1、第十一章 套期保值行為 .第十一章 套期保值行為 套期保值的根本原理基于遠期的套期保值 基于期貨的套期保值 基于期權的套期保值 基于互換的套期保值 .套期保值的定義和原理 套期保值是指已面臨價錢風險的主體利用一種或幾種套期保值工具試圖抵消其所冒風險的行為。從衍生證券定價過程可知，衍生證券的價錢跟標的資產價錢之間存在著親密的聯絡。由此我們可以進一步推論：同一標的資產的各種衍生證券價錢之間也堅持著親密的關系。這樣，我們就可以用衍生證券為標的資產保值，也可以用標的資產為衍生證券保值，還可以用衍生證券為其它衍生證券保值。第十一章 套期保值行為 .套期保值的目的 根據主體的態度，套期保值目的可分為雙向套

2、期保值和單向套期保值。雙向套期保值就是盡量消除一切價錢風險，包括風險的有利部分和不利部分。單向套期保值就是只消除風險的不利部分，而保管風險的有利部分。為了實現雙向套期保值目的，避險主體可運用遠期、期貨、互換等衍生證券。為了實現單向套期保值目的，避險主體那么可利用期權及跟期權相關的衍生證券。選擇哪種套期保值目的取決于避險主體的風險厭惡程度和避險主體對未來價錢走向的預期 。第十一章 套期保值行為 .套期保值的效率 套期保值的盈虧指的是實施與未實施套期保值兩種情況下實踐結果的差別。假設實施套期保值的結果優于未實施套期保值的結果，那么稱套期保值是盈利的；反之那么是虧損的。而套期保值的效率指的是套期保值

3、的目的與套期保值的實踐結果之間的差別。假設實踐結果與目的相等，那么稱套期保值效率為100%；假設實踐結果比目的更有利，那么套期保值效率大于100%；假設實踐結果比目的較不利，那么套期保值效率小于100%。第十一章 套期保值行為 .基于遠期利率協議的套期保值(1) 所謂遠期利率協議的多頭套期保值，就是經過簽署遠期利率協議，并使本人處于多頭位置簡稱買入遠期利率協議以防止未來利率上升給本人呵斥損失。其結果是將未來的利率程度固定在某一程度上。它適用于計劃在未來籌資的公司、以及計劃在未來某一時間出賣現已持有的未到期長期債券的持有者。 第十一章 套期保值行為 .基于遠期利率協議的套期保值(2)假設某公司財

4、務部經理估計公司1個月后將收到1000萬美圓的款項，且在4個月之內暫時不用這些款項，因此可用于短期投資。他擔憂1個月后利率下跌使投資報答率降低，就可以賣出一份本金為1000萬美圓的14遠期利率協議。假定當時銀行對14遠期利率協議的報價為8%，他就可將1個月之后3個月期的投資報答率鎖定在8%。第十一章 套期保值行為 .基于直接遠期外集合約的套期保值 多頭套期保值就是經過買入直接遠期外集合約來防止匯率上升的風險，它適用于未來某日期將支出外匯的機構和個人，如進口、出國旅游、到期歸還外債，方案進展外匯投資等。空頭套期保值就是經過賣出直接遠期外集合約來防止外匯匯率下降的風險，它適用于未來某日期將收到外匯

5、的機構和個人，如出口、提供勞務、現有的對外投資、到期收回貸款等。當兩種貨幣之間如日元和加元之間沒有適宜的遠期合約時，套期保值者可利用第三種貨幣如美圓來進展交叉套期保值。 第十一章 套期保值行為 .基于遠期外匯綜合協議的套期保值 遠期外匯綜合協議實踐上就是遠期的遠期外集合約，因此運用遠期外匯綜合協議進展套期保值時，保值的對象不是未來某一時點的即期匯率，而是未來某一時點一定期限的遠期匯率。例如，3個月 9個月遠期外匯綜合協議保值的對象是3個月后6個月期的遠期匯率。 美國一家外貿公司與銀行簽署了一份貸款協議，協議規定1個月后銀行貸款1000萬英鎊給該公司，貸款期限為6個月。為了防止英鎊匯率動搖給公司

