1目錄政策分析：監(jiān)管步入常態(tài)化，不確定性減弱行業(yè)趨勢(shì)：降本增效，聚焦主業(yè)，揚(yáng)帆出海重點(diǎn)標(biāo)的推薦：騰訊、美團(tuán)、網(wǎng)易風(fēng)險(xiǎn)提示201政策分析：平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管步入常態(tài)化階段，不確定性減弱1.1

平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管步入常態(tài)化階段健全完善規(guī)則制度提升監(jiān)管能力和水平優(yōu)化發(fā)展環(huán)境增強(qiáng)創(chuàng)新發(fā)展能力賦能經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展2021年11月24日:《關(guān)于推動(dòng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康持續(xù)發(fā)展的若干意見》要按照市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化的方針完善治理方案；通過(guò)規(guī)范、透明、可預(yù)期的監(jiān)管,推進(jìn)成平臺(tái)整改；3.資本的紅燈、綠燈都要設(shè)置好。2022年3月16日:國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)召開專題會(huì)議要促進(jìn)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展；完成平臺(tái)經(jīng)濟(jì)專項(xiàng)整改，實(shí)施常態(tài)化監(jiān)管；出臺(tái)支持平臺(tái)經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康發(fā)展的具體措施。2022年4月29日：中央政治局會(huì)議監(jiān)管態(tài)度趨向積極，重點(diǎn)領(lǐng)域亮“綠燈”步入2022年，平臺(tái)經(jīng)濟(jì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)秩序得到明顯改善，國(guó)家對(duì)資本的態(tài)度由強(qiáng)調(diào)“防止資本無(wú)序擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“發(fā)揮資本積極作用”，并強(qiáng)調(diào)集中推出一批“綠燈”投資案例，完善正負(fù)面清單管理制度，為資本的有序擴(kuò)張創(chuàng)造條件。圖：平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管相關(guān)表述趨向積極要促進(jìn)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展；集中推出一批“綠燈”投資案例。2022年7月28日：中央政治局會(huì)議1.2

整改基本落地，行業(yè)確定性增強(qiáng)滴滴涉嫌過(guò)度收集用戶信息，危害國(guó)家安全：2021年7月，網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室按照《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法》對(duì)滴滴公司實(shí)施網(wǎng)絡(luò)安全審查。2022年7月，網(wǎng)信辦依據(jù)《網(wǎng)絡(luò)安全法》《數(shù)據(jù)安全法》《個(gè)人信息保護(hù)法》《行政處罰法》等法律法規(guī)，對(duì)滴滴處人民幣80.26億元罰款。版號(hào)停發(fā)，行業(yè)防沉迷整改：2021年8月，為配合未成年人保護(hù)整改工作，監(jiān)管部門要求市場(chǎng)產(chǎn)品及待審批新游全面接入防沉迷系統(tǒng)，版號(hào)審批暫停。1，2022年4月，游戲版號(hào)恢復(fù)發(fā)放，每月發(fā)放數(shù)量分別為

45→60→67→69→73，相比停發(fā)前數(shù)量收窄，更加強(qiáng)調(diào)精品原創(chuàng)及正確價(jià)值導(dǎo)向。游戲廠商全面接入防沉迷系統(tǒng)時(shí)隔一年處罰落地2，2022年6月，新版號(hào)信息透露“屬地審批”制度處于推進(jìn)流程中，上海、北京、浙江、海南等城市為試點(diǎn)地區(qū)。3，2022年9月，網(wǎng)易及騰訊重獲版號(hào)。SEC再提《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》，中概股面臨全面摘牌：2021年3月，依托《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》，SEC將5家在美上市的中國(guó)公司認(rèn)定為有退市風(fēng)險(xiǎn)的“相關(guān)發(fā)行人”，要求中概企業(yè)提供額外信息披露。2022年8月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部正式宣布與PCAOB簽署審計(jì)監(jiān)管合作協(xié)議，并明確將于近期啟動(dòng)相關(guān)合作。結(jié)合此前國(guó)有能源及險(xiǎn)企聯(lián)合宣布退市，預(yù)計(jì)國(guó)有中概企業(yè)將回流至港股或A股國(guó)際板，其余企業(yè)退市風(fēng)險(xiǎn)顯著減弱。有關(guān)部門積極斡旋步入常態(tài)化階段后，整改陸續(xù)落地，不確定因素減弱1.3

