1、目錄TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250005 一、工業企業利潤總額當月同比創 2015 年 9 月以來新低4 HYPERLINK l _TOC_250004 二、制造業利潤總額累計同比因價格下行出現回調5 HYPERLINK l _TOC_250003 三、計算機、通信和其他電子設備制造業利潤總額累計同比“轉正”6 HYPERLINK l _TOC_250002 四、私營工業企業面臨的下行壓力重新加大8 HYPERLINK l _TOC_250001 五、短期內工業企業還將處于主動去庫存狀態9 HYPERLINK l _TOC_250000 六、10 月工

2、業企業利潤總額累計同比大概率還將承壓103圖表目錄圖 1 ：工業企業利潤總額當月同比創 2015 年 9 月以來新低（%）5圖 2 ：制造業利潤總額累計同比因價格下行出現回調（%）6圖 3 ：計算機、通信和其他電子設備制造業利潤總額累計同比“轉正”（%）7圖 4 ：各企業類型利潤總額累計同比絕大部分出現下行（%）9圖 5 ：工業企業產成品存貨累計同比還有一定的下行空間（%；%）10事件：9月工業企業利潤總額當月同比-5.30%，前值-2.00%；9月工業企業利潤總額累計同比-2.10%，前值-1.70%。點評：一、工業企業利潤總額當月同比創 2015 年 9 月以來新低9月工業企業利潤總額累計

3、同比錄得-2.10%，較前值下行0.4個百分點，連續7個月保持個位數負增長。我們在6月工業企業利潤數據點評中的觀點是“三季度工業企業利潤總額累計同比大概率維持個位數負增長”，9月錄得-2.10%符合我們的預期。具體看， 在量的方面，9月工業增加值累計同比為5.60%，持平于前值；在價的方面，9月PPI累計同比為0%，較前值小幅下行0.1個百分點；在利潤率方面，9月工業企業營業收入利潤率為5.91%，較前值上行0.04個百分點；在基數效應方面，2018年8月、9月工業企業利潤總額累計同比分別為16.20%、14.70%。總體上看，營業收入利潤率上行以及基數下行利多工業企業利潤增速，工業增加值增速

4、環比走平“利平”工業企業利潤增速，而PPI累計同比下行利空工業企業利潤增速，最終工業企業利潤總額累計同比較前值下行。9月工業企業利潤總額當月同比錄得-5.30%，較前值大幅下行3.30 個百分點，連續兩個月錄得負增長，且創2015年9月以來新低。具體看，在量的方面，9月工業增加值當月同比為5.80%，較前值上行1.4個百分點；在價的方面，9月PPI當月同比為-1.20%，較前值下行0.4個百分點；在利潤率方面，9月工業企業營業收入利潤率為5.91%，較前值上行0.04個百分點；在基數效應方面，2018年8月、9月工業企業利潤總額當月同比分別為9.20%、4.10%。雖然工業增加值當月同比、營業

5、收入利潤率以及基數效應均利多工業企業利潤增速，但是PPI當月同比下行利空工業企業利潤增速， 最終工業企業利潤總額當月同比較前值下行。5圖 1：工業企業利潤總額當月同比創 2015 年 9 月以來新低（%）資料來源：wind，首創證券研究發展部二、制造業利潤總額累計同比因價格下行出現回調從三大部類看，9月采礦業、制造業、電力熱力燃氣及水的生產和供應業利潤總額累計同比分別為3.10%、-3.90%、12.30%，分別較前值上行1.00、-0.70、1.30個百分點。具體看三大部類利潤增速的分拆情況：采礦業方面，雖然9月采掘工業PPI累計同比較前值下行0.30個百分點，以及采礦業營業收入利潤率較前值

6、下行0.14個百分點，但是采礦業工業增加值累計同比較前值上行0.6個百分點，疊加2018年同期基數下行3.2個百分點，9月采礦業利潤總額累計同比較前值上行1.0個百分點；制造業方面，9月制造業工業增加值累計同比持平于前值，雖然制造業營業收入利潤率較前值小幅上行0.05個百分點，以及2018年同期基數下行1.0個百分點，但是加工工業PPI累計同比較前值下行0.2個百分點，9月制造業利潤總額累計同比較前值下行0.70個百分點；電力熱力燃氣及水的生產和供應業方面，雖然9月電力熱力燃氣及水的生產和供應業工業增加值累計同比較前值下行0.10個百分點，電力熱力的生產和供應業、燃氣生產和供應業、水的生產和供

