2核心觀點汽車具備競品多、存在產品周期的屬性，市場銷量爬坡至一定階段就會存在國內市場份額見頂的情況。以豐田為例，國內市場份額基本穩定至40%。為實現銷量規模化增長，豐田從1960年起開啟海外成長布局，當前海外市場銷量已成為驅動豐田銷量增長的關鍵（2022年海外銷量占比全球銷量86.5%），并且通過提升本地定價能力、以及同系車型的產能爬坡豐田逐步顯現規模效應，形成了良好的量價齊升的市場表現。本地運營管理、生產布局、以及核心市場的開發本土化車型導入是豐田海外布局成功的關鍵因素。今年總體汽車出口保持強勢增長態勢，2023年前8月乘用車出口銷量同比+64%至221萬輛，伴隨中國新能源的規模優勢和市場擴張需求，

2023年前8月新能源乘用車出口占比同比+6.4pcts至29.1%。1）傳統車企出口：以奇瑞和名爵為主。其中，奇瑞的布局思路與豐田接近，通過前瞻性的海外拓展戰略實現本土化生產運營；名爵品牌起源于英國市場，在被上汽收購后仍在歐洲地區具備較強品牌基礎，海外整體需求表現良好。2）自主新能源出口：比亞迪在自主新能源車企中海外市場銷量占比最高，1H23海外銷量占比約為24.3%。比亞迪當前主要出口區域包括東南亞、拉美、大洋洲、以及部分中亞中東國家。后續核心銷量增長點取決于歐洲市場，但存在貿易摩擦風險、以及本土品牌保護措施。我們的觀點是，1）通過復盤豐田全球化擴張戰略，其核心在于本土化運營能力（管理、營銷、生產等環節）。2）自主新能源出口仍處于布局早期，我們預計至2025E比亞迪海外市場銷量至約70萬輛。當前自主品牌短期或以開拓東南亞、拉美等海外市場為主，并處于對歐洲市場進行車型導入+本土化運營階段。歐洲市場作為銷量突破的關鍵，后續或將通過提升海外市場產能、車型技術水平、以及成本優勢進一步完善布局。風險提示：海外需求不及預期、海外政策風險、匯率波動風險、自主品牌海外拓展節奏不及預期。鵬華基金目 錄3復盤：豐田的全球化布局路徑奇瑞名爵海外布局效應初顯自主新能源車出海浪潮漸起風險提示4豐田：本土市場份額見頂，尋求海外突破資料來源：豐田官網、世界銀行、光大證券研究所整理資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理我們復盤豐田的日本與全球銷量情況，豐田50年代后的本土市場份額達到接近50%（市場份額為銷量口徑，下同），開始通過海外車型導入+產能對外擴張積極布局

海外市場。本土市場：在1950s年代期間通過自動化生產線而實現產能快速爬坡，市場份額爬升至接近50%；2000年至今豐田通過公司經營戰略改革+車型精準定位而進一步帶動市場份額抬升；但豐田在本土銷量市場份額始終未突破50%，整體均值市場份額約為40%。海外市場：豐田在60s年代開始進行車型導入、80s-90s年代海外建廠，海外銷量占比持續提升，1975/2022年海外銷量占比全球銷量分別為38.4%/86.5%，海外成為拉動豐田全球銷量的主要市場。

結論1：車企或存市場份額天花板；1）產品矩陣日益完善；2）車型周期波動（2-3年改款，4-5年換代）；3）行業競爭加劇，競品車型增多。

結論2：車企有望通過海外擴張實現銷量躍升；1）豐田海外主要推進路徑為海外建廠；2）大眾主要推進路徑包括多品牌戰略并購+海外建廠同步推進。圖1：1950-2022年豐田國內銷量以及日本豐田市場份額 圖2：1975-2022年豐田國內+海外銷量及對應同比增速5豐田：緊抓快速成長機遇開啟全球化布局資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理表1：豐田發展進程年份 宏觀事件 全球化布局 海外建廠節奏新車型上市節奏發展初期：50年代1955 NA NANA1957 NA 皇冠樣車出口美國皇冠車型上市NA19611963日本國內經濟快速發展1965 1）與美國、歐洲各國經銷商開啟合作；1967 2）向美國、歐洲各國進行卡羅拉等車型導入；東南亞泰國、印度尼西亞地區建廠布局1970石油危機（第一輪） 3）與東南亞進行政府性質的合作出口19731978 石油危機（第二輪）豐田引入TQC防范對產品質量全面控制豐田內部采用看板方法管理提升經營效率豐田第一款跑車sports

800上市成長期：60-70年代豐田超級跑車200GT上市凱美瑞的前身車型Celica上市NANA19801981 1）1983年日本與通用共同出資合作NUMMI1982 日本與美國貿易摩擦； 工廠進行本土化生產；1983 日本與美國出現貿易摩擦1983 （日元升值） 日元匯率上升影響北美出口； 2）80s年代期間北美地區建立零部件工廠；1984 3）1987年豐田委托大眾工廠代工Hilux車型19861989在Corolla、TOYOPET、TOYOTA、NETZ基礎上，新增Vista銷售體系豐田Soarer高端車型上市豐田自動車工業和豐田自動車販賣兩個公司整合為全新的豐田公司擴張期：80-90年代為探索美國市場設立高端品牌雷克薩斯豐田緊湊型轎車雷凌上市豐田第一款中置后驅跑車MR2上市豐田Supra超級轎跑上市雷克薩斯LS400上市1992 涉及到汽車行業的貿易摩擦1997

簽訂《京都協議書》（針對碳排放）2001 NA 1）全球本土化產能擴張；2009 金融危機2）90年代美國+東南亞大規模建廠2011

日元升值、日本大地震、泰國洪水90年代以后在歐洲、中國進行本土化管理、 （整車+零部件同步）；2012 NA營銷、以及研發合作 3）21世紀中國+歐洲大規模建廠2014 NA2015

簽訂《巴黎協議》（針對碳排放） （整車+零部件同步）。2020 新冠疫情2022 俄烏沖突豐田基本經營理念建成首款混動車型普銳斯上市豐田之道手冊更明確了豐田的價值觀、開始布局中國市場巔峰日系超跑雷克薩斯LFA上市成熟期：90年代至今NA集團重組并在當年銷量達到1,000萬輛首款氫燃料車型Mirai上市豐田推行全新TNGA和DNGA架構的設計制造理念、提出“豐田環境挑戰2050”NA純電bZ4X車型上市布局1：海外工廠投建，奠定全球化布局資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理地區國家開始生產年月工廠類型公司名稱主要產品加拿大1985年2月1988年11月零部件工廠整車工廠豐田加拿大汽車零部件公司(CAPTIN)豐田汽車制造加拿大公司