指數(shù)走勢(shì)回顧：政策負(fù)面擾動(dòng)減少200025003000350040004500500055006000650070002020年11月10日，中國(guó)市場(chǎng)監(jiān)管總局發(fā)布新的反壟斷指南草案，當(dāng)日跌幅4.65

，下跌持續(xù)2日，區(qū)間跌幅10.48

。2020年12月24日，市場(chǎng)監(jiān)管總局對(duì)阿里巴巴涉嫌壟斷行為立案調(diào)查，當(dāng)日跌幅1.69

，持續(xù)4日，區(qū)間跌幅4.79

。2021年9月8日，多部門約談?dòng)螒蚱髽I(yè)，版號(hào)停發(fā)，次日跌幅4.75

，下跌持續(xù)7日，區(qū)間跌幅9.16

。2022年4月29日，中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)后續(xù)將進(jìn)行平臺(tái)經(jīng)濟(jì)專項(xiàng)整改和常態(tài)化監(jiān)管，當(dāng)日漲幅11.04

，上漲持續(xù)兩日。2022年7月28日，中央政治局會(huì)議表態(tài)將集中推出一批“綠色”投資案例，當(dāng)日股價(jià)微降0.07

。2022年8月26日，證監(jiān)會(huì)與美方就中概股審計(jì)底稿問(wèn)題達(dá)成協(xié)議，支持境外企業(yè)上市，當(dāng)日漲幅0.61

。312021年2月17日，《關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南》出臺(tái)，當(dāng)日跌幅2.85

，持續(xù)7日，區(qū)間跌幅15.7。2021年7月24日，雙減文件落地，當(dāng)日跌幅6.42

，下跌持續(xù)2日，區(qū)間跌幅16.08

。2022年3月10日，SEC依據(jù)《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》將五家中概公司摘牌，當(dāng)日下跌4.85

，持續(xù)三日，區(qū)間跌幅22.66

。3月16日，劉鶴主持專題會(huì)議，強(qiáng)調(diào)將積極出臺(tái)對(duì)市場(chǎng)有利政策，當(dāng)日漲幅24.16

，次日漲幅8.41。91.4

解讀“常態(tài)化”：健全基礎(chǔ)法規(guī)與指南體系，鼓勵(lì)行業(yè)有序發(fā)展常態(tài)化監(jiān)管的基本內(nèi)涵：政策導(dǎo)向：以鼓勵(lì)和促進(jìn)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展為主基調(diào)，政策的積極性和包容性增強(qiáng)。底層建設(shè)：法律法規(guī)及相關(guān)細(xì)則陸續(xù)出臺(tái)，適應(yīng)新階段的監(jiān)管機(jī)制逐步確立，監(jiān)管和執(zhí)法轉(zhuǎn)向規(guī)范、透明、可預(yù)期。政企關(guān)系：重點(diǎn)企業(yè)形成與有關(guān)部門的定期匯報(bào)對(duì)接機(jī)制，監(jiān)管機(jī)制、行業(yè)監(jiān)督機(jī)制、企業(yè)自查機(jī)制實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一。常態(tài)化監(jiān)管的基本框架：反壟斷常態(tài)化重視價(jià)值導(dǎo)向推進(jìn)數(shù)據(jù)治理監(jiān)管機(jī)構(gòu)國(guó)務(wù)院反壟斷委員會(huì)國(guó)家發(fā)展與改革委員會(huì)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局中宣部中央網(wǎng)信辦國(guó)家廣播電視總局工信部中央網(wǎng)信辦各行業(yè)主管部門核心要求打擊濫用市場(chǎng)支配地位反對(duì)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)限制資本無(wú)序并購(gòu)弘揚(yáng)積極價(jià)值導(dǎo)向重視對(duì)未成年人價(jià)值觀塑造強(qiáng)化對(duì)社會(huì)價(jià)值的引領(lǐng)責(zé)任重點(diǎn)領(lǐng)域：游戲、短視頻、直播保障國(guó)家數(shù)據(jù)安全保護(hù)個(gè)人信息建立健全數(shù)據(jù)管理體系702行業(yè)趨勢(shì)：降本增效，聚焦主業(yè)，揚(yáng)帆出海2.1

