正文目錄GDP：費對GDP邊貢獻弱非宅資持韌性 1儲個抵、政等費撐素小走弱 1住投保韌，高率非宅資壓 7通：后公艱前行計CPI底至2.6% 13貨政：聯鴿有助軟陸降次或于3次 15財政：經的撐作小走弱 18投建議 21風提示 22圖表目錄圖1分對GDP拉：季（%） 1圖2分對GDP拉：年（%） 2圖3個可配入勢線十美） 3圖4個利支及線（億元） 3圖5個消支及線（億元） 4圖6個轉支及線（億元） 4圖7超儲存及（十美） 5圖8不收群超蓄數（萬元） 5圖9不收群超蓄主來（萬元） 6圖102024年人得較2023出跳（美元） 6圖2024可配小幅落十美） 7圖122024年人蓄低于情水（%） 7圖13制業筑出在2023加增（萬元） 8圖14三商存比（%） 9圖15三商銷持上升 10圖16制業PMI較2023年有回暖 10圖17歷數看造業PMI與用消相性高 圖18住貸中定率貸占償貸比約96% 12圖19美新住銷和成銷同分（%） 12圖20自房空率在23年6月到史低（%） 13圖21中出東、西哥額升出美份額降 14圖22美進中份下降進東、西份額升 15圖23美收率速行，10Y-2Y收差大（%） 16圖2410Y-TIPS脹錨定好（%） 17圖25CME測5月率不息 17圖262023年邦府政赤處較水（萬美） 19圖272024年政字于較水（萬元） 20圖282024年政出于較水（萬元） 20圖292023年政字較2022上升23.2%（億元） 21圖30國收率處高位（%） 21表16月息率為71.9% 182023GDP2.2%、2.1%、4.9%、3.2%，全年GDP不變價同比增速為2.5%CPI由23年1月的6.4%降至24年1月的3.1%CPI由23年1月的5.6%降至24年1月的3.9%率上升100bps至5.25-5.5%2023年消費2024GDP韌性2023GDP59%。01521922024圖1各分項對GDP拉動率：季度（%）資料來源：、圖2各分項對GDP拉動率：年度（%）資料來源：、24202068700年8約2.32024年1月已降至7946.92024年底可能會消耗殆盡。低收入群體的超額儲蓄或更快消耗完畢。低收入群體的超額儲蓄具備占FedsNotes文章表明截止2022年二季度，近50%25%群體2020年二季度的12%降至2022年二季度的僅5%，并且超額儲蓄的形成主要依靠財政支持，由于通脹影響，開支增加抵消了大2024圖3）資料來源：、圖4（）資料來源：、圖5（）資料來源：、圖6（）資料來源：、圖7（）資料來源：、圖8（）資料來源：美聯儲、圖9）資料來源：美聯儲、都202320242023年的2024年12023=儲蓄。2023前DS動力市場支撐了工資增速和就業，但房價上漲和可供出租房屋的緊缺一定程度圖102024年個人所得稅較2023年出現跳升（十億美元）資料來源：、圖112024年可支配收入小幅回落（十億美元）資料來源：、圖122024年個人儲蓄率低于疫情前水平（%）資料來源：、（A（A、（CHIPS）2023中，投資項分別拉動GDP增長-1.7%、0.9%1.7%、0.2%80%和19%占比較小。受益于產業政策和庫存周期，非住宅投資保持韌性2023年2季度拉動GDP增長0.9至0.4GDP2023了872.3689.425圖132023）資料來源：、美國制造業有望開啟補庫存周期，帶動制造業投資增長。321也看到CPI3-53從庫存數據看，2023年延續了2022年庫存同比下滑的趨勢，三大商（制24年123年122024年1-0.5%5%18.5%59.3%8.8%地產相關行業及日常消費品可能迎來率先補庫存。同比14（2.1耐用品同比.6%，處于極低的歷史分位數水平（1.%（12.（6.32.515.3%圖14（%）資料來源：、圖15資料來源：、制造業PMIPMIPMI較202323年724年2月已達到23年1月以來的最高水平。指向美國制造業周期底部調整可能已經接近結束。