證券研究報告(優于大市，維持)《再看A股品牌服飾投資機會》盛開(紡織服裝行業分析師)梁希(紡織服裝行業分析師)聯系人：王天璐2023年2月2日存增速差值存增速差值存增速差值存增速差值22H1線下渠22H1線下渠22H1線下渠22H1線下渠存增速差值存增速差值存增速差值存增速差值22H1線下渠22H1線下渠22H1線下渠22H1線下渠22H1線下渠我們從疫情期間電商增速(體現品牌影響力)、直營占比(體現盈利彈性潛力)、庫存增速與收入增速差距小(體現恢復速度)、疫情期間逆勢開店(資金實力強，逆勢布局魄力大)、費用率收窄空間(杠桿效益彈性)家之家海瀾之家比音勒芬安正時尚海瀾之家比音勒芬安正時尚歌力思速速速速速86420864864208642086420820存增速差值存增速差值庫存增速差值存增速差值存增速差值庫存增速差值存增速差值存增速差值22H1線下渠22H1線下渠22H1線下渠22H1線下渠報喜鳥速報喜鳥速86420太平鳥錦泓集團速86420森馬服飾速速速86420速8864208復速差值20證券研究所證券研究所3請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3【指標計算口徑】HH排名最末者得1分；2、疫后逆勢開店：計算各公司20H1-22H1門店總數復合增速以及22H1較2021年末門店總數增速，兩組數據H排4、庫存壓力：我們計算了2022年前三季度各公司收入增速與庫存增速的差值的均值并進行排名，為排除收入5、經營杠桿彈性：我們計算了各公司22Q1-22Q3單季度銷售費用率較2019年同期的增量，計算平均值進行排了弱化收入規模增長導致銷售費用增長的影響，在其中計入22M9收入增速排名進行考量，賦予20%權商增速情況表1：各家歷史電商收入增速資料來源：各公司2018-22H1財報，海通證券研究所4請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明表2：各家期末門店總數(個)00家，2020年報期初為585家，為20年報剔除了VIVIENNETAM和JeanPaulKnott兩個品牌所致資料來源：各公司2019-22H1財報，海通證券研究所5請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明渠道占比情況表3：各家歷史電商占比表4：各家歷史線下直營占比至少截止到2023三季度，由于短期恢復仍具不確定性，我們預計訂貨，經銷增速彈性較小，從而線下直公司業績具有較高潛力，具備的公司包括比音勒芬、太平鳥和大資料來源：各公司2018-22H1財報，海通證券研究所6請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明庫存情況庫存壓力方面，我們考量2022年前三季度各公司收入增速與庫存增速的差值，為排除收入與庫存同時下降且收入降幅低于庫存降幅的情況，我們額外加入22M9收入增速進行考量，綜合對比后，比音勒芬、海瀾之家、報喜鳥、歌力思庫存壓力較為可控，我們預期這些公司的產品折扣率或將更早修復。表5：各家2018-22Q3庫存增速和22M9收入增速7請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明盈利水平表6：各家歷史凈利率表7：各家歷史銷售費用率8請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明9請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明9風險提示全球零售環境疲軟數字化渠道整合不及預期消費偏好變化分分析師聲明和研究團隊分析師聲明盛開梁希本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。紡織服裝研究團隊：分析師：盛開Email：sk11787@聯系人：王天璐Email：wtl14693@分析師：梁希Email：lx11040@信信息披露和法律聲明投資評級說明1.投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的6個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后6個月內的公司股價(或行業指數)的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類別評級說明股票投資評級優于大市預期個股相對基準指數漲幅在10%以上；10%之間；弱于大市預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級對于個股未來6個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評級優于大市預期行業整體回報高于基準指數整體水平10%以上；預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與10%之間；弱于大市預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。法律聲明本報告僅供海通證券股份有限公司(以下簡稱“本公司”)的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、