行業(yè)邏輯轉(zhuǎn)變：粗放增長(zhǎng)→精耕細(xì)作，降本增效進(jìn)行時(shí)840200-20-40-60-80騰訊 三七互娛

完美世界行業(yè)增速放緩，存量時(shí)代，行業(yè)轉(zhuǎn)向追求增長(zhǎng)質(zhì)量：行業(yè)逆風(fēng)，增長(zhǎng)承壓：1）互聯(lián)網(wǎng)人口紅利見頂，滲透率達(dá)到高位，網(wǎng)民數(shù)量為10.51億，互聯(lián)網(wǎng)普及率達(dá)74.4

；2）ST數(shù)據(jù)顯示3Q22消費(fèi)者移動(dòng)端支出同比下滑

4.8 ，其中游戲行業(yè)增速放緩最為顯著，3Q22中國(guó)游戲市場(chǎng)實(shí)際銷售收入同比下降19.13，全球手游市場(chǎng)營(yíng)收同比下降12.7。降本增效，追求效益：1）費(fèi)用端：重點(diǎn)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)關(guān)注營(yíng)銷ROI及人效比，預(yù)計(jì)后續(xù)管理費(fèi)用及銷售費(fèi)用將得到有力控制；2）成本端：企業(yè)全面轉(zhuǎn)向以UE為考核指標(biāo)，嚴(yán)格控制產(chǎn)品數(shù)量，優(yōu)化冗余業(yè)務(wù)線，3Q22移動(dòng)游戲產(chǎn)品停運(yùn)數(shù)量較上季度明顯增多，環(huán)比增長(zhǎng)88.9

，其中88

屬于騰訊，美團(tuán)零售及抖音本地開城點(diǎn)位亦有顯著收縮。圖：3Q21-2Q22，騰訊、三七及完美營(yíng)銷費(fèi)用同比增長(zhǎng)率顯著下降資料來(lái)源：Wind，伽馬數(shù)據(jù)，Sensor

Tower，華西證券研究所2.2

投資風(fēng)格轉(zhuǎn)變：無(wú)界擴(kuò)張→聚焦主業(yè)，積極支持創(chuàng)新9275155681715騰訊美團(tuán)BILI

配送履約本地生活智能硬件先進(jìn)制造反壟斷監(jiān)管常態(tài)化背景下，平臺(tái)企業(yè)“資本換生態(tài)”打法成為歷史：體量收縮：騰訊、阿里、美團(tuán)、B站等曾大規(guī)模對(duì)外投資企業(yè)均顯著放緩或停止對(duì)外投資節(jié)奏，其中阿里已基本完成對(duì)傳媒公司投資的清退，騰訊正陸續(xù)減持此前對(duì)上市企業(yè)的投資、快速退出此前的戰(zhàn)投項(xiàng)目。聚焦主業(yè)：平臺(tái)企業(yè)投資行業(yè)從“無(wú)邊界”轉(zhuǎn)向“協(xié)同主業(yè)”，投資重點(diǎn)圍繞自身業(yè)務(wù)展開，如騰訊進(jìn)入2022年以來(lái)重點(diǎn)投資海外游戲廠商及SaaS廠商，美團(tuán)以對(duì)外投資餐飲及配送相關(guān)項(xiàng)目為主線。支持創(chuàng)新：平臺(tái)企業(yè)積極配合監(jiān)管倡導(dǎo)，發(fā)揮資本對(duì)前沿科技創(chuàng)新的支持作用，芯片、機(jī)器人、人工智能等硬科技行業(yè)成為另一投資重點(diǎn)。圖：2021至今騰訊、美團(tuán)及B站投資事件顯著減少 圖：2022以來(lái)美團(tuán)投資項(xiàng)目行業(yè)構(gòu)成2021年 2022年1-10月2.3

