2023年渦輪增壓汽車行業分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、渦輪增壓技術概況 PAGEREFToc357261466\h31、渦輪增壓技術簡介 PAGEREFToc357261467\h32、渦輪增壓的優缺點 PAGEREFToc357261468\h53、渦輪增壓的省油性存疑 PAGEREFToc357261469\h6二、渦輪增壓在歐洲的流行 PAGEREFToc357261470\h91、歐洲渦輪增壓化的動力 PAGEREFToc357261471\h92、渦輪增壓流行的原因：以德國為例 PAGEREFToc357261472\h14三、渦輪增壓在中國 PAGEREFToc357261473\h181、日本和美國的例子 PAGEREFToc357261474\h182、中國按排量征稅的力度最大 PAGEREFToc357261475\h193、中國市場的實證研究：渦輪增壓與競爭力變遷 PAGEREFToc357261476\h24（1）大眾的渦輪增壓B級車和SUV獲得了市場青睞 PAGEREFToc357261477\h24（2）反例：上海通用和長安福特不那么成功的渦輪增壓 PAGEREFToc357261478\h26四、各大車企的渦輪增壓技術進展 PAGEREFToc357261479\h291、福特 PAGEREFToc357261480\h292、通用 PAGEREFToc357261481\h303、PSA PAGEREFToc357261482\h324、現代-起亞集團 PAGEREFToc357261483\h325、日產 PAGEREFToc357261484\h336、豐田與本田 PAGEREFToc357261485\h347、自主品牌 PAGEREFToc357261486\h34五、結語：合資車廠未來競爭力的猜想 PAGEREFToc357261487\h35一、渦輪增壓技術概況渦輪增壓是一項有很長歷史的技術，原理簡單，并且已經較成熟，早期的渦輪遲滯問題得到了一定的改良。相對于同馬力的自然吸氣發動機，渦輪增壓發動機有重量輕和體積小等優點，但平順性較差。根據美國EPA標準，渦輪增壓僅僅顯示出微小的燃油經濟性，而根據歐洲標準，燃油經濟性卻很明顯。1、渦輪增壓技術簡介一般來說發動機功率大小取決于氣缸容積，容積越大，功率越大，主要通過增加氣缸數量與單缸容積來實現，如3缸、4缸、6缸、8缸發動機。但容積越大帶來的負面影響是制造成本的上升，發動機自身體積和重量的上升。渦輪增壓的原理并不復雜，在排氣通道內安裝一個渦輪，從氣缸排出的廢氣具有一定壓力，從而帶動渦輪轉動，在進氣管道內安裝一個與排氣渦輪同軸的壓縮渦輪，從而壓縮進入氣缸內的空氣，增加發動機的進氣量，使更多的空氣和燃料混合燃燒，來獲得更大的功率。發動機轉速越快，廢氣越多，從而渦輪轉速越快，進氣量就越多。渦輪增壓是一種歷史悠久的技術，一般公認發明者是瑞士工程師比希，于1905年申報了此項專利，當時主要用于飛機發動機，由于高空中空氣稀薄，需要對空氣壓縮以獲得更大的進氣量，在坦克發動機上也有應用。1961年通用汽車試探性的在汽車發動機上安裝了渦輪。70年代裝配渦輪增壓的保時捷911問世。瑞典的薩博公司1977年推出薩博99，真正讓渦輪增壓獲得了更廣泛應用。但即使薩博公司開啟了渦輪增壓更廣泛推廣的大門，渦輪增壓機型的比例一直是可以忽略的，主要存在于一些追求動力的性能車型。直到最近的2023年左右，才在以大眾為代表的歐洲車廠推動下有普及的趨勢，經過技術的進一步提升，目前渦輪增壓已經相當成熟。注意上面所說的是指汽油車，在柴油車領域，渦輪增壓較早就獲得了廣泛應用，我們后文的討論也集中于汽油車。2、渦輪增壓的優缺點凡事都有兩面性，渦輪增壓也是優缺點并存。平順性較差的缺點是導致其過去沒有很廣泛推廣的一個原因，這一點目前的渦輪增壓發動機已經有所改進，但仍然存在。3、渦輪增壓的省油性存疑渦輪增壓省油是不少人的觀點，或者是直覺，或者來自廠家的宣傳。2023年2月，權威的美國消費者調查根據自己的測試結果表示：渦輪增壓發動機沒有燃油經濟性，下表是具體數據：最后兩個欄目分別是EPA(美國環境保護署)和消費者調查的油耗數據，從中可以看出，根據EPA的數據，渦輪增壓發動機具有少許的燃油經濟性，而根據消費者調查的數據，基本看不出省油的特性。差異主要來自測試方法的差別。一般來說，渦輪增壓發動機在擁堵的市區由于頻繁變速油耗較高，而在勻速行駛時具有一定燃油經濟性，測試工況的選擇直接影響最終的結果。消費者調查的燃油經濟性測試包括以下3個部分：1.以65英里/小時勻速行駛于外部公路，在測試中以不同方向行駛來抵消風阻的影響；2.在內部測試跑道上啟停以模擬城市駕駛；3.幾個測試者輪流在一段30英里的回路中共測試150英里，該回路包括高速公路、二級公路和鄉村公路。