(TMMC)鋁制輪轂RAV41988年5月零部件工廠豐田肯塔基州汽車制造公司

(TMMK)RAV4

HEV，凱美瑞、發動機、動力總成相關零部件1993年6月零部件工廠豐田密蘇里州汽車制造公司

(TMMMO)鋁鑄件1998年11月零部件工廠豐田西弗吉尼亞州汽車制造公司(TMMWV)發動機、傳動裝置北美美國1999年2月整車工廠豐田印第安納州汽車制造公司(TMMI)漢蘭達、塞納HEV2003年4月2006年11月2011年10月零部件工廠整車工廠整車工廠豐田阿拉巴馬州汽車制造公司

(TMMAL)豐田汽車制造公司(TMMTX)豐田密西西比州汽車制造公司(TMMMS)發動機坦途，紅杉HEV卡羅拉2021年9月整車工廠美國馬自達豐田制造有限公司(MTM)卡羅拉墨西哥2004年9月2019年12月整車工廠整車工廠豐田汽車制造加利福尼亞州公司(TMMBC)豐田瓜納華托汽車制造廠(TMMGT)塔科馬塔科馬拉丁美洲阿根廷1997年3月整車工廠豐田阿根廷有限公司（TASA）海拉克斯、

Fortuner

(SW4)巴西1959年5月整車工廠豐田巴西有限公司

（TDB）卡羅拉、卡羅拉Cross、Yaris捷克2005年2月整車工廠豐田汽車制造捷克共和國公司(TMMCZ)Yaris

系列、Aygo

X法國2001年1月整車工廠豐田汽車制造法國有限公司

(TMMP)Yaris

系列、Yaris

Cross歐洲波蘭2002年4月零部件工廠豐田汽車制造波蘭公司

(TMMP)發動機、傳動裝置、動力總成相關零部件葡萄牙1968年8月整車工廠豐田卡埃塔諾葡萄牙有限公司（TCAP）Land

Cruiser土耳其1994年9月整車工廠豐田汽車制造土耳其公司（TMMT）卡羅拉系列、C-HR

系列插電式混合動力電池英國1992年8月整車工廠豐田汽車制造英國有限公司（TMUK）卡羅拉系列、發動機豐田通過海外建廠加速全球化擴張，截至2023/9豐田共有約50個海外工廠：1）重點區域有明確的產業鏈配套；2）集中布局時點為90年代至21世紀初的區間；3）針對本土開發車型本體化生產。表2：豐田海外建廠情況67布局1：海外工廠投建，奠定全球化布局資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理表3：豐田海外建廠情況地區國家開始生產年月工廠類型公司名稱主要產品1986年1月整車工廠國瑞汽車股份有限公司（臺灣）卡羅拉系列、威馳、Sienta、Town

Ace、沖壓件1998年5月零部件工廠天津豐金汽車零部件有限公司(TFAP)CVJ

Axles1998年7月零部件工廠一汽豐田發動機（天津）有限公司(FTET)發動機1998年12月零部件工廠天津豐田鍛造有限公司(TTFC)鍛造零件2000年12月整車工廠一汽豐田汽車（成都）有限公司(FTCC)柯斯達、亞洲龍系列中國2002年10月2003年10月整車工廠整車工廠一汽豐田汽車有限公司(FTMC)一汽豐田汽車（成都）有限公司長春風月分公司(FTCF)卡羅拉系列、亞洲獅系列、奕澤IZOA系列、皇冠、bZ4X、bZ3RAV4

系列、凌放系列2004年12月零部件工廠一汽豐田發動機（長春）有限公司(FTEC)發動機2005年1月零部件工廠廣汽豐田發動機有限公司

（GTE）發動機2006年5月整車工廠廣汽豐田汽車有限公司(GTMC)凱美瑞系列、漢蘭達系列、雷凌系列、C-HR系列、威蘭達系列、塞納HEV、鋒蘭達系列、威颯系列、bZ4X2014年7月零部件工廠豐田汽車（常熟）汽車零部件有限公司(TMCAP)動力總成零件亞太2015年9月零部件工廠新中源豐田汽車能源系統有限公司汽車鎳氫蓄電池組，

汽車鋰離子蓄電池組印度1999年12月整車工廠豐田基洛斯卡汽車私人有限公司（TKM）Innova

Crysta、Innova

Hycross、Fortuner、凱美瑞系列、海拉克斯2002年7月零部件工廠豐田基洛斯卡汽車零部件私人有限公司

（TKAP）車軸傳動軸，

傳動裝置1970年5月整車工廠豐田汽車制造印度尼西亞公司（TMMIN）Innova、Innova

Zenix、Fortuner、Yaris、Yaris

Cross、Veloz、Calya、發動機印尼2003年12月整車工廠P.T.

阿斯特拉大發汽車

（ADM）Avanza、Rush、Calya、Agya、Raize2009年12月零部件工廠日野汽車制造印尼公司（HMMI）動力零件巴基斯坦1993年3月整車工廠印度河汽車有限公司

（IMC）卡羅拉、海拉克斯、Fortuner、Yaris菲律賓1989年2月整車工廠豐田汽車菲律賓公司

（TMP）Innova、威馳1992年9月零部件工廠豐田愛信菲律賓公司

（TAP）傳動裝置、CV

joints泰國1964年2月整車工廠豐田汽車泰國有限公司

（TMT）凱美瑞系列、卡羅拉系列、卡羅拉

Cross

系列、威馳、

Yaris、海拉克斯、Fortuner1989年7月零部件工廠暹羅豐田制造有限公司

（STM）發動機越南1996年8月整車工廠豐田汽車越南有限公司

（TMV）威馳、Innova、Fortuner、Veloz、Avanza緬甸2022年9月整車工廠豐田緬甸有限公司（TMY）海拉克斯12.3119.2168.86004002000v1.0v2.0v3.0v4.0資料來源：汽車新能源技術、光大證券研究所整理Prius

V1.0只面向日本銷售；少量出口美國+英國+英

聯邦國家Prius

V2.0只面向日本銷售；少量出口美國+英

國+英聯邦國家應用車型&布局市場動力方案驅動用電機發電用電機行星系輸入軸差速器減振器發動機類型：1.5L直列四缸自然吸氣發動機+288V永磁交流電動機+ECVT變速箱。電池：鎳金屬氫化物電池油耗：3.22L/100km定價：16929美元發動機性能：58馬力+102N.m