開拓海外：內(nèi)容、電商競(jìng)相出海10020406080020406080美國(guó)日本韓國(guó)德國(guó)英國(guó)印尼大會(huì)再提“增強(qiáng)中華文明傳播力影響力”，文化出海持續(xù)推進(jìn)，重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容及電商進(jìn)展：游戲：

中國(guó)出海手游收入占比不斷提升，《原神》《PUBG

M》等游戲長(zhǎng)期占據(jù)全球手游收入榜前三位，騰訊、網(wǎng)易、米哈游、三七互娛等具備出海先發(fā)經(jīng)驗(yàn)的廠商已基本確立賽道與地區(qū)優(yōu)勢(shì)。短視頻：截至9M22，TikTok蟬聯(lián)全球移動(dòng)應(yīng)用

(非游戲)

下載榜及季度營(yíng)收榜冠軍，快手亦蓄力出海南美。電商：截至3M22，希音已趕超亞馬遜成為全球下載量最高的購(gòu)物APP；抖音電商已進(jìn)入九國(guó)，美團(tuán)成立國(guó)際業(yè)務(wù)線，計(jì)劃于中國(guó)香港試點(diǎn)外賣業(yè)務(wù)。圖：截至9M22，中國(guó)自研手游各國(guó)累計(jì)收入及市占率中國(guó)自研手游市占率（，右軸） 中國(guó)自研手游收入（億美元，左軸）1103

重點(diǎn)推薦標(biāo)的3.1

騰訊：降本增效進(jìn)行時(shí)，業(yè)績(jī)修復(fù)有支撐123Q21A 4Q21A 1Q22A 2Q22A3Q22E4Q22E1Q23E2Q23E國(guó)內(nèi)游戲（億元）YoY（

）海外游戲（億元）YoY（

）366511328296113234330-11064318-1107-1333-1112-13021137438015122153822012315重點(diǎn)關(guān)注兩大業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)：1）游戲：頭部產(chǎn)品基本盤保持穩(wěn)定，新游上線將驅(qū)動(dòng)流水增長(zhǎng)。公司管線內(nèi)儲(chǔ)備豐富，其中開放世界生存手游《黎明覺醒》流水對(duì)標(biāo)《和平精英》，我們預(yù)估上線首月貢獻(xiàn)20億元，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)年化流水有望破百億元，若4Q22上線，業(yè)績(jī)將于1H23兌現(xiàn)，帶來(lái)15

-20增量。發(fā)力南美市場(chǎng)，出海三條主線穩(wěn)步推進(jìn)：1）支持投資版圖中海外公司發(fā)布新作；2）推動(dòng)國(guó)內(nèi)產(chǎn)品出海，如《幻塔》海外首月流水破四億元；3）積極收購(gòu)游戲工作室，擴(kuò)大爆款變現(xiàn)可能性。表：3Q21A-3Q22E游戲收入及增速預(yù)測(cè)測(cè)算3.1

騰訊：降本增效進(jìn)行時(shí)，業(yè)績(jī)修復(fù)有支撐重點(diǎn)關(guān)注兩大業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)：2）廣告收入：視頻號(hào)：2022年7月微信推出視頻號(hào)信息流廣告，目前視頻號(hào)已開啟自助投放，招商力度擴(kuò)大，預(yù)計(jì)Q4開始收益隨視頻號(hào)生態(tài)完善逐步兌現(xiàn)。小游戲：小游戲在微信朋友圈的平均

CPM已經(jīng)超過(guò)手游APP，1H2022參與買量的小游戲數(shù)量環(huán)比增400

。《羊了個(gè)羊》爆火驗(yàn)證微信游戲社交標(biāo)簽對(duì)游戲熱度的催化能力，預(yù)計(jì)IAA類小游戲廣告分成將持續(xù)推高微信廣告收入。圖：2

