股票報告網證券研究報告·行業動態基礎研究之一：汽零企業規模效應汽車零部件Ⅱ對沖原材料漲價效用探討2021向產業鏈延伸，營收快速增長，零部件行業前三季度營收增長20%。與此同時，原材料上漲的利空中波動。維持評級強于大市程似騏chengsiqizgs模效應對沖原材料上漲，到底對毛利率會如何影響？我們以2020年年報為樣本，對家主要汽車零部件企業進行成本結構拆分，進行了敏感性分析，探討其中規律性結論。執證編號：S1440520070001中央編號：BQR089汽零企業原材料占比35%-90%，企業資產越重，原材料占比約低模式，原材料成本占比從35%到90%不等，可劃分為七類：何俊藝hejunyi@70%~92%。企業采購電子元器件、塑料件等進行組裝，外采率較高，資產較輕。。鋁壓鑄和裝類企業資產較輕，原材料占比較高證編號：S1440521010002楊耀先yangyaoxian原材料主要為塑料粒子等與石油化工相關的材料，需要投入設備和模具，但資產較輕，原材料成本占比處于汽車電子類企業與金屬類企業之間。執證編號：S1440521070001陳懷山chenhuaishan@021-6882160077%。原材料主要為天然橡膠和合成橡膠。執證編號：44%。原材料主要為純堿、石英砂、PVB發布日期：2022年03月日70%~75%。原材料占比雖然較高，但其使用的原材料種類廣泛，且每種材料占比不高。市場表現33%23%13%3%規模效應是對沖原材料漲價的舉措之一，原材料占比越低，規模效應越強企業產品不提價。基于此，我們測算發現：對于原材料成本占比40%的企業，若原材料漲價10%，銷量增長即可對沖；原材料成本占比60%的企業，若原材料漲價10%，需銷量需增長18%才能對沖。據此得到如下結論：企業資產越重、制造費用越高、原材料占比越低，規模效應的對沖效果越強（金屬加工類企業>玻璃類>內外飾類企業=橡膠類企業>綜合類企業>-7%-17%汽車零部件滬深300相關研究報告但需要說明的是，基于以下幾點，原材料漲價對企業的影響低于假設結論：1）企業原材料種類多，并非全為同一類大宗商品，可分散漲價影響；2）企業原材料通常包含上游供應商的外采件，可減緩部分大宗原材料的成本傳導；3）部分企業與下游達成協議，采用聯動定價機制，可平滑大宗原材料漲價影響。汽車零部件投研框架：價與量，升級與破局2021-12-052021-11-282022-03-072022-03-09繼峰股份(603997):內外兼修，二次成長文燦股份(603348):車身結構件龍頭前瞻卡位一體化汽車零部件Ⅱ一體化壓鑄產業鏈：趨勢，空間，格局與投資機會本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供，由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請參閱最后一頁的重要聲明。1.工作日群內免費分享多篇精選汽車行業資料，涵蓋市場、技術、產業等多個維度；2.海量資料庫，及時滿足群友專題資料搜尋需求；3.嚴明群規，禁止廣告，外鏈，禁止未溝通加好友，保護群友隱私；4.車企高管，行業大咖都在參與的行業干貨分享社群；我們致力于構建優質、極致的汽車行業知識、情報及案例分享社群；掃碼關注！orAUTO”關注！精選研報，均為網絡收集版本，權利歸原作者所有，3WAUTO僅作為內部學習分發。股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告今年原材料價格繼續上漲，油鋼鋁年初至今分別上漲35%/15%/12%+15%+12%+6%+3%至今分別上漲35%和30%權重，大部分汽零企業難以將上游原材料漲價向下游整車企業轉嫁，因此原材料漲價對零部件企業的盈利能力將產生一定影響。圖表：原材料價格漲跌幅時間原油天然氣鋼材鋁材塑料橡膠2020年漲跌幅2021年漲跌幅2022年初至今漲跌幅-22%20%27%9%51%48%-3%32%7%35%30%15%12%6%6%9%-9%資料來源：，中信建投汽零企業原材料占比35%-90%，資產越重的行業原材料占比越低汽車零部件企業原材料占成本比重的分布范圍較廣，依據使用原材料種類和生產加工模式，原材料占比從35%到90%。