?電動機性能：40馬力+305N.m發動機類型：1.5L直列四缸自然吸氣發動機+ECVT變速箱。發動機性能：77馬力+115N.m電動機性能：68馬力+400N.m電池：鎳金屬氫化物電池油耗：2.82L/100km定價：25.98-27.38萬元Prius

V3.0

全球約80個國家進行銷售

混動系統同時搭載Auris、Noah、Esquire和雷克薩斯CT200h等車型發動機類型：1.8LVVT-i四缸汽油發動機+ECVT變速箱。發動機性能：99馬力+142N.m電動機性能：81馬力+207N.m電池：鎳金屬氫化物電池油耗：2.63L/100km定價：22.98-26.98萬元Prius

V4.0

全球約80個國家進行銷售

混動系統同時卡羅拉雙擎、

亞洲龍、凱美瑞等車型發動機類型：1.8L四缸自然吸氣發動機+ECVT變速箱。發動機性能：98馬力+142N.m電動機性能：NA電池：NA油耗：2.48-2.69L/100km定價：242-320萬日元499.7

日本資源相對匱乏，整車研發之初就將低油耗作為研發重心。豐田憑借70年代石油危機+低油耗/高性價比車型，快速切入北美市場，海外市場銷量快速突破。為延續低油耗的核心競爭力，1993年豐田成立G21項目研發混合動力車型，1997年首款搭載混動系統的車型Prius上市。技術原理：雙電機+發動機+行星齒輪專用變速器結構。發電用電機用于發電，驅動用電機則用于驅動汽車和能量回收。發動機和電機輸出經過減速機構驅動車輪。技術迭代：核心零部件的位置+性能優化。技術應用：從THS第三代開始逐漸應用在豐田其他車型以降低整體油耗，日系車企進一步加深市場對于其低油耗的認知。圖3：豐田THS混動系統原理 圖4：豐田普銳斯與混動系統迭代情況以及對應車型銷量布局2：節能減排定位，具備低油耗的全球競爭力資料來源：汽車之家、汽車動力總成、混合動力技術分析、太平洋汽車網、光大證券研究所整理（萬輛）8布局3：全球化產品矩陣劃分清晰9資料來源：豐田官網、AM

車鏡、愛卡汽車、汽車之家、汽車時代網、維基百科等、光大證券研究所整理（注：價格統計時間截至2023/9/25）我們將豐田旗下的車型劃分為：全球化車型（主力車型海外導入+量產）、日本當地車型（出口）、海外定制化車型（海外量產）。全球化車型（Camry、Corolla、RAV4等）：設計初期定位全球化產品，在日本市場經過多輪迭代為成熟車型后導入海外市場，并在海外工廠實現量產。日本本土車型（Passo、Land

Cruiser、Prius等）：進行本土化生產，部分根據海外市場需求差異化生產面向海外市場出口。海外車型（Avalon、Alliion等）：針對海外本土需求全新開發設計，并在海外工廠生產。圖5：豐田代表性車型及迭代情況布局4：差異化定價，實現效益最大化資料來源：豐田各國官網、光大證券研究所整理（注：價格統計時間截至2023/9/25）以豐田主要銷售地區的車型分布為例，我們認為，1）定價：歐洲>美國>中國≈泰國>日本，海外車型定價取決于本土競品定價/車型競爭力。2）車型布局：核心車型卡羅拉、凱美瑞等為主，疊加符合當地消費偏好的車型組建本土化產品矩陣。圖6：當前美國、德國、泰國、中國市場車型及價格帶情況1011豐田全球化布局：海外市場各有差異，重點市場份額領先資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理豐田全球化布局情況分化；其中，市場份額的排序依次為東南亞>美國>歐洲≈中國>拉丁美洲。東南亞（本土化市占率35%+）

：50s年代開始向東南亞地區出口車輛，后期受益于產能提前布局+政策保護形成穩定市場份額。美國（本土化市占率15%左右）：70s年代石油危機背景下，豐田通過低油耗打入美國市場；80s年代開啟規模化的本土生產+車型開發。中國（本土化市占率5%-10%）：90s年代在完成東南亞、美國市場布局后轉向中國市場，通過與政府、以及本土品牌談判協商以合資形式在本地發展。歐洲（本土化市占率5%左右）：50-60s年代開始經銷商+車型布局，但受限于歐洲本土企業保護前期未進行大規模發展，后期再次進行本土化開發帶動市場份額。拉丁美洲（本土化市占率1%-2%）：50s年代進入拉丁美洲市場，鑒于當地政策+市場偏好/歐美車型影響，拉丁美洲市場份額仍存在提升空間。圖7：1966-2022年豐田分大洲出口量（單位：輛） 圖8：1997-2022年分地區豐田市場份額資料來源：豐田官網、Wind、marklines、光大證券研究所整理12東南亞市場：布局較早，搶占市場先機資料來源：豐田官網、FTI、世界銀行、澎湃新聞、光大證券研究所整理1965年前66-7071-7576-8081-8586-90合計日資企業551154326272135手動擋 自動擋品牌發動機型號

價格（泰銖）發動機型號

價格（泰銖）豐田Corrola轎車1.5GXI4980001.5GXI528000三菱Lancer轎車1.5CLXI4930001.5GLXI553000現代Excel轎車1.5GLS4530001.5GLS491000大宇Fantasy轎車1.5STI4640001.5GTI494000本田City轎車1.3LI3980001.3EXI448000五十鈴Spacecab2500CC333500NANA豐田Hilux2400CC332000NANA技術合作企業 0 2 3 2表5：1995年3月泰國主要車型售價以東南亞的泰國市場為例：豐田60s年代在泰國投建整車工廠（產業政策利好建廠的海外企業）；70s年代開始產業政策收緊，對較早布局的日系車企形成了較高的壁壘。80-90s年代東南亞整體經濟衰弱，本土車企并未明顯發展從而進一步利好日系車企。60s年代：豐田在泰國已建立整車工廠（1964年2月設立，分成三期工廠），同時間內的本田、五十鈴、日產車企也先后進入泰國。70s-80s年代：對進口車型提出限制并對本土化生產成分提出要求，日本的合資企業控制了泰國汽車零部件市場，其他車企進入泰國市場已形成壁壘。80s-90s年代：泰國經濟市場衰弱，并未出現本土化車企快速發展以及汽車銷量顯著增長。90s年代：90年代中前期經濟發展，汽車需求增長而增加進口；由于關稅增加，韓系車系、歐美車企也陸續開啟建廠。日系車企為保證產業鏈配套發動機等核心零部件仍為日本進口，

