投資學張中華

（張中華主編）

第一篇投資總論

第一章投資概述

第一節什么是投資

一、投資的定義

?定的經濟主體為了獵取預期不確定的效益而將現期的一定收入轉化為資本或資產，

資本是股東權益，包括實收資本和未分配利潤；資產是經濟主體（如企業）的總價值，包括股東權益

和負債，形狀眾多，包括貨幣、設備、廠房、票證等。

二、投資的要緊特點

1.投資總是一定主求的經濟行為。不管任何投資主體，其進行實業投資依舊證券投資，差不多上經濟

’2.投資的目的是為了獵取投資效益。投資者將一定的收入轉化為資本，目的是為了獵取差不多增值收

益。

投資收益不同觀測角度：（1）宏觀經濟效益與微觀經濟效益；（2）直截了當經濟效益和最終經濟效

益（如高成本短期占據市場與最終獲得更高收益）；（3）財務效益和社會效益（扶貧投資、政府金融危

機后的巨額投資、改善生態環境等）。

3、投資可能獵取的效益具有不確定性。阻礙經濟活動的因素眾多，以后的收益隨著時刻的推移難以

推測。一樣具有高風險高收益的特點。

4.投資必須舍棄或延遲一定量的消費。投資收益部分能夠看作是對延遲消費以及承擔風險的補償。

5.投資形成的資產有多種形狀。

真實資產，如土地、設備、房產、黃金、古董等。

金融資產，如定期存單、股票、債券等。金融資產對社會上產能力只能起間接的作用，不能直截了當

制造財寶和收入，

第二節投資的差不多類型

一、產業投資與證券投資

1.產業投資（實業投資）：是指為獵取預期收益，以貨幣購買生產要素，從事生產或流通的經濟活動。

一個完整的實業投資要緊包括投資、生產、銷售三大時題。

從宏觀活中觀的角度來看，要順利地進行產業投資，需要有相應的基礎設施，如交通運輸、水與電等

的供給、郵電通訊設施等。這一樣是由政府投資，或政府對經營者進行補貼。

2、證券投資：是指投資主體為了獵取預期收益購買收益性的資本證券，形成金融資產的經濟活動。

最典型的事購買股票、債券、投資基金、權證等。

二、直截了當投資與間接投資

1.直截了當投資，指投資者直截了當開廠設店從事經營，或者購買企業相當數量的股份，從而對該企

業具有經營上的操縱權。

2.間接投資，指投資者購買企業的股票、政府或企業債券、發放長期貸款而不直截了當參與生產活動。

在不同的國家，兩者的劃分有不同的標準，美國認為100%股權是直截了當投資。

個人認為，兩者的要緊區別要緊取決于收入的要緊實現形式。

間接投資的優點：兩權分離，有利于職業經理人階層的形成，有利于提高社會資源的配置效率。

第三節投資學的產生與進展（略）

第四節投資學研究的對象和方法

一、投資學既要研究產業投資，又要研究證券投資

目前，國內外大多數投資學書籍只限于證券投資，要緊內容包括差不多分析方法和技術分析方法、證

券組合理論點。產業投資的微觀問題研究要緊集中在工程經濟學、項目治理學、企業財務學中。

產業投資與證券投資具有共同的本質屬性，彼此間相互聯系和相互阻礙：

1.共同的本質屬性。差不多上一定的經濟主體為獵取預期不確定的效益而將現期的一定收入轉化為

資本。

2.是可供選擇的兩種差不多投資方式。但證券投資具有更廣泛便利的性質。

3.兩者能夠相互轉化、相互依存。產業投資能夠證券化，從而為證券投資提供投資工具；證券投資只

有轉化為產業投資才得其所：發行證券一樣是為事業投資募集資金；證券投資只有轉化為高效的產業投

資，才能獵取收益。

4、兩者是相互阻礙、相互制約。產業投資決券投資，如證券投資的規模與收益高低；證券投資對產

業投資具有制約作用，如直截了當投資的規模與資金成本。

二、投資學要緊研窕投資決策（書上經濟學的定義，12）

涉及到消費與投資的比例，投資方向和投資規模、投資時刻和地點等。

三、投資學研究的方法

1.變量分析與經濟機制的分析

經濟變量的分析：采納定量的分析方法，考察投資中有關變量之間的關系。如分

析投資收益與風險、投資成本與效益、證券價格與企業利潤及市場利息等。

經濟機制分析：即透過經濟變量之間的相互關系，考察經濟利益關系在投資運

行中的作用，揭示投資者決策的內在動力，以便做出資源優化配置的經濟決策。

2.微觀分析與宏觀分析。

微觀分析決策是單個投資者或單個投資項目的決策，差不多目的是實現微觀上

的高收益；宏觀分析決策是對整個社會投資的決策，差不多問題是如何使全社會的

投資得到最優分配從而促進經濟連續進展，推動產業結構的合理化和高度化，實現

勞動力充分就業等。

3.實證分析與規范分析。

實證分析確實是對研究對象“是什么”、“什么緣故”、“如何樣”的探討，即

試圖對研究對象的內在規律作出說明。經濟學中的實證分析確實是對經濟或社會現

象的內在規律或機理進行客觀分析，提出邏輯一致的說明性結論，并對這種說明性

結論法行適當的體會檢驗

規范分析，是研究經濟活動“應該是什么”以及社會經濟問題應該是如何樣解決的。

這種方法以一定的價值判定為基礎，提出某些準則作為經濟理論的前提和制定政策

的依據，并考察如何才能符合這些準則。

第二章市場經濟與投資決定

第一節投資決定的兩種差不多類型

一、馬克思經典作家關于打算經濟與市場經濟的論述

馬克思明確提出的兩種經濟調劑方式：一種是公有制基礎上才能實現的社會對

自己勞動時刻所進行的直截了當操縱（起初僅是一種設想而已，他認為如此可不能

顯現經濟危機）；一種是當時的資本主義社會通過商品價格的變動而迂回曲折實現

的調劑。

二、打算經濟的差不多特點

馬克思等經典作家設想的打算經濟包括三個差不多特點：（!）社會生產的目

的是為了全體勞動者的利益，而不以生產者個人的盈利需要為轉移；（2）生產的決

策由社會即經濟中心在綜合平穩的基礎上統一作出，而不是分別由不同的生產者自

行決定；（3）社會經濟中心運用打算手段，嚴格地按照目標調劑整個社會經濟的運

行過程，使經濟活動的結果達到預期的目標。

馬克思等的設想中不存在商品交換關系，不需要貨幣，因而沒有證券投資，產業

投資也表現為實物生產要素的投入。（如此就缺乏價值評估和比較標尺）

三、關于打算經濟的現實性爭辯

20世紀30年代，奧地利經濟學家米塞斯第一提出對打算經濟條件下資源配置效率的懷疑，因為

