1、論文:加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究摘要科技產(chǎn)業(yè)差不多成為帶動現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的要緊動力，是各國國家進(jìn)展戰(zhàn)略中具有專門地位的一部分。改革開放以來，我國的科技產(chǎn)業(yè)得到了迅速的進(jìn)展，但仍處于初級時期，加速科技產(chǎn)業(yè)化，縮小同發(fā)達(dá)國家的距離是我國提高經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量、提高綜合國力的關(guān)鍵。目前我國科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)展面臨的要緊障礙是融資難問題，造成融資困境的緣故包括法律政策，投融資機(jī)制，以及資本市場建設(shè)等多個方面，這些方面相互聯(lián)系，相互作用，綜合表現(xiàn)為具有高風(fēng)險、高投入、高收益特點(diǎn)的科技企業(yè)融資渠道不多、不暢，融資成本、融資難度高。如何實(shí)現(xiàn)科技成果與資本市場的對接己經(jīng)成為關(guān)系我國創(chuàng)新體系建設(shè)和科技打算體系實(shí)施的重要

2、課題，本文正是在如此的背景下開始了加速科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場的研究。本文認(rèn)為在對科技企業(yè)融資困境進(jìn)行分析時，應(yīng)該從投資方、融資方兩個角度切入，任何單方面的研究差不多上片面的。在資本市場上，只有投融資雙方的需求都得到滿足，資金的融通刁一能順利實(shí)現(xiàn)，投資問題和融資問題事實(shí)上是一個問題的兩個方面，因此本文一改以往要緊從融資角度的研究為投融資相結(jié)合的多角度分析。作為融資方的科技企業(yè)由于其時期性和行業(yè)性的特征決定了其風(fēng)險程度、資金需求量和收益水平的差異，表現(xiàn)為融資需求的多樣性;而資本市場的投資方由于資金來源、資金量、投資目標(biāo)和策略的差異，決定了其風(fēng)險承擔(dān)能力和風(fēng)險偏好的差異，投資需求表現(xiàn)出多樣性。多

3、樣化的融資需求和多樣化的投資需求要順利對接需要一個多層次的交易平臺，因此完善的多層次資本市場成為一種必定要求，這也是從全然上解決投融資問題的關(guān)鍵一步。然而，僅有交易平臺是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，投融資雙方固有的矛盾(包括信息不對稱和利益目標(biāo)的差異)在一個多層次的市場無法立即得到解決或緩和，激勵相容機(jī)制為解決投融資矛盾指明了方向，在多層次資本市場的基礎(chǔ)上，建立激勵相容的投融資機(jī)制才能真正解決科技企業(yè)融資難的癥結(jié)問題。本文在分析了科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征和投融資特征的基礎(chǔ)上，提出了激勵相容的投融資機(jī)制應(yīng)該包括的內(nèi)容，并在借鑒國外經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，提出了加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場建設(shè)的總體目標(biāo)框架。關(guān)鍵詞:科技產(chǎn)

4、業(yè)化激勵相容機(jī)制多層次資本市場Abstract TheSeience&TechnologyindustryPlaysaveryimPortantroleintoday 5eeonomy. Countriesallovertheworld， ineludingChin凡 attaehimPortaneetothisfieldAftertwentyyears reformationandoPening， withthedeveloPmentofChina， 5eeonomy， Seienee&Teehnology industryinChinahadgotaraPidinerease.atthes

5、ametimeitmeetsaPredieamentinfinaneing， whiehattributestomanyissues， suehaslawsandregulations， suPervisionandeontrolProblems， meehanismforfinaneingandinvestmentete二 Duringthesefactors， theeonstruetionofa multilevelcapitalmarket15theerueialProblem. ThisPaPer15abouthowtoPromoteSeienee&TeehnologyIndustr

6、ialiZationbyestablishinga multileveleapitalmarket.w七 believethatfinaneingtroublesarealwayseombinedwithinvestmentProblems， 50whenweanalyzeeomPanies finaneingPlight、 it15imPortanttocomPareeaPitalProviders requirementswithdemanders requirements.Weknowdifferentinvestorsand demandershavedistinetrequireme

7、nts， forthereasonthate叩 italmarketwithsinglestrueture eannotfillthediversifiedrequirements， 50thatwehadtobuildamultilevelmarkettoaehievethe eouPlingofProvidersanddemanders.Besides， inordertosettleorrelievetheeontradietions betweeninvestorandSeienee&TechnologyComPany， 1Presentthatweneedanineentive co

8、mPatibilitymeehanismduringtheProeessofinvestingandfinaneing. Basedontheaboveanaysis.1broughtforwardatargetframeforChina， 5multilevelcaPitalmarket， andgivesomesuggestionsofhowtokeePthemarketalwayseffectiveandsoundby establishingaPerfeetlawandsuPervision&eontrolsystem. Keywords:Seienee&Teehnologyindus

9、trialization;IneentiveeomPatibility mechanism;Multileveleapitalmarket目錄導(dǎo)論.研究背景及目的、意義.1.1問題的提出.1.1.2研究的目的和意義.2國內(nèi)外研究綜述.1國外研究綜述.2國內(nèi)研究綜述.3研究思路和方法.4.1研究思路.2研究方法1.4創(chuàng)新與不足.2科技產(chǎn)業(yè)化及其投融資特征研究.2.1科技產(chǎn)業(yè)化的概念和形式.2.1.1幾個相關(guān)概念的界定.2.1.2科技產(chǎn)業(yè)化的模式.2.2科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征及科技產(chǎn)業(yè)化投融資特征分析. 2.2. 2.2.2科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征.科技產(chǎn)業(yè)投融資特征分析.1().103科技產(chǎn)業(yè)化所需的投融

10、資激勵相容機(jī)制.3.1激勵相容機(jī)制的引進(jìn).3.1.1激勵相容理論.18.18一一 3.1.2 3.1.3激勵相容機(jī)制設(shè)計(jì)應(yīng)考慮的要緊因素.激勵相容機(jī)制應(yīng)實(shí)現(xiàn)的均衡.3.2科技產(chǎn)業(yè)化過程中的“激勵相容”的投融資機(jī)制分析.21.253.2.1科技產(chǎn)業(yè)化過程中投融資問題的由來和表現(xiàn).253.2.2加速科技產(chǎn)業(yè)化的“激勵相容”的投融資機(jī)制分析.洲4國外推動科技產(chǎn)業(yè)化的資本市場建設(shè).33 dCdQJCdGQ.1國外推動科技產(chǎn)業(yè)化的政策措施和經(jīng)驗(yàn).2國外科技產(chǎn)業(yè)化的資本市場建設(shè)Q口9曰gdAqd任月二 4.2. 4.2.1多層次證券市場.2公司債券市場COC八9白9白9氣口乃任任月月011勻勻一一O4.2

11、.3完善的風(fēng)險投資機(jī)制.5我國科技產(chǎn)業(yè)化的投融資環(huán)境及其缺陷二5.1科技產(chǎn)業(yè)投融資現(xiàn)狀分析.5.2我國科技產(chǎn)業(yè)化過程中投融資制度環(huán)境分析5.2.1法律環(huán)境分析.5.2.2政策措施環(huán)境分析.5.2.3其他制度環(huán)境分析.5.3我國科技產(chǎn)業(yè)化的資本市場投融資環(huán)境分析5.3.1證券市場.5.3.2債券市場.5.3.3風(fēng)險投資.575.3.4技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易市場.615.4小結(jié).646加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場構(gòu)建 .666.1多層次資本市場的總體目標(biāo).666.2進(jìn)展多層次的證券市場.676.2.1接著加快主板市場的進(jìn)展.676.2.2加快中小企業(yè)板的進(jìn)展 .686.2.3進(jìn)展場外交易市場.686.

