1、泓域/聚酯熔體直紡紡粘非織造布項目工程咨詢評估聚酯熔體直紡紡粘非織造布項目工程咨詢評估目錄 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc113665084 一、 PPP項目資產證券化 PAGEREF _Toc113665084 h 2 HYPERLINK l _Toc113665085 二、 資產證券化概念和特點 PAGEREF _Toc113665085 h 7 HYPERLINK l _Toc113665086 三、 公允價值估值方法 PAGEREF _Toc113665086 h 12 HYPERLINK l _Toc113665087 四、 并購融資方式 PAGER

2、EF _Toc113665087 h 18 HYPERLINK l _Toc113665088 五、 資金成本的構成 PAGEREF _Toc113665088 h 26 HYPERLINK l _Toc113665089 六、 債務資金成本分析 PAGEREF _Toc113665089 h 29 HYPERLINK l _Toc113665090 七、 特殊產出經濟價格確定 PAGEREF _Toc113665090 h 30 HYPERLINK l _Toc113665091 八、 政府調控價格貨物經濟價格確定 PAGEREF _Toc113665091 h 32 HYPERLINK l

3、 _Toc113665092 九、 分析原則及基本方法 PAGEREF _Toc113665092 h 34 HYPERLINK l _Toc113665093 十、 重大項目的經濟安全影響分析 PAGEREF _Toc113665093 h 37 HYPERLINK l _Toc113665094 十一、 經濟分析的基本方法 PAGEREF _Toc113665094 h 42 HYPERLINK l _Toc113665095 十二、 經濟分析與財務分析的異同與聯系 PAGEREF _Toc113665095 h 42 HYPERLINK l _Toc113665096 十三、 建設投資中

4、的增值稅、進項稅額 PAGEREF _Toc113665096 h 44 HYPERLINK l _Toc113665097 十四、 比例估算法 PAGEREF _Toc113665097 h 45 HYPERLINK l _Toc113665098 十五、 流動資金估算應注意的問題 PAGEREF _Toc113665098 h 46 HYPERLINK l _Toc113665099 十六、 分項詳細估算法 PAGEREF _Toc113665099 h 46 HYPERLINK l _Toc113665100 十七、 產業環境分析 PAGEREF _Toc113665100 h 49 H

5、YPERLINK l _Toc113665101 十八、 加快產業結構升級，推進產業高端化 PAGEREF _Toc113665101 h 50 HYPERLINK l _Toc113665102 十九、 必要性分析 PAGEREF _Toc113665102 h 51 HYPERLINK l _Toc113665103 二十、 項目基本情況 PAGEREF _Toc113665103 h 51 HYPERLINK l _Toc113665104 二十一、 公司基本情況 PAGEREF _Toc113665104 h 55 HYPERLINK l _Toc113665105 二十二、 項目規劃

6、進度 PAGEREF _Toc113665105 h 56 HYPERLINK l _Toc113665106 項目實施進度計劃一覽表 PAGEREF _Toc113665106 h 57 HYPERLINK l _Toc113665107 二十三、 經濟效益及財務分析 PAGEREF _Toc113665107 h 58 HYPERLINK l _Toc113665108 營業收入、稅金及附加和增值稅估算表 PAGEREF _Toc113665108 h 59 HYPERLINK l _Toc113665109 綜合總成本費用估算表 PAGEREF _Toc113665109 h 60 HY

7、PERLINK l _Toc113665110 利潤及利潤分配表 PAGEREF _Toc113665110 h 62 HYPERLINK l _Toc113665111 項目投資現金流量表 PAGEREF _Toc113665111 h 64 HYPERLINK l _Toc113665112 借款還本付息計劃表 PAGEREF _Toc113665112 h 66PPP項目資產證券化（）PPP項目資產證券化的現實意義為拓寬PPP項目融資渠道，引導PPP項目資產證券化的良性發展，國務院及相關部門出臺的政策文件中都對PPP項目資產證券化持一定的鼓勵態度。實際上，在基礎設施和公共服務領域開展PP

8、P項目資產證券化，對于盤活存量PPP項目資產、吸引更多社會資本參與提供公共服務、提升項目穩定運營能力具有較強的現實意義1盤活存量PPP項目資產PPP項目中很大比重屬于交通、保障房建設、片區開發等基礎設施建設領域，建設期資金需求巨大，且項目資產往往具有較強的專用性，流動性相對較差。如果對PPP項目進行資產證券化，可以選擇現金流穩定、風險分配合理、運作模式成熟的PPP項目，以項目經營權、收益權為基礎，變成可投資的金融產品，通過上市交易和流通，盤活存量PPP項目資產，增強資金的流動性和安全性。2吸引更多社會資本參與提供公共服務通過PPP項目資產證券化，有利于建立社會資金在實現合理利潤后的良性退出機制

9、，這一創新性的PPP項目融資模式將能夠提高社會資本的積極性，吸引更多的社會資金投入公共服務領域。3提升項目穩定運營能力PPP項目開展資產證券化，借助其風險隔離功能，即通過以真實出售（指資產證券化的發起人向發行人轉移基礎資產或與資產證券化有關的權益和風險）的途徑轉移資產和設立破產隔離的SPV的方式來分離能夠產生現金流的基礎資產與發起人的財務風險，在發行人和投資者之間構筑一道堅實的“防火墻”，以確保項目財務的獨立和穩定，夯實項目穩定運營的基礎。（二）PPP項目資產證券化的主要模式PPP項目資產證券化的基礎資產主要包括收益權資產、債權資產和股權資產三種類型，其中收益權資產是PPP項目資產證券化最主要