1997年亞洲金融危機導致泰銖貶值，制造成本增加。圖9：1980-2022年泰國汽車銷量及對應GDP增長率 表4：日本零部件企業對泰國的轉移（單位：個）資料來源：《泰國汽車工業與產業政策》隆國強、光大證券研究所整理13美國市場：探索中前進，初步打開美國市場資料來源：豐田官網、Wind、光大證券研究所整理圖10：1961-1990年美國市場豐田銷量及市場份額&美國進口原油價格時間事件內容美國經濟下滑，美國本土汽車品牌汽車銷量下滑并且工人面臨失業壓力。1980年1）1980年2月美國汽車工人聯合會主席鼓勵日本車企增加對美國本土投資；2）1980年6月美國汽車工人聯合會認為工人失業率高是由于日本車企引起，并啟動了《貿易法》

第201條。1981年1）1981年2月美國國會通過了將日本制造的乘用車的年進口量限制在160萬輛并為期三年的議案；2）1981年4月田中祿介和美國貿易代表布魯克在東京談判并簽署了限制日本汽車向美國出口的協議；3）1981年5月日本自愿對美國限制出口汽車數量為168萬輛。1982年日本自愿對美國限制出口汽車數量為193萬輛。1983年1）2月通用與TMC達成合作協議，使用通用汽車最近關閉的加州弗里蒙特工廠。當時簽署的諒解備忘錄的主要內容如下：1)新公司的投資比例為50:50；2)在1985年車型年盡快投產，目標年產量約

為20萬輛；3)合資期限自投產之日起不超過12年；

2）9月NUMMI工廠可引入豐田制造系統。圖11：1948-1978年美國失業率（單位：%）圖12：1985-2000年北美地區豐田產量及進口量（單位：輛）

石油危機+貿易摩擦背景下，豐田對于美國市場的布局轉變（從出口中高端車型——>緊湊型車型為主+本土化生產）。初期：針對美國市場開發了中高端轎車凱美瑞，但出現水土不服（動力性能或不貼合美國中西部地區）。機遇1：以小排量轎車進軍美國市場。在石油危機的催化下，豐田的小排量車型的燃油經濟性優勢凸顯。機遇2：美國民眾將當地汽車行業高失業率與豐田車型熱銷掛鉤，針對豐田的限制性出口政策出臺，迫使豐田針對性提出在美建廠+產業投資策略。資料來源：豐田官網、中國數字時代、光大證券研究所整理資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理資料來源：FRED、光大證券研究所整理表6：80年代豐田開始本土化生產布局14美國市場：本土供應、管理、生產三位一體資料來源：豐田官網、Wind、光大證券研究所整理

工廠+供應鏈+產品本土化開發，豐田在美市場份額再次提升并穩定在15%左右。本土建廠：1984年豐田與通用各出資1億美元建立了首個在美的豐田工廠NUMMI，并在80s年代后開發多處本土化生產基地。本土供應商：美國工廠仍在日本采購零部件——>引進全新生產線——>引進本土零部件供應商。本土車型/品牌開發：1）品牌：1989年推出獨立渠道運營的雷克薩斯品牌進入高端市場，2003年推出年輕化SCION品牌并首次采取互聯網營銷模式；2）車型：引入中大型SUV+皮卡車型而不僅局限于緊湊型小車。圖13：美國豐田銷量及市場份額以及對應的工廠建設情況中國市場：在華打造合資品牌形成出海突破15資料來源：豐田官網、Wind、汽車市場研究、光大證券研究所整理（注：一汽大眾、東風神龍公司、上汽大眾的“三大”+北京吉普、天津夏利和廣州標致的“三小”+軍工系統的長安和貴州云雀作為“兩微”）中國在加入WTO前對外資保持偏謹慎態度，1）外資僅可與“三大三小兩微”

范圍內的車企合作；2）外資僅可與不多于2家車企合作。疊加兩國之間歷史背景因素，豐田對中國市場拓展前期持謹慎態度，并在90s年代期間有深入合作。一汽豐田成立：豐田在1995、2000年先后與四川旅行車制造廠、以及天津夏利成立合資公司，后通過一汽對以上兩家公司的收購重組在2003年正式更名為“一汽豐田”集團。廣汽豐田成立：2003年后豐田在國內再獲得與車企合作的資質，鑒于80s年代豐田即與廣州第一汽車制配廠有合作基礎，豐田與廣汽2004年各出資50%成立“廣州豐田”并在2008年正式更名為“廣汽豐田”。“廣汽豐田”自建銷售體系，是豐田首次在華建立起生產基地和銷售基地。“一汽”+“廣汽”豐田成立后豐田整合營銷服務體系，2004年設立豐田中國總部，并在2010年建立本土研發中心提升本土化水平。圖14：1997-2010年中國豐田汽車銷量及市場份額歐洲市場：貿易保護限制前期布局資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理表7：日系車企出口歐洲前期的政策限制國家 政策限制歐共體 1981年建立了對日本乘用車的進口監控制度法國 限制日本車的市場份額不得超過3%意大利嚴格限制進口汽車，規定每年進口的日本車數量不得超過3,000臺英國 將豐田、日產等日系車總市場份額定在11%以下圖15：80年代歐洲經銷商布局情況 圖17：1990-2021年歐洲日系車企市場份額階段一：80s年代豐田在歐洲銷量未得到顯著突破（主要以整車出口的方式拓寬至歐洲市場），但豐田通過其緊湊車型的工藝設計+產品品質，歐洲雜志《car》對日系車企評價轉為“European-ness”（符合歐洲審美并具備品牌溢價能力）。豐田在80s年代歐洲市場的表現分化；1）除德國之外的汽車生產國（法國、意大利、英國等）：80年代有對應的貿易保護政策，限制日系企業發展（vs.

