1、次貸危機與房地產泡沫：掌握房價走勢預測的方法作者：李延喜 編輯推推薦掌握握房價走走勢預測測的方法法本書書不是一一般的介介紹性圖圖書，它它提供給給讀者一一種分析析全球經經濟熱點點的思路路，具有有一定的的深度。所謂“成也房房地產市市場，敗敗也房地地產市場場”，房地地產市場場危機是是美國次次貸危機機的主體體，所以以必須了了解房地地產市場場是如何何爆發危危機的。中國的的房地產產業更受受老百姓姓關注，問題也也很多，那么，中國的的房地產產業會不不會爆發發危機？這就是是本書所所要給出出的答案案。既提提供一種種思路，又給出出一種指指導。美國國房地產產市場發發生了什什么？如如何釀成成次貸危危機次貸貸危機會會對中

2、國國造成什什么沖擊擊？會發發生“中國版版次貸危危機”嗎中國國房價走走向何方方中國國35個個大中城城市房價價大比拼拼本書簡介介掌握握房價走走勢預測測的方法法美國國次貸危危機掀起起的金融融風暴已已經刮了了一年多多，對世世界經濟濟的影響響越來越越明顯，我國房房價也表表現出“成交量量猛跌”、“價格徘徘徊”等與美美國次貸貸危機類類似的特特征這是“中國版版次貸危危機”的預兆兆嗎？作作為國家家社會科科學基金金重大項項目和國國家建設設部軟科科學研究究項目的的階段性研究成成果，本本書力求求給您一一個滿意意的答復復。首先先為您詳詳細解讀讀次貸危危機的成成因揭秘次次級債券券、講述述美國房房地產市市場的變變化、討討論

3、次貸貸危機的的本質。然后幫幫您分析析中國房房地產市市場的變變化是否否會導致致“中國版版次貸危危機”討論論次貸危危機對中中國的影影響以及及關于“中國版版次貸危危機”的爭論論，并用用通俗的的語言和和大量圖圖表對中中國355個大中中城市的的房地產產價格走走勢和泡泡沫程度度進行剖剖析，最最后就如如何避免免“中國版版次貸危危機”提出建建議。本書書給出了了預測房房價走勢勢的方法法，希望望能指導導房地產產市場相相關利益益人的決決策。經典語錄錄掌握握房價走走勢預測測的方法法次次貸危機機從本質質上講，是一種種經濟泡泡沫的破破裂。泡泡沫就像像一個幽幽靈，游游蕩在地地球村，騷擾著著眾多人人的生活活。美美國面臨臨新經

4、濟濟泡沫破破滅危機機，通過過大幅降降息用一一個泡沫沫代替了了前面一一個泡沫沫，實體體層面并并未有大大的改觀觀。因此此美國次次貸危機機基本是是個無解解的難題題。某某些時候候人們所所表現出出的行為為特征與與羊群有有些相似似，這些些特征對對于催生生泡沫“功不可可沒”，無論論郁金香香泡沫事事件、南南海公司司泡沫事事件還是是美國次次貸危機機。房房價會不不會漲、值不值值得投資資很大程程度上取取決于人人們的心心理預期期，房地地產市場場的參與與者很可可能如“羊群效效應”所描述述的那樣樣，采取取幾乎一一致的行行動投機者者瘋狂拋拋售樓盤盤，購房房者“隔岸觀觀火”、“持幣觀觀望”，這將將對房地地產業形形成致命命打擊

5、。220066年，我我國355個主要要大中型型城市中中，有333個城城市的房房價收入入比大于于警戒線線6，有有11個個城市超超過100，深圳圳和北京京則已超超過133。這些些城市的的居民購購房壓力力要比其其他地方方大得多多。作者簡介介掌握握房價走走勢預測測的方法法李延延喜，教教授，博博士生導導師。管管理學博博士，會會計學博士士后。中中國注冊冊會計師師，中國國注冊資資產評估估師。目前前從事財財務管理理、價值值評估、房地產產投資等等領域的的教學研研究工作作。發表表論文八八十余篇篇，主持持國家、省市級級科研課課題二十十余項，主持企企業委托托課題多多項，咨咨詢范圍圍涉及企企業改制制、財務務決策分分析、

6、預預算管理理、資金金控制體體系設計計等。出出版學術術專著一一部，其其他圖書書四部，曾經獲獲得省哲哲學社會會科學成成果二等等獎，中中國會計計學會優優秀論文文一等獎獎。擔任任多家上上市公司司獨立董董事或者者國有企企業外部部董事，熟悉資資本市場場運作和和上市公公司投融融資決策策流程。目錄掌握握房價走走勢預測測的方法法序言言引言言第一一章揭秘秘次級債債券一、什么是是次級按按揭貸款款二、什么是是MBSS，ABBS和CCDO三、住房按按揭貸款款證券化化的主要要參與者者四、MBSS和CDDO的發發行機制制五、按揭貸貸款的金金融衍生生鏈條六、為什么么次級按按揭貸款款支持的的證券受受投資者者追捧第二二章房市市巨

7、變與與次貸危危機的爆爆發一、美國房房市的今今與昔二、按揭貸貸款金融融衍生鏈鏈條的斷斷裂三、次貸危危機向全全球的擴擴散四、各國政政府的應應對第三三章次貸貸沖擊波波一、沖擊波波下的華華爾街二、沖擊波波下的美美國三、沖擊波波中的中中國四、沖擊波波中的世世界經濟濟第四四章會有有“中國版版次貸危危機”嗎一、中國房房地產市市場的新新變化二、假如中中國爆發發危機三、悲觀的的理由四、樂觀的的理由五、關于中中國房價價未來走走勢的爭爭論第五五章中國國房價的的決定因因素和走走勢一、左右房房地產價價格的“精靈”二、中國房房地產價價格的特特點三、中國各各地房價價大比拼拼四、什么影影響了中中國房價價五、我國城城市房價價將

