第三章

并購的發展與現狀第三章

并購的發展與現狀

并購作為資本擴張的一種產物，是市場經濟發展的必然規律。從國際并購史的演進過程來看，并購更多地體現為產業結構的升級換代，產業結構的合理調整服務。并購同時也促進了資本的集中和積聚，對市場競爭結構和格局的影響是根本性的。迄今，在發達國家的產業發展史上，已經發生了五次大的并購浪潮。并購作為資本擴張的一種產物，是市場第一節全球并購的發展歷程第一節全球并購的發展歷程

為什么說，美國的五次并購浪潮就是世界的五次并購浪潮？

1、美國經濟總量自1900年以后躍居世界第一、成為世界第一經濟大國，二戰后成為世界經濟強國；2、美國（華爾街）是世界金融中心、第一大資本市場；3、金融市場重要的中介組織：信用評級機構、會計師事務所、律師機構、管理咨詢機構等，美國均名列前茅。4、美國的每一次并購浪潮，其對本國和世界經濟的影響最為深遠，代表了世界資本經營和公司并購的發展趨勢。為什么說，美國的五次并購浪潮就是世界的五次并全球十大管理咨詢公司（2010年）1、麥肯錫（美國）2、羅蘭·貝格（德國）3、埃森哲（美國）4、畢博（美國）5、科爾尼（美國）6、漢普（中國香港）7、新華信（中國）8、博思智聯（中國）9、德勤（美國）10、蓋洛普（美國）包括標準·普爾、穆迪和惠譽國際（三大評級機構）在內的相關資本市場中介組織的發達與強大，是并購市場發展必不可少的條件。全球十大管理咨詢公司包括標準·普爾、穆迪和惠譽國際（一、第一次并購浪潮

（一）基本情況

第一次并購浪潮發生在19世紀末到20世紀初，其高峰為1898—1903年，并購最為活躍、影響最為深遠的是美國。1898—1902年的5年間，發生的公司并購數量分別為303、l208、340、423、379件，并購的資本總金額達到63億美元，形成了100家大公司控制全美40％的工業資本。第一次并購浪潮涉及的行業極為眾多，但主要集中在紡織、鐵路、冶金、石化、機械、煙草、食品加工·等傳統行業。并購后，在主要的工業部門占有國內市場方面，石油工業公司為82％，結構金屬公司為100％，陶器和玻璃工業公司為100％，初煉金屬工業公司為?9％，造紙工業公司為50％，煙草工業公司為90％。資本的集中必然導致巨型公司的出現，諸如美國鋼鐵公司、國際收割機公司、美國橡膠公司、美國杜邦公司、美國煙草公司等。而英國在此期間也發生了數百起并購事件，主要集中在輕紡工業，形成了一批大型的紡織企業集團。在德國，通過并購也產生了一批壟斷組織，如西門子、克虜伯等，大大提高了德國工業的集中度。一、第一次并購浪潮（一）基本情況依靠化學工業、軍火工業和并購活動，美國杜邦公司不斷發展壯大，已有110年歷史了美國鋼鐵公司是全美最大的鋼鐵壟斷跨國公司。成立于1901年，由卡內基鋼鐵公司和聯合鋼鐵公司等十幾家企業合并而成。曾控制美國鋼產量75％。它先后并購了50多家企業，依靠其雄厚的經濟實力壟斷了美國的鋼鐵市場和原料來源。雖然英美煙草的發展史不夠光彩、卻也得益于廣闊市場下煙草業務的不斷擴張和系列成功的公司并購。不僅在國內、同時分別在智利、墨西哥和中非進行了收購活動。依靠化學工業、軍火工業和并購活動，美國杜邦公司不斷發（二）主要特征1．基礎傳統產業成為并購集中的領域從產業結構的變動看，兩次工業革命極大地推動了資本主義產業結構的升級換代，初步形成了現代工業產業格局，使得紡織、鋼鐵、石化等產業成為當時的支柱產業，因而企業并購只是對當時的產業結構的重新整合；同時，基礎性行業如通信、公用事業等行業也成為并購的重點行業。其中，最著名的案例就是：J．P．摩根對美國鐵路行業的重新整合，并購完成后，一家公司就控制了美國全國鐵路總長度的三分之一。（二）主要特征1．基礎傳統產業成為并購集中的領域例：美國鋼軌行業走向壟斷的道路這一行業的迅速擴張是在19世紀70年代末到19世紀的80年代初。由于該行業的規模一般較大，進入成本較高，所以在擴張期末的1887年由14家公司控制了該行業90%的總產量。以后由于競爭和并購，到1893年鋼軌生產商減少到7家，產量亦有減少。因此到90年代經濟蕭條時，鋼軌行業基本產銷均衡。該行業也成立有商會，負責分配產量與控制價格。超過定額需要額外付費，未達定額的可獲得津貼。這一體系一度運行良好，但不久問題就出現了。一方面是商會要花越來越多的錢去阻止新公司生產各種鋼軌，到1896年這種支出已達到創紀錄的100萬美元；另一方面，由于需求的減少，許多公司的設備在閑置，最終還是導致了各公司間的價格戰。鋼軌行業的價格戰與鐵釘行業的價格戰還有所不同，由于進入難度大，價格戰是最后的選擇，持續的時間較短，相對較容易停止。隨后開始出現同業間的合并，1898年9月，伊利諾斯鋼鐵公司并購了一些家公司形成了聯邦鋼鐵公司，卡內基公司1899年和1900年分別收購了大湖鐵廠和弗里克庫克公司形成了新澤西卡內基公司。1901年，聯邦鋼鐵公司、卡內基公司與全國鋼鐵公司聯合形成了美國鋼鐵公司，它控制了很大比例的美國鋼軌產量。例：美國鋼軌行業走向壟斷的道路這一行業的迅速擴張是在19世紀2．橫向并購成為這次并購浪潮的主要形式在此間的全部并購中有78.3%的并購為橫向并購，12％的并購為縱向并購，其余9.7％的并購為混合并購。橫向并購的結果是壟斷的形成。橫向并購之所以成為主流，與當時的市場競爭格局有著密切的關系。低層次的產業格局與較低的進入門檻必然會產生競爭較為充分的市場，眾多廠商為爭奪市場份額頻頻使用價格戰，但收效甚微，價格同盟難以形成或難以持久。市場經濟的內在規律促使各行業以橫向兼并的方式確立新的市場均衡新格局，大型、巨型的壟斷組織開始出現。如美國許多壟斷巨頭是在這一時期通過大規模并購獲得壟斷地位的。譬如，J.P.摩根創建的美國鋼鐵公司收購了安德魯·卡內基創辦的卡內基鋼鐵公司以及其它784家獨立公司，最后形另外，今日仍然作為巨型跨國公司活躍在世界市場的杜邦公司、標準石油、通用電器、柯達公司、全美煙草公司以及國際收割機公司等等都是在第一次并購浪潮結束時就已在業界領先。第一次并購浪潮徹底改變了美國的經濟結構，3000家公司的消失，使一些大公司控制了美國許多產品的生產。美國煙草公司當時已占有90%的市場份額，洛克菲勒的標準石油公司當時占有美國市場份額的85%，它僅通過三個煉油廠就控制了世界石油產量的40%。2．橫向并購成為這次并購浪潮的主要形式在此間的全部并購中有73．發展良好的金融體系是并購得以順利進行的重要條件

在美國，較為發達的資本市場和以投資銀行為主的龐大的市場中介，為此次并購浪潮的出現起了重要推動作用。有統計顯示，約有60％的并購是在紐約股票交易所完成的，而銀行特別是投資銀行表現活躍，不僅為并購提供必要的資金融通，而且更是充當了并購活動的中介入。在德國，投資銀行業務由商業銀行壟斷，投資銀行與商業銀行的緊密結合，不僅促進了工業資本的集中，而且也使銀行資本的集中度顯著提高。3．發展良好的金融體系是并購得以順利進行的重要條件