沒有生產資料市場，投入品的價值難以通過價格表現出來。

然而，巴倫認為中央打算當局能夠通過聯立方程推算出來，并在理論上論證了其可能性。然而，至今

的現實證明那只是空想。

奧地利經濟學家哈耶克認為：高效地分配資源要求充分利用經濟中供求變動的信息.，只有在完全有

市場調劑的資本主義經濟下，生產者自由分散決策，才可能達到這一要求。他還提出了價格的差不多作

用，那確實是誘導個人在尋求他們自己利益的同時，能為全體的利益做出奉獻。

個人認為，打算經濟的最大問題，乃是脫離現實對人性認識的主觀空想。

四、市場經濟的特點

1.自利性：即經濟活動主體具有獨立或相對獨立的物質利益，其從事經濟活動包括投資的目的是為

了實現自身利益的最大化。自利是經濟活動主體從事經濟獲得的內在動力。

2.自主選擇性：即每個經濟主體都能按照自己的利益，自主選擇其資源的使用方式。因此他們才能

趨利避害，不斷努力為自己所支配的資源查找最有利的用途。那個地點的經濟主體包括生產者、消費者、

以及政府部門。

3、鼓舞互溶型：即經濟主體在追求有利目標的同時，能夠有效地促進社會的利益。買賣成交，必定

是對雙方都有好處。被社會同意的產品必有益于社會。

五、市場失靈、缺陷與政府的作用

1.市場失靈與缺陷。市場失效包括兩種不同類型：

第一類是市場本身固有的缺陷（即市場失靈），緣故：（1）壟斷。因為資源達到最有配置的前提條

件之一是充分的競爭。（2）外部效應。它導致資源配置中私人邊際成本與社會邊際成本、私人邊際收益

與社會邊際收益的差別。比如環境問題，稀土資源賤賣問題，一次性消費問題。（3）公共商品或準公共

商品的免費供給與使用等的平等問題。（4）市場不完仝。如市場供求雙方信息不對稱，生產要素不能充

分自由流淌等。（5）分配不公平。（6）市場在宏觀經濟領域的失靈。要緊指在市場機制的作用下不能自

動報紙總需求與總供給均衡，經濟穩固增長和充分就業。

第二類非市場本身固有的缺陷。它的存在與不同市場經濟的發育程度、微觀基礎有關。（1）市場發

育不全；（2）產權不明晰或產權缺乏嚴格的法律愛護。

2.政府的作用。

政府與企業的要緊區別：（1）其行為目標既要是統治者的福利最大化，又要使整個社會的福利最大

化。（感受非民主社會難以實現）（2）制定和修改經濟活動的博弈規則，強制性地規定各生產要素如何使

用，并能夠靠經濟手段來保證其決策的實施。

因此，政府權力若用得好，能夠在某些領域補償市場的失靈，或以低丁企業的成本進行某些活動。否

則，可能顯現大量尋租和腐敗現象。

故此，對政府的投資職能應作如下限制：（1）嚴格限制在市場失靈的領域。（2）限制于政府能夠修

補的市場缺陷，對政府無力修補的市場缺陷，政府不應強行干預。（3）政府干預經濟所帶來的收益應大

于其所付出的成本。

西方國家政府投資的方向要緊包括：（1）公共工程，如國防、江河整治和都市基礎設施等；（2）技

術或自然壟斷性產業，如電信、供電、供水等；（3）投資周期長，資金需求多、風險大的產業，如航天工

業；（4）具有外部性地工程，如教育設施、環保設施等；（5）收買虧損企業，以減少私人缺失。

第二節我國投資決定模式的歷史演變過程（略）

第三節完善市場經濟體制與投資制度

一、完善投資制度的意義

1.完善投資制度的目標。全然目標是進展生產力，促進經濟社會可連續和諧進展。這就涉及到四個差

不多問題：效率、公平、經濟穩固增長和人與自然和諧進展。

2.完善投資制度與微觀經濟的效率。企業的效率，要緊是指生產經營的效率。要提高生產經營的效率,

第一就必須講究投資的效率。因為：

（I）投資是企業進行物質生產活動的經濟前提。提供勞動手段，形成生產能力。（2）投資決定企業

以后的生產經營方向、規模、技術水平和所在地點，對企業以后的生產經營效益有著決定性的阻礙。（3）

投資是企業適應科學技術進展和社會需求變化所必需的物質條件。

3.完善投資制度與宏觀經濟穩固增長。關鍵是必須保持投資總量合理和投資結構適當。結構包括產

業結構與地區結構。目前我國面臨著艱巨的結構調整。

二、完善投資制度的要緊內容

1.投資主體多元化。大的方面講，要承諾和鼓舞各種經濟成分進行投資；其次，要盡可能地打破行業

半斷和對民間投資的鄙視；再次，單個企業盡可能少采取獨資形式，而是各種所有制投資互相滲透，互相

融合。

2.建立健全現代產權制度。完整意義上的產權要緊是指對一物品或資源具有派他性地支配使用權、

自由轉讓權以及剩余產品的收益權。這專門是在專利、專有技術、商標等知識產權方面具有極為重要的

意義。

’3.完善公司治理。公司治理是一套制度安排，用以支配相關重要利益者之間的責權益關系，如股東、

債權人、經理人、職工等。核心是要建立一套有效地鼓舞與約束機制，以解決托付代理關系，愛護投資

者利益。

4.改革和完善國有資產治理體制。我國現在是由中央和各地國資委代表國家治理國有資產。

國有資產治理一樣采取三層次模式：第一層次，國有資產監督治理委員會；第二層次，組建若干投資

控股公司或大型經營性企業集團；第三層次，生產經營企業，能夠是國有獨資企'也，也能夠是各種形式的

合伙制或股份制企業。

5.進展完善金融市場。完善的金融市場不僅能夠融通資金，促進儲蓄轉化為投資，更重要的是其具有

優化資源配置的功能。

6、轉變政府職能。在市場經濟條件下，政府的差不多職能是進行公共治理，其要緊責任是制定市場

規則、愛護市場規范的有效性，并為市場主體提供高效率的服務和制造良好的進展環境。應盡可能少干

預微觀經濟的運行，簡化市批程序和減少行政審批范疇。

7、建立與市場經濟要求相適應的投資宏觀體系。在經濟起飛之后，政府調控經濟的趨勢是逐步轉向

勾畫遠景和提供政策指導。而財政和金融則相互交錯著對經濟運行發揮實質性調控作用。

第二篇證券投資

第三章證券投資概述

第一節證券的種類

證券是各種權益憑證的總稱。廣義證券包括商品證券、貨幣證券、資本證券和其他證券。商品證券

為證明有領取商品權益的證券，如提貨單等。貨幣證券是對貨幣市場享有要求權的證券，如本票、匯票

等。資本證券則是按其從發行者處領取收益的權益性證券，如股票、債券等。狹義的證券指資本證券。