但即使按照EPA的測試結果，渦輪增壓帶來的燃油經濟性其實也不很明顯。當然，我們認為，消費者調查所做的分析邏輯上存在一定問題，不同車型比較缺乏說服力，我們根據同一車型進行了比較。根據上述數據，我們綜合判斷，按照EPA的測試工況，渦輪增壓相對排量更大的自然吸氣的燃油經濟性平均大約5%。但同時，按照歐洲油耗測試方法，渦輪增壓確實帶來了較明顯的燃油經濟性，中國工信部的測試方法基本類似歐洲。歐洲的測試方法過于寬松，我們可以看到按歐洲和中國標準得出的油耗一般顯著低于EPA結果。對于渦輪增壓技術來說，更平滑的變速工況適合其取得較好成績，在這里不展開說明歐洲和美國測試工況對渦輪增壓油耗的具體不同，僅從結果上說明。不同的測試工況對渦輪增壓的影響是顯著的，歐洲測試結果中，渦輪增壓可以輕松獲得20%甚至更高的節油效果。我們傾向于認為EPA的測試工況更符合實際。二、渦輪增壓在歐洲的流行雖然渦輪增壓在實際中可能并沒有很明顯的燃油經濟性，但近些年以大眾為代表的歐洲車廠仍大力推廣渦輪增壓發動機，技術進步使渦輪增壓的如平順性的問題得到緩解或許是一種解釋，但那可能只是在渦輪增壓推廣中得到的結果，而非原因。問題的關鍵在于，按照歐洲油耗測試標準，渦輪增壓確實能較同等馬力的更大排量自然吸氣發動機獲得更低的油耗。以德國作為例子分析，我們認為歐洲車廠熱衷于推動渦輪增壓的原因是在已有的稅收優勢基礎上，中期嚴厲的碳排放限值迫使車廠尋求降低碳排放的措施，而渦輪增壓化最簡單易行。1、歐洲渦輪增壓化的動力歐洲是全球二氧化碳排放限制的核心推動者，具體到汽車行業，2023年12月，歐盟提出將區內新車的二氧化碳平均排放從160g/km減至2023年的120g/km，未達標的車廠將處以嚴厲的罰款。2023年12月，歐盟對方案作了修訂，2023年4月，歐盟通過了二氧化碳減排法規：443/2023/EC，最終目標是2023年碳排放水平降低到95g/km，折合油耗低于4L/百公里，這是一個非常嚴格的標準。具體內容：1.制定了乘用車的兩個階段性目標：（1）短期目標：從2023年~2023年分階段實現二氧化碳平均排放130g/km。2023年歐盟新注冊的乘用車中65%達到130g/km；2023年75%達到130g/km；2023年80%達到130g/km；2023年100%達到130g/km；（2）長期目標：到2023年新售乘用車平均排放達到95g/km。2.制定了具體的懲罰措施：（1）2023年~2023年超標排放罰款=超標克數×5歐元×新售乘用車數量（平均排放超標不超過1g）超標排放罰款=（(超標克數-1)×5歐元+5歐元）×新售乘用車數量（平均排放超標1g~2g）超標排放罰款=（(超標克數-2)×25歐元+20歐元）×新售乘用車數量（平均排放超標2g~3g）超標排放罰款=（(超標克數-3)×95歐元+45歐元）×新售乘用車數量（平均排放超標大于3g）（2）2023年開始超標排放罰款=超標克數×95歐元*新售乘用車數量3.二氧化碳排放標準（1）2023年~2023年130+a×(M-m)a=0.0457M=汽車整備質量（千克）m=1372（2）2023年起130+a×(M-m)a=0.0457M=汽車整備質量（千克）m=每3年調整一次與歐盟整體目標相對應的是，歐盟國家陸續采用了基于二氧化碳對汽車征稅的方案。目前已經有19個歐盟成員國基于二氧化碳排放對汽車征稅，包括：奧地利、比利時、塞浦路斯、丹麥、芬蘭、法國、德國、希臘、愛爾蘭、拉托維亞、盧森堡、馬耳他、荷蘭、波蘭、羅馬尼亞、斯洛文尼亞、西班牙、瑞典和英國。基本涵蓋了歐洲主要國家，除了意大利。2、渦輪增壓流行的原因：以德國為例2023年左右，推動歐洲渦輪增壓化有兩個可能的變化：排放限值和二氧化碳稅則。盡管主要歐盟國家都已經實施了基于二氧化碳的汽車稅，但并沒有統一的稅則，給我們的分析帶來了困難，基于簡單和重要性的原則，我們選取了歐洲汽車工業最發達以及對歐洲影響最大的德國進行具體分析，以管中窺豹。德國的基于二氧化碳排放稅則修改：2023年7月1日之后注冊的車輛，年度流通稅（類似中國的車船稅）基于發動機排量和二氧化碳排放。在初始階段，原有的稅收條例仍適用于之前注冊的車輛。2023年7月1日之后注冊的車輛：汽油車：每100ML或小于部分的排氣量征收2歐元；柴油車：每100ML或小于部分的排氣量征收9.5歐元；扣除以下基礎排放（隨時間推移而趨嚴）后每克征收2歐元的年度流通稅（含汽油車與柴油車）：2023/12/31120g/km2023/12/31110g/km2023/1/1之后90g/km2023年7月1日之前注冊的車輛仍適用原有的稅收條例（2023年之后也將適用基于二氧化碳排放的稅收條例）：每100ML排量或小于部分歐3或更高：汽油車6.75歐元柴油車15.44歐元歐2：汽油車7.35歐元柴油車16.05歐元歐1：汽油車15.13歐元柴油車27.35歐元根據表6，我們可以明顯看出根據歐洲工況測試的新一代渦輪增壓發動機二氧化碳排放顯著低于同等功率的老款自然吸氣發動機。