淺談保薦機構擔任證券發行主承銷商的制度缺陷〔作者:___________單位:___________:___________〕

論文關健詞：保薦制度保薦人證券發行主承銷商

論文摘要：本文通過對保薦機構擔任證券發行主承銷商的制度分析,指出其存在的缺乏,建議今后的制度設計將保薦機構與主承銷商完全別離,使保薦機構能更好的起到對證券發行上市的推薦和擔保作用。

一、保薦制度簡介

保薦制度又稱為保薦人制度,來源于英、美、德等國以及我國香港地區的證券發行上市制度。保薦制度是指由保薦人(券商)負責發行人的上市推薦和輔導,核實公司發行文件與上市文件中所載資料是否真實、準確、完整,協助發行人建立嚴格的信息披露制度,并承當風險防范責任,并為上市公司上市后一段時間的信息披露行為向投資者承當擔保責任的證券公司。在發行人證券發行上市后,保薦人還要持續督導發行人履行標準運作、信守承諾、信息披露等義務。

為了提高上市公司的質量和證券公司執業水平,保護投資者的合法權益,促進證券市場健康開展,我國于2003年在證券發行上市制度中引入了保薦制度,并在2005年?證券法?中確立了保薦制度的合法地位。

二、我國現行保薦制度的缺陷

2005年的?證券法?第十一條規定“保薦人的資格及其管理方法由國務院證券監督管理機構規定。〞關于保薦人的管理方法最初為2003年的公布的?證券發行上市保薦制度暫行方法?(以下簡稱?暫行方法?),2021年10月修訂了?暫行方法?,將修訂后的方法定名為?證券發行上市保薦業務管理方法(以下簡稱?管理方法?),該?管理方法?又于2021年4月進行了修訂。?管理方法?對于標準證券發行,提高上市公司質量和證券經營機構的執業水平,保護投資者的合法權益,促進證券市場的健康開展起到了良好的作用。

但是?管理方法?卻存在一些缺乏之處,尤其是第六條,“同次發行的證券,其發行保薦和上市保薦應當由同一保薦機構承當。保薦機構依法對發行人申請文件、證券發行募集文件進行核查,向中國證監會、證券交易所出具保薦意見。保薦機構應當保證所出具的文件真實、準確、完整;證券發行規模到達一定數量的,可以采用聯合保薦,但參與聯合保薦的保薦機構不得超過2家;證券發行的主承銷商可以由該保薦機構擔任,也可以由其他具有保薦機構資格的證券公司與該保薦機構共同擔任〞。2003年的?暫行方法?第六條為“保薦機構負責證券發行的主承銷工作,依法對公開發行募集文件進行核查,向中國證監會出具保薦意見〞,雖然2021年?管理方法?第六條與2003年的?暫行方法?相比,已經有了改良,引入了聯合主承銷,即主承銷商可由多個保薦機構擔任,但仍然沒有將保薦人與主承銷商進行完全別離,聯合主承銷中,其他具有保薦機構資格的證券公司需要與證券發行的保薦機構共同擔任,在制度設計上仍然存在缺乏。

?管理方法?中規定由保薦機構擔任主承銷商,可能是考慮到我國券商目前尚未沒有較為明確的市場細分和專業化分工,因此在制度設計上沒有將保薦機構與主承銷商完全別離。由于證券承銷會給證券商帶來非常可觀的利益,高額的承銷費用和相對較低的發行風險,對保薦機構及保薦人有著較大的利益誘惑,由于內在利益的驅動,保薦機構將努力促使擬上市公司上市,盡力美化準備上市的公司,很有可能將一些低質量的公司推上市;保薦機構兼作主承銷商,由于存在利益誘惑,也難以保證保薦機構公正地出具保薦意見書,盡到勤勉責任,從而影響其作為保薦人的公正性。雖然此次?管理方法?已將原來?暫行方法?中的“由保薦機構負責證券發行的主承銷工作〞修改為“證券發行的主承銷商可以由該保薦機構擔任,也可以由其他具有保薦機構資格的證券公司與該保薦機構共同擔任〞,引入了其他具有保薦機構資格的證券公司參與主承銷工作,但由于擔任發行和上市的保薦機構仍參與其中,由于利益驅動,仍然難以保證保薦機構的獨立與公正性,在制度設計仍然存在缺陷。有效解決的方法是保薦人與主承銷商別離,將保薦機構作為獨立的推薦和擔保機構,不擔任被保薦的證券上市的主承銷工作,只有這樣才會保證其獨立性與公正性。負責保薦的券商不得擔任被保薦公司的證券承銷工作,而可以擔任非被保薦的上市公司證券承銷工作,這樣既能保證保薦機構的獨立性與公正性,又不會減少保薦機構的收入。