8、走向向何方第六六章次貸貸危機的的本質泡沫沫一、泡沫擾亂亂世界經經濟的幽幽靈二、荷蘭郁郁金香泡泡沫三、英國南南海公司司泡沫四、美國次次貸危機機中的泡泡沫五、泡沫何何以生成成第七七章中國國房市存存在泡沫沫嗎一、什么是是房地產產泡沫二、前車之之鑒歷史典典型房地地產泡沫沫危機回回顧三、如何識識別房地地產市場場中的泡泡沫四、中國房房地產市市場泡沫沫程度總總體評價價五、中國城城市房地地產泡沫沫程度比比較第八八章未雨雨綢繆：拒絕“中國版版次貸危危機”一、房地產產業是我我國國民民經濟中中的支柱柱產業二、次貸危危機對中中國的啟啟示三、如何應應對房價價漲跌四、如何抑抑制房地地產泡沫沫結束束語序言掌握握房價走走勢預

9、測測的方法法以“次貸危危機”為明鏡鏡，知“中國房房市”之興替替公元元20008年44月，大大洋彼岸岸的美國國，第二二大次級級抵押貸貸款公司司新世紀紀金融宣宣布破產產，拉開開了次貸貸危機的的大幕。在直接接導致世世界各國國股市暴暴跌之后后，次貸貸危機對對全球金金融市場場的影響響幾度升升級，直直至拖累累美國實實體經濟濟陷入衰衰退。追追本溯源源，美國國房地產產市場泡泡沫的破破裂是美美國次貸貸危機的的導火索索，而與與次級按按揭相關關的各種種金融衍衍生品的的泛濫是是其深層層次原因因。大洋洋這邊的的中國，關于中中國房地地產泡沫沫和房地地產價格格走勢的的爭論，正借次次貸危機機之勢，變得空空前激烈烈。一夜夜之間

10、，高官、學者、百姓似似乎都在在討論房房地產的的話題。遺憾的的是究竟竟誰是誰誰非，恐恐怕只有有歷史才才能做出出真正準準確的回回答。但但有一點點是不爭爭的事實實當前前中國房房地產市市場所表表現出的的特征與與次貸危危機爆發發前夕的的美國有有驚人的的相似之之處，如如“房地產產銷售量量強勁增增長之后后開始放放緩”、“住房貸貸款利率率維持在在歷史高高位”、“房價收收入比居居高不下下”、“部分地地區的房房價開始始下跌”。很多多人開始始疾呼：中國房房地產價價格將下下跌，并并將重蹈蹈美國覆覆轍，導導致所謂謂“中國版版次貸危危機”。這是是危言聳聳聽，還還是忠言言逆耳？中國房房價將走走向何方方？哪些些城市的的房價最

11、最有可能能下跌？哪些城城市存在在的房地地產泡沫沫更多房地產產企業、購房者者、政府府應從次次貸危機機中吸取取什么教教訓？美國國次貸危危機已經經引發為為金融危危機，并并可能席席卷全球球。20008年年9月115日雷雷曼兄弟弟控股公公司（LLEH）宣布破破產，成成為美國國歷史上上最大的的破產案案，債務務高達660000多億美美元，其其市值在在1年內內從最高高4555億美元元降到22億美元元，4553億美美元的財財富轉瞬瞬間灰飛飛煙滅。同一時時期，中中國房地地產龍頭頭萬科集集團在南南京、上上海、杭杭州、無無錫等長長三角地地區率先先開始降降價銷售售，最低低折扣達達到七五五折，成成為第一一個敢于于公開擠擠

12、壓中國國房地產產泡沫的的勇士。在這這樣一個個特殊的的歷史時時期，準準確把握握中國房房地產市市場的發發展方向向，并果果斷采取取措施調調整對策策，對于于保持經經濟持續續健康發發展，提提高居民民的財產產性收入入，維護護房地產產市場的的繁榮具具有重要要意義。“以以銅為鏡鏡，可以以正衣冠冠；以古古為鏡，可以知知興替”。美國國21世世紀初的的這次房房地產市市場動蕩蕩及其所所引發的的次貸危危機，無無疑將為為美國乃乃至世界界歷史留留下濃重重的一筆筆。次次貸危機機與房地地產泡沫沫這本本書深入入淺出地地剖析了了美國次次貸危機機的成因因和本質質，并對對中國335個大大中城市市房地產產市場的的泡沫程程度、歷歷史價格格

13、走勢、未來上上漲趨勢勢進行了了科學的的分析和和預測，并就如如何防范范“中國版版次貸危危機”給出了了切實可可行的建建議，為為我們“知”中國房房市之“興替”提供了了很好的的思路和和借鑒，是一本本難得的的“科學精精神+通通俗語言言”的讀物物，非常常值得一一看！揭秘次級級債券掌握握房價走走勢預測測的方法法初次次了解美美國次貸貸危機時時，中國國老百姓姓往往產產生種種種困惑在美美國這樣樣一個金金融業發發達和成成熟的市市場上，為什么么會允許許金融機機構向沒沒有“正常信信貸能力力”（無抵抵押品、沒有連連帶保證證、甚至至支付不不了一定定首付）的消費費者提供供購房的的信用貸貸款？為為什么會會有這么么多的銀銀行、共

14、共同基金金、對沖沖基金，甚至包包括外國國的中央央銀行和和金融機機構（包包括中國國的銀行行）愿意意持有這這種“次級貸貸款”做成的的“次級債債券”？本章章將為您您解開這這些謎團團。人們們在討論論這場席席卷全球球的次貸貸風暴時時，經常常涉及一一些新名名詞，包包括次級級抵押貸貸款、MMBS、ABSS、CDDO等，那么究究竟什么么是MBBS，AABS和和CDOO呢？這這要從次次級按揭揭貸款說說起。什么是次次級按揭揭貸款掌握握房價走走勢預測測的方法法1.按揭貸貸款的分分類次級級貸款準準確來講講應該叫叫“次級按按揭貸款款”（suubprrimeemorrtgaage）。“按按揭”一詞由由中國香香港傳入入，是

