1、 第 頁 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分內容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 1、 2019 年上半年各細分板塊總結及其下半年展望6 HYPERLINK l _bookmark1 、 2019 年 1-6 月整體板塊普漲：主流媒體價值提升6 HYPERLINK l _bookmark5 、 2018 年年報商譽減值致 2019 年市盈率低估值邏輯可比性較弱 看邊際改善8 HYPERLINK l _bookmark8 、 影視板塊：2019 上半年電視劇高開低走 下半年政策導向為先9 HYPERLINK l _bookmark11 、 游戲板塊：版號重啟帶

2、來 2019 年上半年移動游戲增速回暖 靜待 2019 下半年業績修復11 HYPERLINK l _bookmark15 、 廣告板塊：2019 上半年廣告增速下滑 電視大屏及移動互聯網廣告仍可看增速13 HYPERLINK l _bookmark21 、 廣電板塊：大融合下尋出路 5G 牌照成為加速器17 HYPERLINK l _bookmark24 、 院線：2019 上半年院線票房增速下滑 靜待暑假檔后的回暖 內容發行公司彈性仍可期20 HYPERLINK l _bookmark29 、 圖書出版：2019 一季度圖影互動科幻霸榜 2019 年下半年中信出版 IPO 后有望再燃板塊熱

3、度24 HYPERLINK l _bookmark32 2、 商譽與解禁25 HYPERLINK l _bookmark33 、 商譽：增速從 2016 一季度年的 113%下降至 2019 年一季季度的-21%25 HYPERLINK l _bookmark35 、 解禁：2019 年 9 月、12 月相對較高26 HYPERLINK l _bookmark38 3、 2019 下半年關注什么？大融合 新傳播 新業態續集：5G 超高清產業鏈 融媒大潮27 HYPERLINK l _bookmark44 、 大融合 -傳統媒體與新媒體融合 IPTV+OTT 融媒大潮31 HYPERLINK l

4、 _bookmark45 、 超高清視頻產業疊加 5G 新傳播 主流化-視頻、音頻、直播、短視頻32 HYPERLINK l _bookmark50 4、 行業評級及投資策略35 HYPERLINK l _bookmark51 5、 重點推薦個股36 HYPERLINK l _bookmark52 6、 風險提示38 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖 1：對比 2018 年 1-11 月各行業漲跌幅（左）及 2019 年 1-6 月全行業區間漲跌幅（右）6 HYPERLINK l _bookmark3 圖 2：201

5、4-2019 年 1-6 月文化傳媒板塊區間漲跌幅7 HYPERLINK l _bookmark4 圖 3：2014-2019 年 1 月至 6 月文化傳媒各細分子行業指數漲跌幅7 HYPERLINK l _bookmark6 圖 4：2014-2018 年文化傳媒四大主要板塊指數市盈率走勢8 HYPERLINK l _bookmark7 圖 5：2016-2018 年文化傳媒商譽減值及同比增速（左）、2015-2019 年一季度傳媒板塊總商譽及同比增速（右）9 HYPERLINK l _bookmark14 圖 6：2017-2019 年單季度中國移動游戲收入及同比增速13 HYPERLIN

6、K l _bookmark16 圖 7：2017-2019 年第一季度中國全媒體廣告刊例花費同比增速14 HYPERLINK l _bookmark17 圖 8：2018-2019 年一季度電梯電視、電梯海報、互聯網廣告刊例收入增速14 HYPERLINK l _bookmark18 圖 9：2019 年第一季度全媒體廣告刊例花費 TOP5 行業增幅（上）2018-2019 一季度各媒介廣告刊例花費（下） .15 HYPERLINK l _bookmark19 圖 10：2017-2019 年一季度中國傳統廣告刊例花費同比增速（左）及 2018-2019 年一季度傳統戶外刊例收入變化16 HY

7、PERLINK l _bookmark20 圖 11：2015-2019 年中國在線視頻行業移動廣告規模預測及同比增速16 HYPERLINK l _bookmark22 圖 12：2005-2017 年中國有線電視及有線數字電視實際用戶數及有線數字電視實際用戶數同比增速18 HYPERLINK l _bookmark23 圖 13：中國廣電融媒云展示19 HYPERLINK l _bookmark30 圖 14：2019 年一季度中國實體書店（線下）其他大類圖書第一季度銷售、碼洋同比增減24 HYPERLINK l _bookmark31 圖 15：2019 年一季度中國網絡書店（線上）其他

8、大類圖書第一季度銷售、碼洋同比增減25 HYPERLINK l _bookmark34 圖 16：2019 年一季報文化傳媒板塊五大板塊商譽以及占總商譽比例26 HYPERLINK l _bookmark36 圖 17：2019 年各月解禁股數總數27 HYPERLINK l _bookmark39 圖 18：1G-5G 下互聯網發展趨勢28 HYPERLINK l _bookmark40 圖 19：文化傳媒媒介中圖文、語音、視頻演變下的內容與平臺發展28 HYPERLINK l _bookmark41 圖 20：新聞聯播播出行動超高清視頻產業行動計劃內容30 HYPERLINK l _boo

9、kmark42 圖 21：超高清視頻產業發展行動計劃（2019-2022 年）發展目標 30 HYPERLINK l _bookmark43 圖 22：2022 年我國超高清市場產業細分領域產業規模及比重31 HYPERLINK l _bookmark46 圖 23：2018 年中國新晉中產人群線上與線下娛樂活動32 HYPERLINK l _bookmark47 圖 24：2018 年新中產人群每年在知識付費方面消費支出33 HYPERLINK l _bookmark48 圖 25：2018 年 6 月沃指數移動應用 APP 戶均消耗排行榜（To C）、直播 To B 端營銷模式 34 HY