在美國(三）產生的原因1、由于當時的經濟衰退，眾多企業業績不佳。許多大公司認為，行業內有很多小又無效率的公司是行業整體業績不良的重要原因。它們發起成立信托公司，接受公司股東的委托，運用手中掌握的投票權作出了許許多多的并購的決策。它們希望通過并購擴大企業規模，減少同行的競爭，獲得規模效應，改善公司業績。摩根集團、標準石油公司和花旗集團起了主要的推手作用。摩根集團的摩根銀行就曾先后控制了第一國民銀行、國民商業銀行、第一芝加哥國民銀行、自由國民銀行、大通國民銀行、漢奧佛國民銀行和阿斯特國民銀行。另外，美國棉籽石油信托和美國領先信托也在相關行業中占據了主導地位。(三）產生的原因1、由于當時的經濟衰退，眾多企業業績不佳。例：鐵釘行業鐵釘的生產有兩種方式，一種是用鐵絲拉制，一種是用薄鐵板壓制。它們曾經有過激烈的競爭，最后鐵絲拉制的鐵釘在競爭中獲勝，其產量從1887年的125萬桶增加到1892年的472萬桶，之后又在5年內翻了一番。而在同期壓制的鐵釘產量則由691萬桶下降到210萬桶。隨著拉制鐵釘的生產企業快速增加，到1894年已有40家公司在生產拉制鐵釘。但是，1893年經濟出現了蕭條，對于鐵釘的需求迅速下降，價格下跌。生產力大量過剩，4個月的產量就可以滿足1年的需求。對每個企業來說，面對這樣的局面，它們能作的就是進一步滿負荷生產，這導致了價格的進一步下跌，在1893年下跌7％的基礎上，1894年的實際價格又下降11%。為此，廠商成立了商會，給各廠分配定額，希望約束價格。隨著1895年經濟的暫時復蘇，它們的策略最初很成功，每桶鐵釘的價格由75－80美分上升到1.15-1.20美元，到1895年8月，價格升到每桶2.05美元。但是好景不長，競爭很快打破了這個局面。由于商會是通過向獨立廠商付費以制止它們生產的方式維持價格，因此任何獨立的小企業只要以低于商會確定的價格出售產品就可以獲得可觀的收益。而進入這個行業的成本很低，這就使商會防不勝防。商會最終在1896年底解體，鐵釘的價格應聲跌到每桶1.4美元以下。價格戰再次打響，而且更猛烈。公司的經理們告訴銷售人員，“你們面臨的形勢是我們需要立即裝船的訂單。我們希望你們想盡一切辦法在競爭形成的價位上保住訂單。不要發布降價通知，必須做的是通知顧客如果對價格不滿意可在購買前通知你們。保持公司領先，可以不管協定去參與競爭。急需訂單。如果可能一定堅決爭取更多的商業份額。”在此情況下，惡性競爭使眾多的公司大額虧損，開始愿意出售其工廠，較有實力的企業希望通過并購結束競爭，獲得一個有利的經營環境。到1899年美國鋼鐵公司幾乎收購了所有的鐵釘廠，獲得了鐵釘生產的壟斷地位，由此，價格開始強力回升。例：鐵釘行業鐵釘的生產有兩種方式，一種是用鐵絲拉制，一種是用2、美國一些州的公司法逐漸放寬。公司在獲得資本、持有其它公司股票、擴大商業運作范圍等方面變得更方便、更簡易。資本的易于獲使得公司在進行并購時更容易籌集到必要的資金，公司控股行為規定的放寬，允許企業為并購目的而收購其它公司的股票。這些都為公司實施并購創造了良好的條件。新澤西州的情況最突出，1888年通過的新澤西州控股公司法大大放寬了該州的公司法，在以后的一些年中，確有很多企業選擇并入新澤西州。到1915年，各州公司法之間的區別逐漸消失，新澤西州和其他一些州具有很大并購份額的情況才開始變化。2、美國一些州的公司法逐漸放寬。公司在獲得資本、持有其它公司3、美國交通運輸系統的發展。南北戰爭后，主要鐵路系統的建成使公司能為全國市場而不是地區市場服務。橫貫大陸的鐵路，例如1869年完工的聯合太平洋－中央太平洋鐵路，將美國西部和其它地區連接了起來。全國交通運輸系統的發展使企業可以方便地以較低的成本向遠方市場提供產品和服務。1882年至1900年，鐵路運輸成本平均每年下降3.7%。20世紀初葉，盡管運輸服務需求不斷增長，但運輸成本幾乎沒有上升。許多公司認識到全國是一個完整的大市場，它們希望通過大幅擴張以充分利用現在更為廣闊的市場。而面對來自遠方競爭對手的挑戰，當地公司選擇與同地區的競爭對手合并以維持市場份額。當然，還有一些其他的原因對形成并購浪潮很重要，譬如現代工業的發展，現代化工廠大量替代傳統的作坊式的工場，技術的革新和大機器的運用等。3、美國交通運輸系統的發展。南北戰爭后，主要鐵路系統的建成使（四）浪潮何以退去？一是20世紀初造船信用的崩潰引發了銀行的融資風險，銀行風險頻仍，最終導致1907年美國的銀行倒閉風潮；二是1904年美國股市的崩潰。下滑的股票市場和脆弱的銀行體系造成并購的融資來源嚴重缺乏，這終于導致了第一次并購浪潮的結束。三是第一次并購浪潮中多數都是橫向并購，其目的是為了獲得規模經濟，即公司通過并購擴大規模，減少單位成本，從而提高效率。但是，多數并購以失敗告終，這也許對許多公司打消收購的念頭起了不小的作用。四是在1901－1908年老羅斯福總統執政期間，反托拉斯法的執行逐漸嚴厲起來，政府最初在反托拉斯訴訟中常敗訴，但在老羅斯福執政后期，政府在法庭上開始越來越多地贏得訴訟的勝利。這對大公司大肆收購以控制市場的壟斷計劃亦有不小的打擊作用。這里也許值得提及的是，在老羅斯福的繼任者塔夫脫的任內，他將一些大公司成功地進行了分拆，但是，由大企業分拆而成的企業有許多最終變成了大壟斷公司。例如，標準石油公司被拆分成多家公司，其中的新澤西州標準石油最后演變成埃克森公司，紐約標準石油演變成美孚公司，加利福尼亞標準石油演變成安然公司，印地安納州標準石油則演變成阿莫科。（四）浪潮何以退去？一是20世紀初造船信用的崩潰引發了銀行二、第二次并購浪潮如果我們說美國第一次并購浪潮是導致壟斷巨頭的并購，那么第二次并購浪潮更多產生的是占據很大市場份額的寡頭公司，它們不是一家，類似的幾家占據某一產品的巨大市場份額。美國有許多至今活躍的著名大公司就是在此期間通過并購形成的，譬如通用汽車、IBM公司和聯合碳化合物公司。二、第二次并購浪潮如果我們說美國第一次并購浪潮是導致壟斷巨頭

在第二次并購浪潮中，美國出現了金字塔式的控股公司，即一家控股公司控制第一層子公司，第一層子公司又控制第二層子公司，第二層控制第三層，第三層控制第四層，有的母公司控制達六層之多。控股公司的特點是每一層子公司都是上市公司，至少是股份公司，所有子公司都由上一層母公司控股。控股公司的出現既是并購的結果，也大大促進了并購，因為用較少的資金可以控制較多或較大的公司。在第一與第二次并購浪潮中，少數大投資銀行起著重要的作用。由于在第二次并購浪潮中，很多并購是通過融資實現的，而融資往往需要通過投資銀行作中介，因此，投資銀行主導了并購。對符合它們意愿的并購，它們就鼎力相助，否則就通過拒絕幫助融資來阻礙。此時，投資銀行之間各有各的客戶，相互很少競爭，這與以后的情形很不相同。在第二次并購浪潮中，美國出現了金字塔式的控股公司，即一（一）基本情況

關于第二次并購的具體時間段有著不同的說法，但學術界普遍認為并購浪潮發生在20世紀20年代，并購的高峰期發生在1926-1929年間。這一時期，各國經歷了第一次世界大戰的洗禮，恢復經濟的迫切要求和科學技術的突飛猛進直接導致了第二次并購浪潮的興起。這一次并購的數量和規模遠遠超過了第一次。在美國，據統計，1919--1930年，有19611家公司被兼并，主要集中在公用事業、銀行、食品加工和化學行業。在英國，化學工業出現了由四家壟斷組織組成的化學工業康采恩——帝國化學公司(1C1)，該公司控制了英國95％的化學晶生產、40％的染料生產和全部的合成氮生產。作為戰敗國的德國，為了迅速恢復嚴重受挫的本國經濟，政府出面進行調控和干預，強制推行卡特爾政策，極大地提升了壟斷資本對全國資本的控制力度，到20世紀30年代末，各壟斷資本控制的資本額達到全部資本額的85％。（一）基本情況

關于第二次并購的具體時間段有著不同的說法，但

英國的帝國化學品工業公司，是由四家壟斷組織組成的化學工業康采恩，一度控制英國95%化學品生產。直到2007年被荷蘭公司并購。通過系列并購，福特公司已經不僅生產汽車產品，而且擁有焦炭、鋼材、皮革、玻璃、塑料、電子等有關汽車的無所不包的下屬企業，并擁有完整的運輸體系和遍布全國、全世界的銷售網絡。其中在鑄造、玻璃、電子領域，還分別在全美或北美居領先地位。全世界第一個億萬富豪、石油大亨洛克菲勒，通過縱向并購控制了美國花旗銀行。英國的帝國化學品工業公司，是由四家壟斷組織組成的化學（二）主要特征

