1、新古典綜合派的貨幣金融學說一新古典綜合派的理論特點新古典綜合派是現代凱恩斯主義的兩大支派之一。自50年代起至80年代初，一直代表凱恩斯主義雄居官方經濟學的寶座。新古典綜合派的創始人是美國的漢森，主要代表人物有在美國麻省理工學院任教的薩繆爾森、索洛和在美國耶魯大學任教的托賓等。所謂“新古典綜合”的涵義，就是把馬歇爾為代表的新古典學派倡導的以價格分析為中心的微觀理論與凱恩斯的以總量分析為核心的宏觀經濟理論結合在一起。新古典綜合派對凱恩斯貨幣金融學說的發展是多方面的，其中既有繼承又有突破，概括地說有以下幾個特點：第一，綜合性。新古典綜合派在理論上融宏觀經濟學與微觀經濟學一體，將政府干預與市場機制相結

2、合來研究貨幣金融問題；第二，現實性。新古典綜合派的金融理論分析對象具有強烈的時代感和現實性，針對戰后西方經濟日新月異的發展所出現的難點以及貨幣金融領域層出不窮的創新所產生的新課題進行分析研究；第三，實用性。新古典綜合派的金融理論較凱恩斯的金融理論更具體、更細致、更精密。他們以現代數學為工具，采用實證法，特別加強了對技術性細節的研究，設計出一些精巧的數學模型或幾何圖解（如ISLM模型），便于在實際中應用。第四，政策性。新古典綜合派的金融理論帶有明顯的政策性色彩，他們從官方經濟學的地位出發，站在政府的立場上來研究貨幣金融問題，在幾乎每一個貨幣金融問題上都提出了相應的政策性建議，對各國政府制定經濟政

3、策起著舉足輕重的作用。二貨幣乘數論乘數（亦稱倍數）這個概念最早是由英國經濟學家卡恩提出的。凱恩斯發揮了乘數原理，在通論中提出了著名投資乘數論，成為有效需求原理的重要組成部分，此后新古典綜合派又把乘數理論引伸到貨幣金融領域，提出了貨幣乘數論。所謂貨幣乘數就是指基礎貨幣擴張或收縮的倍數。他們認為，在狹義的貨幣定義下（即M1，現金加活期存款），貨幣供應量的決定因素有兩個：一個是基礎貨幣（用B表示），又稱高能貨幣或強力貨幣，由現金與銀行存款準備金組成，它是貨幣供應量（用Ms表示）變動的基礎；另一個就是貨幣乘數（用m表示），這樣貨幣供應量的基本公式可以表示為： Ms=Bm貨幣乘數論的模型大體可以分成簡單

4、乘數模型和復雜乘數模型兩類。1簡單乘數模型簡單乘數模型以商業銀行創造存款貨幣的過程為根據而提出的。在早期的論述中，新古典綜合派進行的是簡單的抽象分析，認為在現代銀行制度下，商業銀行能夠通過其業務活動創造出存款貨幣來。這個過程簡單地說就是：第一家商業銀行在接受基礎貨幣作為初始存款后，除了保留的法定準備金以外，均用于貸款或投資。第二家商業銀行接受了由這筆貸款或投資轉化而來的存款以后也是照此辦理，通過各級商業銀行延續的連鎖反應，最終創造出數倍于該筆初始存款的存款貨幣。這個初始存款的派生倍數稱為貨幣乘數，其數值等于法定存款準備金率的倒數。2復雜乘數模型在簡單乘數模型中有兩個假定，即假定商業銀行不保留超

5、額準備金和假定原始存款不漏出存款領域。而在現實生活中，這兩個假定是不切實際的。也就是說，實際上商業銀行一般都因各種原因而保留一定的超額準備金，原始存款也在不斷地漏出存款領域。這兩部分金額如同法定存款準備金一樣因退出了存款貨幣的派生過程，也影響著存款貨幣的擴張效果，因此，新古典綜合派的薩繆爾森又把這兩種因素考慮在內，在簡單貨幣乘數模型的基礎上提出了較為符合實際的復雜貨幣乘數公式。薩繆爾森用“超額準備金率”來衡量商業銀行超額準備的大小，用“現金漏損率”來衡量原始存款漏出存款領域的多少。超額準備金率是商業銀行保留的超過法定準備金的準備金與存款貨幣的比率；現金漏損率是顧客在整個存款派生過程中所提取的現

6、金總額與存款貨幣的比率。如果用e表示超額準備金率，用c表示現金漏損率，貨幣乘數公式則變為：三貨幣供給理論中的“新觀點”在以往正統的貨幣供給理論中，有兩個基本的條件：（1）由于只有商業銀行才能同時進行存款和貸款業務，故只有商業銀行才能創造存款貨幣。（2）由于活期存款是商業銀行主要的負債業務，也是它發放貸款并借以創造存款貨幣的基礎，因此活期存款是創造存款貨幣的主要負債形式。這就把存款貨幣的創造局限在商業銀行和活期存款的范圍之內，從而商業銀行及其活期存款成為人們分析研究的重點。但隨著經濟的發展、新技術的運用、多元化金融機構的興起和金融活動的創新，貨幣供給機制發生了很大變化，以往正統貨幣供應理論的這兩

7、個條件均被打破。針對這些變化了的新情況，一些學者提出了一些新的看法和觀點。但由于這些看法比較分散，并未形成一種理論學說，因此，西方把這些看法統稱為“新觀點的貨幣供應理論”?！靶掠^點”的理論主要闡述了以下幾點：1、非銀行金融機構也具有創造信用、創造存款貨幣的功能新古典綜合派認為，不能以為活期存款是決定存款貨幣擴張的唯一負債形式，商業銀行也不是唯一創造貨幣的機構，其他專業銀行和非銀行金融機構同樣具有創造貨幣的功能，其他金融資產同樣能夠制約貨幣擴張的規模。他們認為，除了非銀行金融機構具有創造信用和創造貨幣的能力以外，商業銀行與非銀行機構之間在經營業務上的界限也變得越來越模糊不清并日趨消失。非銀行金融