12、3積極進(jìn)展公司債券.696.3.1改變現(xiàn)有債券的品種和期限分布.696.3.2完善相關(guān)制度建設(shè)，放寬債券發(fā)行條件.696.3.3進(jìn)展公司債券交易市場，提高公司債券的流淌性.696.3.4鼓舞債券產(chǎn)品創(chuàng)新.696.4發(fā)揮風(fēng)險投資在科技產(chǎn)業(yè)化中的作用.706.4.1形成融資主體和形式多樣化格局.706.4.2完善風(fēng)險投資公司的治理結(jié)構(gòu)和治理運(yùn)行.706.4.3疏通風(fēng)險資本退出渠道.716.5建立完善的技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易市場.716.5.1建立多層次技術(shù)產(chǎn)權(quán)市場.716.5.2建立產(chǎn)權(quán)交易的信息平臺.726.5.3推動交易品種和交易模式的創(chuàng)新.736.5.4培養(yǎng)和提高產(chǎn)權(quán)交易的中介機(jī)構(gòu)的水平.746.5.

13、5進(jìn)展公司制產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu) .746.6建立完善的監(jiān)管機(jī)制和法律體系，切實(shí)愛護(hù)投資者利益.756.6.1進(jìn)一步完善市場化的調(diào)控手段，尊重市場客觀規(guī)律.756.6.2完善現(xiàn)有法律政策體系，愛護(hù)投資者的權(quán)益.756.6.3政府監(jiān)管與自律性監(jiān)管相結(jié)合的監(jiān)管模式.766.6.4建立良好的信用制度 .767結(jié)論.78參考文獻(xiàn).80后記.83浙江大學(xué)碩七學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究導(dǎo)論1.1研究背景及目的、意義1.1.1問題的提出科技產(chǎn)業(yè)在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著越來越重要的作用，己經(jīng)成為帶動現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要緊動力，世界上越來越多的國家把科學(xué)技術(shù)作為經(jīng)濟(jì)增長和經(jīng)濟(jì)競爭的主要手段，據(jù)統(tǒng)計(jì)，1986一

14、1990年，美國高新技術(shù)部門對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率為14%，1991一1995年，貢獻(xiàn)率為28%，而1996年這一數(shù)值已接近35%。早在1991年，鄧小平同志就發(fā)出了“進(jìn)展高科技，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化”的指示。黨的十六大報(bào)告中也提出了要求:為實(shí)現(xiàn)全面建設(shè)小康社會的目標(biāo)，要形成以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為先導(dǎo)，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和制造業(yè)為支撐，服務(wù)業(yè)全面進(jìn)展的產(chǎn)業(yè)格局，要加速科技成果向現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化，要積極進(jìn)展經(jīng)濟(jì)增長有突破性重大帶動作用的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。改革開放這么多年來，我國的經(jīng)濟(jì)整體有了專門大的進(jìn)展，科技產(chǎn)業(yè)也得到了迅速的進(jìn)展。1995年一2005年高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重不斷上升，從1995年的1.8%上升到2005

15、年的4.3%。2005年，全年規(guī)模以上高技術(shù)產(chǎn)業(yè)完成增加值7839億元，比上年增長19.8%，對工業(yè)增長的貢獻(xiàn)率為12.9%，拉動工業(yè)增長約2.7個百分點(diǎn)。但與發(fā)達(dá)國家相比，不管是技術(shù)水平、產(chǎn)業(yè)規(guī)模，依舊從競爭力都存在較大的差距，我國科技產(chǎn)業(yè)的進(jìn)展仍處于初級時期。我國加速科技產(chǎn)業(yè)化的過程中，融資難問題越來越成為阻礙高科技企業(yè)進(jìn)展的重要問題。由于缺乏足夠的資金支持，我國每年轉(zhuǎn)化成商品、形成規(guī)模效益的技術(shù)成果僅占10階15%。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1996一1999年因缺乏資金而未應(yīng)用的成果占所有未應(yīng)用成果的23.1%，2000一2002年占35%，缺乏資金成為技術(shù)成果未得到應(yīng)用的首位緣故。近幾年金融機(jī)構(gòu)對科技

16、的支持度也出現(xiàn)相對下降，金融機(jī)構(gòu)貸款占全國科技活動經(jīng)費(fèi)比重由1996年的14.36%下降為2002年的6.9%。(I馮之浚.國家創(chuàng)新系統(tǒng)的理論與政策M(jìn).北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，1999.1周寄中.科技轉(zhuǎn)化工程論【M.西安:陜西人民教育出版社，2001.3:289一356程桂枝，唐五湘.科技產(chǎn)業(yè)化環(huán)境存在的要緊問題及緣故分析【J.北京:北京機(jī)械工業(yè)學(xué)院學(xué)報(bào)，2005(6)浙江大學(xué)碩:l:學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究針對我國科技產(chǎn)業(yè)化過程中缺乏科技投入，缺乏金融支持的現(xiàn)狀，國務(wù)院于2006年2月提出的國家中長期科學(xué)與技術(shù)規(guī)劃綱要中提到要實(shí)施促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的金融政策，建立和完善創(chuàng)業(yè)風(fēng)險

17、投資機(jī)制，起草和制定促進(jìn)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資健康進(jìn)展的法律法規(guī)及相關(guān)政策。積極推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)，建立加速科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場體系。多層次資本市場體系的建立是順利實(shí)現(xiàn)科技成果轉(zhuǎn)化的重要保證，目前我國的資本市場結(jié)構(gòu)單一，不能滿足不同類型投資者、融資者的需求，使得擁有科研能力、科技產(chǎn)品轉(zhuǎn)化技術(shù)的高科技企業(yè)因?yàn)闆]有足夠的資金而無法將科技成果轉(zhuǎn)化或無法進(jìn)一步進(jìn)展壯大，而擁有資金的投資者卻找不到投資機(jī)會。科技與資本市場的有效結(jié)合成為解決科技產(chǎn)業(yè)化過程中融資難問題的關(guān)鍵。針對科技產(chǎn)業(yè)的特點(diǎn)和進(jìn)展規(guī)律，針對不同技術(shù)水平、生產(chǎn)規(guī)模、融資偏好的科技企業(yè)的融資需求和不同風(fēng)險偏好、投資目標(biāo)的投資者的投資需求建立一個有

18、效的多層次的資本市場體系，為科技產(chǎn)業(yè)化提供強(qiáng)大的資金支持，己經(jīng)成為擺在我們面前的當(dāng)務(wù)之急。.1.2研究的目的和意義胡錦濤同志在科學(xué)自主創(chuàng)新大會上指出:“科學(xué)技術(shù)正成為經(jīng)濟(jì)社會進(jìn)展的決定力量，科技自主創(chuàng)新正成為國際競爭力的核心”。科技產(chǎn)業(yè)化是實(shí)現(xiàn)我國產(chǎn)業(yè)升級、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵因素，在科技產(chǎn)業(yè)化的過程中，科技投入是最為關(guān)鍵的，我國的現(xiàn)狀表明，在科技投入方面，資金來源單一，科技成果轉(zhuǎn)化面臨著融資難的問題。因而，建立多層次的資本市場是推動科技產(chǎn)業(yè)化的決定因素，資本市場尤其是風(fēng)險投資為科技創(chuàng)新型企業(yè)提供資金支持，同時，資本市場也是風(fēng)險資本自由進(jìn)入和退出高科技企業(yè)的重要渠道，資本市場也能通過其特有的機(jī)制

19、，監(jiān)督企業(yè)的運(yùn)行，促使其提高效率等等。科技創(chuàng)新和資本市場結(jié)合的研究對于促進(jìn)我國科技成果的轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長具有十分重要的意義。本文研究的目的在于通過分析如何針對科技產(chǎn)業(yè)的特點(diǎn)和進(jìn)展規(guī)律，針對不同技術(shù)水平、生產(chǎn)規(guī)模、融資偏好的科技企業(yè)，以及不同投資偏好投資者的投資需求，在現(xiàn)有資本市場的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步建立和完善多層次的資本市場體系，同浙江人學(xué)碩1學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究時建立激勵相容的投融資機(jī)制，來滿足科技產(chǎn)業(yè)化的融資需求，解決或緩解投融資雙方利益矛盾，打開科技與金融結(jié)合不暢的局面，實(shí)現(xiàn)金融和科技產(chǎn)業(yè)的有效對接。.2國內(nèi)外研究綜述 1.2.1國外研究綜