10、的基礎資產類型。從我國推廣運用PPP模式的實踐情況來看，以收益權為基礎開展PPP項目資產證券化也相對成熟。以收益權為基礎資產的三種模式為：資產支持專項計劃、資產支持票據、資產支持計劃。1以收益權作為基礎資產的三種類型以收益權為基礎開展PPP項目資產證券化,首先要厘清收益權資產在PPP項目中的不同類型。PPP項目收費模式一般可分為使用者付費、政府付費和可行性缺口補助三種，而收益權資產也相應可分為使用者付費模式下的收費收益權、政府付費模式下的財政補貼、可行性缺口補助模式下的收費收益權和財政補貼。（1）使用者付費模式下的基礎資產是項目公司在特許經營權范圍內直接向最終使用者供給相關服務和基礎設施而享有

11、的收益權。這類支付模式通常用于財務情況較好、可經營性較高及直接面向使用者提供基礎設施和公共服務的項目。此模式下的PPP項目往往具有需求量可預測性強，現金流穩定且持續的特點。但特許經營權對被授予方的資金實力、管理經驗和技術等要求較高，因此在使用者付費模式下轉讓給SPV的基礎資產一般是特許經營權產生的未來現金流人，而不是特許經營權的直接轉讓。這種模式的PPP項目主要包括市政供熱和供水、道路（鐵路、公路、地鐵等）收費權、機場收費權等。（2）政府付費政府付費模式下的基礎資產是PPP項目公司提供基礎設施和服務而享有的財政補貼的權利。這種模式下項目公司獲得的財政補貼和提供的基礎設施和服務數量、質量和效率相

12、掛鉤，如垃圾處理、污水處理和市政道路等項目。但這種模式下財政補貼應遵循財政承受能力的相關要求，即不能超過一般公共預算支出的10%。因此，以財政補貼為基礎資產的PPP項目資產證券化要重點考慮政府財政支付能力、預算程序等影響。（3）可行性缺口補助可行性缺口補助是指在使用者付費無法滿足社會資本或項目公司的成本回收和合理回報時，由政府以財政補貼、股本投入、優惠貸款和其他優惠政策的形式，予社會資本或項目公司的經濟補助。這種模式通常運用于可經營性系數相對較低、財務效益相對較差、直接向最終用戶提供服務但僅憑收費收入無法覆蓋投資和運營回報的項目，例如科教文衛和保障房建設等領域。可行性缺口補助模式下的基礎資產是

13、收益權和財政補貼，因此兼具上述兩種模式的特點。2PPP項目資產證券化的三種模式（1）資產支持專項計劃資產支持專項計劃是指將特定的基礎資產或資產組合通過結構化方式進行信用增級，以資產基礎所產生的現金流為支持，發行資產證券化產品的業務活動。由證監會負責監管資產支持專項計劃業務，但在具體實施中不要求對具體產品進行審核，產品一般在上交所、深交所或機構間私募產品報價與服務系統掛牌審核，并由基金業協會負責事后備案管理。PPP項目如果以收益權為基礎資產開展資產支持專項計劃，其運作流程歸納為：1）由券商或基金子公司等作為管理人設立資產支持專項計劃，并作為銷售機構向投資者發行資產支持證券募集資金；2）管理人以募

14、集資金向PPP項目公司購買基礎資產（收益權資產），PPP項目公司負責收益權資產的后續管理；3）基礎資產產生的現金流將定期歸集到PPP項目公司開立的資金歸集賬戶，并定期劃轉到專項計劃賬戶；4）托管人按照管理人的劃款指令進行本息分配，向投資者兌付產品本息。（2）資產支持票據資產支持票據是指非金融企業在銀行間債券市場發行的，由基礎資產所產生的現金流提供支持的，約定在一定時間內還本付息的債務融資工具。PPP項目中其操作流程是：1）PPP項目公司向投資者發行資產支持票據；2）PPP項目公司將其基礎資產產生的現金流定期歸集到資金監管賬戶，PPP項目公司對基礎資產產生的現金流與資產支持票據應付本息差額部分承

15、擔補足義務；3）監管銀行將本期應付票據本息劃轉至上海清算所賬戶；4）上海清算所將本息及時分配給資產支持票據持有人。（3）資產支持計劃資產支持計劃是將基礎資產托付給保險資產管理公司等專業管理機構，以基礎資產所產生的現金流為支持，由受托機構作為發行人設立支持計劃，合格投資者購買產品而獲得再融資資金的業務活動。PPP項目以收益權為基礎資產開展資產支持計劃，其運作流程為：1）保險資產管理公司等專業管理機構設立資產支持計劃；2）PPP項目公司依照約定將基礎資產移交給資產支持計劃；3）保險資產管理公司面向保險機構等合格投資者發行受益憑證，受益憑證可按規定在保險資產登記交易平臺發行、登記和轉讓；4）由托管人

16、保管資產支持計劃資產并負責資產支持計劃項下資金撥付；5）托管人根據保險資產管理公司的指令，及時向受益憑證持有人分配本金和收益。資產證券化概念和特點（一）資產證券化概念資產證券化是指將缺乏流動性但能夠依據已有信用記錄可預期其能產生穩定現金流的資產，通過對資產中風險與收益要素進行分離與重組，使得在市場上不流通的存量資產或可預見的未來收入在經過中介機構（一般是證券公司）一定的構造和轉變后，再打包分銷成為在資本市場上可銷售和流通的金融產品，流通的資產支持證券通過投資者的認購來最終實現資產融資的過程。最初的資產證券化發行的證券有兩種形式：抵押貸款證券（MBS）和資產支持證券（ABS），前者多見于消費貸款

