引言也許著名經濟學家多恩布什在90年代的預言會成真，他曾預測：直到2020年，世界上將只剩下三種國際貨幣，即美洲的美元，歐洲和非洲的歐元，人民幣則將擊敗日元在亞洲占據主導地位。德國前總理施密特在2001年作出同樣的預言，他認為：30年后，世界上將可能存在三種貨幣，這三種貨幣即為美元、歐元、人民幣。“歐元之父”蒙代爾則明確指出，人民幣國際化的征兆己經顯現。人民幣國際地位不斷提高，其于2015年11月30日獲得了國際貨幣基金組織執董會的允許，成功進入特別提款權（SDR）的貨幣籃子，這是人民幣國際化進程中的里程碑事件，似乎人民幣國際化的進程在不斷加速。2015年8月11日，央行啟動的新一輪匯率制度改革后，人民幣匯率出現了較大幅度貶值，雖然新匯改有助于人民幣加入SDR，然而在人民幣匯率較大幅度的貶值情況下，境外經濟主體可能會對持有人民幣的喜愛度下降。這同樣放慢了人民幣國際化進程的步伐。本文從人民幣國際化的現實情況下出發，結合從國際貨幣中獲得的主要經驗，來了解分析在匯率貶值的背景下人民幣的國際化進程。一、相關概念的界定及文獻綜述（一）貨幣國際化概念貨幣在當代的經濟中無非就擔任著這幾種只能——交換媒介、計價標準、貯藏手段、支付手段以及世界貨幣。\t"E:/%E6%AF%95%E4%B8%9A%E8%AE%BA%E6%96%87/PaperPass-%E4%B8%93%E4%B8%9A%E7%89%88-%E6%A3%80%E6%B5%8B%E6%8A%A5%E5%91%8A/htmls/detail_report/right"當一種貨幣越出一國流通領域而在世界市場上充當—般等價物時，其便發揮了世界貨幣的作用。在貴金屬流通的情況下，要求世界貨幣以原始金銀條塊形式并按其實際重量執行貨幣職能。在現行國際貨幣制度下，—些經濟發達國家的貨幣由于可自由兌換、幣值較穩定，在國際經濟交往中又被樂于接受，就替代黃金來執行世界貨幣(國際貨幣)的職能。\t"E:/%E6%AF%95%E4%B8%9A%E8%AE%BA%E6%96%87/PaperPass-%E4%B8%93%E4%B8%9A%E7%89%88-%E6%A3%80%E6%B5%8B%E6%8A%A5%E5%91%8A/htmls/detail_report/right"如歷史上的英鎊、美元、德國馬克、瑞士法郎、日元、歐元等。國際貨幣基金組織對貨幣國際化的定義為：當一國的貨幣超越了它本國的國界，在全球內讓人們自由的兌換、交易，在全球內能夠自由的流通，進而成為一種國際貨幣。從這個定義中，我們可以了解到，貨幣國際化其實是處于一種動態發展中的。一個國家的貨幣可以成為世界范圍內可自由兌換的貨幣，被各國政府選擇作為儲備貨幣，并且在國際貨幣體系中發揮媒介作用，就逐步達到了貨幣國際化。這個定義是多年來不斷完善總結的結論。最早提出貨幣國際化定義的是Cohen(1971)，他認為一種貨幣的國際化過程就是該種貨幣的貨幣職能從國內擴展到了國際范圍[1]HartiTiann(1998)進一步擴展了Cohen的定義，認為某國的貨幣在國際范圍具有交換媒介、記賬單位和價值儲藏手段等貨幣職能時，該種貨幣就達到了國際化。[2]歐元之父蒙代爾(2003)則認為貨幣的國際化是一種貨幣流通的范圍超過了法定的流通區域。[3]國內學者對人民幣國際化的解釋可以分為動態和靜態兩個角度。