20、述國外有關(guān)科技產(chǎn)業(yè)化和資本市場理論方面的研究要緊從以下幾個角度展開:一是科技創(chuàng)新、技術(shù)進(jìn)步和經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系，最具代表性的是熊皮特的“創(chuàng)新理論”，以及索洛、羅默等人的經(jīng)濟(jì)增長模型，這些模型強(qiáng)調(diào)了技術(shù)進(jìn)步對經(jīng)濟(jì)增長的作用。另一個角度是資本市場和經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)從只重視資本和勞動力，到逐漸重視資本市場對經(jīng)濟(jì)增長的作用。除了接著強(qiáng)調(diào)資本市場在提供流淌性方面對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用外，現(xiàn)代理論界認(rèn)為資本市場還可在以下三個方面促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長:風(fēng)險分散或風(fēng)險分擔(dān):信息獵取;企業(yè)操縱。90年代以后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們開始致力于金融進(jìn)展和經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系的實(shí)證研究，取得了一些實(shí)證研究結(jié)論。第三個角度是資本市場效率理論

21、，以法瑪?shù)摹坝行袌黾僦v”為代表。另一個重要方面是現(xiàn)代融資理論，這些理論包括:莫迪格里亞尼和米勒的MM理論、權(quán)衡理論、梅耶斯和邁基里夫提出的新優(yōu)序融資理論、代理成本講等。.2.2國內(nèi)研究綜述國內(nèi)研究科技產(chǎn)業(yè)化要緊是從以下幾個方面切入:首先是資本市場和科技產(chǎn)業(yè)化的關(guān)系，認(rèn)為科技產(chǎn)業(yè)化需要多層次資本市場提供支持，如雄波、陳柳(2005)發(fā)表的高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化與多層次資本市場研究。其次是科技產(chǎn)業(yè)化的環(huán)境研究，包括唐五湘、陳桂枝、杜志華、鐘良(2005)所著中國科技產(chǎn)業(yè)化環(huán)境研究，綜合分析了我國科技產(chǎn)業(yè)化體制、政策法規(guī)環(huán)境，融資環(huán)境，生存環(huán)境，技術(shù)創(chuàng)新環(huán)境，對科技產(chǎn)業(yè)環(huán)境體系給出了綜合評價。此

22、外，還有一些學(xué)者對我國高科技中小企業(yè)現(xiàn)有融資渠道有效性進(jìn)行了分析。包括戴淑庚(2005)所著高科技產(chǎn)業(yè)融資一理論、模式、創(chuàng)新，探討了高科技產(chǎn)業(yè)融資理論、模式和創(chuàng)新。文獻(xiàn)方面賴靜、揭筱紋(2003)高科技中小企業(yè)現(xiàn)有融資渠浙江大學(xué)碩卜學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究道有效性分析，得出傳統(tǒng)融資渠道無法適應(yīng)高風(fēng)險、高投資的高科技企業(yè)。另外國內(nèi)研究多層次資本市場要緊是從建立二板市場，完善風(fēng)險投資和產(chǎn)權(quán)交易市場三個角度為切入點(diǎn)。關(guān)于建立二板市場的研究包括丁瑞玲中小企業(yè)融資與中小企業(yè)板塊進(jìn)展的研究，張承惠從中小企業(yè)板的設(shè)立看我國資本市場進(jìn)展等。共同的觀點(diǎn)是中小企業(yè)板塊的建立對完善我國資本市場

23、體系有著重要意義。針對風(fēng)險投資的研究，大都與科技產(chǎn)業(yè)聯(lián)系在一起，著作有張陸洋高科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)展的風(fēng)險投資，郭勵弘等著高新技術(shù)產(chǎn)業(yè):進(jìn)展規(guī)律與風(fēng)險投資等，研究的共同點(diǎn)是從風(fēng)險投資這種專門的融資機(jī)制入手，將科技產(chǎn)業(yè)自身進(jìn)展規(guī)律及特點(diǎn)與風(fēng)險投資的特點(diǎn)結(jié)合起來分析。產(chǎn)權(quán)交易市場的研究方面，分析了目前產(chǎn)權(quán)市場存在的問題，并提出了對策。.3研究思路和方法.3，1研究思路本文總體研究思路遵從抽象到具體，理論到實(shí)踐，國際到國內(nèi)，從分析科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征和投融資特征著手，揭示資本市場投融資矛盾，分析目前中國科技產(chǎn)業(yè)融資困境，提出中國科技產(chǎn)業(yè)投融資過程中需要激勵相容機(jī)制，并將激勵相容機(jī)制運(yùn)用到多層次資本市場體系中。(

24、見圖1.1)第二部分至第三部分為全篇的理論基礎(chǔ)，從科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征和投融資特征入手，分析科技產(chǎn)業(yè)融資需求的特征。并揭示目前中國科技產(chǎn)業(yè)面臨融資難的問題，進(jìn)一步提出必須建立投融資激勵相容機(jī)制。將機(jī)制設(shè)計(jì)理論中的激勵相容理論引進(jìn)投融資機(jī)制設(shè)計(jì)中，并分析了阻礙激勵相容機(jī)制的因素和激勵相容的均衡條件。第四、五部分研究國外推動科技產(chǎn)業(yè)化的資本市場建設(shè)以及我國科技產(chǎn)業(yè)的投融資環(huán)境。美國完善的多層次證券市場構(gòu)架和風(fēng)險投資機(jī)制，是推動科技產(chǎn)業(yè)迅速進(jìn)展的重要力量，國外的成功經(jīng)驗(yàn)是我國資本市場建設(shè)學(xué)習(xí)和借鑒的依據(jù)。對本國資本市場現(xiàn)狀的分析，有助于發(fā)覺問題，從而解決問題。最后部分是在前面幾部分分析的基礎(chǔ)上，提出了

25、有助于加速科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場的合理框架，并對具體層次的資本市場建設(shè)提出了政策建議。浙江大學(xué)碩I:學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究圖1.1本文研究思路1.3.2研究方法 本文擬采納理論分析、規(guī)范分析與實(shí)證分析相結(jié)合、比較分析與歸納分析相結(jié)合、總體分析和個體分析相結(jié)合的研究方法，在對科技產(chǎn)業(yè)化及其投融資相關(guān)問題進(jìn)行理論研究和借鑒國外經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，對我國科技產(chǎn)業(yè)化及其投融資環(huán)境進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)合中國實(shí)際對推動我國科技產(chǎn)業(yè)化所需的多層次資本市場進(jìn)行規(guī)范研究。并在研究科技產(chǎn)業(yè)化的投融資激勵中引入激勵相容機(jī)制，有利于克服單方面強(qiáng)調(diào)融資或者僅僅談如何滿足融資需求而沒有進(jìn)一步考慮投融資利

26、益相容的機(jī)制的缺陷，使得分析更加深入到位。浙江大學(xué)碩!學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資奎衛(wèi)型竺1.4創(chuàng)新與不足本文的創(chuàng)新之處在于:一是從增強(qiáng)市場運(yùn)行的有效性和市場效率角度，運(yùn)用信息經(jīng)濟(jì)學(xué)及制度經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和方法，對構(gòu)建健康的多層次資本市場的核心問題激勵相容機(jī)制設(shè)計(jì)進(jìn)行了理論探討;二在分析了我國科技產(chǎn)業(yè)化投融資現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，對科技產(chǎn)業(yè)化的投融資環(huán)境包括制度環(huán)境和資本市場投融資環(huán)境作了實(shí)證描述和分析;三是對推動科技產(chǎn)業(yè)化的資本市場層次性進(jìn)行了總結(jié)和分析，并強(qiáng)調(diào)了激勵相容機(jī)制建設(shè)和制度安排的重要性。本文盡管對推動科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場問題進(jìn)行了比較全面的理論分析、實(shí)證研究和規(guī)范研究，由于資本市