10、PERLINK l _bookmark49 圖 26：2012-2020E 中國數字音樂用戶付費收入及同比增速35 HYPERLINK l _bookmark9 表 1：2019 年一季度央衛視電視劇收視 TOP1010 HYPERLINK l _bookmark10 表 2：2019 年 1-4 月全國電視劇備案公示劇目中近代、現代、當代、古代題材部數、集數及同比增速11 HYPERLINK l _bookmark12 表 3：2017-2019 年單季度全球及中國移動游戲收入、同比以及環比增速11 HYPERLINK l _bookmark13 表 4：2018 年及 2019 年一季度全

11、球手游收入及下載量排名 TOP10 游戲及研發商12 HYPERLINK l _bookmark25 表 5：2019 年 1-3 月、2019 年 1-5 月票房及觀影人次、同比增速21 HYPERLINK l _bookmark26 表 6：2018 年及 2019 年 1-5 月 1-4 線城市票房對比 (不含服務費) 單位：億元21 HYPERLINK l _bookmark27 表 7：2015-2018 年 7-8 月全國票房以及一至四線城市票房、同比增速22 HYPERLINK l _bookmark28 表 8：2019 年 7-8 月擬將上映的影片片單23 HYPERLINK

12、 l _bookmark37 表 9：2019 年下半年主要限售解禁標的271、 2019 年上半年各細分板塊總結及其下半年展望、 2019 年 1-6 月整體板塊普漲：主流媒體價值提升回顧 2019 年截至 6 月 11 日 A 股 27 個子行業漲跌幅中，所有板塊呈現上漲態勢，與 2018 年 1-11 月走勢相反，2019 年 1-6 月漲幅前三分別為農林牧漁、食品飲料、家電的 52.36%、50.79%、37.89%，其中文化傳媒區間漲幅 7.2%，位列倒數第二名，在全行業區間漲幅中差強人意，但在歷經 2016-2018 年三年跌幅下，2019 年 1-6 月的漲幅凸顯行業逐漸回暖。圖

13、 1：對比 2018 年 1-11 月各行業漲跌幅（左）及 2019 年 1-6 月全行業區間漲跌幅（右）銀 非 醫 上 食 國 建 房 家 商 基 汽 機 通 電行 銀 藥 證 品 防 筑 地 電 貿 礎 車 械 信 子行綜 飲 軍產零 化金指 料 工售 工融元器件-35.7%0-0.05-0.1-0.15-0.2-0.25-0.3-0.35-0.4區間漲跌幅（%）0.62019年1-6月全行業區間漲跌幅（%）7.20%0.50.40.30.20.10農林牧漁家 計 深 電 創 銀電 算 證 子 業 行機 成 元 板指 器件國 煤 交 醫防 炭 通 藥軍 運工 輸餐 紡 電 傳飲 織 力 媒

14、旅 服 及游 裝 公用事業 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：wind 資訊、 回顧 2014-2019 年 1-6 月文化傳媒板塊區間漲跌幅，2019 年 1-6 月文化傳媒板塊漲幅為 7.2%，回到 2014 年同期的漲幅水平，在經歷了 2016-2018 年三年區間跌幅下，2019 年上半年文化傳媒走出跌幅，回暖至 7.2%漲幅。其中，拉動2019 年1-6 月漲幅的主要驅動力來自有線和衛星電視指數（區間漲幅31.25%）、迪士尼指數（區間漲幅 30.68%），網絡游戲指數（區間漲幅 1.1%）并未貢獻增長動力。圖 2：2014-2019 年 1-6 月文化傳

15、媒板塊區間漲跌幅文化傳媒板塊區間漲跌幅（%）175.50%7.32%7.20%201420152016-29.21%-11.04%20172018-14.41%201921.510.50-0.5資料來源：wind 資訊、 *漲跌幅截至日期為每年的 6 月 11 日從文化傳媒細分子行業看，如下圖，2014、2015、2019 年三年文化傳媒板塊各指數漲幅位于橫坐標軸上側（黑、棕、灰色折線），2016-2018 年位居橫坐標軸下側（藍色、灰色、紅色折線），連續三年，文化傳媒個細分子行業指數均處于跌幅狀態。2019 年上半年細分子行業中，有線和衛星電視指數漲幅超過其它指數，網絡游戲指數與網紅經濟指數

16、增速墊底圖 3：2014-2019 年 1 月至 6 月文化傳媒各細分子行業指數漲跌幅0.70.60.50.40.30.20.10201420172018201920152016450400350300250200150100動-0.1漫指-0.2數-0.3在 虛 職 網 體 迪線 擬 業 絡 育 士教 現 教 游 指 尼育 實 育 戲 數 指指 指 指 指數數 數 數 數網互智紅聯能經網電濟營視指銷指數指數數有線50%和衛0%星電-50%視指數 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：wind 資訊、 各板塊分類看，游戲板塊，具有現金流優勢的游戲板塊在 2018 年 1

