1、上市公司資本運作概述1上市公司資本運作概述提 綱A上市公司的持續義務A改善公司治理A持續信息披露A規范資本運作上市公司資本運作概述上市公司的基本特征上市公司的基本特征公司法第151條：上市公司是指所發行的股票經國務院或者國務院授權證券管理部門批準在證券交易所上市交易的股份有限公司。 基本條件：股本總額不少于人民幣股本總額不少于人民幣5000萬元；開業萬元；開業時間在時間在3年以上，且最近年以上，且最近3年連續盈利；最近年連續盈利；最近3年無重大年無重大違法行為，財務會計文件無虛假記載違法行為，財務會計文件無虛假記載 截至2004年12月底我國上市公司已達1377家； 股東：社會公眾投資，承擔有

2、限責任 董事（經理）：委托代理經營法人財產上市公司資本運作概述上市公司家數上市公司家數5 86 82429771061201711351882372933623834134384634845145725146465097155077805408370 010010020020030030040040050050060060070070080080090090019901990 19911991 19921992 19931993 19941994 19951995 19961996 19971997 19981998 19991999 20002000 20012001 20022002 20

3、032003 20042004深交所深交所上交所上交所上市公司資本運作概述募集資金總額（億元）募集資金總額（億元）1.890.7913.792.8916941611994610955581641925025164044504154536549711808991576471376623165700 01001002002003003004004005005006006007007008008009009001000100019901990 19911991 19921992 19931993 19941994 19951995 19961996 19971997 19981998 1999199

4、9 20002000 20012001 20022002 20032003 20042004深交所深交所上交所上交所上市公司資本運作概述總股本（億股）總股本（億股）1 35 326 431192622184582665624547418281087108714031358169216182148170534801772407318664540200247030 050050010001000150015002000200025002500300030003500350040004000450045005000500019901990 19911991 19921992 19931993 199

5、41994 19951995 19961996 19971997 19981998 19991999 20002000 20012001 20022002 20032003 20042004深交所深交所上交所上交所上市公司資本運作概述總市值（億元）總市值（億元）8145463 5011224230810142643900269743635734843396549002110251211115031214592769115930291841303526879126913207111372264980 050005000100001000015000150002000020000250002500

6、03000030000350003500019911991 1992199219931993 19941994 19951995 1996199619971997 19981998 19991999 20002000 2001200120022002 20032003 20042004深交所深交所上交所上交所上市公司資本運作概述流通市值（億元）流通市值（億元）459163983654073375653135761465138727902504289429064169422678738689620083885108756750188328447175510 0100010002000200030

7、00300040004000500050006000600070007000800080009000900019911991 1992199219931993 19941994 1995199519961996 19971997 1998199819991999 20002000 2001200120022002 20032003 20042004深交所深交所上交所上交所上市公司資本運作概述上市公司的持續義務上市公司的持續義務關于企業經營目標的討論最大化的中期每股收益（傳統經濟學理論）公司和經濟組織在賺取利潤的同時，必須主動承擔對環境、社會和利益相關人的責任（SA8000全球社會責任認證標準）

8、OECD公司治理原則從傾向于公司內部權利關系的授予、監控、制約機制安排，轉向關注內外部各種利益相關因素的協調，從傾向于公司高層權利游戲規則的制定，轉向對小股東、債權人、員工、獨立董事等主體權益的尊重。上市公司：資本市場的基石和投資者投資價值的源泉，由是產生持續義務。上市公司資本運作概述上市公司的持續義務 改善公司治理利益相關者之間的利益平衡和權利制衡機制;規范股東會、董事會、監事會、經理層責、權、利。 持續披露信息q充分、及時而有效的信息披露能夠防止證券市場的欺詐和不公平的現象，增強投資者的信心。q信息披露是上市公司與投資者、市場監管者的主要交流渠道。q投資者通過信息披露文件，了解公司的生產經

9、營情況和財務狀況，并作出投資抉策。上市公司資本運作概述改善上市公司治理公司法上市公司治理準則上市公司股東大會規范意見上市公司章程指引關于在上市公司設立獨立董事制度的指導意見關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定上市公司資本運作概述改善上市公司治理改善上市公司治理 根源：股權分置 問題：內部人控制下的一股獨大 表現：法人治理結構“形似而神不是” 治理目標異化“大股東利益最大化和內部人利益 福利化” 討論與分析：1、扭曲證券市場定價機制2、公司治理缺乏共同的利益基礎3、不利于國有資產的順暢流轉和保值增值4、影響證券市場預期的穩定5、制約資本市場國際化進程和產品創新上市公司資本運作概述在股權分置下