目前有很多關于保薦制度法律分析的文章,大多數文章都著重強調明確違法責任的追究制度等,卻少有文章涉及到保薦人擔任主承銷商的制度分析。對于保薦機構及保薦人違規的處分措施,在?管理方法?及?證券法?中都作了很多規定,?管理方法?第六十五條至七十四條,有大量關于保薦機構及保薦代表的違規行為處分的規定。如第六十六條“保薦機構、保薦代表人、保薦業務負責人和內核負責人違反本方法,未老實守信、勤勉盡責地履行相關義務的,中國證監會責令改正,并對其采取監管談話、重點關注、責令進行業務學習、出具警示函、責令公開說明、認定為不適當人選等監管措施;依法應給予行政處分的,依照有關規定進行處分;情節嚴重涉嫌犯罪的,依法移送司法機關,追究其刑事責任。〞第六十七條“保薦機構出現以下情形之一的,中國證監會自確認之日起暫停其保薦機構資格3個月;情節嚴重的,暫停其保薦機構資格6個月,并可以責令保薦機構更換保薦業務負責人、內核負責人;情節特別嚴重的,撤銷其保薦機構資格〞。但是這些措施都是治標不治本,因為保薦制度設計的本身就存在缺陷。只有將保薦人與證券承銷商相別離,這才是防止違規行為的真正有效的方法。承當責任只是事后的事,一旦保薦失職,將不符合條件的股份公司推向證券市場,對投資者的損害就成為無法挽回的事。在出現損失以后再來對保薦人和保薦機構進行處分,無論如何都無法挽回投資者遭受的損失。因此從風險控(下轉第127頁)(上接第121頁)制的角度來講,保薦制度設計本身就應當科學嚴謹,將保薦人與證券承銷商相別離,從制度設計上預防違規事件的發生。

從保薦制度的立法層面來分析,科學原那么是立法的根本原那么之一,科學合理是立法科學性的內在要求,在法律、法規、規章的制定中,只有做到立法的科學合理性,才能提高法律、法規、規章的質量和效能。法律法規制定出來后通過社會反應機制可以證明它的有效性與合理性。從立法的科學性角度來講,保薦人擔任主承銷商的制度設計缺乏科學性與合理性,由于主承銷商可以有一大筆可觀的傭金收入,因此主承銷商與上市公司有密切的利益關系,保薦人再擔任主承銷商,那么很難保證保薦機構的公正性。從?管理方法?實施的社會效果反應來看,在實踐中,諸多違規現象的出現,不能不使我們思考保薦機構擔任主承銷商的制度科學性與合理性。證券法第十一條第二款“保薦人應當遵守業務規那么和行業標準,老實守信,勤勉盡責,對發行人的申請文件和信息披露資料進行審慎核查,督導發行人標準運作。〞,如何使得保薦人能做到老實守信,勤勉盡責,在?管理方法?的配套措施上就應當有合理的制度設計,當保薦人擔任主承銷商,即與證券發行有了關聯關系,當存在關聯關系時,就難以保證其作為保薦人的公證性;保薦機構的作用就是向公眾起到一個擔保和證明作用,而如果保薦機構又擔任證券發行的主承銷商,這與自己作自己案件的法官在本質上沒有什么區別。而“任何人不得成為自己案件的法官〞,是自然正義法那么的根本要求,因此在立法的制度設計上,應當將保薦人與主承銷商相別離。

只有將保薦人主承銷商完全別離,才能使保薦人與主承銷商相互監督,為證券發行的誠信和公平提供更多的保障。證券法第三十一條“證券公司承銷證券,應當對公開發行募集文件的真實性、準確性、完整性進行核查;發現有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的,不得進行銷售活動;已經銷售的,必須立即停止銷售活動,并采取糾正措施。〞如果承銷商即是保薦人,由于保薦人已核查過證券發行的文件的真實性、準確性和完整性,作為承銷商的保薦人通常不會再次進行核實,因而少了一道核查程序。如果由非保薦人擔任主承銷商,那么可以增加一次審核程序,更好地起到對證券發行上市的核查監督作用。?管理方法?配套措施應當與?證券法?有很好的制度銜接,將保薦人與主承銷