摘要傳承創新中國古法黃金技藝，古法金企業、產品標準制定者。公司是集中國古法手工金器研發設計、生產加工、多渠道零售于一體的專業運營商，在國內率先發布中國古法手工黃金企業標準和產品標準，建立了情景化店鋪經營模式。產品嚴格遵循中國古法手工工藝要求，蘊含東方經典神韻，滿足了認同中國經典文化和現代審美、追求黃金產品品質的消費者對黃金消費升級需求和購物體驗需求。截至23年11月，公司共有29家線下門店，覆蓋全國12個城市，其中大部分為一線和新一線城市（一線城市15家、新一線城市8家），所有門店均為自營模式。公司已建立自營線上銷售平臺，設立天貓旗艦店、京東旗艦店及微信精品店，2020-2023H1，線上渠道產生的收入占比分別為10.5%、10.2%、13.0%與11.6%，由2020年的0.94億元增長至2023H1的1.64億元。2020-2022年，公司收入由8.95億元增長至12.94億元，復合年增長率達20.2%；2023H1，公司實現營業收入14.18億元，同比增速達116.1%，實現歸母凈利潤1.97億元，同比+232.2%。國內黃金珠寶市場規模增速穩健，古法黃金前景良好。1）市場規模：2017-2022年我國珠寶市場規模呈穩定增長態勢，黃金產品占據主要市場。據弗若斯特沙利文，中國珠寶市場由2017年的5500億元穩步增至2022年的7190億元，復合年增長率為5.5%，主要驅動力為消費者的購買力不斷提高及對日常佩戴的需求多樣化。據弗若斯特沙利文，預計我國珠寶市場于2022-2027年將以4.8%的復合年增長率增長，于2027年底前達到總銷售收入9094億元。2）競爭格局：2022年，我國古法黃金珠寶的市場規模為973億元，五大黃金珠寶品牌所產生的古法黃金產品總收入約為463億元，占據47.6%的市場份額，按收入計，老鋪黃金在中國古法黃金珠寶市場排名第十，老鋪黃金按古法黃金珠寶銷售收入計占有1.3%份額。古法黃金珠寶市場競爭激烈，老鋪黃金實施差異化業務定位，在品牌定位、產品主題和銷售網絡方面遙遙領先，在我國古法黃金珠寶市場的前十大參與者中，老鋪黃金是唯一專注于古法黃金珠寶產品的品牌和采用嚴格自營模式經營全部線下門店的僅有三個品牌之一。

按單店收入排名，2022年，老鋪黃金在

珠寶市場的主要黃金珠寶品牌中排名第一，老鋪黃金在中國黃金珠寶市場占有0.3%的份額。人員+研發+產品端+渠道端+品牌端發展布局深入，共同構筑核心競爭力。1）人員端：經過多年積淀，老鋪黃金擁有一整支創新能力強、專注且專業的研發團隊，在推動產品設計及開發方面發揮著主導作用。2）研發端：公司擁有完整的采購、設計、生產和銷售的產業鏈體系，擁有自家廠房，以內部生產為主，保證產品始終如一的高品質，自產之外，公司委聘加工商生產部分足金黃金產品和足金鑲嵌產品。3）產品端：傳承宮廷古法制金工藝，保障產品不斷升級迭代。4）渠道端：線上與線下黃金珠寶零售一體化，提供多渠道覆蓋網絡。5

）品牌端：保持高端定位，追求經典珠寶的永恒魅力。風險提示：行業競爭加劇的風險；客戶流失的風險；原材料價格波動或供應短缺的風險；募投項目進展不及預期的風險等。1證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明CONTENT

S行業分析02核心競爭力分析03公司簡介01財務分析04風險提示05目錄2證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明01. 公司簡介3證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明公司概況：傳承創新中國古法黃金技藝，古法金企業、產品標準制定者1.1資料來源：公司招股書，公司官網，民生證券研究院傳承、發揚、創新中國古法黃金技藝，產品兼具飾品佩戴和收藏傳世價值。公司是集中國古法手工金器研發設計、生產加工、多渠道零售于一體的專業運營商，在國內率先發布中國古法手工黃金企業標準和產品標準，并建立了情景化店鋪經營模式。產品嚴格遵循中國古法手工工藝要求，蘊含東方經典神韻，滿足了認同中國經典文化和現代審美、追求黃金產品品質的消費者對黃金消費升級需求和購物體驗需求。老鋪黃金發展歷程概覽。2009年，第一家線下實體情景店“老鋪黃金王府井工美大廈店”開業；2016年，北京老鋪黃金文化發展有限公司成立；2017年，進駐天貓旗艦店；2019年，老鋪有限整體變更為老鋪黃金股份有限公司，同年微信精品店正式上線；2020年，《中國黃金年鑒2020》發布：“老鋪黃金品牌創立于2009年，是我國率先推廣‘古法金’概念的品牌，也是我國古法手工金器專業第一品牌。”同年京東旗艦店啟幕；2021-2022年，中國黃金協會分別發布中國首部《古法金飾品》、《古法金鑲嵌鉆石飾品》團體標準，老鋪黃金為兩部團體標準起草單位；2023年11月10日，老鋪黃金遞交港股申請書，沖刺港股上市。圖表：公司發展歷程2009第一家線下實體情景店“老鋪黃金王府井工美大廈店”開業20162016年，北京老鋪黃金文化發展有限公司成立2017“老鋪黃金”進駐天貓旗艦店2019“老鋪黃金”微信精品店正式上線2020《中國黃金年鑒2020》發布：“老鋪黃金品牌創立于2009年，是我國率先推廣‘古法金’概念的品牌，也是我國古法手工金器專業第一品牌。”2021-2022中國黃金協會分別發布中國首部《古法金飾品》、《古法金鑲嵌鉆石飾品》團體標準，老鋪黃金為兩部團體標準起草單位。老鋪有限整體變更為老鋪黃金股份有限公司“

老鋪黃金”

