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項目投資與融資分析

第13章項目融資模式分析13.1項目融資的內涵與總體結構13.1.1項目融資的基本內涵為經濟上獨立的資本投資,借助于特殊經濟實體(SPV),以項目的資產作抵押,項目的預期現金流量作為償還貸款或權益取得的來源,所進行的一種非完全追索權的融資。13.1.2項目融資的特點1、融資主體2、融資基礎3、追索程度4、風險分擔5、財務杠桿6、自由現金流的使用決定權7、會計處理與財務靈活性8、融資成本表13-1項目融資與公司融資的主要區別項目項目融資公司融資融資主體項目(SPV)發起人融資基礎經濟強度公司資信追索程度有限追索或無追索完全追索風險承擔項目參與者發起人、擔保人、放貸人融資抵押物項目資產債務人資產自由現金流使用決定權貸款銀行公司管理者財務靈活性的影響財務靈活性較高降低債務人的財務靈活性會計處理資產負債表外業務資產負債表內業務授信時考慮的主要變量未來現金流+項目資產客戶關系、財務穩定性、盈利性可承受的財務杠桿取決于項目產生的現金流取決于對債務人資產負債表的影響融資成本高低13.1.3項目融資的參與者1、所有項目融資中都有的參與方(1)項目發起人(2)項目實體(3)工程建設承包商(4)貸款人(5)其他參與主體2、在某些項目中有,但并不是所有項目都參與的參與方(1)包銷商(2)第三方運營商(3)資源供應商(4)政府13.1.4項目融資主體1、既有法人是以既有法人為融資主體的融資方式。既有法人融資方式的基本特點由既有法人發起項目、組織融資活動并承擔融資責任和風險;建設項目所需的資金來源于既有法人內部融資、新增資本金和新增債務資金;新增債務資金依靠既有法人整體(包括擬建項目)的盈利能力償還,并以既有法人整體的資產和信用承擔債務擔保。既有法人作項目為融資主體適合下列情況(1)既有法人具有為項目進行融資和承擔全部融資責任的經濟實力;(2)項目與既有法人的資產以及經營活動聯系密切;(3)項目的盈利能力較差,但項目對整個企業的持續發展具有重要作用,需要利用既有法人的整體資信獲得債務資金。2、新設法人是以組建新的具有獨立法人資格的項目公司為融資主體的融資方式。新設法人融資方式的基本特點由項目發起人發起組建新的具有獨立法人資格的項目公司,由新組建的項目公司承擔融資責任和風險;建設項目所需資金的來源,可包括項目公司股東投入的資本金和項目公司承擔的債務資金;依靠項目自身的盈利能力來償還債務;一般以項目投資形成的資產、未來收益或權益作為融資擔保的基礎。新設法人作項目為融資主體適合于下列情況(1)擬建項目的投資規模較大,既有法人不具有為項目進行融資和承擔全部融資責任的經濟實力;(2)既有法人財務狀況較差,難以獲得債務資金;而且項目與既有法人的經營活動聯系不密切;(3)項目自身具有較強的盈利能力,依靠項目自身未來的現金流量可以按期償還債務。【案例】試分析下列三種情形下新項目的融資主體。情形A:上海電氣公司投資5000萬元,在南京建立一家電氣分廠A,其中3000萬元為自有資金,2000萬元為貸款。情形B:上海電氣公司借款2500萬元,動用公司內部資金500萬元,總計投資并注冊3000萬元,在南京建立一家電氣子公司B。注冊后,子公司貸款2000萬元,完成總計5000萬元的投資項目。情形C:上海電氣公司和南京秦淮電氣公司商定,按七三比例共同投資并注冊3000萬元在深圳建設一家合資電氣公司C;注冊后,合資公司借款2000萬元,完成總計5000萬元的投資項目。兩家合資企業所投資金中,各含50%的借款。【案例分析】情形A:盡管上海現南京相距較近,但分廠A是沒有法人地位的,從物理形態上看完全是"新建",但這個項目屬于既有法人融資主體興建的擴建項目。其項目財務分析是針對上海電氣公司,按5000萬元進行項目現金流量分析,其中:3000萬元進行增量資本金現金流量分析,2000萬元進行清償能力分析。情形B:上海電氣公司的南京子公司B具有法人地位,屬于新設法人,是項目的融資主體。項目財務分析是針對上海電氣公司的南京子公司B,遵循新設法人項目財務評價方法:按5000萬元進行項目現金流量分析,其中:3000萬元進行資本金現金流量分析,按2000萬元進行清償能力分析。情形C:深圳合資公司C是項目法人,項目是新設法人。合資公司的,遵循新設法人項目財務評價方:按5000萬元進行項目現金流量分析,按3000萬元進行資本金現金流量分析,其中:分別按2100萬、900萬元進行上海電氣公司和南京電氣公司方投資的現金流量分析,按2000萬元進行清償能力分析。13.1.5項目融資的總體架構1、投資結構2、融資結構3、資金結構4、信用擔保結構項目的投資者項目外部環境資金結構融資結構信用擔保結構投資結構圖13?1項目融資的基本架構13.2項目投資結構分析13.2.1項目投資結構的元模型發起人1…發起人2發起人k投資人1投資人2投資人m…債券人1債券人2債券人n…管理主體投資主體融資主體投資結構項目資金流信息流股本資金債券資金圖13-2投資結構的元模型