17、2 月版號審批重啟下，2019 年上半年網游指數漲幅并未帶動 2019 年上半年的文化傳媒板塊漲幅；影視板塊，2019 年上半年影視板塊中電影（除春節檔流浪地球之外，國產未現爆款）與電視劇爆款作品缺席；廣告板塊，2019 年一季度整體下滑 11.2%，傳統媒體及生活圈媒體在 2019 年第一季度全線下滑，電視、報紙、傳統戶外媒體的降幅超過 10%。電視各級頻道中，除中央級頻道外，其他各級頻道的廣告花費均下滑明顯；電影院線板塊（數據見下表 5），票房方面，2019年 1-5 月全國分賬票房 249.41 億元，同比減少 6.35%，較 2019 年一季度的（同比減少 9%）已跌幅收窄；觀影人次方

18、面，2019 年 1-5 月全國電影觀影人次 6.89 億次，同比減少 13.49%，較 2019 年一季度的（同比減少 14.5%）已跌幅收窄， 同時，2019 年 1-5 月影投市占率、院線集中度未明顯提升。整體看，2019 上半年年文化傳媒板塊的熱點集中在黨媒（2-3 月）代表人民網、廣電系（3-6 月）、融媒體端，4 月上市的新媒體運營商新媒股份，帶動 IPTV 與OTT 的關注度。2017-2018 年屬于文化傳媒發展的政策年，從影視游戲行業收并購減少到游戲版號總量控制，再到視聽政策不斷引導，短期陣痛均為中長期健康可持續發展奠定基礎，進而我們也看到 2019 年 1-6 月的文化傳媒

19、板塊的漲幅， 也凸顯行業在外部政策引導與公司內部業務梳理后均出現階段性結果。2019 年2 月 28 日三部發布超高清視頻產業行動計劃（2019-2022 年）為行業未來三年的發展埋下政策指引，2019 年 6 月 6 日 5G 牌照的落地，再一次將市場目光聚焦在廣電系以及超高清視頻產業鏈，硬件端的革新與發展均有助于文化傳媒內部分的質的變化，細分行業中網絡視頻、音頻、數字閱讀、數字音樂、網絡游戲、知識付費等代表未來用戶內容消費需求的細分領域均有望帶來新體驗經濟。、 2018 年年報商譽減值致 2019 年市盈率低估值邏輯可比性較弱 看邊際改善縱觀 2014-2018 年 1-11 月，從近五年

20、文化傳媒領域在Wind 四級行業指數中主要四大板塊市盈率看，2015 年是四大板塊指數市盈率的峰值（2015 年出版、廣告、有線衛星電視、電影娛樂指數市盈率分別為 40 倍/183 倍/62 倍/107 倍）； 2014-2018 年 1-11 月出版與有線衛視電視板塊指數市盈率處于低位徘徊，同時， 由于外部政策以及內部外延并購商譽等影響，輕資產代表的廣告、電影娛樂指數市盈率較高位下滑幅度分別為 81%、79%。圖 4：2014-2018 年文化傳媒四大主要板塊指數市盈率走勢110080604020出版指數電影與娛樂指數廣告指數有線和衛星電視20107.5420082.0256.2738.93

21、26.9840.118016014012010080604030.6903120.722015.210 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分20142015201620172018資料來源：wind 資訊、 由于 2018 年年報中文化傳媒公司大部分進行了商譽減值影響了 2018 年的行業市盈率，如下圖，2018 年文化傳媒商譽減值 394 億元，同比增加 543%（見圖5），進而 2019 年的市盈率并不具備同比的基礎條件，我們在 2019 年將主要看其各板塊的邊際改善空間。2016 第一季度文化傳媒板塊總商譽 997.67 億元，同比增加 113%，2019 第一季度文化傳

22、媒總商譽 1185.13 億元（見下圖 5），同比減少 21%，預計 2019 年年度仍將有商譽減值影響凈利潤的風險，但部分企業在2018 年已進行較大規模商譽減值，進而 2019 年商譽減值的風險相對較小。圖 5：2016-2018 年文化傳媒商譽減值及同比增速（左）、2015-2019 年一季度傳媒板塊總商譽及同比增速（右）450400350300250200150100文化傳媒板塊年度商譽減值（億元） 同比增速394.07699%543%61.307.67800%700%600%500%400%300%200%1600140012001000800600400469.440%文化傳媒板塊

23、總商譽（億元）同比增速1,492.34113%1,327.901,185.13997.6733%12%120%100%80%60%40%20%0%500201620172018100%0%2000-21% -20%-40%2015Q12016Q12017Q12018Q12019Q1 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：wind 資訊、 、 影視板塊：2019 上半年電視劇高開低走 下半年政策導向為先2019 年一季度影視板塊總體盈利能力下滑。2019 年一季度度影視板塊總營業收入 50.73 億元，同比增加 82.8%，總歸母凈利潤 0.14 億元，同比增減少 99.

24、8%， 影視板塊歸母凈利潤實現下滑主要由于部分公司如華誼兄弟等在2018 年一季度高電影貢獻高利潤奠定高基數，2019 年一季度無爆款電影貢獻利潤下板塊整體歸母凈利潤下滑較多。2018 年稅收、限薪、限星等政策端影響較大，臺網渠道標準統籌管理統一標準，2019 年上半年電視劇市場摸索前進，中長期看，政策加速了影視內容行業供給端從量到質的提升進程2018 年外部政策及輿論因素對影視板塊影響較大，10 月 3 日稅務部門依法查處偷逃稅問題。國家稅務總局、國家廣播電視總局、國家電影局部門指出，按照中宣部等五部門有關通知要求，自 2018 年 10 月開展規范影視行業稅收秩序工作以來，影視行業納稅人認