27、場是個十分龐大的體系，本文側(cè)重于研究資本市場整體的層次性框架，因而針對各子市場包括證券市場、債券市場、產(chǎn)權(quán)交易市場等的研究還有待進(jìn)一步深入，提出的政策建議也有待進(jìn)一步具體化。浙江大學(xué)碩一學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究2科技產(chǎn)業(yè)化及其投融資特征研究2.1科技產(chǎn)業(yè)化的概念和形式 2.1.1幾個相關(guān)概念的界定(l)科技和高科技科技是科學(xué)和技術(shù)的簡稱。科學(xué)是關(guān)于自然界、社會和思維進(jìn)展規(guī)律的知識體系，技術(shù)是指人們進(jìn)行生產(chǎn)活動或其他活動的專長、手段、技能和裝備。但當(dāng)兩者結(jié)合在一起成為一種特定的社會活動之后，科學(xué)和技術(shù)就變得界限模糊、渾然一體了。我們通常所講的科學(xué)技術(shù)是指人們掌握客觀自然規(guī)律

28、的實(shí)際能力。高科技要緊指尖端技術(shù)，其區(qū)不于傳統(tǒng)技術(shù)，是建立在現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)基礎(chǔ)上的最新尖端技術(shù)。在我國要緊是指電子信息技術(shù)、生物工程、新醫(yī)藥技術(shù)、新材料及應(yīng)用技術(shù)、先進(jìn)制造技術(shù)、航空航天技術(shù)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)技術(shù)、新能源與高效節(jié)能技術(shù)、環(huán)境愛護(hù)新技術(shù)、海洋工程技術(shù)、核應(yīng)用技術(shù)等。與高科技提法比較相近的概念還有“高新技術(shù)”、“高技術(shù)”，這三個概念盡管在具體含義上有些區(qū)不，但總體上意思較為相近。可見，“科技”較“高科技”、“高技術(shù)”含義更廣，高科技是科技中較為尖端的部分，科技則包含了所有的科學(xué)和技術(shù)上的成果。(2)科技產(chǎn)業(yè)與高科技產(chǎn)業(yè)科技產(chǎn)業(yè)是以科技的運(yùn)用為差不多手段進(jìn)行運(yùn)作的科技新企業(yè)或企業(yè)群的集合，這些

29、企業(yè)生產(chǎn)高技術(shù)新產(chǎn)品，具有一定的生產(chǎn)規(guī)模，其產(chǎn)品具有一定的市場份額。某項(xiàng)技術(shù)產(chǎn)品有個企業(yè)、有個工廠生產(chǎn)不能形成一個科技產(chǎn)業(yè)，科技產(chǎn)業(yè)必須是一個科技產(chǎn)品成果開發(fā)達(dá)到了一定的成熟度，生產(chǎn)具有一定的規(guī)模，產(chǎn)品在市場上擁有一定的市場占有率。與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)相比，科技產(chǎn)業(yè)具有密集性、創(chuàng)新性、競爭性、風(fēng)險性、協(xié)作性、無形性、系統(tǒng)性、戰(zhàn)略性等特點(diǎn)。高科技產(chǎn)業(yè)又稱高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，是指在高新技術(shù)的研究、開發(fā)、生產(chǎn)、推廣、應(yīng)用等基礎(chǔ)上所形成的眾多高新技術(shù)企業(yè)群或高新技術(shù)企業(yè)集團(tuán)的總稱，它是依靠高技術(shù)研究開發(fā)成果進(jìn)行高技術(shù)產(chǎn)品生產(chǎn)和服務(wù)的產(chǎn)業(yè)部門。依照國家統(tǒng)計(jì)局川唐五湘，程桂枝，杜志華，鐘良.中國科技產(chǎn)業(yè)化環(huán)境研究.北京;經(jīng)

30、濟(jì)科學(xué)出版社.2005.5:40一41浙江大學(xué)碩1學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究高技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計(jì)分類目錄規(guī)定，我國的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)要緊包括核燃料加工業(yè)，信息化學(xué)品制造業(yè)，醫(yī)藥制造業(yè)，航空航天器制造業(yè)、電子及通信設(shè)備制造業(yè)、電子計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)、醫(yī)療設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)、公共軟件服務(wù)業(yè)共八大類行業(yè)。除公共軟件服務(wù)業(yè)屬于服務(wù)業(yè)外，其余七類高技術(shù)行業(yè)均屬于制造業(yè)。通常我們提到科技產(chǎn)業(yè)，一般都指高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，盡治理論上講科技產(chǎn)業(yè)比高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的范圍更廣，但本文認(rèn)為科技產(chǎn)業(yè)與高技術(shù)產(chǎn)業(yè)有著共同的經(jīng)濟(jì)技術(shù)特征和投融資特征，因而在研究科技產(chǎn)業(yè)化的資本市場建設(shè)的過程中，是否區(qū)分科技產(chǎn)業(yè)與高科技產(chǎn)業(yè)

31、并不阻礙研究結(jié)果，故本文并不區(qū)分兩者的差不。那個地點(diǎn)所指科技產(chǎn)業(yè)要緊是指高技術(shù)產(chǎn)業(yè)。(3)科技商業(yè)化與科技產(chǎn)業(yè)化科技產(chǎn)業(yè)化不是簡單地把科技使用在生產(chǎn)領(lǐng)域、生活領(lǐng)域等，這是科技應(yīng)用的概念;也不僅僅指將科學(xué)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化成商品的過程，這是科技商業(yè)化的概念。科技產(chǎn)業(yè)化確實(shí)是科技產(chǎn)業(yè)的實(shí)現(xiàn)過程，那個過程包括科技的研究、開發(fā)、生產(chǎn)、滲透等。科技產(chǎn)業(yè)化應(yīng)該包括兩個方面的內(nèi)容:一是科技被批量轉(zhuǎn)化成商品或勞務(wù)并形成新的產(chǎn)業(yè)的過程;二是各種高技術(shù)迅速廣泛地滲透到傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)部門，使這些經(jīng)濟(jì)部門經(jīng)濟(jì)效益不斷提高的過程。科技產(chǎn)業(yè)化通過這兩個過程，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)整體經(jīng)濟(jì)效益的提高和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，從而推動一國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)展。

32、科技產(chǎn)業(yè)化與科技商業(yè)化區(qū)不在于，商業(yè)化可由單個企業(yè)來完成，而產(chǎn)業(yè)化需要企業(yè)群來完成。商業(yè)化要緊受制于科學(xué)技術(shù)成果的成熟度和企業(yè)的經(jīng)營治理能力和水平;產(chǎn)業(yè)化要緊受制于整個宏觀產(chǎn)業(yè)化環(huán)境，這涉及政策、法律、金融、中介服務(wù)、人刁培訓(xùn)等。商業(yè)化注重的是是否轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)商品;產(chǎn)業(yè)化注重的是是否成為了巨大的產(chǎn)業(yè)、獲得了最大的效益。科技商業(yè)化時期是圍繞微觀組織，如企業(yè)的既得利益為中心的，不是以追求轉(zhuǎn)化的社會效益最大化或國家效益最大化為要緊目的的;科技產(chǎn)業(yè)化則是指科技轉(zhuǎn)化為商品時追求社會最大轉(zhuǎn)化效益的動態(tài)過程。商業(yè)化中企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模小、批量小，對社會阻礙小、推動力小;產(chǎn)業(yè)化中企業(yè)群經(jīng)營規(guī)模大、批量大，對社會阻礙大

33、，推動力大。叨就過程來看，科技商品化應(yīng)包括:技術(shù)開發(fā)產(chǎn)品開發(fā)生產(chǎn)能力開發(fā)市場開發(fā)四個時期。而科技產(chǎn)業(yè)化，應(yīng)該包括在科技實(shí)現(xiàn)商品化的基礎(chǔ)上，唐五湘，程桂枝，杜志華，鐘良.中國科技產(chǎn)業(yè)化環(huán)境研究M.北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2005.5:49一50浙江人學(xué)碩1學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究該種技術(shù)和產(chǎn)品的進(jìn)一步推廣以及科技企業(yè)的進(jìn)展壯大，形成一定的生產(chǎn)規(guī)模，占有一定的市場份額，產(chǎn)生一定的社會阻礙力，取得一定的社會效益。科技商品化是科技產(chǎn)業(yè)化的基礎(chǔ)，也是科技產(chǎn)業(yè)化過程中的一個時期。就科技企業(yè)個體而言，科技產(chǎn)業(yè)化過程往往包括了開發(fā)期、創(chuàng)立期、成長期、成熟期四個時期。 2.1.2科技產(chǎn)業(yè)化的