15、英英語“morrtgaage”的粵語語音譯，指住房房等標的的資產的的購買者者即按按揭人在在支付首首期規定定的款項項后，由由貸款銀銀行或其其他金融融機構即按按揭受益益人代其其支付其其余款項項，并將將所購房房產的產產權抵押押給該按按揭受益益人作為為償還貸貸款履行行擔保的的行為。按揭貸貸款的重重要特征征是標的的資產發發生了所所有權的的轉移，即按揭揭人償還還完負債債之前，標的資資產的所所有權歸歸按揭受受益人所所有，按按揭人還還清本息息后，標標的資產產的所有有權歸按按揭人所所有。可以以看出，美國的的按揭貸貸款與中中國老百百姓所熟熟悉的住住房抵押押貸款是是類似的的。美國國的房屋屋按揭貸貸款通常常根據客客戶

16、信用用質量被被分為三三類：優優級按揭揭貸款（priimemmorttgagge）超超A按揭揭貸款（AltternnatiiveAAmorrtgaage）次次級按揭揭貸款（subbpriimemmorttgagge）次級級按揭貸貸款是相相對于優優級貸款款而言的的，各類類按揭貸貸款所適適用的對對象見表表1-11。優級級按揭貸貸款面向向信用等等級高、債務負負擔合理理、風險險小的優優良客戶戶；次級級按揭貸貸款面向向信用分分數低、收入證證明缺失失、負債債較重的的客戶，如美國國的低收收入階層層和新移移民；而而“超A”面對的的客戶介介于上述述二者之之間的灰灰色地帶帶，泛指指那些信信用記錄錄不錯，但缺少少或完

17、全全沒有固固定收入入、存款款、資產產等合法法證明文文件的客客戶。表11-1各各類貸款款的劃分分按揭揭貸款類別別 面面向客戶戶優級級 信用等等級高(個人信信用分數數6600分以上上 收收入穩定定可靠 債債務負擔擔合理的的優良客客戶次級級 信用等等級低(個人信信用分數數6200分以下下 收收入證明明缺失 負負債較重重：還款款額與收收入比（PTII）超過過55%；貸款款總額與與房產價價值比（LTVV）超過過85%超AA 信用分分數在6620分分到6660分之之間 信信用等級級高（信信用分數數高于6660分分），但但不愿或或無法提提供完整整的稅單單或收入入證明說明明:作者者根據新新華網、搜狐財財經等媒

18、媒體相關關報道整整理。2.次級按按揭貸款款的特點點風風險大由于于對客戶戶的信用用等級要要求低，次級抵抵押貸款款無法收收回的風風險相對對其他類類貸款要要大。瑞瑞銀國際際(UBBS)的的研究數數據表明明，截至至20006年底底，美國國次級抵抵押貸款款的還款款違約率率高達1105%，是優級級貸款的的7倍。利利率高高風風險必然然要求高高利率作作為回報報，因此此次級抵抵押貸款款還有高高利率的的特點。通常次次級按揭揭貸款會會比優級級按揭貸貸款高223個個百分點點。以以浮動貸貸款利率率為主表11-2各各種抵押押貸款中中浮動利利率所占占比重類別別 浮浮動利率率占貸款款額的比比率優級級按揭貸貸款 20%以下超A

19、A按揭貸貸款 60%左右次級級按揭貸貸款 85%左右由于于次級按按揭貸款款的服務務對象通通常不符符合抵押押貸款市市場標準準，因此此在美國國少數族族裔集中中和經濟濟不發達達的地區區很受歡歡迎。同同時，220022年之后后，美國國房價快快速上漲漲這一一情況我我們在后后面還會會詳細介介紹，越越來越多多的家庭庭難以獲獲得優級級貸款，次級按按揭貸款款和超AA貸款受受到了越越來越多多購房者者的歡迎迎。在220033年，次次級按揭揭貸款和和超A貸貸款只占占當年美美國按揭揭貸款發發放總量量的不到到15%，到220066年已經經達到了了46%。在這這類貸款款的幫助助下，美美國居民民住房的的自有率率有了顯顯著提高

20、高。根據據美國人人口普查查局的統統計，美美國居民民住房的的自有率率從19995年年的644%上升升到20006年年的699%左右右。其中中，低收收入家庭庭的獲益益最大。據美聯聯儲統計計，在119955年至220044年間，低收入入家庭的的住房自自有率上上升了66個百分分點，而而高收入入家庭只只上升了了4個百百分點。什么是MMBS，ABSS和CDDO掌握握房價走走勢預測測的方法法1.都是資資產證券券化產品品華爾爾街有句句名言“如果要要增加未未來的現現金流就把它它做成證證券。如如果想經經營風險險，就把把它做成成證券”。從本本質上來來講，MMBS，ABSS和CDDO都是是資產證證券化產產品。根根據美

21、國國證券交交易委員員會（SSEC）給出的的定義，資產證證券化，指產生生這樣一一種證券券，它們們主要是是由一個個特定的的應收款款資產池池或其他他金融資資產池來來支持(bacckedd)，保保證償付付。而這這些資產產證券化化產品的的價值PP可以用用下面公公式來表表示：其中中，n為為資產池池中應收收賬款或或其他金金融資產產的償還還年限。不難看看出，資資產證券券化產品品的價值值P受未未來現金金流量及及市場利利率r的的影響，當利率率r升高高時，PP會下降降，當現現金流量量減少時時，P也也會下降降，反之之亦然。MBBS，即即房地產產抵押貸貸款支持持證券（MorrtgaageBBackkedSSecuuri

22、ttiess），指指發行人人將房地地產抵押押貸款債債權匯成成一個資資產池（AsssetPPooll），然然后以該該資產池池所產生生的現金金流為基基礎所發發行的證證券（主主要是定定期還本本付息的的債券）。貸款款所產生生的現金金流（包包括本息息償還款款、提前前償還款款等）每每個月由由負責收收取現金金流的服服務機構構在扣除除相關費費用后，按比例例分配給給投資者者。因此此，購房房者定期期繳納的的月供是是償付MMBS本本息的基基礎。ABBS，即即資產支支持證券券（AsssettBacckeddSeccuriitiees），是將房房地產抵抵押貸款款債權以以外的資資產匯成成資產池池發行的的證券，它實際際上是

