目錄有哪些“市場化經營主體”？ 3“市場化經營主體”利差如何變動？ 9風險提示 12插圖目錄 13表格目錄 13募集說明書提到“市場化經營主體”相關平臺利差變化的情況，以供市場參考。有哪些“市場化經營主體”？首先，有哪些主體提到“市場化經營主體”？對2023年11月21日以來的募集說明書進行梳理，結合民生固收廣義城投2023122668從地域分布來看，這些主體共計分布于18個省份，且多分布在山東、浙江、福建等省份，這些省份的經濟較為發達，城投平臺數量也相對較多。從占比來看，山西、福建、山東、北京、河北等省市的城投平臺中，均有超4.5%的城投平臺募集說明書提及“市場化經營主體”。圖1：募集說明書中提及“市場化經營主體”的城投平臺區域分布（家，%） 數量 占比（右）16

6.00%145.00%124.00%108 3.00%62.00%41.00%20山 浙 東 江

江 江 蘇 西

北 河 河 云 京 北 南 南

山 安 廣 湖 遼 上 西 徽 東 南 寧 海

0.00%資料來源：wind，注：數據截至2023-12-26，占比=提及“市場化經營主體”的城投平臺數量/該省份所有城投平臺數量33169則相對較少，分別為4家和2家。500-800300-5001310002031%。圖2：提“市場化經營主體的平臺行政層（家圖3：提“市場化經營主體的平臺總資（億元4,6%2,3%9,14%4,6%2,3%9,14%33,52%16,25%國家級園區區縣級直轄市區省級資料來源：wind， 資料來源：wind，注：一家主體2023-09-30總資產數據缺失，未納入計算，其余主體數據均截至2023-09-30，合并報表口徑從主體評級來看，提及“市場化經營主體”的平臺主體評級多為AA+，數量達42家，占總數的66%，其次是AAA平臺，共計16家，AA的平臺數量較少，僅6家。AA(2)的規AA31%26%，AA-的存5566%。布（億元，%） 圖4：提“市場化經營主體的平臺主體評（家圖5：提布（億元，%） 2335,26%3299,37%2812,31%556,6%2335,26%3299,37%2812,31%6,9%16,25%42,66%AAAA+AAA6,9%16,25%42,66%