7、應業PPI累計同比分別較前值下行0、0.40、0個百分點，但是電力熱力燃氣及水的生產和供應業營業收入利潤率持平于前值，疊加2018年同期基數大幅下行4.7個百分點，最終電力熱力燃氣及水的生產和供應業利潤總額累計同比較前值上行1.30個百分點。圖 2：制造業利潤總額累計同比因價格下行出現回調（%）資料來源：wind，首創證券研究發展部三、計算機、通信和其他電子設備制造業利潤總額累計同比“轉正”在全部工業企業的41個子行業中，9月錄得正增長的行業有30 個，錄得負增長的行業有11個。其中，增速排名前6位的行業是黑色金屬礦采選業、開采專業及輔助性活動、鐵路船舶航空航天和其他運輸設備制造業、煙草制品業

8、、家具制造業、非金屬礦采選業，增速排名后6位的行業是石油煤炭及其他燃料加工業、黑色金屬冶煉及壓延加工業、化學纖維制造業、有色金屬礦采選業、造紙及紙制品業、汽車制造。此外，與8月相比，41個行業中較前值上行的行業有21個，較前值下行的行業有20個。其中， 上行幅度排名前6位的行業是開采專業及輔助性活動、計算機通信和其他電子設備制造業、家具制造業、儀器儀表制造業、汽車制造、廢棄資源綜合利用業。綜上，絕對增速排名前6位且上行幅度排名前6位的行業是開采專業及輔助性活動以及家具制造業，絕對增速排名后6位但上行幅度排名前6位的行業是汽車制造。7在制造業內部的31個子行業中，9月錄得正增長的有22個行業，

9、錄得負增長的有9個行業。其中，排名前6位的行業是鐵路船舶航空航天和其他運輸設備制造業、煙草制品業、家具制造業、酒飲料和精制茶制造業、電氣機械及器材制造業、橡膠和塑料制品業，增速排名后6位的行業是石油煤炭及其他燃料加工業、黑色金屬冶煉及壓延加工業、化學纖維制造業、造紙及紙制品業、汽車制造、化學原料及化學制品制造業。與8月相比，31個行業中較前值上行的行業有13個，較前值下行的行業有18個。其中，上行幅度排名前6位的行業是計算機通信和其他電子設備制造業、家具制造業、儀器儀表制造業、汽車制造、廢棄資源綜合利用業、造紙及紙制品業。綜上，絕對增速排名前6位且上行幅度排名前6位的行業是家具制造業，絕對增速

10、排名后6位但上行幅度排名前6位的行業是汽車制造、造紙及紙制品業。此外，9月利潤總額累計同比由負轉正的行業有兩個：一個是計算機、通信和其他電子設備制造業，其利潤總額累計同比從8月的-2.70%上升至9月的3.60%，環比上行6.30個百分點，該上行幅度位列41個行業前6位，位列制造業內部31個行業第1位；另外一個是燃氣生產和供應業，其利潤總額累計同比從8月的-0.60%上升至9月的1.50%，環比上行2.10個百分點。圖 3：計算機、通信和其他電子設備制造業利潤總額累計同比“轉正”（%）資料來源：wind，首創證券研究發展部四、私營工業企業面臨的下行壓力重新加大從企業類型看，國有及國有控股工業企

11、業、股份制工業企業、私營工業企業、外商及港澳臺商工業企業利潤總額累計同比為- 9.60% 、-1.20% 、5.40% 、-4.20% ， 分別較前值上行-1.00 、-1.20、-1.10 、1.60個百分點。除了外商及港澳臺商工業企業以外，其他三大類企業利潤增速均出現惡化。值得注意的是，國有及國有控股工業企業、股份制工業企業、私營工業企業利潤總額累計同比連續兩個月下行。其中，國有及國有控股工業企業利潤總額累計同比連續6個月錄得負增長，較7月-8.10%的高點下行了1.50個百分點；股份制工業企業利潤總額累計同比時隔4個月再次錄得負增長，較7月0.6%的高點下行了1.80個百分點；私營工業企