17、，是一種常見的資產證券化也是最易操作的一種；而后者，資產證券化ABS是隨著MBS領域的證券化金融技術發展起來之后，將其應用到其他更廣闊的資產領域并加以完善而形成的資產證券化類別。進行資產轉化的企業或公司即原始權益人（即要求將目標基礎資產進行證券化的所有人），在資產證券化中被稱為資產證券化發起人，發起人把由其持有的各種流動性較差的金融資產，如住房抵押貸款、基礎設施收費權等，通過分類、整理以及目的匹配式的結構化安排，整合為一批批的資產組合（基礎資產池），出售給特殊目的實體（SPV），再由SPV以這批金融資產向潛在投資者做擔保或質押，以公募或私募的形式發行資產支持證券，以收回購買基礎資產支付的資本金

18、，受托人管理的基礎資產所收益的現金流用于支付投資者回報，而發起人則可以得到進一步發展自身業務的資金。最初的資產證券化多限于信貸資產，比如美國的住房抵押貸款、購車貸款和信用卡貸款等，但精明的金融機構是不會將這一能產生持續現金流、有效放大資產效益的融資工具就局限于這一領域的，之后的資產證券化的發展隨著其應用的日益廣泛、技術的不斷提高和經驗的逐步積累也確實證明了這一點證券化的資產品和開始從信貸資產擴展到實物資產，種類日益擴大。對于金融機構來說，基本上只要有穩定的現金流并且有足夠的可控性，就可以將它證券化并推向市場，資產證券化的廣度和深度都急劇擴大了。因此，從可證券化資產的范圍上來講，狹義的資產證券化

19、的定義也需要擴展。資產證券化更新的定義是對于被證券化的缺乏流動性但能夠產生可預見的穩定現金流的各種資產，通過將資產中風險要素與收益要素進行隔離并進行結構性重組，進而將其轉換成為能在金融市場上出售和流通的證券的過程。可見，資產證券化不僅僅是金融機構進行信貸資產流動性與風險管理的工具，也為廣大非金融性工商企業進行融資提供了一條更貼合其現實狀況的有效途徑。（二）資產證券化的特點1資產證券化是資產支持融資在銀行貸款、發行證券等傳統融資方式中，融資者是以其整體信用作為償付基礎。而資產支持證券的償付來源主要是基礎資產所產生的現金流，與發起人的整體信用無關。當構造一個資產證券化交易時，由于資產的原始權益人（

20、發起人）將資產轉移給SPV實現真實出售，所以基礎資產與發起人之間實現了破產隔離，融資僅以基礎資產為支持，而與發起人的其他資產負債無關。投資者在投資時，也不需要對發起人的整體信用水平進行判斷，只要判斷基礎資產的質量就可以了。2資產證券化是結構融資資產證券化作為一種結構性融資方式，主要體現在如下幾個方面：（1）成立資產證券化的專門機構SPVSPV是以資產證券化為目的而特別組建的獨立法律主體，其負債主要是發行的資產支持債券，資產則是向發起人購買的基礎資產。SPV是一個法律上的實體，可以采取信托、公司或者有限合伙等形式。（2）“真實出售”的資產轉移基礎資產從發起人轉移給SPV是結構性重組中非常重要的一

21、個環節。資產轉移的一個關鍵問題是，這種轉移必須是真實出售。其目的是為了實現基礎資產與發起人之間的破產隔離，即發起人的其他債權人在發起人破產時對基礎資產沒有追索權。（3）對基礎資產的現金流進行重組基礎資產的現金流重組，可以分為轉手型重組和支付型重組兩種，兩者的區別在于支付型重組對基礎資產產生的現金流進行重新安排和分配以設計出風險、收益和期限等不同的證券；轉手型重組則沒有進行這種處理。3資產證券化是表外融資在資產證券化融資過程中，資產轉移而取得的現金收入，列入資產負債表的左邊“資產”欄目中。而由于真實出售的資產轉移實現了破產隔離，相應地，基礎資產從發起人的資產負債表的左邊“資產”欄目中剔除。這既不

22、同于向銀行貸款、發行債券等債權性融資，相應增加資產負債表的右上角“負債”欄目；也不同于通過發行股票等股權性融資，相應增加資產負債表的右下角“所有者權益”欄目。由此可見，資產證券化是表外融資方式，且不會增加融資人資產負債的規模。（三）資產證券化的作用一是有效的風險隔離利于各方利益保護。資產證券化利用信托制度，進行資產重組、風險隔離和信用增級等結構安排，可以同時實現對現金流和資產雙重控制目的，達到基礎資產所有權和信用與主體資產所有權和信用的隔離。二是多樣化的基礎資產降低綜合融資成本。資產證券化的基礎資產范圍，不僅可以包括信用風險相對較小、擁有優質資產的融資主體，還可以包括眾多的信用評級較低、基礎資

23、產結構復雜的中小企業、地方融資平臺。融通各類型基礎資產于一體，將有利于降低綜合融資成本。三是多層次的融資對象促進信貸資產流動。資產證券化促進了不同業態、市場之間的競合協作，包括銀行、證券、信托、基金、期貨等在內的機構都可以通過資產證券化受益。資產證券化使得流動性差的信貸資產變成了具有高流動性的現金，提高了資本的使用效率，成為解決流動性不足的重要渠道。四是流動性的盤活有助于發起人進行資產負債管理。證券化的融資可以在期限、利率和幣種等多方面幫助發起人實現負債與資產的相應匹配，對緩解銀行資產負債表壓力也會起到積極的作用。公允價值估值方法美國財務會計準則委員會（FASB）對公允價值的定義是，“在計量日

24、的有序交易中，市場參與者出售某項資產所能獲得的價格或轉移負債所愿意支付的價格。”在企業并購中評估目標企業價值時采用公允價值。根據價值類型、預期收益供求狀況、信息收集情況等不同條件，按照企業價值評估指導意見（試行）和企業會計準則第39號公允價值計量的規定，企業價值的評估方法主要分為三大類：第一類為收益法，收益法包括收益資本化法和未來收益折現法兩種具體方法；第二類為市場法，市場法主要分為參考企業比較法和并購案例比較法；第三類為成本法,也稱資產基礎法。（一）收益法收益法是指通過估測被評估企業未來的預期收益現值，來判斷目標企業價值的方法總稱。實務中，通常根據被評估企業成立時間的長短、歷史經營情況、經營