1．縱向并購為主這一點在美國最為明顯。由于反壟斷的《克萊頓法》的出臺，以規模擴張為主要目的的橫向同業并購行為受到了法律的嚴格限制。為了擴大生產、占領市場、維持較高的利潤率水平，公司兼并方式自然轉向了以強化生產環節的連續性、減少商品流轉的中間環節、節省銷售費用的縱向并購形式。美國福特汽車公司就是一個典型的例子。

（二）主要特征1．縱向并購為主例：美國福特汽車公司美國福特汽車公司在第二次并購浪潮中收購了眾多的各類企業，形成了一個龐大的生產聯合體。福特公司擁有生產焦炭、生鐵、鋼材、鑄件、鍛造、汽車零部件以及汽車用冰箱、皮革、玻璃、塑料、橡膠、軸承、發電器、蓄電池等有關汽車的無所不包的下屬企業，它還有完整的運輸體系和全國的銷售網。當時福特公司擁有6億噸煤炭儲量，50萬英畝木材，它生產的車用冰箱比全國家用冰箱總量都多，它的皮革廠每天生產8萬碼皮革，玻璃廠每天生產1萬平方英尺的玻璃。例：美國福特汽車公司美國福特汽車公司在第二次并購浪潮中收購了2．產融資本結合產業資本與金融資本的融合在這一時期不再是德國的專利。隨著壟斷勢力的進一步加強，產業資本與金融資本相互滲透和相互融合的并購行為開始在美國出現。產融結合使得資金的籌集與使用融為一體，通過以資本為紐帶的層層控制，在美國歷史上出現了縱向一體化的控股公司組織架構。2．產融資本結合產業資本與金融資本的融合在這一時期不再是德國例：美國通用汽車公司美國通用汽車公司是一家通過不斷并購逐漸壯大的公司，最終在第二次并購浪潮中它成為美國首屈一指的大公司，形成縱向一體化的完整體系，成為代表該次并購浪潮特征的典型案例。通用汽車的創始人是威廉·杜蘭，最初靠推銷手推車和馬車起家。1904年當別克汽車公司陷于危機時，杜蘭乘機將其買下。從此，開始了制造汽車的生涯。1908年當別克公司汽車產量達到8000輛時，他以別克公司為基礎組建了通用汽車公司。杜蘭運用獲得的875萬公司紅利開始了大規模的收購活動，他的目標有兩個，一個是擴大汽車的生產線，一個是收購零件供應商，以組建一個特許零件供應商網絡。為此，他收購了別克汽車車身供應商斯圖爾特·巴迪公司，擁有了別克汽車車軸供應商韋斯頓—莫特公司49％的股權，并與人合資創辦了生產火花塞的公司，他以300萬美元的價格收購了奧茲汽車公司，有了第二條生產線，他還通過長期努力以475萬美元的價格收購了凱迪拉克汽車公司。由于過度的收購，公司的財務出現危機，1910年時他失去了公司董事長的職位。以后他創建了切夫羅利公司，幾經努力，到1916年他終于獲得了通用汽車54.5%的股份，重新控制了公司。為了穩住在通用汽車公司的地位，他引入了杜邦財團的資本，到1918年公司已成為美國最大的汽車公司。此后，他又進行了一系列的并購，買進與汽車相關和不相關的許多公司，到1920年公司的財務再次由于過度收購而危機，杜蘭再次失去了公司的控制權。接替他的是著名的管理專家阿爾弗雷德·斯隆[美國麻省理工學院(MIT)的管理學院就是以他的名字命名的]1923年成為公司的董事長，他在上任后直至1929年也采取了許多并購的行動，繼續收購為通用提供零部件的公司。他與杜蘭不同的是，杜蘭只是一個瘋狂的收購者，但斯隆不僅會收購，更會整合，是他將一個龐大的通用汽車公司改造成一個巨大的有機整體，成為一家實力超群的巨人企業。他在公司內部建立起一整套財務與管理體系，成立了不同的委員會，分別負責控制生產、管理存貨、關注公司的現金流。他的管理理念和方法以后成為公認的基本管理模式，得到了廣泛的運用。例：美國通用汽車公司美國通用汽車公司是一家通過不斷并購逐漸壯（三）美國第二次并購浪潮興起的原因

1、經濟增長促進的并購的活躍美國在第一次世界大戰后經濟波動很厲害，先是繼續繁榮，從1918年冬大戰結束一直到1920年經濟持續增長，但很快又進入很深的衰退，1920—1921年的有些經濟指標比1929—1933年大危機期間都更嚴重(說句題外的話，這部分地導致了1929年大危機來臨時許多人的樂觀心態，因為他們發現一些指標并不比1920年的衰退來得厲害)，但在1921年衰退又讓位于持續的經濟增長了。（三）美國第二次并購浪潮興起的原因1、經濟增長促進的并購的2、美國鐵路和公路的發展美國鐵路和公路的發展，火車、汽車的日益增多，使產品市場的范圍大大擴張，許多原來的地區市場逐漸地擴張為全國市場。3、廣播的發明廣播的發明，廣播公司的大量出現，收音機的生產和普及，使產品廣告進入千家萬戶。無論運輸還是廣告的普及都使大規模的生產和銷售成為可能，這必然會促進企業擴大生產規模，以滿足市場的需要，占據更大的市場份額，獲得更多的利潤，這當然會促進公司間的并購。2、美國鐵路和公路的發展美國鐵路和公路的發展，火車、汽車的日三、第三次并購浪潮（一）基本情況第三次并購發生在20世紀60年代，也是第二次世界大戰之后世界經濟發展的高峰期。在此期間，美國持續的高速經濟增長速度和歐洲各國經濟的快速復蘇加劇了各國經濟領域的競爭，客觀上促進了公司并購浪潮的興起。在美國，1960--1970年間，共發生25598起井購，其中，僅19671969的3年間就發生了10858起并購。顯而易見，眾多的企業并購數量遠非第一次并購浪潮的近3000起，也遠非第二次并購浪潮的4000多起，而從被并購的資產總額看，1960年為15．3億美元，到了1968年激增到125．5億美元，被并購資產大于l000萬美元的大公司由1960年的51家增至1968年的173家，因此，這次并購無論從數量還是規模看，都是空前的。在英國，并購最為劇烈的領域是制造業，特別是1966年成立了產業重組公司，鼓勵制造行業規模的合理化，從而造就了一大批的制造業巨頭，如運輸工具制造商大英雷蘭德公司。在法國，由于政府鼓勵公司合并，以加強法國公司的市場競爭力，并購數從1950—-1960年的843起躍升至19601970年的1850起。三、第三次并購浪潮（一）基本情況（二）主要特征1．多元化并購成為主流。多元化并購也稱跨行業并購，采取這一策略的出發點是多元化有助于公司保持業績平穩，有助于公司抵御各種商海風浪的沖擊。在美國，1948--1964年問，共發生并購事件647起，其中混合并購406起，占63％。如美國電報電話公司1945年后并購了270多家公司，成為一家大型的混合公司，經營范圍不僅包括電話業務，還包括金融、保險、食品、醫藥等業務，多樣化的生產經營大大降低了企業經營風險。（二）主要特征1．多元化并購成為主流。2．并購效果不佳與美國電話電報公司的并購效果相對應，美國無線電公司則沒有如此“好運”。它原本是經營電子、通信、太空技術的一家企業，在20世紀60年代的收購浪潮中，先后收購了赫茲汽車租賃公司、吉布森禮儀汽車公司、CIT金融公司，還收購了生產冷凍食品和地毯的公司。不過，由于債務猛增，利息負擔沉重，原有的主營業務被迫放棄，而收購的其他業務則一片混亂，收購效果非常不理想。2．并購效果不佳與美國電話電報公司的并購效果相對應，美國無線3．出現了敵意收購。在第三次并購浪潮中，首次出現了敵意收購的案例，即目標企業不同意被收購，但收購方直接向股東提出了要約收購。由于董事會在決定是否接受收購時要以股東利益最大化為原則，因此，如果收購方提出了一個很高的或極高的收購價格，不接受就可能違背股東利益，就會面臨股東提出的司法訴訟。所以，敵意收購在許多情況下是可以成功的。應該說，敵意收購能夠成功是與投資銀行的經營戰略變化有關的。投資銀行業競爭程度的大幅提高是導致這一收購模式出現的根本原因。3．出現了敵意收購。在第三次并購浪潮中，首次出現了敵意收購的四、第四次并購浪潮（一）基本情況第四次并購浪潮發生在20世紀70年代末到90年代初，其中1985年前后應視為這次并購浪潮的高峰期(無論是從并購數量還是從并購的資產規模來看)。與以往任何一次并購浪潮不同，此次并購浪潮持續的時間最長，交易額也大大超過第三次并購浪潮。原因首先是各國特別是美國經濟的持續平穩增長，為并購浪潮提供了堅實的基礎。朱寶憲極為強調經濟繁榮與并購浪潮間的這種緊密關系，認為“什么時候經濟發展較快，什么時候公司并購的數量就會較多”。20世紀70、80年代開始的全球金融自由化浪潮以及由此導致的金融工具的創新浪潮也是掀起這次并購浪潮的重要原因。1981年美國開始推行溫和的反托拉斯法，1978年放寬了銀行承兌商業匯票和公司債券的限制，1980年又實行稅制優惠，鼓勵并購變革。英國則從1986年開始了大爆炸式的金融變革，更是為此次并購鋪平了道路。本次并購浪潮波及了所有西方發達國家。四、第四次并購浪潮（一）基本情況（二）主要特征1．并購形式多樣化，并購對象爭奪激烈，敵意收購增多此次并購融合了前三次并購的特色，橫向并購、縱向并購、混合并購相互疊加，使得并購目的日趨向提高公司整體綜合實力方向發展，全方位打造企業核心競爭力。并購完成后，著力調整公司的多元化經營模式，在公司內部進行大規模的優化重組。同時，此次企業并購不再是一對一，而是出現了并購企業對目標企業的激烈爭奪，從而使得敵意并購大增。2、杠桿收購、管理層收購成為主流。（二）主要特征1．并購形式多樣化，并購對象爭奪激烈，敵意收購