8、機構同樣可以從事存放款業務，特別是它們的經營更加靈活多樣，加上當局對它們的管理比較寬松，使這些金融機構創造存款貨幣的能力有增無減。在擴張信用這一點上，商業銀行與其他金融機構的差別只是在程度上稍有不同而已，但貨幣當局卻對它們采取不同的管理方式，只將商業銀行納入法定準備率和利率上限的制約之下顯然是不合適的。2、金融機構創造存款貨幣的能力實際上取決于經濟運行狀況和經濟發展水平第一，金融機構的經營決策行為決定了資金的運用及其規模和方向，進而對創造貨幣的能力發生相當的影響。然而他們經營決策行為是根據當前的經濟狀況和對未來經濟發展的預期而不斷調整的。第二，金融機構必須有足夠的貸款機會，才能完成存款貨幣的創

9、造過程，因此對信貸的需求成為關鍵因素。而信貸需求主要取決于經濟運行狀況和經濟發展水平。例如當社會生產處于飽和狀態或進入蕭條階段時，對信貸的需求就會銳減、很難捕捉有利的貸款機會，這就從根本上限制了創造貨幣的能力。反之，當經濟處于高漲階段，旺盛的貸款需求會刺激金融機構充分發揮創造貨幣的能力和潛力。因此，要擴張時未必就能擴張，欲收縮時未必真能收縮。而在一般情況下，貸款機會又深受利率和貨幣需求的影響，這些都是中央銀行無力左右的。3、中央銀行的法定準備金率不是控制貨幣擴張的唯一措施當商業銀行的現金準備金率低于法定要求時，它總可以通過收回短期拆放、減少國庫券持有額、向中央銀行借款等方式重新獲得現金，而不影

10、響其信貸規模。同時，大量非銀行金融機構在信用擴張中起著極為重要的作用。而它們的準備金率低于商業銀行，一旦人們的資產選擇發生變化，商業銀行的存款負債就有可能轉移到這些金融機構中，從而造成整個社會信用得以擴張的局面?？梢妴渭円揽恐醒脬y行規定法定準備率并不能有效地控制信用擴張。4、宏觀金融控制的目標和手段應該改變新古典綜合派認為，任何形式的信用創造都應在控制之列，提出把信用規模作為控制的重點；把金融機構的資產流動性比率作為控制的指標；把控制銀行信貸、消費信貸和股票發行作為貨幣政策的具體目標。托賓認為控制的范圍必須擴大，除了商業銀行和活期存款外，所有金融機構和各類新的金融資產負債都應在控制之列，另外，

11、還要對新興的金融市場和新的交易實行全面的管理；控制的重點應該轉移，由原來控制貨幣供應量為主轉移到重點控制信用規模；控制的方法應該靈活，即由原來對準備率、再貼現率、再貸款的直接控制為主，轉變為通過中央銀行的行為影響市場利率，進而制約貨幣擴張的間接控制為主；控制的貨幣擴張的指標也應該由單一的存款準備金率擴大到金融機構的各種資產負債比例，如資產流動性比率等；控制的途徑不要是直達的而應是間接的，即中央銀行通過改變貨幣供應量來變更利率，以此達到影響流動性，進而調節支出，控制貨幣總量的目的。四內生貨幣供應論新古典綜合派“內生貨幣供應論”主要命題是：“貨幣當局無法對信貸的供應實行完全的控制，貨幣供應量已成為

12、一個內生變量?！彼麄冋J為，貨幣供應量主要由銀行和企業的行為所決定，而銀行和企業的行為又取決于經濟體系內的許多變量，中央銀行不可能有效地限制銀行和企業的支出，更不可能支配他們的行動。因此，貨幣供應量是由經濟體系內部諸多變量決定并影響經濟運行的內生變量，貨幣供應量的多少是由中央銀行、金融機構、企業和公眾的行為共同決定的。其主要理由：1、由金融機構業務活動決定的信貸及其創造的存款貨幣，是貨幣供應的發源地。因為在金融體系高度發達的當代，從存貸關系上看，銀行的負債是由銀行的資產決定的，只要有貸款需求，銀行就能提供信貸并由此創造出存款貨幣，致使貨幣供應量增加，形成從銀行體系到實業部門的信貸貨幣流。2、金融

13、媒介方面的創新，能夠起到動用閑置資金、節約頭寸、改變貨幣流通速度的作用。因此，如果中央銀行只是部分地提供所需貨幣，通過金融創新也可以相對地擴大貨幣供應量。3、企業可以創造非銀行形式的支付，通過擴大信用規模推動貨幣供應量的增加。當企業決定增加投資時，融資問題很少會成為限制因素。因為銀行信貸不是滿足新增投資支出的唯一途徑，企業可以通過發行或交換票據、相互提供各種融資便利，甚至通過不履行還款義務等創造出“非自愿”商業信貸的方式來“支付”投資項目。當原材料價格或工資上漲造成現期生產成本上升時，相應增加的流動資金需求也可以用同樣的方式解決。由于以上理由，新古典綜合派得出結論，認為貨幣供給量不完全是中央銀

14、行可以操縱的外生變量，除了中央銀行的政策行為外，商業銀行的經營決策行為、收入水平的變化以及公眾對金融資產的偏好程度等也對貨幣供應量起著決定的作用。因此，貨幣供應量主要是一個受經濟體系內諸多因素影響而自行變化的內生變量。也就是說，認為貨幣供應量主要是由經濟決定的，而不是主要由中央銀行決定的。因此，中央銀行對貨幣供應的控制就不可能是絕對的，而只能是相對的。五“平方根定律”鮑莫爾模型“平方根定律”鮑莫爾模型論證了交易性貨幣需求受利率影響的觀點，從而修正了凱恩斯關于交易性貨幣需求對利率不敏感的觀點。鮑莫爾認為，任何企業或個人的經濟行為都以收益的最大化為目標，因此在貨幣收入取得和支用之間的時間差內，沒有