AA+AAAA(2)AA-資料來源：wind， 資料來源：wind，從業務范圍來看，提及“市場化經營主體”的多家主體業務構成中，均有涉及市政工程建設、區域開發建設、園區運營、基礎設施投資建設運營、保障房安置房建設、土地開發等公益性項目，以及供熱、供水、燃氣供應、交通運輸等準公益性項目。即上述的部分平臺承擔著區域內公益性或準公益性項目的投資、建設或運營府往來業務。表1：部分提及“市場化經營主體”平臺業務范圍示例行政層級平臺類型業務范圍地級市城投平臺主要從事貿易業務、商品房銷售及旅游服務等業務國家級園區園區平臺區域內土地整理開發、基礎設施建設和安置房建設唯一的運營主體國家級園區園區平臺主要承擔區域內基礎設施及安置房建設任務地級市準公益性平臺主要從事港口業務、商品銷售、工程建設等業務地級市產投平臺負責區域基礎設施、水務及燃氣供應、房地產開發等業務區縣級產投平臺承擔區域基礎設施和安置房建設任務，在交通客運和水務領域有壟斷地位地級市產投平臺業務涉及基礎設施建設、商品銷售、酒店經營和水務等領域地級市城投平臺負責區域內交通基礎設施投資、融資和運營工作，以及交通相關產業運營管理工作區縣級城投平臺已形成基礎設施建設、水務運營、房地產開發、資產運營、特許經營、物資貿易、教育等板塊國家級園區園區平臺主要從事區域內土地開發、供水、蒸汽和市政建設等業務國家級園區園區平臺主要負責區域內基礎設施建設、保障房建設和土地開發整理業務地級市城投平臺業務包括交通基礎設施建設、工程、建材銷售、房地產及電費收入等板塊地級市城投平臺從事基礎設施投資建設運營、新能源、實業、交通運輸、資產運作等業務地級市城投平臺業務包括資產銷售業務、資產經營業務和房地產業務等地級市城投平臺涉及土地開發整理、市政重點項目投資建設、房地產開發與經營及水務等區縣級城投平臺業務涵蓋市政基礎設施建設、土地開發整理、房地產銷售、房屋租賃、物業管理、貿易等業務地級市城投平臺區域內重要的基礎設施建設投融資與國有資產運營管理主體區縣級城投平臺承擔區域內基礎設施建設、房產開發、國有資產經營等職能國家級園區園區平臺承擔區域內基礎設施建設和現代產業發展等職能區縣級產投平臺業務涉及土地整理、工程代建、房地產銷售、貿易、房屋租賃和金融投資等地級市城投平臺從事基礎設施建設、國有資產控股、投資及運營管理區縣級園區平臺業務包括城市基礎設施建設、國有資產管理等幾大領域地級市城投平臺從事基礎設施建設、土地一級開發、商品房開發、租賃、工程施工、供暖供氣等國家級園區園區平臺區域內重要的基礎設施建設主體地級市準公益性平臺從事區域內原水供應、基礎設施和保障房建設及金融業務等區縣級城投平臺主要從事區域基礎設施建設、園區載體建設及運營業務及產業投資等國家級園區園區平臺負責區域內的基礎設施建設、園區開發運營及供熱等業務資料來源：，評級報告，進一步來看上述提及“市場化經營平臺”的主體存量債和估值情況。江蘇、浙江、山東：未超110億元，山東、浙江的“市場化經營主體”平臺存量債規模相對較大，浙江有75%的平臺存量債規模超100億元，而山東則是有近半數的平臺存量債超100從平臺估值來看，浙江、江蘇的“市場化經營主體”平臺估值相對偏低，多在3.54他平臺并未有較為顯著的區分。山東的大多平臺的估值在3.5%以下，個別平臺估值則相對偏高一些，在4%以上，或與這些平臺市場認可度不高有關。圖6：江蘇、浙江、山東存量債規模及估值情況（億元，%） 江蘇 109 65 44江蘇 100 68 32江蘇 44 20 24江蘇 39 30 9浙江 442 252 190浙江 315 270 45浙江 161 75 86浙江 146 86 60浙江 133 45 88浙江 107 59 48浙江 94 30 64浙江 60 35 25山東 741 494 247山東 394 240 154

估值：公募3.53 3.804.383.53 3.804.383.13 3.804.943.57 3.95存量債規模省份合計 公募 私募3.11 3.13 - -2.99 3.01 3.20 3.313.20 3.58 - -3.03 3.36 - -2.97 3.05 3.16 3.352.91 3.01 3.13 -2.93 2.98 3.23 -2.93 3.05 3.26 3.813.17 3.23 3.63 3.583.14 3.11 3.35 3.61- - 3.75 -3.02 3.06 - 3.272.93 3.16 3.25 3.443.05 3.23 3.64 3.28

估值：私募(0,1](1,3](3,5](5,?)3.21 3.26 - -3.02 3.16 - -- - - 4.24 -- 3.16 3.35 -- 3.08 - -3.01 3.15 3.46 -- - 3.41 -- 3.29 3.70 -3.12 3.16 3.51 -- 3.23 3.91 -- 3.13 3.41 -3.02 3.15 3.39 3.613.14 3.40 3.84 -山東 363山東 202山東 193山東 183山東 150山東 79

109100

- 3.08 3.25 3.70 3.14 3.18 - -3.13 3.17 3.79 - 3.28 3.46 - 3.663.24 3.51 - - 3.39 3.54 3.95 -3.30 3.39 3.64 3.57 3.42 3.52 3.75 -3.16 3.29 - 3.91 3.22 3.27 3.53 -3.18 - - - 3.27 3.43 3.71 -山東 75山東 72山東 70山東 68山東 62山東 46山東 4

