擁抱科技—上市券商2025年一季報梳理分析非銀金融行業投資評級看好證券研究報告|行業點評

2025/06/032025Q1上市券商業績回顧行業發展趨勢分業務線表現Contents

目錄01030204投資建議2025Q1上市券商業績回顧珍惜有限 創造無限資本市場以深化投融資綜合改革為牽引，DeepSeek驅動科技資產價值重估圖表1：2025年一季度港股權益市場表現亮眼2025Q1，我國GDP同比增長5.4%，宏觀經濟整體穩中向好，迎來良好開局。資本市場以深化投融資綜合改革為牽引，大力引入中長期資金入市成為下一階段的改革重點。2025Q1

，DeepSeek橫空出世驅動中資科技股強勢崛起，恒生科技指數、恒生指數分別上漲20.74%、16.83%，港股市場領漲全球；國內權益指數相對黯淡，萬得全A上漲1.90%，上證指數、滬深300則小幅下跌1.21%、0.48%。2025Q1，關稅政策擾動、資金面階段性收緊等因素影響下，

10Y期國債、30Y期國債收益率均呈現上行趨勢。債市主要指數多數回調，中債信用債總指數下跌0.12%，中債國債及政策性銀行債指數下跌0.65%，中債總全價（總值）指數下跌1.48%，中證可轉債指數上漲3.13%。資料來源：IFind資料來源：Wind圖表2：2025年一季度各期限國債收益率均上行16.8315.2512.374.513.423.132.311.900.86(0.12)(0.48)(0.65)(1.21) (1.48)(1.77)-5.000.005.0010.0015.0020.7420.0025.000.511.522.53國債到期收益率:30年國債到期收益率:10年國債到期收益率:1年珍惜有限 創造無限資產規模上升，營收凈利同比高速增長圖表3：上市券商資產規模情況（2018-2025Q1）截至2025年Q1，42家上市券商總資產規模13.11萬億，較2024年年末+0.85萬億；凈資產2.72萬億，較2024年年末+0.22萬億。2025年Q1，42家上市券商合計實現營業收入1259.30億元，同比增加19.00%；凈利潤534.61億元，同比增加74.93%。營業收入前五的券商分別是中信證券（177.61億元）、國泰海通（117.73億元）

、華泰證券（82.32億元）

、中國銀河（75.58億元）

、廣發證券（72.40億元）；凈利潤前五的券商分別是國泰海通（125.09億元）、中信證券（67.62億元）

、華泰證券（36.43億元）

、中國銀河（30.16億元）

、廣發證券（29.70億元）。資料來源：Wind資料來源：Wind圖表4：上市券商營業收入及凈利潤（2018-2025Q1）020000400006000080000100000120000140000201820192020202320242025Q12021總資產（億元）2022凈資產（億元）973.764904.521348.924970.881058.285088.471259.30241.621298.74445.701322.07305.611526.53534.61-500500150025003500450055002022Q120222023Q120232024Q120242025Q1營業收入（億元）凈利潤（億元）珍惜有限 創造無限上市券商凈利潤集中度CR5大幅提升資料來源：Wind注：上市券商凈利潤CR5=凈利潤前5大券商合計值/上市券商凈利潤合計。CR10同上。資料來源：Wind注：上市券商營業收入CR5=營收前5大券商合計值/上市券商營業收入合計。CR10同上。2025Q1，上市券商營業收入和凈利潤集中度持續提升。上市券商營業收入CR5為41.74%，相較2024年年末提升0.21pct；

CR10為63.01%，相較2024年年末提升0.21pct。凈利潤CR5為54.06%，相較2024年年末提升6.5pct；CR10為74.21%，相較2024年年末提升2.15pct。上市券商凈利潤CR5大幅提升。2025年Q1，“航母級券商”國泰海通正式啟航，合并后單季度凈利潤躍居第一，凈利潤CR5相較2024年大幅提升。行業供給側改革深化，政策導向明確打造一流投行及投資機構，并購重組為大勢所趨。我們預計，券商行業資產規模和盈利能力集中度將進一步提升。圖表5：上市券商營業收入CR5&CR10 圖表6：上市券商凈利潤CR5&CR1038.33%36.85%38.03%41.73%40.02%41.53%41.74%60.69%61.10%62.77%65.36%62.20%62.80%63.01%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%55.00%60.00%65.00%70.00%201920202021202320242025Q1CR52022CR1041.60%49.83%