25、真開展自查自糾。截至 2018 年底，自查申報稅款 117.47億元，已入庫 115.53 億元。2019 年 1 月以來自查自糾階段已結束，規范工作轉入督促糾正階段。通過開展規范影視行業稅收秩序工作，稅收管理基礎和秩序得到有效改善。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分2019 年開年，大江大河知否知否應是綠肥紅瘦都挺好助推 2019 年第一季度電視劇高開，現實主義題材電視劇重新獲得觀眾喜愛。截至 4 月 2 日， CSM55 城收視數據顯示，2019 年 Q1 央衛視平臺收視率破 1%的電視劇有 10 部，分別是老中醫知否知否應是綠肥紅瘦大江大河劉家媳婦姥姥的餃子館芝麻胡同

26、逆流而上的你都挺好只為遇見你，較以往，2019 年一季度電視劇市場更多實力老戲骨挑起大梁。原定于 6 月 3 日播出的九州縹緲錄在開播前 20 分鐘因介質原因撤檔，限古令再度成為電視劇關注點，電視平臺不僅是文藝窗口，更是主旋律的宣傳陣地，要有時代主流的責任和擔當， 進而 2019 年下半年迎來建國 70 周年重要節日檔期，電視劇板塊仍以政策導向為先。表 1：2019 年一季度央衛視電視劇收視 TOP10資料來源：國家廣播電視總局、電視指南、 對于視頻端，影視劇播出平臺從電視臺擴容到視頻平臺，視頻平臺成為優質電視劇的主要購買方以及發言權方，2018 年 9 月 3 日愛奇藝也提出“告別唯流量時代

27、，愛奇藝正式宣布關閉顯示前臺播放量”。電視劇集視頻平臺均肩負社會效應與經濟效益，經濟效益中，視頻平臺收入來自用戶付費與廣告收入，關停前臺播放量后，對于廣告部分愛奇藝視頻平臺選擇 Admaster 提供的貼片廣告檢測相關指標作為廣告參考指標；對于電視臺，廣告收入扮演重要角色，進而收視率成為廣告主投放量化的重要指標，中長期看國家針對演員在影視劇、綜藝等片酬限制反向促使影視公司將成本投入方向回歸到內容本身，利于打造優質精品影視內容，渠道端線上與線下的內容標準統一，也將助力優質精品內容的打造。據廣電總局電視劇備案公示數據顯示，2019 年 1-4 月全國電視劇拍攝制作備案公示劇目總數 308 部，同比

28、減少 20.21%，2019 年 1-4 月全干過電視劇拍攝制作備案劇目集數、下滑 22.21%，古裝劇下滑 50.82%（見下表 2），政策加速了影視內容行業供給改革進程。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分表 2：2019 年 1-4 月全國電視劇備案公示劇目中近代、現代、當代、古代題材部數、集數及同比增速資料來源：國家廣播電影電視總局、 、 游戲板塊：版號重啟帶來 2019 年上半年移動游戲增速回暖 靜待 2019 下半年業績修復2019 年一季度中國移動游戲市場仍為整體游戲市場增長的主要動力，但增速放緩至 18.22%（見下圖 6）2019 年一季度中國移動游戲市場實

29、際銷售收入 365.9 億元，同比增速 18.22%（較 2018 年同期 12.5%的增速已回暖，見下表 3），在 2019 年年初持續發放幾批版號的情況下，中國游戲市場收入增長率有回暖趨勢。據騰訊與伽馬數據顯示2019 年中國游戲市場實際銷售收入預計超 2300 億元，2019 年中國移動游戲市場實際銷售收入預計超 1500 億。同時，伴隨政府監管不斷加強，低品質產品的公司將逐漸被擠出市場，具備游戲開發、研運能力公司將在行業寒冬蟄伏。表 3：2017-2019 年單季度全球及中國移動游戲收入、同比以及環比增速資料來源：Sensor Tower、 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責

30、條款部分表 4：2018 年及 2019 年一季度全球手游收入及下載量排名 TOP10 游戲及研發商資料來源：Sensor Tower、 圖 6：2017-2019 年單季度中國移動游戲收入及同比增速40035030025020015010050中國移動游戲市場單季度收入（億元）同比增速55.95%356.1349.4365.944.30%286.3305.342.33%294.5309.5324.4275.128.10%16.64%18.64%18.22%12.50%13.31%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%201920182018201820182

31、01720172017201700.00%第第第第第二三四一季季季季季度度度度度第第第第二三四一季季季季度度度度 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：Sensor Tower、 從上市公司財務數據看，2019 年一季度游戲板塊總營收 165.76 億元，同比增加11%，歸母凈利潤總額 31.83 億元，同比減少 11.2%，營業總成本 60.89 億元，同比增加 8%；研發費用合計 15.76 億元，遠低于銷售總費用 39.62 億元。2018 年游戲版號因素影響下，對游戲板塊利潤及估值均產生較大影響，頭部企業依靠自身原有產品帶來流水貢獻收入下，小型游戲公司面臨產品荒

32、、成本高的壓力，2018 年游戲企業關鍵詞在于活下去，政策收緊、用戶體驗提升、成本高企等因素下，游戲行業進入門檻漸高，2019 年游戲也趨向頭部，但在流量高企下，如何通過研發的投入以及海外發行等優勢來填補仍需要作品來驗證。2019 年下半年靜待游戲板塊業績修復，但云游戲有望成為未來三年可跟蹤游戲賽道，2019 年 6 月 6 日 5G 牌照落地，2020 年 5G 預計投入商用，預計五年 5G 用戶預計將超過5 億戶。隨著5G 用戶規模增多，云游戲用戶規模也將隨之增長， 預計在未來，云游戲也將延續從輕度到成熟的發展路徑，開闊出新的市場。、 廣告板塊：2019 上半年廣告增速下滑 電視大屏及移動