23、MMBS技技術在其其他資產產上的推推廣和應應用。CDDO，即即擔保債債務憑證證（CoollaaterraliizeddDebbtObbliggatiion），是一一種新型型的ABBS，指指以抵押押債務信信用為基基礎，基基于各種種資產證證券化技技術，對對債券、貸款等等資產進進行結構構重組，重新分分割投資資回報和和風險，以滿足足不同投投資者需需要的創創新性衍衍生證券券產品。CDDO的核核心設計計理念是是分級，即在同同一個抵抵押貸款款資產池池上開發發出信用用風險不不同的各各級產品品：優優先級(SenniorrTraanchhes)中中間級(MezzzannineeTraanchhes)股股權級(Eq

24、uuityyTraanchhes)各級級產品償償還順序序由先到到后為優優先級、中間級級和股權權級，即即一旦抵抵押貸款款出現違違約等造造成損失失，損失失將首先先由股權權級吸收收，然后后是中間間級，最最后是優優先級。其中，優先級級CDOO的購買買方包括括商業銀銀行、保保險公司司、共同同基金、養老基基金等風風險偏好好程度較較低的機機構投資資者；中中間級和和股權級級CDOO的購買買者主要要是投資資銀行和和對沖基基金等追追求高風風險高收收益的機機構投資資者這也是是本次危危機中最最先倒下下的一類類機構投投資者。2.三者的的區別ABBS，MMBS和和CDOO的關系系如圖11-1所所示，三三者的區區別主要要體

25、現在在如下三三個方面面。首先先，三者者的標的的資產（即資產產池內的的資產）不同：（11）MBBS的資資產池是是房產抵抵押貸款款債權（22）ABBS（狹狹義）的的資產池池是房產產抵押貸貸款以外外的債權權，如：信信用卡應應收賬款款租租賃租金金汽汽車貸款款債權等等（33）CDDO的資資產池主主要是一一些債務務工具，如：高高收益的的債券（HigghYiielddBonnds）新新興市場場公司債債券（EEmerrginngMaarkeetCoorpooratteDeebt）國國家債券券（SooverreiggnDeebt）銀銀行貸款款（BaankLLoanns）狹狹義的AABSMMBS等等其次次，債務務

26、人數量量不同：（11）MBBS或傳傳統的AABS的的債權人人至少有有上千個個以上（22）CDDO的債債權人約約為10002200個個左右，甚至少少于1000個的的也常見見最后后，標的的資產的的相關性性要求不不同：（11）傳統統MBSS或ABBS的資資產講究究一致性性（Hoomoggeneeouss），其其債權性性質、到到期日皆皆為相似似，甚至至希望源源自同一一個創始始者，以以對現金金流量的的形態適適度地掌掌握（22）CDDO的各各個債權權要求相相異性（Hetteroogenneouus)，來源不不能相同同，同時時彼此間間的相關關性愈小小愈好，以達到到充分分分散風險險的要求求圖11-1AABS，

27、MBSS和CDDO的關關系說明明：ABBS指資資產支持持證券；狹義的的ABSS不包括括CDOO；CDDO指擔擔保債務務憑證；MBSS指房地地產抵押押貨款支支持證券券；CMMBS指指商業地地產抵押押貸款支支持證券券；RMMBS指指住宅地地產抵押押貸款支支持證券券。住房按揭揭貸款證證券化的的主要參參與者掌握握房價走走勢預測測的方法法美國國的債券券市場非非常發達達。20006年年底，其其債券市市場規模模達到226萬億億美元，是當年年美國GGDP（13.2萬億億美元）的2倍倍，是股股市規模模（200萬億美美元）的的1.33倍，而而住房按按揭貸款款所支持持的債券券占總債債券規模模的133%，即即3.33

28、8萬億億美元。如此大大的債券券規模吸吸引了國國內外眾眾多的參參與者，包括五五大機構構。1.普通抵抵押貸款款機構普通通抵押貸貸款機構構的主要要業務包包括：向向購房者者提供按按揭貸款款，將按按揭貸款款在二級級市場上上出售（購買者者主要是是房利美美和房貸貸美）進進行融資資。如：CCounntryywiddeFiinannciaalCoorp，即國民民金融公公司NNewCCentturyyFinnancciall，即新新世紀金金融公司司其中中，國民民金融公公司是美美國最大大的次級級房貸公公司，而而新世紀紀金融公公司是美美國第二二大次級級房貸公公司。后后者在次次貸風暴暴的沖擊擊下，于于20008年44月

29、正式式申請破破產保護護，成為為美國地地產業低低迷時期期最大的的一宗抵抵押貸款款機構破破產案，在新世世紀金融融公司申申請破產產保護前前，幾家家貸款機機構曾迫迫使該公公司買回回幾十億億美元的的壞賬。2.以政府府為背景景的三大大抵押貸貸款機構構美國國房地產產市場有有三大抵抵押貸款款機構，三大機機構一般般不直接接向購房房者發放放貸款，它們的的主要業業務雖然然有所區區別，但但本質上上都是住住房抵押押貸款的的證券化化，即收收購住房房抵押貸貸款，并并以此為為支撐發發行證券券。三大大機構包包括：政政府國民民抵押協協會（GGNMAA），俗俗稱吉利利美（GGinnnieMMae）聯聯邦國民民抵押協協會（FFNMA

30、A），俗俗稱房利利美（FFannnieMMae)，是全全球最大大的非銀銀行金融融服務公公司，紐紐約交易易所股票票代碼：FNMM聯聯邦房貸貸抵押貸貸款公司司（FHHLMCC），俗俗稱房貸貸美（FFredddieeMacc），紐紐約交易易所股票票代碼：FREE吉利利美是美美國唯一一一個完完全政府府信用擔擔保的機機構，主主要收購購由聯邦邦住房管管理委員員會（FFHA）和退伍伍軍人管管理局（VA）擔保的的貸款。其擔保保的MBBS具有有最高的的信用等等級，在在住房抵抵押二級級市場上上的流動動性也最最高。房房利美和和房貸美美有免公公司所得得稅、困困難時期期可以向向財政借借款最高高達222.5億億美元等等特