2、杠桿收購、管理層收購成為主流。杠桿收購與一般的戰略收購不同，其主要目的不是整合上下游產業鏈，也不是為了更大的生產份額或更經濟的生產規模或多元化經營，而是為了將來以更高的價格出售，賺取買賣的差價及并購交易的咨詢費。而作為并購活動中的收購方特別是投資銀行，它們在收購活動中主要運用的不是自有資金，而是以目標公司資產為抵押的銀行貸款，或以該公司資產為擔保而發行的各類債券，風險小而收益大，很高的財務杠桿刺激了投資銀行對杠桿收購的青睞。與此同時出現的還有管理層收購(MBO)，這種收購方式與杠桿收購在原理上一樣，盡管目的、操作程序有所差異，因而管理層也有很大的沖動。這兩種收購方式的出現主要歸功于這一時期在美國垃圾債券的發行。垃圾債券是指按照標準普爾或穆迪信用評級的標準，信用等級在BBB(標準普爾)或Baa(穆迪)以下等級的債券。美國DBL公司的米爾肯是推動垃圾債券流行與泛濫的關鍵人物。垃圾債券的發行為杠桿收購提供了重要的融資渠道，成為此次并購浪潮的重要推動工具。在美國，杠桿收購在1988年達到了頂峰。1987年，美國全年MB(3交易總值為380億，而在1988年前九個月內，杠桿收購活動交易總值就達到了390億美元。關聯儲1989年的統計調查表明，杠桿收購的融資額已經占了大型銀行所有商業貸款9.9％的份額。20世紀90年代，隨著垃圾債券市場的萎縮以及80年代幾宗大交易的失敗，杠桿收購的步伐有所放慢。2、杠桿收購、管理層收購成為主流。

3．資產剝離在并購活動中占了很大比例。由于缺乏充分的思想準備和全面深刻的認識，第三次并購浪潮導致的多元化經營發展模式弊端漸顯，盲目擴張雖然在短期內帶來了業務范圍的擴展，但經營效率和資本回報率卻顯著下降。如美國阿歷克斯公司賣掉了美國三大出租汽車公司之一的赫茲公司和美國三大旅館之一的希爾頓國際旅館，集中經營以聯合航空公司為主的航空業。3．資產剝離在并購活動中占了很大比例。五、第五次并購浪潮(一）基本情況五次并購浪潮始于20世紀90年代中期。經過一段時期的低潮，1994年美國電話電報公司以126億美元并購了麥考蜂窩電訊公司，貝爾公司以330億美元的歷史高價并購了美國電氣公司，標志著席卷全球的第五次企業并購浪潮已洶涌而至。此次并購浪潮無論從并購數量、并購金額、持續時間、影響深度等方面來說都是空前的，它是在經濟全球化、金融自由化背景下的一次全球范圍的資源重新配置的過程，同時也決定了此次并購浪潮明顯偏重于跨國并購，并購目的也從過去單純追求大而全的外延競爭力轉向更多地追求通過并購形成各自的核心競爭力，從而使并購行為具有更為鮮明的理性特征。更為重要的是，受1999年巴黎國民銀行成功并購巴黎銀行從而誕生一家超級銀行的影響，1999年11月12日，美國正式頒布通過了以加強金融服務業之間的競爭為宗旨的《金融服務現代化法》，廢除了長期禁錮金融業綜合發展的《格拉斯—斯蒂格爾法》，成為美國金融發展上具有里程碑意義的法律文獻，進一步推動了美國乃至全球金融并購重組進程。五、第五次并購浪潮(一）基本情況（二）主要特征1、跨國并購頻繁。其特點有:

(1)跨國并購行為日益趨向全球化。(2)跨國并購市場資本雄厚，金額龐大。(3)跨國并購涉及領域更加廣闊。(4)新興產業之間的并購最為活躍與成功。

（二）主要特征1、跨國并購頻繁。其特點有:2．國際銀行業的并購風起云涌國際銀行的并購活動表現出一些較為明顯的特點：并購主體由過去的弱弱合并和以強吞弱逐步轉向強強合并；并購的跨度由過去以國內并購為主逐步走向跨國并購；并購形式由過去比較單一的橫向并購開始向混合并購轉化；并購策略由過去的敵意并購、強制并購為主轉向主動合作和自然并購；并購的地區由美國延伸到世界各地，歐亞成為銀行并購新的風景線；政府、社會中介服務部門和投資銀行對銀行并購的推動作用十分明顯；并購的具體目標和功能日趨多元化，以小搏大的杠桿收購和依托并購進行投機的色彩明顯弱化；并購支付方式逐步走向多樣化；并購成為銀行危機處理的重要方式。2．國際銀行業的并購風起云涌國際銀行的并購活動表現出一些較為但也要看到，第五次并購浪潮也產生了以下幾方面的負面效應：一是引起世界性資本集中和市場壟斷，二是對反壟斷法和管理制度提出挑戰，三是加劇世界經濟的不平衡，四是引發泡沫風險。

總結美國及西方防經濟發達國家五次并購浪潮的大致發展規律？先易后難、先簡后繁、先禮后兵(先善后惡)：先做簡單的橫向并購、再發展有難度的縱向并購，然后是混合并購和杠桿并購；同時，先有善意并購、再出現惡意并購。但也要看到，第五次并購浪潮也產生了以下幾方面的六、全球公司并購的六大發展趨勢1并購市場全球化；2、跨國并購頻繁；3、強強聯合高潮迭起，巨額并購案例增多；4、并購領域比較集中；5、橫向并購增多；6、戰略驅動型并購增多。

六、全球公司并購的六大發展趨勢1并購市場全球化；七、全球公司并購的八大影響

1加速經濟全球化，促進區域合作；2、進一步加速生產國際化進程；3、在一定程度上刺激世界經濟增長；4、對國際間的反托拉斯法和企業管理制度提出了挑戰；5、國際競爭將更加劇烈；6、有利于發達國家競爭地位的確立和提高；7、并購中出現的誤區將給并購后的企業發展帶來不利影響；8、跨國并購可能導致對管理權的爭奪和更為激烈的文化沖突。七、全球公司并購的八大影響1加速經濟全球化，促進區第二節我國上市公司并購的發展及展望第二節我國上市公司并購的發展及展望

深寶安(現中國寶安)收購延中實業(先方正科技)，創下中國公司并購歷史的諸多“第一”：第一個以市場手段完成并購的案例；第一個通過二級市場實施并購的案例；第一個未與目標公司協商的惡意并購案例；第一個操作過程嚴重違規被給予懲戒的案例。深寶安(現中國寶安)收購延中實業(先方正科技)，一、我國上市公司并購歷程回顧