66 - -2801132801139574508945 25 -40 28 3.35 33 29 6.05 5 41 3.43 -4 0 3.58 -

--8.41--

---3.96---

4.06 4.30- - -3.48 3.83- - -

5.18 -- -3.56- -6.91 -4.26 -- -資料來源：wind，注：存量債數據截至2023-12-26，估值為加權平均估值，下同福建、江西、河南、北京、湖北：230福建1003.5的平臺估值3.5-4%4.5%。圖7：福建、江西、河南、北京、湖北存量債規模及估值情況（億元，%） 資料來源：wind，陜西、云南、河北等省市：從存量債的規模來看，陜西、云南的“市場化經營主體”平臺中，均有1家平500河北33.6%以下；南200陜西、云南、山西的部分平臺估值相對偏高，但存量債規模不大。圖8：陜西、云南、河北等省份存量債規模及估值情況（億元，%） 資料來源：wind，“市場化經營主體”利差如何變動？12整發行偏離的區域分化更為明顯。等省市也出現了負偏份不同隱含評級、不同發行期限的債券發行偏離度分化較為明顯。圖9：涉及“市場化經營主體”區域12月以來發行偏離情況（bp） AAAA(2)AA-AAAA(2)AA-(0,1]- -(5.68) 20.06 (2.60) - -- -- -- -- -(1,3]---------(3,5](5,?)--(19.90)(10.27)20.68-----6.12--(6.84)-75.82(0,1](1,3](3,5](5,?)(0,1](1,3](3,5](5,?)- - (2.94) - - - 16.16 -- - - (49.12) - - - -- 51.89 3.55 21.46 - (37.87) - -- - 0.32 - - - - -- - (3.94)34.50 - - - -- - 17.79 51.27 - (191.34) - -- - - - - - - -- - - 53.74 - - - 75.75- - - - - - 2.34 43.31AA+省份(0,1](1,3](3,5](5,?)浙江 - - -山東 - - -福建 - - -江西 - - -河南 - - -北京 - - -陜西 - - -云南 - - -河北-------18.41--2.07-- - - -廣東------(19.48)---37.42-- - - -安徽-------(33.23)----- - - -山西---------1.41--- - 1.75 -遼寧----------95.59-- - - -資料來源：wind，注：發行數據截至2023-12-26，發行偏離=發行利率-發行日對應隱含評級城投債收益率其次，進一步來看提及“市場化經營主體”的平臺估值及利差的變動情況。江蘇、浙江、山東：山東3圖10：江蘇、浙江、山東提及“市場化經營主體”的平臺估值及利差變動（%，bp） 估值變動利差變動利差變動：區域同層級省份行政層級信用利差12-2212-2612-1512-2212-0812-0112-1512-0811-2412-01變動12-2212-2612-1512-2212-0812-0112-1512-0811-2412-01變動12-2212-2612-1512-0812-0112-2212-1512-0811-2412-01變動江蘇江蘇地級市國家級園區85680.12(0.02)(0.02)(0.05)0.02 0.06(0.01)0.050.160.036.663.15(0.16)(2.75)12.72 1.739.63 2.59(4.29)(0.89)4.074.22(2.54)8.81 3.08(1.88)11.42 2.880.760.97江蘇國家級園區1310.40(0.04)(0.03)0.02(0.03)18.94(2.02)6.48 1.58(4.69)5.974.32 9.27 (2.67)(4.44)江蘇地級市106(0.03)(0.04)(0.02)0.420.242.95(3.35)9.33 9.14(8.30)3.84(2.37)11.67 0.741.92浙江地級市77(0.02)0.02(0.04)0.230.083.33(1.19)4.41 10.993.834.52(0.78)8.96 1.192.62浙江區縣級63(0.03)0.07(0.08)0.040.183.44(0.09)4.09 2.463.444.95(2.31)6.52 3.93(0.63)浙江地級市720.15(0.04)0.11 0.030.048.62(2.11)11.17 1.721.843.13(3.00)7.02 2.41(0.24)浙江地級市82(0.02)(0.05)0.18 0.010.012.80(3.83)9.26 1.040.924.03(0.31)5.26 9.034.03浙江區縣級109(0.02)(0.06)(0.01)0.010.002.95(4.55)8.30 0.62(0.30)3.40(2.78)9.58 (0.28)(0.95)浙江國家級園區90(0.03)(0.05)(0.04)0.030.022.37(3.44)6.32 1.36(3.03)2.94(2.95)9.26 1.240.12浙江國家級園區121(0.03)(0.11)0.34 