也是我們本課程要學習的證券。

資本證券是證券市場的交易工具，也是證券投資的對象。

一、股票

（一）股票的性質

股票是股份公司發給股東證明其對公司資產所有權的憑記。

股票的特點：（1）永久性：只能轉讓，不能退股。（2）流淌性。能夠轉讓，如出售或贈與。（3）風險

性。收益不確定，價格波動大，有退市風險。

（二）股票的形式

1.記名股票與無記名股票。

2.面額股票與無面額股票。

3.有形股票和無形股票。

（三）股票的種類

1.依照股東權益的差異，分為一般股和專門股（優先股、后配股、混合股）。一般股在權益內容上不

附加任何條件，是標準股票。專門股在權益內容上附加了一些條件。

（1）一般股：是股票中最一般的一種形式，是股份公司必須發行的一種差不多股票。其特點是：股

息不固定，隨公司盈利狀況和股利政策而變；權益廣泛，如參與權、收益分配權、資產分配權、優先認

股權、股份轉讓權；受益與風險高。

（2）優先股：在公司的收益分紅和剩余財產配上享有優先權的股份。股票發行時一樣規定了股息，且

先于一般股發行。但差不多上沒有其他權益。

（3）后配股：在股息分配在一般股之后。股息不確定，且在發行后一段時期內不支付股息，一樣是

發行給公司的發起人或經營者，以調動投資者的積極性。其包括：股息和剩余財產分配均后置；僅股息

分配后置。（具有懲處性）

2、依照股東身份不同，股票分為國有股、法人股、個人股和外資股。

3、依照發行和上市地區不同，股票分為人民幣一般股和人民幣特種股票。即A股和B股、N股、H

股。

4.其他種類股票

（1）流通股與不流通股；（2）冷門股、熱門股、領導股（龍頭股）；（3）投機股與投資股；（4）含

權股與不含權股；（5）高息股、低息股、無息股。

二、債券

1.債券的性質。債券是債務人在收到債權人所提供的信用資金后，向其出具的承諾按一定利率和日期

支付利息，并在特定期限償還本金的債務證書。債券契約規定了債權債務金額、期限、利率、支付方式

及債權債務人各自應有的權益。

債券的發行必須通過相關部門的批準。

2.債券的種類

（I）按發行主體的不同，分為公債、金融債券、公司債券。

（2）按本金的償還方式不同，分為到期還本債券（一次性還本）、償債基金債券（償債基金可增強

投資者信心）、分期償還債券和通知償還債券（可贖回債券）等。

（3）按付息方式的不同，分為有息票債券、無息票債券；分期付息債券和一次性付息債券；固定利

率債券和浮動利率債券。

（4）按有無抵押擔保條件，分為抵押債權、擔保債券和信用債券。

（5）按還本付息期限長短，分為短期債券、中期債券、長期債券。

（6）按是否能上市交易，分為可上市債券和非上市債券。

（7）按與股票類似性，分為收益公司債、分紅公司債、附認股權公司債和可轉換公司債。

三、股票、債券的聯系與區別

1.股票與債券的相互聯系。兩者同屬于有價證券，都代表發行者與投資者之間的一種契約關系。從長

期來看，股票的收益率水平上升，債券的收益率水平也將上升；反之亦然。

2.股票與債券的區別

（1）持有者的身份不同。股票持有者是股東，有參與權；債權人沒參與權。

（2）持券人與發行人的關系不同。股票持有者與發行人差不多上公司的所有者，對公司的權、責、

利享有同等的同股同權、同責、同利關系；債券持有者與發行人僅是借貸關系。

（3）風險程度不同。股票的風險高與債券。

（4）獲利能力不同。股票盡管風險高，但潛在的獲利能力也高。那個地點表達出高風險高收益。

（5）期限不同。股票一樣是不能退股，理論上是無期限的；債券有期限。

（6）可投機性的強弱不同。股票價格波動大，投機性強；債券投機性弱。

第二節證券投資的主體、目的及其類型

一、證券投資的主體

1.個人投資者。要緊是境內外居民。

2.機構投資者。要緊指投資基金、養老基金、商業保險公司、券商、投資信托公司等法人。

3.企'也投資者。各類以營利為目的的工商企業。

4、政府投資者。中央政府、地點政府和政府部門。要緊有三類情形：一是回購政府債券，調劑貨幣

供求，以期實現宏觀經濟調控目標；一是對企業進行參股和控股，以支持地點或企業進展；三是在個別

情形下，政府直截了當入市，直截了當干預證券市場。

二、證券投資目的

1.獵取利潤。這是絕大多數投資者進行證券安投資的目的。

2.獵取操縱權。要緊是企業法人，動身點可能是：（1）為了實現一體化生產或擴大市場份額；（2）

獲得可靠的資金供給（對金融企業控股）、原材料供給、技術供給或產品銷售市場；三是取得董事植物

及企業的領導權，幸免投資因經營治理不當而受損。

3、分散風險。通過購買多種證券，實現資產多元化來分散風險。

4、保持資產的流淌性。在保值或增值的同時，使資產具有較高地變現能力。

三、證券投資的種類

1.股權證券投資和債權證券投資

2、直截了當證券投資和間接證券投資。前者是自己買賣證券；后者是通過托付理財方式，有機構進

行市場操作。

3.長期投資與短期投資

4.固定收入投資與不固定收入投資

四、證券投資與投機

證券投資一樣是長期投資為主，目的是為了獵取經常收入，因而注重對證券內在價值的分析。

證券投機有廣義與狹義之分。廣義的證券投機是指不進行套期保值的證券買賣者。狹義的證券投機

則是指甘冒風險，而期望從證券價格的較大波動中短期獲得高收益的證券交易行為。這類投機者不注重

證券的內在價值，但專門關懷證券市場的短期走勢。

投機活動的三種差不多形式：倒賣（搶帽子），即頻繁地進行低買高賣獵取短線差價；

套利，利用同種證券在不同市場上的差價、或同種證券在現貨市場與期貨市場的差價進行套利；買空賣

空，即正券信用交易。

投機在證券市場的積極作用：（1）具有平穩市場價格的作用；（2）有助于證券交易的

流淌性（交易頻繁）；（3）有利于證券市場的連續運行（長期沒資者專門少交易，會導致市場交易過于低

迷甚至常常中斷）；（4）有利于分擔價格變動的風險。投資者通過期貨交易，能夠將一部分風險轉嫁給投

機者。

投機者的消極作用：過渡的助長助跌，增大市場波動幅度。

第三節證券投資的作用

一、證券投資與企業