25、和收益穩定狀況、未來收益的可預測性等來判斷使用收益法的適用性。收益法需考慮企業持續經營和有限持續經營的情況。1在企業持續經營的前提下，可采用年金法和分段法進行評估（1）年金法這一方法的前提是年金化的可行性，年金化處理所得到的企業年金能夠反映被評估企業未來預期的收益能力和水平。未來收益具有充分穩定性和可預測性的企業收益適合進行年金化處理。（2）分段法分段法的基本思想是將持續經營的企業收益預測分為前后兩段。對于不穩定階段的企業預期收益采用逐年預測，而后逐年累加。對于相對穩定階段的企業收益，則可根據企業預期收益穩定程度，按照企業年金收益，或者按照企業收益變化率的變化規律對所對應的企業預期收益形式進行

26、折現和資本化處理。2，企業有限持續經營的假設前提下企業價值評估此種假設下的評估思路與分段法類似。首先，將企業在可預期的經營期限內的收益加以估測并折現；第二，將企業在經營期限后的參與資產的價值加以估測及折現；最后，將二者結果相加。收益法在全面反映企業價值方面具有優勢，原因在于其通常能夠綜合考慮企業價值的各方面有形及無形的因素。隨著收益法在資本市場的應用漸趨廣泛以及信息積累的逐漸豐富，其技術手段也在不斷的完善，應用的基礎也比較成熟。（二）市場法市場法是指將目標企業與參考企業或已在市場上有并購交易案例的企業進行比較以確定評估對象價值的評估方法。市場法主要包括參考企業比較法和并購案例比較法。1參考企業

27、比較法參考企業比較法是指在資本市場中，尤其是在信息資料較為公開的上市公司中，將目標企業與處于同一或類似行業的企業的經營和財務數據進行分析，計算適當的價值比率或經濟指標，再與目標企業進行比較分析，從而判斷評估對象價值。大部分專業評估機構傾向于使用3到4家可比企業的數據進行估值測算，而在選擇可比企業樣本時，通常主要的考慮因素有：目標企業所在行業及其成熟度、目標企業在行業中地位及市場占有率、企業的業務性質、企業的規模、資本結構及運營風險、盈利能力、利潤率水平、分配股利能力、未來發展能力、商譽及無形資產、管理層情況等。然后選擇參考企業的一個或幾個收益性或資產類參數，如市盈率、市凈率和市銷率、息稅前利潤

28、、稅息折舊及攤銷前利潤或總資產、凈資產等作為“分析參數”，這些指標中市凈率指標更適用于固定資產較多并且賬面價值相對較為穩定的企業，比如銀行業。最后選擇分析參數，計算其與參考市場價值的比例關系稱之為比率乘數，將該乘數與目標的相應的參數相乘，從而計算得到目標企業的市場價值。2并購案例比較法并購案例比較法，首先選取與目標企業經營狀況、所屬行業具有相似性的并購交易案例，獲取并分析其數據資料，計算適當的價值比率，再與目標企業進行比較分析，從而判斷評估對象價值。在選擇和計算價值比率時，應當考慮以下幾個方面（1）參考案例的數據必須真實可靠，以便合理確定價值；（2）參考案例與目標企業之間，相關數據的計算口徑和

29、方式應一致；（3）由于差異性的存在，應根據目標企業的狀況盡量合理地使用價值比率；（4）不應局限于一種或個別幾種價值比率計算得出的結果，而應對不同價值比率得出的數值進行仔細分析，形成合理的評估結論。3參考企業比較法和并購案例比較法的運用運用企業比較法和并購案例比較法的核心問題是確定適當的價值比率。（三）成本法成本法，是反映當前要求重置相關資產服務能力所需金額（通常指現行重置成本）的估值方法。在估計公允價值時采用的成本法有兩個步驟（以折舊后重置承諾成本為例，該方法最為常用），具體如下：1，確定在當前環境下，重新建造或重新購置被計量資產所需消耗的全部成本。2，對被計量資產的經濟性貶值、功能性貶值以及

30、實體陳舊性貶值等貶值因素進行綜合評價，以此為基礎對上述成本做出調整，得出所計項目的公允價值估值。此外，對公允價值的估計也可以以資產的成新率為依據，即用成本和成新率相乘的方法計算公允價值估值。應用成本法評估企業價值，通常需要在正式開展評估工作前，首先對目標企業擬交易的股權或資產進行全面的清查，對其權屬等問題進行全面清晰的了解。完成前期工作后，評估機構需實地勘查企業的各項資產，包括但不限于企業的存貨、廠房、設備、土地等實物資產。同時，要逐一核對企業的各項負債，充分考慮目標企業擁有的所有有形資產、無形資產以及負債等。并對長期股權投資進行分析，如果對評估價值的結果影響較大，應對其單獨評估。在并購中，成

31、本法能夠發揮對目標企業資產和負債的盡職調查的作用，同時能夠為企業間的并購提供交易價格談判的“底線”，并易于讓評估報告的使用者了解目標企業的價值構成。按照企業價值評估指導意見（試行）的要求，以持續經營為前提對企業進行評估時，成本法一般不應當作為唯一使用的評估方法。但作為三大價值評估方法之一，其應用比例仍然較高。與收益法相比，成本法的應用需要大量的實地調查，評估過程必須涉及目標企業資產的方方面面，其執行成本較高，但其對資產狀況的反映是最真實有效的。并購融資方式并購融資方式多種多樣，按照資金來源渠道的不同可分為內源融資和外源融資。顧名思義，內源融資指并購企業從企業內部籌集資金，外源融資則是指并購企業