京東旗艦店啟幕2023向港交所遞交上市申請4證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明1.2 管理團隊：核心管理團隊經驗豐富，帶領公司穩步發展創始人自公司成立便參與其中，核心管理團隊穩定。創始人徐高明先生自2004年起，便為金色寶藏、文房文化、老鋪有限、紅喬金季等公司的總經理，2017

年

7

月至今，任紅喬金季執行董事，2019

年

11

月至今，任老鋪黃金董事長；董事兼總經理金雪坤曾先后在百勝（深圳）、華熙生物、北京沐恩瑞等公司擔任執行董事、副董事長等職務；董事兼副總經理陸晨陽曾先后在山西省醫藥集團、華北制藥集團等公司擔任核心技術人員及工程師職務。公司核心管理團隊在行業深耕多年，曾在多家知名公司任職，具有豐富的管理經驗，為公司穩步發展奠定人才儲備基礎。圖表：高管團隊及簡介資料來源：

公司招股書，民生證券研究院5證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明姓名出生年份職位履歷徐高明1964董事長、總經理大專學歷。1984

年-1991

年，任岳陽市畜牧水產局科員；1992

年-1994

年，任岳陽市畜牧水產局水產大樓總經理；1995

年-2017

年

7

月，任紅喬旅游總經理；2004

年

6

月-2018

年

10

月，任金色寶藏總經理；2012

年

7

月-2017

年

9

月，任文房文化總經理；2016

年

12

月-2019

年

11

月，任老鋪有限總經理；2017

年

7月-2020

年

3

月任紅喬金季經理；2017

年

7

月至今，任紅喬金季執行董事；2019年

11

月至今，任老鋪黃金董事長、總經理、研發總監。馮建軍1968董事，副總經理本科學歷。1989

年-1997

年，任湖南岳陽市制藥一廠主管科員、綜合科科長；1997

年-1998

年，任紅桃

K

公司地區營銷部經理；1998

年-2005

年

12

月，任紅喬旅游行政兼營運總監；2006

年

1

月-2016

年

12

月，任金色寶藏營運總監、副總經理；2017

年

1

月-2019

年

11

月任老鋪有限副總經理；2019

年

11

月至今，任老鋪黃金董事、副總經理。徐銳1980董事大專學歷。2004

年

3

月-2009

年

12

月，任紅喬旅游經營部經理；2009年12月-2016

年

12

月，任金色寶藏營業部經理；2017

年

1

月-2019年

11

月，任老鋪有限營業部總經理；2019

年

11

月至今，任老鋪黃金董事、營業部總經理。李佳1979董事會秘書、副總經理、財務總監本科學歷，注冊稅務師。2001

年-2003

年，任德勤華永會計師事務所（特殊普通合伙）北京分所助理；2003

年-2006

年，任北京高德悅勤會計師事務所（普通合伙）經理；2006

年-2007

年，任德勤華永會計師事務所（特殊普通合伙）北京分所高級顧問；2007

年-2008

年，任傅子剛咨詢有限公司經理；2008

年-2017

年，歷任德勤華永會計師事務所（特殊普通合伙）北京分所經理、高級經理、總監；2017

年

5

月-2019年

11

月，任老鋪有限財務部總經理；2019

年

11

月至今，任老鋪黃金副總經理、財務總監、董事會秘書。吳艷君1981副總經理研究生學歷，2004

年

8

月-2012

年2

月，任中國法律援助基金會職員；2012年3

月-2016

年12

月，任文房文化法務經理；2017

年

1

月-2019

年11

月，任老鋪有限法務總監；2019

年

11

月至今，任老鋪黃金副總經理。1.3 組織架構：股權結構清晰，利于公司穩健經營公司實控人為徐高明先生和徐東波先生，公司整體股權結構集中穩定。截至2023年11月9日，徐高明先生直接持有公司

22.39%的股權，徐東波先生直接持有公司10.04%的股權，二人通過北京紅喬金季咨詢顧問有限公司間接持有公司39.33%的股權，合計持有公司71.76%的股權。徐高明先生與徐東波先生系父子關系，二者為公司的控股股東及一致行動人。公司股權結構清晰，核心股東穩定，利于公司長期經營與發展。圖表：公司股權結構（截至2023年11月9日）徐高明陳國棟徐高明徐東波 紅喬金季岳陽老鋪香港老鋪澳門老鋪天津金蒞天津金詠天津金諦蘇州黑蟻蘇州逸美復星漢興徐東波資料來源：

公司招股書，民生證券研究院6證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明22.39%10.57%10.04%39.33%天津金橙 天津金積6.51% 3.05%本公司0.88%1.11%1.82%1.86%1.49%0.96%100%100%100%70%30%一致行動人1.4 核心業務：從事中國古法手工金器研發設計、生產加工、多渠道零售老鋪黃金是國內最早從事中國古法手工金器品牌化運營的專業公司之一。

產品按工藝類別分為花絲類、鑲嵌類、鏨刻類和素面類金器。1）花絲類，即用足金原料，拉成細絲，通過“堆、壘、編、織、掐、填、攢、焊”等技法，做成各種繁復華美造型和裝飾。2）鑲嵌類，手工鑲嵌，是以“銼、摟、悶、打、崩、擠”等技法，將寶石嵌入金器的裝飾工藝。3）鏨刻類，又稱鏨花，按照設計圖紙要求，采用不同鏨刻工具，以“擺、懸、捻、攤”等鏨法，配合“敲、點、打、斬”錘技，在金器表面進行不同力度的鏨刻，在金器表面鏨出各式圖案。

4）素面類，利用專用工具，手工打磨、拋光金器表面，整體顏色一致，表面紋理均勻一致。

產品按品類分為飾品類、把件類、掛件類及擺件類金器。圖表：公司主要產品按工藝分類產品類別代表產品按工藝分類產品類別代表產品花絲類金器飾品花絲平安扣素面類金器飾品富貴圓滿金環擺件福祿萬代葫蘆擺件福葵壺把件如意金蟬把件福財貔貅掛件吉祥八寶球式香薰掛件足金吊墜素面葫蘆鑲嵌類金器飾品玫瑰花窗寶符鏨刻類金器飾品青銅紋祥瑞金環擺件富貴綿長寶蓮寶盒擺件螭龍蒲葉紋酒觚把件鴛鴦和合擺件把件八寶鼻煙壺掛件福瑞呈祥金牌掛件雀鳥紋香囊資料來源：