汽車電子類企業原材料占成本比重為70%~92%48%~70%通常為采購電子元器件、塑料件等進行組裝，外采率較高，資產較輕，原材料在成本中占比偏高。金屬類企業原材料占成本比重為35%~80%25%~68%加工工藝的制造費用不同，壓鑄和機加工企業制造費用較高，原材料占比較低。比如齒輪機加工企業精鍛科技原材料占成本比重為34%，鋁壓鑄企業愛柯迪、文燦股份占比為45%和50%，而鋁擠壓企業亞太科技的占比為?；に芰项惼髽I原材料占成本比重為65%~80%50%~70%ABS工類企業更輕，故其原材料成本占比處于汽車電子類企業與金屬類企業之間。橡膠類企業原材料占成本比重為77%，原材料占營業收入比例為56%。橡膠類企業主要為輪胎生產商，原材料主要包括天然橡膠、合成橡膠、簾線等。天然橡膠、合成橡膠是典型的資源約束型產品，作為大宗商品，其價格與國際貿易政策、匯率、資本市場狀況等有密切聯系。玻璃類企業原材料占成本比重為44%，原材料占營業收入比例為27%。汽車玻璃直接原材料為浮法玻璃，而浮請參閱最后一頁的重要聲明1股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告法玻璃的原材料主要為純堿、石英砂PVB等。因汽車玻璃企業通常自產浮法玻璃，綜合測算汽車玻璃類企業原材料占比為44%。綜合類企業原材料占比為70%~75%原材料占營業收入比例為45%~50%綜合類企業原材料占比雖然較高，但其使用的原材料種類廣泛，且每種材料占比不高。圖表：主要汽車零部件企業原材料成本占比情況企業名稱恒帥股份上聲電子賽輪輪胎玲瓏輪胎德賽西威科博達原材料占營業成本比重原材料占營收比重類別主要原材料74.04%71.80%77.70%77.03%92.09%88.41%84.93%70.40%81.36%75.83%65.16%60.98%50.61%51.48%45.06%83.84%81.18%79.81%56.94%51.84%34.35%86.50%82.93%77.27%74.08%70.71%68.33%64.63%20.41%43.73%45.62%51.20%55.92%55.50%70.55%56.79%61.71%47.96%68.34%53.23%50.70%40.94%36.83%36.44%31.90%63.32%61.89%64.52%42.78%42.22%24.45%70.17%70.94%60.92%74.08%57.20%59.17%47.96%15.88%26.60%綜合類五金件、橡膠件、塑料材料、電子元器件、導線等磁路系統材料、振動系統材料、支撐輔助件、電子元器件天然橡膠、合成橡膠、炭黑、鋼簾線等天然橡膠、合成橡膠、炭黑、鋼簾線等汽車芯片，電子元器件等綜合類橡膠類橡膠類汽車電子類汽車電子類汽車電子類汽車電子類電子元器件、PCB、結構件星宇股份保隆科技亞太科技三花智控廣東鴻圖旭升股份泉峰汽車文燦股份愛柯迪塑料粒子、光源，注塑件不銹鋼、銅質產品金屬類（鋁合金）鋁錠、合金、鋁棒金屬類（鋁合金）銅材、鋁材等金屬類（鋁合金）鋁材等金屬類（鋁合金）鋁合金金屬類（鋁合金）鋁錠、鋼材等金屬類（鋁合金）鋁合金金屬類（鋁合金）鋁合金、鑄鐵伯特利金屬類（鋼）金屬類（鋼）金屬類（鋼）金屬類（鋼）金屬類（鋼）金屬類（鋼）化工塑料類化工塑料類化工塑料類化工塑料類化工塑料類化工塑料類化工塑料類化工塑料類玻璃電子元器件、鋼材、生鐵、鋁錠等銀輪股份萬里揚鋁、不銹鋼、鑄鐵、塑料等鋼材、鋁材、生鐵天潤工業雙環傳動精鍛科技匯得科技華域汽車拓普集團常熟汽飾寧波華翔繼峰股份岱美股份新泉股份福耀玻璃鋼材，生鐵齒輪鋼齒輪鋼化工產品、、DMF、鋁、鋼鐵、電子元件、塑料等塑料粒子（含PP、、聚丙烯、尼龍等石化產品、鋼材鋼材、塑料粒子、化工原料、面料、注塑件、機電類等化工產品，鋼材，工程塑料，面料，電子元器件塑料粒子，油漆、針織面料等純堿、石英砂資料來源：各公司公告，中信建投，注：數據參考年財報請參閱最后一頁的重要聲明2股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告規模效應是對沖原材料漲價的舉措之一，原材料占比越低，規模效應越強。