根據不同時期我國上市公司并購活動的特點，我們可以把上市公司的并購歷史分為四個階段：

1、1993--1996年的萌芽階段。2、1997--1999年的高速發展階段。3、2000--2005年的規范階段。4、2005年至今的健康發展階段。

一、我國上市公司并購歷程回顧根據不同時期我國上市公司并購活1、1993--1996年的萌芽階段1992年鄧小平的“南巡”講話對我國改革開放和經濟發展產生了重大影響。我國證券市場本身還處于初始階段，上市公司的數量少，各地都選擇優秀的公司上市，上市公司出現問題的不多，并購活動總體表現得不是很活躍。在此階段，上市公司并購是以市場自發探索為主，經歷了從簡單的舉牌收購到復雜的資產置換，從直接在二級市場收購“三無概念股”到更為復雜的協議收購，體現出市場對并購重組的認識不斷加深。這個階段并購的主要特征是：(1)法律制度和市場規則的缺乏，市場缺乏統一的行為規范，總是出現了一些并購重組后，才有管理者的參與，因此并購的市場行為與市場監管明顯脫節，導致了并購活動的混亂和盲目。(2)并購的對象主要集中在二級市場和三無板塊(無國家股、無法人股、無轉配股)，其典型事件是1994年4月恒通控股棱光實業，開創了協議收購上市公司的先河。(3)外商并購國有企業成為我國企業并購的新景觀。港澳臺資本和一些外國資本開始進入中國內地的產權市場，其中最令人注目的是“中策現象”。而1995年8月9日，日本五十鈴自動車株式會社和伊藤忠商事協商購買北京北旅未上市流通法人股4002萬股；8月23日，美國福特汽車4000萬美元購買江西江鈴80％增發的B股。(4)我國企業并購市場開始與國際市場接軌。一批經營效益好、經濟實力強的國有企業開始到國外收購兼并企業，并取得了較好的效益。如1992年首鋼為實現企業長遠發展目標收購了美國加州鋼廠、秘魯鐵礦等海外企業。1、1993--1996年的萌芽階段1992年鄧小平的“南巡中策現象：中策公司（香港中國策略投資公司）從1992年4月起，用33億資金和兩年多時間，以建立由中策控股51％以上合資方式，把國內不同行業和地區的百余家國企成批改造為35家中外合資公司。并且促進企業機制轉換、活力明顯增強，經濟效益大幅度提高。中策公司的這種投資規模、對象、行為、方式，人們稱之為“中策現象”。董事長黃鴻年，印尼籍華裔企業家。中策現象：中策公司（香港中國策略投資公司）從19922、1997--1999年的高速發展階段這一時期最突出的特征是圍繞上市公司進行并購重組。從1996年開始在滬市上海本地股資產重組的帶動下，上市公司并購重組掀起了一股熱潮，并且呈現一浪高過一浪的發展勢頭。從1996年下半年開始，上海市政府采取了一個重大舉措，即以上市公司并購重組為龍頭，帶動全市的經濟結構調整和資產重組。僅1996年10月份，就有8家上海本地上市公司發生并購事件，如工縫股份收購上海電氣二廠、膠帶股份收購上海天華橡膠、金陵股份收購上海微型電機廠等等。在上海本地上市公司的帶動下，1996牛滬深524家上市公司中，企業并購、資產重組案例達60余起。這個階段的特征主要是以下幾個方面：(1)目標公司多是處于衰退期行業或產業周期低谷的行業，普遍業績不佳。(2)并購的動機是利用“殼資源’’融資，為滿足再融資的財務要求，并購后一般都會采取注入優質資產、剝離劣質資產的行為。(3)并購的支付方式出現多樣化趨勢。由于并購雙方的經濟性質的差異，支付方式有股權劃撥，也有現金交易，更多的是以資產換股權。(4)政府在并購活動中的作用依然非常關鍵。政府的積極參與和引導，不僅體現在“殼資源”的確定和并購價格的形成上，而且也體現在為此而進行的政策法律環境的優化上。2、1997--1999年的高速發展階段這一時期最突出的特征3、2000--2005年的規范階段中國證券市場日益走向成熟與規范，中國證監會先后出臺了一系列措施。主要有《關于上市公司重大購買、出售、置換資產若干問題的通知》(證監公司字[2001]105號)和《上市公司收購管理辦法》(10號令)及相關配套文件，構建起較為全面的監管制度框架；同時加大對違規行為的查處力度，鼓勵實質性重組，打擊虛假重組，并購重組的混亂狀態得到遏制。這個時期的特征是：(1)并購方呈現多元化傾向。(2)并購方注重挖掘被并購企業的盈利潛力，不再單純只是為了融資，整合資源優勢受到各方重視。(3)從單純獲取‘‘殼資源’’變為動機的多元化，戰略性重組增多。(4)有關并購的法規包括會計處理和信息披霹等都有了具體的規定，因此并購行為更規范。(5)被并購方呈現多樣化，不再局限于績差公司，一些績優公司由于特殊地位也會成為并購的目標。(6)政府在并購中的地位有所下降，但依舊占據主導地位。(7)跨國并購繼續增多。3、2000--2005年的規范階段中國證券市場日益走向成熟4、2005年至今的健康發展階段2005年我國正式啟動股權分置改革。在隨后的幾個月內，中國證監會和其他國家職能部門先后又頒布出臺了一系列新的法律法規，全面展開了以股權分置改革為核心的中國資本市場游戲規則的重新設計，這場聲勢浩大的改革涉及中國資本市場基礎制度、運行規范、交易規則等各個方面。通過一系列的法律法規變革對中國資本市場體系進行全方位的整頓與梳理，主要有：(1)基礎制度層面的改革。2005年10月27日通過了修訂后的《證券法》和《公司法》。新《公司法》有八個方面的改動引入關注，涉及資本市場的主要有：設立有限責任公司、股份有限公司“門檻”雙雙降低，健全董事制度，完善制衡機制，重點關注公司治理結構，強化對中介機構的約束等。新《證券法》在五個方面進行了重要修改，包括：“證券投資者保護基金”成為投資者的“保護傘”、“股市黑嘴”將依法承擔賠償責任、突破“單邊市”的法律障礙、券商和客戶之間有了“防火墻”。為加強證券公司的監管，修改后的《證券法》還補充和完善了對券商的監管措施，明確了券商高管人員任職資格管理，健全了公司內控制度。(2)證券發行與交易規則的改革。具體有：2006年5月8日起施行的《上市公司證券發行管理辦法》、2006年5月18日起施行的《首次公開發行股票并上市管理辦法》、2006年9月19日起施行的《證券發行與承銷管理辦法》；2006年8月1日起施行的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》以及深交所、上交所出臺的《融資融券交易試點實施細則》(8月份相繼出臺)；深滬兩市出臺的《權證管理辦法》(8月份相繼出臺)；2006年8月14日滬深證券交易所出臺的《上市公司流通股協議轉讓業務辦理暫行規則》、2006年9月1日起施行的《上市公司收購管理辦法》等。(3)規范市場投資主體行為的法律文件。具體有：2005年12月30日頒布的由商務部、證監會、國家稅務總局、工商管理總局、外匯管理局聯合制定的《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法l自2006年9月1日實施的《合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法扎2005年9月1日由保監會頒布的《保險外匯資金境外運用管理暫行辦法實施細則》，自2006年5月1日起施行的《全國社保基金境外投資管理暫行規定》；2005年2月20日由中國人民銀行、銀監會和證收全頒布的《商業銀行設立基金管理公司試點管理辦法》和2006年11月6日國務院公布的《中華人民共和國外資銀行管理條例》。4、2005年至今的健康發展階段2005年我國正式啟動股權分

股改造就的全流通市場，極大地激發了民營資本在并購市場的活力。民營資本成為今年以來并購市場最活躍的群體之一。萬向系、涌金系等成為民營資本并購的典型代表。魯冠球的萬向系在并購途徑上尋求創新獲得了不菲的收獲。憑借股改和清欠的機會，承德露露于2006年2月18日提出了定向回購大股東露露集團全部國有股的方案。原持有承德露露26％股份的萬向三農，持股比例因此上升到42.55％，自動成為承德露露的第一大股東。魏東的涌金系通過運作國金證券借殼上市投資實現快速增值。蘇泊爾出售給法國SEB、思源電氣收購平高電氣的蛇吞象并購等也是民營資本并購的典型。股改造就的全流通市場，極大地激發了民營資本在并購市場的

從收購方式來看，2006年上市公司十大并購中(見表)并購的類型均為收購。除了中國銀行和贛粵高速外，其他并購均采用了非公開發行股份的方式進行并購。非公開發行一方面為整體上市創造了條件，另一方面也為控股股東向上市公司注入優質資產和資產套現提供了機會。2006年十大上市公司并購案