15、必要讓所有用于交易的貨幣都以現金形式存在。由于現金不會給持有者帶來收益，所以應將暫時不用的現金轉化為生息資產的形式，待需要支用時再變現，只要利息收入超過變現的手續費就有利可圖。一般情況下利率越高，收益越大，生息資產的吸引力也越強，人們就會把現金的持有額壓到最低限度。但若利率低下，利息收入不夠變現的手續費，那么人們寧愿持有全部的交易性現金。因此，貨幣的交易需求與利率不但有關，而且關系極大，凱恩斯貶低利率對現金交易需求的影響并不符合實際。鮑莫爾模型對西方貨幣理論產生了重大影響。眾多學者在研究貨幣理論和貨幣政策問題時都論及該理論，對它的褒貶不一。對該模型的肯定之處是，以為該模型從人們保持適度的現金用

16、于交易，而將暫時閑置的部分用以獲利這個常見的現象出發，得出交易性貨幣需求在很大程度上受利率變動影響的結論，具有普遍的適用性。這是對凱恩斯貨幣交易需求理論的重要發展。另外，該模型的結論還可應用于國際金融領域。因為國際儲備如同經濟單位的現金存量，也具有規模經濟的特征。因此國際儲備不必與國際貿易量成同一比例增減。并且在國際經濟交往中用一種普遍的國際貨幣，可以節省國際支付的交易成本。對于上述鮑莫爾模型，也有不少批評意見。比如認為模型忽略了影響貨幣交易需求的一些重要因素，如時間價值、通貨膨脹、貨幣界定、支付制度和條件、金融創新等，致使模型有失偏頗；有的否定模型的定性理論假設；還有一種意見認為模型的數量關

17、系描述不準確，認為貨幣需求對交易量的彈性并不是一個常數，而是一個變數，這個變數的具體數在0.5和1之間。六“立方根定律”惠倫模型“立方根定律”惠倫模型論證了預防性貨幣需求受利率影響的觀點，從而修正了凱恩斯關于預防性貨幣需求對利率不敏感的觀點?；輦愓J為，預防性貨幣需求來自事物的不確定性。由于一個人無法保證他在某一時期內的貨幣收入與支出完全一致，不能排除實際生活中發生不測之事面臨需要貨幣的可能性。因此，為穩妥起見，人們實際持有的貨幣總是大于預計的凈支出需要量，這個超額部分就是出自于預防性的貨幣需求?；輦愓J為，決定人們預防性貨幣需求大小的因素主要有兩個。一是持幣的成本；二是收入和支出的狀況。1、持幣

18、的成本。主要有二項內容構成：一項是非流動性成本；一項是利息損失成本。2、收入和支出狀況。因為只有當收入和支出的差額（凈支出）超過持有的預防性現金余額時，才需要將非貨幣性資產轉化為貨幣，而這種可能性出現的概率分布受每次收入和支出數額、次數變化的影響，所以，收入和支出狀況會引起預防性貨幣需求的變化?；輦愒诜治隽藳Q定預防性貨幣需求的因素之后，提出了確定預防性貨幣需求的最佳值公式，即惠倫模型。惠倫模型的結論是：第一，最佳預防性貨幣余額的變化與貨幣支出分布的方差（S2），轉換現金的手續費（C）和持有貨幣的機會成本（利率r）呈立方根關系。第二，假定一種凈支出的正態分布確定后，最佳預防性性貨幣余額將隨著收入

19、和支出的平均額的立方根的變化而變化。預防性貨幣需求對收入和支出的彈性為1/3。即在其他因素不變時，收入和支出每增加一個單位則預防性傾向需求增加1/3個單位。第三，持幣的機會成本取決于市場利率。預防性貨幣需求與利率反方向變動關系，利率越高，機會成本越大，此項貨幣需求越小。預防性貨幣需求的利率彈性為（-1/3）。即在其他因素不變時，利率每上升一個百分點，則預防性貨幣需求下降1/3個百分點。對于惠倫模型，西方經濟學界認為其基本結論比較符合現實經濟中的一般情況，特別是證明了預防性貨幣需求對利率的敏感性有較大的政策意義。但認為該模型把預防性貨幣需求看作是固定的，只作了靜態的定量分析是不夠的。一些學者認為

20、預防性貨幣需求實際上是一種隨機變量，與影響其變化的因素不存在固定的立方根關系，其收入和支出彈性、利率彈性也不應是一個固定的數值，而應在一個彈性區間內變動。七“資產選擇理論”托賓模型這個理論是托賓對凱恩斯投機性貨幣需求理論的發展。通過這個理論，托賓論證了在未來不確定的情況下，人們依據總效用最大化原則在貨幣與債券之間進行組合，貨幣的投機需求與利率呈反方向變動。凱恩斯在貨幣投機需求理論中認為，人們對未來利率變化的預計是自信的，并在自信的基礎上決定自己持有貨幣還是保持債券，由于各人預計不同，因此總是有一部分人持有貨幣，另一部分人保持債券，二擇其一而不是兩者兼有。然而現實情況卻與凱恩斯的理論不相吻合，投

21、資者對自己預計往往是猶豫不定的。一般人都是既持有貨幣，同時又持有債券，于是許多學者對凱恩斯的理論發表了新的見解，其中最有代表性的就是托賓模型，托賓模型主要研究在對未來預計不確定性存在的情況下，人們怎樣選擇最優的金融資產組合，所以又稱為“資產組合理論”。托賓認為，資產的保存形式不外兩種：貨幣和債券。債券稱為風險性資產；貨幣被稱作安全性資產。風險和收益同方向變化，同步消長。由于人們對待風險的態度不同，就可能作出不同的選擇決定，據此，托賓將人們分為三種類型：風險回避者、風險愛好者、風險中立者。托賓認為，現實生活中前兩種人只占少數，絕大多數人都屬于風險中立者，資產選擇理論就以他們為主進行分析。托賓認為