0.010.011.67(9.82)14.45 1.582.112.95(0.25)10.00 1.330.19浙江地級市77(0.01)(0.05)(0.01)0.050.024.28(2.42)8.87 3.10(2.26)6.45(2.56)9.29 1.791.62山東地級市77(0.03)0.03(0.06)0.110.102.70(0.10)4.33 3.463.302.75(3.56)8.51 0.86(0.85)山東地級市94(0.03)(0.04)0.04 0.08(0.03)3.32(2.50)11.90 0.10(11.77)3.23(4.29)14.11 0.39(18.48)山東地級市80(0.02)(0.05)(0.03)0.320.023.07(2.47)7.52 12.87(0.25)4.11(3.33)7.97 0.97(0.11)山東區縣級960.160.080.01 (0.04)(0.05)9.611.7111.57 (5.62)(8.01)1.01(8.05)6.56 (7.56)(9.67)山東地級市109(0.01)(0.02)0.02 0.030.055.040.3314.96 (0.47)(1.39)7.00(4.46)7.79 (20.61)(15.28)山東區縣級116(0.03)0.44(0.04)(0.02)0.032.6913.575.18 (3.79)(0.06)1.81(9.17)7.28 (7.73)(10.47)山東國家級園區98(0.02)0.29(0.01)0.04(0.01)4.126.198.67 3.75(3.80)3.70(1.54)9.75 0.82(3.91)山東區縣級108(0.03)0.36(0.04)0.030.022.77(1.09)5.93 2.021.9659.50(1.50)11.38 2.31(6.29)山東地級市210(0.30)(0.03)(0.01)0.020.01(24.57)(11.26)7.26 0.81(0.09)1.95(4.40)6.60 1.151.50山東區縣級128(0.02)0.470.59 0.510.013.1015.3926.66 14.98(0.32)47.54(0.00)10.21 (4.41)(6.71)山東山東山東地級市地級市114118(0.02)(0.02)(0.01)0.220.20(0.15)(0.02)0.01(0.01)0.030.02 (0.59)(0.02)0.03(0.26)3.303.844.575.272.88(13.53)6.85 1.249.80 1.371.91 (60.97)(1.17)1.17(28.92)3.623.796.42(3.80)9.13 (1.96)(0.49)9.84 1.27(0.69)12.23 (4.39)1.17(3.99)(6.33)415山東區縣級142(0.03)(0.27)0.08 0.010.022.53(25.56)(7.74)(0.71)0.461.88(6.60)7.43 (7.52)(9.73)山東國家級園區1780.02(0.04)0.23 0.22(0.01)9.742.4028.61 13.31(24.02)(15.38)(34.58)(21.69)(6.20)(22.77)資料來源：wind，注：信用利差數據截至2023-12-26，下同。福建、江西、河南、北京、湖北：提及“市場化經營主體”勢與區域同層級的其他平臺走勢基本相似，除部分平臺上周（2023-12-15至2023-12-22）延續走闊趨勢，但走闊的幅度較前幾周有所收窄。提及“市場化經營主體”看，較區域其他同行政層級平臺而言，江西信用利差較低的2走闊趨勢明顯；河南、湖北的平臺利差走勢與區域整體基本一致，且在上周（2023-12-15至2023-12-22）多個平臺利差出現了更大幅度的壓縮。圖11：福建、江西、河南、北京、湖北提及“市場化經營主體”的平臺估值及利差變動（%，bp） 估值變動利差變動利差變動：區域同層級省份行政層級利差12-2212-2612-1512-2212-0812-1512-0112-0811-2412-01變動12-2212-2612-1512-2212-0812-1512-0112-0811-2412-01變動12-2212-2612-1512-2212-0812-1512-0112-0811-2412-01變動福建地級市54(0.03)(0.02)0.02(0.02)(0.02)(0.02)(0.01)0.07(0.03)(0.08)0.090.15(0.06)(0.12)(0.04)(0.04)(0.02)(0.05)(0.02)(0.03)0.040.030.030.090.170.040.030.080.030.030.210.310.021.240.052.432.906.812.913.232.385.15(0.04)(1.66)(6.14)0.480.65(3.55)(9.20)5.765.956.554.836.857.4413.832.012.289.396.022.233.096.132.812.462.839.030.7139.022.293.343.013.914.143.591.642.36(2.23)(1.28)(2.32)(3.47)(3.71)1.29(2.25