31、權，因此兩兩者對按按揭債券券的擔保保隱含著著政府擔擔保。房利利美和房房貸美由由于受次次貸危機機的沖擊擊，盈利利水平直直線下滑滑，導致致20007年股股價大幅幅下跌。房利美美的收盤盤價一度度從20007年年8月221日的的68.98美美元直線線下滑到到20007年111月220日的的28.25美美元，下下跌幅度度高達660%，而房貸貸美的收收盤價一一度從220077年8月月22日日的644.899美元暴暴跌至220077年111月266日的224.55美元，下跌幅幅度高達達62%。3特殊目目的機構構（SPPV）特殊殊目的機機構(SSpecciallPurrposseVeehiccle，SPVV)

32、指資資產證券券化過程程中接受受發起人人的資產產組合，并發行行以此為為支持的的證券的的特殊實實體。特特殊目的的機構的的業務范范圍通常常為資產產證券化化所專門門設定，包括購購買、包包裝證券券化資產產和以此此為基礎礎發行資資產化證證券。由由于業務務被嚴格格限定，SPVV是一般般不會破破產的高高信用等等級實體體。特殊殊目的機機構承擔擔著實現現基礎資資產風險險隔離的的重要功功能，是是資產證證券化操操作中的的核心和和樞紐。特殊殊目的機機構的主主要功能能是隔離離風險。證券化化發起人人通過設設立SPPV，并并把擬證證券化的的基礎資資產轉入入SPVV，使基基礎資產產轉出公公司（即即發起人人）的其其他債權權人（而

33、而不是SSPV發發行證券券的持有有者）對對SPVV不具有有求償要要求，因因此不能能隨意對對SPVV提出破破產申請請這樣樣，證券券化的基基礎資產產便從原原始公司司的整體體風險中中隔離出出來。特特殊目的的機構就就像一個個密封的的盒子，發起人人將資產產注入盒盒子后，資產便便與外界界隔絕，盒子之之外的任任何機構構均不能能對這部部分資產產的權利利指手畫畫腳。4信用評評級機構構信用用評級機機構的主主要業務務是劃分分MBSS的等級級，包括括穆迪公公司、標標準普爾爾公司等等。20006年年，穆迪迪評級機機構從資資產抵押押債券評評級業務務中獲得得的收入入達到885億美美元，占占總收入入的444%，而而19995

34、年，這一業業務收入入只有550000萬美元元。穆迪迪公司對對MBSS等債券券的信用用評級如如表1-3所示示。表11-3穆穆迪公司司的債券券信用等等級表評定定級別特特點所屬屬類別長長期債券券短期債債券違約約風險本本息支付付能力宏宏觀承受受能力投資資級投機機級AaaaAaa1,AAa2,Aa33A11,A22,A33Baaa1,Baaa2,BBaa33Baa1,BBa2,Ba33B11,B22,B33Prrimee-1Prrimee-2prrimee-3Nootprrimee最低低極強無無影響很低低很強影影響不大大低強強有影響響較低低中等很很可能有可可能弱遭遭受較大大打擊較大大可能較較弱遭受受很大

35、打打擊說明明：根據據搜房網網、穆迪迪公司網網站的相相關資料料整理。5投資者者住房房按揭貸貸款支持持的各種種各樣的的證券被被來自世世界各地地的投資資者保險公公司、對對沖基金金和個人人投資者者所購買買，這個個隊伍異異常龐大大，像我我國的中中國銀行行、中國國建設銀銀行、中中國工商商銀行、交通銀銀行、招招商銀行行、中信信銀行都都在其中中。機構構投資者者中，保保險公司司通常購購買風險險較低的的證券，而對沖沖基金則則偏好那那些風險險較高的的證券。按揭貸款款支持的的證券受受投資者者追捧掌握握房價走走勢預測測的方法法為什什么次級級按揭貸貸款支持持的證券券受投資資者追捧捧書讀讀到這里里，或許許有些人人會感到到疑

36、惑：即使是是次級按按揭貸款款被做成成MBSS，但還還是以“次級”按揭為為支撐，為什么么會有那那么多人人追捧呢呢？1高收益益率ALLTAA類貸款款和次級級貸款具具有更高高的收益益率，它它們一般般要比貸貸款基準準利率高高出23個百百分點，以該類類貸款為為資產池池發行的的MBSS同樣具具有高收收益的特特點。也也就是說說，購買買次級按按揭貸款款支持證證券雖然然要承受受高風險險，但同同時也會會享受高高收益。可是，次貸危危機爆發發前MBBS價格格節節攀攀高，這這就造成成一種假假象高風險險似乎不不存在，而收益益卻是顯顯而易見見的，因因此大家家趨之若若鶩，爭爭相購買買次級按按揭貸款款支持的的各類證證券。2有房

37、地地產實物物作支撐撐次級級按揭貸貸款背后后有抵押押的房地地產作為為支撐，一旦購購房者出出現違約約，銀行行和房地地產金融融機構可可以通過過出售抵抵押房地地產獲得得的收入入來為MMBS還還本付息息。值得得注意的的是，這這個理由由只適用用于一個個房地產產價格不不斷上升升的市場場環境。如果市市場上房房地產市市場價格格普遍下下降，那那么購房房者違約約后抵押押房地產產的拍賣賣價格可可能不足足以還本本付息，而這將將造成AALTA類貸貸款和次次級貸款款MBSS市場價價值的大大幅縮水水。然而而這正是是20006年下下半年以以來美國國房地產產市場整整體下滑滑所造成成的現實實。3獲得了了高信用用評級信用用評級機機構

38、人為為提高次次級按揭揭貸款支支持證券券的評級級，也是是一個重重要的原原因。在在所有的的次級貸貸款支持持的債券券中，大大約有775%得得到了AAAA的的評級，10%得了AAA，另另外8%得了AA，僅有有7%被被評為BBBB或或更低。而實際際情況是是，20006年年第四季季度次級級貸款違違約率達達到了11444%，20007年年第一季季度更增增加到11575%宋鴻兵兵當心美美國“資產毒毒垃圾”N21世世紀經濟濟報道。顯然然，次級級貸款支支持的債債券被低低估了風風險。次貸貸危機爆爆發后，歐盟相相關機構構已經展展開了對對美國評評級機構構的調查查，美國國的一位位眾議員員也提出出要對評評級機構構在次級級房