圖16PMI較2023年有所回暖資料來源：、圖17PMI資料來源：、盡管供小于求，但高利率環境下住宅投資受到抑制住宅投資在2023年Q3開始連續兩個季度對GDP拉動率為正，分別拉動GDP增長0.26、0.11個百分點，結束了此前連續9個季度貢獻率為負。住宅投資開始出現逆勢增長，其原因主要是前期過低的供給和后期積壓的需求釋放導致。房地產行業是利率敏感型行業，但由于美國存量住房貸款（23年Q32023年60.7%1月S&P/CS6%，為202212月前值為漲5.6%20座大城市房價指數環比漲0.14%，為連續第120.21%0.1%0.3。1003大幅反彈。圖1896%資料來源：FHFA、圖19（%）資料來源：、圖2023年6（%）資料來源：、CPI2.6%2023CPI23年1月的4年2月的I由回落至。4.32.6CPI24CPI12同比在23年3CPI3能源項從122.3%（1.1%0.8%0.3%278.7/83.6/CPI中占比僅7%OPEC2023年高約OPEC+2024度末。根據協議，減產量大約在200萬桶（EIA）預計202426萬桶23年6-16.7%24年1月PPI同比增長1.6%中長期通脹還受到逆全球化、中美貿易脫鉤、移民政策的影響。化和去中國化將導致美國必須具備生產進口替代品的能力或者從其他國家進登政府達成的共識，無論哪個政黨上臺都不會改變。然而中美兩國在經濟結20182024CPI在20242.6%CPI2.8%。圖21資料來源：、圖22資料來源：、于3次美聯儲的兩大使命是維持就業和控制通脹，當通脹處于高位時，美聯儲2%3月份的FOMC3月SEP2024年1.4%4.1%下調至4%PCE由2.4%2.6%4.6%392024年應該降息3次，23年12月時為62025年GDP1.8%上升至0.12.2%2526預計253.6%升至3.9%2.5%12月CPI2月核心PCE的峰值，如果經濟朝著預期方向發展，那么今年內開啟降息是比較合適的。調經濟預期但并未改變年底聯邦基金利率的預判可能會導致市場過度交易軟3次。圖2310Y-2Y（%）資料來源：、（目前按計劃每月縮表00億美元美債及0億美元B縮表是擴表的逆向操作，縮表對利率的影響主要是通過政府部門將持有的國債和緊流動性進而影響到“價格端”的利率。不同于降息，縮表主要作用于長端利率，Chunget.al（2012）110化帶來的效果等于聯邦基金利率同向變動3個百分點。縮表速度的減緩不代表最終需要縮減的規模要小于此前計劃，而是通過放慢縮減步伐呵護市場流動性，減少貨幣市場承壓的可能性，以更平緩的速2019圖2410Y-TIPS（%）資料來源：、圖25CME預測5月大概率不加息資料來源：CME、表16月降息概率為71.9%資料來源：CME、財政政策：對經濟的支撐作用小幅走弱美國財政收入包括個人所得稅、企業所得稅、社會保險稅、消費稅、遺財年兩者分別占49%36.4%（3支出占28.1%10.7%，包括202320231.7萬億美元，赤字率為6.3%20202022年增長了23.2%。赤字率的上升主要在于財政收入的縮減幅度遠高于財政支出的縮減幅度。個我們認為20242023CBO2.3%（CBO32%3.26%202420237.420206.4Bulletin2023年1-12月3月FOMC63SEP利率將回落至4.6%2原因二是在今年面臨大選的背景下，美國政府財政很難進一步擴張。國財政支出的規模需要經過國會審批，目前眾議院由共和黨控制，參議院由民主黨控制，這種分裂的國會控制情況將導致更多的政治博弈和立法僵局。2023將2024為1.59CBO1.73控制通貨膨脹。近年來民主、共和兩黨經常就財政預算問題產生分歧，并拖圖262023年聯邦政府財政赤字處于較高水平（百萬美元）資料來源：、圖272024年財政赤字處于較高水平（百萬美元）資料來源：、圖282024年財政支出處于較高水平（百萬美元）資料來源：、圖292023年財政赤字較2022年上升23.2%（十億美元）資料來源：、圖30（%）資料來源：、投資建議2024于0%2%2023GDP的拉動率下降。投資端非住房投資是主要發力方向，拜登政府的產業政策支