這里需要解釋下渦輪增壓為什么能降低碳排放，這個問題實際上跟渦輪增壓能否節油相似。根據碳平衡原理，消耗了多少油，相應的就產生多少二氧化碳。我們先從新老稅則角度觀察稅賦的變化，可以看到，在新稅則下，除了1.4T車型繳稅額減少外，其余均有提高，而且排量越大提高的越多。注：最后兩列是我們根據新老稅則計算的年度流通稅額（可以理解為中國的車船稅），假設老車型均達到歐三標準。我們取了實際中的兩個對照組，可以看到在新稅則下大排量和小排量兩組都顯示出了更好的節稅功能。但上面兩個對照組中，渦輪增壓機型和相應的自然吸氣機型的功率并不相同，理想的情況下是比較同一系列相同馬力不同排量的兩款渦輪增壓和自然吸氣發動機，但缺乏樣本，上面兩組中自然吸氣發動機的馬力都較相對照的渦輪增壓發動機大，所以相應的，如果存在我們希望的對照發動機，實際上節稅額度要少于上表中的數據，我們虛擬了相對渦輪增壓機型的自然吸氣發動機的功率，做了一個簡單的估計。我們對上述結果做這樣的解讀：新稅則下，渦輪增壓的節稅效果有稍微的增加，但我們認為這種程度的節稅效果提升不足以使原本平淡無奇的渦輪增壓產生吸引力。所以我們認為，歐洲車廠熱衷于推動渦輪增壓的原因是在已有的稅收優勢基礎上，中期嚴厲的碳排放限值迫使車廠尋求降低碳排放的措施，因為罰款是嚴厲的。降低平均二氧化碳排放有幾個措施：可以提高柴油車的比重，但歐洲的柴油車比例已經達到50%；電動車太遙遠；混合動力歐洲在技術上又不具備優勢；看起來渦輪增壓化是最簡單易行的措施。總體來說，我們可以把歐洲渦輪增壓化理解為一種應對政策的表面文章，是一種無奈之舉。三、渦輪增壓在中國盡管渦輪增壓節能減排的效果不很顯著，但實際中政策引導技術路線的情況也屬于常態。比較歐洲、日本、美國和中國的政策環境，我們發現，盡管歐洲可能是由于中期的碳排放限值被迫發展渦輪增壓，但在眼前，中國卻為渦輪增壓提供了最好的市場土壤，提供渦輪增壓機型的廠家能即刻獲得競爭優勢。1、日本和美國的例子日本汽車稅收在購置環節主要有汽車購置稅和消費稅，分別按購買價的5%征收；在保有環節，主要有汽車稅、微型汽車稅和汽車重量稅，其中乘用車的汽車稅按照排量征收；在使用環節，主要針對燃料征稅。顯然，對渦輪增壓的推廣，汽車稅是主要的影響因素。美國汽車方面稅收的最主要特點就是低稅率，但為了提高燃油經濟性，美國政府早在1978年就出臺了強制性的汽車油耗限值標準，為27.5MPG，相當于8.55L/百公里。2023年美國能源獨立與安全法規定，到2023年，乘用車和輕型商用車的平均油耗水平需要達到30MPG。美國汽車方面的稅收主要通過燃油稅，但即使如此，美國的燃油稅率在世界上也處于很低的水平：美國聯邦消費稅，汽油為3.5美分/升，柴油為3.75美分/升，燃料稅為地方稅，各州稅額不同，平均為4美分/升左右。為降低燃油消耗，美國征收“油老虎稅”，控制大馬力車輛的消費。可以看出，美國不存在依據排量或者二氧化碳排放收稅的稅則。2、中國按排量征稅的力度最大中國財政部、國家稅務總局2023年8月13日發布通知，從2023年9月1日起調整汽車消費稅政策，提高大排量乘用車的消費稅稅率，降低小排量乘用車的消費稅稅率。顯然，這一改革對渦輪增壓機型是一個利好。2023年1月1日，中國開始實施新的車船稅法案，渦輪增壓再獲政策紅利。注：大型客車是指核定載客人數≥20人的載客汽車；中型客車是指核定載客人數≥9人且<20人的載客汽車；小型客車是指核定載客人數≤9的載客汽車；微型客車是指發動機氣缸總排氣量≤1升的載客汽車。我們依然采用之前的兩個模擬的對照組，考察在中國新稅則下渦輪增壓的節稅效果。為了合計比較節稅效果，我們按照10年車齡累計計算車船稅繳納稅額，并按80%進行了折現。為了比較，我們用同樣的方法計算了日本汽車稅下節稅的效果。下表是四個國家節稅效果的綜合比較：為了更清楚的展示結果，我們計算了不同國家的節稅金額/扣除增值稅后的車價（我們都按照國內車價計算）。從結果看，2.0T有明顯的節稅效果，在中國節稅效果相對于在德國超出約9%，這是一個巨大的競爭優勢。汽車行業主流廠家除了發動機自制外，大部分的零部件是外購，試圖相對競爭對手獲得這么大的競爭優勢是困難的，正常情況下汽車行業的利潤率不過5%~10%。那么，渦輪增壓是不是可以說在國內相對于自然吸氣獲得了明顯的競爭優勢呢？在我們的邏輯鏈條中，這個問題的一個最大疑問是：雖然在中國，渦輪增壓較自然吸氣確定性的獲得了相對其他地區的稅收優勢，但如果在其他基準地區，渦輪增壓遠遠沒有自然吸氣有吸引力呢？在日本，渦輪增壓幾乎沒有市場，相對于中國來說，日本的道路過于擁擠，汽車頻繁啟停，會降低渦輪增壓的吸引力，另一方面，日本對混合動力有較多補貼，日系車廠這方面具有技術優勢，2023年日本本土混合動力車占乘用車的比例達到19.7%。在美國，交通通暢，渦輪增壓更加適合，但美國對渦輪增壓沒有絲毫的稅收優惠，且汽車價格相對收入非常低廉，消費者更喜歡性能穩定的自然吸氣。