22、，收益的正效用隨著收益的增加而遞減，風險的負效用隨風險的增加而增加。若某人的資產構成中只有貨幣而沒有債券時，為了獲得收益，他會把一部分貨幣換成債券，因為減少了貨幣在資產中的比例就帶來收益的效用。但隨著債券比例的增加，收益的邊際效用遞減而風險的負效用遞增，當新增加債券帶來的收益正效用與風險負效用之和等于零時，他就會停止將貨幣換成債券的行為。同理，若某人的全部資產都是債券，為了安全他就會拋出債券而增加貨幣持有額，一直到拋出的最后一張債券帶來的風險負效用與收益正效用之和等于零時為止。只有這樣，人們得到的總效用才能達到最大。這也就是所謂的資產分散化原則。這一理論說明了在不確定狀態下人們同時持有貨幣和債

23、券的原因，以及對二者在量上進行選擇的依據。如圖所示，此圖說明A、B、C點都是人們資產組合的均衡點，即風險負效用等于收益正效用之點。從這些均衡點的變化中可見，利率越高，預期收益越高，而貨幣持有量比例越小，證實了貨幣投機需求與利率之間存在著反方向變動的關系。托賓模型還論證了貨幣投機需求的變動是通過人們調整資產組合實現的。這是由于利率的變動引起預期收益率的變動，破壞了原有資產組合中風險負效用與收益效用的均衡，人們重新調整自己資產組合的行為，導致了貨幣投機需求的變動。所以，利率和未來的不確定性對于貨幣投機需求具有同等重要性。托賓模型雖然較凱恩斯貨幣投機需要理論更切合現實，但許多西方學者也指出該模型存在

24、著許多不足之處。例如模型忽略了物價波動的因素；托賓模型只包括兩種資產，即貨幣和債券，而不包括其他金融資產，這顯然與當代金融實際情況不符。八ISLM曲線分析模型新古典綜合派在研究利率決定時批判地吸收了凱恩斯貨幣供求決定論和新劍橋學派的借貸資金決定論，又加入了國民收入這一因素，把國民收入放到貨幣市場與商品市場上，提出了著名的ISLM曲線分析模型，從總體上說明利率是由儲蓄、投資、貨幣需求、貨幣供應等因素的交互作用并在國民收入的配合下決定的。（一）商品市場的均衡和IS曲線商品市場的均衡條件是資本的供求相等。儲蓄(S)構成資本的供給，投資(I)構成資本的需求，因此商品市場上均衡的條件是S=I。在商品市場

25、上，儲蓄是收入的正函數，即儲蓄隨收入的增加而增加；投資是利率的反函數，即投資隨利率的上升而減少。（二）貨幣市場的均衡與LM曲線貨幣市場均衡的條件是貨幣供給和貨幣需求相等。根據凱恩斯的理論，交易性貨幣需求(L1)是收入的正函數，投機性貨幣需求(L2)是利率的反函數，貨幣供給(M)則是貨幣當局決定的外生變量。（三）兩曲線交叉與兩市場同時均衡由于商品市場和貨幣市場是同時存在的，因此分析整個經濟的均衡時，應當把兩個市場結合起來考察。如前所述，IS曲線表示商品市場的均衡(I=S)；LM曲線表示貨幣市場的均衡(L=M)，將這兩條曲線放在同一直角坐標系內，兩曲線相交的增衡點E同時滿足兩個條件：I=S，L=M

26、。因此，只有在E點上兩市場才能同時達到均衡，此交點決定的利率ie是同時滿足兩個市場均衡條件的均衡利率；Ye是同時考慮兩個市場均衡條件下的均衡國民收入。除E點外的任意一點都不能達到整個經濟體系的均衡，在IS曲線上其他各點，雖然I=S，但LM，故僅有商品市場的均衡；在LM曲線上其他各點，雖然L=M，但IS，故僅有貨幣市場的均衡。在IS、LM曲線外區域的任意一點，不僅IS，而且LM，表明兩個市場同時不均衡。從理論上說，E點決定了兩個市場同時均衡時的利率與國民收入水平。但在現實中，國民收入與利率水平不一定總是與E點相對應，原因是兩市場的同時均衡是暫時的，經常地是有一個市場不均衡，甚至兩個市場都不均衡，

27、但由于國民經濟體系內存在著均衡的力量，能在經濟的變動中自動將兩市場調整至均衡，因此這個模型具有穩定均衡的特征。（四）影響兩市場均衡的主要因素當IS和IM曲線發生位移時，其均衡點E所表示的國民收入Y和利率i的均衡組合也發生相應的變動。由于IS的變動是由投資或儲蓄的變動引起的，LM的變動則因貨幣供給或貨幣需求的變化所致，因此這些變量的任一變動都將改變其均衡點的位置，引起Y與i的變化。導致I、S、L、M變動的有諸多因素，研究其中主要因素的變動并追溯到其對Y和I的最終影響十分必要。漢森認為，影響兩市場同時均衡的主要因素有四個：即資本邊際效率、消費傾向、貨幣供給量、貨幣需求量。在具體分析時他作了兩個假定

28、：分析某一因素時其他因素保持不變；不考慮各因素間的相互作用。（五）政府干預和兩市場的均衡當代政府干預經濟的主要手段是財政政策和貨幣政策。財政政策主要是增減開支和調節稅收。貨幣政策主要是增減貨幣供應量。1.財政政策對兩市場均衡的影響(1)政府支出的增減直接影響投資水平。若其他情況不變，政府開支與國民收入、利率水平同方向變動。(2)稅收的增減對兩市場均衡的影響。在其他情況不變時，稅收增減與國民收入及利率水平反方向變動。2.財政政策和貨幣政策配合運用的效果ISLM模型表明，當政府單獨運用財政政策或貨幣政策時，其效果往往達不到預期目標。他們指出：財政政策和貨幣政策的配合不一定必須是同方向的。根據政策目

29、標的需要，可以有不同的配合方式，如財政和貨幣的雙松或雙緊政策；松財政、緊貨幣的政策搭配以及緊財政松貨幣的政策搭配等。不同的搭配方法對于不同的政策目標各有其獨到的功效。3.政策的區域性效果在前面的分析中，IS與LM的交點都出現在中間區域，然而事實上兩曲線的交點可以出現在LM曲線三個區域中的任何一處，在ISLM模型中，政策效果因IS與LM曲線相交的區域不同而大有差異。(1)凱恩斯區域的政策效果在凱恩斯區域，由于陷入流動性陷井，利率已經達不到能再低的程度，此時增加貨幣供應量只能使LM曲線上部向右移動從LM1移至LM2，但曲線的下部仍處在流動性陷井中。由于貨幣政策不能作用于利率，從而不影響投資，無法提