)7.266.909.699.695.919.7210.584.423.842.331.84(0.86)1.311.620.821.331.501.322.09(6.25)0.74福建地級市73福建地級市76福建區縣級97福建國家級園區64福建地級市104福建區縣級72地級市地級市1020.09(0.03)(0.01)(0.01)0.06(0.06)(0.02)(0.04)0.03(0.02)0.220.04(0.01)(0.00)0.040.060.040.010.050.038.532.675.213.792.25(3.72)0.12(0.94)14.907.5815.9312.30(3.75)(1.90)0.464.04(0.81)(1.86)(1.55)(3.51)3.233.662.862.31(2.51)(1.21)(3.51)(8.31)9.8210.494.088.931.71(1.12)2.090.20(3.86)(1.04)(3.12)0.7112874123河南地級市160(0.05)(0.12)(0.11)0.020.020.43(18.06)0.310.290.216.48(0.36)11.773.40(0.23)河南地級市123(0.07)(0.23)0.210.01(0.00)(2.50)(21.57)9.810.49(0.40)6.66(7.40)20.520.822.56河南地級市2050.23(0.11)0.870.030.0613.85(8.94)42.601.584.40(0.24)(15.57)9.740.470.42110(0.03)(0.02)(0.02)(0.01)(0.04)(0.03)0.070.01(0.04)0.030.380.07(0.08)0.010.042.823.233.940.64(2.11)(0.67)8.039.819.072.578.856.31(7.79)(11.26)0.623.493.403.37(1.45)(1.11)(1.18)7.947.867.912.662.322.48(2.01)(2.37)(2.98)8960湖北地級市138(0.02)(0.05)(0.02)0.010.032.81(1.51)8.52(0.97)0.741.522.925.64(1.46)0.26湖北地級市183(0.06)(0.09)(0.04)(0.01)0.00(1.41)(6.29)5.95(0.35)(1.28)3.58(5.48)8.800.29(1.67)資料來源：wind，陜西、云南、河北等省份：100bp，走勢與區域的整體走勢基本保持一致；省份行政層級信用利差估值變動利差變動利差變動：區域同層級12-2212-1512-0812-0111-24變動12-2212-1512-0812-0111-24變動12-2212-1512-0812-0111-24省份行政層級信用利差估值變動利差變動利差變動：區域同層級12-2212-1512-0812-0111-24變動12-2212-1512-0812-0111-24變動12-2212-1512-0812-0111-24變動12-2612-2212-1512-0812-0112-2612-2212-1512-0812-0112-2612-2212-1512-0812-01陜西國家級園區93(0.01)0.110.050.040.024.723.3912.631.66(2.12)(2.07)1.502.87(1.74)(9.73)陜西國家級園區292(0.08)0.17(0.54)0.16(0.59)(1.39)17.20(42.13)(20.74)(60.42)0.741.0710.501.18(2.56)陜西國家級園區207(0.10)0.76(0.00)0.010.01(5.75)36.277.290.92(0.23)0.830.936.66(0.46)(7.01)陜西國家級園區82(0.03)0.910.010.040.053.9724.3510.001.012.340.541.946.64(0.43)(6.88)云南省級80(0.02)0.10(0.05)0.220.024.961.877.518.74(3.96)7.536.8612.904.440.31云南省級114(0.01)0.310.000.220.026.0013.7811.710.76(8.35)6.623.7710.736.80(0.38)云南地級市2590.58(0.07)(0.24)0.08(0.07)33.74(5.34)(14.51)8.55(8.13)(0.53)16.86(11.65)(34.64)(14.67)河北地級市750.18(0.04)(0.03)0.020.037.39(2.24)7.901.040.902.41(3.31)6.423.291.75河北地級市91(0.02)(0.04)(0.01)0.020.333.72(3.29)10.320.609.03-----河北地級市98(0.03)(0.04)0.230.000.023.22(3.27)14.60(1.10)0.741.44(7.19)(4.98)(8.12)(22.15)廣東國家級園區76(0.02)0.03(0.01)0.270.033.980.2810.394.58(2.53)3.46(2.49)5.993.460.08