1、For personal use only in study and research; not forcommercial use莀簡述量化寬松的來龍去脈螇一、量化寬松的概念螃量化寬松（QE： QuantitativeEasing :這一名詞首先起源于日本中央銀行，意圖是想通過擴大中央銀行自身的資產(chǎn)負債表，進一步增加貨幣供給，降低中長期市場利率，避免通貨緊縮，以促進信貸市場 恢復(fù)，防止經(jīng)濟持續(xù)惡化。袀主要實施措施是中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場注入大量流動 性資金的干預(yù)方式，以鼓勵開支和借貸，也被簡化地形容為間接增印 鈔票。量化指的

2、是擴大一定數(shù)量的貨幣發(fā)行，寬松即減少銀行的資金 壓力。蕆上述概念已經(jīng)很清楚地告訴大家，量化寬松其實就是中央銀行印 鈔票，這是一種非傳統(tǒng)的貨幣政策。那么中央銀行為什么不采用傳統(tǒng) 的貨幣政策工具（存款準備金率、公開市場業(yè)務(wù)、再貼現(xiàn)率等），而 要冒著引發(fā)超級通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫擴大化的風險去實施量化寬松（大量印鈔票）呢？其實，這是有原因、有條件的。芅二、實施量化寬松的原因和條件薂2008年，美國經(jīng)歷了第二次世界大戰(zhàn)后最大一次金融危機，隨后危機蔓延至全球，各國中央銀行紛紛出手制定政策挽救經(jīng)濟， 僅美聯(lián) 儲在2008年1月30日和3月19日就相繼緊急宣布降息50基點和75 基點，并最終將利率降至00.25

3、%的超低利率水平，試圖以盡可能低 的利率重振經(jīng)濟。但美聯(lián)儲很快就意識到，像降息、降準備金等傳統(tǒng) 工具，對危機已經(jīng)不再起作用，因為在住房市場下滑、金融市場功能 失衡、信貸乏力、壞賬激增、出現(xiàn)通貨緊縮的情況下，銀行系統(tǒng)已經(jīng) 基本上處于癱瘓狀態(tài)，不但無力對經(jīng)濟起到輸血作用， 而且自身也是 泥菩薩過河自身難保。羀既然傳統(tǒng)銀行等金融機構(gòu)已經(jīng)失去了貨幣調(diào)控的傳導(dǎo)作用，那么就只能由中央銀行親自上馬操刀了，主要措施是中央銀行印鈔票去收 購功能失效市場部門的金融資產(chǎn)，如美聯(lián)儲第一次量化寬松（QE1）就購買了 12500億美元抵押貸款支持證券、3000億美元美國國債和1750億美元的機構(gòu)證券，隨后又實施了 QE2

4、和QE3 （如下圖）。袈美聯(lián)儲通過實施QE1、QE2和QE3共三個階段的量化寬松政策 后，截止到目前2014年6月為止，美國制造業(yè)、服務(wù)業(yè)恢復(fù)強勁增 長，住房市場擺脫疲軟，就業(yè)市場持續(xù)復(fù)蘇，失業(yè)下降至6.3%，通脹指數(shù)也穩(wěn)步回暖，最新 CPI已經(jīng)連續(xù)兩個月達到美聯(lián)儲制定的 2% 目標，各種經(jīng)濟數(shù)據(jù)表明美國經(jīng)濟已經(jīng)擺脫危機的影響，重新回到正常的經(jīng)濟增長軌道上。羇一般而言，實施量化寬松的條件是：當利率接近于 0，并且某一市場（按揭貸款市場、貨幣市場等）功能失效時，可以采取量化寬松措施。實施量化寬松購買金融資產(chǎn)，有三個好處：薅第一，壞資產(chǎn)從商業(yè)銀行轉(zhuǎn)移至中央銀行， 這樣商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債表得以凈化，

5、大量違約得到避免；肀第二，中央銀行獲得比短期政府債券到期日更長的資產(chǎn)， 可以進步降低收益率曲線上其他期限的利率;艿第二，商業(yè)銀行獲得的流動性可以用于信貸，并最終推動經(jīng)濟復(fù)蘇。蒄如美聯(lián)儲在2008年把利率降至00.25%超低利率水平，卻沒能挽 救經(jīng)濟，原因在于銀行本身面臨危機沖擊，已經(jīng)處于倒閉或癱瘓狀態(tài)， 失去政策傳導(dǎo)作用。所以這是美聯(lián)儲第一次用購買國債和資產(chǎn)的方式 來干預(yù)市場，在2008年金融危機時，美聯(lián)儲購買了來自一些破產(chǎn)的 金融機構(gòu)有毒的抵押債券，比如來自 BearStearn和AIG的債券，此 外還購買MBS以保證按揭低利率，從而間接保護了美國房地產(chǎn)市場。莄三、量化寬松的負面影響膀就本質(zhì)

6、而言，量化寬松由于是直接印鈔，所以主要影響基礎(chǔ)貨幣， 它是一種通過中央銀行資產(chǎn)負債表（而非利率）作為主要貨幣政策工 具的調(diào)控手段。所以，量化寬松很大程度上是由中央銀行承擔經(jīng)濟運 行的風險，將經(jīng)濟體系的風險集中到中央銀行身上，如果經(jīng)濟無法按照預(yù)期實現(xiàn)復(fù)蘇，那么中央銀行承擔的風險就有可能會爆發(fā)，并最終由全社會承擔。蠆美聯(lián)儲是美國中央銀行，實施 QE措施用貨幣購買資產(chǎn)（比如國 債），實質(zhì)效果是發(fā)行基礎(chǔ)貨幣，而基礎(chǔ)貨幣是貨幣發(fā)行機構(gòu)的負債。膆中央銀行購買國債，是增加資產(chǎn)項下的”對中央政府的債權(quán)”，同 時增加負債項下的"儲備貨幣"，換句話說，是資產(chǎn)和負債同時規(guī)模增 長，也就是資產(chǎn)負債