10、的公司治理缺陷關聯交易大量存在。截至2002底1224家上市公司中，有1107家上市公司存在關聯交易，總金額為4521億元，關聯交易總量占2002年上市公司年報披露的主營業務收入總量18801億元的24%，主要集中在129家上市公司中，占上市公司總家數的11%。控股股東及關聯方占用上市公司資金問題嚴重。根據1131家上市公司自查報告，截至2003年8月30日，存在控股股東侵占上市公司資金問題的上市公司共有857家，其中，非經營占用資金631億元，逾期未結算的關聯交易款479億元，共計1110億元。根據有關研究資料表明，資金資金占用程度與經營業績增長呈顯著的負相關關系。占用程度與經營業績增長呈顯

11、著的負相關關系。資金占用凈額占凈資產的比重與凈資產收益率的Pearson相關系數為-0.818，如果剔除凈資產為負值、資金占用凈額為負值的公司后，Pearson相關系數進一步提高到-0.937。上市公司資本運作概述有效的公司治理將改善企業的組織運轉和業績表現有效的公司治理將改善企業的組織運轉和業績表現通過對資產用途的有通過對資產用途的有效控制，效控制，增強投資者增強投資者信心并有效吸引投資信心并有效吸引投資確保公司確保公司合法、合法、規范發展規范發展并符合并符合社會的期望社會的期望防止防止管理層出現自管理層出現自滿情緒滿情緒，督促管理層，督促管理層專注于公司業績專注于公司業績提高組織內部乃至提

12、高組織內部乃至經濟環境經濟環境對資源的對資源的有效使用有效使用減少減少在交易中發生在交易中發生腐敗行為腐敗行為的機會的機會改善公司改善公司業績表現業績表現資料來源：科爾尼公司分析上市公司資本運作概述投資者愿意為有效的公司治理支付溢價投資者愿意為有效的公司治理支付溢價0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%90%90%100%100%拉丁美洲拉丁美洲歐洲/ 美國歐洲/ 美國亞洲亞洲不愿意不愿意愿意愿意24%24%26%26%23%23%20%20%27%27%25%25%18%18% 18%18%21%21%20%20% 20%20

13、%19%19%20%20% 20%20%28%28%22%22%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%韓國韓國泰國泰國巴西巴西臺灣臺灣印尼印尼馬來西亞馬來西亞美國美國英國英國阿根廷阿根廷日本日本法國法國西班牙西班牙德國德國比利時比利時委內瑞拉委內瑞拉意大利意大利愿為公司治理支付溢價的投資愿為公司治理支付溢價的投資者比例者比例投資者愿意為良好的公司治理而支投資者愿意為良好的公司治理而支付的溢價水平付的溢價水平美國爆發會計丑聞以后，投資者愿意為公司治理支付（相對于以上調查數據）更高的溢價來源：投資者調查。該調查涵蓋了美國、歐洲、亞洲和拉美地200家機構投資者，

14、資產合計為3.25萬億美元上市公司資本運作概述有效的公司治理是保證海外上市成功的重要條件有效的公司治理是保證海外上市成功的重要條件案例：案例：2000年中石油海外上市年中石油海外上市 主要公司治理問題主要公司治理問題分紅和資本投資政策分紅和資本投資政策：作為中石油持股90%的股東，中國石油天然氣集團公司可能會為了滿足其現金流的要求而影響 中石油的分紅政策董事和公司高級管理人員的任命：董事和公司高級管理人員的任命： 3個獨立董事中的兩位董事和中國政府有 密切關系 中石油的董事長兼任中國石油天然氣集團總裁為外部投資者提供的法律保護：為外部投資者提供的法律保護： 發生訴訟/爭議時，在中國找到獨立的仲

15、裁機構可能會很困難 西方國家證券法慣行準則可能很難得到中 國政府部門的配合，無法執行100億美元34億美元資金募集計劃實際募得資金66%來源：亞洲商業案例中心，哈佛商學院；科爾尼的分析上市公司資本運作概述20042004年標準普爾年標準普爾500500家的公司治理調查結果表明，董事會需要家的公司治理調查結果表明，董事會需要在在5 5個關鍵方面采取行動，以提高公司治理有效性個關鍵方面采取行動，以提高公司治理有效性A.在監控業務表現方面，需增加第三方信息來源渠道，增加 對非財務指標的關注，并增加對長期發展的關注B.在加強業務戰略方面，提供更多的視角和及時的關注C.在風險管理方面，使用風險監控架構，