32、從企業外部獲取資金。由于并購融資所需資金往往十分巨大，單純采用內源融資方式很難滿足融資需求，因此外源融資成為并購融資的主要融資方式。（一）內源融資企業內源融資資金來源主要包括企業自有資金、應付息稅以及未使用或者未分配專項基金。其中，自有資金主要包括留存收益、應收賬款以及閑置資產變賣等；未使用或未分配的專項基金主要包括更新改造基金、生產發展基金以及職工福利基金等。內源融資由于源自企業內部，因此不會發生融資費用，具有明顯的成本優勢，同時內源融資還具有效率優勢，能夠有效降低時間成本。（二）外源融資企業外源融資渠道比較豐富，主要包括權益融資、債務融資以及混合融資。其中，權益融資包括普通股和優先股融資，

33、權益融資形成企業所有者權益，將對企業股權結構產生不同程度的影響，甚至影響原有股東對企業的控制權；債務融資包括借款融資和債券融資，融資后企業需按時償付本金和利息，企業的資本結構可能產生較大的變化，企業負債率的上升會影響企業的財務風險；混合融資主要包括可轉換債券和認股權證，混合融資是同時兼備權益融資和債務融資特征的特殊融資工具。1權益融資股票是股份公司為籌集資金而發行的證明持有者對企業凈資產享有要求權的一種有價證券。在實踐中，根據持有者享有的權利的不同，可以將股票分為普通股和優先股。發行股票融資（權益融資）是企業籌集資金的重要方式，根據發行的股票的不同，股票融資方式包括普通股融資和優先股融資。（1

34、）普通股融資發行普通股融資是并購融資中基本的融資方式，有條件的并購企業可以選擇向目標企業或目標企業的股東或者社會公眾發行普通股籌集并購所需資金。對于并購企業，普通股融資具有以下優點：第一，沒有固定的到期日，不用償還股本；第二，相較于優先股，普通股不會對企業產生固定的股息負擔；第三，普通股融資會增加并購企業的權益資本，對提升并購企業資信有積極作用。對于并購企業，普通股融資亦存在以下缺點：第一，分散并購企業的控制權，如果并購企業發行新股，則會吸收新的股東，對原始股東的股權產生稀釋效應，從而分散甚至轉移原始股東對企業的控制權；第二，資本成本相對較高，主要體現在普通股的籌資費用相較于債券更高，其次普通

35、股的股息不能起到抵稅作用。（2）優先股融資優先股是介于普通股和債券之間的一種混合型證券，從法律角度來看，優先股同普通股一樣都屬于企業的權益資本；同時，優先股又和債券類似，要求支付固定股利且對盈余收益和剩余財產享有優先受償的權利。基于優先股的上述特征，對于并購企業而言，發行優先股融資具有以下優點：第一，優先股沒有固定的到期日，因此并購融資企業沒有到期償還壓力，同時采用優先股融資亦可以附加回購條款，增強使用彈性，根據企業的財務狀況選擇適時發行或回購；第二，優先股需要支付固定股利但并不要求必須支付，因此在企業財務狀況相對較差時可以選擇不支付股利，緩解企業財務壓力；第三，一般而言，優先股不具有投票權，

36、因此可以保證普通股股東對企業的控制權，對于試圖獲取權益資本而又不想稀釋原有股東控制權的企業，優先股融資是首選方式；第四，發行優先股可增加企業權益資本，增強企業的資信，提高企業信譽和融資能力。但是，優先股融資對于并購融資企業亦存在以下缺點：第一，優先股融資成本相對較高，股利需在稅后支付，因此相較于債券，不具有抵稅效果；第二，優先股的發行限制條件多，包括對發行主體財務狀況、公司章程等方面都有較高要求，因此成功發行難度相對較高。在實踐中，根據發行方式的不同，股票融資可分為增發新股或配股融資和換股并購兩種形式。增發新股或配股融資是指上市公司向社會公眾公開發行新股或向原有股東按照其持股比例配發新股。通過

37、增發新股或者配股融資，本質上是并購企業以自有資金實施并購行為，是屬于現金交易的方式，因此在一定程度上可以降低收購成本。換股并購是并購公司以本公司股票作為支付手段換取目標公司股票的并購方式，具體而言包括增資換股、庫存股換股以及母公司與子公司交叉換股等方式。采用換股并購融資方式可以很大程度上緩解并購公司短期財務壓力，避免短期大量現金的流出，可降低并購風險。2債務融資債務融資是指并購企業通過舉債方式籌集并購所需資金，包括借款融資和債券融資（1）借款融資借款融資是指并購企業通過借款合同或協議向商業銀行等金融機構獲得資金。其中，金融機構既可以是商業銀行，也可以是非銀行金融機構。相比于股票融資和債券融資，

38、從商業銀行借款融資的速度相對較快、程序相對簡單；其次資本成本相對較低，因為債務利息具有抵稅效果；同時可以利用借債的財務杠桿作用，提高并購企業股東權益資本的收益率。但是通過長期借款融資會對企業產生長期債務，定期的還本付息會對并購企業的后續經營產生現金流壓力，增加企業的財務風險；其次借款融資通常籌集的資金數量有限，不如發行股票或債券那樣一次可以融得大量資金。除了商業銀行，非銀行等金融機構也可為并購企業提供并購融資，如投資銀行可以提供短期的無需抵押的橋式貸款，又稱過橋貸款，這種融資渠道可以為并購企業解決短期的并購資金需求，加快企業并購進程。（2）債券融資債券是企業為籌集資金而發行的，并按約定在一定期