12、業利潤總額累計同比雖然還位列首位，但是較7月7.0%的高點下行了1.60個百分點。對各企業類型利潤增速的拆分如下：在量的方面，9月國有及國有控股工業企業、股份制工業企業、私營工業企業、外商及港澳臺商工業企業工業增加值累計同比分別為4.70%、6.90%、8.00%、1.40%，分別較前值上行0、0、-0.20、0.20個百分點；在營業利潤率方面，9月國有及國有控股工業企業、股份制工業企業、私營工業企業、外商及港澳臺商工業企業營業收入利潤率分別為6.52%、5.80%、4.93%、6.60%，分別較前值上行0.04、0.03、-0.05、0.08個百分點；在基數方面，國有及國有控股工業企業、股份

13、制工業企業、私營工業企業、外商及港澳臺商工業企業2018年同期基數分別下行3.40、1.00、0.70、1.90個百分點。從中可以看出兩點：一是工業增加值增速、利潤率以及基數均利多各類型工業企業利潤增速，尤其是國有及國有控股工業企業、股份制工業企業、外商及港澳臺商工業企業，因此價格大幅下跌是各類型工業企業利潤增速下行的主因；二是私營工業企業的工業增加值增速以及營業利潤率均較前值下行，預示民營小微企業在三季度面臨的下行壓力重新加大，這與3季度GDP增速僅錄得6.0%相一致。為維持私營企業營業利潤率在一定位置， 預計后期減稅降費力度不減。9圖 4：各企業類型利潤總額累計同比絕大部分出現下行（%）資

14、料來源：wind，首創證券研究發展部五、短期內工業企業還將處于主動去庫存狀態9月工業企業產成品存貨累計同比為1.0%，較前值大幅下行1.20個百分點，創近6個月新低，符合我們的預期。從先行指標看，9月PMI數據中的產成品庫存錄得47.1%，較前值下行0.7個百分點， 表明工業企業庫存面臨較大壓力。10月15日，IMF將2019全球經濟增長預期下調至3%，刷新金融危機以來新低，此前預期為3.2%，表明IMF對4季度全球增速較為悲觀。這將對我國產生兩方面的后果。一是在全球總需求不振的情況下，大宗商品價格大概率承壓，尤其是全球定價的國際油價以及國際銅價，利空我國PPI當月同比。對于我國工業企業的庫存

15、周期而言，PPI當月同比是工業企業產成品存貨累計同比的先行指標，在翹尾因素的拖累下，10月PPI當月同比還將繼續承壓，預示目前低至1.0%的工業企業產成品存貨累計同比還有一定的下行空間，亦即工業企業尚處于去庫存狀態。二是表明外需較為疲弱，出口增速大概率承壓，疊加IMF將2019年中國經濟增速預期調至6.1%，2020年為5.8%。綜合以上因素，預計我國短期內還將處于主動去庫存狀態。圖 5：工業企業產成品存貨累計同比還有一定的下行空間（%；%）資料來源：wind，首創證券研究發展部六、10 月工業企業利潤總額累計同比大概率還將承壓展望10月，“量”的方面，10月高爐開工率的均值是61.92%，較前值下行3.59個百分點，較去年同期下行6.43個百分點，此外，9 月工業增加值當月同比存在季末沖高現象，綜合以上兩點，預計10月工業增加值當月同比在9月的基礎上有所回落；“價”的方面，在全球經濟增速下行，美國ISM制造業PMI跌破榮枯線的背景下，預計國際油價與國際銅價還將低迷，而在房地產嚴調控， 基建投資增速小幅上行的背景下，預計螺紋鋼大幅上行空間不大，疊加10月翹尾同比繼續下探，預計10月PPI當月同比在9月的基礎上繼續下行；利潤率方面，工業企業營業收入利潤率大幅上行的空間較小，