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文檔簡介
期貨市場運行
一外匯儲備與外匯儲備管理政策(一)外匯儲備總體狀況截至2011年第三季度,剔除匯率、價格等非交易價值變動的影響,中國新增國際儲備資產3754億美元,按可比口徑計算較上年同期多增894億美元。其中,外匯儲備增長3731億美元,在國際貨幣基金組織儲備頭寸和特別提款權合計增加23億美元(見表1)。表12011年前3季度新增國際儲備資產2011年,中國外匯儲備增長出現短期的震蕩下行。自2010年5月出現負增長以來,2011年9月再次出現2%的負增長;接著,2011年11月、12月接連出現2%和1%的負增長。在中國外匯儲備長期持續增長的格局下,這一現象值得關注。(二)外匯儲備短期下降長期以來,中國外匯儲備的高速增長是多種因素造成的:國際收支平衡表顯示,經常項目中的商品貿易順差(主要來源于美國)與資本金融項目中的直接投資流入是推動中國外匯儲備增長的主要成因;此外,基于人民幣升值預期的國際投機資本非法流入和國內居民資產調整,對中國外匯儲備增長也構成了不容忽視的影響。2011年10月以后,中國外匯儲備增長出現了值得關注的下降現象。官方數據表明:2011年11月,中國外匯儲備余額為32209億美元,比10月減少529億美元;2011年12月,中國外匯儲備余額則進一步減少到31811億美元。與此相對應的是,中國人民銀行的外匯占款連續3個月出現負增長,2011年12月比2011年11月減少1003.3億元。我們認為,出現外匯儲備的短期下降主要有以下幾方面原因:第一,國際環境不確定導致資金外流。自金融危機爆發以來,全球經濟發展一直處于不穩定態勢,全球投資資金謹慎避險動機加強。IMF最新發布的《世界經濟展望最新預測》指出,全球經濟復蘇形勢嚴峻,金融狀況惡化,增長前景黯淡,下行風險加劇。這種不確定性會對包括中國在內的各國的資本流動產生影響,主要表現為:其一,全球經濟復蘇形勢的困難直接影響中國經濟的未來表現,國際投資資本出于避險要求紛紛出現回流;其二,美國經濟復蘇出現積極征兆,加之歐洲主權債務危機的持續影響,國際資本出于增值或是流動性需要而返回歐美發達經濟體市場。第二,中國貿易順差下降。國家外匯管理局2011年上半年的《國際收支報告》指出,全球經濟增長放緩會抑制外貿增長及與貿易相關的融資活動。在這一背景下,中國經常項目收支狀況進一步恢復平衡。上半年經常項目順差878億美元,與同期GDP之比為2.8%,較2010年同期下降1.2個百分點;其中,貨物貿易順差收窄,服務貿易逆差擴大,貨物和服務貿易順差679億美元,與同期GDP之比為2.2%,較2010年同期下降0.8個百分點。第三,人民幣匯率走弱`。國際清算銀行(BIS)的數據表明:2011年前4個月人民幣名義有效匯率持續走弱,此后2個月小幅回升,上半年累計貶值1.5%;扣除通貨膨脹因素的人民幣實際有效匯率也在走弱,上半年累計貶值3.0%。有專家稱,人民幣貶值預期和利率整體下行的趨勢,導致套利資金集中退潮。在操作層面上,央行在外匯市場賣美元、買人民幣的操作導致外匯儲備下降;在商業銀行層面上,由于居民和企業選擇持有外匯資產,因而銀行系統向央行系統轉移的美元資產也有所減少。[1](三)外匯儲備增長趨勢目前,業界對于外匯儲備增長趨勢的判斷不盡相同。一種觀點認為,中國外匯儲備在2012年還會有所上升,但是增長的步伐肯定會比過去放緩一些。例如,摩根大通認為:歐元區應該能遏制住金融危機,且美國經濟有望實現穩健增長,加之中國不太可能出現“硬著陸”,人民幣匯率將繼續穩步升值,這些均暗示中國不會面臨持續的資本流出;由于中國經濟正在進行從出口導向型向內需拉動型的轉變,因此外匯儲備增長速度將放緩,這是個“逐漸”的過程。另一種觀點認為,中國外匯儲備規模有可能繼續減少,即外匯儲備規模下降的格局已經確立。這一判斷源于以下兩點認識。一是認為在當前的國際經濟形勢條件下,中國出口順差很難繼續擴大。二是認為人民幣匯率不可能再維持過去一年升值5%~6%那樣的趨勢,而是會保持相對穩定,即使升值也可能是小幅的升值;在這種情況下,投機資本對人民幣升值的預期就會削弱,中國對投機資本的吸引力就會大大降低,而已從人民幣升值獲得收益的投機資本也會相應流出中國。我們認為,從中國的經濟特點和國際經濟環境看,中國外匯儲備持續增長的局面在相當長的時期內還將延續。