30、高收入水平。政府支出的膨脹性效果得以充分實現。政府通過財政政策達到了貨幣政策不能達到的目標。（2）古典區域的政策效果與凱恩斯區域的效果相反，貨幣政策具有充分的作用，財政政策似乎完全沒有效力。（3）中間區域的政策效果一般地說，在中間區域貨幣政策和財政政策都有一定的效力。均衡交點越是接近古典區域，貨幣政策的效力越大，財政政策的效力越?。唤稽c越接近凱恩斯區域，貨幣政策的效力越小；而財政政策的效力越大?？傊斃屎褪杖胨蕉己艿蜁r，貨幣政策效果甚微，但財政政策效果卓著；當利率和收入水平提高時，貨幣政策能充分發揮作用，則財政政策卻幾乎沒有效力；在中等利率與收入水平下，貨幣政策和財政政策都有一定的效力。

31、反過來說，在不同的區域，貨幣政策與財政政策對于利率和收入水平的影響程度各不相同。九利率的結構理論利率的結構理論主要研究不同利率之間的關系及影響因素。新古典綜合派的對利率結構的分析主要集中在利率的風險結構和利率的期限結構方面。（一）利率的風險結構理論利率的風險結構是指期限相同債券或貸款在違約風險、流動性和所得稅規定等因素作用下各不相同的利率間的關系。新古典綜合派認為，造成利率差異的主要原因在于債權人所承擔的風險大小不同，因而其獲得的收益率也不同。他們用利率的風險結構理論來解釋期限相同的各種債券利率之間的關系，認為期限相同的各種債券利率不同的原因主要有以下三個：1、違約風險違約風險或信用風險是指債

32、券發行人無法按時支付利息和本金的風險。由于利息是在信用活動中債務人對債權人提供借貸資金的報酬，而在合同到期時，借款人有可能違約，即不能履約全部支付規定的利息和本金，這就成為債權人所要承擔的違約風險，這種風險將影響債券或貸款的利率。一般來說，債券的違約風險與利率是同方向變動的。發行主體不同的債券，違約風險也不同，一般來說，公司債券的違約風險要大于政府債券，因此公司債券的利率會高于政府債券。這種由違約風險產生的利率差額，被稱為“風險升水”，其含義是指人們為持有某種風險債券所需要獲得的額外利息。凡具有違約風險債券通常有正值的風險升水；違約風險越大，風險升水也越大。2、流動性風險流動性風險是指資產在必

33、要時難以迅速轉換成現金而且將使持有人遭受損失的可能。資產的流動性大小通常用其變現成本來衡量，其變現成本等于變現的交易傭金加上買賣價差。其他因素不變時，資產的流動性越大，它就越受歡迎，因為流動性大的資產容易迅速出手，而且變現的費用低廉，因此人們總是偏好資產的流動性，而盡量避免流動性風險。不同的債券，流動性風險不一。債券的流動性風險不同，利率就會存在差別。一般地，債券的流動性與利率是反方向變動的，流動性風險與利率是同方向變動的。一般情況下，國家債券的流動性風險小于企業債券，這也是造成國債利率低于企業債券的重要原因。這種由流動性風險產生的利率差額，被稱作“流動性升水”。因此，國家債券利率和企業債券利

34、率之間的差額不僅反映了違約風險，還反映了流動性風險。3、所得稅因素在稅法規定利息所得要交稅的國家里，稅率的高低直接決定了債權人納稅后的可支配收益。納稅債券的稅后收益率為：稅后收益率=稅前收益率×（1邊際稅率）在期限和風險相同的條件下，由于不同種類的債券所得稅特別是邊際稅率不同，導致了債券稅后收益率的差異，這種差異也是通過利率的高低反映出來，稅率通常與稅前利率是同方向變動的。可見，利率的風險結構主要受違約風險、流動性風險和稅收因素的影響。在其他因素不變時，一般地，債券的風險升水隨著違約風險和流動性風險的增加而增加；債券的稅前利率與稅率同方向變動。（二）利率的期限結構解釋不同期限債券利率

35、之間關系的理論通常被稱作利率的期限結構理論。利率的期限結構理論主要研究收益與期限的關系，描述質量相同但期限不同的債券收益之間關系通常用收益曲線來表示。經過實證研究，收益曲線大致有上升、反向、平滑、隆起四種形狀。經濟學家們用利率的期限結構理論試圖解說收益曲線在不同期限里有不同的形狀，并提出了各種理論，在這些理論中影響較大的主要有預期理論、市場分割理論。1、預期理論：預期理論著重強調預期因素對利率期限結構的影響，假定除了預期的未來短期利率外沒有別的系統性因素會影響長期利率?！邦A期理論有幾種形式：純預期理論、流動性理論、偏好習性理論。所有這些理論都假設了短期內遠期利率的作用，而且都假定目前長期合同中

36、的遠期利率與市場對未來短期利率的預測密切相關。”（1）純預期理論（簡稱PE理論）。純預期理論把當前對未來利率的預期作為決定當前利率期限結構的關鍵因素。該理論認為，長期債券的利率取決于長期債券到期前人們對短期利率預期的平均值。純預期理論基于下述假設：1)投資者希望持有債券期間收益最大；2)投資者對特定期限無特殊偏好，他們認為各種期限都是可以完全替代的；3)買賣債券沒有交易成本，一旦投資者察覺到收益率差異即可變換期限；4)絕大多數投資者都可以對未來利率形成預期，并根據這些預期指導投資行為。學者們認為，純預期理論作為一種精巧的理論，可以較好地解釋用收益率曲線表示的利率期限結構在不同時期變動的原因，但