1.證券投資是股份建立的基礎。證券投資的存在，不但給企業提供了進展資金，還導致了現代企業制

度的建立與完善，改變了企業的治理結構。

2.證券投資的數量阻礙企'業的規模。

3.證券投資阻礙企業的資本結構。降低了負債比例。

二、證券投資與宏觀經濟

1.證券投資實現了儲蓄向實業投資的轉化，可促進國民經濟增長。

2.證券投資同意資本市場的調劑，能夠優化資本配置。

3、證券投資阻礙貨幣市場與商品市場的平穩，促進宏觀調劑方式轉換。通過證券發行或回購，調劑

社會資金流向和數量。

三、證券投資作用的雙重性

成熟的證券市場將促進實業投資和不斷完善投資結構；反之，損害實業進展。

第四章證券市場及其運行

第一節證券市場的功能與結構

一、證券市場的功能（與課本不同）

1.優化融資結構，拓展融資渠道。直截了當融資和長期融資比例迅速增大，資金來源廣。其優勢：投資決

策社會化，從而全面分散投資風險；資金使用期限長，利于企業經營決策的長期化和穩固性。

2.提升資產的流淌性。交易的便利性，交易成本低。

3、優化資源配置。通過用手投票和用腳投票，促使社會資金向效益好的行業和公司集中，從而

提高全社會資源的利用效率。

4.促進產權交易。證券市場為產權交易提供了組織良好、公布透亮、運行高效的交易場所和機制；

市場定價較為科學合理（有效巾場）。

二、證券市場結構

（一）一級市場與二級市場

L一級市場。即發行市場，是貨幣轉化為資本、投資者與籌資者相互交易的場所。在那個地點，分散

的資金或貨幣集中起來轉化為資本。

投資銀行（即證券公司）是協助證券發行者發行證券的機構，其不從事存貸款業務，而要緊是從事證

券發行的咨詢、證券承銷與中介證券的交易、資產治理、并購等業務。

2、二級市場。是已發行金融產品的交易市場。交易要緊是投資者，資本集中不明顯c其要緊作用為:

（1）為一級市場發行的證券提供流淌性。（2）為一級市場反饋信息。（3）形成對發行公司的約束機

制。

3.一、二級市場間的相互關系：一級市場是整個資本市場進展的起源，是二級市場存在的基礎和前

提；二級市場是整個市場繁榮進展的保證。

（二）場內交易市場與場外交易市場（按組織形式不同分）

1\場內交易市場，是指有固定的交易場所和交易時刻、有明確的交易方式、對交易活動進行集中統一

組織和治理的市場，通常指證券交易所。

特點：有固定的交易場所和交易時刻；交易對象是已上市的符合特定標準的證券；直截了當入市的

交易者是會員和經紀商。（一樣投資者是間接參與）

證券交易所的職能和任務：（1）提供者權交易場所和設施；（2）制定證券交易所的業務規則；（3）審

核、批準證券的上市申請；（4）組織、監督證券交易活動；（5）依法監管上市公司和會員（耍緊是證券

公司）；（6）提供和治理證券交易所的證券市場信息。

證券交易所的作用：（1）為證券交易提供一個連續和集中的交易場所；（2）有利于證券交易者及時了

解證券市場信息；（3）有利于形成公平的證券交易價格；（4）有利于加強對證券交易的治理。

交易所的組織模式

會員制交易所：一樣由若干個證券公司和企業自愿組成，是不以營利為目的，實行自律性治理的法

人組織。法人地位相當于一樣的社會團體，而非企業。

治理與運作規則：實行會員與席位制度，只有正式會員才能進場交易；會員大會是證券交易所的最高

權力機構.有權選舉和罷免會員和理事；費用由會員共同承擔。

優點：不以營利為目的，交易費用較低；可不能滋長過度投機；交易所得到政府支持，沒有破產倒閉

的可能。

缺點：缺乏第三方擔保責任，不利于愛護投資者利益；會員要緊是券商，集運動員和裁判于一身，不

利于市場的監管；交易資格的壟斷不利于公平競爭。

公司制交易所：公司制交易所由商業銀行、證券公司、投資信托機構以及各類工商企業等共同出

資入股建立，是以營利為目的的公司法人。會員不必一定是交易所股東。

優點：具有第三方擔保，當交易所會員違約導致投資者利益受缺失，交易所予以賠償；治理具有

獨立性，因為交易所股東不得擔任交易所高級治理人員；服務質量較高，因為是營利組織。

缺點：在利益促使下，可能滋長過度投機；交易所存在倒閉的可能性。

2.場外交易市場。特點：沒有固定的交易場所，交易時刻不一定統一，一樣采納、網絡交易；交

易對象眾多，上市與未上市證券、企業產權等皆可，協商在交易中起專門大作用；投資者可直截了當入

市，也可通過中介機構交易。交易標的一樣是沒有在證券交易所上市的證券。

優勢：保密性和個性化；劣勢：安全性、透亮度、流通性不行。

場外交易市場的三類形式：

CD柜臺市場（overthecounter），也稱店頭交易市場。交易對象要緊是按照法律規定公布發行而

未能在證券交易所上市的股票。柜臺交易有相對固定的交易場所，采納議價交易。最典型、最發達的是

美國的納斯達克市場。

（2）第三市場，也稱為店外市場，是靠交易所會員直截了當從事大宗上市股票交易而形成的市場。

優點是可節約交易傭金、交易迅速、對市場價格不產生阻礙。

（3）第四市場，是指投資者完全繞過股票經紀商，相互之間直截了當進行股票交易而形成的市場。

在網絡通訊十分發達的情形下，具有交易成本低、交易快、保密好等特點，

（三）二板市場（創業板市場）

服務于新興產業或有專門大進展前景的小企業的發行與交易的市場。最聞名的是美國的

納斯達克（NASDQ）。這些小企業有的成長性專門好，股價會上升幾倍甚至幾十倍。但大多數企業會最

終會退市或倒閉，投資者缺失慘重。

第二節證券發行

企業、金融機構以及政府向投資者發行證券，籌集資金的行為。

一、發行方式

L按發行范疇分為：公布發行和私募

（1）公募，是指發行人通過中介機構向不特定的社會公眾廣泛發行證券。

公募的優點：投資者眾多，籌資潛力大；股票被寬敞投資者持有，可幸免囤積股票或被少數人操縱;

可上市流通。

（2）私募是指發行公司不通過公布的證券市場直截了當將證券出售給少數特定的認購人。

私募發行股票的優點：監管部門審查較松；不需對外公布披露信息，愛護商業隱秘，躲開公眾監督；

引入戰略投資者，有利于公司改善經營治理；公司治理層可自主的選擇投資者，較容易保住公司操縱權;