13.2.2公司型合資結構投資者1投資者2投資者n合資公司貸款銀行抵押+擔保貸款持股

圖13-3簡單的公司型合資結構13.2.3合伙制結構1.普通合伙制結構合伙人合伙人合伙人合伙項目銀行及其它金融機構合伙協議融資安排圖13?4使用普通合伙制的項目投資結構投資者1合伙制項目項目子公司項目子公司項目子公司投資者2投資者n合伙協議圖13?5通過項目子公司建立的普通合伙制結構

2.有限合伙制結構普通合伙人普通合伙協議有限合伙制項目有限合伙協議有限合伙人銀行及其它金融機構融資協議管理協議項目工作報告擔保抵押資金圖13?6有限合伙制項目投資結構13.2.3非公司型合資結構貸款銀行貸款銀行貸款銀行融資安排融資安排融資安排投資者投資者投資者合資協議契約型合資項目項目產品投資者投資者投資者

圖13?7簡單的非公司型合資結構13.2.4信托基金結構信托單位持有人信托單位持有人協議信托基金信托協議信托基金受托管理人管理協議信托基金經理項目銀行融資安排圖13?8典型信托基金投資結構信托基金結構具有以下幾方面的特點:①信托基金是通過信托契約建立起來的。②信托基金不能被作為一個獨立法人而在法律上具有起訴權和被起訴權。③信托基金的受托管理人作為信托基金的法定代表,他所代表的責任與其個人責任是不能夠分割的。④在信托基金結構中,受托管理人只是受信托單位持有人的委托持有資產,信托單位持有人對信托基金資產按比例擁有直接的法律和受益人權益,每一個信托單位的價值等于信托基金凈資產的價值除以信托單位總數。13.2.6項目融資的投資結構選擇由于不同的實體組織有不同的性質,因此在投資結構中能承擔的角色有所不同。表13-2不同投資結構之中相關主體承擔的角色主體有限或者股份有限責任公司合伙制契約型信托制度投資主體可以承擔可以承擔可以承擔可以承擔管理主體可以承擔可以承擔可以承擔可以承擔融資主體可以承擔不適合承擔不能承擔可以承擔影響項目投資結構的因素1、項目資產的擁有形式2、項目產品的分配形式3、項目管理的決策方式與程序4、債務責任5、項目現金流量的控制6、稅務結構7、財務處理8、投資的可轉讓性9、項目的經濟強度【案例】2%49%北京首都創業集團有限公司49%北京市基礎設施投資有限公司香港地鐵公司北京京港地鐵有限公司合資協議圖13-9北京地鐵四號線B部分的投資結構13.3項目融資模式分析13.3.1融資模式的原子模式盈余資金銷售收入建設費用貸款貸款銀行(團)SPV擔保銀行信用保證工程公司產品購買者項目投資者債務償還工程履約擔保回報擔保圖13-10項目融資的原子模型1、融資模式的構成三個要素(1)融資主體(2)融資安排方式(3)還款方式2、融資的兩個階段(1)開發建設階段的貸款獲得(2)經營階段的貸款償還13.3.2項目融資的主要模式1、投資者直接安排項目融資模式還貸股本資金貸款貸款協議1貸款協議m管理協議/銷售代理協議還貸建設資金生產費用銷售收入建設運營產品、合作協議發起人1發起人m項目管理公司統一貸款協議建設合同運營合同銷售合同承包商運營商客戶項目項目收入賬戶項目投資賬戶貸款人1貸款人m還貸盈余貸款人貸款針對各自融資安排針對統一融資安排圖13-11投資者直接安排項目的統一融資結構圖13?12投資者各自直接安排項目融資結構圖13-13在非公司型合資結構中投資者間接融資*產品承購合同即“無論提貨與否均需付款”合同。項目投資者項目投資者項目投資者合伙制項目建設費用工程公司貸款資金貸款銀行資產抵押產品承購合同轉讓生產費用債務償還現金流量管理盈余資金產品銷售收入合伙協議產品承購合同*項目工程合同融資協議產品承購安排圖13-14投資者通過合伙制項目安排融資結構*產品承購合同即“無論提貨與否均需付款”合同。12.3.3項目融資的其它模式1、基于“設施使用協議”的項目融資模式設施使用協議(TollingArgument),在工業項目中有時也稱為“委托加工協議”,是指在某種工業設施或服務性設施的提供者和這種設施的使用者之間達成的一種具有“無論提貨與否均需付款”性質的協議。利用“設施使用協議”安排項目融資,其成敗的關鍵是項目設施的使用者能否提供一個強有力的具有“無論提貨與否均需付款”性質的承諾。