6、呵斥損失，該公司可賣出1個月期的遠期英鎊，同時買進1個月7個月遠期英鎊進展套期保值。第十一章 套期保值行為 .基差風險(1) 套期保值的效果將由于如下三個緣由而遭到影響：需求避險的資產與避險工具的標的資產不完全一致； 套期保值者能夠并不能確切地知道未來擬出賣或購買資產的時間；需求避險的期限與避險工具的期限不一致。在這些情況下，我們就必需思索基差風險、合約的選擇、套期保值比率、久期等問題。 基差=擬套期保值資產的現貨價錢一所運用合約的期貨價錢 當套期保值期限已到，而基差不為零時，套期保值就存在基差風險。 第十一章 套期保值行為 .基差風險(2)為進一步闡明套期保值的基差風險，我們令t1表示進展套

7、期保值的時辰，t2表示套期保值期限終了時辰，S1表示t1時辰擬保值資產的現貨價錢，S*1表示t1時辰期貨標的資產的現貨價錢，F1表示t1時辰期貨價錢，S2、S2*和F2分別表示t2時辰擬保值資產的現貨價錢、標的資產的現貨價錢及其期貨價錢、b1、b2分別表示t1和t2時辰的基差。根據基差的定義，我們有：第十一章 套期保值行為 .基差風險(3)對于空頭套期保值來說，套期保值者在t1時辰知道將于t2時辰出賣資產，于是在t1時辰持有期貨空頭，并于t2時辰平倉，同時出賣資產。因此該套期保值者出賣資產獲得的有效價錢Se為：式10.1中的和代表了基差的兩個組成部分。第一部分就是我們在第12章中討論的狹義的基

8、差，而第二部分表示兩項資產不一致而產生的基差。 第十一章 套期保值行為 .合約的選擇 為了降低基差風險，我們要選擇適宜的期貨合約，它包括兩個方面：選擇適宜的標的資產，選擇合約的交割月份。選擇標的資產的規范是標的資產價錢與保值資產價錢的相關性。相關性越好，基差風險就越小。在選擇合約的交割月份時，要思索能否計劃實物交割。第十一章 套期保值行為 .套期比率確實定 套期保值組合價錢變化的方差等于 最正確的套期比率必需使 最小化。為此 對h的一階偏導數必需等于零，而二階偏導數必需大于零。所以最正確套期比率為： 第十一章 套期保值行為 .滾動的套期保值 由于期貨合約的有效期通常不超越1年，而套期保值的期限

9、有時又長于1年，在這種情況下，就必需采取滾動的套期保值戰略，即建立一個期貨頭寸，待這個期貨合約到期前將其平倉，再建立另一個到期日較晚的期貨頭寸直至套期保值期限屆滿。假設我們經過幾次平倉才實現最終的套期保值目的，那么我們將面臨幾個基差風險。 第十一章 套期保值行為 .久期與套期保值 令S和DS分別表示需進展套期保值資產的價錢和久期，F表示利率期貨的價錢，DF表示期貨合約標的債券的久期。根據久期的定義，當收益率曲線只發生平行挪動，且收益率y是延續復利率時經過合理的近似，我們還可得到：因此，為了對沖收益率變動對保值債券價值的影響，所需求的期貨合約數N為： 第十一章 套期保值行為 .Delta與套期保