從動態視角看的有徐奇淵、劉力臻(2009)，他們把貨幣國際化分為狹義和廣義兩個層面進行分析：狹義的貨幣國際化是指某國貨幣的部分或全部職能從國內向國外擴展，使其使用范圍達到周邊國家、某一區域甚至擴展至全球，最后成為區域甚至國際范圍通用貨幣的動態過程;拋開狹義解釋的層層表面面紗，廣義的貨幣國際化還深入到了以本國幣為載體的資本國際信貸以及國際投資。換而言之，廣義的貨幣國際化是一個動態的過程，它從獲取利潤的資本的貨幣出發，從原始的適用區域擴展到更大的區域。[4]從靜態視角分析的周林、溫小鄭(2001)認為：借助第三國的貨幣則是狹義的貨幣國際化；除此之外，貨幣還有價值尺度、交易媒介和價值儲藏等等的職能，當一個國家的個人或組織接受了或者適用了另一個國家的貨幣的這些職能，也就是說一個國家的貨幣除了在它本國外發揮了這三種職能，還在其他國家也發揮了這三種職能，這種情形就是廣義的貨幣國際化。[5]二者區別在于職能的擴展。本文使用的貨幣國際化的概念即為IMF對于貨幣國際化的定義，貨幣國際化是一個動態發展的過程，貨幣的國際化是在市場和政府的影響下使一種主權貨幣擴展空間范圍，讓更多的貨幣職能在全球范圍發揮作用。而能在全球范圍發揮貨幣職能的貨幣一般需要具有較高的信譽，穩定的利率匯率水平，以及充分的可兌換性。在國際化的進程中，人民幣的主要弊端表現在兩個方面，其一是在資本項目下人民幣不完全可兌換，其二為我國的匯率市場化問題。（二）匯率變動與貨幣國際化關系梳理我們從邏輯角度出發進行分析，假設一種貨幣升值了，那么擁有該貨幣的非居民會從貨幣的升值中獲得利益，進而對該種貨幣的非居民持有者會進一步增多，甚至以該種貨幣計價的資產持有者也會大幅度上升。這一系列的連鎖反應進而會使該種貨幣的國際化進程加快；與之相反，如果一種貨幣非增而貶，那么貶值帶來的損失是該種貨幣的非居民所必須要承受的，進而對該種貨幣或是以該種貨幣計價的資產持有都會相應的減少，不言而喻，這種情況最終會減慢該種貨幣的國際化進程。另一方面，某種貨幣匯率的穩定性是影響其在國外的持有與使用數量的關鍵，人們一般傾向于在國際貿易結算中使用匯率波動更小的貨幣，減少匯率波動帶來的風險。但是對于中國的人民幣國際化進程來說，維持匯率穩定與推進人民幣國際化又具有矛盾，存在兩難選擇。美國經濟學家保羅·克魯格曼提出的三元悖論告訴我們，貨幣政策的獨立性，匯率的穩定性以及資本的完全流動性同時實現的概率幾乎為零，最多只能同時保二舍一。對于中國而言，貨幣政策的獨立性重要程度要高于其他兩個目標，又因為我國的經濟崛起需要穩定的匯率來保證，我國政府為了維持人民幣匯率穩定不惜大量買入外匯進行市場干預，匯率穩定的重要性也不言而喻，所以只能延緩資本的完全流動性，保留資本項目管理，因此這樣就不能夠很好的推進人民幣國際化。因為資本項目管理會影響非居民持有人民幣資產，在全球范圍來看，使用人民幣進行結算和儲備人民幣資產的機構與個人就會減少，所以要保持匯率穩定與推進人民幣國際化進程具有矛盾性，中國只能穩步推進人民幣國際化。另一方面，以上邏輯分析得出，匯率貶值不利于人民幣國際化，但是匯率貶值有利于出口，一國匯率政策的制定一般偏向于利于國際收支，其具有直接效果，而人民幣國際化的好處并不能直接體現出來，所以政策上在選擇匯率貶值與貨幣國際化之間具有矛盾，而具體權衡選擇需要先分析匯率貶值對于人民幣國際化的影響程度。