3Q21A-3Q22E

視頻號(hào)信息流廣告收入預(yù)測(cè)3Q22E4Q22E1Q23E2Q23EDAU（億人）33.23.33.5單用戶使用時(shí)長(zhǎng)（分鐘）短視頻觀看時(shí)長(zhǎng)占比單內(nèi)容平均時(shí)長(zhǎng)（分鐘）45650.8350630.8350590.8350590.83短視頻日均VV（億）廣告加載率日均信息流廣告VV（億）105.7211.06121.4556.07117.2967.04124.4089.95CPM（元）35353535平臺(tái)日均廣告收入（億元）0.040.210.250.35平臺(tái)季度廣告收入（億元）319223113測(cè)算3.1

騰訊：降本增效進(jìn)行時(shí)，業(yè)績(jī)修復(fù)有支撐14以銷售成本、人員薪酬為控費(fèi)抓手，驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)修復(fù)：銷售費(fèi)用：Q2同比下降20.78%，占收入比重5.92%，同比變動(dòng)-1.32pct，預(yù)計(jì)銷售成本管控趨勢(shì)將持續(xù)。管理費(fèi)用：公司大幅精簡(jiǎn)團(tuán)隊(duì)、降低人員薪酬開支，2Q22公司員工環(huán)比減少5498名；員工人均月薪環(huán)比下降900元。由于優(yōu)化人員一次性支出成本較高，202Q22減員收效并不突出，預(yù)計(jì)未來(lái)管理費(fèi)用將進(jìn)一步下挫。研發(fā)支出：考慮到公司對(duì)內(nèi)容及云業(yè)務(wù)的投入，研發(fā)支出預(yù)計(jì)未來(lái)仍將維持正增長(zhǎng)。表：3Q21A-3Q22E三大費(fèi)用及預(yù)測(cè)3Q21A 4Q21A 1Q22A 2Q22A 3Q22E 4Q22E 1Q23E 2Q23E銷售費(fèi)用（億元）YoY（

）104171161681-679-2183-20105-1077-579-1銷售費(fèi)用率（

）78666755管理費(fèi)用（億元）YoY（

）1014010420113471121481-2098-590-20107-5管理費(fèi)用率（

）77886767研發(fā)費(fèi)用（億元）YoY（

）1373814026154361501715815168201852017315研發(fā)費(fèi)用率（

）1010111111111212測(cè)算3.1

騰訊：降本增效進(jìn)行時(shí)，業(yè)績(jī)修復(fù)有支撐153Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22E4Q22E1Q23E2Q23E營(yíng)業(yè)收入（億元）14241442135513401,4121,5071,4871,496YoY（）毛利潤(rùn)（億元）毛利率（

）14627453857844057142-357942-16204456354410660441269046歸母凈利潤(rùn)（億元）318249255281297264309332YoY（

）-2-25-22.87-17.33-6621183Q22前瞻：結(jié)合業(yè)績(jī)修復(fù)驅(qū)動(dòng)及降本增效趨勢(shì)，我們預(yù)測(cè)3Q22-2Q23公司實(shí)現(xiàn)收入1412/1507/1487/1496億元，毛利率為44%/44%

/

44%

/

46%，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)為297/

264/

309/332億元；調(diào)整2022-2024年?duì)I收預(yù)測(cè)5878/6797/7593億元至5605/6479/7033億元，調(diào)整歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)1334/1656/1957億元至1089/1656/1957億元，對(duì)應(yīng)EPS由13.87/17.21/20.35調(diào)整至11.33/17.23/20.37元，參考2022年10月28日200.8港元/股收盤價(jià)，人民幣港元匯率為1.08，PE

分別為20/13/11倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情擾動(dòng)移動(dòng)支付業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；新游流水不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)。表：

3Q21A-3Q22E公司盈利狀況及預(yù)測(cè)測(cè)算3.2

美團(tuán)：本地生活強(qiáng)壁壘，零售業(yè)務(wù)拓空間16111.1858.8924.9117.3915.810504.791000200040006000 1502021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1