德國并未對日本汽車進行過多限制，而希望通過日系車企進入市場刺激本土企業競爭）。2）非汽車生產國（北歐國家等）：屬于自由開放市場，以上地區與豐田簽訂經銷商協議。16資料來源：《豐田在歐洲咸魚翻身》文雪梅、光大證券研究所整理資料來源：ACEA、光大證券研究所整理西班牙 汽車進口關稅增加至30%及以上資料來源：《起底日本汽車發展史》王渺林、光大證券研究所整理圖16：1992-2001年德國、法國、意大利豐田汽車銷量（單位：輛）歐洲市場：分步開拓，構建銷售渠道打通全環節資料來源：豐田官網、光大證券研究所整理17階段二：為繞開歐盟對日本車企的出口限制，90s年代豐田開始歐洲的本土化生產。區別于美國市場，豐田同步推進零部件與整車在歐洲的本土化布局（包括生產+銷售/管理+研發的本土化布局）。90s年代末期豐田已超越日產，在歐洲的日系車企市場份額保持領先。本土工廠：TMMF與TMUK主要負責西歐+南歐地區，TMMT主要負責東歐地區，TMMR負責俄羅斯等地區。本土化管理：TME為TMME、TMEM的控股公司。其中，a）TME為負責歐洲地區的管理規劃；b）TMME為營銷中心：負責對于全歐洲地區的營銷管理，并在2001年法國香榭麗舍大街運營了經銷門店；c）TMEM為研發中心：旗下包括ED2機構負責車型歐洲本土化設計。圖18：歐洲市場工廠&子公司布局歐洲市場：具備較高競品力，精準打造本土車型Yaris資料來源：marklines、《豐田在德國奪得消費者滿意指數最高分》柳長立、光大證券研究所整理圖19：1997-2021年豐田在歐洲市場份額表8：Yaris系列車型參數對比YarisYaris

VersoYarisLinea

EcoOPEL

Zafira外觀發動機排量（mL）12991299998NA最大功率（kW）63635074最大扭矩（Nm）12412490150變速箱5擋手動5擋手動NA5擋手動零百加速（s）10.712.513.813.5最大速度（km/h)175165155176油箱容積(L)45454558行李箱容積(L)205-305390207142燃燒消耗（L/100km)5.96.7（手動）-7.5（自動）58.3Yaris為1997年豐田針對歐洲本土化開發的車型。受益于Yaris新車周期，豐田在歐洲（尤其法國）市場份額抬升。我們復盤Yaris車型成功的原因，1）市場背景：

80s年代末歐共體一體化進程加速，地方保護強度逐步減弱，歐洲對于除本土以外的品

牌接受度增加。2）管理層指引：

時任豐田董事長的豐田章一郎多次訪問法國，考慮將擁有歐洲最大規模的小型汽車市場+產業鏈配套豐

富的法國作為發力重心。3）車型具備性價比：針對歐洲市場推出的Yaris車型以低油耗、低保養費用、以及前衛外觀設計吸引年輕用戶。Yaris如何本土化？a）Vitz更名并結合歐洲歷史文化命名。b）法國本土歐洲設計中心ED2負責設計；c）歐洲NCAP碰撞測試。Yaris的優勢？a）低油耗：燃油經濟性綜合指標5.9L/100km（vs.同級別車型8.3L/100km）；b）低保養費用：擁有智能直燃系統對點火有很好控制；c）前衛設計：超小型轎車但空間與小型轎車相當，車頂空間高。18資料來源：Autoevolution、《Yaris

2000年歐洲最佳汽車》劉學書、光大證券研究所整理資料來源：ACEA、光大證券研究所整理圖20：2013-2022年法國Yaris系列車型市場份額&2002年德國汽車滿意度排行19拉美市場：受歐美市場影響較大，市場開拓并不理想資料來源：豐田官網、ANFAVEA、《對巴西汽車工業發展中政府作用的研究》來有為、汽車縱橫、光大證券研究所整理以拉美的巴西市場為例：豐田與大眾同時布局；但拉美地區受美國歐洲影響較深，更偏向于美系、歐系車型。50s年代以前：美系車企已有對應巴西市場的開拓，20s年代即有對應生產線布局。50s-60s年代：1）拉美地區受美國文化影響較大，已有福特、通用美系車型占據巴西市場（市場份額超過30%）。2）大眾以甲殼蟲一款車型開拓巴西市場并快速抬升市場份額。3）豐田同時期開拓拉美市場，但拉美地區受制于本土文化+市場空間兩方面原因，市場開拓效果并不理想。60s-90s年代：鼓勵車企進行本土化投資并限制相關零部件及整車進口關稅。圖21：1957-2010年巴西分品牌汽車銷量（單位：輛）豐田復盤匯總：機遇+產品力+工廠/渠道，核心在于本土化資料來源：豐田汽車公告、光大證券研究所整理（注：匯率1CNY=20.22JPY，豐田財年周期以2021年為例完整周期2020/4-2021/3）圖22：2000-2021年豐田單車ASP及同比增速圖23：2000-2021年豐田單車盈利及單車凈利率

豐田在日本市場份額見頂后，在1960s開始尋求海外市場突破，主要涉及1）東南亞、美國、中國、歐洲、拉美等市場的海外工廠投建+供應

鏈+渠道+管理；2）通過海外市場的本土化車型定價+精益化管理+成本控制，帶動豐田第二成長曲線（形成量價齊升+單車盈利爬坡）。當前自主新能源汽車處于出海布局的早期；參考豐田的全球化布局，我們預計東南亞或為自主新能源車出海的確定性較大市場，增量彈性空間或來自于歐洲市場。1）東南亞市場：豐田實現突破的核心在于產業扶持的政策紅利。當前東南亞汽車產業鏈配套相對成熟+當地對自主品牌的較高接受度+基于新能源車的政策扶持，預計東南亞市場有望成為自主品牌的布局重心。2）歐洲市場：豐田開拓歐洲市場周期較長，可拆分為經銷商拓展（60s年代）、小規模進口（70s年代）、限制進口（80s年代）、本土化運營管理+建廠（90s年代）；其中，關鍵的市場突破取決于90s年代對歐洲市場的本土化開發。我們認為，歐洲市場的本土化工廠+渠道+運營管理、以及車型的競品力或為關鍵。20資料來源：豐田汽車公告、光大證券研究所整理（注：匯率1CNY=20.22JPY，豐田財年周期以2021年為例完整周期2020/4-2021/3）目 錄21復盤：豐田的全球化布局路徑奇瑞名爵海外布局效應初顯自主新能源車出海浪潮漸起風險提示自主品牌出口步入快車道：上汽名爵+奇瑞領先資料來源：乘聯會、光大證券研究所整理圖25：1H23名爵各國家銷量占比圖27：1H23奇瑞各國家銷量占比圖28：2017-1H23名爵海外市場銷量（單位：輛）圖29：2017-1H23奇瑞海外市場銷量（單位：輛）圖26：1H23自主品牌各國家銷量占比圖24：1H23各品牌海外市場銷量占比22根據乘聯會統計口徑，2023年前8月中國乘用車出口銷量同比+64%至221萬輛，新能源乘用車出口銷量同比+110%至64萬輛；當前海外出口仍以燃油車為主（新能源出口占比29.1%）。品牌拆分方面：出口表現亮眼的品牌包括名爵、奇瑞；乘聯會口徑下的1H23名爵/奇瑞海外銷量占總出口的比例分別為33.8%/18.8%。出口市場方面：主要的汽車出口國家為俄羅斯、墨西哥、澳大利亞、泰國等市場。我們認為，1）奇瑞前瞻性布局海外市場、進行針對性的車型導入、以及產能/研發中心本土化建設，疊加俄烏沖突背景下歐洲對俄汽車出口減少等事件催化，乘聯會口徑下的1H23奇瑞海外銷量快速增長至13.6萬輛。2）名爵作為具備百年汽車歷史的英國品牌，上汽收購后受車型規劃、市場戰略等因素，名爵在國內市場銷量表現承壓而轉向海外出口。鑒于名爵具備較深厚的品牌基礎，在歐洲、英聯邦國家均有較好的市場表現。資料來源：乘聯會、光大證券研究所整理奇瑞：中型SUV燃油車定位，因地制宜滿足市場差異化資料來源：奇瑞各國官網、光大證券研究所整理（注：價格統計時間截至2023/9/25）圖30：當前中國、俄羅斯、墨西哥、巴西市場車型及價格帶情況23中國俄羅斯墨西哥巴西車型尺寸(mm)2023款瑞虎5X4358/1830/1670軸距2630瑞虎4