34、模式依照實(shí)現(xiàn)科技成果轉(zhuǎn)化的融資方式的不同，科技產(chǎn)業(yè)化能夠分為間接產(chǎn)業(yè)化、合作產(chǎn)業(yè)化、獨(dú)資產(chǎn)業(yè)化和內(nèi)部產(chǎn)業(yè)化四種模式(表2.1)。那個地點(diǎn)所謂的科技產(chǎn)業(yè)化模式，也能夠講是科技成果轉(zhuǎn)化模式，因?yàn)榭萍籍a(chǎn)業(yè)化是個動態(tài)過程，在那個動態(tài)過程中融資方式處于不斷變化過程中，因而專門難按融資方式進(jìn)行分類，只能依照實(shí)現(xiàn)科技成果轉(zhuǎn)化這一時刻的融資方式進(jìn)行分類。間接的產(chǎn)業(yè)化模式是科研單位以自己的技術(shù)優(yōu)勢為企業(yè)提供單項(xiàng)或者整套的技術(shù)支持，通過企業(yè)將技術(shù)轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，并制造經(jīng)濟(jì)效益，然后通過國家或企業(yè)對其研究進(jìn)行投資，促進(jìn)其進(jìn)一步進(jìn)展。這種模式的資金來源要緊是國家的投入和服務(wù)企業(yè)的投資，適用于處于技術(shù)開發(fā)期融資。合作產(chǎn)業(yè)

35、化要緊是指科研單位以其科研成果、技術(shù)優(yōu)勢入股，與其他單位投資者的資金入股組成獨(dú)立的法人企業(yè)，生產(chǎn)自己研發(fā)的產(chǎn)品或利用自己研究的新技術(shù)生產(chǎn)產(chǎn)品。如此建立的法人企業(yè)在進(jìn)展壯大以后，推行現(xiàn)代企業(yè)制度，將成為新興的具有強(qiáng)大的生命力的“股份有限公司”或“有限責(zé)任公司”。獨(dú)資產(chǎn)業(yè)化是指由研究機(jī)構(gòu)或科技企業(yè)獨(dú)立出資或貸款建立的獨(dú)資或控股的獨(dú)立法人企業(yè)，以自己的研究成果或技術(shù)優(yōu)勢生產(chǎn)全新的產(chǎn)品，或者以自己的技術(shù)優(yōu)勢生產(chǎn)與現(xiàn)有產(chǎn)品有區(qū)分度的具有競爭力的產(chǎn)品。內(nèi)部產(chǎn)業(yè)化是指企業(yè)內(nèi)部設(shè)立專門的科研部門，其科研技術(shù)成果直接在企業(yè)內(nèi)部轉(zhuǎn)化為商品，從而實(shí)現(xiàn)科技產(chǎn)業(yè)化的過程。專門多大型企業(yè)內(nèi)部都有自己專門的科研部門負(fù)責(zé)產(chǎn)品

36、研發(fā)和新技術(shù)開發(fā)，科研機(jī)構(gòu)只是作為企業(yè)的一個部門存在，并不向工商局注冊為獨(dú)立法人，最多是進(jìn)行內(nèi)部獨(dú)立核算。以上的科技產(chǎn)業(yè)化形式中，合作產(chǎn)業(yè)化的方式是最佳形式，科研單位的技術(shù)加上單位投資者的資金成立的企業(yè)己開始就具有了一定的實(shí)力和優(yōu)勢，風(fēng)險較小，科研單位與企業(yè)的聯(lián)系除了技術(shù)方面以外，還有產(chǎn)權(quán)方面的聯(lián)系，能夠形成浙江大學(xué)碩士學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究穩(wěn)定、長期的科技與產(chǎn)業(yè)的合作關(guān)系，取得可觀的經(jīng)濟(jì)效益，從而科技研究能得到長期的資金支持，得以進(jìn)一步進(jìn)展。這種方式適用于科技產(chǎn)業(yè)化的初期，科研單位擁有較先進(jìn)的技術(shù)，但又不具備雄厚的經(jīng)濟(jì)實(shí)力的情況。獨(dú)資經(jīng)營的產(chǎn)業(yè)化方式，便于治理，獨(dú)立經(jīng)

37、營，統(tǒng)一核算，同時又能準(zhǔn)確地調(diào)解其產(chǎn)業(yè)化進(jìn)展過程可能出現(xiàn)的各種問題，然而，也應(yīng)看到，處于產(chǎn)業(yè)化初期的科技企業(yè)沒有大量的資金能夠投入，同時又缺乏優(yōu)秀的經(jīng)營治理人刁。此外獨(dú)資產(chǎn)業(yè)化這種形式，使得企業(yè)要獨(dú)立承擔(dān)科技產(chǎn)業(yè)化帶來的高風(fēng)險，這關(guān)于正處于深化改革的科技企業(yè)而言，是力所不能及的。然而關(guān)于差不多形成一定規(guī)模，具備一定的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和穩(wěn)定的收入來源，同時在市場經(jīng)營方面具有優(yōu)勢的科技企業(yè)(往往是出于成長期的科技企業(yè))，這種方式是最佳選擇。內(nèi)部產(chǎn)業(yè)化關(guān)于科技企業(yè)具有專門大的吸引力，因?yàn)檫@種方式能夠利用企業(yè)己有的技術(shù)基礎(chǔ)，進(jìn)行針對性的研發(fā)，經(jīng)濟(jì)效益較好，能夠充分利用己有的設(shè)備、場地，生產(chǎn)成本低，可進(jìn)可退風(fēng)險

38、小。這種方式只有在擁有雄厚資金實(shí)力的大型企業(yè)刁能推行，處于成熟期的科技企業(yè)適用這種模式。表2.1不同產(chǎn)業(yè)化模式的特征和適用時期比較產(chǎn)產(chǎn)業(yè)化模式式特征 征適用時期段間間接產(chǎn)業(yè)化化無法獲得足夠的資金 金開發(fā)期 期合合作產(chǎn)業(yè)化化風(fēng)險較小，長期穩(wěn)定的資金支持，可觀的經(jīng)濟(jì)效益 益創(chuàng)立期 期獨(dú)獨(dú)資產(chǎn)權(quán)化化便于治理，獨(dú)立經(jīng)營，但投入資金有限，欠缺經(jīng)營治理人才，成長期 期高 高 高風(fēng)險 險 險內(nèi)內(nèi)部產(chǎn)權(quán)化化可退可進(jìn)，充分利用企業(yè)內(nèi)部資源，生產(chǎn)成本低，經(jīng)濟(jì)效益好好成熟期 期2.2科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征及科技產(chǎn)業(yè)化投融資特征分析2.2.1科技產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征科技產(chǎn)業(yè)作為以科技的運(yùn)用為差不多手段進(jìn)行運(yùn)作的科技型企業(yè)或企業(yè)

39、群的集合，與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)相比有其專門的經(jīng)濟(jì)特征，要緊表現(xiàn)在以下幾個方面。浙江人學(xué)碩1學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究(l)高投入:科技產(chǎn)業(yè)前期需要專門高的沉默成本，科技企業(yè)往往需要周密的儀器和先進(jìn)的生產(chǎn)手段，高科技產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)更為突出，高額的開發(fā)成本使得科技產(chǎn)業(yè)化需要的投入專門高。而且科技產(chǎn)業(yè)的工作人員大差不多上高級科研人員，人力資本投入也專門高。據(jù)美國風(fēng)險協(xié)會的一次調(diào)查表明，1991一1995年間，美國高技術(shù)企業(yè)R&D投入預(yù)算總額平均每年上升33%，人均R&D投入額達(dá)42000美元。(2)高風(fēng)險:科技產(chǎn)業(yè)特有的技術(shù)不確定性、產(chǎn)品生產(chǎn)和售后服務(wù)的不確定性，高競爭性，可能導(dǎo)致技術(shù)失敗，產(chǎn)品