2022Q2餐飲外賣季度交易筆數(shù)（百萬(wàn)，左軸）同比增速（

，右軸）40003500300045002021Q22022Q2閃購(gòu)季度交易筆數(shù)（百萬(wàn)）餐飲外賣季度交易筆數(shù)（百萬(wàn)）本地生活壁壘穩(wěn)固，格局難被撼動(dòng)：1）到家：①核心外賣業(yè)務(wù)：日均交易筆數(shù)同比增長(zhǎng)4.79

至4078萬(wàn)，高頻用戶貢獻(xiàn)訂單量占比提升、疫情催化下更多品牌餐廳開通外送服務(wù)，用戶粘性及客單價(jià)迎來(lái)雙增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)后續(xù)UE模型仍有優(yōu)化空間。②閃購(gòu)業(yè)務(wù)：進(jìn)入高質(zhì)量成長(zhǎng)車道，日均交易筆數(shù)同比增長(zhǎng)43.49

至430萬(wàn)，接近2025年千萬(wàn)訂單目標(biāo)一半，用戶數(shù)及下單頻次雙增長(zhǎng)，疫情管控下部分城市需求激增，刺激客單價(jià)走高。表：1Q21-2Q22美團(tuán)外賣訂單情況 表：1Q21-2Q22外賣及閃購(gòu)訂單情況測(cè)算3.2

美團(tuán)：本地生活強(qiáng)壁壘，零售業(yè)務(wù)拓空間17本地生活壁壘穩(wěn)固，格局難被撼動(dòng)：2）到店：

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手入局，未受明顯沖擊：2020年后抖音、京東、高德陸續(xù)入局到店，但美團(tuán)在商戶規(guī)模及用戶主動(dòng)搜索心智上均具備較高壁壘，短期內(nèi)難以被撼動(dòng)；強(qiáng)敵抖音與美團(tuán)存在內(nèi)容、流量及變現(xiàn)端的稟賦差異，預(yù)計(jì)將成為頭部品牌及新開商戶的重點(diǎn)營(yíng)銷渠道，流量占比6

，難以取代專業(yè)平臺(tái)美團(tuán)成為線上運(yùn)營(yíng)主陣地。

疫情擾動(dòng)下到店業(yè)務(wù)收入下滑，看好2H22及1H23快速修復(fù)：疫情管控影響，到店及酒旅業(yè)務(wù)收入下滑。公司持續(xù)優(yōu)化服務(wù)供給，拓展戶外、寵物、健身等到店新品類，不斷提升高星酒店占比，三季度疫情管控緩和后有望迎來(lái)業(yè)績(jī)復(fù)蘇。保守 中性 樂觀DAU（億人）使用時(shí)長(zhǎng)（分）單條內(nèi)容時(shí)長(zhǎng)（秒）單日VV總額（億）410420124841042012484104201248到店占比468單日到店VV（億）5075100點(diǎn)擊轉(zhuǎn)化率235單日到店點(diǎn)擊VV（億）1250102030表：抖音到店每日點(diǎn)擊VV量測(cè)算表：美團(tuán)到店流量高于抖音到店測(cè)算3.2

美團(tuán)：本地生活強(qiáng)壁壘，零售業(yè)務(wù)拓空間18新業(yè)務(wù)虧損收窄，高質(zhì)量增長(zhǎng)戰(zhàn)略收效顯著：2Q22公司新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收141.59億元，同比提升40.69

，經(jīng)營(yíng)虧損率縮窄至-47.95

，同比減少39.34pct。1）美團(tuán)優(yōu)選：專注提升運(yùn)營(yíng)效率，整合多日達(dá)電商條線，加強(qiáng)直采和全國(guó)集采，提高供應(yīng)鏈效率，優(yōu)化產(chǎn)品定價(jià)、SKU及倉(cāng)儲(chǔ)鏈條，保障用戶日用剛需品類本地供給；2）美團(tuán)買菜：疫情管控下交易用戶數(shù)和訂單量均創(chuàng)新高，用戶即時(shí)生鮮消費(fèi)習(xí)慣進(jìn)一步加深，聚焦高線城市，UE有望持續(xù)改善。3Q22前瞻：