即使這樣，渦輪增壓機型份額在美國市場正在較快擴張中，這主要緣于美國和歐洲車廠的推動，日系渦輪增壓車型很少。美國沒有稅收和交通便利因素的干擾，在這個市場上，渦輪增壓仍可在車廠推動下獲得接近10%的份額并且仍在提高，說明渦輪增壓相比自然吸氣受消費者歡迎的程度在伯仲之間或許稍弱。我們以美國市場作為基準看待，在中國，消費者對汽車價格的敏感性會高于美國，但同時交通方面沒有美國那么通暢。但2.0T機型相對美國11%左右的稅收優惠會讓渦輪增壓變得極具吸引力，從而提供渦輪增壓車型的車廠獲得了競爭優勢。3、中國市場的實證研究：渦輪增壓與競爭力變遷我們根據主要市場不同稅收政策的對比，認為中國給予了渦輪增壓最好的政策環境，理論上提供渦輪增壓的車廠可以獲得競爭優勢，但畢竟在實際中，影響消費者偏好的因素是比較多的。我們從國內實證的角度給了我們的觀點更多的支撐。我們依然堅持，渦輪增壓帶來了并將繼續帶來競爭力變遷。（1）大眾的渦輪增壓B級車和SUV獲得了市場青睞根據我們之前的分析，中國的稅收政策下，B級及以上和SUV是渦輪增壓主要的受益區，且排量越大，受益越顯著。而B級車和目前興旺的城市型SUV市場恰恰是國內車廠利潤最豐厚的區域，這是我們分析的重點。在國內B級車市場，此前幾年一直是日系三強（凱美瑞、雅閣、天籟）占據主導地位，但逐漸的到2023年，大眾的帕薩特NMS和邁騰銷量已到達B級車的前兩位，而且這是同一品牌的實際上差別不那么大的兩款B級車，不能不說是一個奇跡。在SUV市場，此前本田的CRV和豐田RAV4占主導地位，途觀引入后，最終在2023年登頂。我們可以認為一定程度上，大眾B級車和SUV在2023年成為市場最暢銷車型是由于反日活動，但實際上，這種份額的變遷在此前就一直持續。在國內，大眾對渦輪增壓的推廣最為積極。大眾B級車的帕薩特NMS&邁騰和SUV的途觀幾乎100%渦輪增壓化，而這三款車型分別領跑B級車和SUV市場，我們不認為這僅僅是一種巧合。當然，必然有觀點會認為，大眾的產品如此熱銷是因為其諸如大力推進國產化，以及競爭對手產品的相對老化，我們認為這也是部分原因，我們強調，渦輪增壓是我們認為的一個較重要的原因。（2）反例：上海通用和長安福特不那么成功的渦輪增壓可能有人提出反例，上海通用和長安福特之前也在B級車上推出了渦輪增壓車型，為什么看起來不那么成功呢？在自然吸氣B級車中，一般2.0L的低端車型是銷量主要來源，其余的也來自于2.5L及以下排量。在大眾的渦輪增壓B級車中，1.8T占據了銷量的大部分，選擇2.0T的只是小部分人，原因是價格過高，排量過剩。上海通用在新君威中采用了1.6T和2.0T，在新君越中采用了2.0T，這兩款發動機都實現了國產。我們看到新君威和新君越中2.0T的銷量比重低于大眾的兩款B級車，這可能跟產品競爭力有關，但本身2.0T的市場就小，有這種差別說明不了很大問題。至于本該有較好銷量的新君威1.6T占比小，我們認為原因在于此前新君威1.6T只提供6檔手動變速器，而手動變速器在B級車市場中只有非常少部分人會選擇，這可能是廠家的一個失誤，2023款新君威1.6T已不再有手動擋車型，取而代之的是6檔手自一體變速箱，也因為這樣，2023款新君威1.6T有望取得較好市場反應。長安福特的蒙迪歐-致勝提供了2.0L和2.3L自然吸氣發動機，以及國產化了的2.0T發動機。2.0占比達到74.5%，這其中2.0T占絕大多數份額，我們認為長安福特2.0T的銷量是令人滿意的，銷量甚至大幅高出邁騰和帕薩特NMS的2.0T版本。從這個角度看，很難講這是一款不太成功的車，至少2.0T取得了成功，新款蒙迪歐將再搭載更適合市場的1.5T發動機，我們預計新蒙迪歐-致勝的銷量很可能翻倍。緊湊型SUV和B級車所需的動力結構基本類似，我們之前節稅效果是按照2.0T計算的，而銷量更大的是更小一點的排量。我們計算了另外兩種可以應用于B級車和SUV的節稅方案。由于排量更小一點，相應的，節稅效果要小，但仍然是明顯的。在這其中，我們認為1.5T替代2~2.5L是最明智的選擇。長安福特即將搭載在新款蒙迪歐致勝上的1.5T發動機就似乎是為中國市場量身定做的。四、各大車企的渦輪增壓技術進展我們既然堅持認為渦輪增壓是當前影響車廠競爭力的重要因素，那么預測哪些車廠將在國內推廣渦輪增壓對投資有指導意義。根據不同車廠在全球不同市場的份額占比以及技術傾向，我們認為福特、通用、PSA、現代-起亞等非日系廠家更可能在中國推廣渦輪增壓，而日系車廠則很可能猶豫不決（日產相對更可能推廣渦輪增壓）。當然，更準確的方式是追蹤，根據目前了解的情況，在合資車廠中，福特、通用、PSA、現代-起亞都將陸續在中國大規模推廣渦輪增壓，日產也存在可能性。1、福特我們認為福特是非歐洲主要車廠中推進渦輪增壓力度最大的。