（三）相關文獻回顧國內外學者在研究人民幣國際化的影響因素中，對于匯率變動因素有一定研究。Cohen（2012）認為一種貨幣要實現國際化就要在國際上有一定的需求，而這種需求需要該種貨幣至少在跨境使用的初級階段，具有貨幣價值升值的信心和良好的穩定性。而這種穩定性就是指匯率波動幅度不能過大，頻率不能過高。[6]我國學者李婧（2009）認為本幣的國際化不一定與匯率制度的類型有關。要提高本幣的需求強度就要增強本幣價值的穩定性以及可測性，這是其重要的屬性之一。[7]翟愛梅(2010)通過選取匯改后人民幣波動的數據建立GARCH族模型，得出結論我國會面臨持續的匯率升值壓力和波動杠桿效應，并指出這種現象對于人民幣國際化具有不利影響。[8]以貨幣需求以及貨幣競爭替代理論為背景，蔣先玲（2012）建立起了境外人民幣的需求函數關系，在此基礎上她得出了，影響人民幣需求的主要原因之一就是匯率。另外，她還通過分析了解到在不同的長短時期內，境外人民幣對人民幣匯率預期會產生不同的敏感度。人民幣匯率預期能很大程度上影響外國投資者的資產配置，并影響外國進口商人是否選擇人民幣作為結算貨幣，從而影響人民幣的國際需求，影響其國際化程度。[9]沙文兵和童文俊(2014)構建計量模型，對人民幣匯率和境外人民幣的存量的關系進行了實證分析，通過分析得到人民幣匯率和境外人民幣存量之間具有同向關系，即為其中的一種變量增加或減少，另外一種變量也會發生相同的變化。在這種關系中，境外人民幣存量對人民幣匯率作出了更為突出的引導。[10]在一個中國經濟的動態的背景下，沙文兵以及肖明智能夠計算一般的均衡模型，并且把資本的賬戶模塊和價格粘貼性加入其中。資本賬戶分為開放與不開放兩大類，沙文兵和肖明智在這兩類環境下分析了人民幣升值與貶值帶給中國經濟的影響。通過模擬，結果說明了，以資本賬戶開放為基礎，人民幣升值給中國經濟帶來了有利的影響；然而以資本賬戶管制為背景，人民幣的貶值會給中國經濟帶來更為有利的影響。[11]綜上所述，通過之前學者多方面的分析，我們不難看出匯率變動與貨幣國際化有緊密關系。然而，現有的研究把更多的目光放到了人民幣國際化和匯率之間的關系上。人民幣升值對人民幣國際化和中國的經濟形勢產生了不利的影響，這一點大多數的學者都已設計，然而貶值匯率預期的存入以及人民幣貶值對人民幣國際化造成的影響卻被大多數的學者忽略了。因而本文查補這一缺漏，從人民幣國際化發展的現實情況出發，研究分析匯率的貶值帶給人民幣國際化的影響。二、人民幣貶值背景下國際化現狀及存在問題（一）新匯改后人民幣匯率走勢為了縮減人民幣有效匯率與市場預期值的偏離程度，2015年8月11日中國人民銀行宣布進行匯率市場化改革，在每天銀行間外匯市場開盤前以上一日銀行間外匯市場的收盤匯率，做市商以此做參考，并且根據外匯市場的供需以及主要國際貨幣匯率之間的變動，做市商也進行中間報價。“新匯改”之后，人民幣匯率兩日的下跌幅度創下了十幾年來的新高。年份數據來源：中國外匯交易中心年份（右軸）（右軸）圖2.1.2015年1月1日以來人民幣對主要貨幣匯率中間價走勢從上圖可以看出，2015年8月匯改以后，人民幣對世界主要貨幣美元、日元、歐元都有一定程度上的貶值，尤其是匯改后的節點上，貶值幅度較大。持續到今天，匯率貶值的趨勢還是沒有變。