公司招股書，民生證券研究院7證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明1.5 收入結構：足金鑲嵌產品收入占比提升，2023H1銷售額占比達53.7%單位：百萬元銷售額2020占比銷售額2021yoy占比銷售額2022yoy占比2023H1銷售額占比足金黃金產品547.9461.2%655.3819.6%51.8%661.000.86%51.1%652.9146.0%足金鑲嵌產品345.0038.5%603.0674.8%47.7%629.534.39%48.6%760.8953.7%其他2.590.3%6.17138.2%0.5%3.69-40.19%0.3%3.710.3%總計895.53100.0%1264.6041.2%100.0%1294.222.34%100.0%1417.51100.0%資料來源：

公司招股書，民生證券研究院8證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明2020-2023H1，足金黃金產品與足金鑲嵌產品為公司收入的主要構成，且足金鑲嵌產品的收入占比逐年提升。2020-2022年，公司收入由8.95億元增長至12.94億元，復合年增長率達20.2%；2023H1，公司實現營業收入14.18億元，同比增速達116.1%。按產品劃分，分為足金黃金產品與足金鑲嵌產品（足金鑲嵌鉆石或其他寶石）及其他產品（由寶石制成的非黃金產品及為公司銷售的珠寶產品提供保養維修服務的售后服務收入），2020年-2023H1，足金黃金產品與足金鑲嵌產品一直是公司穩定的主要收入來源，銷售額呈穩定增長趨勢；2020年-2023H1，足金鑲嵌產品發展迅速，銷售額及占比逐年提升，由2020年占營收比例38.5%提升至2023H1占比53.7%，成為公司收入的第一大貢獻產品品類。圖表：

2020年-2023H1公司營收分產品情況（百萬元）1.6 經營模式：重視原創設計與款式開發，建立全產業鏈體系圖表：2020年-2023H1產能（克）及產能利用率公司重視原創設計與款式開發，建立產品設計到零售的全產業鏈體系。1）研發模式：公司以自主研發為主，擁有由公司董事長兼總經理徐高明任研發總監的研發設計團隊。截至

2023

年

6

月

30

日，公司擁有

224

項境內專利及164

項境外專利，作品著作權

976

項。2）采購模式：公司供應鏈管理部結合銷售情況、庫存狀況以及市場行情判斷，制定采購計劃，公司有穩定的供應商，

2020-2022

年及2023H1

，

最大供應商采購額占總采購額比重分別為88.7%、74.7%、84.0%及80.2%；3）生產模式：公司生產以內部生產為主，外包生產為輔。公司產能利用率高，且保持增長趨勢；4）銷售模式：公司全部線下門店均為自營，采用線下與線上渠道相結合的方式，為顧客提供完美一致的購物體驗。2020202120222023H1最高產能（克）126900014650001487000957000實際產量（克）1031669146488313732851159568產能利用率81.30%100%92.40%121.10%

圖表：主營業務經營模式

資料來源：

公司招股書，民生證券研究院9證券研究報告*

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資料來源：

公司招股書，民生證券研究院1.7 銷售模式：以一二線城市核心商圈線下自營銷售為主，結合線上渠道資料來源：

公司招股書，民生證券研究院公司主要通過在一二線城市核心商圈商場渠道開設店鋪/專柜的方式進行銷售，同時也包括線上銷售渠道等。線下渠道：截至23年11月，公司共有29家線下門店，覆蓋全國12個城市，其中大部分為一線和新一線城市（一線城市15家、新一線城市8家），所有門店均為自營模式。自營模式具有可控性強，毛利率較高，便于維護品牌形象等特點。2020年至23H1，公司的線下自營門店逐年呈現穩定擴張趨勢。電商渠道：隨著電子商務市場的快速發展，公司已建立自營線上銷售平臺，設立天貓旗艦店、京東旗艦店及微信精品店，面向終端消費者銷售。2020-2023H1，公司線上銷售收入占比呈穩定增長趨勢，2020-2023H1，線上渠道產生的收入占比分別為10.5%、10.2%、13.0%與11.6%，由2020年的0.94億元增長至2023H1的1.64億元。隨著公司繼續擴張線上業務，未來有望繼續拓寬消費者覆蓋范圍，在品牌與消費者之間建立長久聯系。圖表：2020年-2023H1按渠道劃分的收入結構（百萬元）

圖表：2020年-2023年11月門店總數及開閉店情況（家）

10證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明2020202120222023H1截至23.11期初門店數量1819222728新開門店數量34622關閉門店數量21111期末門店數量1922272829資料來源：

公司招股書，民生證券研究院2020202120222023H1渠道收入占比收入yoy占比收入yoy占比收入占比線下801.4189.5%1135.3641.7%89.8%1126.31-0.8%87.0%1253.6488.40%線上94.1210.5%129.2537.3%10.2%167.9129.9%13.0%163.8711.60%合計895.53100%1264.6041.2%100%1294.222.3%100%1417.51100%1.8 募資用途：資金擬用于實體店和線上渠道的擴展，綜合提升品牌形象資料來源：公司招股書，民生證券研究院資料來源：公司招股書，民生證券研究院9%18%73%募集資金主要用于實體店和線上渠道的擴展以及品牌形象的現代化升級，強化零售綜合實力。根據公司招股書，本次募集資金計劃用于：1）實體店