16、并增加對非財務風險 （亦即，商業風險）的關注D.在加強繼任管理方面，不僅建立有效的繼任政策，而且建立 積極的領導培養計劃E.以所有者，而非僅僅被動參閱者的身份，培養一種積極的建設性的董事會文化當然，這些趨勢是在美國的經濟環境下。對于發展中國家的公司治理改善側重點將有所不同來源：科爾尼2004公司治理調查；科爾尼分析上市公司資本運作概述在監控業務表現方面：增加第三方信息來源渠道，增加對非在監控業務表現方面：增加第三方信息來源渠道，增加對非財務指標的關注，增加對長期發展的關注財務指標的關注，增加對長期發展的關注如何改進？如何改進？將監控內容從財務領域擴展到更廣泛的領域，以監控業務的長期健康發展，例

17、如，新的業務領域可能包括： 運營 競爭趨勢 消費者滿意度 技術改變 計劃 市場變化 品牌價值 股東考慮的問題增加接觸信息的渠道，如：電子控制盤或網上報告系統增加客觀信息來源，例如：行業報告，投行分析師，消費者，現場參觀，顧問和投資者等0%0%25%25%50%50%75%75%100%100%管理報告管理報告非正式管理層討論非正式管理層討論電子控制盤( 1 )電子控制盤( 1 )第三方及其它第三方及其它目前業績監控所使用的工具目前業績監控所使用的工具注(1)指一系列監控公司業績業務狀況的關鍵指標來源：科爾尼2004公司治理調查；科爾尼分析管理者偏見？管理者偏見？主要關注表面主要關注表面財務表現

18、而非財務表現而非業務根源業務根源？上市公司資本運作概述在加強業務戰略的參與方面，提供更多的視角和及時的關注在加強業務戰略的參與方面，提供更多的視角和及時的關注如何改進？如何改進？將董事會的職能由參閱變為“爭論”質疑和確認管理層和企業團隊制定的戰略，一位戰略的確認提供更多的視覺將審核職能從每年一次，發展為即時的對CEO提供支持采用新的方法來提高評估復雜的綜合戰略的能力 除了使用管理層提供的報告以外，增加使用來自第三方的信息 通過聯盟，聯合開發和其它形式的合作來加強戰略參與職能（如：董事研討會）參與業務戰略的有效性來源：科爾尼2004公司治理調查；科爾尼分析58%58%21%21%3%3%18%1

19、8%效率一般效率一般非常有效非常有效無效無效效率低下效率低下上市公司資本運作概述在風險管理方面，使用風險監控架構，并增加對非財務風險在風險管理方面，使用風險監控架構，并增加對非財務風險(亦即，業務風險亦即，業務風險)的關注的關注如何改進如何改進？超越財務風險的框架超越財務風險的框架需要一個董事會級別的風險監控框架，并根據企業現狀定期修改除了財務風險，還需要更多地關注業務風險，包括： 業務中斷 產品失敗 競爭挑戰 消費者需求改變 技術分裂 供應鏈中斷 運營停止 環境風險 通貨膨脹成本增加 等等監控風險的有效性監控風險的有效性16%16%3%3%27%27%54%54%非常非常有效有效無效無效效率

20、效率低下低下一般一般為突發性業務風險所作的準備為突發性業務風險所作的準備12%12%11%11%39%39%38%38%非常非常有效有效無效無效效率效率低下低下一般一般來源：科爾尼2004公司治理調查；科爾尼分析上市公司資本運作概述培養一種積極的建設性的董事會文化培養一種積極的建設性的董事會文化如何改進？如何改進？制定有意義的會議議程推行建設性的“追問”文化，來質疑假設并監控流程，改善途徑包括： 運用新技術來鼓勵更公開和非正式的溝通及提高參與程度；最佳典范包括： Intel在董事會網頁上提供信息 HP傳喚在度假的董事，在“網上”進行緊急事務決策 Alberson實施以網絡為基礎的溝通系統 定期

21、評估董事會表現（包括董事會，委員會），定期進行董事業績自我評價影響公司治理有效性的因素影響公司治理有效性的因素0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%制定會議議程制定會議議程追問 文化追問 文化管理者對 追問 文管理者對 追問 文化的支持化的支持評估董事會流程評估董事會流程董事會個人進步董事會個人進步CEO和主席的支持CEO和主席的支持Lead DirectorLead Director來源：科爾尼2004公司治理調查；科爾尼分析上市公司資本運作概述持續信息披露 證券發展史上三起著名事件，奠定了導致強制性信息披露制度的基石： 英國1720年肥皂泡沫法案