41.68% 45.36%

45.02% 47.55%54.06%70.11%

69.07% 69.53% 75.74%

74.21% 72.06%70.25%35.00%40.00%45.00%50.00%55.00%60.00%65.00%70.00%75.00%80.00%201920202021202320242025Q1CR52022CR10珍惜有限 創造無限自營經紀業務驅動業績增長，上市券商ROE整體上行圖表7：上市券商平均凈資產收益率（2018-2025Q1）2025Q1，DeepSeek主題驅動中資科技股價值重估，市場交投情緒顯著上行；對比2024Q1，權益指數由于微盤股的集體下跌重挫，投資者信心降至低點。因此，經紀和自營業務高景氣推動上市券商2025Q1營業收入和凈利潤同比大幅增長。從收入結構看，自營業務和經紀業務營業收入占比分別由2024Q1的32.74%、21.61%提升至40.53%、26.00%，資管、投行及信用業務占比則有不同程度收縮。2025Q1，上市券商年化ROE為7.79%，相較2024年Q1大幅提升。資料來源：Wind資料來源：Wind圖表8：上市券商2024Q1-2025Q1營業收入結構21.61%20.84%26.00%6.37%6.02%5.30%32.74%35.64%40.53%10.28%8.67%8.04%6.67%6.90%6.26%22.33%21.95%13.88%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%經紀業務收入占比2024Q1投行業務收入占比自營業務收入占比2024資管業務收入占比信用業務收入占比2025Q1其他業務收入占比4.27%6.67%7.82%

9.06% 5.44%5.20%4.72%7.79%

6.05% 4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%珍惜有限 創造無限證券從業人數持續收縮，降本增效下管理費用率同比下行圖表9：上市券商管理費用和管理費用率資料來源：Wind資料來源：Wind注：管理費用率=管理費用/營業總收入圖表10：證券從業人員人數呈現下降趨勢行業供給側改革持續深化，證券從業人員隊伍持續“瘦身”。

2025Q1證券從業人員32.83萬人，同比降低5.83%。其中，一般證券業務人員、證券經紀人人數接連下降，財富管理條線的投資顧問人數以及分析師人數則逆勢上升，保薦代表人人數波動上升。截至2025Q1，一般證券從業、投資顧問、證券經紀人、分析師、保薦代表人人數分別為20.53萬人、8.05萬人、2.76萬人、5552人和8706人。降本增效趨勢下，2025Q1上市券商管理費用率47.01%，同比減少3.48pct。050000100000150000200000250000300000350000從業人員總數保薦代表人一般證券業務 投資顧問2023Q3 2023Q4 2024Q12024Q2證券經紀人2024Q32024Q4分析師2025Q143%44%45%46%47%48%49%50%51%0500100015002000250030002023Q120232024Q120242025Q1管理費用（億元）管理費用率（右軸）分業務線表現珍惜有限 創造無限經紀業務：交投情緒顯著回暖，經紀業務收入同比大增圖表11：2024-2025Q1日均股基交易量2025Q1，DeepSeek火爆出圈引燃權益市場價值重估行情，疊加兩會預期積極、市場流動性寬松，AI、人形機器人等主題投資活躍，A股日均股基交易額達到17464.60億元，同比大增70.94%，市場交投情緒顯著回升。2025Q1，42家上市券商合計實現經紀業務手續費及傭金凈收入327.36億元，同比增加43.16%；中信證券（33.25億元）、國泰海通（26.52億元）、廣發證券（20.45億元）、招商證券（19.66億元）、華泰證券（19.36億元）經紀業務凈收入最高。從增速角度看，權益市場回暖，上市券商經紀業務凈收入均實現正增長，國聯民生（+333.69%）、國泰海通（+76.96%）