能源費用和運輸費用與產量正相關，人工成本和制造費用則與產能關聯度更高。在產能不變情況下，可通過提因此，規模效應（即產能利用率提升）是對沖原材料漲價的舉措之一。為聚焦核心矛盾，在規模效應對沖原材料漲價效用的測算中，我們作以下假設：1）一年時間維度；2）企業無新增資本開支，制造費用（主要為設備的折舊攤銷）和直接人工費用（工人薪酬）保持不變；3量/銷量）對沖原材料漲價。4）大部分零部件企業的能源費用、運輸費用等其他費用占成本的比重較低，可假設這類費用不變?；谏鲜黾僭O，我們測算不同類型企業（原材料占成本比重不同）規模效應對沖原材料漲價的效果。結論：原材料成本占比越低，規模效應的對沖效果越強。比如：1）原材料成本占比40%的企業，若原材料漲價10%，為保持毛利率不變，需銷量增長；2）原材料成本占比50%的企業，若原材料漲價10%，為保持毛利率不變，需銷量增長；3）原材料成本占比60%的企業，若原材料漲價10%，為保持毛利率不變，需銷量增長。圖表：不同成本結構，對沖原材料漲價所需的產銷規模增幅（等毛利率曲線）資料來源：中信建投規模效應作用是有限的。若原材料價格上漲30%，對于原材料成本占比為50%的企業，需要銷售規模提升40%請參閱最后一頁的重要聲明3股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告以上方可對沖原材料漲價影響。一方面當前汽車行業僅個位數復合增長，企業實現40%以上的收入增長有一定難度；另一方面高收入增長通常伴隨產能擴張，折舊攤銷費用增長會影響毛利率。因此，我們認為汽車零部件企業通過規模效應在一定范圍內能夠對沖上游原材料漲價對毛利率的影響，且資產越重、制造費用越高、原材料占比越低的企業規模效應的邊際效用越高（金屬加工類企業>玻璃類>內外飾類企業=橡膠類企業>綜合類企業>石油價格漲幅大、原材料成本占比較高，化工塑料類企業或受影響塑料粒子2021年全年漲幅約11%年以來塑料價格曾小幅回落，此后因疫情和上游原油價格上漲，塑料價格沖高接近1萬元/噸，目前在0.9-1萬元/噸的范圍波動。隨著近期原油價格加速上漲，塑料粒子等化工原材料價格或將保持上漲態勢。圖表：塑料價格指數走勢（單位：元噸）圖表：布倫特原油結算價（單位：美元桶）資料來源：，中信建投資料來源：，中信建投圖表：化工塑料類企業收入增速一致預測公司收入（億元）收入增速2020A152021E322022E402021E10%25%75%19%7%2022E18%8%匯得科技華域汽車新泉股份拓普集團常熟汽飾寧波華翔繼峰股份岱美股份1,336371,463461,5906626%25%24%19%12%17%19%652615033221691574018116745209184546%13%22%資料來源：，中信建投，注：2021E增速均值剔除匯得科技，新泉股份2021年為實際值請參閱最后一頁的重要聲明4股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告Wind一致盈利預測，我們選取的化工塑料類企業2021年營業收入平均增速分別為22%。通過模型測算，對于原材料成本占比60%-80%的化工塑料類企業，的收入規模增長可對沖原材料10%以內的漲價。但需要說明的是，上述原材料并非全部是塑料粒子等化工材料，實際中還包括來自上游二級供應商的外采件。二級供應商的存在可抵消部分上游原材料成本傳導，因此大宗商品原材料漲價對企業的實際影響或低于假設結論。以新泉股份和常熟汽飾為例，從歷史也可以看出塑料價格對企業毛利率的有一定影響，但并不完全相關。圖表：化工塑料類企業毛利率與塑料價格走勢資料來源：中信建投重資產金屬類企業規模效應強，疊加聯動定價機制緩解原材料漲價影響鋼鋁價格近年保持上漲趨勢。2021年全年鋼材價格下跌3%（若從年初到10月高點，則上漲24%格上漲32%202115%和12%年13569/5091/42.6%2021年10-12月快速下降，此后再次處于上漲通道中。