Pro4318/1831/1662軸距2710瑞虎4

Pro4358/1830/1670軸距2630瑞虎5X

Pro4318/1831/1679軸距2610零百加速(s) 8.519.7NANA發動機 1.5T1.5T1.5T1.5T156馬力147馬力154馬力147/150馬力油耗 6.87.16.2NA(L/100km)車身材料超高強度熱成型鋼

超高強度熱成型鋼+鍍鋅NANA中國俄羅斯墨西哥巴西車型尺寸(mm)2021款瑞虎8

Plus4722/1860/1745軸距2710瑞虎8Pro4722/1860/1705軸距2710瑞虎8Pro4722/1860/1745軸距2710瑞虎8

Max

Drive4700/1860/1705軸距2710零百加速(s) 9.048.98.9NA發動機 1.6T1.6T1.6T1.6T197馬力186馬力194馬力187馬力油耗 6.876.8NA(L/100km)加熱前排座椅前排和第二排座椅、方向盤、擋風玻璃前排座椅NA表9：主要出口車型不同國家的配置對比奇瑞根據各國市場環境、消費者習慣等，因地制宜改進產品打造全球車型，海外車型整體特征包括：1）海外整體定價偏高；2）瑞虎燃油車為海

外布局的重點系列；3）主要出口車型貼合于本土市場用戶畫像，俄羅斯、拉美市場均偏向于中型SUV。為了提升車型競爭力奇瑞同時打造本土適應性產品，根據當地的氣候和地形等條件，對車型進行本土化改造。1）俄羅斯（氣候條件，寒冷多冰雪）：1）車身鍍鋅，耐腐蝕性強；2）“冬季”套件為用戶在寒冷冬季出行帶來舒適駕駛體驗。2）拉美地區（地形條件，多高原山地）：奇瑞在墨西哥和巴西的車輛功率更高以應對高海拔對動力的影響。資料來源：奇瑞各國官網、汽車之家、光大證券研究所整理奇瑞：加快海外工廠投建布局資料來源：奇瑞官網、汽車之家、Autobuzz、新華網、車質網等、光大證券研究所整理圖31：奇瑞在全球的工廠布局及產能情況24莫斯科地區Major

Auto、Favorite

Motors、AvtoHERMES、TORGMASH、AutoSpetstsenter、Kuntsevo圣彼得堡 Autostyle、ROLF車里雅賓斯克 Planet

Auto主要地區數量墨西哥城9新萊昂州、科阿韋拉州、韋拉克魯斯州3墨西哥州、瓦哈卡州、哈利斯科州2其他1表10：奇瑞在俄羅斯主要合作經銷商情況主要地區

主要合作經銷商頓河畔羅斯托夫 Sokol

Motors、Klyuchavto彼爾姆、烏法 Demidych表11：奇瑞在墨西哥地區經銷商布局奇瑞的海外布局，包括4大研發中心+10個CKD工廠：1）CKD工廠供應本地需求，海外總產能20萬臺/年；2）研發中心支持本土市場開發+為后續產品進入新市場做準備；3）后續規劃馬來西亞、泰國工廠、印度尼西亞工廠（為實現全動力類型車型覆蓋），并計劃開拓歐美市場推動品牌向上。經銷商布局：以發達地區為主輻射偏遠區域，并逐步建立培訓+配件中心來提升本土服務質量。以俄羅斯市場為例：已構建起完整經銷網絡，累計201個汽車銷售和維護中心，約190個集中在西部地區。

我們認為，前瞻性的完整出口產業鏈布局、本土化車型打造，疊加俄烏沖突背景下自主品牌加速替代的市場機遇，帶動奇瑞出口銷量實現高增。資料來源：奇瑞各國官網、光大證券研究所整理（注：統計時間截至2023/9/25）名爵：百年積淀的英國品牌具備出海基礎資料來源：marklines、Wind、車主之家、光大證券研究所整理25名爵為1924年成立的英國品牌，以運動風格+操作性能本地聞名。受80s年代英國汽車工業持續低迷影響，MG先后被寶馬、英國航空公司、羅孚集團接管，公司存在內部管理/車型產品矩陣混亂的問題，公司虧損現象未得到有效解決。2006年英國羅孚品牌經營慘淡而將旗下品牌分拆為三部分：榮威（上汽收購）、名爵（南汽收購，2007年轉賣至上汽）、路虎（福特收購）。1H23名爵海外銷量至24.4萬輛。我們認為，名爵的車型定位均與榮威接近但國內營銷薄弱、在競爭加劇的國內新能源車市場競品力偏弱（當前

推出的新能源車型仍以油改電為主，MG6

PHEV+MG4

EV）。相較于國內市場，名爵在海外具備，1）車型性價比；2）延續原品牌和logo、具

備歐洲品牌基礎，保持較高的海外市場銷量。圖32：2009-2022年名爵及榮威汽車國內銷量（單位：輛）目 錄26復盤：豐田的全球化布局路徑奇瑞名爵海外布局效應初顯自主新能源車出海浪潮漸起風險提示新能源汽車出口：比亞迪新能源車出口保持領先資料來源：乘聯會、光大證券研究所整理27圖36：2023年前8月中國新能源乘用車出口市場份額（剔除特斯拉）圖34：

2022/1-2023/8中國自主品牌與特斯拉新能源乘用車出口銷量中國新能源汽車產銷規模位居全球首位，已逐步從政策扶持階段切換至需求拉動階段。與之相比，海外新能源汽車仍處于政策扶植階段，疊加用戶對于新能源產品認知不足+產業鏈配套不完整，海外新能源汽車發展節奏相對慢于國內市場。我們判斷，1）全球電動化大勢所趨背景下，自主品牌新能源車崛起將為乘用車出口帶來確定性增量。2）海外新能源乘用車出口龍頭效應明顯，上汽（名爵）、比亞迪市場份額領先。出口新能源滲透率：2023年前8月新能源乘用車出口同比+110%至64萬輛（vs.

