1、2003.211-1112003.211-2第十一章第十一章 資本構造與資資本構造與資本本錢本本錢 11.1根本概念 11.2杠桿作用與度量 11.3資本本錢 2003.211-311.1根本概念 資本構造 資本構造:公司的權益與負債的比例關系 通常用負債/權益比例或負債/總資產比例度量 v如何確定或制定在一切者權益包括普通股與優先股，中如何確定或制定在一切者權益包括普通股與優先股，中長期債務或債券，短期負債之間的一個適宜的構造化的比例關長期債務或債券，短期負債之間的一個適宜的構造化的比例關系系v 如何確定或制定在資產負債表右方的各個組成工程之間的如何確定或制定在資產負債表右方的各個組成工程之

2、間的一個適宜的平衡一個適宜的平衡v 還涉及到有沒有，以及如何確定或制定一個最優的混合比還涉及到有沒有，以及如何確定或制定一個最優的混合比例，即最優資本構造問題例，即最優資本構造問題 v與各種籌資來源主要是各種類型的權益發行和債務發行相關與各種籌資來源主要是各種類型的權益發行和債務發行相關聯的各類資本本錢的估計聯的各類資本本錢的估計 v影響公司資本構造的重要要素問題，即哪一些要素對公司資影響公司資本構造的重要要素問題，即哪一些要素對公司資本構造的構成與變化起艱苦影響本構造的構成與變化起艱苦影響 2003.211-411.1根本概念調查我國的企業負債情況 工業類商業類地產類公用事業類綜合類1994

3、0.43420.33400.47310.28180.441819950.45780.41460.50.40180.502619960.44700.41170.49760.38390.442519970.41280.42580.48760.35050.411919980.41250.44430.52930.34240.412219990.43670.45050.54970.35060.4971較長時間內普遍有相當高的負債比例，特別是大中型國有企業，但在近年來這種情況已有改善，特別是上市公司的負債比例有較大的下降 2003.211-511.1根本概念 市場價值最大化作為資本構造戰略的目的與前提 企

4、業的市場價值：市場對企業的一個公平的價值評定，它是確定或制定適宜的資本構造或者最優資本構造的根底 企業價值最大化研討資本構造的實際與實踐問題的前提 財務決策的目的 企業的市場價值 = E(EBITt ) / (1 + t) t第t期的貼現率 E數學期望的運算符號 未來利潤EBIT的預期貼現值 思索在EBIT的期望值中扣除利息iB與公司所得稅率為的稅收，那么余額恰好是這個企業的權益價值企業的權益價值 = (E(EBITt ) iB) (1 )/ (1 + t) = 企業的市場價值 iB (1- )/ (1+t)2003.211-611.1根本概念 籌資來源與方式權益籌資負債籌資內部籌資內部權益型

5、內部負債型外部籌資外部權益型外部負債型v內部權益型籌資：公司經過向原股東發行權益證券，到達増資的目的。添加了公司總資產的同時添加了權益比例 配股增資 v內部負債型籌資：公司經過向原股東借債籌資，這種借債可以是短期的、長期的等等。導致公司負債比例的添加 v外部權益型籌資是指公司經過發行權益證券籌集資金，在我國的公司還可發行根本上不能直接買賣流通的國家股與法人股 上市公司初次公開募股initial public offer, IPO v外部負債型籌資：公司的對外負債。添加企業的負債比例 2003.211-711.1根本概念 權益與債務的風險 現行的現行的“公司法規定，在企業破產時權益與負債在索取公

6、司法規定，在企業破產時權益與負債在索取權上有不同的優先級。即負債比權益有優先索取權，優先權上有不同的優先級。即負債比權益有優先索取權，優先股比普通股有優先索取權。股比普通股有優先索取權。 普通股普通股剩余索取權，權益投資者承當較大的破產風剩余索取權，權益投資者承當較大的破產風險，要求或期望較大的收益率險，要求或期望較大的收益率債券債券固定利息收入和破產的優先清算，投資者承當固定利息收入和破產的優先清算，投資者承當較小的風險，要求或期望較小的收益率較小的風險，要求或期望較小的收益率優先股那么處在這兩者之間優先股那么處在這兩者之間 2003.211-811.1根本概念 籌資順序 公司籌資順序Pek