39、限內向債權人還本付息的有價證券。通過發行債券融資是企業籌資的重要方式。債券種類較多，根據不同的分類標準，可分為不同類別的債券。如，按照債券是否記名可將債券分為記名債券和不記名債券；按照是否有抵押品可將債券分為抵押債券和信用債券；按照利率是否固定可將債券分為固定利率債券和浮動利率債券等。相比于權益融資，對于并購企業而言，發行債券融資具有如下優點：第一，企業原有股東股份不會被稀釋，有效保持原有股東對企業的控制權； 第二，融資成本相對較低，債券融資費用低于股票融資，其次債券利息具有抵稅效果；第三，企業可以利用債券融資的財務杠桿作用，從而提高企業權益資本收益率，增加原有股東收益。但同借款融資類似，債券

40、融資會對企業產生長期債務，定期的還本付息會對并購企業的后續經營產生現金流壓力，增加企業的財務風險；其次債券融資條件相對苛刻，甚至影響企業未來的融資能力。3混合融資混合融資是指既帶有權益融資特征又具有債務融資特征的特殊融資方式。其中，常用的混合融資包括可轉換債券和認股權證。（1）可轉換債券可轉換債券是指由公司發行并規定債券持有人在一定期限內按約定的條件可以將其轉換為發行公司股票的債券。相較于普通債券，可轉換債券擁有一個選擇權，同時可轉換債券的利率較低。如果可轉換債券沒有實現轉化，企業可以期滿贖回，與普通債券在此方面無異。對于并購融資企業而言，可轉換債券融資具有以下優點：第一，可以降低債券融資的資

41、本成本，由于可轉換債券賦予債券持有者在對其有利的條件下將債券轉化為股票，因此可轉換債券的利率低于發行普通債券的利率。第二，可轉換債券在轉換時的價格高于發行時企業普通股的價格，因此當并購企業認為當前企業的普通股股價過低，而企業未來股價會上漲時，可轉換債券為其提供了一種理想的融資方式；第三，當可轉換債券轉化為企業普通股后，企業將不再負擔還本付息責任，對于并購融資企業而言，可轉換債券融資也存在以下缺點：第一，當企業普通股股價未能實現上漲預期，無法吸引可轉換債券持有人將其轉化為普通股，則企業將面臨還本付息的壓力；第二，雖然可轉換債券的票面利率相對較低，但是相比于認股權證，可轉換債券一旦轉化為普通股，則

42、其較低的利率優勢則喪失。（2）認股權證認股權證是一種以特定價格購買規定數量普通股的買入期權。認股權證賦予其持有者購買選擇權，持有者可以選擇以某一預定價格在未來買入證券。對于并購融資企業而言，發行認股權證是一種特殊的融資方式，一般情況會給融資企業帶來額外現金，從而增強企業的資本實力和運營能力。對于并購融資企業，發行認股權證融資有以下優點：第一，認股權證持有者不是企業股東，因此可以有效避免其在并購整合初期成為企業普通股股東，有利于企業內部信息保密和決策；第二，融資成本相對較低，當發行的證券附有認股權證時，其票面利率可適當降低；第三，有利于調整企業的資本結構，擴大所有者權益。但發行認股權證同樣存在不

43、利之處，在認股權證行使時，如果普通股價格高于認股權證的定價，則企業就會遭受一定程度的融資損失。此外，隨著我國資本市場的逐步發展，企業并購融資方式呈現多樣化的趨勢。其中員工持股計劃（ESOP）信托融資以及管理層收購（MBO）信托融資等融資創新工具也成為了企業并購融資的可選方式。資金成本的構成資金成本是財務管理中一個十分重要的概念，企業在籌資、投資、利潤分配時都必須考慮資金成本。（一）資金成本的概念在市場經濟條件下，企業籌集和使用資金都是要付出代價的，如銀行借款、發行債券要向債權人付利息；吸收投資、發行股票要向投資者分配利潤、股利。資金成本是指項目使用資金所付出的代價，由資金占用費和資金籌集費兩部

44、分組成。資金占用費是指使用資金過程中發生的向資金提供者支付的代價，包括支付資金提供者的無風險報酬和風險報酬兩部分，如借款利息、債券利息、優先股股息普通股紅利及權益收益等。資金籌集費是指資金籌集過程中所發生的各種費用，包括：律師費、資信評估費、公證費、證券印刷費、發行手續費、擔保費、承諾費、銀團貸款管理費等。資金占用費與占用資金的數量、時間直接有關，可看作變動費用；而資金籌集費通常在籌集資金時一次性發生，與使用資金的時間無關，可看作固定費用。資金成本的產生是由于資金所有權與資金使用權分離的結果。資金作為一種特殊的商品，也有其使用價值，即能保證生產經營活動順利進行，能與其他生產要素相結合而使自己增

45、值。企業籌集資金以后，暫時地取得了這些資金的使用價值，就要為資金所有者暫時喪失其使用價值而付出代價，因而要承擔資金成本。資金成本通常以資金成本率來表示。資金成本率是指能使籌得的資金同籌資期間及使用期間發生的各種費用（包括向資金提供者支付的各種代價）等值時的收益率或折現率。（二）資金成本的作用1資金成本是選擇籌資方式、擬定籌資方案的重要依據企業可以通過吸收投資、發行股票、內部積累、銀行借款、發行債券、融資租賃等方式籌集資金。但不同的籌資方式，其資金成本是不同的；不同的資金結構，其加權平均資金成本也是不同的。雖然負債資金的成本較低，權益資金的成本較高，但負債資金的財務風險較大，過多的負債資金不僅使

46、權益資金的成本上升，而且使負債資金本身的成本也上升，從而使加權平均資金成本上升。因而在籌資方案的決策中，不僅要考慮個別資金成本，還要考慮籌資的組合。當然，資金成本并不是選擇籌資方式所要考慮的唯一因素，各種籌資方式使用期的長短、取得的難易償還的條件、限制的條款等也應加以考慮。2資金成本是評價投資項目可行性的主要經濟標準資金成本是企業籌集和使用資金所付出的各種費用。從企業追求的目標之一是盈利這一點來看，只有投資報酬率大于資金成本的投資項目才是可行的。如果投資項目預期的投資報酬率達不到資金成本，那么企業將不能支付利息或者是投資者不能獲得期望的最低投資報酬率。因此，資金成本率是企業用以判斷投資項目是否