乘用車總出口同比+64%，新能源乘用車出口滲透率同比+6pcts至29%）。出口新能源品牌：2023年前8月上汽/比亞迪占新能源乘用車出口總量約22%/18%（剔除特斯拉出口后占比為約35%/29%）。圖33：2022/1-2023/8中國乘用車與新能源乘用車出口銷量 圖35：2023年前8月中國新能源乘用車出口市場份額資料來源：中汽協、光大證券研究所整理根據比亞迪公告，2023年前6月比亞迪新能源乘用車出口銷量累計約7.4萬輛，且近期呈現銷量逐月改善趨勢。我們認為，1）產品矩陣方面：比亞迪出口海外市場車型以元PLUS、海豚為主；2）定價方面：歐洲>澳大利亞>日本>泰國>中國（其中，歐洲市場售價遠高于國內市場）。3）配置方面：不同地區配置存在差異性，主要體現在續航里程/電池容量方面。比亞迪：主力車型逐步導入全球市場資料來源：比亞迪官網、比亞迪公告、光大證券研究所整理（注：藍色標注為比亞迪國內平均售價，桔色標注為比亞迪海外平均售價；價格統計時間截至2023/9/25

）28圖37：比亞迪車型海外價格（單位：RMB萬元）元PLUS

EV國家中國泰國日本歐洲澳大利亞續航里程（km）430/510410/480470420400/480車身重量（kg）1625/16901680/175017501750NA最大功率（kW）150150150150150最大扭矩（N.m）310310310310310電池容量（kWh）49.92/60.4849.92/60.4858.5660.4850.1/60.4

電耗（kWh/100km） 12.2/12.5 14.9 12 15.6 NA 海豚國家中國日本歐洲澳大利亞續航里程（km）401/420400/476310/427（WLTP）410/490車身重量（kg）1780/18251520/16801658NA最大功率（kW）70/13070/15070/15070/150最大扭矩（N.m）180/290180/310180/310180/310電池容量（kWh）44.92844.9/58.5644.9/60.444.9-60.48

電耗（kWh/100km） 10.5/11.3 12.9/13.8 15.2/15.9 NA 圖38：2023/1-2023/6比亞迪海外出口銷量 圖39：1H23比亞迪海外銷量分區域占比資料來源：比亞迪公告、光大證券研究所整理表12：比亞迪元PLUS與海豚車型參數對比資料來源：marklines、

光大證券研究所整理資料來源：比亞迪官網、光大證券研究所整理比亞迪：開啟新能源乘用車海外擴張步伐時間事件2021年5月2021年7月2021年10月歐洲地區，比亞迪正式宣布“

乘用車出海”

計劃，將挪威作為開拓海外乘用車業務的首個試點市場；比亞迪乘用車正式登陸歐洲市場。歐洲地區，與挪威汽車經銷商RSA集團合作，將比亞迪唐EV打入當地市場。歐洲地區，比亞迪宣布與西班牙公交運營商TGO達成合作，將為巴塞羅那奧萊薩小鎮提供兩臺比亞迪全新一代12米純電動巴士；美洲地區，比亞迪和Levo

Mobility

LLC共同宣布，將整合Nuvve

Holding的“車到電網”（V2G）技術與比亞迪的電動車技術，Levo

計劃在五年內購買多達5000

輛支持

V2G

的比亞迪中型和重型純電動車。2021年11月 ?

美洲地區，唐EV

在巴西亮相；漢EV亮相拉美，抵達巴西、墨西哥、哥倫比亞、烏拉圭、多米尼加共和國、哥斯達黎加和巴哈馬。2022年1月 ?

美洲地區，比亞迪與美國科創公司Nuro（下稱“Nuro”）聯合研發設計的第三代純電動無人駕駛配送車正式發布。2022年2月 ?

亞太地區，BYD

ATTO3在澳大利亞上市。2022年3月美洲地區，秦PLUS

DM-i

和宋PLUS

DM-i

進入哥倫比亞市場；歐洲地區，比亞迪與殼牌集團簽署全球戰略合作協議及股權合作協議，向車主開放歐洲境內約30萬個殼牌充電樁使用權。2022年4月 ?

歐洲地區，比亞迪與北歐最大公交運營商Nobina簽訂30臺大巴訂單，這批車輛計劃于2022年底交付，并在芬蘭首都赫爾辛基投入運營。2022年6月 ?

美洲地區，1200

臺元Pro

EV

遠銷哥斯達黎加2022年7月亞太地區，比亞迪攜

BYD

ATTO3、海豚、海豹正式進入日本乘用車市場；歐洲地區，比亞迪與歐洲汽車經銷商Louwman

合作，將以線上平臺和線下門店結合的方式銷售比亞迪新能源汽車，并提供售后服務；宣布進入荷蘭；美洲地區，BYD

ATTO3

在哥斯達黎加上市。2022年8月亞太地區，BYD

ATTO3

亮相柬埔寨；與泰國新能源汽車經銷商RêVER

Automotive簽署合作協議，宣布正式進入泰國乘用車市場；歐洲地區，比亞迪完成了挪威首臺唐EV的交付；宣布與歐洲最大的經銷商之一的Hedin

Mobility合作，進入德國、瑞典新能源汽車市場2022年9月?亞太地區，比亞迪與

WHA偉華集團大眾有限公司簽署土地認購、建廠相關協議，比亞迪全資投建的首個海外乘用車工廠正式落地泰國；比亞迪宣布與森那美達成獨家乘用車進口合作協議；BYD

ATTO3

與約旦的汽車經銷商集團Bustami

&

Saheb

Trading

Company（以下簡稱BSTC）達成合作，進入約旦；歐洲地區，比亞迪召開歐洲線上發布會，面向歐洲的漢、唐、BYD

ATTO3

三款車型并公布售價。表13：2021/5-2022/9比亞迪海外布局進展29資料來源：比亞迪全球官網、ZAKER、電車實驗室、南都周刊、速途車酷研究院、《商學院》雜志2023年5月刊等、光大證券研究所整理比亞迪：開啟新能源乘用車海外擴張步伐時間事件2022年10月亞太地區，比亞迪新能源汽車在泰國、老撾、印度、尼泊爾、蒙古上市；歐洲地區，比亞迪攜漢、唐、BYD