7、ing order，直譯啄食順序：自有資金保管盈余，或未分配利潤 債務籌資長期債務或債券 發行股票的權益籌資 我國以及開展中國家并不具備這種經濟環境，即沒有興隆的市場，企業的自有資金也很短缺，金融體制也不完善，所以我國上市公司采用配股籌資占很大比例 長期負債配股金額運營利潤合計502355.302029984.47578189.54平均6279.4425374.817227.372003.211-911.2杠桿作用與度量 財務杠桿 財務杠桿：由于運用債務籌資支付利息而呵斥損益的放大。 財務風險：當債務籌資所要求的固定現金流的支付利息 不能滿足時，將會導致企業破產。 財務杠桿的本身數量是由這個企

8、業在它的資本構造中所使 用的短期與長期的負債的數量所決議的 調查一個確定性條件下簡化的財務杠桿的解釋調查一個確定性條件下簡化的財務杠桿的解釋 假定企業的息稅前利潤假定企業的息稅前利潤EBITEBIT是一個確定的收入流，并是一個確定的收入流，并且假定這個收入流全部分配為利息支付與股利支付，假定且假定這個收入流全部分配為利息支付與股利支付，假定不存在稅收。不存在稅收。 2003.211-1011.2杠桿作用與度量EBIT= rEBIT= rE+BE+B= iB + D= iB + DD=rE+rB-iB=rE+Br-i)()(irrirEBrEDr：總資產收益率 E：權益i：債務利率 B：負債：負

9、債/權益比例，即資本構造 的一個度量(= B/E )D：股利D/E：股東投入權益在股利上 的收益率 分別對總資產收益率，負債/權益比例和利率求導01r)E/D(0ir)E/D(0i)E/D(D/E是是r的增函數，是的增函數，是i的減函數，當的減函數，當r，股東股利收益增大，股東股利收益增大的速率大于的速率大于1，并且這個速率隨著，并且這個速率隨著 即負債即負債 而而 ；當；當i 時，股東的股利收益將時，股東的股利收益將，下降的速率將隨著，下降的速率將隨著的的 即即負債負債 而而 。 負債的杠桿作用負債的杠桿作用當當ri，即總資產收益率債務利率時，即總資產收益率債務利率時，D/E是是的增函數，隨

10、著負的增函數，隨著負債債，D/E，這是負債對股東的股利收益的正面，這是負債對股東的股利收益的正面“放大作用放大作用當當ri，即總資產收益率債務利率時，即總資產收益率債務利率時，D/E是是的減函數，隨著負的減函數，隨著負債債，D/E，這是負債對股東股利收益的負面，這是負債對股東股利收益的負面“放大作用放大作用 2003.211-1111.2杠桿作用與度量調查在一個不確定環境下的特征調查在一個不確定環境下的特征 ) ir(E/Br)E/D() ir(r假設 的期望值為E ，方差為Var ，那么 rrr假定息稅前利潤 是一個隨機變量，它依賴于隨機變量 總資產收益率。 ITBEr) i)r(E()r(

11、E)E/D(Ei)r(E)1 (當 時，即負債增大，將使得股利對權益比率的期望值當 時，的即負債增大，將使股東收益率的期望值這里負債的杠桿正、反作用與確定型中的情況是一致的 i) r(Ei)r(E)r(Var)1 ()E/D(Var2不論負債的作用是正還是反，的方差總是要隨著負債程度而，這闡明了股東收入的風險將隨著負債而。 2003.211-1211.2杠桿作用與度量 財務杠桿與EPS的關系 思索存在一個一致的公司收入款稅率為tc，這時股東的收益表如今息 稅后的每股盈利上EPS EBIT = rE+B利息支付 = iB稅收支付 = tcrE + rB - iB N)iBrBrE(tiB)BE(