EcoBoost是福特開發的渦輪增壓發動機系列的名稱，該系列2023年增加3.5升V6、2023年增加2.0升、2023年增加1.6升、2023年增加1.0升產品、2023年增加1.5升，產品陣容不斷擴大。自推出以來，福特已售出超過60萬輛搭載該系列發動機的汽車，目前擁有160萬臺的EcoBoost發動機年產能。福特計劃2023年90%的車型將搭載EcoBoost發動機。目前2.0T已經實現國產，1.0T正在國產化過程中，將搭載在翼搏上，未來1.5T和1.6T也有可能國產。從國內市場發展來看，盡管除大眾外通用導入渦輪增壓發動機更早，福特有后來居上的趨勢。2、通用盡管開發渦輪增壓發動機通用甚至比福特更早一點，但目前這方面推進速度不及福特，通用計劃2023年將其渦輪增壓車型的比例增加至10%，而福特的計劃是90%。歐寶是通用主要的發動機技術來源，歐寶作為歐洲車廠，正在提高渦輪增壓發動機產能。福特的發動機家族系列比較復雜，其正在整合技術資源，2023年10月，通用宣布將在未來幾年將現有的3個小型發動機發動機家族（S-TEC、Family0、Family1）合并為一個SmallGasolineEngine(SGE)家族以提高效率和質量。這個新的發動機家族將包含一系列3缸和4缸發動機，排量在1~1.5L之間，將擁有例如直噴、渦輪增壓和替代燃料等技術，新的發動機家族將是歐寶和上汽集團、上海通用以及泛亞技術中心合作的結晶。2023年6月，發改委核準了上海通用（沈陽）北盛汽車配套發動機項目。項目包括1.2T、1.4T、1.5T三款渦輪增壓缸內直噴汽油發動機以及一款1.5升自然吸氣缸內直噴汽油發動機，建設規模為45萬臺/年，項目總投資15億元。我們認為很可能對應的即是正在整合的SGE發動機家族。在國內通用的1.6T和2.0T都已經實現國產，盡管推進的力度不如福特，但國產化布局的基礎好于福特，我們認為如果上海通用調整策略，未來有迅速發力的可能。3、PSAPSA作為歐洲車廠，開發渦輪增壓的動力沒有什么疑問。2023年8月，神龍汽車公布了投放動力總成計劃。2023年將投放1.6升CVVT發動機(搭載連續可變正時氣門機構的發動機)、1.6升THP發動機(直噴渦輪發動機)。2023年～2023年則計劃陸續投放1.2升THP發動機、1.8升CVVT發動機、1.8升THP發動機等。PSA未來在國內推進渦輪增壓的力度看起來將不弱于福特。4、現代-起亞集團現代-起亞集團的迅速崛起有目共睹，韓國市場的狹小迫使其必須大力拓展海外市場，中國和歐洲都是重要的市場。盡管其渦輪增壓推進時間較歐洲和美國車廠晚，但正迎頭趕上。2023年10月，“現代-起亞集團全球動力”會議召開，展示了集團的新技術和未來規劃，大部分議題集中于：將把渦輪增壓直噴發動機導入其全部的產品序列。會議上展示的渦輪增壓發動機包括：Kappa1.0TCI(現代i20，ix20MPV)；Kappa1.2T-GDI(現代i30，起亞cee’d)；Gamma1.6T-GDI(現代飛思)；Theta2.0T-GDI(很多車型，如現代索納塔和起亞Optima)。2023年年底，搭載2.0T發動機的北京現代新勝達上市。2023年4月，東風悅達起亞發布中期計劃，表示2023年年底，東風悅達起亞國內研發中心將正式落成，逐步導入T-GDI等新技術。我們認為，現代-起亞集團未來在國內推廣渦輪增壓的力度會較大，當然時間上會落后于福特、通用與PSA等。5、日產日產是一家非典型的日系車廠，與雷諾的聯盟提升了歐洲市場對其的重要性，雷諾有動力推廣渦輪增壓技術，有技術共享優勢的日產自然也有相對豐田和本田更好的理由推廣渦輪增壓。我們認為日產未來會在部分車型加配渦輪增壓，不過力度應該會較歐美韓對手小。6、豐田與本田起碼目前來看，渦輪增壓的大規模推廣沒有進入豐田和本田的日程，混合動力是這兩家車廠的研發重點，但我們看到，豐田和本田有可能在混合動力系統中加裝渦輪增壓器，這兩種技術不矛盾。7、自主品牌根據我們的分析，在國內市場渦輪增壓發動機可以帶來競爭優勢，特別在B級車和SUV市場，自主品牌在B級車市場份額非常少，但在當前火熱的SUV市場，渦輪增壓發動機對自主品牌車廠有較大意義。事實上，主要自主品牌車廠基本都推出了渦輪增壓發動機，我們認為自主品牌車廠的決策都是基于理性的，這也是我們認為渦輪增壓發動機可以帶來競爭優勢的一個例證。同時也因為，渦輪增壓從技術上并不難實現。我們預計，有一定技術實力的自主品牌未來都將陸續推出并加大渦輪增壓發動機的滲透率。五、結語：合資車廠未來競爭力的猜想對于自主品牌，國內市場是核心的考慮因素，我們認為主要車廠都將陸續推出渦輪增壓，時間的先后不會差別很遠，因此很難因為這項技術產生競爭力方面的結構性分化。但對于合資車廠，企業戰略的選擇不僅僅基于國內市場，已經產生的結構性分化還將繼續演進，這種分化的演進將對投資具有指導意義。我們以合資B級車為例，探討渦輪增壓未來對車廠競爭力的影響。目前B級車渦輪增壓車型接近40%，大部分是由大眾提供的。