營銷網絡建設項目：公司擬投入募集資金4億元于該項目，占募集資金總額的72.73%，項目的主要建設內容為在上海、香港、澳門、成都、廣州、深圳新增

11

家自營店鋪/專柜，鋪設線下實體銷售渠道網絡，形成高度可控、廣泛覆蓋的自營渠道網絡。2）線上營銷與信息化系統建設項目：擬投入募集資金1億元用于線上營銷與信息化系統建設，項目實施地點為北京，以現有線上營銷為基礎進行升級，從產品設計、電商運營兩個方向，構建符合公司品牌定位和發展要求的線上營銷體系；圍繞現有信息化，通過阿里云服務構建數字化平臺，最大化地挖掘用戶需求；3）品牌形象升級項目：公司擬使用募集資金5000萬元用于提升品牌形象項目，具體包括品牌形象升級和實體店體驗升級兩方面。

圖表：募資用途及使用金額（萬元）

圖表：募資用途占比老鋪黃金實體店營銷網絡建設項目老鋪黃金線上營銷與信息化系統建設項目老鋪黃金品牌形象升級項目11證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明項目名稱募集資金投入（萬元）占比老鋪黃金實體店營銷網絡建設項目40000.0072.73%老鋪黃金線上營銷與信息化系統建設項目10000.0018.18%老鋪黃金品牌形象升級項目5000.009.09%合計55000.00100.00%02. 行業分析12證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明2017-2022年我國珠寶市場規模呈穩定增長態勢，黃金產品占據主要市場。

據弗若斯特沙利文，中國珠寶市場由2017年的5500億元穩步增至2022年的7190億元，復合年增長率為5.5%，主要驅動力為消費者的購買力不斷提高及對日常佩戴的需求多樣化。

據弗若斯特沙利文，預計我國珠寶市場于2022-2027年將以4.8%的復合年增長率增長，于2027年底前達到總銷售收入9094億元。不同材料的珠寶市場規模增速分化，黃金、玉石和珍珠材料增速領先，鉆石、銀及鉑金等市場規模有所縮減。按材料分類，不同品類的珠寶市場規模的增速存在分化，2017-2022年，我國珠寶市場中黃金產品市場規模年復合增長率達9.2%，增速表現較好；玉石、有色寶石的市場規模年復合增長率也表現亮眼，2017-2022年的年復合增速分別為7.6%與15.9%，鉆石、銀及鉑金的市場規模則有所縮減。根據弗若斯特沙利文，預計2027年黃金珠寶市場銷售收入將達5465億元，復合年增長率達5.9%，在珠寶市場中占比60%；玉石、珍珠也將保持穩健增速，復合年增長率分別為6.4%與4.8%。資料來源：公司招股書，中國珠寶玉石首飾行業協會、弗若斯特沙利文，民生證券研究院圖表

中國珠寶市場按材料劃分的市場規模及復合年增長率（單位：億元）資料來源：公司招股書，中國珠寶玉石首飾行業協會、弗若斯特沙利文，民生證券研究院20%15%10%5%0%-5%1000080006000400020000圖表：中國珠寶市場按銷售收入劃分的市場規模（億元）中國珠寶市場規模（億元，左軸）

yoy（右軸）（估計） 合年增長率13證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明（估計）復合年增長率黃金2640409854659.2%5.9%玉石1045151020557.6%6.4%鉆石1111791764-6.6%-0.7%銀及鉑金2207264-20.0%-2.3%珍珠1932162732.3%4.8%有色寶9%-1.7%其他1542162097.0%-0.7%合計5550719090945.3%4.8%單位：億元2017年2022年2027年 2017-2022年復

2022-2027年2.1 珠寶行業：市場規模增速穩健，黃金產品占據主要份額2.192%90%88%86%100%98%96%94%01000200030004000500060002017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年（估計） 2024年（估計） 2025年（估計） 2026年（估計） 2027年（估計）黃金產品兼具投資與消費屬性，廣受消費者喜愛，據弗若斯特沙利文，預計22-27年復合年增長率為5.9%。2017-2022年，我國黃金珠寶市場中黃金產品的市場規模（按銷售收入計）由2640億元增長至4098億元，復合年增長率達9.2%，黃金產品的市場份額占比由2017年的48%提升至2022年的57%；據弗若斯特沙利文，預計隨著消費升級與年輕化消費群體的興起，黃金珠寶市場將以復合年增長率5.9%增長，2027年市場規模達5465億元。我國足金珠寶市場規模不斷擴大，在黃金市場中的占比逐年提升。就黃金純度而言，黃金珠寶可分為足金（黃金純度達99.0%及以上）及K金（由黃金和其他金屬混合而成的合金，其含金量相等或低于22K或18K）。2017-2022年，我國足金珠寶市場規模由2389億元增至3978億元，復合年增長率為10.7%（高于我國黃金產品市場規模的復合增速9.2%），在我國黃金珠寶市場的占比由90.5%增至97.1%；而我國K金珠寶的市場規模整體上呈縮減趨勢，由2017年的251億元減少至2022年的120億元，復合年增長率為-14.8%。

根據弗若斯特沙利文，隨著消費升級及對高品質黃金珠寶制品的需求不

斷增加，預計2027年我國足金珠寶市場規模將增至5411億元，約占黃金珠寶市場的99.0%，復合年增長率為6.3%。

圖表：中國黃金珠寶市場按黃金純度劃分的市場規模及足金珠寶市場規模占比（億元）

K金珠寶市場規模（億元，左軸） 足金珠寶市場規模（億元，左軸） 足金珠寶市場規模占比（右軸）資料來源：公司招股書，中國珠寶玉石首飾行業協會，中國黃金協會，弗若斯特沙利文，民生證券研究院14證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明黃金珠寶行業：黃金品類份額領先，足金珠寶占比提升我國古法黃金珠寶發展迅速，增幅在足金珠寶市場領先。足金珠寶按加工技術可分為古法黃金珠寶、硬金珠寶及普通黃金珠寶。其中，古法黃金珠寶產品為設計富有文化內涵的足金，經特殊的中國傳統技術加工而成；普通黃金珠寶產品為經普通加工技術而成的足金，容易變形，產品品類同質；硬金珠寶產品主要為電鑄方式生產，具有耐磨、重量輕的特點。2017-2022年，古法黃金珠寶市場規模增長迅速，由30億元增至973億元，復合年增長率達100.5%；硬金珠寶增幅次之，由2017年的243億元增至2022年的466億元，復合年增長率達13.9%；普通黃金珠寶市場規模穩步增長，仍占足金市場的主要份額，2022年其占足金市場規模的比例為63.8%。由于主流消費群體轉向年輕一代和消費者偏好升級，