33、互聯網廣告仍可看增速從 A 股上市公司業績看，2019 年一季度，歸母凈利潤總額 8.7 億元，同比減少54%，2018 年同期分眾傳媒歸母凈利潤占廣告行業總利潤的 64%，2019 年一季度占比下降至 39%，主要由于 2019 年一季度分眾傳媒的歸母凈利潤為 3.4 億元，下滑 71.81%，拉低廣告行業歸母凈利潤增速；收入端，2019 年一季度廣告行業總營收 207.65 億元，同比減少 3.3%，收入冠軍為藍色光標的 55.95 億 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分元，但歸母凈利潤僅為 2.2 億元，廣告行業凈利潤率較低，同時廣告行業受宏觀經濟影響較大。從廣告行業數

34、據看，受 2019 年廣告主對整體經濟市場的信心波動致使中國廣告市場重新進入調整期，據 CTR 數據顯示 2019 年一季度中國廣告市場整體下滑11.2%，傳統媒體同比降幅達到 16.2%。分媒體看，傳統媒體全線下滑，電視、報紙、傳統戶外媒體降幅超過 10%；電視各級頻道中，除中央級頻道外，其他各級頻道的廣告花費均下滑明顯；生活圈媒體中，雖然電梯媒體和影院視頻依舊保持著增長，但漲幅已回落至 7.3%左右（此前 20%-30%的漲幅）；互聯網媒體在一季度的廣告花費同比下滑 5.6%（見下圖 8）。圖 7：2017-2019 年第一季度中國全媒體廣告刊例花費同比增速資料來源：CTR、 圖 8：20

35、18-2019 年一季度電梯電視、電梯海報、互聯網廣告刊例收入增速 資料來源：CTR、 行業端，2019 年第一季度全媒體廣告花費的前五行業由食品、郵電通訊、藥品、飲料、商業及服務性行業組成，其中食品行業的廣告花費同比上漲 11.8%（如下圖），其他幾個行業均有不同程度的下滑。食品行業在多個媒體的廣告花費都呈現增長，其中在電視媒體的廣告花費增幅主要源于零食糖果、糕點餅干以及食用油品類的增長，其在電梯電視媒體的廣告花費增長 254.7%，與食品類系列產品、 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分奶類產品的大量投放有關；原奶、酸奶、碳酸飲料、茶飲料的減投影響了飲料行業在一季度的整體表

36、現。圖 9：2019 年第一季度全媒體廣告刊例花費 TOP5 行業增幅（上）2018-2019 一季度各媒介廣告刊例花費（下）資料來源：CTR、 據 CTR 數據顯示 2019 一季度傳統廣告刊例花費同比減少 16.2%(見圖10)傳統媒體方面，2019 年一季度傳統廣告花費同比減少 16.2%（如下圖），較前期同比下滑，2018-2019 年一季度電視廣告刊例從 16.5%下滑至 16.5%，電視廣告時長從 9.1%下滑至 22.2%；同期，報紙廣告刊例從 2018 年一季度的-27.5% 下滑至2019 年一季度的-29.7%；戶外傳統廣告刊例收入從2018 年一季度的-2.9%下滑至 2

37、019 年一季度的 17.9%。 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分圖 10：2017-2019 年一季度中國傳統廣告刊例花費同比增速（左）及 2018-2019 年一季度傳統戶外刊例收入變化 資料來源：CTR、 據 CTR 數據顯示市場廣告主投放廣告三足鼎立分別為電視、互聯網、戶外，同時，企業規模越大，選擇傳統媒體及電視的比例越高大型企業是建立在工業生產的規模化生產的效率上的，當需要大規模生產基礎上的營銷活動，進而偏向大規模的消費者觸達，具備定時曝光點、傳播勢能的事以電視為首的傳統媒介上。2019 年下半年預計廣告行業發展態勢延續一季度，但具有優勢的傳統媒介以及移動互聯網媒

38、介仍有望成為品牌廣告主的投放優先。圖 11：2015-2019 年中國在線視頻行業移動廣告規模預測及同比增速資料來源：CTR、 以芒果為例：在內容、廣告、平臺、用戶四者關系中，具有代表性的案例如芒果 TV，芒果 TV 基于優質內容拉動會員增長，通過內容創作的主導性帶來廣告營銷服務的主動 性。伴隨“芒果 TV”平臺影響力不斷增強，通過廣告代理商銷售的最終客戶數量也相應同步快速增長，芒果 TV 的廣告變現是基于內容品質佳、用戶精準度高性。2017 年在湖南臺和芒果 TV 播放完成的 19 檔節目如歌手快樂大本營 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分中餐廳我是未來親愛的客棧等中可分配