40、銷售不出去等風(fēng)險，因此相關(guān)于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，科技產(chǎn)業(yè)具有更高的風(fēng)險性。這些風(fēng)險要緊包括:技術(shù)風(fēng)險、財(cái)務(wù)風(fēng)險、市場風(fēng)險、治理風(fēng)險。技術(shù)風(fēng)險要緊是指科技產(chǎn)業(yè)的技術(shù)可行性、技術(shù)經(jīng)濟(jì)效果和技術(shù)壽命等存在諸多的不確定性，技術(shù)開發(fā)成功率低，并由此給投資者帶來損失的可能性大。科技產(chǎn)業(yè)化研發(fā)期的技術(shù)風(fēng)險最大，并隨著科技企業(yè)的進(jìn)展壯大逐漸降低。財(cái)務(wù)風(fēng)險，科技企業(yè)成長的過程中，資金需求不斷擴(kuò)大，而在創(chuàng)立期融資渠道較少，專門容易出現(xiàn)資金供應(yīng)斷層，財(cái)務(wù)風(fēng)險幾乎伴隨著科技企業(yè)成長的整個過程，并隨著資金需求的擴(kuò)大，財(cái)務(wù)風(fēng)險不斷加大。市場風(fēng)險，是由于技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目從研發(fā)到試生產(chǎn)，再到批量生產(chǎn)，最后產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益，需要一段時刻，這期間

41、市場可能發(fā)生難以預(yù)測的變化，如產(chǎn)品不再適應(yīng)市場需求，或者有了新的替代品，市場的不確定性是科技項(xiàng)目從研發(fā)一直到大規(guī)模生產(chǎn)這整個過程中存在的風(fēng)險。治理風(fēng)險，是科技產(chǎn)業(yè)在創(chuàng)新和進(jìn)展過程中，因治理者素養(yǎng)，決策治理水平、或公司組織結(jié)構(gòu)、治理體制等因素，導(dǎo)致項(xiàng)目失敗的可能性。治理風(fēng)險不僅存在于科技企業(yè)中，幾乎存在于所有行業(yè)的企業(yè)中，貫穿了科技企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的全過程。(表2.妙)(3)高收益:科技企業(yè)所應(yīng)用的技術(shù)和科技成果是建立在最新科技成果基礎(chǔ)上，一旦科技產(chǎn)品開發(fā)成功，或者科技成果得以成功應(yīng)用，并獲得廣泛的市場認(rèn)可，就會高速成長，產(chǎn)生較大的經(jīng)濟(jì)效益，投資收益率大大超過傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)收益率。(4)關(guān)聯(lián)性:科技產(chǎn)業(yè)研

42、究開發(fā)出來的科技價值、產(chǎn)業(yè)化的產(chǎn)業(yè)價值以及規(guī)模化的經(jīng)營價值是緊密關(guān)聯(lián)的。科技產(chǎn)業(yè)與社會經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)性強(qiáng)，具有極強(qiáng)的滲透性和擴(kuò)散性，能夠廣泛滲透到各個產(chǎn)業(yè)，并帶動社會各部門的進(jìn)步。(l)戴淑庚.高科技產(chǎn)業(yè)融資一理論、模式、創(chuàng)新M.北京:中國進(jìn)展出版社，2005.浙江人學(xué)碩萬1學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究(五)規(guī)模性:隨著科技產(chǎn)業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)張，其產(chǎn)生的總體經(jīng)濟(jì)效益和社會效益不斷提高，科技產(chǎn)業(yè)往往要求形成一定的經(jīng)濟(jì)規(guī)模，成功的科技產(chǎn)品都以國際市場為背景。科技產(chǎn)業(yè)的這些特征決定了科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)展中融資行為的特點(diǎn)。表2.2科技產(chǎn)業(yè)化各時期風(fēng)險特征成成長時期段研發(fā)期 期創(chuàng)立期 期早期成長期期高

43、速成長期期成熟期 期土土要風(fēng)險險高風(fēng)險 :高風(fēng)險 :高風(fēng)險 :中度風(fēng)險 :止常風(fēng)險 :技 技技術(shù)風(fēng)險險 技術(shù) 術(shù) 產(chǎn)品 品 治理 理 治理 理產(chǎn) 產(chǎn) 產(chǎn) 產(chǎn)品 品 治理 理后續(xù)融資 資 競爭 爭融 融 融 融資 資 融資 資市場擴(kuò)展 展市場戰(zhàn)略 略市 市 市 市場 場 市場 場 場 融資 資2.2.2科技產(chǎn)業(yè)投融資特征分析(1)時期性特征與投資主體差異分析在科技產(chǎn)業(yè)化的不同時期，其面臨的風(fēng)險、資金需求等都表現(xiàn)出不同的特點(diǎn)，對應(yīng)于不同的風(fēng)險程度和資金需求，投資主體也在隨之變更(圖2.1吃，)。研發(fā)期又叫實(shí)驗(yàn)室時期，是科技產(chǎn)業(yè)化的種子期，要緊目標(biāo)是開發(fā)某種技術(shù)或產(chǎn)品，其結(jié)果是取得某項(xiàng)發(fā)明或研發(fā)出某

44、種高端技術(shù)，這種發(fā)明和技術(shù)一般還不具有產(chǎn)業(yè)化開發(fā)的動作，只存在再開發(fā)價值，因而也可不能帶來經(jīng)濟(jì)效益。研究開發(fā)時期的風(fēng)險要緊是技術(shù)風(fēng)險，資金需求也相對較小，但卻是科技產(chǎn)業(yè)化中十分關(guān)鍵的時期。由于風(fēng)險較大，又沒有經(jīng)濟(jì)效益，那個時期的要緊資金來源是國家科技基金、企業(yè)開發(fā)資金或私人資本。創(chuàng)立期是在研究開發(fā)獲得成功之后，創(chuàng)業(yè)家開始應(yīng)用科研成果進(jìn)行產(chǎn)品開發(fā)，并將開發(fā)成功的產(chǎn)品進(jìn)行試生產(chǎn)的時期。那個時期的要緊目標(biāo)是將科研成果轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品，并進(jìn)行生產(chǎn)能力和市場的開發(fā)，因而那個時期也能夠叫做產(chǎn)品化階段。那個時期仍然面臨高風(fēng)險，要緊風(fēng)險是技術(shù)風(fēng)險、治理風(fēng)險和市場風(fēng)險。這個時期企業(yè)需要的資金往往較大，要緊用于購買生產(chǎn)

45、設(shè)備、組織產(chǎn)品生產(chǎn)、市場。雄波，陳柳.高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化與多層次資本市場研究J.當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2005(7)浙江人學(xué)碩l一學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究推廣等。進(jìn)展到那個時期的企業(yè)一般是中小型科技企業(yè)，現(xiàn)在企業(yè)的產(chǎn)品研發(fā)還存在不確定性，從銀行得到貸款的可能性專門小或者得到的貸款額特不有限，另外企業(yè)一般又缺乏經(jīng)營治理方面的經(jīng)驗(yàn)，因而那個時期的投資風(fēng)險是最高的，是科技企業(yè)最容易夭折的時期。創(chuàng)立期的科技企業(yè)融資難的問題尤為突出，財(cái)務(wù)風(fēng)險最大。創(chuàng)立期的資金來源要緊是天使資本、創(chuàng)始人投資和創(chuàng)業(yè)資本，風(fēng)險投資也開始進(jìn)入。發(fā)進(jìn)展展研發(fā)期期創(chuàng)立期期早期成長期期高速成長期期成熟期 期階時期