大眾此前的幸運之處在于其最重要的歐洲和中國市場都偏好渦輪增壓，使其可以不用過多考慮的全力推進渦輪增壓，并在中國幾乎獨占了這塊有吸引力的高利潤市場。我們可以簡單的把B級車分為渦輪增壓的高利潤區域和自吸的低利潤區域，未來將有更多的車廠進入渦輪增壓的高利潤區。更多的進入者會逐步拉低渦輪增壓市場的平均利潤率，但新進入者將享受比之前自吸市場更高的利潤率。在早期階段，對于停留在自吸市場的車廠，從有利的角度看，自吸市場的競爭者減少，從不利的角度看，隨著渦輪增壓車型的價格下滑，將降低自吸車型的吸引力。綜合兩方面，我們傾向于認為自吸市場的利潤率不會有明顯的變化。直至最終渦輪增壓車型滿足了更偏好其的消費者的需求，或者說市場上提供的自吸車型足夠的少，自吸車型的利潤率將與渦輪增壓市場基本一致，但我們預計這種情況發生時自吸的市場空間將已大幅萎縮。注：合資B級車數據統計包括了凱美瑞、雅閣、新天籟、邁騰、帕薩特NMS、新君越、蒙迪歐-致勝、K5、CC、雪鐵龍C5、標致508、索納塔、新君威。根據我們猜想的競爭力分化過程，大眾將由于更多競爭者的進入感受到利潤率與市場份額的壓力；豐田與本田在早期階段市場競爭環境與目前變化不大；福特、PSA、通用、現代-起亞集團、日產等將陸續享受渦輪增壓市場的高利潤與份額。我們做了一個大膽的猜想，如下圖。當然，影響車廠競爭力的因素很多，較明顯的如新產品周期，我們猜想的一個基本假設是：其他影響因素不變。注：縱軸是我們預期的各廠家未來競爭力的變化，只具有相對的意義，具體數值不具有絕對的意義，只是為了更形象的體現競爭力相對變化，橫軸代表我們預期的這種變化的時間。從更長時間的視角來看，相對于其技術的價值，渦輪增壓在國內享受了過多的政策呵護，這也意味著其存在潛在的政策風險。我們同時認為，渦輪增壓是一項過渡性的簡單技術，在這個領域的投入難以提升企業更核心的技術競爭力，混合動力與電動車才是未來的方向。這更像是一個賺快錢還是慢錢的問題。

2023年環保行業分析報告2023年5月目錄一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩 PAGEREFToc356759999\h32、水處理板塊表現最突出，節能板塊增長依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固廢龍頭企業增勢良好，大氣治理等待政策推動 PAGEREFToc356760001\h101、水和固廢龍頭保持持續增長，一季度情況相對平穩 PAGEREFToc356760002\h102、水及固廢處理企業業績較好，大氣和監測企業等待政策推動 PAGEREFToc356760003\h123、主要環保公司年報及一季報情況匯總 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力變化情況 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率穩中略降，凈利率各季度波動較大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年費用控制較好，2023年一季度費用率提升較多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源資產收益率繼續提升，期待后續資金使用帶來效益 PAGEREFToc356760008\h22四、關注資產負債表中應收、預收、存貨等各項變化 PAGEREFToc356760009\h23五、投資建議——關注政策及訂單催化劑 PAGEREFToc356760010\h25一、總體凈利增速達30%，水處理板塊表現最突出1、2022年總體凈利潤增長達30%，2023年一季度相對平穩2022年，環保公司整體實現營業收入219億元，同比增長26%，營業成本157億元，同比增長27%；實現歸屬凈利潤合計30億元，同比增長30%。2023年一季度單季，環保公司整體實現營業收入36億元，同比下降0.54%，環比減少57%；主營業務成本25億元，同比下降4.3%，環比減少59%；歸屬凈利潤合計4億元，同比增長10%，環比減少71%。環保公司2023年總體凈利潤增長速度達到30%，總體增長情況好于其他行業，也符合市場預期。而2023年一季度，環保公司總體增速表現相對比較平穩，總營業收入和去年基本持平，成本和費用的下降促進了凈利潤的增長。從歷史來看，一季度歷來是環保工程公司收入確認的低點，因此，平穩的表現也屬于預期之中。對于板塊后續的增長，我們認為，2023年各項政策將逐步落實，治污力度加大，對與環保企業2023年的盈利增長仍是可以充滿信心的。2、水處理板塊表現最突出，節能板塊增長依然落后根據各公司主營業務的類型，我們將目前主要的環保上市公司分為環境監測、節能、大氣污染治理、水污染治理、及固廢污染治理五大板塊，對各個板塊盈利增長情況進行。