7、表規(guī)模的增長，結(jié)果是貨幣發(fā)行量增加，進而刺 激經(jīng)濟。下圖就是美聯(lián)儲截止到 2012年資產(chǎn)負債表中購買資產(chǎn)的明 細：肂在向市場注入大量貨幣資金后，如果經(jīng)濟出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，商業(yè)銀行將 恢復(fù)正常功能，但是中央銀行如果不能及時收回巨額流動性， 則會埋 下資產(chǎn)價格泡沫和通貨膨脹的隱患。 在實施量化寬松過程中，中央銀 行購買了巨額國債等金融資產(chǎn)，若央行在未來進行處理時，大量拋售 可能會對市場構(gòu)成重壓，從而使國債價格存在暴跌的可能性， 從而使 金融市場動蕩不安。膀最新數(shù)據(jù)顯示，截止到2013年12月23日，美聯(lián)儲的資產(chǎn)規(guī)模 首次突破四萬億美元，資產(chǎn)規(guī)模的準確數(shù)字是四萬零一百億美元， 占 美國GDP總量的24%,目

8、前，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表仍在持續(xù)擴張中。（見下圖）聿美聯(lián)儲自己印鈔票購買了如此龐大的資產(chǎn)， 在退出量化寬松政策 后，如何處置這些資產(chǎn)將會成為市場嚴重關(guān)注的焦點， 也將會影響金 融市場的未來走勢。薄三、如何退出量化寬松膅盡管中央銀行不會披露量化寬松退出的操作細節(jié)， 但目前市場認 為有兩種主要的工具可以選擇：芀第一種是中央銀行縮減資產(chǎn)負債表。印鈔票和增加商業(yè)銀行的準 備金會增加中央銀行的負債，但隨之相應(yīng)增加的是印鈔票購買獲得的 資產(chǎn)，所以只要通過公開市場賣出這些資產(chǎn)就可以達到縮減資產(chǎn)負債 表的目的。此外，當這些金融資產(chǎn)到期時，中央銀行的資產(chǎn)負債表也 會自動縮減。芇第二種是美聯(lián)儲一種新工具，還沒被實踐

9、過，就是為商業(yè)銀行放 置在中央銀行的準備金支付利息，誘導(dǎo)商業(yè)銀行鎖定它們的準備金， 使它們不被用于貸款行為，從而減少流動性。莆量化寬松政策從推出后其實就是能否樹立市場信心的問題。如果市場能相信政府和中央銀行能夠很好地解決未來的不確定性，能夠使未來通脹控制在適度水平而不引發(fā)惡性通脹， 那么量化寬松政策就可 以視為取得成效。而怎樣安排退出量化寬松策略，就是要增強市場的 信心。所以，在退出量化寬松政策時，中央銀行有必要完善以下各種 措施：襖第一，中央銀行要加強與市場的溝通。 如美聯(lián)儲不斷重申對于通 脹、就業(yè)及經(jīng)濟增長的承諾，并作出前瞻指引，使市場可以事先根據(jù) 各種經(jīng)濟數(shù)據(jù)指標提前作出預(yù)判，從而避免政

10、策突然到位而誘發(fā)金融 市場出現(xiàn)動蕩。荿第二，經(jīng)濟體系自身存在的退出機制能夠發(fā)揮作用。如當美國經(jīng)濟出現(xiàn)復(fù)蘇后，市場功能正常化、信貸市場恢復(fù)、金融機構(gòu)資金變得 充裕，自然就會減少對美聯(lián)儲資金的需求，經(jīng)濟活動處于擴張狀態(tài)， 銀行就會取出存放在美聯(lián)儲的超額準備金用于放貸，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負 債表就會出現(xiàn)自然縮減。蚈第三，中央銀行完善退出機制，做好回收流動性和控制通脹的操 作性和技術(shù)性準備。肇如美聯(lián)儲主席耶倫在2014年6月利率決議新聞發(fā)布會上，就公 開表示即使結(jié)束QE后，也不會急于賣出購入的抵押貸款支持證券（MBS）和長期國債，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表將在相當長一段時間維持較 大規(guī)模，以穩(wěn)定市場心理，并且，美聯(lián)儲

11、已獲得了向銀行準備金支付 利息的權(quán)力，這是完善退出機制的措施。蚃四、總結(jié)葿美聯(lián)儲在2014年內(nèi)結(jié)束第三輪量化寬松（QE3），已經(jīng)成為不 爭的事實，但是如何回收巨大的流動性鈔票？如何降低龐大的資產(chǎn)負 債表（處置已購買的資產(chǎn)）？及怎樣恢復(fù)正常的利率水平？這都將是 考驗美聯(lián)儲官員智慧的問題。在其采取一系列政策措施的過程中， 都 將會掀起金銀市場的巨大波瀾。聿世界銀行在2014年6月發(fā)表全球經(jīng)濟前景半年度報告一文 中特別指出，美聯(lián)儲一旦開始升息，將擠出全球市場的過剩流動性， 將給新興市場帶來金融波動，而美聯(lián)儲在削減購債計劃并實施利率正常化中所犯的政策錯誤，將會阻礙美國經(jīng)濟復(fù)蘇。而所有的一切，都 將會對金融市場造成巨大的影響。文章來源：國鑫黃金僅供個人用于學(xué)習、研究；不得用于商業(yè)用途。For personal use only in study and research; not for commercial use.Nur f u r den pers?nlichen f u r Studien, Forschung, zu kommerziellen Zwecken verwendet werden.Pour l ' e tude et la rech