39、貸危危機中的的作用進進行國會會聽證。次貸危危機爆發發后，標標準普爾爾的總裁裁凱瑟琳琳科貝貝特（KKathhleeenCoorbeet）辭辭職，盡盡管官方方的解釋釋是“為了尋尋找個人人發展機機會和用用更多的的時間來來陪伴家家人”，但更更多的人人卻認為為，她的的辭職源源于評級級機構信信譽受損損蘇明百年榮榮耀蒙羞羞：評級級機構身身陷次級級房貸危危機NN第一財財經日報報。房市巨變變與次貸貸危機的的爆發掌握握房價走走勢預測測的方法法古語語說“冰凍三三尺非一一日之寒寒”，次貸貸危機的的爆發也也有其前前因后果果。在次次貸危機機爆發之之前美國國的房地地產市場場經歷了了怎樣的的變化？美聯儲儲在這一一時期內內采取

40、了了什么樣樣的貨幣幣政策，它又對對次貸危危機有什什么樣的的影響？又是什什么引起起了金融融鏈條的的斷裂，觸發了了次貸危危機這顆顆“炸彈”？在這這一章中中，我們們將對這這些問題題進行解解答，并并列舉出出次貸危危機產生生的影響響以及各各個國家家和地區區所采取取的應對對措施。美國房市市的今與與昔(11)掌握握房價走走勢預測測的方法法1炒房者者的歡樂樂與哀愁愁現年年45歲歲的Ruuty是是美國浩浩浩蕩蕩蕩的炒房房者隊伍伍中的一一員，在在過去的的幾年中中經歷了了美國房房地產市市場的起起起落落落，與之之伴隨的的是其財財富的急急劇膨脹脹到之后后的瞬間間縮水。在這個個過程中中，Ruuty深深刻體會會了樓市市興衰

41、給給她帶來來的歡樂樂與哀愁愁本部分分內容參參考了馮馮郁青管窺次次級債危危機：一一個美國國炒樓客客的成敗敗錄NN第一財財經日報報。幸福福時光Ruuty畢畢業于英英國劍橋橋大學，10年年前開始始經商，5年前前涉足房房地產業業。受到到美國宏宏觀經濟濟政策的的影響，在過去去的幾年年中，房房地產市市場異常常紅火，房價扶扶搖直上上，貸款款政策也也異常寬寬松。在在此期間間，Ruuty在在新澤西西州先后后對八九九處房產產進行投投資，裝裝修之后后再高價價轉手；同時，她還是是房產經經紀人，共賣出出了200多套房房子，年年收入大大概200萬美元元。Ruuty表表示“確實有有過非常常美好的的時光”。今非非昔比好景景不

42、長，美國房房地產市市場漸漸漸下滑，使過去去的一切切瞬間灰灰飛煙滅滅。越來來越多的的次級貸貸款者不不能按期期繳納按按揭，所所抵押的的房屋被被收繳之之后進入入拍賣程程序，這這進一步步增大了了住房供供應量，使得房房價持續續下跌，如此一一來形成成惡性循循環。Ruuty現現在手中中還持有有四處房房產，而而且這四四處房產產全部都都是依靠靠次級抵抵押貸款款購買的的。這四四處房產產現在已已經不能能給她帶帶來任何何收益，而且由由于不能能按時還還款，其其中兩處處還面臨臨被銀行行拍賣的的危險。房市不不景氣，Rutty作為為房產經經紀人也也賣不出出房子，相當于于是失去去工作。兩方面面的原因因加起來來基本上上切斷了了她

43、的現現金流來來源，用用她自己己的話說說，現在在“所剩的的只有債債務”。都是是次貸惹惹的禍大多多數的次次級抵押押貸款一一般是浮浮動利率率，利率率會隨著著市場利利率而變變化。很很多信貸貸機構的的職員為為了業績績在向購購房者兜兜售貸款款時會隱隱瞞這一一點，即即進行所所謂的“獵殺貸貸款”。這也也是很多多貸款人人如今面面臨破產產的一大大原因。Ruuty所所借的次次級貸款款雖說是是五年固固定利率率的次級級貸款，但是房房地產市市場進入入熊市，房屋價價格大幅幅下滑，她已經經不再賺賺錢，所所以也陷陷入了財財務困境境。她現現在持有有的四套套房產，兩處是是在新澤澤西，一一處在佛佛羅里達達，另外外一處在在紐約布布魯克

44、林林。由于于面臨按按月還貸貸的壓力力，這些些房產隨隨時都有有可能被被銀行收收走。四面面楚歌佛羅羅里達的的房產是是兩年前前Rutty以225萬美美元買下下的一棟棟公寓。一年之之前，這這棟公寓寓還價值值40萬萬美元，但是現現在即使使賣255萬也沒沒人感興興趣，再再加上當當初購買買時的各各種手續續費，RRutyy已經損損失慘重重。新澤澤西的情情況也好好不到哪哪里去。其中一一處是RRutyy在20004年年以322萬美元元買下的的，20007年年Rutty以這這棟房屋屋作為抵抵押再次次融資，得到了了42萬萬美元新新的貸款款合同。現在RRutyy已經開開始不能能按時還還上月供供，她自自己說必必須要把把這

45、棟房房子賣到到至少338萬美美元，才才能還上上銀行貸貸款，以以及各種種交易費費用。但但這將是是一件非非常困難難的事情情。另一一處在新新澤西出出租的房房產建于于20002年，當時的的開發商商在底層層的車庫庫后面又又連了一一層帶廚廚房、臥臥室的一一居室公公寓。這這樣本來來供兩戶戶家庭住住的公寓寓可以出出租給三三戶人家家。但是是最近市市政府忽忽然禁止止出租這這所謂的的第三套套公寓，違規者者罰款440000美元，而且租租客必須須搬出。由于這這個原因因，Ruuty的的租金收收入下降降為原來來的2/3，只只有26600美美元，而而這棟房房產的月月供是440000美元。紐約約布魯克克林豪宅宅是Ruuty最最