為了更好地說明各板塊增長情況，我們在板塊分析中對以下幾處進行了調整：（1）由于九龍電力2023年電力資產仍在收入和利潤統計中，因此大氣污染治理板塊中我們此次仍暫時將其剔除，2023年二季度開始將其并入分析；（2）盛運股份目前收購中科通用的重組進程尚在推進，目前盈利中并不是環保資產盈利狀況的體現，因此等待重組完成后，我們再將其納入固廢板塊中統一討論。2023年，大氣污染治理板塊在所有環保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大氣污染治理的企業最多，其中還包括了成立時間較長、發展比較成熟的龍凈環保。但從凈利潤占比來看，水污染治理、固廢處理板塊均開始超越大氣治理板塊，水和固廢處理領域相關企業盈利能力還是較強的。而從2023年一季度各板塊收入和利潤的占比情況來看，水處理板塊收入和利潤的季節性波動相對明顯，一季度是全年業績低點。而固廢、和大氣治理板塊的季節性波動相對較小。從收入和凈利潤增速來看，固廢處理板塊和水處理板塊仍然是凈利潤增長相對最高的，而其中水處理板塊表現尤為突出，2023年、2023年一季度凈利潤增速都大幅領先于其他板塊。水處理一直是環保行業中最重要的一部分，2023年，經濟形勢相對低迷，但對以市政投入為主的污水處理工程建設影響較小，水處理板塊中的碧水源、津膜科技收入和利潤增長形勢都較好。而其中的工業水處理企業萬邦達、中電環保等，由于之前基數較低，也在2023-2023年有了良好的業績增速。在所有板塊中，節能板塊增長依然落后，受宏觀經濟不景氣影響較大。大氣治理板塊2023年、及2023年一季度凈利潤增速依然偏慢，需要等待后續的政策落實推動業績提升。而環境監測板塊發展則逐步平穩。大氣污染治理：2023年，板塊實現營業收入71.3億元，同比增長24%；營業成本53億元，同比增長28%；歸屬凈利潤7.4億元，同比增長12%。2023年一季度，板塊實現營業收入12.6億元，同比增長24%；營業成本8.9億元，同比增長23%；歸屬凈利潤0.94億元，同比增長5.5%。固廢處理：2023年，板塊實現營業收入39.9億元，同比增長18%；營業成本24.7億元，同比增長15%；歸屬凈利潤7.6億元，同比增長38%。2023年一季度，板塊實現營業收入8.5億元，同比增長9%；營業成本5.5億元，同比增長16%；歸屬凈利潤1.5億元，同比增長3.5%。水污染治理：2023年，板塊實現營業收入30億元，同比增長64%；營業成本19億元，同比增長75%；歸屬凈利潤7.8億元，同比增長53%。2023年一季度，板塊實現營業收入4.4億元，同比增長40%；營業成本3.3億元，同比增長54%；歸屬凈利潤0.46億元，同比增長28%。其中，工業水處理板塊2023年實現營業收入9.5億元，同比增長60%；營業成本7億元，同比增長70%；歸屬凈利潤1.6億元，同比增長28%。2023年一季度實現營業收入1.7億元，同比增長65%；營業成本1.3億元，同比增長67%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長30%。節能：2023年，板塊實現營業收入15.9億元，同比增長36%；營業成本10.6億元，同比增長45%；歸屬凈利潤2.4億元，同比減少4.6%。2023年一季度，板塊實現營業收入2.6億元，同比下降3%；營業成本1.7億元，同比下降2%；歸屬凈利潤0.39億元，同比下降1.8%。環境監測：2023年，板塊實現營業收入14.2億元，同比增長15%；營業成本6.9億元，同比增長18%；歸屬凈利潤3.2億元，同比增長9%。2023年一季度，板塊實現營業收入2.5億元，同比增長17%；營業成本1.2億元，同比增長21%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長10%。二、水和固廢龍頭企業增勢良好，大氣治理等待政策推動1、水和固廢龍頭保持持續增長，一季度情況相對平穩從各家環保公司2023年度業績情況來看，水、固廢領域的兩家龍頭公司桑德環境、碧水源增長勢頭依然良好。在我國環保產業發展的現階段，龍頭公司具備品牌、規模優勢，發展思路清晰、市場拓展順暢，經營狀況也相對穩定，可保持持續增長的勢頭。此外，天壕節能、永清環保2023年業績增速也較為亮眼。而從2023年一季報情況來看，環保公司利潤增速大多不高，一季度歷來是工程公司收入和業績確認的低點，其中桑德環境業績季節性波動相對較小，凱美特氣和國電清新則由于去年同期基數較低，2023年一季度利潤增速達到較高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然較少，大部分公司由于新業務拓展、異地擴張、或原材料上漲等因素影響，都面臨成本上漲的壓力。