同樣，鋁材價格已由202014129元/噸大幅上漲至22033/噸，上漲幅度達55.94%，并且目前仍處于上漲的趨勢中。圖表：鋁材價格指數走勢（單位：元噸）圖表：鋼材價格指數走勢（單位：元噸）資料來源：，中信建投資料來源：，中信建投請參閱最后一頁的重要聲明5股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告金屬類（鋼材）企業原材料成本占比分布范圍較大，分兩類企業討論：1）80%Wind一致盈利預測，伯特利和萬里揚年營業收入增速為19%和16%。通過模型測算，對于原材料成本占比80%的企業，19%/16%的收入規模增長僅可對沖原材料4%/3%以內的漲價。但實際上，鋼材漲商品原材料漲價對企業的實際影響或低于假設結論。2）比34%~57%Wind一致盈利預測，雙環傳動和鍛科技2021年營業收入增速為47%和19%。通過模型測算，對于原材料成本占比50%的重資產金屬類（鋼材）企業，47%/19%的收入規模增長可對沖原材料32%/16%以內的漲價?？紤]到，企業通常與下游客戶達成協議，約、鋼材價格波動達到一定幅度時作出相應調整；設結論。復盤歷史，鋼材價格對鋼材類汽車零部件企業的毛利率有一定影響，但并不十分顯著。正如上述分析，大部分鋼材類零部件企業原材料占比不是很高，除原材料之外，企業毛利率還較多地受到資本開支周期、產能利用率等因素的影響。圖表：部分金屬類（鋼材）企業毛利率與鋼價走勢圖表：部分金屬類（鋁材）企業毛利率與鋁價走勢資料來源：，中信建投資料來源：，中信建投相比之下，鋁材類零部件企業毛利率受鋁價波動影響較為顯著。毛利率均有所下滑。金屬類（鋁材）企業原材料成本占比分布范圍較大，分兩類企業討論：1）以擠壓成型工藝為主的亞太科技，其原材料成本占比為80%，歷史上看其毛利率與鋁價走勢相關度較高。Wind一致盈利預測，亞太科技2021年營業收入增速為55%。通過模型測算，對于原材料成本占比80%的企業，55%的收入規模增長僅可對沖原材料的定價模式，能夠降低原材料漲價的影響。2）如愛柯迪、文燦股份、泉峰汽車、旭升股份的鋁壓鑄企業原材料成本占比較45%-65%請參閱最后一頁的重要聲明6股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告Wind年營業收入平均增速為45%55%的企業，45%的收入規模增長可對沖原材料25%企業與下游客戶達成協議，約定產品銷售價格隨鋁材價格波動作出相應調整，大宗商品原材料漲價對企業的實際影響或低于假設結論。圖表：金屬類（鋁）企業收入增速一致預測圖表：金屬類（鋼）企業收入增速一致預測收入（億元）收入增速2021E55%收入（億元）收入增速2021E19%公司公司2020A402021E622022E702022E13%41%27%41%24%24%28%2020A302021E362022E452022E26%19%19%14%25%27%22%亞太科技旭升股份文燦股份泉峰汽車愛柯迪伯特利16283969%銀輪股份萬里揚63758919%26425360%61708416%14182527%天潤工業雙環傳動精鍛科技44505713%26324023%37546847%三花智控12116019732%12141819%44%22%資料來源：，中信建投資料來源：，中信建投芯片占比有限，汽車電子類企業受原材料漲價影響或低于預期Wind一致盈利預測，我們選取的汽車電子類企業2021年營業收入平均增速分別為18%。通過模型測算，對于平均原材料成本占比的汽車電子類企業，的收入規模增長僅可對沖原材料2%以內的漲價。圖表：汽車電子類企業收入增速一致預測收入（億元）收入增速公司2020A682021E902022E422021E33%6%2022E32%35%29%21%德賽西威科博達2931星宇股份保隆科技73831064813%18%333918%29%資料來源：，中信建投但需要說明的是，上述原材料并非全部為同一類器件，通常有半導體元器件、控制器、存儲器、分立元件（電2016年控制器在原材料成本中占比僅為8%，因此上游原材料尤其芯片漲價對企業的實際影響低于假設結論。