39、軟廣總金額達 10.69 億元，其中快樂陽光稅前收入 3.5 億元，稅后收入 3.3 億元，軟廣業務收入分配方式的核心是根據湖南衛視和芒果 TV 的流量比例進行合理分配，該種分配方式公允體現了傳統媒體和新媒體的流量價值，也凸顯傳統媒體和新媒體單位流量價值趨同的發展特點。2019 年廣告行業趨勢是伴隨“Z 世代”用戶成為視頻網站主流用戶下逐漸演變，重新思考目標消費者意味著深刻理解消費者在不同生命階段的變化和需求，更多的關注習慣和興趣等具永久性特質的標簽，將內容與廣告相結合。、 廣電板塊：大融合下尋出路 5G 牌照成為加速器廣電系公司作為傳統媒介的代表，在移動互聯網時代年輕用戶被分流，各廣電公司需

40、借助自身發展特色，在大融合下尋找出路。2019 年一季度的高光時刻來自中國廣電 5G 牌照落地以及全國一網整合的預期推進。廣電行業數據顯示，2005-2015 年，我國有線電視實際用戶呈增長趨勢，2015 年為 2.36 億戶為歷年高峰（見圖 12）。2015-2017 年我國有線電視實際用戶有所流失，流失因素如：一方面，有線電視面臨交互式網絡電視、互聯網電視、網絡視頻的多重市場競爭，對其用戶造成分流;另一方面，有線電視運營商自身內容、業務發展滯后。在面對用戶流失下，各級有線電視傳輸機構也進行一系列改革。一是，通過提升數字化、雙向化提升有線電視行業高質量發展（2018 年前三季度據國家廣電總局

41、數據統計顯示雙向數字用戶持續提升；2015-2017 年，雙向數字電視實際用戶分別為 0.38 億戶、0.46 億戶和 0.57 億戶）；二是，推動智能化發展，各地有線電視網絡運營商結合實際情況，與政府、行業、社區開展深度合作，積極推進智慧交通、智慧社區、智慧醫療等業務的發展；三是，網絡整合進一步加強，截至 2018 年 5 月底，中國廣播電視網絡有限公司已與河北、青海、廣東、山東等 10 家省網公司簽訂了戰略投資合作協議，推進全國有線電視互聯互通平臺建設。圖 12：2005-2017 年中國有線電視及有線數字電視實際用戶數及有線數字電視實際用戶數同比增速有線電視實際用戶數（億戶）有線數字電視

42、實際用戶數（億戶） 有線數字電視實際用戶數同比增速2.52250.0%1.911.982.021.941.721.431.150.840.630.450.260.040.13200.0%1.510.5150.0%100.0%50.0%0.0%02005200620072008200920102011201220132014201520162017-50.0% HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：國家廣播電視總局規劃財務司、 、 我們在 2018 年 11 月指出，廣電系公司的上一次“高光”時刻是廣電+VR 邏輯被熱捧，下一次廣電系的“高光”時刻將有望在大融合下實現。2

43、019 年一季度廣電系的漲勢也驗證了我們 2018 年 11 月份的觀點。東方明珠通過構建行業OPG 云，打造融合媒體平臺，匯集視頻內容、游戲、購物、教育等多元內容及服務，通過全渠道、全終端、全場景的用戶觸達，提供高品質體驗的融合媒體產品。截至 2018 年上半年，東方明珠 BesTV 融合渠道平臺服務 4600 萬 IPTV 業務用戶，2448 萬 OTT 業務用戶，6000 萬有線數字電視付費頻道用戶,1400 萬點播用戶數以及超 6000 萬移動終端月活躍用戶，移動端增長率超過 100%，同時，Bestv 的運營商 B2B 業務已覆蓋全國 31 省。2019 年 6 月 13 日，東方明

44、珠新媒體股份有限公司發布最新公告，經上海市信息投資股份有限公司（上海信投）與東方明珠雙方協商一致，上海信投擬向東方明珠轉讓其持有東方有線 2%股權，轉讓完成后，上海信投將持有東方有線 49% 股權，東方明珠將持有東方有線（其實際控制人為上海信投，隸屬國資委體系） 51%股權。轉讓之前，上海信投（持有 51%東方有線股份，東方明珠持有東方有線 49%股份，上海信投為東方明珠控股方。東方明珠將上海東方有線整合之后，后者重新回歸到廣電賽道，意味上海廣電系統不僅實現臺網一體化整合，且東方明珠成為擁有有線電視網絡、IPTV、OTT、移動視頻在內的全視頻渠道運營商。東方明珠新媒體獲得東方有線控股權，其中暗

45、含意義在于，全國廣電系統或正式開啟臺網一體化整合進程。除東方明珠新媒體之外，陜西廣電、湖南廣電在近期均對股權架構進行了部分調整。這將對廣電系統的運行模式，IPTV 與傳統電視的協同發展，以及即將到來的全國性有線電視網絡整合都帶來影響。在廣電系中，將新舊媒體充分大融合取得較好成績的典型公司為芒果 TV（芒果超媒）。“芒果 TV”一云多屏廣電新媒體平臺，借助廣告、會員付費、電信及有 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分線電視運營商增值服務收入分成、電商的多種盈利模式打造獨具特色的芒果媒體生態。芒果超媒在踐行傳統媒體與新興媒體融合發展的同時，基于核心用戶推進優質內容的精細化運營，繼續

46、致力于打造具有強大引領力、傳播力、影響力的國有控股新型主流媒體集團。、 中國廣電融媒云成立 開放平臺服務下的融媒體紅利2018 年 10 月中國海量電視大數據國際級平臺-中國廣電融媒云成立，中國廣電融媒體云”是在內容、工具、云服務全面賦能下的國家級技術平臺，由海量內容加持。中國廣電融媒云通過 TV+云搜產品工具（在十年中收錄了 300 套公共電視內容，涵蓋 2 億條電視資訊內容，在節目播后 10 分鐘就可以實時搜索，下載素材為高清品質，滿足電視臺播出需求。搜索后臺由 AI 智能標簽標引，精準鎖定視頻片段場景，并進行電視大數據統計分析）；TV+云剪產品工具（匯聚 300路電視信號，通過云剪編輯后