47、采用的“取舍率”。3資金成本是評價企業經營成果的依據資金成本對于資金使用者來說是一種付出的代價，但對投資者來說，資金成本是投資者的報酬。投資者將資金讓渡給企業，是期望從企業所獲收益中分享一部分。如果企業不能通過生產經營產生收益，從而不能滿足投資者的報酬需要，那么投資者將不會把資金再投資于企業，從而使企業的生產經營活動難以正常進行。因此，資金成本在一定程度上成為衡量企業經營業績好壞的重要依據。只有在企業實際投資報酬率大于資金成本時，投資者的報酬期望才能得到滿足，企業的經營活動才能長久順利進行下去，否則，企業的經營必須重新調整。債務資金成本分析（一）所得稅前的債務資金成本分析1借款資金成本計算向銀

48、行及其他各類金融機構以借貸方式籌措資金時，應分析各種可能的借款利率水平、利率計算方式（固定利率或者浮動利率）、計息（單利、復利）和付息方式，以及償還期和寬限期，計算借款資金成本，并進行不同方案比選。2債券資金成本計算債券的發行價格有三種：溢價發行，即以高于債券票面金額的價格發行；折價發行，即以低于債券票面金額的價格發行；等價發行，即按債券票面金額的價格發行。調整發行價格可以平衡票面利率與購買債券收益之間的差距。債券資金成本的計算與借款資金成本的計算類似。3融資租賃資金成本計算采取融資租賃方式所支付的租賃費一般包括類似于借貸融資的資金占用費和對本金的分期償還額。（二）所得稅后的債務資金成本借貸、

49、債券等的籌資費用和利息支出均在繳納所得稅前支付，對于股權投資方，可以取得所得稅抵減的好處。（三）扣除通貨膨脹影響的資金成本借貸資金利息等通常包含通貨膨脹因素的影響，這種影響既來自于近期實際通貨膨脹，也來自于未來預期通貨膨脹。特殊產出經濟價格確定項目的特殊產出主要包括：人力資本、生命價值、時間節約和環境價值等，其影子價格需要采取特定的方法確定。（一）人力資本和生命價值的估算某些項目的產出效果表現為對人力資本、生命延續或疾病預防等方面的影響，如教育項目、醫療衛生和衛生保健項目等，應根據項目的具體情況，測算人力資本增值的價值、可能減少死亡的價值，以及減少疾病增進健康等的價值，并將貨幣量化結果納入項目

50、經濟費用效益流量表中。如果因缺乏可靠依據難以貨幣量化，可采用非貨幣的方法進行量化，也可只進行定性分析。1教育項目的目標是提高人才素質，其效果可以表現為人力資本增值，例如通過教育提高了人才素質，引發的工資提高。在勞動力市場發育成熟的情況下，其人力資本的增值應根據“有項目”和“無項目”兩種情況下的所得稅前工資的差額進行估算。例如世界銀行的一項研究成果表明，每完成一年教育可以給受教育者增加約5%的月收入。2醫療衛生項目的目標是維系生命，其效果常常表現為減少死亡和病痛的價值。可根據社會成員為避免死亡和減少病痛而愿意支付的費用進行計算。當缺乏對維系生命的支付意愿的資料時，可采用人力資本法，通過分析人員的

51、死亡導致為社會創造收入的減少來評價死亡引起的損失，以測算生命的價值；或者通過分析傷亡風險高低不同的工種的工資差別來間接測算人們對生命價值的支付意愿。3衛生保健項目的目標是預防疾病，其效果表現為對人們增進健康的影響效果時，一般應通過分析疾病發病率與項目影響之間的關系，測算由于健康狀況改善而增加的工作收入、發病率降低而減少的看病、住院等醫療成本及其他各種相關支出，并綜合考慮人們對避免疾病而獲得健康生活所愿意付出的代價，測算其經濟價值。（二）時間節約價值的估算交通運輸等項目，其效果可以表現為時間的節約，需要計算時間節約的經濟價值。應按照有無對比的原則分析“有項目”和“無項目”情況下的時間耗費情況，區

52、分不同人群、貨物，根據項目具體特點分別測算旅客出行時間節約和貨物運送時間節約的經濟價值。1出行時間節約的價值出行時間節約的價值可以按節約時間的受益者為了獲得這種節約所愿意支付的貨幣數量來度量。在項目經濟費用效益分析中，應根據所節約時間的具體性質分別測算。（1）如果所節約的時間用于工作，時間節約的價值應為因時間節約而進行生產從而引起產出增加的價值。在完善的勞動力市場下，企業支付給勞動者的工資水平，可以看作是勞動者的邊際貢獻，因此可以將企業負擔的所得稅前工資、各項保險費用及有關的其他勞動成本用于估算時間節約的價值。（2）如果所節約的時間用于閑暇，應從受益者個人的角度，綜合考慮個人家庭情況、收入水平

53、、閑暇偏好等因素，采用意愿調查評估方法進行估算。2貨物時間節約的價值貨物時間節約的價值應為這種節約的受益者為了得到這種節約所愿意支付的貨幣數量。在項目經濟費用效益分析中，應根據不同貨物對運輸時間的敏感程度以及受益者的支付意愿測算時間節約價值。（三）環境價值的估算環境工程項目的效果表現為對環境質量改善的貢獻，可采用相應的環境價值評估方法，估算其經濟價值。政府調控價格貨物經濟價格確定我國尚有少部分產品或服務，如電、水和鐵路運輸等，不完全由市場機制決定價格，而是由政府調控價格。政府調控價格包括：政府定價、指導價、最高限價等。這些產品或者服務的價格不能完全反映其真實的經濟價值。（一）幾種定價方法在經濟