根據弗若斯特沙利文，預計我國古法黃

金珠寶市場將于2027年達2025億元，2022-2027年復合年增長率為15.8%，在足金珠寶市場中的占比進一步提升至37.4%。圖表：中國足金珠寶市場按加工技術劃分的市場規模（億元）2539252124321164668653097320252017年2022年2027年（估計）億元6000500040003000200010000普通黃金珠寶 硬金珠寶 古法黃金珠寶資料來源：中國珠寶玉石首飾行業協會，中國黃金協會，弗若斯特沙利文，公司招股書，民生證券研究院15證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明2.1 足金珠寶行業：古法黃金珠寶市場增速領先，硬金珠寶增速次之160%140%120%100%80%60%40%20%0%050010001500200025002017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年（估計）2024年（估計）2025年（估計）2026年（估計）2027年（估計）據弗若斯特沙利文，預計我國古法黃金珠寶市場2022-2027年的市場規模復合年增速為15.8%，將在2027年達2025億元的銷售收入。古法黃金珠寶指的是將現代設計與中國古典文化相結合，并使用至少兩種及以上包括錘揲\鏨刻、鏤空、花絲、鑲嵌及燒藍等的中國傳統手工黃金制造工藝的純金珠寶。

老鋪黃金是國內率先推出古法黃金珠寶概念的品牌，并最早從事傳統工藝黃金珠寶的品牌化運營，據弗若斯特沙利文的資料，老鋪黃金是市場上第一家

開發足金鑲嵌產品的公司，引領了黃金珠寶業務的發展趨勢。古法黃金珠寶市場的市場趨勢及驅動因素：1）年輕化的消費群體：古法黃金珠寶滿足年輕人的審美及保值需求，以其精美的外觀、吉祥的寓意和豐富的文化內涵，吸引很多年輕消費群體的熱情。2）更多元化和個性化的珠寶產品：款式新穎、文化內涵獨特的珠寶產品將更受消費者歡迎，珠寶品牌繼續創新、打造產品差異化，此外，高凈值人群等對定制古法黃金珠寶的需求也在快速增長。3）黃金投資需求增加：作為傳統避險資產，在全球通脹及地緣政治沖突風險下，受到消費者青睞；由足金制成的古法黃金產品具有更好的投資價值。受益于市場良好的發展趨勢。4）黃金與其他珍貴材料的融合：隨著技術的進步，黃金珠寶品牌將不斷創新更多與其他珍貴材料（如鉆石、綠松石、珍珠及有色寶石）相結合的古法黃金產品。圖表：中國古法黃金珠寶市場的市場規模及同比增速（單位：億元）我國古法黃金珠寶市場規模（億元，左軸） yoy（右軸）2.1 古法黃金珠寶行業：需求高增+技術進步+定位多元與個性化驅動成長資料來源：中國珠寶玉石首飾行業協會，中國黃金協會，弗若斯特沙利文，公司招股書，民生證券研究院16證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明2022年，我國古法黃金珠寶的市場規模為973億元，老鋪黃金按古法黃金珠寶銷售收入計占有1.3%份額。五大黃金珠寶品牌所產生的古法黃金產品總收入約為463億元，占據47.6%的市場份額，按收入計，老鋪黃金在中國古法黃金珠寶市場排名第十。古法黃金珠寶市場競爭激烈，老鋪黃金實施差異化業務定位，在品牌定位、產品主題和銷售網絡方面遙遙領先，在我國古法黃金珠寶市場的前十大參與者中，老鋪黃金是唯一專注于古法黃金珠寶產品的品牌和采用嚴格自營模式經營全部線下門店的僅有三個品牌之一。

按單店收入排名，老鋪黃金在珠寶市場的主要黃金珠寶品

牌中排名第一，2022年，老鋪黃金在中國黃金珠寶市場占有0.3%的份額。截至2023年10月，老鋪黃金在中國十大高端購物中心的覆蓋率為80%，在中國黃金珠寶品牌中排名第一。古法黃金珠寶市場準入壁壘高：1）品牌壁壘：品牌知名度和品牌形象需長期塑造、管理與投資，尤其對定位高端的古法黃金珠寶品牌；2）產品設計壁壘：洞察市場趨勢并推出新產品取決于強大的設計團隊及高效的產品設計及生產系統；3）銷售渠道壁壘：建立完整的銷售網絡需要耗費大量時間與資源，通過經驗豐富的管理團隊在各層面形成長期可靠的合作關系，對于高端品牌而言，進入高端購物中心有較高的準入壁壘；4）財

務壁壘：古法黃金珠寶行業需要投入大量資本，包括從上游的原材料采購到中游的生產加工再到下游的銷售網絡建立，初始財務投資巨大。2.2 古法黃金珠寶行業競爭格局：市場競爭激烈，老鋪黃金單店收入占優資料來源：公司招股書，上市公司年報，弗若斯特沙利文，民生證券研究院