37、它最大的缺陷是“忽視了投資于債券或類似于票據上的內在風險”。為了克服這個缺點，人們又提出了流動性理論加以解釋。（2）流動性理論，又稱作流動性升水或流動性報酬理論，簡稱（LP理論）。該理論在純預期理論的基礎上，充分考慮了投資于債券的風險，認為長期債券的流動性低于短期債券，這是由于“持有長期債券確定是有風險的，而這一風險會隨著債券到期日增長而增加?！毕？怂拐J為，投資者普遍不喜歡風險，對高流動性債券的偏好將使得短期債券的利率水平低于長期債券，因此，只有當長期利率減去平均預期利率的差額大于流動性風險升水時，投資者才會持有長期債券。這樣，遠期利率除了包括預期信息因素之外，還包括了流動性風險因素，期限越長

38、的證券，流動性升水也越高。長期利率取決于市場對未來短期利率預測的平均值加上該種債券由期限決定的流動性升水。（3）偏好習性理論，又稱作期限選擇理論。該理論假設不同期限的債券是替代品，這意味著一種債券的預期收益率可以影響不同期限債券的預期收益率。同時，該理論承認投資者對不同期限的債券存在著偏好，這樣，若投資者對某種期限債券的偏好將大于其他期限的債券，他總是習慣地投資于所偏好的某種期限債券，只有當另一種期限的債券預期收益率大于他所偏好期限的債券預期收益率時，他才愿意購買非偏好期限的債券。由于一般投資者對短期債券的偏好大于長期債券，因此，為了讓投資者購買長期債券，必須向他們支付正值的期限升水。根據偏好

39、習性理論，長期利率和短期利率的關系不僅表現在：長期利率取決于市場對未來短期利率預測的平均值，而且還要加上一項正值的期限升水?？紤]了偏好習性的因素就可以更好地解釋收益曲線。“收益曲線的形狀由預期未來利率與風險升水共同決定，它們正向或反向地引導市場參與者脫離了偏好習性。根據這一理論，收益曲線明顯地上升、下降、平緩或隆起都是可能的?！?、市場分割理論市場分割理論認為，由于市場參與者不同的期限偏好而形成他們特定的投資取向，不同期限的投資取向形成了不同的市場，這些市場之間是相對分割的，每個市場上的利率主要取決于該市場的供求關系，而與預期利率沒有什么關系。市場分割理論的關鍵性假設有兩個：第一，假定不同期限

40、的債券沒有替代性，所以持有一種債券的預期收益率對另一種期限債券的需求沒有任何影響。因為投資者只偏好某種期限的債券，而不喜歡另一種期限的債券，所以他只關心偏好期限債券的預期收益率。例如人壽保險公司和養老基金等機構對流動性要求不高，他們基本上都偏好長期債券；而對流動性要求較高的公司和機構則更偏好短期債券?？梢姡@兩種期限的債券對不同的投資者沒有替代性。市場分割理論的這個假定正好與預期理論有關不同期限債券可以完全替代的假定相反，因而結論也不同。第二，假定債券市場參與者都具有期限偏好，他們所偏好的每一種期限的債券就是一個區分開來的市場，這樣，不同期限的債券市場可以視為是相互獨立和分割開來的市場，任一期

41、限債券市場的利率取決于既定的需求與供給，而與預期未來利率不相關?！笆袌龇指罾碚撆c偏好習性理論的不同之處在于，它假定無論投資者還是借款者都不愿意改變期限以利用由于預期利率與遠期利率不同而產生的機會。”根據市場分割理論，收益率曲線的不同形狀是由不同期限債券的供求差異所決定的，也就是說，在每一個期限區域內，收益曲線的形狀取決于相同期限債券的供求。十儲蓄生命周期理論著名的現代凱恩斯主義學者美國經濟學家佛朗科·莫迪利亞尼認為儲蓄應該是社會進步的促進力量，他長期以來十分關注和重視對儲蓄理論的研究，他和理查德·布倫伯格合寫了“效用分析與消費函數對抽樣數據的分析”和“效用分析與總消費函數一

42、次綜合的嘗試”兩篇論文，提出了當代西方一種新穎的儲蓄理論“儲蓄生命周期說”。該理論將儲蓄與終生收入和個人的生命周期緊密聯系在一起，富于創見的探討了影響儲蓄行為的各種因素，并相應地提出了政策性建議。1儲蓄的決定因素莫迪利亞尼吸收了幾位學者實證研究的結論，認為儲蓄既不是取決于本期收入，也不是取決于人無收入，儲蓄主要取決于人的終生收入，儲蓄的變化與生命周期息息相關，提出了著名的儲蓄生命周期論。2個人儲蓄模型與推論莫迪利亞尼首先說明，儲蓄生命周期說的立論基礎是歐文· 費雪的效用最大化原則。費雪在1930年曾提出一個著名的論斷：消費者是按合理的、效用最大化原則把他們所有的收入最優地安排在一生的

43、消費中。莫迪利亞尼認為，這一論斷的重要含義在于，一個典型的消費者對于他在各年齡階段的消費安排多少，將取決于他的終生收入，即一生的全部收入，而不是取決于本期收入。據此，儲蓄生命周期說的命題是：“消費者將選擇一個合理的、穩定的消費率，接近于他預期一生的平均消費”。由此，可以得出個人儲蓄行為的基本結論：短期中儲蓄的多少，在本期收入與終生平均收入二者之間波動，長期儲蓄的變化則與個人生命周期和家庭規模緊密相關。為了便于分析論證，莫迪利亞尼作了二個假定：（1）收入不變，直到退休。退休后收入為零，利息收入也為零；（2）一生中消費不變，沒有遺產。這樣就可以建立一個基本的模型，來表明儲蓄的生命周期軌跡。莫迪利亞

44、尼將人生大致分為三個年齡階段：示成年期t1、成年期t2、老年退休期t3。在t1、t3階段，消費大于收入，儲蓄為負數；在t2階段，收入大于消費，儲蓄為正數。莫迪利亞尼作了以下推論：（1）一個國家的儲蓄率完全與它的人均收入無關，各個國家的儲蓄率在同一的個人生命周期內是一致的。（2）從一個國家來看，經濟的長期增長率越高，總儲蓄變化率將上升；經濟增長率為零時，總儲蓄變化率為零。（3）即使沒有遺產繼承，通過儲蓄，人們還可以從收入中積累相當多的財產總額。（4）在一定的增長率下，制約消費率和儲蓄率的主要參數是普遍的退休期長度。3影響個人儲蓄行為的因素（1）個人收入的生命周期及家庭規模（2）工作期和退休期的長