54、分析中，往往需要采取特殊的方法測定這些產品或服務的影子價格，包括成本分解法、消費者支付意愿法和機會成本法。1成本分解法成本分解法是確定非外貿貨物影子價格的一種重要方法，通過對某種貨物的邊際成本進行分解并用影子價格進行調整換算，得到該貨物的分解成本。分解成本是指某種貨物的生產所需要耗費的全部社會資源的價值，包括各種物料、人工、土地等的投入，各種耗費都需要用影子價格重新計算。另外還包括按資金時間價值原理計算的資金回收費用。具體步驟如下：（1）數據準備。列出該非外貿貨物按生產費用要素計算的單位財務成本。其中主要要素有：原材料、燃料和動力、職工薪酬、折舊費、修理費、流動資金借款利息及其他支出，對其中重

55、要的原材料、燃料和動力，要詳細列出價格、耗用量和金額。列出單位貨物所占用的固定資產原值，以及占用流動資金數額。調查確定或設定該貨物生產廠的建設期和建設期各年投資比例。經濟壽命期限。壽命期終了時的資產余值。（2）確定重要原材料、燃料、動力、職工薪酬等投入的影子價格，以便計算單位經濟費用。（3）對建設投資進行調整和等值計算。按照建設期各年投資比例，計算出建設期各年建設投資額。（4）用固定資金回收費用取代財務成本中的折舊費。（5）用流動資金回收費用取代財務成本中的流動資金利息。（6）財務成本中的其他科目可不予調整。（7）完成上述調整后，計算的各項經濟費用總額即為該貨物的分解成本，可作為其出廠影子價格

56、。分析原則及基本方法（一）分析原則項目的經濟影響分析應遵循系統性、綜合性、定性分析與定量分析相結合的原則。1系統性原則重大項目本身就是一個系統，但從國民經濟的全局來看，它又是國民經濟這個大系統中的一個子系統。子系統的產生與發展，對于原有的大系統內部結構和運行機制將會帶來沖擊。原有的大系統會由于重大項目的加入而改變原有的運行軌跡或運行規律。按照系統協同原理，系統可以按照自身的結構與機制，使得原有的大系統能夠“容忍”或“接納”重大項目的存在。這種協調的過程，或者使重大項目與區域經濟融為一體；或者重大項目適當改變自己的結構與機制，以適應區域經濟大系統的運行規律。而一旦重大項目被排除在區域或宏觀經濟大

57、系統之外，就意味著重大項目的失敗。為了保證重大項目的建設成功和國民經濟系統穩定運行，應從全局的觀點，用系統論的方法來分析其可能帶來的各方面的影響，尤其是對區域經濟和宏觀經濟的影響。2綜合性原則重大項目建設周期長，投資巨大，影響面廣。其在建設期和生產運營期的投入將給原有經濟系統的結構（包括產業結構、投資結構、就業結構、供給結構、消費結構、價格體系和空間布局等）、狀態和運行帶來重大的影響。它不僅影響到經濟總量，而且影響到經濟結構；不僅影響到資源開發，而且影響到資源利用，人力、物力、財力配置；不僅對局部區域有影響，而且對國民經濟整體產生影響。因此，分析重大項目對區域和宏觀經濟影響要堅持綜合性原則，進

58、行綜合分析。3定量分析與定性分析相結合的原則重大項目對區域和宏觀經濟的影響是廣泛而深刻的，既包括實實在在的有形效果和經濟效果，可以用價值型指標進行量化；也包括更大量的無形效果和非經濟效果，難以用價值型指標進行量化。對于前者無疑要以定量分析為主，對于后者必須進行定性分析或進行比較性描述，或者用其他類型指標或指標體系進行描述或數量分析，以便得出可靠結論，為項目決策提供充分依據。（二）基本方法項目的經濟影響分析，可以采用各種指標，通過各種定性和定量分析的方法進行分析評價，但其基本方法包括客觀評價和主觀評價兩種方法。1客觀評價法在對項目的產出與其影響后果進行客觀分析的基礎上，對其影響后果進行預測分析。

59、如通過對項目關聯對象的產出水平或成本費用變動的客觀量化分析，進一步對項目的區域經濟影響進行量化分析計算。2主觀評價法以真實的或假設的市場行為的可能后果為依據，通過項目評價人員的主觀判斷，對項目的區域或宏觀經濟影響進行分析評價。這種方法建立在評價人員偏好的基礎之上，是人們根據對某種后果的認知程度或所占有的信息量，對某種影響的價值進行的主觀判斷。重大項目的經濟安全影響分析（一）國家經濟安全的內涵國家經濟安全是國家的經濟在不受傷害條件下正常運行、確保本國最根本的經濟利益不受傷害的態勢。主要內容包括：一國經濟在整體上主權獨立、基礎穩固、運行健康、增長穩定、發展持續；在國際經濟生活中具有一定的自主性、防

60、衛力和競爭力；不會因為某些問題的演化而使整個經濟受到過大的打擊和遭受過多的損失；能夠避免或化解可能發生的局部或全局性的危機。國家經濟安全由國家產業安全、金融市場安全、國際收支安全、市場體系安全、國家外債安全、財政資金安全等眾多子系統組成。其中與投資項目最密切相關的是國家產業安全。項目的投資建設活動，可能會影響到相關產業的安全，進而影響到整個國家的經濟安全甚至是國家安全，這種影響可能是正面的，也可能是負面的。（二）國家經濟安全影響評價的目的對于可能對國家經濟安全產生影響的重大項目，要從維護國家經濟安全的高度，對擬建項目的宏觀經濟影響進行分析評價，確保項目的投資建設有利于維護國家利益，提高我國相關