、國信證券（+72.54%）

、中銀證券（+59.28%）

、國金證券（+58.26%）同比增速最高。由此可見，并購重組仍是券商快速提升經紀業務收入及業務范圍的方式。圖表12：上市券商2025Q1經紀業務手續費及傭金凈收入及同比變化率資料來源：Wind資料來源：Wind27002800290030003100320033003400050000100000150000200000250000300000350000400000450000500000股票、基金累計成交金額（億元）上證指數（右軸）0%50%100%150%200%250%300%350%400%05101520253035中信證券國泰海通廣發證券招商證券華泰證券中國銀河國信證券中信建投申萬宏源中金公司方正證券中泰證券光大證券長江證券東方證券浙商證券興業證券國金證券東吳證券華西證券國聯民生財通證券國元證券華安證券西部證券東北證券中銀證券國海證券長城證券信達證券財達證券東興證券天風證券中原證券山西證券西南證券華林證券南京證券第一創業太平洋首創證券紅塔證券經紀業務手續費及傭金凈收入（億元）同比珍惜有限 創造無限經紀業務：債基發行規模縮水，股票型基金火熱圖表13：2024-2024Q1新發公募基金份額（億份）2025Q1，公募基金新發2587.49億份，同比-15.01%；其中，股票型基金新發1055.06億份，同比+194.72%；混合型基金新發156.22億份，同比-29.19%；債券型基金發行1165.67億份，同比-51.19%。2024年，10Y國債利率持續下行，債券型基金全年發行火熱。2025年，長債利率中樞降至10年來低位，久期、票息、波段策略獲取收益難度提升，一季度債基發行同比大幅下降，導致公募基金一季度發行規模整體縮水。權益市場回暖，中長期資金入市綱領文件及部分細則相繼落地，以ETF為主的股票型基金發行規模同比大幅上升。2025Q1，FOF及QDII型基金發行142.46億份、38.09億份，同比增加383.74%、62.46%。資料來源：Wind資料來源：Wind圖表14：

2024-2024Q1新發公募基金份額（分類型，億份）0200400600800100012001400股票型 混合型 債券型02004006008001000120014001600珍惜有限 創造無限資管業務：私募業務邁入存量競爭時代圖表15：2018-2025Q1券商資管業務結構及規模變化2024Q4，券商私募資管業務存續規模5.47萬億元，同比+3.04%。券商資管私募業務主動管理轉型持續推進，截至2024年年末，集合資管計劃2.90萬億，同比+11.67%；單一資管計劃2.57萬億，同比-5.22%；集合資管計劃占比52.97%，同比+4.09

pct；單一資管計劃占比

47.03%。2025Q1，42家上市券商實現資管業務手續費凈收入101.31億元，同比-3.32%。銀行理財規模增速放緩、債券投資收益持續下行，券商私募資管業務面臨資金端和資產端的雙重壓力，邁入存量競爭時代。FOF、中低波“固收+”產品或將成為券商資管轉型發力點。資料來源：Wind資料來源：基金業協會圖表16：

2025Q1券商資管業務手續費凈收入及同比增速（單位：億元）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%051015202530中信證券廣發證券國泰海通中泰證券華泰證券中信建投中金公司東方證券財通證券第一創業招商證券光大證券申萬宏源國聯民生國信證券華安證券中國銀河中銀證券首創證券東北證券天風證券浙商證券財達證券信達證券方正證券長江證券山西證券東興證券東吳證券國海證券興業證券國金證券西部證券國元證券太平洋華西證券長城證券南京證券中原證券西南證券華林證券紅塔證券2025Q1同比(右軸)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000集合資管計劃規模占比單一資管計劃規模占比規模合計（億元）珍惜有限 創造無限資管業務：重視公募牌照價值，發揮全業務鏈優勢助力業務轉型截至2025Q1，14家獲得公募基金牌照的券商（資管）公募基金管理規模為8130.79億元，較2024年年末小幅降低4.52%。私募業務增速放緩、大集合到期潮臨近，券商資管公募牌照價值越發凸顯。轉型過程中，券商資管同時面臨與其他金融機構在渠道能力、投研實力、產品創新等方面的競爭。一方面，證券公司可以依托集團資源優勢，持續豐富產品布局，以券商全業務鏈優勢賦能產品創新和業務拓展；另一方面，可以健全“資管-財富”“資管-投行”聯動機制，為客戶提供一站式綜合金融服務方案。圖表17：