發行費用低。

私募發行股票的缺陷：發行規模限制大；股票流淌性差或無法流淌；發行價較低；投資者對公司日

常經營治理運作干預較多

2.按承擔的風險和發行渠道不同分為：直截了當發行與間接發行。

直截了當發行及發行者不借助證券中介機構，自己發行與銷售證券。

間接發行：即由證券中介機構關心發行和銷售證券。（包銷或代銷）

我國政府規定，募資額超過3000萬的證券發行，一定要求間接發行。

3、按發行工具分：發行股票和發行債券

公募與私募；新股發行、配股（內部增發）、定向增發、增發新股。

二、發行價格

合理的發覺價格要照管到各方利益相關人的利益。一樣而言，發行人都期望發行價盡可能高一些，而

投資者都期望盡可能低一些?，F實的價格要緊由市場股票的供求格局決定。在牛市股票的發行價一樣較

高，而股市低迷時較低。發行價過高會損害投資者的利益以及公司的形象，過低損害發行人的利益，也不

利于公司的進展。

1、股票發行價格的決定方法：

2、市盈率法：發行價=市盈率X每股收益

3、市凈率法：發行價二市凈率X每股凈資產。

競價法（IPO）：即由投資者自行報價，然后確定發行價。這包括美國法與荷蘭法兩種。

比較法：參照差不多發行上市的類似公司的股價確定。

三、發行制度

1.審批制下，公司發行股票的資格、數量、價格等，都必須在指標的額度范疇內，由地點政府與證監

會等批準后才可實行，一樣用于證券市場創建初期。

2.注冊制下，只要發行人達到證券監管部門公布的發行條件，并依法將公布的各種資料完全準確地

向證券監管機構申報，就可發行股票。一樣是成熟股票市場采納的方法。

3、核準制介于注冊制和審批制之間。它取消了政府的指標和額度治理，并由證券中介機構負責判定

企業是否達到股票發行條件；證券監管機構同時對股票發行的合規性和適銷性條件進行實質性審查，并

有權否決股票發行的申請。

四、發行程序p47

第三節證券交易

一、交易制度

（一）交易制度設計的差不多目標

提高證券市場的流淌性、透亮度、穩固性、有效性和安全性，降低交易成本。

（二）交易制度的類型

L做市商制度（報價驅動交易制度）。即股票的交易價格由做市商給出，所有的投資者都只能與做市

商交易，同一時刻所有買入者的價格相同，賣出者的價格也相同，但買賣之間存在一個差價，這即為做

市商的所得。像外匯。做市商制度有利于擬制證券市場莊家的價格操縱。

做市商只對某一特定股票做市；投資者只能與做市商交易；做市商從其買賣報價的差中獲得收益；

在市場波動劇烈風險太大時，做市商能夠退出市場；在大多數做市商市場，做市商的報價和投資者的買

賣訂單是通過電子系統進行的；做市商市場能夠是分散在各地的做市商通過電子系統報價（納斯達克），

也能夠是集中在交易大廳進行。

2.競價交易制度。也叫訂單（指令）驅動交易制度。市場的交易價格是由投資者買賣雙方的報價直

截了當匹配成交形成。

（1）集合競價市場，所有的交易訂單在收到之后集中起來，在規定的時刻集中競價以單一價格成交。

競價的方法：依照買賣雙方在一定價格水平的訂單數量，運算并編制供需表，并隨著供需數量的大

小調劑報價。（以滬深市場開盤及深圳的收盤集合競價說明）

集合競價的優點：可使市場成交達到最大；結算手續簡便，成本低；較少運算錯誤，投資者能得到最

佳愛護。

（2）連續交易市場，股票交易是在交易日的各個時點連續不斷的交易，股票價格的信息連續提供,

只要有相互匹配的訂單，瞬時就會成交。

在連續競價市場，成交遵循時刻優先與價格優先原則，即同一報價托付，先申報者先成交；同一時刻

的申報托付，最高價買入先成交，最低價賣出先成交。

要緊優點：投資者在交易時刻內隨時有交易的機會，同時能依照市場的瞬息變化調整決策。

3、混合交易制度?，F實中的大多數股票交易市場并非采納某種單一的交易機制，而是多種機制的混

合。我國滬、深證券交易所都采納集合競價開盤，深圳采納集合競價收盤，其他時刻采納連續競價交易。

二、交易程序（略）

開戶，第一是股東賬戶，然后是資金賬戶，并存入一定的交易保證金；托付，能夠撤銷托付和變更托

付；成交；交割。

三、專門類型的證券交易

現貨交易、期貨交易、期權交易、信用交易、股票指數期貨交易、股票指數期貨期權交易等。

四、信息披露制度

信息披露是指證券市場相關當事人在證券發行、上市和交易等活動中依照法律、法規和證券主管部

門的規章以及證券交易所登記履行監管機構的有關規定，以一定的方式向投資者和社會公眾公布與證券

有關的信息。

要靠友時、準確、完整、全面披露公司的相關信息。包括以下三類：

（1）監管部門披露的有關證券監管的制度和可能阻礙市為運行的政策、緊急措施等信息；（2）證券

交易所需要披露的交易規則、一線監管的信息和市場交易量、價格、價格指數等信息；（4）特定條件下,

投資者應按規定披露持股以及持股變動的信息。

五、限制交易與退市

為了保持證券交易市場的穩固，許多國家對證券交易實行了平抑市場波動的措施。如我國的漲跌停

板制、ST股票漲跌停板制，新股上市劇烈波動暫停交易制等。

第四節證券市場行情指標

一、股票價格指數

股價指數是反映二級市場股票價格變動一樣水平的指標，是股票價格的相對數。它反映股票當期平

均價格相關于基期價格的漲跌幅度。

股價指數的編制方法；國內外要緊的股價指數等。見p53

第五章無風險證券的投資價值

第一節證券投資成敗的關鍵在于投資決策是否正確，準確的決策必須以對證券投

資價值的客觀評判和市場價格走勢的準確判定為依據。

第二節貨幣的時刻價值

一、無風險收益與貨幣的時刻價值

無風險收益來自無風險證券。無風險證券，是指能夠按時履約的固定收入證券。不存在絕對的無風

險證券，但國債一樣可看作無風險證券。

購買無風險證券可獲得一定的收益，即利息。無風險證券的利息率被稱為貨幣的時刻價值，它是對投

資者推遲消費的酬勞，也是使用貨幣的機會成本，或者說是使用貨幣的差不多市場價格。

二、名義利率與實際利率

名義利率，是指利息的貨幣額與本金的貨幣額的比率。

實際利率，是指物價水平不變，從而貨幣購買力不變條件下的利率。

實際利率1,名義利率r,價格指數p之間的關系為：

i=(1+r)/(1+p)—1i?r--p

三、終值與現值

終值，是指現期投入一定量的貨幣資金，若干期后能夠獲得的本金和利息的總和。終值

一樣按復利運算。若F為福利終值,P為現值,n為計息期數，則：

F=P(l+i)n

現值是指以后年份收入和支出資金的現在價值，即在以后年份取得一定量的收入或支出一

定量的資金相當于現在取得多少收入或支出多少資金量。

P=F/(l+i)n

四、年金終值與現值

年金是指等額定期的系列收支，即每隔一定相同時期(通常為一年)收入或支出的相等金額的款項。

一種為年終支付(一般年金)、一種為年初支付。

一般年金終值F的運算：(A為年金數額)