47、的高清素材即刻下載到云端或本地，節省編輯人力和時間成本）；TV+云播產品工具(以微信為入口，采用視頻采集硬件+云服務模式);中國廣電融媒云核心是讓每個縣級融媒體機構能夠使用廣電融媒云，為內容賦能。圖 13：中國廣電融媒云展示 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：流媒體網、 2019 年步入 5G 時代下的廣電系，需將傳統產業領域中的分散資源進行整合，5G 時代信息傳輸通道的整合不僅是三網融合以及新舊媒介間的融合，5G 時代廣電系將迎來智能電網以及物聯網和移動互聯網大融合的新格局。、 院線：2019 上半年院線票房增速下滑 靜待暑假檔后的回暖 內容發行公司彈性仍可期20

48、19 年 1-5 月，全國分賬票房及觀影人次跌幅較 2019 年一季度跌幅均有所收窄 票房方面，2019 年 1-5 月全國分賬票房 249.41 億元，同比減少 6.35%， 較 2019 年一季度的（同比減少 9%）已跌幅收窄；觀影人次方面，2019 年 1-5月全國電影觀影人次 6.89 億次，同比減少 13.49%，較 2019 年一季度的（同比減少 14.5%）已跌幅收窄。分類來看，2019 年 1-5 月全國一二線分賬票房分別為 47.06 億元/101.51 億元，同比減少 0.65%/4.52%，三四線分賬票房分別為 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分41.7

49、4 億元/62.48 億元，同比減少 5.07%/7.55%，較 2019 年一季度票房跌幅均已收窄。表 5：2019 年 1-3 月、2019 年 1-5 月票房及觀影人次、同比增速資料來源：貓眼、 分類來看，2019 年 1-5 月，一至四線分賬票房跌幅較 2019 年一季度跌倒均收窄，其中，一二三線全國分賬票房增速跌幅小于全國票房跌幅，四線票房跌幅超過全國分賬票房跌幅。2019 年 1-5 月全國一二線分賬票房分別為 47.06 億元/101.51 億元，同比減少 0.65%/4.52%，三四線分賬票房分別為 41.74 億元/62.48億元，同比減少 5.07%/7.55%，較 201

50、9 年一季度票房跌幅均收窄，主要由于 4 月進口片拉動。表 6：2018 年及 2019 年 1-5 月 1-4 線城市票房對比 (不含服務費)單位：億元 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：貓眼 app、 、 總結 2017-2018 年暑假檔及 2019 年暑假檔前瞻回顧 2018 年 7-8 月暑假檔（不包含 6 月票房），2018 年暑假檔分賬票房取得128.66 億元，同比增加 10.66%，其中，一、二線城市票房分別為 25.25/52.91 億元，同比增加分別為 12.87%/11.84%，三、四線城市票房分別為 20.85/29.24 億元，同比增加分

51、別為 10.2%/8.26%。合計來看，一、二線合計取得 78.16 億元，同比增加 12.17%，三、四線合計取得 50.09 億元，同比增加 9.06%，（一、二線票房超過全國增速）。2018 年暑假檔爆款電影我不是藥神（7 月 5 日上映），2017 年暑假檔包括電影戰狼 2（7 月 27 日上映），均拉動票房增速顯著。我們總結了 2015-2018 年 7-8 月票房以及占全年票房比例，2017-2018 年7-8 月由于借力爆款影片，7-8 月占全國票房比例均達到 22.19%/22.74%，高占比下奠定其在年度票房中的重要檔期。表 7：2015-2018 年 7-8 月全國票房以及

52、一至四線城市票房、同比增速 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：貓眼 app、 *注：上述數據不含有 6 月票房數據，由于 6 月分數據直接歸到第二季度2019 年 7-8 月定檔影片中，七八月合計將有 30 部影片上映，目前關注度較高的分別為管虎八佰（講述 1937 年抗日戰爭初期淞滬會戰當中四行倉庫保衛戰） 是目前亞洲首部全程使用 IMAX 攝影機拍攝作品，系列作品掃賭 2使徒行者 2，爆款的與否較難預測，但借助粉絲效應，系列作品的相對獲客成本較低， 同時，在外部不穩定因素下，今年暑假檔戰爭影片也值得關注。表 8：2019 年 7-8 月擬將上映的影片片單資料來源

53、：貓眼 app、 從投資產出角度看，我們認為 2019 年 1-5 月電影市場除進口影片以及春季檔的流浪地球外，國產影片未出現爆款。內容端看，上映影片能否成為爆款，取決多種因素，但核心是電影內容引起觀眾共鳴，2019 年 1-5 月國產影片差強人意，6 月迎來第 22 屆上影節，7-8 月定檔國產影片也預熱啟動。投資角度看，內容公司在單部影片中參與制作、發行或聯合發行方，可帶來業績彈性的可關注華誼兄弟（電影方面，公司儲備的多個項目預計將從 2019 年暑期陸續上映，管虎導演的戰爭巨制八佰已定檔 7 月 5 日，田羽生導演的偉大的愿望（7 月 18 日）已定檔。2018 年影視行業經歷壓力測試，