16家獲得公募基金牌照的券商資管公募基金管理規模資料來源：Wind資料來源：五礦證券研究所圖表18：

券商公募化轉型方式東證資管2013年8月1745.471651.821585.59國新證券2013年12月——————山西證券2014年3月289.5248.81244.77浙商資管2014年8月270.06301.40283.68國都證券2014年8月0.370.310.31渤海匯金資管2014年11月197.32224.92208.09東興證券2015年1月——————高華證券2015年8月——————中銀國際2015年8月1284.681365.091314.75財通資管2015年12月1138.521294.281056.83長江資管2016年1月162.1265.27257.05華泰資管2016年7月923.661333.361394.70中泰資管2017年12月390.57439.54429.08國君資管2020年12月480.94737.82709.01招商資管2023年7月326.89592.15582.27興證資管2023年11月31.2660.6064.68合計——7241.348515.378130.79獲得公募牌照時間2023年資產凈值（億元）

2024資產凈值（億元）2025Q1資產凈值（億元）珍惜有限 創造無限自營業務：金融資產投資規模同比上升，高股息資產仍是青睞方向資料來源：Wind資料來源：Wind45454887506413820986429059202875129021419500004500040000350003000025000200001500010000500002025Q12024Q12025Q1，權益市場回暖，42家上市券商合計實現自營業務收入485.66億元，同比大增51.02%，自營及經紀業務是驅動上市券商2025Q1業績回升的主要原因。上市券商金融資產投資規模66212億元，同比+8.51%。分項看，FVTPL和其他權益工具投資同比增加5.94%、76.17%，高股息資產是上市券商青睞的方向；上市券商債權投資規模整體放緩，建議關注可轉債的投資機會。強監管導向下，上市券商更加審慎的參與衍生品投資，“衍生金融資產”規模986億元，同比降低30.54%。2025Q1，自營業務凈收入前三位分別是中信證券（88.62億元）、國泰海通（40.10億元）、中金公司（33.96億元），長江證券（+2328.61%）、華西證券（602.18%）、國聯民生（573.27%）增速最高。圖表19：上市券商2024Q1&2025Q1自營金融資產投資規模（億元） 圖表20：上市券商2025Q1自營業務凈收入（億元）及同比變化率-500%0%500%1000%1500%2000%2500%0.0010.0030.0020.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00中信證券國泰海通中金公司申萬宏源中國銀河華泰證券國信證券廣發證券東方證券中信建投招商證券東吳證券方正證券長江證券長城證券國聯民生國元證券國金證券興業證券華安證券光大證券西部證券浙商證券東興證券信達證券紅塔證券天風證券南京證券山西證券東北證券中泰證券華西證券首創證券西南證券第一創業國海證券財達證券太平洋中銀證券中原證券華林證券財通證券2025Q1同比珍惜有限 創造無限投行業務：逆周期調節延續，IPO融資規模銳減資料來源：Wind資料來源：Wind0200004000060000800001000001200001400002023Q12023Q22024Q1 2024Q22024Q32024Q42025Q12023Q3 2023Q4港股IPO（百萬港元）港股再融資（百萬港元）0500100015002000250030002025Q1，42家上市券商實現投行業務收入66.72億元，同比小幅+5.39%。分項看，IPO融資規模164.76億元，同比-30.24%；再融資規模1383.40億元，同比+60.38%；債券融資（公司債+企業債+證監會ABS）合計11669.85億元，與2024Q1基本持平。再融資規模提升是投行業務收入上升的主要原因。其中，中信證券（9.76億元）、國泰海通（7.08億元）