圖表：2022年中國古法黃金珠寶市場主要參與者的競爭格局

圖表：主要珠寶品牌在中國十大高端購物中心的覆蓋率17證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明資料來源：公司招股書，弗若斯特沙利文，民生證券研究院；（注：根據弗若斯特沙利文的資料，中國十大高端購物中心為北京SKP、南京德基廣場、北京國貿商城、上海國金中心商場、上海恒隆廣場、杭州大廈、杭州萬象城、西安SKP、廣州太古里及成都國際金融中心。珠寶品牌覆蓋率1寶格麗100%2卡地亞、梵克雅寶、斐登90%3老鋪黃金、周大福、蒂芙尼、Chaumet80%4周生生70%5 Qeelin、何方珠寶、寶詩龍、APM 60%Monaco03. 核心競爭力分析18證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明生產研發：專業研發團隊保障產品的高端定位與產品競爭力3.1公司研發團隊專業，研發流程清晰。經過多年積淀，老鋪黃金擁有一整支創新能力強、專注且專業的研發團隊，在推動產品設計及開發方面發揮著主導作用。研發團隊由創始人領導，主要負責：1）產品開發，包括設計新產品和改進現有產品；2)展示和包裝設計，包括管理如何在門店和在線渠道展示產品；3)組裝及穿配規劃。截至2023年6月30日，老鋪黃金的研發團隊擁有12名專業珠寶設計師，來自不同的背景，大多數設計師擁有十年以上的珠寶設計經驗。專業的研發團隊保證了老鋪黃金產品的高端定位及高級感調性，使其有潛力不斷推出具有持久競爭力的

核心特色產品。研發費用持續上升，其中研發人員工資占比超過九成。公司的研發支出持續增加，主要是由于研發雇員人數的增加以及薪酬的提高使得員工成本不斷提高，這與公司的業務增長模式保持一致。23H1，員工成本在公司研發支出中占比約95%，構成研發支出的主要部分。資料來源：公司招股書，民生證券研究院圖表：公司產品設計及研發流程圖表：公司研發支出變化趨勢95%2%

0%3%員工成本以股份為基礎的付款折舊及攤銷其他資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院圖表：23H1公司研發支出結構0%20%40%05102020 2021 2022 2023H1資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院研發開支（百萬元，左軸）yoy（右軸）第一步：總體研發規劃指定產品研發規劃，包括：新品及商品迭代陳列及包裝穿配方案第二步：產品設計及打樣按季度開展商品、陳列及包裝、穿配方案的研發設計工作：商品設計圖紙交付新品及迭代商品打樣陳列及包裝方案落實第三步：樣品驗收研發部門協同相關部門進行樣品驗收:合格后量產根據驗收結論對不合格產品進行后續處理第四步：產品迭代公司定期跟蹤產品市場效果并做相應處理，主要包括：穩定供應升級迭代適時淘汰19證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明生產研發：內部生產為主+外包生產為輔，保證產品的高品質3.1公司擁有自家廠房，以內部生產為主，保證產品始終如一的高品質。2018年，公司在湖南岳陽設立岳陽工廠，專門用于生產黃金產品。該工廠生產區總建筑面積約15000平方米，截至2023年6月30日，員工人數為218人。由于公司產品采用中國傳統手制黃金工藝，產品的生產加工通常不涉及大量使用機器或設備。岳陽工廠配備精雕機、注╱噴蠟機及倒模機等多種機器，以便進行手制程序。2020年、2021年、2022年及2023H1，公司的實際產量分別為1031669、1464883、1373285和1159568克，產能利用率則分別達到了81.3%、100.0%、92.4%和121.1%。自產之外，公司委聘加工商生產部分足金黃金產品和足金鑲嵌產品。公司按生產情況向加工商發出加工訂單，并在每項訂單中注明將生產的珠寶產品的設計要求、規格及生產時間表，向加工商提供黃金、鉆石等主要原材料，并向其支付加工費。2020-2022年及2023H1，外包生產費用分別占相應年份╱期間總銷售成本的2.3%、2.3%、2.0%及2.3%。公司根據詳細全面的評價標準挑選加工商并與其建立穩定的合作關系，有效補充了產能并且

豐富了公司的產品組合。圖表：老鋪黃金產品的內部生產流程圖表：老鋪黃金產品的外包生產流程根據生產計劃組織生產生產車間領用驗收質檢及入組裝機穿第三方檢測后取得向加工商下達向加工商提供按生產周期加工出貨進行驗驗收質檢及入組裝及穿第三方檢測后取得進行排產原材料庫配檢測證書外包訂單原材料收質檢入庫庫配檢測證書資料來源：公司招股書，民生證券研究院資料來源：公司招股書，民生證券研究院20證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明生產研發：全流程一體化管理，構建全產業鏈優勢3.1公司擁有完整的采購、設計、生產和銷售的產業鏈體系。1）在采購端，公司主要向上海黃金交易所綜合類會員工美集團采購金料，同時向合格供應商采購松石等輔料；2）在設計端，公司擁有專業的設計團隊和自研能力；3）在生產端，公司目前通過自有工廠和委外加工進行生產；4）在銷售端，公司主要通過在商場租賃店鋪/專柜的方式進行銷售，通過電商渠道進行零售，也有部分直銷。穩定的優質原料供貨商為產品品質提供保證。公司與主要供貨商通過多年的合作關系建立了穩定的關系，不會因為依賴有限數量的供應商而無法確保合格原材料的穩定供應。采購團隊會根據產品的具體設計和預計銷售需求確定所需的原材料數量和類型再進行采購，以銷定產，避免了存貨的大量堆積。公司黃金產品的原材料主要包括黃金、鉆石、其他寶石和包裝材料等其他原材料。其中，黃金是最主要原材料，2020年、2021年、2022年及2023H1，分別占原材料成本的96.9%、94.4%、93.6%及92.6%。

圖表：公司主營業務經營模式流程圖

2023H1所供應產品或服務信用期采購金額（百萬元）占采購金額百分比（%）關系年限供應商A黃金無信用期773.2780.27資料來源：公司招股書，民生證券研究院資料來源：公司招股書，民生證券研究院21證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明供應商F鉆石30-60天52.765.52供應商G黃金無信用期51.815.42供應商B鉆石30-60天31.633.34供應商C外包生產服務30-60天15.711.66