F=A(l+i)nT+A(l+i)n-2+….+A(l+i)i+A(l+i)j/l+i)nT

=A[(l+i)n-l]/i=A(F/A,i,n)

一般年金現值運算：年金現值是指將在一定時期內按相同時刻間隔在每期期末收入或支付

的相等金額折算到第一期初的現值之和。

P=A(l+i)_,+A(l+i)-2+???+A(l+i)-n=A^(l-i)-,P=A-[1-(1+i)-n]/i

t=i

第三節利率的決定

一、馬克思關于利率的決定

按照馬克思的勞動價值論，一樣商品的價值決定于它所包含的社會必要勞動的數量。證券是虛擬資

本，本身沒有真正的價值，其虛擬的價值來源于其收入的資本化。

馬克思認為，利率是貸出資本的資本家從借入資本的資本家那兒分割來的一部分剩余價值。利率的

高低決定于兩個因素：一是利潤率，二是利潤在職能資本家和生息資本家之間的分割比例。因此，利率高

低要受到利潤高低的阻礙。(最高可不能超過社會平均利潤率)

利潤率的決定因素與利息率的決定因素是不同的，要緊區別在于：

1.利息率總是由一樣利潤率決定，而不是由可能在某個專門部門內占統治地位的專門利潤率決定,

更不是由某個資本家可能在某個專門營業部門內獲得的額外利潤率決定。

2、平均利息率無法由任何規律決定，相反，傳統適應、法律規定、市場供求等因素，在利息率的確

定上可直截了當起作用。

3、利息率總是表現為一樣的利息率，表現為如此多的貨幣取得如此多的利息，表現為一個確定的量。

二、西方經濟學關于利率的決定

西方經濟學家普遍認為，利率是貨幣資金的價格，如同一般商品決定市場供求一樣，利率也是由借

貸市場的供求關系決定的。其關系為：

第四節然而，關于資金供求關系的決定因素，卻存在多種不同的看法。例如，傳統

的利率理論認為利率取決于投資與儲蓄的均衡，投資是利率的遞減函數,

儲蓄是利率的遞增函數。而凱恩斯認為，利率決定于貨幣供求偏好，而貨

幣需求數量又決定于人們的流淌性偏好。若人們的流淌性偏好強，貨幣需

求量將擴大，就會拉動利率上升。

第五節利率的期限結構

不同期限的債券，有著不同的利率，這確實是利率的期限結構。

一、即期利率、遠期利率與到期利率

1.即期利率：是指債券票面所標明的利率，或購買債券時所獲得的折價收益與債券面值的比率。

債券的兩種差不多類型：有息債券和無息債券。(附息債券與零息債券)

若以表示無息債券的當前價格，以代表無息債券到期價格及面額,t表示債券的期限，為

即期利率。則有如下關系式：

1

P,=Mt/(l+St)

2.遠期利率：是指隱含在給定的即期利率中從以后的某一時點到另一時點的利率。(注意P64例

題。能夠提早支取定期存款來說明。)

,,

ft=(l+Sl)/(l+5f_1)--l

3.到期收益率：是投資購買國債的內部收益率，即能夠使投資者購買國債獲得的以后現金流量的現

值等于債券當前市價的貼現率。它相當于投資者按照當前市場價格購買債券并一直持有到期滿時能夠獲

得的年平均收益率。

Pm=C(1+r)T+C(1+r)-2+…+(C+F)(l+r)-n

二、收益率曲線

收益率曲線是描述國債的到期收益與其償還期之間的函數關系的曲線。它能夠直觀地反映利率的期

限結構。無息國債與期限的關系有三種類型，如下圖所示。

第一種情形是國債的收益率與國債期限呈正相關關系。

第二種情形是國債的收益率與國債期限呈負相關關系。

第三種是國債的收益率與期限無關。

現實生活中第一種情形'較為普遍。

期R艮期P艮期口艮

(|?)向下倆余濟

三、利率的期限結構理論

(-)無偏差預期理論(差不多假定為：)

1.債券利率的期限結構取決于投資者對以后利率的市場預期。利率曲線隨市場預期利率升降而上傾

或下傾。

2.長期債券的利率等于債券到期之前短期債券利率預期的平均值。

3、投資者并不偏好于某種期限的債券，當某種債券的收益率低于期限不同的另一債券時;投資者將

不再持有這種債券，不同期限的債券具有完全的可替代性，因而這些債券的收益率相同。

(二)流淌性偏好理論

該理論的差不多假定是投資者對短期債券的偏好大于長期債券，因此，短期債券并不是長期債券的

完全替代品。(流淌性好、風險較低)因此長期債券的利率要高于短期債券，以向投資者支付流淌性升

水(溢價)，發行人也可減少多次短期債券的高額發行費。

流淌性升水等于遠期利率與即期利率的差。債券的期限越長，風險升水越大。

(三)市場分割理論

由于法律、偏好或其他因素的限制，人們將資金在不同期限證券間的轉移需要成本。因而，存

在利率不同的短期、中期和長期證券市場。而長期債券的供求均衡點是高于或低于短期債券供

求均衡點，將決定債券收益率曲線的上傾或下傾。

第四節無風險條件下債券投資價值的評估

在無風險的假定下，債券的投資價值取決于債券的面額、利率和期限。

一、單利債券價值評估

1.假設債券到期一次還本付息

其中表示價值,F表示面值,i表示利率,t表示償還期,n表示殘存年限,r表示貼現率。

2、若債券采取單利計息，每年支取利息按單利運算，到期還本，則債券的評估公式為：

Vo=(F+zxFxn)/(14-rxz?)