12、 rEPScN)iB)BE( r)(t1 (c流通在外的股票數假定h為每股凈資產值，那么該當成立：hEN/E)iB)BE( r)(t1 (hEPSc) ir (r)(t1 (hc0)1)(t1 (hr)EPS(c0) ir)(t1 (h)EPS(c0)t1 (hi)EPS(cEPS是r的增函數及i的減函數，公司的總資產收益率，必定引起每股盈利而利率，必定引起每股盈利在r與i不同情況下的EPS的不同結果，當ri時，負債即，即EPS，當ri時，負債將導致EPS這就使我們得到與股利/權益比率相近的結論2003.211-1311.2杠桿作用與度量調查在一個不確定環境下的關系調查在一個不確定環境下的關系

13、 總資產收益率總資產收益率 是一個隨機變量，并且導致是一個隨機變量，并且導致 、 都是隨機變都是隨機變量。量。 的期望收益率為的期望收益率為E E ，方差為，方差為VarVar rrrrITBESPE) ir(r)(t1 (hSPEc) i)r(E()r(E)(t1 (h)SPE(Ec)r(Var)1)(t1 (h)SPE(Var2cE i時，負債，導致EPS的期望值，反之，負債，導致EPS的期望值r負債企業的 的風險也會隨負債程度而 SPE財務杠桿的度量 財務杠桿的重要含義： 財務杠桿即負債資金的運用可以提高公司股東的預期收益財務杠桿系數Degree of Financial Leverag

14、e, DFL 財務杠桿的一個相對度量 當稅前息前利潤EBIT提高了某個百分比時，那么在每股盈利EPS上提高了多大的百分比，這兩個比值作為財務杠桿對公司利潤影響的度量，也就是財務杠桿系數。 2003.211-1411.2杠桿作用與度量的百分比變化的百分比變化EBITEPSDFL 一個彈性系數的定義式 財務杠桿系數：每股盈利對稅前息前利潤的彈性系數。 根據彈性的表示式可知，假設y=f (x)，那么 y對x的彈性，即為：xdxydy利用彈性的解析表達式，求出財務杠桿系數的解析表達式 N)iBEBIT)(t1 (N)iB)BE( r)(t1 (EPSccEBITEBITdEPSEPSdDFL)()(N

15、iBEBITtEBITNtcc)(1 ()1 (iBEBITEBIT1EBITiB息稅前利潤對稅前息后利潤之比，并且在數量上它是與稅率無關的 不存在利息支付即不負債，這時DFL=1。這就是，在息稅前利潤上每添加1%，導致每股盈利添加1%。 而隨著利息支付的添加，DFL較快的添加，當利息支付等于稅前息前利潤時，DFL到達無窮 2003.211-1511.2杠桿作用與度量例計算該公司的財務杠桿系數DFL按公式計算EBITEBITdEPSEPSdDFL)()(iBEBITEBIT6265. 1104270270iBEBITEBITDFL按定義式計算的百分比變化的百分比變化EBITEPSDFL 假定E

16、BIT變化1%，那么息稅前利潤由270萬變為272.7萬。如今調查由此引起的EPS變化多少個百分點。分別計算EBIT在270萬和272.7萬時的EPS，它們為：)(905. 240)104270(7 . 0)(1 (元NiBEBITtEPSc)(952. 240)1047 .272(7 . 0元EPS(%)6265. 1905. 2905. 2925. 2EBITEPSDFL的百分比變化的百分比變化6265. 1%1%6265. 1DFL總資產2400負債1300利息支付104公司稅率30%總股數40萬股息稅前利潤270單位：萬元2003.211-1611.2杠桿作用與度量 運營杠桿 凈利潤N