圖表：2023H1公司向主要供貨商采購金額（百萬元）

產品：傳承宮廷古法制金工藝，保障產品不斷升級迭代3.2國家級非物質文化遺產加持，老鋪黃金傳承宮廷古法制金工藝。公司的工藝植根于中國古法黃金制作傳統，是對世代相傳、歷史悠久的黃金產品制作方法致敬。秉持「經典」、「極致」和「傳世」的核心價值，公司用傳統的手工方法制作珠寶，堅持精益求精、追求極致的工匠精神，部分工藝如「花絲鑲嵌」、「金銀錯」技藝為國家級非物質文化遺產。老鋪黃金卓有成效的產品加工技術和工藝創新強有力地支持和保障了公司產品的升級迭代。公司充分發揮古法黃金將藝術想象具體呈現到產品中的工藝優勢，通過失蠟成型、摟胎、錘揲、鏨刻、縷空、花絲、鑲嵌、修金及燒藍等工藝設計，使得產品文化和時尚屬性兼備，滿足消費者對黃金產品不斷升級的消費和審美需求。圖表：老鋪黃金生產工藝摟胎錘揲鏨刻鑲嵌花絲修金資料來源：公司官網，民生證券研究院22證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明產品：堅持原創與差異化定位，工藝經典+風格獨特+品質卓越的全面產品組合3.2從中國文化經典元素中汲取靈感，研發的產品經典雅致，兼具中國傳統經典制式和現代審美。老鋪黃金古法鉆飾金器，以足金黃金為底材，手工鑲嵌鉆石，顛覆了鉆石飾品行業以K金為鉆石飾品底材的傳統標準，突顯出老鋪鉆飾金器獨有的產品個性和產品價值。

根據胡潤研究院于2023年3月發布的

《2023胡潤至尚優品—中國高凈值人群品牌傾向報告》，老鋪黃金的品牌上榜高凈值人群最青睞的十大珠寶品牌，是僅有的兩家中國珠寶品牌之一。堅持原創，持續推出差異化的特色產品。截至2023年6月30日，老鋪黃金已推出一系列豐富完整的差異化產品組合，開發逾千種產品，擁有976項作品著作權，既包含供日常佩戴的飾品，還包括把玩金器、日用金器和擺件金器等高克重產品，此類產品工藝復雜度更高，深入融合和體現文化元素及審美趣味，進一步強化了產品差異定位，全面覆蓋不同年齡和消費需求的消費者群體。對比國內和國際珠寶首飾品牌，公司具有顯著的產品結構差異優勢。

圖表：公司產品矩陣

圖表：公司定價范圍（23H1）資料來源：公司招股書，民生證券研究院資料來源：公司招股書，民生證券研究院23證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明產品類型 每件售價范圍收入占收入比例低于1萬元2.1%足金黃金產品 1-5萬元26.6%5-25萬元13.5%25萬元以上3.8%低于1萬元9.0%足金鑲嵌產品 1-5萬元38.1%5-25萬元5.2%25萬元以上1.5%3.3 渠道：采取全自營門店運營模式，擁有強大的渠道拓展能力線下門店采取全自營模式進行精細化管理，擁有進入高端商業中心的強大渠道拓展能力。截至23年10月，公司共有29家門店，覆蓋全國12個城市，其中大部分為一線和新一線城市，所有的門店均為自營，其中，直營門店18家，聯營門店11家。與中國珠寶零售商廣泛采用的加盟模式相比，自營模式使企業能夠保留在零售專柜銷售的產品的所有權與自行招聘及管理銷售及其他人員的權利。公司門店一直采用自營模式，且從未訂立任何加盟安排，

自營模

式使公司能嚴格控制產品及服務質量，并對銷售和客戶服務進行嚴格管理這有利于建立和維護品牌形象。截至23年10月，公司共有29家線下自營門店，門店主要分布在中國一線及新一線城市的高端商業中心。公司預計在未來數年在中國大陸開設約35家新的自營門店，主要針對一線城市及新一線城市，同期將在香港、澳門及新加坡開設約12家門店，將有利于公司打入新市場，提高市場滲透率，并將覆蓋范圍擴展到更廣泛的客戶及消費者群體。

圖表：2020年-2023H1公司按渠道劃分收入（億元） 銷售模式 2020年 2021年 2022年 2023H1金額 比例 金額 比例 金額 比例 金額 比例自營門店8.0189.5%

11.3589.8%

11.2687.0%

12.5488.4%線上銷售渠道0.9410.5% 1.2910.2% 1.6813.0% 1.6411.6%19222729200402020年2021年2022年2023年10月資料來源：公司招股書，民生證券研究院

圖表：2020年-2023年10月公司門店數量（家）

資料來源：公司招股書，民生證券研究院24證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明資料來源：公司招股書，民生證券研究院2020年2021年2022年2023H123年10月中國大陸1821262627一線城市1011131415新一線城市67878其他城市23554香港及澳門11122總計1922282829圖表：公司按地理位置劃分門店明細 據弗若斯特沙利文，2022年在中國所有黃金珠寶品牌中，公司單店收入排名第一。2020-2021年，公司有15家同店，對應同店銷售額由2020年的7.25億增長30%至2021年的9.42億元；2021-2022年，公司有18家同店，對應的同店銷售額由2021年的11.07億元下滑17.06%至9.12億元，主要受疫情影響，公司短暫關閉部分門店；22H1-23H1，公司有21家門店，同店銷售額由5.30億元同比+97.5%至10.47億元，與整體銷售增長及業務表現一致。截至2023H1，店均收入已達人民幣4480萬元，接近2022年全年表現。截至23年10月，公司共有29家線下自營門店，門店主要分布在中國一線及新一線城市的高端商業中心，包括SKP和萬象城在內的高端時尚百貨商場，至23年10月，在全國排名前十的高端百貨商場中，公司已覆蓋8家。