3.若債券采取單利計息，每年支取利息，且按復利再投資，到期還本，則其評估方法可表示為：

v0=y上

二、復利債券價值評估

復利計息方式有兩種：一是每年提一次利息，其利息支付方式有兩種：債券到期后一次還本付息；每

年計提并支付利息。二是每年分次計提利息，如每年計提兩次利息。

1.每年提一次利息且一次還本付息的復利債券

式中,N表示還本年限,n表示殘存年限，其他符號含義前司。

2.每年計提并支付利息的復利債券

￡ixF(1+i)14FixF(l+r)M-lF

V=--------；----1-------=-----x-----------1-------

o7T(1+r)1(1+r)nr(1+r)n(1+rf

3.每年兩次付息的復利債券

.p（1+—）~〃―10

（1）美國方式r=2r'r、為半年復利率Vo=—x—?——+——

〃（1+：產（1+：產

22

（2）AIBD（國際債券經營者協會）方式：（歐洲）

、，zxF（l+r）M-1F

V=―==——x----+-------

（）2（71+7-1）（1+ry（1+ry

三、貼現債（或貼水債）投資價值評估

貼現債不支付利息，而是以低于券面金額的價格發行，用券面金額償還。

1.一年內償還的貼現債評判

n表示殘存年限，其他符號含義前同。

2.一年以上償還的貼現債評判

第六章投資風險與投資組合

第一節投資風險與風險溢價

一、證券投資風險的界定

?幾個概念

（1）確?性：是指能夠獲得有關以后時期的完全信息，以后是一個定數過程。（現實生活中幾乎不

存在這種情形）

（2）風險和不確定性：是指有關以后的信息是不完全的,

風險是指事物的進展在以后可能有若干不同的結果，但能夠確定每種特定結果發生的概率。因而，能

夠用概率方法來定量運算。

不確定性是指事物的進展在以后可能有若干不同的結果，而且每種特定結果發生的概率也不能確定,

也就不能準確地計量。

2、證券投資風險：是指因以后的信息不完全或不確定性而帶來經濟缺失的可能性。

二、風險的種類

（一）系統性風險

系統性風險是指引起市場上所有證券的投資收益發生變動并帶來缺失的可能性的風險。它要緊包括

自然風險、利率風險、購買力風險、政策法規風險和政治風險。但對不同證券阻礙的程度不同。

（二）非系統性風險

非系統性風險是指僅引起單項證券投資收益發生變動并帶來缺失的可能性的風險。

三、風險的來源

產生風險的因素有專門多，如政治的、經濟的、社會的、科技的、自然的、道德的和法律的，其中經

濟方面的險要緊有四種：市場風險、利率風險、購買力風險：通貨膨脹）、企業風險。

（一）市場風險

市場風險是指證券市場價格波動帶來缺失的可能性。證券價格波動頻繁，難以推測，是證券投資的市

場風險大于其他商品市場、貨幣市場和真實資本市場的風險。

（二）利率風險

利率風險是指市場利率變化給證券投資者帶來缺失的可能性。證券的價格與利率的關系專門緊密,

一樣是負相關的。當市場利率下降時，會促使己上市證券價格上升；反之，則下降。注意阻礙的機制。

對股票而言，利率上升會增加企業的財務費用、增大進入股市資金的機會成本和實際成本、減少社會資

金的供給。

（三）購買力風險

購買力風險也稱通貨膨脹風險、是物價普遍.上漲，單位貨幣的購買力下降所帶來的缺失的可能。對固

定收益的證券，購買力風險一目了然。對股票，低通脹有助于提高企業的名義收益；高通脹將會引發治

理當局的政策調控.促使股價下跌而帶來缺失。

（四）企業風險

企業風險是指企業經營、財務狀況以及道德選擇變化等給證券投資帶來缺失的可能性，包括企業的

經營風險、財務風險與道德風險等。

企業經營風險是指因企業經營狀況不佳帶來缺失的可能性。設計因素專門多。

企業財務風險是指因企業資本結構不合理帶來缺失的可能性。負債率過高。

企業的道德風險是指企業利用信息不對稱損害證券投資者利益的可能性。

四、風險溢價

風險溢價又稱風險收益，是相關于無風險收益而言的。風險資產的收益要高于無風險資產，溢價部分

是對承擔風險的補償。資產的風險越高，溢價也就越多。

無風險資產一樣是指國債。

第二節單一資產收益與風險的計量

一、預期持有期收益率

持有期收益率是指從購入證券之日至售出證券之日所取得的收益。它等于股息或利息加上證券出售

收益除以證券購入投資額。預期收益率有時變動專門大。

年收益率：；持有其年均收益率：

二、單一資產的投資風險

風險資產收益率是通過各種結果可能的概率運算其期望值：

風險用方差來表示：s=

因為推測以后收益極為困難，一樣用歷史收益率為樣本，并假定各種收益發生的概率相等，則運

算公式笥化為：

尸方（R「記）2

第三節投資組合與風險收祗

一、馬科威次假設

馬科威茨強調，一個好的資產組合絕不是一串好股票和債券的集合，而應是一個最符合投資

需要的整體性的資產組合。馬科威茨假設為：

1.證券收益具有不確定性。由于阻礙證券價格的經濟與非經濟因素太多，人們無法準確的推測

某種特定證券的收益，只可能推測不同結果可能顯現的概率，且該概率分布服從正態分布。

2.證券收益之間具有相關性。各種證券的收益傾向于同升同降（要緊指市場價格波動以及受經

濟周期的阻礙），但也有負相關的。分散化投資能夠降低這種風險（非系統性風險）。

3、投資者是理性個體，是不知足的和厭惡風險的。即在風險一定的時候總是選擇期望收益最

大；在收益一定是總是期望風險最小。

4、證券組合降低風險的程度與組合證券的數目有關。要降低組合投資的風險，就必須選擇足

夠多的證券，但在降低風險的同時也降低了收益。

二、多元化投資原理

1.投資組合的期望收益。公式應用p78

式中為組合投資收益；為組合投資中第i種證券投資比例，=1；為第i種證券的期望收益率。

2.投資組合的風險。

三、有效率投資組合

（一）效率邊界（有效邊界）

假設有兩種證券A.B組成的投資組合，如圖所示。明顯，在沒有做空的情形下，組合投資的有效邊界

位于A.B兩點間曲線的上半部分。

組合的證券超過兩種時，組合的可行域確實是一個平面。然而，從最大期望收益和最小風險假設

動身，其有效組合域依舊可行域的左上邊界。

（二）無差異曲線與最佳投資組合的選擇

1.無差異曲線

無差異曲線是描述投資者對收益風險組合認同度的曲線。依照高風險高收益原則，曲線向右上

方延伸且越來越陡,各點效用水平一樣。

由于不同投資者對風險的態度不同，個人的無差異曲線不同。風險偏好者比較平坦，風險規避者

比較陡峭。

2.風險厭惡型投資者無差異曲線的特點

（1）同一條無差異曲線上的記券組合，給投資者帶來的中意程度均相同；

（2）每個投資者的無差異曲線形成補償整個平面又互不相交的曲線簇；

（3）位于上方的無差異曲線上的投資組合給投資者帶來的中意程度更高；