請參閱最后一頁的重要聲明7股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告天然橡膠價格平穩，橡膠類企業暫無原材料成本壓力橡膠類企業主要為輪胎生產商，原材料主要包括天然橡膠、合成橡膠、簾線等。天然橡膠價格大幅波動會對企業毛利率產生影響。3.5萬元噸降至萬元/下降，賽輪輪胎毛利率持續提升。天然橡膠年價格漲幅為7%，年初至今小幅下滑9%，年以來總體呈橫盤震蕩走勢。天然橡膠價格在年42020年月迎來一波漲幅近60%1.3~1.5/Wind一致盈利預測，我們選取的橡膠類企業2021年營業收入平均增速為14%。通過模型測算，對于平均原材料成本占比的橡膠類企業，14%的收入規模增長可對沖原材料以內的漲價。但需要說明的是，除天然橡膠、合成橡膠之外，上述原材料還包含鋼絲簾線、纖維簾布等其他原材料，因此天然橡膠漲價對企業的實際影響低于假設結論。圖表：橡膠價格指數走勢（單位：元噸）圖表：輪胎企業毛利率與橡膠價格走勢資料來源：，中信建投資料來源：，中信建投圖表：橡膠類企業收入增速一致預測收入（億元）公司收入增速2020A2021E2002022E2522021E9%2022E26%玲瓏輪胎賽輪輪胎18415418423720%14%29%27%資料來源：，中信建投玻璃類企業原材料占比不高，但能源費用影響較大汽車玻璃的直接原材料是浮法玻璃、PVB膜、鍍膜材料等。汽車玻璃廠自產自用浮法玻璃，浮法玻璃上游原材44%（浮法玻璃原料+18%、制造費用21%、能源（天然氣、電）17%請參閱最后一頁的重要聲明8股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告格漲幅較高（2021年漲幅48%2022年初至今漲幅30%2021年純堿與天然氣價格全年呈單邊上漲態勢，純堿2020年上漲，天然氣年均價較2020年上漲70%。福耀玻璃2021年營業收入增速為。通過模型測算，對于平均原材料成本占比44%19%的收入規模增長僅可對沖原材料20%以內的漲價。2021年福耀玻璃毛利率為35.9%-0.6pct海運費漲價因素外，原材料與天然氣全年單邊上漲且漲幅較高也對毛利率產生一定影響（據公司披露，純堿同比漲價影響毛利率減少0.45pct圖表：福耀玻璃成本結構圖表：NYMEX天然氣走勢（美元百萬英熱單位）資料來源：公司財報，中信建投資料來源：，中信建投圖表：福耀玻璃毛利率與天然氣價格走勢圖表：福耀玻璃毛利率與純堿價格走勢資料來源：，中信建投資料來源：，中信建投綜合類企業原材料種類相對分散，單一原材料漲價對其影響有限70%~75%，占比較高。根據Wind一致盈利預測，恒帥股份和上聲電子2021年營業收入增速均值為63%企業采購物料種類較多，單一品種的采購金額占比較小，受單一種類原材料的價格波動影響有限。請參閱最后一頁的重要聲明9股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告圖表：綜合類企業收入增速一致預測收入（億元）公司收入增速2020A2021E2022E2021E2022E3714104%105%恒帥股份上聲電子132022%47%63%76%資料來源：，中信建投圖表：上聲電子主要原材料采購情況2020年月采購金額3,616.191,770.851,063.58676.672019年度材料大類材料名稱采購占比16.7%8.18%4.91%3.13%0.8%采購金額10,137.275,036.863,086.761,852.12489.19采購占比8.01%4.91%2.94%0.78%10.55%6.15%3.53%6.01%4.01%3.34%1.51%9.95%2.07%7.22%5.96%2.61%4.34%100%磁路系統磁鋼后片前片鐵碗磁液、銅套等音圈172.77振動系統2,187.351,343.27824.2810.1%6.2%6,636.903,867.772,223.833,782.242,524.152,102.61947.21紙盆及其組件定位支片盆架3.81%6.14%3.89%3.62%1.62%10.12%1.79%6.2