46、段 段 段 段 段 段融融資資內(nèi)源性融資 資結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)構(gòu)變變遷遷科技基金 金大 大 大使資本 本閱 閱閱卜一-一一一一一一一一一一一一 一風(fēng) 風(fēng) 風(fēng)險資本 本叫 叫叫-一一一一一一-一一一 一非 非 非公開債券市場公募市場 場二 二 二板市場土板市場 場呀 呀 呀一一一-一一一一-仁閱卜-一一商 商商業(yè)信用 用短 短短期貸款 款中 中 中長期貸款 款月 月月一一-一一叫卜 卜圖2.1科技產(chǎn)業(yè)化不同時期的融資結(jié)構(gòu)變遷成長期:也叫商品化時期，分為早期成長期和高速成長期兩個時期。度過初創(chuàng)期的科技企業(yè)往往在產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品生產(chǎn)、市場推廣等方面取得了一些進(jìn)展，

47、成長性逐漸呈現(xiàn)，要緊風(fēng)險從技術(shù)風(fēng)險轉(zhuǎn)移到治理風(fēng)險和市場風(fēng)險，早期成長期的企業(yè)仍處于凈現(xiàn)金流量負(fù)的時期。到了高速成長期企業(yè)開始有了經(jīng)營業(yè)績，但是為了進(jìn)一步開發(fā)產(chǎn)品、拓展市場、進(jìn)行產(chǎn)品的行銷和推廣需要比創(chuàng)立期更多的資金，但那個時期的企業(yè)一般還不符合上市標(biāo)準(zhǔn)較嚴(yán)的主板市場要求，無法通過主板市場上市取得資金，而風(fēng)險投資在獲利后往往會在那個時期后期選擇退出所投資的企業(yè)，然后將資金轉(zhuǎn)投其他企業(yè)或項(xiàng)目，這時科技產(chǎn)業(yè)與金融資源的禍合浙江大學(xué)碩1:學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究的首推市場確實(shí)是二板市場，二板市場較主板市場的上市成本低、標(biāo)準(zhǔn)低，為風(fēng)險投資提供了退出機(jī)制，也為新興科技企業(yè)融資提供了寬

48、敞的途徑。此外，產(chǎn)權(quán)交易、場外交易等也是那個時期科技產(chǎn)業(yè)融資的可選途徑。成熟期:真正實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化時期，成熟期是科技企業(yè)產(chǎn)品在市場上急劇擴(kuò)張的時期，科技企業(yè)盈利水平和盈利能力顯著增加，并通過資本運(yùn)營形成了較大規(guī)模，實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品的規(guī)模化生產(chǎn)，且風(fēng)險逐漸減少。通過了企業(yè)的成長期后企業(yè)的經(jīng)營治理己經(jīng)上了軌道，差不多成為具有穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)收益和一定市場份額的公司，為了進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的規(guī)模化生產(chǎn)需要更廣泛的產(chǎn)業(yè)資本投入，以獲得產(chǎn)業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。處于成熟期的科技產(chǎn)業(yè)在投融資方面與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)沒有太大差不，要緊的融資形式包括股票融資、債券融資、商業(yè)銀行貸款等。通過以上分析可見，科技產(chǎn)業(yè)化過程中科技企業(yè)在各個時期面臨的風(fēng)險

49、、收益存在專門大差異，風(fēng)險和收益的不匹配使得資金供給和需求產(chǎn)生了矛盾，這種矛盾隨著科技企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，不確定性地降低、承擔(dān)風(fēng)險能力的增強(qiáng)，得以緩解。但由于科技企業(yè)高成長性的特點(diǎn)，決定了其資金需求的增長必定快于資金供給的增長，從而再次產(chǎn)生資金供求矛盾，這種矛盾是科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)展的內(nèi)在規(guī)律性的體現(xiàn)，也是科技產(chǎn)業(yè)投融資特征的本質(zhì)表現(xiàn)(見圖2.2)。研發(fā)期創(chuàng)立期成長期成熟期圖2.2科技產(chǎn)業(yè)化不同時期收益和風(fēng)險特征浙江大學(xué)碩1學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究(2)行業(yè)性特征與投資傾向差異分析在科技產(chǎn)業(yè)化的過程中，盡管在不同領(lǐng)域或者行業(yè)沒有表現(xiàn)出實(shí)質(zhì)上的差異，領(lǐng)域或行業(yè)的不同沒有構(gòu)成科技產(chǎn)業(yè)

50、化的突出特點(diǎn)，但由于不同行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的不確定性、資金需求量、創(chuàng)新周期長短，以及創(chuàng)新的時滯相差專門大，因而不同行業(yè)的科技企業(yè)需要承擔(dān)的風(fēng)險也就不相同，科技產(chǎn)業(yè)投融資還表現(xiàn)出行業(yè)，勝。技術(shù)創(chuàng)新時滯是指在科技產(chǎn)業(yè)化過程中，一個最初的設(shè)計(jì)思想或者發(fā)明專利到最終作為有用商品化進(jìn)入市場并為消費(fèi)者同意，中間需要專門長的間隔。關(guān)于技術(shù)創(chuàng)新而言，技術(shù)時滯是普遍的現(xiàn)象。幾乎所有的重大科技成果的轉(zhuǎn)化都要經(jīng)歷如此一個或長或短的時刻間隔，而不同行業(yè)中的技術(shù)創(chuàng)新時滯存在專門大差異(表2.3)。不同行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新時滯的差異表明了不確定性和風(fēng)險的差異，且兩者呈正的相關(guān)性。風(fēng)險的類型及程度在相當(dāng)大的程度上阻礙到投資方式的選擇和

51、資金的來源，而風(fēng)險的大小表現(xiàn)為投融資難度的增減。同時，不同行業(yè)的技術(shù)轉(zhuǎn)化后的回報(bào)率，即技術(shù)成果轉(zhuǎn)化為商品后，市場同意度和取得經(jīng)濟(jì)效益獲得回報(bào)的速度和數(shù)量是不同的，回報(bào)率的差異也是投資者考慮的重要因素。表2.3技術(shù)創(chuàng)新的時滯表技技術(shù)成果 果發(fā)明時期期創(chuàng)新時期期時滯(年)柴柴油發(fā)動機(jī) 機(jī) 1895551913331888收收音機(jī) 機(jī) 190000191888l888數(shù)數(shù)字電子計(jì)算機(jī)機(jī) 1902221943334111直直升一七機(jī) 機(jī) 1904441936663222白白動傳動(汽車 )1909991939993000柯柯達(dá)彩卷 卷 1921111935551444電電視 視 19277719366

52、6999寬寬銀幕立體電影影 193777195333l666靜靜電印刷 刷 1937771950001333另一方面，技術(shù)創(chuàng)新過程中，不同行業(yè)的科技企業(yè)由于其面臨的不確定性程浙江人學(xué)碩士學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究度不盡相同，創(chuàng)新涉及的技術(shù)條件相差專門大，行業(yè)間競爭的激烈程度參差不齊，而且，不同行業(yè)中，企業(yè)規(guī)模的大小使其在本行業(yè)中具有的技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢不盡相同，因此，技術(shù)創(chuàng)新參與者所要承擔(dān)風(fēng)險也就不同。以此來看，由于不同行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的技術(shù)時滯、技術(shù)條件和技術(shù)優(yōu)勢，以及競爭性和回報(bào)率存在重大差異，造成科技企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的風(fēng)險和融資能力的差異，從而表現(xiàn)出科技企業(yè)投融資的行業(yè)特點(diǎn)。科技產(chǎn)

53、業(yè)投融資的行業(yè)性特征表現(xiàn)為投融資在不同行業(yè)間的頻數(shù)和資金總額的差不。以風(fēng)險投資的行業(yè)分布來看，依照中國風(fēng)險投資年鑒2006數(shù)據(jù)，截止2005年底，我國風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)累計(jì)投資金額中信息技術(shù)行業(yè)占24%，生物醫(yī)藥行業(yè)占11%。2005年新增的投資金額的分布，也呈現(xiàn)出較大的行業(yè)性，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資額占的比重最大為26.5%，此外，IT業(yè)、通訊/電信和新能源也受到了風(fēng)險投資的青睞，分不占新增投資總額的8.5%，7.5%和7.4%(圖2.3)。其他高新農(nóng)業(yè)環(huán)保產(chǎn)業(yè)光機(jī)電體化文化教育J七他IT業(yè)互聯(lián)網(wǎng)軟件新材料，l毛物科技醫(yī)藥服務(wù)新能源通訊/電信IC半導(dǎo)體靦靦贏癡贏翩癲嘛癲贏鱺贏巔癲涵感憾 :7.5。、 、