46、喜歡的的，兩年年前她以以935萬美美元的價價格買下下這處房房產，裝裝修又花花了6萬萬美元。在房地地產最紅紅火的時時候，這這棟房子子的價格格曾經達達到1220萬美美元，但但也僅僅僅是曾經經而已。Rutty表示示即使賣賣掉這幢幢房子也也不能還還清債務務。像RRutyy這樣在在過去一一段時間間美國房房地產市市場繁榮榮時期大大賺一筆筆而如今今深陷次次貸危機機的人并并不少見見，那么么，美國國的房地地產市場場到底怎怎么了，次貸危危機又是是怎么爆爆發的呢呢？2從牛市市到熊市市美國房市市的今與與昔(22)掌握握房價走走勢預測測的方法法美國國房地產產市場的的特點美國國國土面面積遼闊闊，人口口數量少少，其人人均和

47、家家庭居住住面積均均處于世世界前列列。根據據20006年的的統計資資料，人人均居住住面積大大概為660平方方米，家家庭平均均居住面面積約為為1700平方米米。美國國房地產產市場的的一個顯顯著特點點是二手手房占據據銷售市市場的主主導地位位，這與與中國市市場有明明顯區別別，中國國房地產產市場中中的待售售房屋大大部分都都是新建建房屋。呈現這這種特點點主要是是因為美美國人遷遷徙頻率率較高，因而房房屋換手手率很高高。以220066年為例例，美國國國內全全年共售售出約7765萬萬套房屋屋，其中中二手房房占到886%沈沈洪溥，陳玉京京近期美美國房地地產市場場的基本本特征和和走勢J宏觀經經濟研究究，20007

48、（6）。蓄勢勢待發人口口大量流流動推動動了美國國的城市市化進程程，在此此進程中中，土地地價格逐逐漸上升升，再加加上人工工和建筑筑成本，共同拉拉升了房房屋價格格，推動動了美國國房地產產的發展展。20000年年，美國國中西部部和南部部平均房房價大概概是155萬美元元，東西西部海岸岸郊區平平均房價價為255萬美元元左右，兩者差差距還不不到一倍倍；而在在19770年，兩者的的差距實實際只有有1/55，可見見美國房房產在部部分地區區升值速速度之快快，地區區級差之之大。但但是在119700年到220000年的330年中中，絕大大多數年年份(共共18年年美國房房價年增增長幅度度僅為22%，甚甚至比當當時的消

49、消費品物物價指數數(CPPI)的的漲幅還還要小，只有很很少的年年份超過過5%沈沈洪溥，陳玉京京近期美美國房地地產市場場的基本本特征和和走勢J宏觀經經濟研究究，20007（6）。這為為20世世紀900年代后后期房地地產市場場的井噴噴埋下了了伏筆。一項項政策引引發的房房市井噴噴進入入20世世紀900年代以以后，美美國房地地產開始始新一輪輪價格上上漲。但但真正觸觸發美國國房市井井噴的是是一項政政策的變變動美聯儲儲的利率率政策。20000年年互聯網網泡沫破破裂以及及20001年的的9111事件件使美國國經濟備備受打擊擊。為刺刺激經濟濟恢復增增長，美美聯儲采采取了低低利率政政策，到到20003年66月的

50、時時候，聯聯邦基金金利率已已經降低低到1%，達到到46年年來的最最低水平平（圖22-1）。在基基準利率率下調的的帶動下下，房貸貸利率也也不斷下下調（圖圖2-22）。在在低利率率政策刺刺激下，美國的的企業與與家庭開開始大量量貸款對對房地產產進行投投資，美美國房地地產市場場開始出出現供銷銷兩旺的的火暴局局面。如如圖2-3、圖圖2-44和圖22-5所所示，美美國房貸貸發放數數額、房房價、房房地產銷銷售量從從20000年下下半年開開始全面面飆升。同時時，美國國的金融融創新，即我們們前面談談到的次次級貸款款、次級級債券以以及其他他金融衍衍生工具具，使得得美國中中低收入入階層在在沒有良良好信用用和不需需要

51、很多多首付款款的情況況下就可可以買房房子，進進一步刺刺激了美美國人購購房的積積極性，推動了了房地產產市場和和金融市市場的繁繁榮。圖22-111990020008年年美聯儲儲基準利利率圖22-2美美國住房房按揭貸貸款利率率說明明：上方方線條為為30年年固定利利率貸款款的利率率，下方方線條為為1年期期浮動利利率貸款款的利率率。數據據來源：美國聯聯邦房地地產企業業監管辦辦公室（OFHHEO）。圖22-3美美國別墅墅類（SSinggle-fammilyy）住房房貸款發發放額說明明：Coonveentiionaal指常常規住房房貸款；FHAA/VAA指聯邦邦住房管管理委員員會（FFHA）或退伍伍軍人管管

52、理局（VA）擔保的的住房貸貸款；單單位：百百億美元元。數據據來源：美國聯聯邦房地地產企業業監管辦辦公室（OFHHEO）。圖22-4美美國歷年年住房銷銷售量（單位：千套）數據據來源：美國聯聯邦房地地產企業業監管辦辦公室（OFHHEO）。圖22-5美美國HPPI住房房價格指指數相對對上年同同期變動動情況數據據來源：美國聯聯邦房地地產企業業監管辦辦公室（OFHHEO）。成也也利率，敗也利利率房地地產市場場的持續續繁榮，帶動了了建筑、建材、裝修等等相關上上下游行行業的快快速增長長，從而而使房地地產市場場的狀況況與宏觀觀經濟的的發展趨趨勢緊密密聯系起起來，這這在很大大程度上上支撐了了美國經經濟的強強勢發