一方面,中國目前擁有穩定的政治環境、廉價高效的勞動力和廣闊的市場前景,并且這些決定國際直接投資流入的主導因素在短期內不易發生重大變化;另一方面,中國經常項目持續順差是全球經濟失衡格局的重要組成部分。東亞(包括中國)與美國在儲蓄率和貿易重組步調方面的差異是全球經濟失衡的主要背景,而儲蓄率和貿易重組步調在短期內難以有大的改變,由此可以判斷,在匯率水平不做大幅調整的情況下,中國貿易順差將會長期存在。基于這樣的總體判斷,我們認為:中國外匯儲備在2012年會依然維持總體增長勢頭;考慮到人民幣匯率相對穩定、全球經濟上行風險增大的影響,中國外匯儲備的增長幅度可能將逐漸呈現放緩趨勢,甚至會出現階段性的回調。(四)外匯儲備管理政策21世紀以來,中國龐大的外匯儲備規模以及儲備貨幣的單一化對外匯儲備管理提出了挑戰。截至2011年9月末,中國外匯儲備余額為32017億美元。其中,2/3投資于美元計價資產,約1/5投資于歐元資產。為了確保實現國家外匯儲備的總體安全和保值增值,中國外匯儲備管理政策一直處于不斷改革、優化和調整過程中。在過去的一年中,中國減持美國國債頗受市場關注。美國財政部數據顯示,截至2011年12月底,中國持有的美國國債規模為1.15萬億美元,仍是美國國債的全球最大單一持有國。此外,2011年中國累計減持82億美元美國國債,這是自美國財政部2001年開始統計相關數據以來中國首次年度減持美國國債。對此,各種評論的觀點不盡相同。有專家認為:過去幾個月國際避險情緒上升,使得美國國債收益率持續降低,美國國債價格升高;中國在一個相對較好的價格上變現是合理的,外匯儲備的投資也是高效的。也有人認為:從近期情況看,由于對于美國主權債務風險加劇的擔憂,國際市場主要央行都競相減持美國國債,中國的減持調整應該基于對美國國債持有的風險與收益的關系權衡。還有專家認為,現在沒有任何跡象表明中國在系統地、持續地減持美國國債。從多方信息來看,中國減持美國國債不是孤立事件。根據韓國金融監督院公布的數據,2010年中國持有韓國國債增長了111%,達3.99萬億韓元(約為34億美元);與此同時,中國近年來也在不斷涉及日本國債。各種跡象表明:盡管美元資產仍不失為安全資產,但中國對于外匯儲備資產過度依賴美元的局面顯然感到不安,中國外匯儲備管理當局正致力于以漸進方式實現幣種結構的多元化。各方信息表明,中國外儲管理當局目前正在加快實現外匯儲備資產的多元化。中投公布的2010年年報顯示:2010年,中投公司減少了投資組合中的現金占比,加大了直接投資力度,增加了長期資產投資,投資組合進一步多元化;現金在總組合中的占比從年初的32%降到了年末的4%;新增投資357億美元,按照戰略資產配置方案加大了在基礎設施、私募股權等領域的投資。據悉,為了加快外匯儲備投資的多元化以及提高外匯投資收益,央行即將試水兩只海外投資基金,新設立的外匯投資機構或在中央外匯業務中心轄下,初始規模在3000億美元左右,投資目標為美洲市場和歐洲市場。二外匯市場走勢(一)外匯市場的建設和改革為了完善人民幣匯率的形成機制,中國一直積極致力于外匯市場的建設與改革。在2005年7月21日匯率改革以前,積極發展外匯市場的改革舉措包括:改外匯單向交易為雙向交易,積極試行小幣種“做市商”制度;擴大遠期結售匯業務的銀行范圍,批準中國外匯交易中心開辦外幣對外幣的買賣。7月21日,改革人民幣匯率形成機制,實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。配合這次改革,在人民銀行的統一領導和部署下,外匯管理部門及時出臺一系列政策促進外匯市場發展,這些措施包括:增加交易主體,允許符合條件的非金融企業和非銀行金融機構進入即期銀行間外匯市場;引進美元“做市商”制度,在銀行間市場引進詢價交易機制;將銀行對客戶遠期結售匯業務擴大到所有銀行,引進人民幣對外幣掉期業務;增加銀行間市場交易品種,開辦遠期和掉期外匯交易;實行銀行結售匯綜合頭寸管理,增加銀行體系的總限額;調整銀行匯價管理辦法,擴大銀行間市場非美元貨幣波幅,取消銀行對客戶非美元貨幣掛牌匯率浮動區間限制,擴大美元現匯與現鈔買賣差價,允許一日多價等。截至2011年底,外匯市場交易主體、交易幣種、交易方式以及交易規模均比2005年改革之前明顯擴大。在做市商方面,人民幣外匯即期做市商為26家,其中中資銀行16家,外資銀行10家;人民幣外匯遠期掉期做市商20家,其中中資銀行13家,外資銀行7家。