17、etearning：總銷售額與總運營本錢的差即為息稅前利潤運營本錢固定本錢：企業在任何消費程度上都必需承當的費用，這類本錢包括租金、固定資產的折舊等 可變本錢：隨著消費的添加而添加的費用，例如工資、原資料等 可變本錢與固定本錢在企業總運營本錢中的構造那么反映了運營杠桿可變本錢與固定本錢在企業總運營本錢中的構造那么反映了運營杠桿 運營杠桿的效應：固定本錢使銷售量的變化并不一定會引起凈利潤的成比例的變化，它也會產生一個對利潤或虧損的放大作用息稅前利潤EBIT與固定本錢的關系：EBIT = 總銷售額固定本錢可變本錢 假定，這個企業只消費一種產品，并且產品全部銷售 EBIT = PQ F QV = Q

18、P V F 產品單價消費與銷售的數量固定本錢單位產品的可變本錢每單位產品的邊沿利潤為了要使EBIT0，那么產量要到達一定的數量，至少可以覆蓋全部固定本錢，這個產量的最小值該當是 Q* = F /P - V 或 P V = F/Q* 當平均單位固定本錢等于邊沿利潤時的消費量，企業才開場有正的息稅前利潤 這個產量Q*稱為盈虧平衡點。在QQ*時，EBIT為正值，獲取利潤 在QQ*時，EBIT為負值，產生虧損 2003.211-1711.2杠桿作用與度量 運營杠桿的度量 運營杠桿系數Degree of Operating Leverage，DOL運營杠桿的度量 定義：當銷售額添加某個百分比時，在息前稅

19、前利潤EBIT上添加了多大的百分比，這兩個百分比的比值稱為運營杠桿系數。銷售額的百分比變化的百分比變化EBITDOL EBIT對銷售額的彈性系數 求運營杠桿系數假定企業消費單一種類產品，它的固定本錢為F，每單位產品的可變本錢為V，產品的單位銷售價錢為P，總產出數量為Q單位產品，并且全部實現銷售EBIT=QP-V-FEBITFEBITFVPQVPQFVPQQVPEBITQdQEBITdDOL)()()()()(DOLQP-VF1運營杠桿系數與固定本錢之間的關系不存在固定本錢，運營杠桿系數為1。換句話說，就是不存在在運營杠桿，而且在銷售額上的1%的添加將導致EBIT上的1%的添加隨著固定本錢的添加

20、運營杠桿系數明顯的增大2003.211-1811.2杠桿作用與度量例銷售總額1500固定總額310可變本錢920總運營本錢-1230息稅前利潤270銷售數量：10萬個單價：150元單位：萬元計算該公司的運營杠桿DOL按公式計算1481. 2270310270EBITFEBITDOL1481. 231092015009201500)()(FVPQVPQDOL按定義式計算假定銷售量Q添加1%，那么Q由10萬變為10.1萬個，銷售額同樣增長1%，即由1500萬變為1515萬。如今調查由此引起的EBIT變化了多少個百分點。分別計算銷售量或銷售額在10萬個與10.1萬個時的EBIT，EBIT=PQ-F-

21、VQ=1500-310-920=270萬元EBIT=PQ-F-VQ=1515-310-920/1010.1=275.8萬元1481. 2)150015001515/()2702708 .275(銷售額的百分比變化的百分比變化EBITDOL2003.211-1911.2杠桿作用與度量 組合杠桿 組合杠桿：運營杠桿+財務杠桿存在固定本錢，因此使得銷售額上的變動導致了稅前銷售利潤的較大變動 存在給債務人的利息支付，因此使得息稅前利潤的變動導致了每股盈利的較大變動 組合杠桿系數CLECombined Leverage Effect定義：銷售額變動的百分比變動的百分比EPSCLE DOLDFLEBITE

22、BITEPSCLE銷售額變動的百分比變動的百分比變動的百分比變動的百分比EBIT=QP-V-FiBF)VP(QF)VP(QDFLFVPQVPQiBFVPQFVPQDOLDFLCLE)()()()(iBEBITFEBITiBF)VP(Q)VP(Q產生杠桿作用的要素2003.211-2011.3資本本錢 資本本錢估計的根本模型 平均盈利法 運用Modigliani與Miller給出的企業市場價值的定義，來確定資本本錢，即企業市場價值V該當是：KxV 未來收益期望平均值資本本錢VxK 主要缺陷：它在資本本錢的估算中并沒有把收益增長率思索進去 Lintner建立了一個當前盈利法。在不確定條件下，當前的