、華泰證券（5.42億元）投行業務凈收入位列前三，華安證券（+327.94%）、中銀證券（316.35%）

、國元證券（+172.54%）增速最高。近期，寧德時代、恒瑞醫藥等中資企業在港交所掛牌上市，港股股權融資市場表現活躍。2025Q1，港股IPO186.53億港元，同比增加2.89倍；再融資1470.35億港元，同比增加4.49倍。在境內監管趨嚴背景下，受益于流動性寬松、中資企業出海戰略等利好因素的香港市場吸引力提升。圖表21：證券行業IPO及再融資規模 圖表22：香港IPO及再融資規模3500 1600002023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4IPO（億元）2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1再融資（億元）珍惜有限 創造無限信用業務：規模回升，上市券商利息凈收入同比大增資料來源：Wind注：此處剔除長城證券截至2025Q1，A股市場兩融余額19186.70億元，同比+24.76%；全市場股票質押市值27869.54億元，同比+6.16%。2024Q1，年初微盤股異常波動導致的兩融業務、股票質押平倉，權益市場震蕩走弱，信用業務規模持續收縮。2025Q1，上證指數上行，交投情緒回暖，42家上市券商實現利息凈收入78.78億元，同比+27.25%。2025Q1，華泰證券（9.65億元）、中國銀河（9.08億元）、國泰海通（6.94億元）利息凈收入最高；財達證券（+63.75%）、申萬宏源（+39.74%）、西部證券（+34.71%）利息凈收入同比增幅最高。長城證券（+13.22倍數）、東北證券（+369.46%）、華泰證券（319.45%）增速最高。圖表23：2023年7月以來兩融余額全市場股票質押市值 圖表24：上市券商2025Q1利息凈收入 -200%-100%0%100%200%300%-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0012.00 400%10.00華泰證券中國銀河國泰海通長江證券廣發證券光大證券中泰證券方正證券國金證券興業證券國元證券國信證券東吳證券浙商證券華西證券東方證券招商證券中銀證券南京證券財通證券國海證券西南證券東興證券信達證券華林證券中原證券紅塔證券太平洋東北證券中信建投華安證券財達證券申萬宏源第一創業山西證券西部證券國聯民生首創證券中信證券天風證券中金公司2025Q1同比2600270028002900300031003200330005000100001500020000250003000035000 34002023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月2024年8月2024年9月2024年10月2024年11月2024年12月2025年1月2025年2月2025年3月兩融余額(億元) 全市場股票質押市值（億元）資料來源：Wind上證指數（右軸）珍惜有限 創造無限信用業務：融資類杠桿水平整體回升圖表25：2024Q1&2025Q1上市券商融資類杠桿比率權益市場回暖，上市券商融資類杠桿比率同比整體上升，42家上市券商僅6家降低了融資類杠桿比率，國金證券、長江證券、華林證券提升幅度最大。截至2025Q1，國金證券（127.75%）、長江證券（95.04%）、華林證券（89.00%）融資類杠桿比率最高，國聯民生（56.07%）、國泰海通（76.85%）