高端的門店選址為公司篩選出了與品牌定位相符的高端消費者，優質的環境也

為品牌調性背書，與頂級商業中心的雙贏合作創造了良性循環，助推增長。23H1，公司位于北京SKP的門店產生的總收入為1.65億元，實現每平方米月均收入11.4萬元，與之對比，SKP北京購物中心在2022年每平方米月均銷售額約1.6萬元。公司預計在未來數年在中國大陸開設約35家新的自營門店，主要針對一線城市及新一線城市，同期將在香港、澳門及新加坡開設約12家門店，將有利于公司打入新市場，提高市場滲透率，并將覆蓋范圍擴展到更廣泛的客戶及消費者群體。3.3 渠道：定位高端，22年公司單店收入在黃金珠寶品牌中排名第一資料來源：公司招股書，民生證券研究院銷售收入（億元）每平方米收入（萬元）購物中心開店日期2020年2021年 2022年

2023H12023H1北京SKP2017年7月1.161.761.401.65137.2南京德基2018年8月0.630.780.851.04127.4沈陽萬象城2019年5月0.780.910.091.0385.7西安SKP2018年5月0.731.061.050.94174.6上海豫園挹秀樓2022年1月--0.530.8854.6圖表：公司門店按收入計的五大購物中心詳情2020年2021年2021年

2022年2022H12023H1同店數量（家）15182125證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明圖表：公司門店同店銷售額及增長率同店銷售額（億元） 7.25 9.42 11.07 9.12 5.30 10.47同店銷售額增長率 30.0% -17.6% 97.5%資料來源：公司招股書，民生證券研究院;（注：同店指的是比較兩年內均營業超過300天或比較六個月內營業均超150天的門店）。3.3 渠道：線上線下黃金珠寶零售一體化，提供多渠道覆蓋網絡公司采用線上線下珠寶零售一體化，結合線下門店和線上銷售渠道。與此同時，線上銷售渠道亦為顧客提供了通過互聯網購買若干產品的便利，為所有線下和線上門店提供相同品質的客戶服務，確保無論客戶選擇何種渠道，均能保證獲得與核心品牌價值相同的產品品質和客戶服務水平。通過第三方平臺天貓、京東及微信小程序等在線渠道對全國范圍的消費者進行覆蓋。為了使消費者獲得更便捷、多渠道的體驗，迎合消費者不斷變化的消費模式，公司通過在全國領先的電子商務平臺（如獨立第三方京東及天貓）出售產品，消費者可以通過線上平臺方便購買黃金產品。2020-2022年及2023H1，公司在線上銷售渠道產生的收益分別占總收益的10.5%、10.2%、13.0%與11.6%。公司目前擁有兩家旗艦店，分別在天貓和京東。公司直接經營網上旗艦店，并保留產品的所有權，直至客戶確認收貨。與此同時，公司還開發了微信小程序，以促進客戶體驗，提高線上銷售額，顧客可在微信小程序即時聯系銷售人員。

公司通過線上和線下銷售渠道提供一致的客戶服務，

隨著線上業務的繼續擴張，公司有望拓寬消費者覆蓋范圍，并在品牌與消費者之間建立長久聯系。圖表：公司電商銷售渠道 資料來源：公司招股書，民生證券研究院售前溝通講解客戶選定商品客戶提交訂單客戶付款商品配送客戶簽收26證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明質，利用燈光、音樂、香味和花草等感官營銷來舒緩顧客的情緒。彰顯經典工藝和珠寶產品的文化內涵，確保能夠向目標顧客傳達品牌價值并推廣品牌。3.4 品牌影響力：保持高端定位，追求經典珠寶的永恒魅力資料來源：公司招股書，民生證券研究院堅持“古法黃金”概念

搭建沉浸式場景建設圖表：公司門店布置

據弗若斯特沙利文，老鋪黃金是中國第一家推廣“古法黃金”概念的品

牌，第一家推出足金鑲鉆產品的品牌，以及第一家推出足金燒藍產品的

品牌。在主題故事及主題產品方面，老鋪黃金堅持“古法手工金器”的產品定位,通過線下店鋪/專柜的主題化、沉浸式情景,配合相關主題產品,沿著現有“風尚、經典、雅趣”主題不斷拓展,完善品牌結構。經典溫馨是核心價值的具體體現，采用“場景化模式”布置門店，展示老鋪黃金的經典工藝和珠寶產品的文化內涵，為顧客提供沉浸式消費體驗。運用中國古典書房的風格來展現中國古典文化的審美情趣，體現門店古樸典雅的氣27證券研究報告*

請務必閱讀最后一頁免責聲明3.4 品牌影響力：保持高端定位，追求經典珠寶的永恒魅力圖表：珠寶品牌在中國十大高端購物中心覆蓋率資料來源：弗若斯特沙利文，公司招股書，民生證券研究院注：據弗若斯特沙利文，中國十大高端購物中心為北京SKP、南京德基廣場、北京國貿商城、上海國金中心商場、上海恒隆廣場、杭州大廈、杭州萬象城、西安SKP、廣州太古匯及成都國際金融中心。進駐高端商圈

實現雙贏合作憑借高級感的品牌調性以及現有門店優異的業績表現，公司擁有強大的渠道拓展能力，使得品牌順利入駐準入門檻嚴格的高端商業中心并獲得優質鋪位。公司門店一般為高端購物中心內的獨立店鋪，目前開設的29家門店分布于北京、上海、深圳、南京、杭州、沈陽、西安、澳門，主要位于中國一線和新一線城市的黃金地段商業中心，其中4家位于SKP系商場、9家位于萬象城系商場，其余門店也均分布于南京德基廣場、北京東方新天地廣場、北京王府中環、成都國際金融中心、杭州大廈、澳門威尼斯人等知名高端商業中心。據弗若斯特沙利文，截至2023年10月，公司涵蓋了全國十大高端購物中心中的八家，該覆蓋率在國內黃金珠寶品牌中排名第一，與頂級商業中心的雙贏合作創造了良性循環，助力品牌影響力的提升。公司基于古法傳統工藝發揮創造力，加之高標準的設計和生產加工，使老鋪黃金(Laopu

Gold)在消費者中成為一個廣受高凈值人群認可和高度關注的品牌。根據胡潤研究院于2023年3月發布