23、收益是等于資本的邊沿本錢 PEPSY 當前的每股盈利當前的每股股價EPSPY 市盈率2003.211-2111.3資本本錢 貼現現金流DCF方法確定資本本錢 Gordon的股票價值的增長模型 ：用作保管盈余的資本本錢的估算 gkDP10P0每股的當前價錢D1下一時辰預期的每股股利k普通權益的要求報酬率g股利增長率權益資本本錢的方程 gPDK01股利增長率股利增長率 運用運用EPS來估計增長率來估計增長率 v兩個相鄰時辰的簡單增長率，計算出兩個相鄰時辰的簡單增長率，計算出EPS上的比例變化上的比例變化 1t1ttEPSEPSEPSg時辰t的EPS上一時辰的EPS時間區間t與t-1之間的EPS增長

24、率適用于較短的時間區間v當時間區間較長時，把整個時間區間分為當時間區間較長時，把整個時間區間分為n個短時段，每個短時段可利用上式計算個短時段，每個短時段可利用上式計算出相應的增長率，那就得到出相應的增長率，那就得到g1，g2，gn共有共有n 個短時段的增長率，然后計算算術平個短時段的增長率，然后計算算術平均值均值 nggggn212003.211-2211.3資本本錢v運用離散復利的計算方法估計較為準確的運用離散復利的計算方法估計較為準確的EPS增長率。它的根本模型為時辰增長率。它的根本模型為時辰0到時辰到時辰n這個時間區間內，復利計算公式為：這個時間區間內，復利計算公式為： v EPSn =

25、 EPS01 + gn 第0時辰每股盈利估計的增長率第n時辰每股盈利0nnEPSEPS)g1 (缺陷是它并沒運用全部有用信息v在運用延續復利的計算方法根底上的線性回歸估計在運用延續復利的計算方法根底上的線性回歸估計 (延續復利計算模型是一個指數型的表達式延續復利計算模型是一個指數型的表達式 EPSt = EPS0egt 在兩邊取對數后，即變成一個對數線性模型：在兩邊取對數后，即變成一個對數線性模型： Ln (EPSt) = Ln (EPS0) + g 將此式改寫為普通的線性回歸模型：將此式改寫為普通的線性回歸模型： Ln (EPSt) = +t +t 運用最小二乘法運用最小二乘法OLS，這時估

26、計出來，這時估計出來值，即為所求的值，即為所求的g 益處:運用了較為完全的信息，在統計上具有的無偏性、線性性和最小方差性它的零假設檢驗H0：=0可以保證估計的值即增長率在多大程度上是異于零的v專家的評價與預測專家的評價與預測 2003.211-2311.3資本本錢Modigliani與與Miller1958的企業市場模型的企業市場模型 V = B + E 假定這個企業的凈運營利潤為假定這個企業的凈運營利潤為EBIT，那么股東可分配利潤就是息稅后的凈，那么股東可分配利潤就是息稅后的凈利潤：利潤： 息稅后凈利潤息稅后凈利潤 =1 - tcEBIT - iB 公司稅率負債息率調查企業的收益率調查企業

27、的收益率 總資產收益率總資產收益率 VEBIT)t1 (rcArAV = (1 - tc ) EBIT 股東權益收益率股東權益收益率 E)iBEBIT)(t1 (rcEEiB)t1 (EEBIT)t1 (ccViBtEVVEBITtEVcc)1 ()1 (i )t1 (VBrrVEcAEi )t1 (VBrVErcEA關于資本本錢的主要解釋：假定公司希望經過出賣普通股來添加資本，那么rE本身是度量了普通股股東要求到達的權益收益率。因此，我們可以把rE看成是股東權益的支付價錢，或者說權益資本本錢。假定公司可以利息率i借到一筆資金，那么i就是公司支付給債務人的每一單位負債的價錢，或者是債務人的要求