我們預(yù)測(cè)3Q22-2Q23公司實(shí)現(xiàn)收入524/548/550/597億元，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-25/-3/29/35億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為-5

/-1

/5

/6；據(jù)此調(diào)整2022-2024年?duì)I收預(yù)測(cè)2101/2802/3300億元至2046/2802/3300億元，調(diào)整歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)-82/57/110億元至-52/57/110億元，對(duì)應(yīng)EPS由-1.32/0.92/1.78元調(diào)整至-0.84/0.92/1.78元，參考2022年10月28日121.8港元/股收盤價(jià)，人民幣港元匯率為1.0P分8E，別為-145/133/68倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情擾動(dòng)零售及到店業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)。測(cè)算3.2

美團(tuán)：本地生活強(qiáng)壁壘，零售業(yè)務(wù)拓空間4Q22E 1Q23E 2Q23E本地核心商業(yè)（億元，

）外賣收入YoY經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率242177268916259-27258-17239-1727007閃購(gòu)收入YoY經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率2451-1541110302518-1282833651341-13到店+酒旅78 58收入yoy經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率45 469611461143146124594613312946新業(yè)務(wù)（億元，

）1Q22121收入QoQ經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-852Q2214217-683Q221452-874Q221482-741Q231512-452Q231542-46收入合計(jì)YoY經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)合計(jì)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率46425-38-8510161435247-25-554811-3-15501829559717356

19測(cè)算表：3Q21A-3Q22E公司盈利狀況及預(yù)測(cè)1Q22A 2Q22A 3Q22E3.3

網(wǎng)易：《暗黑》全球表現(xiàn)優(yōu)異，持續(xù)關(guān)注出海游戲業(yè)務(wù)逆風(fēng)增長(zhǎng)，《暗黑》手游貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽浚孩俟竞诵挠螒蛄魉€(wěn)固：《夢(mèng)幻西游》手游長(zhǎng)期處于暢銷榜頭部，端游《永劫無(wú)間》銷量破千萬(wàn)、電競(jìng)推動(dòng)持續(xù)破圈。②《暗黑》歐美市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)異：我們預(yù)計(jì)3Q22《暗黑》流水超30億元，游戲收入增長(zhǎng)25

，流水曲線穩(wěn)健，看好以此為契機(jī)長(zhǎng)線開拓歐美市場(chǎng)，有力增厚后續(xù)業(yè)績(jī)。③持續(xù)吸納國(guó)際人才儲(chǔ)備，長(zhǎng)線布局3A大作：繼蒙特利爾、北美、櫻花、名越及草蜢工作室等陸續(xù)吸收多位大作制作人后，《戰(zhàn)國(guó)Basara》系列制作人小林裕幸加入網(wǎng)易游戲，看好后續(xù)精品大作產(chǎn)出，加速國(guó)際化進(jìn)程。表：《暗黑》手游上線以來(lái)全球流水預(yù)估（單位：億元）2015105020測(cè)算3.3

網(wǎng)易：《暗黑》全球表現(xiàn)優(yōu)異，持續(xù)關(guān)注出海21測(cè)算云音樂：

“社區(qū)生態(tài)+獨(dú)立音樂”差異化打法明確，社交娛樂業(yè)務(wù)處于高速成長(zhǎng)期。平臺(tái)注冊(cè)獨(dú)立音樂人持續(xù)增加，用戶增長(zhǎng)率及粘性指標(biāo)顯著增長(zhǎng)，付費(fèi)用戶數(shù)及付費(fèi)率等商業(yè)化指標(biāo)亦在不斷優(yōu)化。有道：業(yè)務(wù)處于轉(zhuǎn)型期，智能硬件新品上線。“雙減”后有道發(fā)力素質(zhì)教育及成人培訓(xùn)，核心品類已逐步孵化成熟