上圖中只是列出三種主要的國際化貨幣進行比較，要想反映更加真是的人民幣匯率水平變化，需要參考更大的貨幣籃子，本文選用CFETS指數，該指數參考CFETS貨幣籃子，包括了外匯交易中心掛牌的各交易幣種，能夠比較客觀的反映人民幣有效匯率情況，避免了人民幣依靠美元雙邊匯率的不準確。。由于在2015年12月11日中國外匯交易中心才第一次正式發布了人民幣匯率指數CFETS，該數據并不能反映2015年11月30日之前的人民幣有效匯率水平，本文就以11月30日至今日的數據進行整理。年份數據來源：中國外匯交易中心年份圖2.2.2015年11月30日以來CFETS人民幣匯率指數從圖中可以很清楚的看出，2015年11月30日至今，人民幣匯率指數呈現下跌趨勢。尤其是新匯改后的一年時間中，人民幣匯率指數下跌達8.02%。而在匯改之前很長的一段時間，人民幣匯率基本表現出持續升值趨勢。數據來源：國際清算銀行圖2.3.近二十年人民幣BIS有效匯率指數通過上圖，我們可以看出人民幣有效匯率近二十年來的指數走勢。在2005年的匯率改革之后，人民幣的匯率不斷上升，在這一時期之內，人民幣的國際化進程也是不斷加快。然而，在2005年改革匯率之后，人民幣匯率不斷貶值，并且其貶值的幅度也是歷史之最。從持續的升值轉變為持續貶值，增加了全球投資者以及可能使用人民幣交易的主體增加了人民幣貶值的預期，不利于人民幣國際化進程。（二）從不同角度看人民幣國際化現狀我們從人民幣互換的角度來分析，現在人民幣的互換規模也是呈現不斷擴大的趨勢。直到2015年的1月，26個國家或地區紛紛與我國簽署了貨幣的互換協議，其規模已高達了35412億的人民幣。互換規模的擴大也隨之帶來了其有利的影響，比如，是人民幣匯率的風險降低了，穩定了金融市場，而且促進了境外對人民幣的使用。與國際上其他主要貨幣相比，人民幣幣值相對來說比較穩定，在國際上還保留有較高的信譽，已經有許多國家愿意接受人民幣用作付和結算。尤其是在東南亞的許多國家或地區，人民幣已經成為應通貨，被稱為“小美元”。從人民幣離岸市場來看。2003年香港離岸市場的發展為發展人民幣的國際離岸市場奠定了良好的基礎。在此之后，我國的人民幣清算陸續在巴黎、倫敦、法蘭克福、盧森堡、多哈、多倫多、首爾、悉尼等地建立，更多的結算銀行有效推動了人民幣離岸市場的快速發展。2015年11月25日，香港金融管理局、國際開發協會、世界銀行信托基金、國際復興開發銀行、匈牙利國家銀行、澳大利亞儲備銀行和新加坡政府投資公司已經在中國外匯交易中心完成備案，他們是第一批進入中國銀行間外匯市場的境外央行類機構。豐富市場的參與主體，有利于使中國外匯市場更快融入全球市場，也有助于提升人民幣作為儲備貨幣和結算貨幣的可使用性。從國際儲備貨幣看，外國央行第一次把人民幣列為官方儲備貨幣發生于2006年12月1日，菲律賓開始將人民幣作為儲備貨幣，此時人民幣第一次將儲備功能擴展到國外領域。之后，很多國家像韓國、白俄羅斯、柬埔寨、馬來西亞等都儲備人民幣作為儲備貨幣。尼日利亞在2011年9月官方承認了人民幣為其國家儲備貨幣的地位。這已經表明直至非洲都受到了人民幣儲備功能的影響。除此之外，人民幣的儲備功能還涉及到了歐洲，一些歐洲央行也把人民幣當作部分外匯儲備。人民幣的國際儲備功能已經在全球范圍內進一步地擴大。從中國與周邊國家合作來看，“一帶一路”的建設將促進中國更多多邊貿易，在此過程中將更多的以人民幣計價結算。