54、公司在陣痛調整后仍能聚集行業資源發展主業間接凸顯其具備內生優質基因）；院線端可繼續關注其集中度提升或市占率數據的變化。、 圖書出版：2019 一季度圖影互動科幻霸榜 2019年下半年中信出版 IPO 后有望再燃板塊熱度從行業角度看，2019 年一季度圖書市場初顯下行（同比下滑 7.04%），但線上銷售碼洋（同比增加）14.85%，少兒占比為冠軍（少兒線上碼洋同比增速 27.37%）。據商報奧云數據顯示 2019 年一季度圖書整體銷售數量同比下滑 7.04%，銷售碼洋同比下降 3.48%。其中，實體書店銷售數量同比下降 28.63%，銷售碼洋同比下降 17.46%（主要由于社科類圖書銷售數量下滑

55、 69.62%，銷售碼洋下滑54.24%）；2019 年一季度實體店銷售同比下滑得原因，一是，2018 年一季度為十九大召開之際，其相關文獻及主題性出版物發行量走高（主題出版物的社科類圖書在實體書店的銷售數量同比增長 124%，銷售碼洋同比增長 113%），該非常態的因素再 2019 年一季度未延續，進而 2019 年一季度看實體店銷售數據呈現下滑態勢。如下圖，文教類碼洋增加主要來自工具書、學生助學讀物、成人考試用戶，讀者廣泛且為剛需；文藝類圖書銷售增加主要由于中文文學名著被列為學生推薦圖書有關。圖 14：2019 年一季度中國實體書店（線下）其他大類圖書第一季度銷售、碼洋同比增減34.6%0

56、.0%社科文教-4.5% 文藝科教少兒-12.6%-21.5%-20.0%-45.3%-54.2%-69.6%-74.8%0.60.40.20-0.2-0.4-0.6-0.8-1數量增幅碼洋增速 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分資料來源：商報奧云、 2019 年一季度線上銷售于碼洋均增長，網店銷售數量同比增長 10.85%，銷售碼洋同比增長 14.85%。其中，社科類銷售數量同比增長 13.74%，銷售碼洋同 HYPERLINK / 請務必閱讀正文后免責條款部分比增長19.22%；文藝類銷售數量同比增長12.00%，銷售碼洋同比增長23.85%；科技類銷售數量同比增長 19

57、.62%，銷售碼洋同比增長 25.34%；少兒類銷售數量同比增長 22.41%，銷售碼洋同比增長 27.37%；生活類銷售數量同比增長3.39%，銷售碼洋同比增長 13.77%。與線下不同，2019 年一季度線上市場少兒類圖書為贏家，銷售增幅達 27.37%，少兒讀物銷售多系家長為孩子的消費，網上購書便捷價廉，受眾多家長青睞；引進圖書方面，月亮與六便士（浙江文藝出版社）、解憂雜貨店（南海出版公司）、擺渡人（百花洲文藝出版社）、人間失格（作家出版社）、島上書店（江蘇鳳凰文藝出版社）等，本季熱銷勢頭不減。圖 15：2019 年一季度中國網絡書店（線上）其他大類圖書第一季度銷售、碼洋同比增減0.3數

58、量增幅25.3%碼洋增速27.4%0.2522.4%0.219.2%19.6%0.1513.7%12.0%13.8%0.10.053.4%0社科文藝科技少兒生活資料來源：商報奧云、 、 2019 年一季度科幻影視反哺圖書 2019 年下半年看中信出版IPO 后帶動板塊熱度2019 年一季度文藝類部分，借助電影流浪地球熱映帶動科幻圖書銷售，雨果獎的劉慈欣科幻代表作三體（全三冊重慶出版社），更是再度“霸榜”， 2019 年下半年，現實題材的影視劇有望再次帶動其相關的圖書銷售。同時，2019年 6 月 7 日中信出版順利過會，中信出版致力于以優質內容及創意資源垂直整合文化、生活、教育及娛樂等領域，打

59、造以“內容+”為核心的優質知識產權服務生態集群，建立以用戶為中心的立體知識服務體系，并聚焦都市人群閱讀及文化生活需求的智慧生活服務體系，逐步發展為中國綜合文化服務提供商。2019 年下半年有望帶動大眾圖書與專業類圖書出版板塊熱度。2、 商譽與解禁2.1、 商譽：增速從 2016 一季度年的 113%下降至 2019年一季季度的-21%文化傳媒板塊總商譽從 2016 年一季度的 997.67 億元 353.5 億元增加至 2019年一季度的 1185.13 億元，增速從 2016 年一季度的 113%下滑至 2019 年一季度的-21%，2018 年年報中文化傳媒板塊部分公司進行大規模商譽減值，

60、風險進一步釋放。分類看，2019 年一季度文化傳媒總商譽 1185.13 億元，其中占比較高板塊集中在廣告營銷與游戲板塊，分別占比 25%、35%，2019 年年報中商譽減值風險仍存；影視板塊商譽占比 12%，風險也相繼釋放。廣告板塊中商譽較高分別為藍色光標（48.3 億元）、科達股份（37.4 億元、省廣集團（18.3 億元）；游戲板塊商譽較高分別為世紀華通（78.8 億元）、艾格拉斯（37 億元）、愷英網絡（29.5 億元）、凱撒文化（22.4 億元）；影視、廣電、出版商譽占比分別 12%、1%、7%。總量角度，由于影視游戲外延并購收緊， 2018 年文化傳媒商譽增速已斷崖式減少，2018