22、信息披露制度的雛形 1911年的美國藍天法案 在美國信息披露制度源流 1933年證券法和1934年證券交易法 確立持續信息披露制度上市公司資本運作概述u政府（國務院）制定政府（國務院）制定的證券基本法規。的證券基本法規。u中國證監會發布的規章中國證監會發布的規章u自律性規則自律性規則u最高立法機關（全國人最高立法機關（全國人大）制定的證券基本法律大）制定的證券基本法律公司法公司法證券法證券法股票發行與交易管理暫行條例股票發行與交易管理暫行條例股份有限公司境內上市外資股的規定股份有限公司境內上市外資股的規定禁止證券欺詐行為暫行辦法禁止證券欺詐行為暫行辦法、公開發行股票公司信息披露實施細則公開發行

23、股票公司信息披露實施細則上市公司新股發行管理辦法上市公司新股發行管理辦法股票上市規則股票上市規則深圳證券交易所信息披露考核辦法深圳證券交易所信息披露考核辦法第一第一層次層次第二第二層次層次第三第三層次層次第四第四層次層次上市公司資本運作概述q 責任宣示： 上市公司董事會及董事必須保證信息披露內容真實、準確、完整，沒有虛假、嚴重誤導性陳述或重大遺漏，并就其保證承擔連帶賠償責任。q 違規可能承擔的后果s 公司法第156條、第157條第2款、第212條s 證券法第177條s 刑法第161條s 證券市場禁入暫行規定第4條第2款持續信息披露的法律責任上市公司資本運作概述強制披露信息體系圖強制披露信息體系

24、圖 強制披露信息體系強制披露信息體系持持 續續 性性信息披露信息披露發發 行行信息披露信息披露定期定期報告報告交易交易性質性質非交易非交易性質性質l招股說明書招股說明書l上市公告書上市公告書l配股說明書配股說明書l年度報告年度報告l半年度報告半年度報告l季度報告季度報告l應披露的交易和關聯應披露的交易和關聯交易交易l公司重大信息公司重大信息l股東信息股東信息臨時臨時報告報告上市公司資本運作概述持續信息披露介紹q （一）定期報告的披露(4次，披露時間）q （二）臨時報告的披露（及時性，兩個工作日）q （三）信息披露的豁免q （四）停牌制度q （五）特別處理、風險警示、退市制度上市公司資本運作概述

25、規范資本運作 資本運作是利用資本的增加或者減少、重組或者合并實現資源配置的優化和高效。 資本市場為上市公司資本運作發現價格、積聚資源、管理風險、增加流通性上市公司資本運作概述多層次股票市場 場內交易市場、場外交易市場 發行市場（一級市場）、流通市場（二級市場） A股市場、B股市場 主板市場、中小板市場股票市場的發展趨勢市場結構多層次：新市場、OTC、OTCBB交易方式多元化 ：ECN、納斯達克上市公司資本運作概述股票融資成本分解發行費用承銷費用其他中介機構費用印刷費用宣傳廣告費用其他費用股息信息披露成本（信息披露費用及信息披露不實造成的賠償等）上市公司資本運作概述股票融資需求減少利息支出、改善

26、財務結構無需還本，減輕財務負擔引進偏好風險的資本提升公司治理加強風險管理促進價格發現股票融資效益上市公司資本運作概述股票、債券、貸款融資方式成本效益比較股票、債券、貸款融資方式成本效益比較表表股股 票票高（目前，股票籌高（目前，股票籌資費率在資費率在3.5%3.5%以上）以上）使用成本較低，無使用成本較低，無強制分紅要求。強制分紅要求。如前所述。如前所述。1 1、籌資過程復雜、籌、籌資過程復雜、籌資時間很長。資時間很長。2 2、信息披露要求嚴格。、信息披露要求嚴格。3 3、股利在稅后支付，、股利在稅后支付，無避稅作用。無避稅作用。債債 券券較低較低使用成本較高，但使用成本較高，但利率水平低于利

27、率水平低于同期銀行貸款同期銀行貸款利率，且利率利率，且利率設定較為靈活，設定較為靈活，彈性較大。彈性較大。1 1、有杠桿效應。、有杠桿效應。1 1、籌資過程較為簡單、籌資過程較為簡單、籌資時間較短。籌資時間較短。2 2、避稅作用。、避稅作用。2 2、財務風險高。、財務風險高。3 3、募集對象較廣。、募集對象較廣。3 3、有還債壓力。、有還債壓力。貸貸 款款最低最低使用成本很高，利使用成本很高，利率水平較高，率水平較高，且彈性較小。且彈性較小。1 1、有財務杠桿效、有財務杠桿效應。應。1 1、籌資過程最為簡單、籌資過程最為簡單、籌資時間最短?；I資時間最短。2 2、避稅作用。、避稅作用。2 2、財