“一帶一路”沿線國家超過60個，總人口約44億，經濟總量約21萬億美元，中國與沿線國家的多邊貿易中更多地使用人民幣計價結算勢必可以擴大人民幣在沿線國家的影響力，推進人民幣國際化進程。而且由于“一帶一路”戰略中，中國有相當大規模的人民幣使用用于改善沿線國家的電力、交通、通信等基礎設施。預計建設項目會有900多個，國家開發銀行預測：總的投資金額會有8000多億美元。大量輸出這些資金，會使人民幣在沿線國家間產生巨大的影響，也會使沿線國家更多的使用人民幣，這一系列的影響促進了人民幣國際化的發展。另外，中國以及印度等50個國家在2015年6月29日簽署了《亞洲基礎設施投資銀行協定》。以GDP為基礎進行股權分配，中國成為亞投行第一大股東。人民幣在國際上的流通將進一步擴大，亞投行的建立對于人民幣國際化發展有很好的推動作用。三、匯率變動影響貨幣國際化的經驗總結為了充分了解人民幣國際化和匯率變動之間的關系，本文首先分析了英鎊、日元以及美元三種貨幣的歷史經驗。本文認為貨幣占全球外匯儲備的比重即能表現人民幣的國際化水平。（一）對英鎊的影響數據來源:IMF官網圖3.1英鎊匯率和英鎊國際地位變化從圖中可以看出，英鎊匯率與英鎊占全球外匯儲備比重相關性比較強，基本呈現同方向變化。曾經日不落帝國英國的英鎊占據國際貨幣的主導地位，后來隨著英國國內生產總值逐步被美國趕超，經濟發展水平不敵美國，英鎊國際霸主的地位逐步讓給了美元。但是其在全球外匯儲備中的比重依然相當大。英國匯率的變動主要來自于美元的沖擊，也與英國的經濟實力和國際地位有很大關系。（二）對美元的影響數據來源:IMF官網圖3.2美元匯率和美元國際地位變化觀察圖表，我們可以看出美元匯率深受其國際地位的影響。而二者之間的相關性對美元的有效匯率以及美元的外匯儲備產生了較重的影響。與上面英鎊的持續下降走勢不同，美元是在長期水平推移中有短期的波動。我們可以看出，美元有效匯率、美元全球外匯儲備比重隨著美國經濟周期的變動表現出周期性的變化。假設經濟進入了擴張與繁榮的階段，美聯儲也升高利息，這會導致匯率上升，也會使美元的儲備資產增加；相反，假設經濟進入了衰退與谷底階段，美聯儲會降低利息，隨之而來的結果是美元貶值，也減少了美元的儲備資產。除此之外，通過長期水平的推移變化，美國也表明了其經濟實力，其經濟并未有衰退的痕跡，美元的匯率以及在國際上的地位也沒有呈現下降的跡象。（三）對日元的影響。數據來源:IMF官網圖3.3日元匯率和日元國際地位變化與英鎊和美元的變化不同，在過去的40年的時間里，日元在日元匯率關系到在全球外匯儲備的比重上經歷了兩次比較大的輪回。其一是漲，其二是跌。日本經濟的迅速崛起以及日本后來的沒落都深受這種變化的影響。1975～1994年，日元有效匯率及其全球外匯儲備比重表現為上升趨勢，相比日元有效匯率上升，其全球外匯儲備比重較快。盡管日元的有效匯率在80年代中期以后仍然不斷上升，但是日元在全球范圍內外匯的比重卻停滯不前，維持在8%左右。由于在1985年日本承認了“廣場協議”，進而導致了日元的升值。在那之后，日元的匯率持續上升并且長達十年之久，由1985年初的1：260到1995年一度達到1：79的水平。快速升值的日元也導致了日元資產價值的迅速上升，不斷涌入國際熱線，也是房價和股價快速上升，隨之而來的經濟泡沫中包含著隱藏的金融風險。與此同時，在日元過度升值的影響中，產品國際的競爭力減弱，也縮小了貿易順差，更為嚴重的后果是使國際資本預期日元貶值，最終會使日元被拋售以及資本外流，進而使泡沫經濟消失。