2010年8月修訂發布新的《銀行間外匯市場做市商指引》,推出銀行間外匯市場嘗試做市業務,降低非做市商開展做市競爭準入門檻;建立做市商分層制度,提高遠期掉期等衍生市場流動性和交易效率;完善做市商優勝劣汰考核機制,增強做市商做市積極性。同時,改進優秀做市商評優制度,進一步引導做市商完善做市服務,建立誠信、積極的市場環境。2010年11月,即期詢價交易凈額清算業務參與主體擴大至全部26家做市商銀行,進一步降低了外匯市場的運行成本和清算風險,夯實對系統性風險的防范能力。在交易主體方面,非銀行金融機構和非金融公司可以申請成為銀行間市場的會員,人民幣外匯即期會員交易規模呈現穩步增大趨勢(見表2)。截至2012年3月1日,銀行間市場人民幣外匯即期會員有321家,其中中資銀行234家,外資銀行87家;銀行間市場的人民幣外匯遠期會員、外匯掉期會員、外匯貨幣掉期會員、人民幣外匯期權會員分別有72家、70家、37家和27家。表2銀行間外匯市場交易主體的規模在交易幣種方面,為促進中國與馬來西亞、俄羅斯之間的雙邊貿易,便利跨境貿易人民幣結算業務的開展,滿足經濟主體降低匯兌成本的需要,銀行間外匯市場于2010年8月19日和11月22日相繼開辦人民幣對馬來西亞林吉特和俄羅斯盧布的交易,也發展了這兩個幣種的做市商機構。從2011年11月28日起,中國人民銀行每日公布的人民幣匯率中間價中,又新添了澳大利亞元和加拿大元對人民幣的匯率報價。至此,中國銀行間市場人民幣可交易的外幣已升至9種。交易幣種的擴大,是中國與其他國家雙邊貿易規模不斷增加的要求,另一方面也反映了人民幣在國際外匯市場交易的參與程度正在不斷加深。在交易產品方面,2005年8月15日,銀行間市場正式推出遠期人民幣外匯交易業務。2006年4月24日,銀行間外匯市場推出人民幣與外幣掉期業務。2007年8月,人民銀行推出了貨幣掉期交易。2007年12月10日,人民幣外匯貨幣掉期交易正式在銀行間市場上線。2011年上半年,人民幣外匯衍生產品市場建設取得新進展。3月1日,銀行對客戶市場推出人民幣外匯貨幣掉期業務;4月1日,銀行對客戶市場和銀行間市場同步推出人民幣外匯期權業務。期權交易的主要內容包括:一是產品類型方面,明確為普通歐式期權。二是交易原則方面,規定客戶辦理期權業務應符合實需原則;只能買入期權和對買入的期權進行反向平倉,不得賣出期權;除特定范圍的交易外,期權到期行權應采取全額交割。三是市場準入方面,外匯局對銀行開辦期權業務實行備案管理,不設置非市場化的準入條件。四是結售匯頭寸管理方面,將銀行期權交易的Delta頭寸納入結售匯綜合頭寸統一管理。至此,國內外匯市場初步形成即期、遠期、外匯和貨幣掉期、期權等人民幣外匯交易品種體系,有利于進一步滿足企業、銀行等市場主體的匯率避險保值需求。外匯管理局表示,推出的期權交易僅是國內期權市場發展的起步,外匯局將會同有關部門,根據市場運行狀況和市場條件,培育市場主體并發揮其在產品創新中的主導作用,穩步推進期權市場發展。隨著人民幣匯率彈性的增強,企業、銀行等市場主體運用衍生產品進行避險保值的需求日益上升,這是推動人民幣外匯衍生產品市場發展的內在要求。(二)外匯市場的交易外匯管理局《國際收支報告》指出,2011年上半年,人民幣外匯市場累計成交6.67萬億美元(日均成交560億美元),其中銀行對客戶市場和銀行間外匯市場分別成交1.35萬億美元和5.32萬億美元,各類品種交易量繼續保持增長。第一,即期外匯市場。2011年上半年,銀行對客戶即期結售匯累計11589億美元,其中結匯和售匯分別為7065億美元和4524億美元,較上年同期分別增長24.8%、30.1%、17.3%。上半年,銀行間即期外匯市場累計成交17507億美元,日均成交147億美元,較2010年日均增16.9%。第二,遠期外匯市場。2011年上半年,銀行對客戶遠期結售匯累計簽約1805億美元,其中結匯和售匯分別961億美元和844億美元,較上年同期分別增長31.8%、23.8%、42.2%。上半年,銀行間遠期外匯市場交易活躍,累計成交1159億美元,日均成交9.74億美元,較2010年日均增長6.2倍。第三,外匯掉期市場。2011年上半年,銀行對客戶外匯掉期(含貨幣掉期)累計簽約73億美元,同比增長189.4%。其中近端結匯/遠端售匯和近端售匯/遠端結匯的交易量分別為11億美元和62億美元,分別增長5.4%和31
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