股票代碼股票名稱行業并購標的額（億元）600104上海汽車汽車214.03000898鞍鋼股份鋼鐵196.9000761本鋼板材鋼鐵100.97000027深能源A電力、煤氣、水76601988中國銀行金融75.27600010包鋼股份鋼鐵69.75000825太鋼不銹鋼鐵57.36600585海螺水泥建材41.33600214南山實業紡織、服裝40600269贛粵高速交通運輸38.82從收購方式來看，2006年上市公司十大并購中(見表)并購例：1、濰柴動力吸收合并湘火炬2007年，濰柴動力在IPO上市的同時換股吸收合并了湘火炬，進而擁有了中國重型卡車最為完整的產業鏈。2、錦六陸吸收合并東北證券3、包鋼股份整體上市包鋼股份發行30.32億股A股，以每股2.30元的價格折合約69.74億元資金購買集團公司資產，實現包鋼集團對鋼鐵主業的整體上市。例：1、濰柴動力吸收合并湘火炬二、我國上市公司并購市場的總體趨勢分析中國上市公司的并購表現出一些明顯的趨勢：并購主體從國有企業擴展到民營企業，從內資企業擴展到外資企業；并購模式從二級市場收購到協議收購再到要約收購；并購的支付方式由單一的現金支付到包括衍生工具在內的多種支付方式的混合運用。對收購主體約束的放松和市場條件下收購模式的多元化認同，不僅僅反映了隨著實踐的發展不斷加深的對資本市場的認識，更是得益于股權分置改革這一根本性的制度變革。下面我們主要從并購政策(主體約束)、并購模式兩個方面考察中國上市公司的并購趨勢。二、我國上市公司并購市場的總體趨勢分析中國上市公司的并購表現（一）并購模式

從目前我國已有的上市公司并購模式來看，主要有以下一些收購模式：1．公開市場收購模式。1993年9月發生的中國證券市場第一例并購重組事件“寶延事件”采用的就是二級市場收購模式。二級市場場內收購和目標公司的股權結構有很大關系，原因在于三無概念股的股本全流通，加之股權分散，在當時的情況下，收購方無須經過各種審批手續和程序，直接在二級市場上收購手續簡便，可以以相對較低的收購成本實現控股。而非三無概念股公司中國家控股比例大多高達60％以上，通過二級市場收購取得控股權并不可能。這也是迄今為止，中國證券市場發生的二級市場場內收購基本上局限于上述五只股權結構十分特殊的三無概念股的原因。收購方深圳寶安集團為1991年6月在深交所上市的一家公司，目標公司為上海延中實業股份有限公司(現更名為方正科技集團股份有限公司，股票代碼600601)。自1993年9月30日深圳寶安集團上海分公司公告稱公司于本日已擁有延中實業股份有限公司發行在外的普通股的5%以上的股份開始，到10月7日寶安集團及其關聯公司共持有延中19.80％的股份為第一大股東，到1993年10月26日國務院證券委和中國證監會公布調查結果和處理決定宣布深圳寶安集團上海分公司所獲上海延中實業股份有限公司股權有效，整個過程不到一個月。（一）并購模式從目前我國已有的上市公司并購模式來看，主2、協議收購模式。

這種收購模式的第一個案例是“恒棱事件”。1994年4月28日，棱光實業原第一大股東上海建材(集團)總公司與恒通集團股份有限公司(恒通集團)簽訂股權轉讓協議，恒通集團以5760萬元取得棱光實業35.5％的股權，成為棱光實業第一大股東。這是中國證券市場上第一個獲豁免全面要約收購義務，第一例開創中國證券市場國家股大宗股權轉讓之先河，也是第一例典型的財務購并案例。“恒棱事件”是在股權分置情況下對非流通股不能流通觀念的第一次現實否定，為國有股、法人股轉讓提供了經驗。同時它也是擺脫當時苛刻的上市公司再融資條件、保住“殼資源”的有效途徑。協議收購還帶動了收購方式的創新：(1)收購價款支付方式的創新。從市場表現來看，目前主要有現金支付、資產置換支付、債權支付、混合支付、零成本收購、股權支付和股權劃撥。(2)將股權收購與資產置換等其他資本運營模式的創造性結合。(3)收購主體中民營企業的廣泛參與成為協議收購模式的新亮點和新的動力來源。2、協議收購模式。這種收購模式的第一個案例是“恒棱事件”。3、要約收購模式。

我國證券法律法規規定的要約收購，是指通過證券交易所的交易，當收購者持有目標公司股份達到30％法定比例時，若繼續進行收購，應依法通過向目標公司所有股東發出全面收購要約的方式進行的收購。要約收購的法律規定貫穿的原則是股東平等原則和公平原則，其目的是保護被收購公眾公司其他股東的合法權益。直到2003年4月9日才出現首個要約收購——南鋼股份要約收購案。根據聯合鋼鐵公司公布的收購建議，240萬法人股的要約價格為每股3.81元，是南鋼股份公告前6個月每股市值的評估，14400萬流通股的要約價格為每股5。86元，為公告前30個交易日的每日加權平均價格的算術平均值的90％。可見，出于節省收購成本的考慮，收購方會防止相關信息影響股價預先上漲，那么，按照“加權平均價格的算術平均值的百分之九十”的價格，顯然是低于流通股東的持股成本，但卻合乎法律的規定。南鋼股份的流通股本的收購價為5.86元，而市價則一直在8元上方運作，流通股股東自然不會接受收購要約。這就便要約收購成為“以全面要約之名，行協議收購之實”模式。3、要約收購模式。我國證券法律法規規定的要約收購，是指通過4、其他收購模式

(1)間接控股間接控股主要是收購方通過收購上市公司的第一大股東自身的股權而將上市公司變成為自己的“孫公司”，通過上市公司第一大股東來間接地獲得上市公司的控制權。例如2001年以這種方式實現控股權轉移的上市公司有宇通客車、億安科技和松遼汽車等。間接控股方式不僅操作難度較小，成本較低，而且能有效緩解并購雙方的矛盾。此外，在當時情況下還可以規避財政部門對國有股權轉讓的審批程序，縮短控制權重組進程。4、其他收購模式(1)間接控股(2)司法裁定通常，當上市公司的原有大股東無法償還債權人債務時，債權人有權向法院申請對大股東所持有的國有股資產進行凍結拍賣抵債，戰略投資者可以以競拍的方式取得這部分股權，或者由法院直接裁定將這部分股權給債權人作為抵償。2000年就有中聯建設，幸福實業和炎黃在線等上市公司的控股權通過司法裁定實現了轉移，在2001年的控股權轉讓中又出現了東泰控股(000506)、萬家樂(000533)等案例。(2)司法裁定通常，當上市公司的原有大股東無法償還債權人債務(3)公開拍賣。在股權轉讓的方式中，公開拍賣股權是在2001年出現的。當年天宇電器、東百集團的大股東都通過公開拍賣方式轉讓控股權，但證監會于2001年9月3日發布的《關于加強對上市公司非流通股協議轉讓活動的規范通知》，對在場外出現的以公開拍賣方式進行上市公司股權轉讓活動予以制止。除司法裁定拍賣外，上市公司不得自行公開拍賣股權，最終天宇電器的股權轉讓以協議方式進行。(3)公開拍賣。在股權轉讓的方式中，公開拍賣股權是在2001(4)委托管理委托管理股權并非真正意義上的股權轉讓，它其實是一種股權轉讓的準備狀態，是在有關各級管理機構批文下來前提前介入上市公司管理、整合以及其他實質性重組工作的過渡階段。這種實質控制權提前轉讓的方式在戰略并購時發揮了較大作用。較為典型的案例有太極集團收購西南藥業(600666)。(4)委托管理委托管理股權并非真正意義上的股權轉讓，它其實是5．整體上市收購模式所謂整體上市，是指上市公司的控股母公司，通過吸收合并上市公司，或上市公司向母公司定向增發新股以收購母公司資產，從而實現母公司資產整體上市。整體上市是2004年中國證券市場的一太熱點，年內已經成功實現整體上市的案例有TCL集團(000100)吸收合并TCL通訊(000542)整體上市案、武鋼集團通過武鋼股份(600005)定向增發整體上市案、彩虹股份(600707)的控股股東彩虹集團香港整體上市—案，華菱管線(000932)的控股股東華菱集團整體上市案。受示范效應的影響，此后整體上市的企業還有寶鋼股份(600019)控股股東寶鋼集團、鞍鋼新軋(000898)控股股東鞍鋼集團、ST小鴨(000951)控股股東重汽集團、上海汽車(600104)控股股東上汽集團等。5．整體上市收購模式所謂整體上市，是指上市公司的控股母公司，（二）并購政策1、《證券法》2、《上市公司收購管理辦法》3、《上市公司重大資產重組管理辦法》（二）并購政策1、《證券法》三、中國公司并購存在的問題1、操縱市場和內幕交易問題2、短期行為和投機問題3、二次乃至多次重組頻繁發生4、大肆侵害中小股東利益5、虛假和財務性并購重組突出三、中國公司并購存在的問題1、操縱市場和內幕交易問題案例顧雛軍案例案例顧雛軍案例