2、基于“杠桿租賃”為礎的項目融資模式以杠桿租賃為基礎組織起來的項目融資模式,是指在項目投資者的要求和安排下,由杠桿租賃結構中的資產出租人融資購買項目的資產然后租賃給承租人(項目投資者)的一種融資結構。資產出租人和融資貸款銀行的收入以及信用保證主要來自結構中的稅務好處、租賃費用、項目的資產以及對項目現金流量的控制。租賃的一般形式是:租賃公司以自己的信用向銀行取得貸款,購買廠房及設備,然后租賃給項目公司。項目公司在項目營運期間,以營運收入向租賃公司支付租金,租賃公司以其收到的租金通過擔保信托向貸款銀行償本付息,有利于分散風險。3、基于“生產支付”的項目融資模式生產支付是通過直接擁有項目的產品和銷售收入,而不是通過抵押或權益轉讓的方式來實現融資的信用保證。生產支付融資模式的特征:①由于所購買的資源儲量及其銷售收益被用作為生產支付融資的主要償債資金來源,因此,融資比較容易被安排成為無追索或有限追索的形式;②融資期限將短于項目的經濟生命期;③在生產支付融資結構中,貸款銀行一般只為項目的建設和資本費用提供融資,而不承擔項目生產費用的貸款,并且要求項目投資者提供最低生產量、最低產品質量標準等方面的擔保。4、ABS項目融資模式ABS(Asset-BackedSecuritization),資產證券化也是基礎設施建設的一種新型融資模式。ABS融資模式是以項目所擁有的資產為基礎,以項目資產帶來的預期收益為保證,通過在國際資本市場發行債券來籌集資金的一種項目證券融資方式,其實質將基于基礎設施或資產的現金收入與設施或資產設施或資產原始權益人完全剝離,過戶給特別目的公司SPV(SpecialPurposeVehicle),SPV通過金融擔保、保險及超額抵押等方式取得較高的信用評級,然后以債券的方式發售給資本市場的投資者,籌集項目建設所需資金,并以設施的未來現金收入作為投資者收益的保證,不需要以發行者自身的信用作債券的償還擔保。圖13-15資產證券化運行過程示意圖(1)確定資產證券化的對象(2)組建特別目的公司SPV(3)實現項目資產的“真實出售”(4)信用評級和信用增級(5)證券設計與銷售(6)SPV償債12.3.4公共項目融資模式民間參與公共基礎設施建設和公共事務管理的模式統稱為公私(民)合作(Public-PrivatePartnership——簡稱為PPP)。PPP即公共部門與私人企業合作模式,是指公共部門、營利性企業和非營利性企業參與某個項目而形成的相互合作關系的形式。PPP融資模式在城市基礎設施中應用的顯著特點在于通過引人私人企業,將市場中競爭機制引入城市基礎設施建設中,更有效地提供服務。PPP模式解決了某些領域完全私有化所帶來的公共產權的糾紛問題,又使合作各方同時達到各自的目標。PPP的形式1、BOT模式特許權經營(BOT)是指政府部門就某個基礎設施項目與私人企業(包括外商)簽訂特許權協議,授與私人企業承擔項目的投資、融資、建設、經營、維護等;特許權期限內,項目公司向用戶收取費用,來抵償投資和經營成本,并獲得合理回報,政府則擁有對項目的監督權、調控權;特許期滿,項目公司把基礎設施無償移交政府。特許權經營模式是指政府為了提供公共基礎設施、社會福利及相關服務與民營企業實體之間所做的一種安排。BOT既是一種融資方式,也是一種投資方式。變化形式:(1)BOOT,Build(建設)—Own(擁有)——Operate(運營)——Transfer(移交)。(2)BOO,Build(建設)—Own(擁有)—Operate(運營)。(3)BLT(Build-Lease-Transfer),即建設-租賃-移交。(4)BTO,即建設-移交-經營。(5)BT,即項目建成后就移交給政府,(6)BOL(Build-Operate-Lease),即建設-經營-租賃。(7)IOT(lnvestment-Operate-Transfer),即投資-經營-移交。(8)TOT(Transfer-Operate-Transfer),即移交-經營-移交。圖13-16BOT項目融資結構(1)組建SPV。(2)項目公司以特許權協議作為基礎安排融資。(3)建設與運營。(4)移交。【案例】租賃協議投資咨詢合同信貸協議港鐵公司首創集團貸款人咨詢公司北京地鐵四號線投資有限責任

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