ATTO3

亮相巴黎車展，并在隨后開啟挪威、丹麥、瑞典、荷蘭、比利時、德國等國的交付；美洲地區，比亞迪宣布與巴西最大的經銷商集團Saga在首都巴西利亞開設了首家門店。2022年11月歐洲地區，和德國汽車租賃公司Sixt簽署戰略合作協議；美洲地區，宋

PLUS

DM-i

和ATTO

3

在巴西上市，還與巴西本地廠商簽訂合約，將在巴西本地進行生產。2022年12月亞太地區，BYDATTO3

在馬拉西亞開啟發售；比亞迪宣布與UZAVTOSANOAT

JSC（以下簡稱“UzAuto”）簽署合資協議，合資公司將設在烏茲別克斯坦，未來主要生產比亞迪多款暢銷新能源車型；比亞迪漢和唐在智利亮相，將在2023年初開始本地化銷售；美洲地區，唐漢雙車型在墨西哥亮相，預計于2023年在墨西哥上市，并與8個本地經銷商達成合作。2023年3月亞太地區，在烏茲別克斯坦開啟漢EV、宋PLUS

DM-i

和驅逐艦

05

預售；歐洲地區，BYD

ATTO3

在英國開售，面向西班牙市場推出漢EV、唐EV

以及BYD

ATTO3。2023年5月美洲地區，漢EV、元PLUS

EV

和海豚亮相厄瓜多爾；歐洲地區，西班牙巴塞羅那國際車展上，比亞迪首次帶來了海豚和海豹兩款全新車型，共展示漢、唐、BYD

ATTO

3、海豚和海豹五款車型。2023年6月亞太地區，比亞迪在阿聯酋推進元Plus出口，開啟中東乘用車市場，在澳大利亞、巴西上市海豚；6月29日攜元Plus

在南非開啟乘用車市場新格局；美洲地區，比亞迪宣布與ATL汽車集團達成合作，將共同為加勒比地區提供新能源乘用車產品，推動當地汽車電動化進程。2023年7月 ? 美洲地區，比亞迪宣布將在巴西投建三座全新工廠，以全產業鏈優勢，加速全球布局，致力成為全球新能源行業發展的驅動力2023年8月美洲地區，比亞迪唐

EV

在哥斯達黎加上市;亞太地區，比亞迪與菲律賓企業集團阿亞拉（Ayala）達成合作協議，將在菲律賓本土市場銷售電動汽車。30資料來源：比亞迪全球官網、ZAKER、電車實驗室、南都周刊、速途車酷研究院、《商學院》雜志2023年5月刊等、光大證券研究所整理比亞迪海外市場布局以車型布局、經銷商合作、以及海外工廠三方面為主。

車型布局：以元PLUS、海豚的高性價比緊湊車型為主；其余車型包括唐EV、漢EV、海豹布局，則與市場偏好有關。

經銷商合作：已與重點合作區域的大型經銷商合作；其中，歐洲地區通過與租賃公司合作提升品牌認知。

海外工廠：已明確的本土化工廠包括巴西、泰國、烏茲別克斯坦（合資形式）。表14：2022/10-2023/8比亞迪海外布局進展預計至2025年，比亞迪的海外市場規模或達70萬輛圖40：1H23海外市場自主品牌新能源汽車市場份額圖41：2022-2026E比亞迪海外市場新能源汽車銷量及市場份額預測

當前自主車企處于海外市場積極布局階段。以頭部自主新能源車企比亞迪為例，我們預計東南亞或為比亞迪新能源車出海的確定性較大市場，

增量彈性空間或來自于歐洲市場，我們預計2025E比亞迪海外市場空間或達70萬輛。1）東南亞、拉美市場：當地新能源汽車滲透率低+產業政策對自主車企當地建廠態度積極，比亞迪已在東南亞、拉美地區有產能布局/規劃，預計將以泰國、以及巴西為核心分別輻射東南亞、以及拉美市場。2）中亞&中東市場：新能源車銷量突破取決于以色列、烏茲別克斯坦，比亞迪已在以上地區通過進口、合資建廠等模式進行海外市場拓寬。3）大洋洲市場：自主品牌已通過產品性價比在當地具備品牌基礎、疊加澳洲政府近期將進行燃油效率標準制定+支持清潔能源汽車使用的宣傳口徑，具備海外市場拓寬基礎。4）歐洲市場：歐洲新能源汽車市場空間具備較大潛力，但鑒于歐洲的貿易保護主義傾向、以及政策風險等因素，自主新能源車出口存在關稅調整+補貼金額減少等風險。我們判斷，比亞迪或將通過歐洲當地工廠投建（合資或并購），通過當地本土化設計+量產，規避潛在歐洲政策風險，帶動銷量爬坡。資料來源：

marklines、光大證券研究所整理31資料來源：

marklines、光大證券研究所預測（注：比亞迪銷量及新能源汽車銷量為光大證券預測）東南亞市場：電動化戰略打開新能源出海上行空間資料來源：

marklines、光大證券研究所整理圖42：2013-2023年前6月東南亞各國的汽車銷量（單位：輛）圖43：2020-2023年前6月東南亞各國新能源汽車銷量及滲透率2021年以來東南亞汽車產業處于疫情后的恢復增長階段，我們統計2022年汽車銷量同比+26%至339萬輛，新能源汽車銷量同比+1910.1%至3.3萬輛（新能源汽車滲透率約1%）。隨著東南亞各國新能源消費稅減免+充電樁等鼓勵政策出臺、以及自主新能源汽車型本土化導入，1H23東南亞新能源汽車銷量4.7萬輛（新能源汽車滲透率2.8%）。我們判斷，1）基于東南亞相對開放的新能源政策背景，自主車企或將短期以東南亞作

為新能源車出口、以及生產布局重點區域；2）結合車型投入與產能布局，我們預計泰國或將成為比亞迪輻射東南亞市場的關鍵。32資料來源：

marklines、光大證券研究所