案例：顧雛軍不要被“郎”盯上。案例：顧雛軍不要被“郎”盯上。四、對我國上市公司并購市場的展望證監會還提出了下一步推進上市公司并購重組工作的7大基本思路：一是加強基礎制度建設，構建有+I下并購重組的法律環境和市場環境。二是改善上市公司整體結構，提高質量。要鼓勵市場主體通過創新的并購重組手段，努力解決上市公司的歷史遺留問題；同時，讓上市公司充分利用資本市場的平臺，通過多種形式的并購重組，盤活存量資產，引入增量資源，提升公司的核心競爭力。三是鼓勵市場主體推進以市場化為主導，有利于上市公司持續發展的并購重組創新。在監管上，繼續堅持市場化導向，發揮財務顧問等中介的作用；在手段上，繼續推行和完善定向增發、換股合并等多樣化的創新模式，研究出臺有關上市公司吸收合并、分拆上市的規范辦法；在工具上，不斷拓寬并購重組融資渠道，為大規模的并購重組活動創造條件。（東北高速（600003）分拆成龍江交通（601188）和吉林高速（601518））四是規范外資并購。完善外資并購的法律法規，健全產業安全和反壟斷預警機制，使外資并購的行為進一步制度化和規范化。五是加強對二級市場交易的實時監控，形成并購重組監管與市場交易監管的聯動機制。六是充分發揮中介機構作用，大力推進并購重組市場約束機制的建立。七是構建全方位多層次的綜合監管網絡，提高監管有效性。四、對我國上市公司并購市場的展望證監會還提出了下一步推進上市四、對我國上市公司并購市場的展望1、并購行為市場化2、對價支付多樣化3、并購架構簡單化4、并購定價對賭化5、并購整合脫殼化四、對我國上市公司并購市場的展望1、并購行為市場化例：雙匯跨國收購雙匯收購案在2013年9月24日塵埃落定。全球最大豬肉生產商史密斯菲爾德食品公司24日召開的特別股東大會以超過96%的贊成票（約相當于該公司流通股的76%）批準了中國雙匯國際47億美元的收購方案，雙方當日宣布已達成并購協議，這也是迄今為止中國企業對美國公司最大規模的收購交易。交易完成后，雙匯國際將成為世界最大的豬肉生產企業。例：雙匯跨國收購雙匯收購案在2013年9月24日塵埃落案例分析：1、上汽股份定向增發整體上市案例2、優酷與土豆的并購案例3、國電電力資產重組案例4、長江證券借殼石煉化并購案例5、深寶安收購延中實業案例6、谷歌收購摩托羅拉移動案例7、濰柴動力吸收合并湘火炬8、錦六陸吸收合并東北證券9、恒通集團收購棱光實業的恒棱事件每五位同學作為一組，分析一個并購案例。案例分析：1、上汽股份定向增發整體上市案例每五位同學作為一組作用題：1、簡述美國公司并購的五次浪潮？2、論述美國公司并購的五次浪潮對我國的啟示？3、簡述我國上市公司并購的發展四個階段？4、簡述并舉例說明我國上市公司并購的模式？5、分析柯達發明了數碼相機，為什么卻被數碼相機打敗？6、分析雙匯的跨國并購？7、分析優酷與土豆的并購案例？作用題：1、簡述美國公司并購的五次浪潮？思考題：1、公司并購對政府的影響2、對并購雙方的影響3、對公司股價的影響4、對股權結構的影響5、對控制權市場和公司治理的影響思考題：1、公司并購對政府的影響謝謝大家！謝謝大家！演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！第三章

并購的發展與現狀第三章

并購的發展與現狀

并購作為資本擴張的一種產物，是市場經濟發展的必然規律。從國際并購史的演進過程來看，并購更多地體現為產業結構的升級換代，產業結構的合理調整服務。并購同時也促進了資本的集中和積聚，對市場競爭結構和格局的影響是根本性的。迄今，在發達國家的產業發展史上，已經發生了五次大的并購浪潮。并購作為資本擴張的一種產物，是市場第一節全球并購的發展歷程第一節全球并購的發展歷程

為什么說，美國的五次并購浪潮就是世界的五次并購浪潮？

1、美國經濟總量自1900年以后躍居世界第一、成為世界第一經濟大國，二戰后成為世界經濟強國；2、美國（華爾街）是世界金融中心、第一大資本市場；3、金融市場重要的中介組織：信用評級機構、會計師事務所、律師機構、管理咨詢機構等，美國均名列前茅。4、美國的每一次并購浪潮，其對本國和世界經濟的影響最為深遠，代表了世界資本經營和公司并購的發展趨勢。為什么說，美國的五次并購浪潮就是世界的五次并全球十大管理咨詢公司（2010年）1、麥肯錫（美國）2、羅蘭·貝格（德國）3、埃森哲（美國）4、畢博（美國）5、科爾尼（美國）6、漢普（中國香港）7、新華信（中國）8、博思智聯（中國）9、德勤（美國）10、蓋洛普（美國）包括標準·普爾、穆迪和惠譽國際（三大評級機構）在內的相關資本市場中介組織的發達與強大，是并購市場發展必不可少的條件。全球十大管理咨詢公司包括標準·普爾、穆迪和惠譽國際（一、第一次并購浪潮

（一）基本情況

第一次并購浪潮發生在19世紀末到20世紀初，其高峰為1898—1903年，并購最為活躍、影響最為深遠的是美國。1898—1902年的5年間，發生的公司并購數量分別為303、l208、340、423、379件，并購的資本總金額達到63億美元，形成了100家大公司控制全美40％的工業資本。第一次并購浪潮涉及的行業極為眾多，但主要集中在紡織、鐵路、冶金、石化、機械、煙草、食品加工·等傳統行業。并購后，在主要的工業部門占有國內市場方面，石油工業公司為82％，結構金屬公司為100％，陶器和玻璃工業公司為100％，初煉金屬工業公司為?9％，造紙工業公司為50％，煙草工業公司為90％。資本的集中必然導致巨型公司的出現，諸如美國鋼鐵公司、國際收割機公司、美國橡膠公司、美國杜邦公司、美國煙草公司等。而英國在此期間也發生了數百起并購事件，主要集中在輕紡工業，形成了一批大型的紡織企業集團。在德國，通過并購也產生了一批壟斷組織，如西門子、克虜伯等，大大提高了德國工業的集中度。一、第一次并購浪潮（一）基本情況依靠化學工業、軍火工業和并購活動，美國杜邦公司不斷發展壯大，已有110年歷史了美國鋼鐵公司是全美最大的鋼鐵壟斷跨國公司。成立于1901年，由卡內基鋼鐵公司和聯合鋼鐵公司等十幾家企業合并而成。曾控制美國鋼產量75％。它先后并購了50多家企業，依靠其雄厚的經濟實力壟斷了美國的鋼鐵市場和原料來源。雖然英美煙草的發展史不夠光彩、卻也得益于廣闊市場下煙草業務的不斷擴張和系列成功的公司并購。不僅在國內、同時分別在智利、墨西哥和中非進行了收購活動。依靠化學工業、軍火工業和并購活動，美國杜邦公司不斷發（二）主要特征1．基礎傳統產業成為并購集中的領域從產業結構的變動看，兩次工業革命極大地推動了資本主義產業結構的升級換代，初步形成了現代工業產業格局，使得紡織、鋼鐵、石化等產業成為當時的支柱產業，因而企業并購只是對當時的產業結構的重新整合；同時，基礎性行業如通信、公用事業等行業也成為并購的重點行業。其中，最著名的案例就是：J．P．摩根對美國鐵路行業的重新整合，并購完成后，一家公司就控制了美國全國鐵路總長度的三分之一。（二）主要特征1．基礎傳統產業成為并購集中的領域例：美國鋼軌行業走向壟斷的道路這一行業的迅速擴張是在19世紀70年代末到19世紀的80年代初。由于該行業的規模一般較大，進入成本較高，所以在擴張期末的1887年由14家公司控制了該行業90%的總產量。以后由于競爭和并購，到1893年鋼軌生產商減少到7家，產量亦有減少。因此到90年代經濟蕭條時，鋼軌行業基本產銷均衡。該行業也成立有商會，負責分配產量與控制價格。超過定額需要額外付費，未達定額的可獲得津貼。這一體系一度運行良好，但不久問題就出現了。一方面是商會要花越來越多的錢去阻止新公司生產各種鋼軌，到1896年這種支出已達到創紀錄的100萬美元；另一方面，由于需求的減少，許多公司的設備在閑置，最終還是導致了各公司間的價格戰。鋼軌行業的價格戰與鐵釘行業的價格戰還有所不同，由于進入難度大，價格戰是最后的選擇，持續的時間較短，相對較容易停止。隨后開始出現同業間的合并，1898年9月，伊利諾斯鋼鐵公司并購了一些家公司形成了聯邦鋼鐵公司，卡內基公司1899年和1900年分別收購了大湖鐵廠和弗里克庫克公司形成了新澤西卡內基公司。1901年，聯邦鋼鐵公司、卡內基公司與全國鋼鐵公司聯合形成了美國鋼鐵公司，它控制了很大比例的美國鋼軌產量。例：美國鋼軌行業走向壟斷的道路這一行業的迅速擴張是在19世紀2．橫向并購成為這次并購浪潮的主要形式在此間的全部并購中有78.3%的并購為橫向并購，12％的并購為縱向并購，其余9.7％的并購為混合并購。橫向并購的結果是壟斷的形成。橫向并購之所以成為主流，與當時的市場競爭格局有著密切的關系。低層次的產業格局與較低的進入門檻必然會產生競爭較為充分的市場，眾多廠商為爭奪市場份額頻頻使用價格戰，但收效甚微，價格同盟難以形成或難以持久。市場經濟的內在規律促使各行業以橫向兼并的方式確立新的市場均衡新格局，大型、巨型的壟斷組織開始出現。如美國許多壟斷巨頭是在這一時期通過大規模并購獲得壟斷地位的。譬如，J.P.摩根創建的美國鋼鐵公司收購了安德魯·卡內基創辦的卡內基鋼鐵公司以及其它784家獨立公司，最后形另外，今日仍然作為巨型跨國公司活躍在世界市場的杜邦公司、標準石油、通用電器、柯達公司、全美煙草公司以及國際收割機公司等等都是在第一次并購浪潮結束時就已在業界領先。第一次并購浪潮徹底改變了美國的經濟結構，3000家公司的消失，使一些大公司控制了美國許多產品的生產。美國煙草公司當時已占有90%的市場份額，洛克菲勒的標準石油公司當時占有美國市場份額的85%，它僅通過三個煉油廠就控制了世界石油產量的40%。2．橫向并購成為這次并購浪潮的主要形式在此間的全部并購中有73．發展良好的金融體系是并購得以順利進行的重要條件