28、務風險高。、財務風險高。3 3、募集對象較窄。、募集對象較窄。3 3、有還債壓力。、有還債壓力。上市公司資本運作概述不同使用年限融資成本比較 13年使用期 35年使用期 5年以上使用期 結論：除使用期為1年的情況外，其余情況下，三種融資方式成本高低比較為： 貸款略大于債券，這兩者遠高于股票上市公司資本運作概述股票融資流程圖產生股票融資需求符合股票融資條件選擇股票發行方式股票發行（股票承銷）報證監會審核 確定股票發行價格股票融資注意事項股票融資實戰技巧股票融資若干專題研究信息披露義務法律責任IPO選優再融資選優涉外股票融資上市公司再融資上市公司資本運作概述上市公司再融資 上市公司再融資方式 配股

29、：向原有股東配售股票 增發新股：向全體社會公眾發售股票 發行可轉換債券：向全體社會公眾發售可轉換公司債 上市公司再融資規則 上市公司新股發行管理辦法 關于做好上市公司新股發行工作的通知 關于上市公司增發新股有關條件的通知 上市公司發行可轉換公司債券實施辦法上市公司資本運作概述境外股票融資n境外股票融資的主要方式n境內上市外資股（B股）n境外上市外資股n間接境外募股融資n存托憑證境外融資方式上市公司資本運作概述境外股票融資 境外股票融資關注要點利益沖突的排除預期市值符合標準符合公眾持股要求持續的營業記錄股份可以自由轉讓發行人承諾負擔上市后的持續性責任上市公司資本運作概述申請公司的規模要求發起人出

30、資總額不低于1.5億元公司凈資產不低于1.5億元提供省級政府或國務院有關部門的推薦文件提供按國際會計準則、審計準則編制的財務報告與審計報告發行B股的特殊要求上市公司資本運作概述股票成為上市公司并購重組中 重要的支付手段主要概念：收購、合并兼并、分立、破產接管、資產重組重組、重整等 上市公司資本運作概述并購重組的基本概念并購重組：是指企業經營過程中導致企業控制權歸屬和/或資產的規模與結構發生重大變化的事件和行為，包括并購行為、重組行為、并購和重組混合行為。并購行為主要涉及公司股本的增減變化和股權結構的調整，導致公司實際控制權和控制人主體資格的變化；重組行為主要是對公司資產和負債的調整，導致公司主

31、營業務、資產結構、負債狀況、上市資格和法律地位等變化。上市公司資本運作概述并購重組行為分類 收購現金購買股票式收購、換股收購協議收購、要約收購、集中競價收購、大宗交易收購、司法拍賣收購管理層收購、杠桿收購、員工持股計劃善意收購、惡意收購 兼并、合并橫向兼并、縱向兼并、混合兼并換股式兼并、現金式兼并 重組行為資產購買、資產出售 資產置換 并購和重組混合行為： 聯營企業、分拆上市 分立、破產、清算、退市、重整等上市公司資本運作概述吸收合并：為換股而發行股票關鍵技術：保障異議股東的利益合理確定折股比例會計處理股票停牌時間市場熱點：TCL集團吸收合并TCL通訊（整體上市案例）第一百貨吸收合并華聯商廈（

32、兩個上市公司的合并案例 ）清華同方吸收合并魯穎電子（上市公司以股票為對價合并非上市公司案例）上市公司資本運作概述為置入資產而發行股票：注入優質資產的“捷徑” 定向增發 “輸血式”定向增發 業務整合型定向增發 引進境外戰略投資者型定向增發上市公司資本運作概述上市公司“瘦身快速藥”：以股抵債 以股抵債：解決占用問題的現實現實選擇定義：上市公司以其控股股東“侵占”的資金作為對價，沖減控股股東持有的上市公司股份，被沖減的股份依法注銷。以糾正過錯為前提的制度安排：在中介機構專業意見的基礎上，合理形成以股抵債價格；強化充分的信息披露；保障非關聯股東充分行使表決權：獨立董事征集投票權、網上投票2/3特別決議、分類表決根除占用根源上市公司資本運作概述資金占用問題的法律界定與會計反映資金占用問題的法律界定與會計反映 “占用占用”的法律界定的法律