28、報酬率。但是i是稅前的概念，在現行的公司稅體制下，使得公司每單位負債中減少了公司稅稅率tc的一部分利息支付。所以，公司的負債本錢或報酬率應為1-tci。2003.211-2411.3資本本錢i )t1 (VBrVErcEA權益本錢的權重負債本錢的權重加權平均資本本錢加權平均資本本錢Weighted Average of Cost of Capital, WACC企業市場價值與平均資本成企業市場價值與平均資本成 V = (1 - tc) EBIT / rA 本之間的一個關系本之間的一個關系: 當EBIT在一個固定程度時，最大化企業價值的負債與權益的組合也就是加權平均本錢的最小化，在這個意義上企業

29、存在一個最優的資本構造關系加權平均資本本錢加權平均資本本錢WACC的計算的計算 確定不同籌資手段在企業資本構造中所占的相對比例確定不同籌資手段在企業資本構造中所占的相對比例 (直接可以由資產負債表的右端直接可以由資產負債表的右端有關工程的市場價值得出，并計算出負債、優先股、普通股、保管盈余未分配利潤有關工程的市場價值得出，并計算出負債、優先股、普通股、保管盈余未分配利潤等的組成比例等的組成比例 )計算出資本組成部分的每一個成分的本錢計算出資本組成部分的每一個成分的本錢 負債的本錢負債的本錢 設KB表示債券利率或到期收益率，債券負債的現值價錢與利息，本金等的關系該當是tBN1ttB)K1 ()K

30、1 (PV本金利息有效利率2003.211-2511.3資本本錢例某公司得到一筆貸款，其有效利率為12%，公司的稅率為30%，那么負債的稅后本錢是(1tc)KB=1-30%12%=8.4%對不可買賣的債務計算對不可買賣的債務計算直接運用這類負債的利息率作為負債本錢，可簡化負債本錢的計算直接運用這類負債的利息率作為負債本錢，可簡化負債本錢的計算 根據其負債的信譽級確定一個違約風險價差根據其負債的信譽級確定一個違約風險價差default spread，利用下述公，利用下述公式：稅前負債本錢式：稅前負債本錢=無風險利率無風險利率+違約價差違約價差 信譽級別違約價差AAA5.0%AA5.4%A+5.6

31、%A-6.05%BBB6.4%BB6.80%B8.05%CCC9.8%CC10.8%C12.0%負債本錢結算的小結：任何一種債務不論是債務還是信貸，不論是公開發行還是私募都可以它的利息支付率作為它的稅前債務本錢，這是簡單而常用的方法。對于公開發行的債券可用計算債券的稅前債務本錢。對于非公開發行的債務或金融機構的信貸，可用稅前負債本錢=無風險利率+違約價差計算稅前債務本錢tBN1ttB)K1 ()K1 (PV本金利息2003.211-2611.3資本本錢權益資本本錢權益資本本錢當前股東的資產，即未分配利潤的本錢潛在股東的資產，即發行與出賣普通股的本錢發行與出賣優先股的本錢權益資本本錢的估算權益資

32、本本錢的估算 運用股利增長是模型估價權益資本本錢gRDPe10股東要求報答率，也就是權益資本本錢gPDR01e例：假定東風汽車當前股價為13元，預期下年現金的股利支付金額為0.73元，近兩年來股利的平均增長率為7%，那么權益資本本錢為：%6 .12%7%6 . 5%71373. 0Re運用CAPM估計權益資本本錢)R)R(E(R)R(Efmifi股東對投資工程的要求報答率92.0*%)94.2%9 .16(%94.2)R(Ei%78.15在大多數情況下，系數是經過市場模型計算得到的tmiiiRR例：假定2000年東風汽車公司的值為0.92；該年度的市場收益率為16.9%，無風險利率為2.94%