45、短（3）流動性抑制（4）對將來的考慮4政策意義儲蓄生命周期說的政策意義，主要表現在以下幾方面：（1）必須實施穩定的貨幣政策，才能穩定儲蓄（2）在財政政策方面第一，將對本期收入征稅改為對消費征稅；第二，在財政預算上必須堅持代與代之間的公平原則；第三，采用周期平衡預算。（3）政策的配合效果莫迪利亞尼認為，增加儲蓄不完全是貨幣政策和財政政策所能奏效的，還需要許多政策措施的配合。發達國家應該適當削減過多的社會福利和社會保險，使人們對退休后的生活有所顧慮，從而提高或保持工作期的儲蓄率。對一些人口眾多的發展中國家來說，可以采用鼓勵減少人口，縮小家庭規模的政策和適當縮短工作期，延長退休期的辦法，這樣就能使儲

46、蓄率上升。十一哈羅德的實物增長理論哈羅德認為，儲蓄是推動經濟增長的動力和杠桿，在儲蓄的作用下，經濟處于不斷的變動之中，這種變動一般用經濟增長率來表示。他主張在研究動態經濟理論時，不僅要考慮時間因素，而且更重要的是要考慮在儲蓄作用下的經濟增長率。因此，他以經濟增長率為核心來建立經濟增長的原始模型，在這個模型中，根據儲蓄的不同地位與作用，哈羅德把經濟增長率分為實際增長率、保證增長率、自然增長率三種。哈羅德認為，現實經濟中經常出現的波動，是由于實際增長率、保證增長率、自然增長率三者經常不一致，而這三個增長率的不一致的原因，一是由于S、Sd、So三個儲蓄率不一致；二是由于人們愿意進行的投資和實際投資不

47、相等。而這不是經濟體系內部能夠自發調節的。他主張政府通過財政政策和貨幣政策來進行調節，促使S、Sd、So三個儲蓄率達到一致，并使人們愿意進行的投資和實際投資相一致，以保持經濟的均衡增長。十二托賓的貨幣增長理論新古典綜合派的代表人物托賓認為，過去的經濟增長理論都因為把貨幣視為是“中性”的而忽略了其在經濟增長中的重要作用，這是一大缺陷。為彌補這個缺陷，托賓把貨幣因素導入經濟增長模型，把貨幣貯藏手段職能對經濟的短期影響擴展到長期的經濟增長模型中。1965年他又發表了貨幣與經濟增長一文，探討了不同儲蓄形式和貨幣因素對于經濟增長的作用，建立了貨幣經濟增長理論，進一步完善西方的經濟增長理論。在托賓的理論模

48、型中，儲蓄可以采用兩種形式，一是持有現金余額，這種儲蓄形式雖然得不到利息收益，但具有無風險、流動性高和資本價值穩定的優點；二是以現金以外的方式進行儲蓄，如生息資產和實物資產，托賓把現金以外的儲蓄方式統稱為實物財產的儲蓄方式，這種儲蓄方式有收益但也有風險。這樣，總儲蓄就是由兩部分組成：一是現金儲蓄；二是實物儲蓄。托賓認為，在貨幣經濟中總儲蓄的增長并不意味著對經濟增長的作用大。儲蓄對經濟增長的作用在很大程度上取決于現金儲蓄與實物儲蓄的比重。由于現金儲蓄不能轉化為實際投資，因此，真正對經濟增長有促進作用的只是實物儲蓄，總儲蓄中只有減去現金儲蓄的部分才能轉化為投資。正因為如此，在貨幣經濟中能轉變為實際

49、投資的人均儲蓄要比純粹的實物經濟低，相應地，人均投資也低于純粹的實物經濟中的人均投資。托賓認為，要促進經濟增長，重要的問題在于提高實物儲蓄在總儲蓄中的比重。由于現金儲蓄只是財產的一種，利率對其有重要的作用，一般來說，在利率的作用下，現金儲蓄和實物儲蓄之間具有替代性，因此，中央銀行可以通過調節利率來提高實物儲蓄在總儲蓄中的比重，以此促進經濟增長。托賓強調，在貨幣經濟中，國家對經濟的調節主要是通過貨幣的作用來實現的，而且通過這種政策調節可以實現高速的經濟增長，這比純粹實物經濟增長模型中完全依賴市場機制來調節要穩定和可靠得多。十三通貨膨脹的原因解說在通貨膨脹的成因闡釋上，新古典綜合派提出了兩種觀點，

50、即“需求拉上說”與“成本推動說”。1、需求拉上說“需求拉上說”是從需求的角度尋找通貨膨脹的成因。該理論認為，之所以產生一般性物價上漲的通貨膨脹，是因為各國政府采用了擴張性財政貨幣政策，刺激了有效需求。當貨幣需求大于商品供給時，就形成了膨脹性缺口，牽動物價上漲，導致通貨膨脹。這是60年代以前凱恩斯學派（包括凱恩斯本人）的共同認識。所不同的是凱恩斯以充分就業為界限來判斷是否發生真正的通貨膨脹，而現代凱恩斯主義強調的重點是總供給與總需求的平衡。他們認為，需求創造供給的必要條件是資源的充分存在。一旦總需求（包括政府赤字支出、公眾投資和消費支出）超出了由勞動力、資本及資源所構成的生產可能性邊界時，總供給