%支撐輔助件1,328.80842.47墊棉接插件及其組件783.1網罩等351.16基礎材料塑料粒子海綿、紙漿等膠水等2,191.71387.536,262.761,303.814,539.703,748.391,643.052,730.2162,914.84輔助材料包裝材料電子類元器件其他材料合計1,342.431,246.56916.39包裝材料電子類元器件其他5.76%4.23%2.79%100%604.3521,649.47資料來源：公司招股說明書，中信建投圖表：恒帥股份主要原材料采購情況2020年月采購金額483.482019年度采購金額1,262.81981.66材料大類材料名稱采購占比13.07%9.15%采購占比9.22%五金件轉子磁性材料338.75請參閱最后一頁的重要聲明10股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告機殼98.362.66%4.91%3.92%2.96%5.12%4.58%4.05%3.04%13.35%7.84%6.56%7.37%100.00%312.48496.02403.481,271.39599.22.93%4.66%3.79%2.92%5.63%5.31%4.54%3.15%12.89%8.58%6.47%6.10%100.00%換向器插片181.52145.19109.68422.23189.63169.55149.93493.9鋼材電子元件塑料材料繼電器線路板噴嘴565.39483.72335.731,371.83913.62689.25649.0710,646.69洗滌液罐加液管塑料粒子橡膠管密封件漆包線橡膠件290.21242.72272.753,700.49導線合計資料來源：公司招股說明書，中信建投風險提示：測算基于一定假設，與實際情況或有出入；原材料漲價超預期；企業收入增長低于預期等。請參閱最后一頁的重要聲明11股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告程似騏：汽車行業首席分析師，上海交通大學車輛工程碩士，師從發動機所所長，曾2017年新財富第二團隊核心成員，2020年新浪財經新銳分析師第一名，2020年金牛最佳汽車行業分析師團隊第五名。深度覆蓋新能源整車，智能化零部件，把握智能化電動化浪潮，對智能駕駛全產業鏈最前沿研究，深度跟蹤從產業鏈最上游車載芯片到下游最前沿的的商業模式前沿分析師介紹何俊藝：汽車行業聯席首席分析師，上海交通大學碩士，師從上海交通大學校長，汽2019/20202017-2020年水晶球最佳分析師等榮譽，深度跟蹤汽車零部件，整車板塊。楊耀先：上海交通大學機械工程學士、碩士。曾就職于上汽集團前瞻技術研究部，兩2021年加入中信建投，對整車、零部件、新能源車、智能化均有研究。陳懷山：上海交通大學機械工程碩士。曾任職于長江證券研究所，四年證券行業研究201720192021年加入中信建投證券，對新能源車、零部件及整車等均有研究。請參閱最后一頁的重要聲明12股票報告網汽車零部件Ⅱ行業動態研究報告評級說明投資評級標準評級說明報告中投資建議涉及的評級標準為報告發布日后66個場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普500指數為基準。買入相對漲幅15％以上相對漲幅5%15％相對漲幅—％之間相對跌幅5%15％相對跌幅15％以上相對漲幅10%以上相對漲幅-10-10%相對跌幅10%以上增持股票評級行業評級中性減持賣出強于大市中性弱于大市分析師聲明i,結論不ii）本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。法律主體說明本報告由中信建投證券股份有限公司及/國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。中信建投證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格證書編號已披露在報告首頁。本報告由中信建投（國際）證券有限公