在接下來的十幾年里，日本的平均經濟增長只維持在1%左右，這使日本經濟進入到低迷停滯階段。隨之下降的也包括日元的有效匯率以及其在全球外匯儲備中的比重。在上升的期間，和有效匯率的上升做比較，日元在全球外匯儲備中的比重以更快的速度發展；在下降的時期，相比有效匯率，日元在全球外匯儲備中的比重以更快的速度下降。約50%的日元有效匯率在2007——2016年呈現大范圍的升值和貶值。但是在這個期間內，日元在全球外匯儲備中的比重幾乎沒有發生變化，在匯率變化的連鎖反應之后，更為明顯的變弱。在這個時期內日元匯率的變動對經濟實力的變化產生了很少的影響，發達國家寬松的政策也發揮了重大的影響，這也是產生以上這種情況的主要原因。通過觀察了解以上三個國家的匯率趨勢以及在外匯儲備中的比重，我們可以把從中得到的結論應用到人民幣的國際化中。一個國家的經濟基礎是一個國家貨幣國際化的支柱。這種支撐可以來自兩個方面，一種是良好的經濟發展，英鎊與美元之所以能夠在外匯儲備中占據很大地位，是因為其經濟實力的強大；另一部分是金融市場發展的廣度和深度。英國的殖民主義把英國的影響力擴展到全球，也把英鎊的使用強行擴展到了全球范圍。在布雷頓森林體系之后，美元成為了全球的霸主，各個國家都借助了美元的外匯儲備來使其貿易和金融管理來維持平衡。除此之外，一個國家貨幣國際化成敗的關鍵就是貨幣信心，深受美國金融危機的影響，美元的國際地位有所下降。人們會通過貨幣信心來預期一種貨幣，進而會對該國的匯率以及其外匯儲備比重產生一定的影響。四、對策建議從我國現狀可以看出，近幾年人民幣國際化的速度越來越快，多項條件已經初見雛形。我們應當把握優勢繼續進步，同時不能忽視我們仍然處于人民幣國際化道路初級階段的事實，很多問題還需要逐步解決。人民幣國際化動態發展過程是一個逐步發展的過程，我們切不可盲目，操之過急，就像2016年熔斷機制的實施。人民幣國際化道路的穩步前進需要以完成諸多條件為前提，以下是針對目前中國形式提出的幾點建議。（一）進一步發展人民幣離岸市場雖然近幾年我國在人民幣離岸市場建設上取得了一定的成果，離岸人民幣債券市場也不斷發展，但是相較于主要發達國家我們還有相當大的差距，特別是在人民幣離岸市場與在岸市場雙軌制下存在的套利潛在諸多問題。首先我們需要繼續分步驟增加人民幣離岸金融中心的數量。如今在香港之后，倫敦又取代新加坡成為第二大離岸人民幣結算中心，香港人民幣離岸中心的集中度也有一定的分散，這是好的開端，人民幣應繼續謀求在其他國家特別是處于金融中心地位的城市建立人民幣離岸金融中心，如澳大利亞，烏克蘭等國。如今上海自貿區離岸市場建立進行的實驗有一定的成果，上海自貿區的安排最核心的就是連接在岸市場和離岸市場。如果目前新增的7個自貿區能延續上海自貿區建立的成功經驗，人民幣離岸市場會進一步完善。同時我們應合理運用離岸人民幣債券市場，人民幣加入SDR后，全球市場對于人民幣需求也增大，人民幣國際儲蓄相比較美元，英鎊，日元等數量上明顯不足，財政部曾在境外發行了為期三個月的國債，央行在倫敦市場發行了50億為期3個月的央票，滿足各國央行持有人民幣資產。對于日益增長的人民幣可供選擇資產的需求，我國合理利用離岸人民幣債券市場可以進一步推動人民幣國際化進程。逐步開放資本項目。雖然中國完成經常項目可兌換，但是資本項目一直沒有開