10、值(1) 一種較常用的方法就是分別算出保值工具與保值對象兩者的價值對一些共同的變量如標的資產價錢、時間、標的資產價錢的動搖率、無風險利率等的敏感性，然后建立適當數量的衍生證券頭寸，組成套期保值組合，使組合中的保值工具與保值對象的價錢變動能相互抵合。這種保值技術稱為動態套期保值。 衍生證券的Delta用于衡量衍生證券價錢對標的資產價錢變動的敏感度，它等于衍生證券價錢變化與標的資產價錢變化的比率。 第十一章 套期保值行為 .Delta與套期保值(2)無收益資產看漲期權的Delta值為： 無收益資產歐式看跌期權的Delta值為： 根據累積規范正態分布函數的性質可知，無收益資產看漲期權的總是大于0但小

11、于1，而無收益資產歐式看跌期權的總是大于1小于0。 從d1定義可知，期權的值取決于S、r、 和Tt， 第十一章 套期保值行為 .證券組合的Delta值與Delta中性形狀 當證券組合中含有標的資產和該標的資產的各種衍生證券時，該證券組合的值就等于組合中各種衍生證券值的總和 由于標的資產和衍生證券可取多頭或空頭，因此其值可正可負，這樣，假設組合內標的資產和衍生證券數量配適宜當的說，整個組合的值就能夠等于0。我們稱值為0的證券組合處于Delta中性形狀。 第十一章 套期保值行為 .Theta與套期保值 衍生證券的Theta用于衡量衍生證券價錢對時間變化的敏感度，它等于衍生證券價錢對時間t的偏導數：

12、Theta值與套期保值沒有直接的關系，但它與Delta及下文的Gamma值有較大關系。第十一章 套期保值行為 .Gamma與套期保值 衍生證券的Gamma用于衡量該證券的Delta值對標的資產價錢變化的敏感度，它等于衍生證券價錢對標的資產價錢的二階偏導數，也等于衍生證券的Delta對標的資產價錢的一階偏導數。 第十一章 套期保值行為 .證券組合的Gamma值與Gamma中性形狀 證券組合的Gamma值就等于組合內各種衍生證券值的總和：Gamma值為零的證券組合處于Gamma中性形狀。證券組合的Gamma值可用于衡量中性保值法的保值誤差。這是由于期權的Gamma值僅僅衡量標的資產價錢S微小變動時

13、期權價錢的變動量，而期權價錢與標的資產價錢的關系曲線是一條曲線，因此當S變動量較大時，用估計出的期權價錢的變動量與期權價錢的實踐變動量就會有偏向 。第十一章 套期保值行為 .Delta，Theta和Gamma 之間的關系無收益資產的衍生證券價錢f必需滿足布萊克斯科爾斯微分方程 因此有 第十一章 套期保值行為 .Vega與套期保值衍生證券的Vega用于衡量該證券的價值對標的資產價錢動搖率的敏感度，它等于衍生證券價錢對標的資產價錢動搖率的偏導數，即 當我們調整期權頭寸使證券組合處于 中性形狀時，新期權頭寸會同時改動證券組合的 值，因此，假設套期保值者要使證券組合同時到達 中性和 中性，至少要運用同

14、一標的資產的兩種期權。第十一章 套期保值行為 .RHO與套期保值衍生證券的RHO用于衡量衍生證券價錢對利率變化的敏感度，它等于衍生證券價錢對利率的偏導數：標的資產的rho值為0。因此我們可以經過改動期權或期貨頭寸來使證券組合處于rho中性形狀。 第十一章 套期保值行為 .買賣費用與套期保值 從前述的討論可以看出，為了堅持證券組合處于參數中性形狀，必需不斷調整組合。然而頻繁的調整需求大量的交費費用。因此在實踐運用中，套期保值者更傾向于運用上述參數來評價其證券組合的風險，然后根據他們對S、r、未來運動情況的估計，思索能否有必要對證券組合進展調整。假設風險是可接受的，或對本人有利，那么不調整，假設風險對本人不利且是不可接受的，那么進展相應調整。第十一章 套期保值行為 .基于互換的套期保值 互換可以用于躲避利率和匯率風險，我們可從資產和負債兩方面來調查互換的套期保值功能。第十一章 套期保值行為