51、無法再增加，這就形成了總需求大于總供給的膨脹性缺口，這個缺口通常由商品缺口和生產要素缺口組成。只要存在通貨膨脹缺口，物價就必然上漲，以此來填補這個求大于供的缺口。由于此時需求的增加對供給已失去了刺激作用，因此，貨幣量的增加與物價上漲并駕齊驅。2、成本推動說“成本推動說”是從供給方面尋找通貨膨脹的成因。該理論認為，當代社會中存在著強有力的兩大集團，即工會組織和雇主協會，工會組織有提高工資的力量；雇主協會有操縱市場價格的力量，因此，在總需求不變的情況下，這兩大組織能夠人為地提高各種供給方面因素的價格，如增加工資、原材料漲價、增加各種生產費用等等，由于這些因素都是成本的組成部分，其結果引起成本的上升

52、。當上升的成本超過了企業主所能承受的范圍后，為了保持應有的利潤，企業主必然把這部分增加的成本轉移到產品的價格上去，由此在短期內引起物價上漲，形成通貨膨脹。如果政府為了避免失業增加和經濟蕭條，采取擴張性的財政政策和金融政策來默認為由于提高供給價格所致的成本上升，那么物價勢必呈螺旋形地上漲，即持續性的通貨膨脹。這樣由于供給本身的價格提高而引起成本上升，從而導致物價普遍上漲的通貨膨脹，稱作成本推動的通貨膨脹。根據成本的各組成部分在刺激物價上漲過程中的作用，具體可分為：(1)工資成本推動。由于工會力量強大，雇主無力抵制工會增加工資的要求。工資提高后生產成本上升，雇主們就用提高產品價格的辦法來彌補損失，

53、從而引起物價普遍上漲。(2)間接成本推動?，F代企業為了加強競爭，擴張市場，必須增加許多間接成本開支，如技術改進費，廣告費、新產品開發費等等，這種增加的間接成本轉嫁到商品價格上去，就會引起物價上漲。(3)壟斷價格推動，由于市場上存在著一些壟斷資本企業，他們為了獲取壟斷利潤，大幅度地提高壟斷價格，也帶動了其他商品的價格普遍上漲。(4)進口成本推動。由于許多商品的原材料是進口貨，隨著進口品的價格提高，引起國內商品的價格提高。這種情況在固定匯率制下又稱為通貨膨脹的國際傳遞。十四通貨膨脹與經濟增長的關系從六十年代開始，隨著通貨膨脹在西方各國的蔓延，圍繞著通貨膨脹對經濟增長的影響，西方經濟學界展開了一場激

54、烈的論戰，爭論的焦點在于通貨膨脹與經濟增長之間究竟是什么關系，通貨膨脹是有助于經濟增長還是有損于經濟增長。這場論戰中的觀點大致可歸納為三種：促進論、促退論、中性論。1新古典綜合派的大多數學者都傾向于促進論觀點。他們認為通貨膨脹能通過強制儲蓄，擴大投資來實現增加就業和促進經濟增長。首先，當政府財政資金匱乏時，常常借助于向中央銀行借款以解決財政開支，若政府將膨脹性收入用于實際投資，就會增加資本形成，盡管存在“排擠效應”，但只要私人投資不降低或者降低幅度小于政府投資，就能提高社會總投資水平，并通過投資的乘數效應促進經濟的實際增長；其次，由于人們普遍存在貨幣幻覺，對通貨膨脹的預期調整比較緩慢，會使名義

55、工資的變動滯后于價格的變動，這樣通過轉移收入分配給雇主階層，從而增加儲蓄（雇主階層儲蓄率較高），擴大投資（雇主階層的投資率也較高）。加上通貨膨脹可以提高盈利率，因而會擴大私人投資，這樣，一方面增加政府投資，一方面刺激私人投資，無疑有利地促進經濟增長。2托賓的觀點他認為，適度的通貨膨脹能在一定程度上刺激經濟發展。他在著名的“托賓反論”里分析了通貨膨脹如何刺激投資的途徑。主要論點是：假定社會財富由實物資本和現金余額兩部分組成，且二者具有完全替代性。由于資本的邊際產出率（r表示）和通貨膨脹率（以表示）構成持有實際現金余額的機會成本（即r），所以實際現金余額占財富的比例（用表示）就是持有現金余額機會成

56、本（r）的遞減函數。因此借助于國家貨幣政策，就可以改變（）的值，促使實際現金余額轉化為實際資本，從而提高投資水平。例如政府實施膨脹性貨幣政策擴大貨幣供應，通貨膨脹率（）就會上升，持有實際現金余額的機會成本不斷增大。由于實物資本和實際現金余額這兩種財富持有形式之間具有完全的替代性，人們就會把實際現金余額轉換成實物資本，提高了投資水平，該國的人均資本和人均產出也將隨之越來越高。通貨膨脹就是通過這種途徑來促進經濟增長的。托賓還認為，通貨膨脹之所以被咒罵為“不可容忍的災難”，是由于通貨膨脹的社會代價被大大地夸張所致。他認為物價上漲是一種必然趨勢，托賓認為，以為能夠完全消除通貨膨脹，那是自欺欺人，一切結

57、構上的改革雖然可以緩和通貨膨脹，但決不能消除通貨膨脹。既然如此，人們為什么要徒勞地去作這種努力呢？何況適度的通貨膨脹對經濟發展還有一定的促進作用，有什么理由非把通貨膨脹作為頭號大敵呢？因此，他明確表示：“通貨膨脹作為一種社會災害被過分夸大了。盡管物價正在年復一年地上升，然而經濟也正在越來越多地滿足人們需要的商品、勞務和工作機會。畢竟這一切才是經濟的真正目的?！?新古典綜合派并不認為通貨膨脹率越高越好新古典綜合派的經濟學家們雖然對通貨膨脹持促進論觀點，但他們并不認為通貨膨脹率越高越好。相反，他們對通貨膨脹的“度”是十分重視和謹慎的。他們認為，通貨膨脹只是在適度時才有利于經濟發展。他們根據菲力普斯曲線的替代關系，只是在“究竟是降低失業率重要還是保持物價穩定重要”二者之間進行選擇時，才認為適度的通貨膨脹來抑制失業率上升是可取的。因為相比之下，通貨膨脹并不是可怕的魔鬼，適度的通貨膨脹不僅可以降低失業率，其本身還對經濟增長有一定的促進作用。十五“滯脹”的原因分析進入60年代后期，特