、信達證券（57.95%）最低。2025Q1，42家上市券商共計提信用減值損失6.99億元，其中，國泰海通（3.96億元）、中信證券（3.22億元）

、中信建投（1.79億元）信用減值損失計提規模最高。19家上市券商進行信用減值損失轉回，其中國海證券（-0.73億元）、東方證券（-0.72億元）

、東吳證券（-0.51億元）轉回規模最高。資料來源：Wind資料來源：Wind注：融資類杠桿=（融出資金+買入回購金融資產）/凈資產圖表26：2024Q1&2025Q1上市券商信用減值損失0%20%40%60%80%100%120%140%中信證券華泰證券國泰海通招商證券廣發證券中國銀河國信證券中信建投申萬宏源中金公司東方證券光大證券方正證券興業證券東吳證券國元證券財通證券浙商證券長江證券長城證券華安證券西部證券信達證券東興證券南京證券首創證券中泰證券國金證券第一創業紅塔證券中銀證券西南證券山西證券財達證券國海證券中原證券東北證券華林證券國聯民生太平洋華西證券天風證券2025Q12024Q1-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.00國泰海通中信證券中信建投國元證券申萬宏源國信證券中金公司財達證券國金證券華泰證券浙商證券長江證券華西證券南京證券東北證券天風證券西南證券首創證券山西證券太平洋西部證券招商證券第一創業華林證券中原證券長城證券華安證券中泰證券中銀證券方正證券東興證券財通證券信達證券興業證券中國銀河光大證券廣發證券國聯民生紅塔證券東吳證券東方證券國海證券2025Q12024Q12025Q1信用減值損失率行業發展趨勢珍惜有限 創造無限深化投融資綜合改革，大力引入中長期資金入市市場分類 產品分類 相關政策一級市場公募Reits《關于進一步推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）常態化發行相關工作的通知》（2023.3)《促進創業投資高質量發展的若干政策措施》（2024.6）私募股權基金

《關于促進政府投資基金高質量發展的指導意見》(2025.1)國務院國資委、國家發展改革委聯合出臺政策推動中央企業創業投資基金高質量發展（2024.12）二級市場公募基金《促進資本市場指數化投資高質量發展行動方案》（2025.1）《推動公募基金高質量發展行動方案》（2025.5）保險《關于優化保險公司償付能力監管標準的通知》（2023.9）《關于引導保險資金長期穩健投資，加強國有商業保險公司長周期考核的通知》（2023.10）《關于加強監管防范風險推動保險業高質量發展的若干意見》（2024.9）《銀行業保險業科技金融高質量發展實施方案》（2025.3）《關于保險資金未上市企業重大股權投資有關事項的通知》（2025.4）

《關于調整保險資金權益類資產監管比例有關事項的通知》（2025.4） 社保&養老金

《關于全面實施個人養老金制度的通知》（2024.11）銀行《關于做好金融資產投資公司股權投資擴大試點工作的通知》（2024.9）《關于進一步擴大金融資產投資公司股權投資試點的通知》（2025.3）信托 《關于加強監管防范風險推動信托業高質量發展的若干意見》（2025.1）《關于推動中長期資金入市的指導意見》（2024.9）《關于推動中長期資金入市工作的實施方案》（2025.1）圖表27：2023年以來引入中長期資金入市相關政策資料來源：國務院，國家金融監管總局，證監會?

中長期資金變化趨勢資金來源多樣化并購重組常態化金融產品權益化資金端資產端久期端生態端機構端資金久期長期化投資者收益顯性化國有資本運營公司，保險長期投資試點，專項債…QFLP放寬權益投資比例上限大力發展權益公募基金，ETF迎來發展機遇期中央匯金等入市降低市場波動率全面長周期考核“以投資者為本”校正金融機構定位建立基金公司利益與投資者綁定機制深化金融供給側改革珍惜有限 創造無限公募基金被動投資迎來發展機遇期?

寬基ETF主導地位有望進一步穩固?

被動債基有望得到更多政策支持資料來源：Wind圖表28：2023-2024年股票型ETF規模分布（億元）資料來源：Wind圖表29：主動權益型基金和被動權益型基金規模變化（億元）圖表30：主動純債型基金和被動債券型基金規模變化（億元）資料來源：Wind 資料來源：Wind新投資范式、居民財富遷移、政策紅利共振，指數基金迎來蓬勃發展時期。圖表31：債基ETF只數和規模分布（剔除基準做市信用債ETF）05,00010,00015,00020,00025,000規模指數ETF主題指數ETF行業指數ETF策略指數ETF風格指數ETF2024年 2023年450004000035000300002500020000150001000050000201920242020

2021普通股票型+偏股混合型2022

2023被動指數型+增強指數型90000800007000060000500004000030000200001000002019

202020212024中長期純債型+短期純債型2022 2023債券被動指數型+債券指數增強型8765432100100200300400500600國債ETF可轉債ETF政金債ETF

信用債ETF規模（億元）地方政府債ETF只數(右軸)相比權益基金主、被動基金相對均衡發展的格局