53、展展。根據據部分學學者對美美國房地地產市場場與宏觀觀經濟的的相關性性分析，20001年美美國房地地產市場場的發展展使已經經明顯進進入衰退退期的美美國經濟濟的增長長率提高高了05%。如果不不是房地地產市場場保持繁繁榮發展展，20001年年美國經經濟的增增長率就就會是全全年負增增長而不不是最終終統計的的03%沈沈洪溥，陳玉京京近期美美國房地地產市場場的基本本特征和和走勢J宏觀經經濟研究究，20007（6）。流動動性在推推高房價價的同時時也帶來來了物價價上漲的的巨大壓壓力，這這迫使美美國從220044年6月月以后變變更了利利率政策策，結束束了從220000年開始始的一輪輪降息，開始收收縮銀根根，試圖

54、圖縮小流流動性。從20004年年開始，美聯儲儲連續117次加加息，220066年8月月宣布將將基準利利率繼續續維持在在525%的水平平。利率率提高使使很多購購房者望望而卻步步，大量量炒房資資金也撤撤出市場場，房價價開始下下跌。持持續提高高的利率率導致880%的的次級貸貸款持有有者每月月的還款款數量在在不到六六個月的的時間里里增加了了30%500%梁飆飆美國次次貸危機機成因分分析中國結結構金融融網。付不不起按揭揭并被處處以罰款款的貸款款者大量量涌現，他們所所抵押的的房屋被被收回拍拍賣重新新進入市市場，這這又增加加了供應應量，導導致房價價進一步步下跌。這成為為次貸危危機的導導火索。按揭貸款款金融衍

55、衍生鏈條條的斷裂裂掌握握房價走走勢預測測的方法法圖22-6次次貸危機機發展路路線圖說明明：本圖圖的繪制制參考了了新浪財財經、網網易財經經的相關關報道。圖22-7美美國次貸貸危機爆爆發放大大路線圖圖說明明：本圖圖的繪制制參考了了網易財財經、和和訊財經經的報道道。房地地產市場場的火暴暴，使按按揭貸款款金融衍衍生鏈條條上的大大部分人人都很容容易地獲獲取了高高額利潤潤，次級級按揭貸貸款的金金融鏈條條更是如如此，以以下案例例可使我我們更清清楚地感感受這一一點。1次級貸貸款與火火紅的法法拉利加州州橙縣（OraangeeCouuntyy，Caaliffornnia）是一個個物阜民民豐的好好地方，即便如如此，

56、在在這樣一一個地方方開一輛輛火紅的的法拉利利敞篷跑跑車還是是會有很很高的回回頭率，人們依依然會十十分羨慕慕。法拉拉利的主主人，KKalEElsaayedd，也承承認自己己似乎有有些招搖搖，但是是與他的的那些擁擁有私人人飛機的的同行相相比，也也許他已已經算是是比較克克己的了了本故事事參考資資料來源源于寧雯雯，韓羽羽，朱力力，韓松松美國次次級房貸貸危機探探秘JJ當代金金融家。Ellsayyed現現年422歲，曾曾供職于于美國第第二大次次級房貸貸公司新世世紀金融融（NeewCeentuuryFFinaanciialss）9年年之久，這9年年是美國國次級房房貸市場場空前繁繁榮的一一段時間間。在這這段時

57、間間里，次次級抵押押貸款業業務蓬勃勃發展使使得抵押押貸款銀銀行家和和經紀人人的財富富爆炸式式增長，正如220世紀紀90年年代的互互聯網泡泡沫成就就了200多歲的的程序員員或者880年代代的杠桿桿收購成成就了華華爾街銀銀行家一一樣。Ellsayyed回回憶那段段美好時時光時說說：“你無法法想象我我們賺了了多少錢錢。而且且我們根根本用不不著做什什么，只只要每天天去辦公公室露個個面就行行。”2風云突突變當美美聯儲持持續加息息之后，許多次次級抵押押貸款的的借款人人無法償償還每月月高昂的的貸款，其結果果是一些些房產被被收繳后后再次投投向市場場，變相相增加了了市場供供應量。而且，從20006年年開始，美國

58、房房地產市市場開始始衰退，房價逐逐漸下降降。如果果手中的的房產不不能賣出出滿意的的價格，借款人人索性就就宣稱破破產（見見圖2-8），銀行得得到的只只是價值值遠遠低低于貸款款金額的的房產。一些貸貸款機構構出現虧虧損以至至破產，由于這這個原因因，次級級抵押貸貸款支持持的次級級債券也也變成了了垃圾債債券，這這又引起起了投資資于次級級債的金金融機構構和基金金公司陷陷入財務務困境。投資者者了解到到這個信信息后，紛紛要要求贖回回投資，造成基基金公司司流動性性困難，不得不不暫停贖贖回，這這引發了了投資者者的恐慌慌。商業業銀行出出于安全全考慮不不肯拆出出資金。出問題題的金融融機構從從銀行和和債券市市場都無無法

59、融到到資金，次貸危危機就演演變為流流動性危危機。市市場信心心發生動動搖，造造成美國國股市下下跌。20007年年4月，美國第第二大的的次級債債發行商商新世紀紀金融公公司申請請破產保保護，標標志著美美國次貸貸危機爆爆發。次次級債鏈鏈條上的的許多金金融機構構破產或或出現信信用困難難。圖22-8美美國各年年次級按按揭貸款款違約比比率說明明：橫坐坐標為累累計貸款款時間（月），縱坐標標為違約約率。數據據來源：美國聯聯邦房地地產企業業監管辦辦公室（OFHHEO）。次貸危機機向全球球的擴散散掌握握房價走走勢預測測的方法法次貸貸危機爆爆發之后后迅速向向全球擴擴散，如如圖2-9和表表2-11到表22-3所所示。圖22-9次次貸危機機的擴散散表22-1美美國次貸貸危機重重大事件件之第一一沖擊波波：爆發發20007年年2月113日美美國次級級抵押貸貸款風險險開始浮浮出水面面匯豐豐控股為為其在美美國的次次級房貸貸業務增增加188億美元元壞賬準準備美國國最大的的次級房房貸公司司CouuntrrywiideFFinaanciialCCorpp減少放放貸美國國第二大大次級抵抵押貸款款機構NNewCCentturyyFinnancciall發布盈盈利預警警20007年年3月113日NNewCCentturyyFinnancciall宣布瀕瀕臨破產產20007年年4月33日NeewCeentuuryFFinaan