33、，運用CAPM計算的權益資本本錢為：系數公司股票的收益率市場指數的收益率殘差項遭到它的假設條件的限制，即通常假設市場是完全的，不存在稅收和買賣費用，投資者對一切收益都有一致的預期，以致于他們面對著同一個有效前沿2003.211-2711.3資本本錢思索杠桿與稅收下的CAPM估計權益本錢Hamada和Lee系數的調整模型：ED*) t1 (1LU無杠桿不負債或稱為權益的系數杠桿有負債或稱為資產的系數t是公司稅率D是公司負債E是公司權益)ED*) t1 (1 (UL求有杠桿作用與稅收影響的權益資本本錢的步驟求有杠桿作用與稅收影響的權益資本本錢的步驟 利用利用 估計值，計算該公司的估計值，計算該公司

34、的D/E 計算該公司的非杠桿值計算該公司的非杠桿值計算不同負債程度計算不同負債程度D/E的杠桿值的杠桿值 利用利用CAPM模型計算不同杠桿時的權益資本本錢模型計算不同杠桿時的權益資本本錢 ED*) t1 (1U)ED*) t1 (1 (UL)R)R(E(RRfmLfetmiiiRR例：根據上一例中東風汽車公司的數據，并進一步假定2000年該公司D/E=0.60，公司稅率為12%，計算東風汽車公司在不同負債下的權益資本本錢Step1：=0.92，D/E=0.60，Step2=0.92/(1+(10.12)*0.60)=0.60Step3：計算在D/E為0.20，0.40，0.70，0.90時的杠

35、桿LStep4：計算在上述六種情況下的權益資本本錢L0.00.200.400.600.700.900.600.710.810.920.971.0812.32%13.79%15.26%16.74%17.48%18.95%EDeR2003.211-2811.3資本本錢資本本錢的一個合成例子資本本錢的一個合成例子 以上海電器股份為例v負債本錢負債本錢 我國上市公司債務籌資主要經過向銀行借款獲得所需資金，因此可用其年度支付的利息來計算公司的債務本錢年平均負債利息收入利息支出年平均負債利息凈支出dK2/年末負債年初負債年平均負債電器股份1999年年報披露：利息支出66613278.73元，利息收入495

36、0269.56元，年初負債1644483791.12元，年末負債3449799678.85元%615.22/)85.344979967812.1644483791(56.495026973.66613278Kd由于利息支出具有抵稅作用，所以稅后負債本錢為)T1 (KKdd%663.885.3605505951.3123441T稅前利潤所得稅稅后負債本錢%389.2%)663.81 (%615.2)T1 (KKddv權益本錢權益本錢 根據CAPM模型，權益本錢)RR(RKfmfe證券簡稱Std.Error BetaT電器股份1.4090.1040.66313.573采用一年的定期儲蓄存款利率2.

37、25%作為fR對1999年上證指數的日收益率進展求和，從而得到市場證券投資組合的期望報答率%27.21RRn1tmtm%05.29%)25. 2%27.21(409. 1%25. 2)RR(RKfmfe2003.211-2911.3資本本錢v加權平均資本本錢加權平均資本本錢WACC 企業的加權平均資本本錢用公式表示為：企業的加權平均資本本錢用公式表示為： edKEDE)T1 (KEDDWACCWACC：加權平均資本本錢D：負債市值E：權益市值：債務本錢：權益本錢T：稅率dKeK所用的數據所用的數據 帳面值帳面值 edKEDE)T1 (KEDDWACC%389. 292.80420407985.

38、344979967885.3449799678%05.2992.80420407985.344979967892.804204079%429. 7實踐價值實踐價值 流動負債的實踐價值帳面值長期負債的單位價格長期負債的帳面價值長期負債的實際價值債券發行總量債券的總市值長期負債的單位價格1999年12月31日長期負債的單位價錢為1.20502長期負債的實踐價值=長期負債的帳面價值+長期負債的單位價錢=476855768.401.20502=574618203.61元電器股份負債的實踐價值為2972944510.45+574618203.61=3547562714.062003.211-3011.3資本本錢權益價值未流通股份的價值，可用每股凈資產計算已流