（4）無差異曲線向上彎曲的程度大小反映投資者承擔風險能力的強弱，無差異曲線向上彎曲程

度越大，說明投資者厭惡風險程度越高。（斜率為正）

3.最佳投資組合的選擇

結合無差異曲線及有效邊界兩者原理，可得出最優的證券組合是無差異曲線與有效邊界的切點。第

一條線不在投資組合集內，第三條投資組合效益差。

第六節夏普單指數模型

一、夏普單指數（對角線）模型的特點及假定

這一模型能夠克服馬科威茨模型求有效邊界的缺陷，簡化運算。

單指數模型假設所有證券彼此不相關，即協方差為0,并假定證券的收益率與某一個指標間具有相關

性（即齊漲齊跌，如某一指數），如此就使的運算大為簡化。

二、個別證券收益率和風險的確定

按市場模型的假設，各種證券的預期收益率與股票價格線性相關，各種證券的預期收益率也就由市

場收益率決定。由此能夠用回來分析方法來運算某種證券的收益率。

%=%+￡小+%

式中；為i證券在第t期的收益率；為某一市場指數第t期的收益率，能夠從歷史的統計資料中獲

得；為i證券收益率的回來參數，為i證券的隨機誤差項，可利用歷史資料來估量。

可用來衡最第i中證券風險的高低,

隨機誤差是證券收益與風險沒有被市場模型說明的部分，是實際收益與回來線的垂直距離。其具有

如下性質：

1.的均值為零，即=0：

2.方差為常數，即為常數；

3.和不相關，即=0,因為他們分別是受企業個別因素和市場因素的阻礙；

4.不同的不相關，即=0

因此有：=

E=V（生+夕4+J）=伏山

為系統性風險，對所有證券都產生阻礙，利用衍生產品可能對沖；為非系統性風險，能夠通過多元化投資分散

風險。°

三、資產組合受益于風險的確定

（一）資產組合的預期收益的運算

4P=￡七［%+4E（r）］=￡*%+iE⑺之x"

/=1i=lr-1

即投資組合的收益率取決于個別證券期望的投資收益率，以及對市場指數的投資收益率。

（二）資產組合風險的運算

/=1j=\

因為：二0；而,故:

=Zz。：=Zx?;+zx"

i=lf=l

第七章證券市場的均值與價格決定

第一節資本資產定價模型

一、CAPM假設

（1）證券市場是有效率的，每個投資者都把握充分的信息，同時了解每種證券的期望收益率及其方

差。

（2）每種證券的收益率都服從正態分布，風險能夠用收益率的方差表示，收益用期望收益率表示。

（3）各種證券收益率是關聯的，且服從聯合分布，其相關程度能夠用項關系數及協方差來表示。

（4）投資者風險規避的，投資目的是在既定風險水平上是收益最大，或在既定收益上使風險最小。

（5）投資者以期望收益率及其方差作為選擇投資方案的依據，高風險要求高酬勞。

（6）資本市場上沒有摩擦，即資本及信息能夠自由流淌，不存在交易成本，不存在時紅利、股息和

資本收益征稅。

（7）投資者的個人資本是無限可分的，能夠購買他想買的任何部分證券。

（8）投資者能夠以無風險利率借入和貸出任何款項。

二、資本市場線（capitalmarketlineL）

1.資本市場線：描述有效證券組合（無風險證券與市場組合的組合）期望收益率與風險之間的關系:

收益隨風險的增加而增加。

存在無鳳臉資產時的E行也和有效也界

上圖中，直線FM之間是沒有賣空時的區域，過M的延K線是賣空無風險證券后的組合區域。FH即為資

本市場線，其方程為：

叫）=*+嘰）一耳％（=++舊5）-。監）（資本資產定價模型）

%

式中：為有效組合p的期望收益；為有效組合p的標準差；為市場組合（包含所有證券）M的

期望收益率，為市場組合M的標準差，均為己知；為無風險率。

2.（系數的含義

（1）反映了證券（證券組合）對市場組合方差的奉獻率，即，并以此獲得期望的獎勵。

（2）反映了證券（證券組合）的系統風險與巾場組合風險（方差）的關系。p系數代表了證券（證

券組合）的系統風險。

系統風險x市場組合風險

（3）（系數作為證券特點線的斜率，刻畫了追求實際收益率變化對市場組合的敏銳程度。

三、證券市場線（securitymarketline.SML）

1.描述個別證券和無效證券組合（任意證券或證券組合）期望收益率與貝塔值之間的關系。

方程：或：

該方程即為證券市場線，它說明單個證券i的期望收益率與其對市場組合方差的奉獻率之間的

關系。其斜率為市場組合的風險溢價。

2、證券市場線的均衡含義。當市場均衡時，有效組合與無效組合都將落在SML上。一旦偏離，會

在供求關系的轉換中回到均衡。（理想化甚至空想）

3.證券市場線與資本市場線的區別

（DCML用于描述無風險資產與風險資產組合后有效資產組合的風險溢價，它是資產組合

標準差的函數；而SML描述的是任何一種資產組合的收益和風險之間的關系，其測量工具是貝塔值，即

單個資產風險對資產組合方差的奉獻度。

（2）只有有效組合才落在CML上，而非有效組合將偏離該線；但當市場均衡時，不管組合

是否有效，所有的證券都將落在SML上。

四、經典CAPM的應用與實證檢驗

（一）資本資產定價模型（CAPM）在資本市場的應用

1.資產估值：用于判定證券是否被市場錯誤定價。

由資本市場定價模型，每一證券的期望收益為：=

而市場對證券在以后所產生的收益流的預期值為：

日/）=（股息和期末股價的期望值一期初股價）/期初股價

均衡狀態下，以上兩個的值要相等，由此得：

均衡的期初股價二E（股息十期末價格）/[以L）+1]

比較實際市場價格與期初均衡價格，可用以指導操作。

2、資源配置。在正確推測市場趨勢的前提下，通過調整不同（系數的證券增減，來改變組合證

券的結構。

（二）CAPM在企業投資中的應用（要緊用于投資項目的選擇）

1.CAPM視角下的投資項目選擇

2.基于CAPM的NPV（凈現值）評估法

（三）對CAPM的實證檢驗

1.檢驗的方法。具體步驟：

（1）測算所檢驗的每一股票在5年持有期的收益（月收益）和貝塔值。

（2）將股票按貝塔值按大小排列，并構成多個組合（10至2（）個）。

（3）組合的構建盡可能分散非系統性風險，即證券間的協方差較小。

（4）之后再測算下個5年持有期證券組合的收益率和貝塔值。

（5）最后，將若干個時刻序列數據進行線性回來分析。

2.檢驗結果

（1）基于CAPM本身的檢驗（結果）

1）已實現的收益和用貝塔值恒量的系統風險之間存在明顯的正相關關系。

2）系統性風險和非系統性風險都與證券收益率正相關，非系統性風險（企業微觀因素）也在阻礙證

券組合的預期收益。

（2）擴展性檢驗。在CAPM中加入其他因素，如公司規模、股利政策等。

1）規模效益。小公司收益超過大公司收益。

2）一月效應。每年一月份股票收益率遠高于其他月份。

3）周末效應。一周中，周五的收益率最高。

第二節對CAPM的擴展與評估

一、零貝塔模型

在無風險利率借貸受到限制時、市場資產組合不再是投資者共同的