從長期趨勢來看，各環保公司還將抓住產業發展的機會大力拓展新市場，而且隨著環保市場參與主體的增加、競爭加劇，毛利率還存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龍、桑德環境、九龍電力、東江環保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龍電力、龍源技術、國電清新。2023年及2023年一季度收入增速均顯著低于成本增速的公司：先河環保、凱美特氣、燃控科技。2023年收入和凈利增速均較高的公司：天壕節能、永清環保、桑德環境、碧水源。2023年收入和凈利增速較低的公司：易世達、三維絲。2023年一季度收入和凈利增速均較高的公司：桑德環境、凱美特氣、國電清新。2023年一季度凈利潤增速較低的公司：先河環保、易世達、永清環保、三維絲。2、水及固廢處理企業業績較好，大氣和監測企業等待政策推動從2023年年報情況來看，水處理、固廢處理企業業績基本都符合或略超預期。監測、節能、大氣治理板塊企業業績大多低于預期。我們認為，2023年，整體宏觀經濟環境較為低迷，與工業企業相關的投入、污染治理都可能受到一定影響。而水處理、固廢處理作為環保板塊中占比最大的兩個細分領域，多以市政投入為主，污染治理監管也相對更加到位，因此受到經濟周期的影響波動小。相比之下，節能板塊受經濟不景氣的影響最大。而大氣治理和監測企業則受政府換屆、治污政策推動的影響較大。2023年，隨著政策的落實和推動，大氣治理和監測企業的業績應有望得到改善。從2023年一季報的情況來看，一季度歷來是環保工程類公司收入確認低點，因此對其業績預期普遍也較低，2023年一季度的收入結算也沒有太多亮點。部分企業由于去年同期基數較低，2023年增速表現相對較好。部分企業的利潤增長來自于募集資金帶來財務費用的減少、或管理銷售費用的控制。還有部分企業去年留下的在手訂單結算保障了一季度的增長。環保公司全年業績的兌現情況還需等待后面的季度表現再判斷。2023年年報業績略超預期的公司：桑德環境（固廢業務進展良好，配股順利完成）、天壕節能（2023年新投產項目多，2023年貢獻全年收益，還有資產處置收益）。2023年年報業績符合預期的公司：碧水源（北京地區項目結算多，各地小碧水源持續拓展）、九龍電力（煤價下跌、脫硫脫硝等環保業務發展快）、中電環保（延期的核電、火電項目恢復建設）、雪迪龍（脫硝煙分監測系統增長）、津膜科技（水處理市場環境相對較好）、萬邦達（神華寧煤烯烴二期、及中煤榆林兩大項目結算）、維爾利（2023年新簽訂單較多，主要在2023年結算）、東江環保（資源化產品收入受經濟周期影響下跌較多，但環境工程增加，費用控制）。2023年年報業績低于預期的公司：國電清新（大唐資產注入滯后、托克托運營電量減少）、龍源技術（低氮燃燒結算進度慢、余熱項目少）、龍凈環保（增速較以前快，但低于業績快報發布后的市場預期）、聚光科技（環境監測市場需求滯后）、凱美特氣（項目延期、工程機械制造業開工率不足）、天立環保（毛利率大幅下滑）、易世達（合同能源管理業務拓展慢）、三維絲（收入下滑、費用大幅增加）、永清環保（重金屬治理項目增加帶動利潤增長，但低于年初100%增長的預期）、先河環保（利潤率下滑較大）。2023年一季報業績符合預期的公司：碧水源（一季度平穩）、桑德環境（固廢業務進展良好、財務和管理費用下降）、國電清新（大唐部分脫硫特許經營資產并入）、聚光科技（費用控制加強）、雪迪龍（2023年留下在手訂單增多，財務費用下降）、天壕節能（電量穩定、財務費用下降）、九龍電力（電力資產剝離、環保業務增長）、萬邦達（烯烴二期及中煤榆林兩大項目繼續結算）、中電環保（規模擴大、但費用上升也較快）、凱美特氣（2023年基數低）、津膜科技（一季度平穩）。2023年一季報業績低于預期的公司：龍源技術（一季度是結算低點）、龍凈環保（一季度是工程結算低點，但訂單增速良好）、東江環保（資源化產品收入受經濟周期影響下跌較多）、永清環保（重金屬業務同比去年減少）、天立環保（一季度新疆等地工程無法施工，利潤率下滑也較大）、維爾利（2023年受政府換屆影響，新簽訂單少，影響2023年結算）、先河環保（競爭加劇，利潤率下滑）、易世達（受上游水泥行業景氣下滑影響大，合同能源管理業務拓展慢）。3、主要環保公司年報及一季報情況匯總三、盈利能力變化情況1、2023年毛利率穩中略降，凈利率各季度波動較大2023年及2023年一季度，從環保公司總體來看，毛利率基本穩定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升較多，我們分析主要是由于一季度九龍電力和國電清新兩家公司的業務結構變化促進了整體的毛利率上升，其他公司毛利率基本是穩定的、或略有下降。而凈利率在各季度間的波動相對較大，在環保產業快速發展的過程中，環保企業市場拓展和產業鏈延伸的積極性很高、人員擴張也相對迅速、資金支出較多，因此管理費用、銷售費用、財務