54、00000 000.02%翻翻 0.90%國國 .0.90%舞舞舞翻 1.80%含含爵邑翻 1.80%組組奴姍硯毅舞組 3.40%居居霉舜那臀翻 3.70%毒毒襄舞破德改翻翻翻翻 4.60%翻翻圈翅睡歡舞翼里瞬圈 5.20%舞舞娜秘毅舞瓢翻蜘圈磨翻 7.40%圈圈娜瞬那襄翻魏泥嫂接魏圈翻 7.50%翔翔翻珍鑼瞬緲挪翻兩翻娜翻那纓 8.70%涵涵娜趣翻幽娜鸚睡緲幽趣翻娜豁娜挪26 50% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%圖 2.32005年中國風(fēng)險投資行業(yè)項(xiàng)目投資金額行業(yè)分布(3)小結(jié)科技產(chǎn)業(yè)投融資特征表現(xiàn)為顯著的時期性和行業(yè)性差異，而時期性和行業(yè)

55、性浙江人學(xué)碩十學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究的差異帶來的風(fēng)險收益的不同，產(chǎn)生了投資主體的差異性和投資傾向的差異。時期性表明技術(shù)創(chuàng)新投融資分時期進(jìn)行，每一時期的投融資各有其特點(diǎn)，各個時期的投資方式和工具、融資手段和途徑不盡相同。時期性特征需要融資渠道和投資主體的多樣性，主體多樣性表明技術(shù)創(chuàng)新投融資有多個參與主體，各個主體在整個創(chuàng)新投融資活動過程中充當(dāng)不同的角色、發(fā)揮不同的作用。技術(shù)創(chuàng)新投融資的時期性、主體多樣性要求有與之相適應(yīng)的轉(zhuǎn)換機(jī)制，亦即不同時期、不同參與主體之間的投融資活動要能順利的交接和轉(zhuǎn)換。因此，在此意義上講，我國科技產(chǎn)業(yè)的蓬勃進(jìn)展，創(chuàng)新體系的形成，前提條件是社會上要形

56、成有利于技術(shù)創(chuàng)新投融資活動交接、轉(zhuǎn)接的創(chuàng)新投融資機(jī)制。包括主板市場、二板市場、地點(diǎn)性產(chǎn)權(quán)交易市場在內(nèi)的多層次的資本市場體系，尤其是風(fēng)險資本市場和風(fēng)險投資體系是這種轉(zhuǎn)換機(jī)制的極重要的組成部分。行業(yè)性表明技術(shù)創(chuàng)新投融資因行業(yè)而異，各行業(yè)創(chuàng)新投融資有其不同于它行業(yè)的特點(diǎn)要求。因此，從制定政策的角度看，行業(yè)特性相差甚遠(yuǎn)的行業(yè)，技術(shù)創(chuàng)新投融資所適用的政策措施應(yīng)有所不同，區(qū)不對待;從創(chuàng)新參與者的角度看，針對具體行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投融資特點(diǎn)，采取不同的投融資方式和工具顯得專門重要，因?yàn)檫@關(guān)系到創(chuàng)新活動能否順利展開以及創(chuàng)新收益的實(shí)現(xiàn)問題。總而言之，技術(shù)創(chuàng)新投融資特點(diǎn)要求，關(guān)于不同創(chuàng)新時期、不同創(chuàng)新參與主體、不同行

57、業(yè)的科技企業(yè)，應(yīng)有不同的投融資方式和工具、不同的融資渠道與之相適應(yīng)，使得中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新所采納的投融資方式和工具、所通過的融資渠道與其投融資特點(diǎn)相適應(yīng)。多樣化的資金來源、多選擇的投融資方式和工具將有助于降低創(chuàng)新參與者的風(fēng)險并降低其融資成本，提高創(chuàng)新參與人的收益，有助于進(jìn)一步形成“激勵相容”的技術(shù)創(chuàng)新投融資激勵機(jī)制。浙江人學(xué)碩_!學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究3科技產(chǎn)業(yè)化所需的投融資激勵相容機(jī)制3.1激勵相容機(jī)制分析 3.1.1激勵相容理論在信息經(jīng)濟(jì)學(xué)中激勵相容被作為一個約束條件來解決托付代理問題，是指在托付方和代理方之間，代理人掌握了全面的信息，而托付人往往信息不足，他們之間的

58、信息不對稱產(chǎn)生了激勵問題，托付人往往需要設(shè)計(jì)出一個激勵合同，誘使代理人在既定的自然狀態(tài)下即使是出于自身利益考慮也會選擇對托付人有利的行為，即使代理人和托付人的目標(biāo)函數(shù)盡可能趨于一致。而在機(jī)制設(shè)計(jì)理論中，激勵相容被用來作為衡量一種制度優(yōu)劣的標(biāo)準(zhǔn)之一。機(jī)制設(shè)計(jì)理論認(rèn)為在市場經(jīng)濟(jì)中，每個經(jīng)濟(jì)人差不多上理性的，都會有自利的一面，因而其個人行為都會按照最大化自身利益的原則進(jìn)行，個體的自利往往會破壞整個集體或社會的利益，因而應(yīng)該建立一種制度安排，在這種制度安排的設(shè)定下，每個個體在追求個人利益的同時正好與集體或社會價值最大化的目標(biāo)相吻合，即使個體和集體之間的利益函數(shù)達(dá)到某種程度上的相容，這一制度安排，確實(shí)是

59、“激勵相容”。在科技產(chǎn)業(yè)化投融資過程中，投融資雙方固有的矛盾隨即出現(xiàn)，這種矛盾主要表現(xiàn)在信息不對稱、收益分配和經(jīng)營目標(biāo)的不一致三個方面。從機(jī)制設(shè)計(jì)理論的角度看，由于投融資雙方差不多上理性經(jīng)濟(jì)人，都以自身利益最大化為行為原則和動身點(diǎn)，融資方最大的利益是以盡可能低的融資成本獲得所需的資金，并使科技企業(yè)實(shí)現(xiàn)基于長遠(yuǎn)經(jīng)營目標(biāo)的進(jìn)展，從那個利益角度動身，融資方會傾向于公布有利于獲得融資的信息，選擇成本較低的融資方式，并從長期經(jīng)營目標(biāo)動身經(jīng)營治理企業(yè);相對應(yīng)的投資方最大的利益是在所投資的項(xiàng)目中盡快地獲得盡可能大的投資收益，從那個利益角度動身，投資方需要真實(shí)、完整和及時的信息，并抱著套現(xiàn)獲利的短視目標(biāo)。其中

60、收益分配問題的解決是建立在完全信息和一致性目標(biāo)基礎(chǔ)之上的，即在完全信息下投融資雙方能夠依照各自的風(fēng)險承擔(dān)、對企業(yè)的貢獻(xiàn)率確定各自收益分配的比例，因而要緊是其他兩方面的矛盾。這幾方面的矛盾，歸根到底來源于雙方利益目標(biāo)的不完全一致性，也是導(dǎo)致科技產(chǎn)業(yè)融資難的緣故之一，解決投融資矛盾的關(guān)鍵是建立一種專門的制度安排，在這種制度安排浙江大學(xué)碩上學(xué)位論文加速我國科技產(chǎn)業(yè)化的多層次資本市場研究下，投融資雙方的利益目標(biāo)進(jìn)一步趨同，從而與加速科技產(chǎn)業(yè)化的資本市場建設(shè)目標(biāo)達(dá)到相容，這種制度即“激勵相容”的投融資機(jī)制。 3.1.2激勵相容機(jī)制設(shè)計(jì)應(yīng)考慮的要緊因素激勵相容的投融資機(jī)制作為可執(zhí)行機(jī)制，要緊受制于兩個因素