在美國，較為發達的資本市場和以投資銀行為主的龐大的市場中介，為此次并購浪潮的出現起了重要推動作用。有統計顯示，約有60％的并購是在紐約股票交易所完成的，而銀行特別是投資銀行表現活躍，不僅為并購提供必要的資金融通，而且更是充當了并購活動的中介入。在德國，投資銀行業務由商業銀行壟斷，投資銀行與商業銀行的緊密結合，不僅促進了工業資本的集中，而且也使銀行資本的集中度顯著提高。3．發展良好的金融體系是并購得以順利進行的重要條件

在美國(三）產生的原因1、由于當時的經濟衰退，眾多企業業績不佳。許多大公司認為，行業內有很多小又無效率的公司是行業整體業績不良的重要原因。它們發起成立信托公司，接受公司股東的委托，運用手中掌握的投票權作出了許許多多的并購的決策。它們希望通過并購擴大企業規模，減少同行的競爭，獲得規模效應，改善公司業績。摩根集團、標準石油公司和花旗集團起了主要的推手作用。摩根集團的摩根銀行就曾先后控制了第一國民銀行、國民商業銀行、第一芝加哥國民銀行、自由國民銀行、大通國民銀行、漢奧佛國民銀行和阿斯特國民銀行。另外，美國棉籽石油信托和美國領先信托也在相關行業中占據了主導地位。(三）產生的原因1、由于當時的經濟衰退，眾多企業業績不佳。例：鐵釘行業鐵釘的生產有兩種方式，一種是用鐵絲拉制，一種是用薄鐵板壓制。它們曾經有過激烈的競爭，最后鐵絲拉制的鐵釘在競爭中獲勝，其產量從1887年的125萬桶增加到1892年的472萬桶，之后又在5年內翻了一番。而在同期壓制的鐵釘產量則由691萬桶下降到210萬桶。隨著拉制鐵釘的生產企業快速增加，到1894年已有40家公司在生產拉制鐵釘。但是，1893年經濟出現了蕭條，對于鐵釘的需求迅速下降，價格下跌。生產力大量過剩，4個月的產量就可以滿足1年的需求。對每個企業來說，面對這樣的局面，它們能作的就是進一步滿負荷生產，這導致了價格的進一步下跌，在1893年下跌7％的基礎上，1894年的實際價格又下降11%。為此，廠商成立了商會，給各廠分配定額，希望約束價格。隨著1895年經濟的暫時復蘇，它們的策略最初很成功，每桶鐵釘的價格由75－80美分上升到1.15-1.20美元，到1895年8月，價格升到每桶2.05美元。但是好景不長，競爭很快打破了這個局面。由于商會是通過向獨立廠商付費以制止它們生產的方式維持價格，因此任何獨立的小企業只要以低于商會確定的價格出售產品就可以獲得可觀的收益。而進入這個行業的成本很低，這就使商會防不勝防。商會最終在1896年底解體，鐵釘的價格應聲跌到每桶1.4美元以下。價格戰再次打響，而且更猛烈。公司的經理們告訴銷售人員，“你們面臨的形勢是我們需要立即裝船的訂單。我們希望你們想盡一切辦法在競爭形成的價位上保住訂單。不要發布降價通知，必須做的是通知顧客如果對價格不滿意可在購買前通知你們。保持公司領先，可以不管協定去參與競爭。急需訂單。如果可能一定堅決爭取更多的商業份額。”在此情況下，惡性競爭使眾多的公司大額虧損，開始愿意出售其工廠，較有實力的企業希望通過并購結束競爭，獲得一個有利的經營環境。到1899年美國鋼鐵公司幾乎收購了所有的鐵釘廠，獲得了鐵釘生產的壟斷地位，由此，價格開始強力回升。例：鐵釘行業鐵釘的生產有兩種方式，一種是用鐵絲拉制，一種是用2、美國一些州的公司法逐漸放寬。公司在獲得資本、持有其它公司股票、擴大商業運作范圍等方面變得更方便、更簡易。資本的易于獲使得公司在進行并購時更容易籌集到必要的資金，公司控股行為規定的放寬，允許企業為并購目的而收購其它公司的股票。這些都為公司實施并購創造了良好的條件。新澤西州的情況最突出，1888年通過的新澤西州控股公司法大大放寬了該州的公司法，在以后的一些年中，確有很多企業選擇并入新澤西州。到1915年，各州公司法之間的區別逐漸消失，新澤西州和其他一些州具有很大并購份額的情況才開始變化。2、美國一些州的公司法逐漸放寬。公司在獲得資本、持有其它公司3、美國交通運輸系統的發展。南北戰爭后，主要鐵路系統的建成使公司能為全國市場而不是地區市場服務。橫貫大陸的鐵路，例如1869年完工的聯合太平洋－中央太平洋鐵路，將美國西部和其它地區連接了起來。全國交通運輸系統的發展使企業可以方便地以較低的成本向遠方市場提供產品和服務。1882年至1900年，鐵路運輸成本平均每年下降3.7%。20世紀初葉，盡管運輸服務需求不斷增長，但運輸成本幾乎沒有上升。許多公司認識到全國是一個完整的大市場，它們希望通過大幅擴張以充分利用現在更為廣闊的市場。而面對來自遠方競爭對手的挑戰，當地公司選擇與同地區的競爭對手合并以維持市場份額。當然，還有一些其他的原因對形成并購浪潮很重要，譬如現代工業的發展，現代化工廠大量替代傳統的作坊式的工場，技術的革新和大機器的運用等。3、美國交通運輸系統的發展。南北戰爭后，主要鐵路系統的建成使（四）浪潮何以退去？一是20世紀初造船信用的崩潰引發了銀行的融資風險，銀行風險頻仍，最終導致1907年美國的銀行倒閉風潮；二是1904年美國股市的崩潰。下滑的股票市場和脆弱的銀行體系造成并購的融資來源嚴重缺乏，這終于導