1、第十三章 貨幣政策n第一節 貨幣政策及其目標n第二節 貨幣政策工具n第三節 貨幣政策的傳導機制n第四節 貨幣政策效應n第五節 貨幣政策與財政政策的配合貨幣政策工具 貨幣政策中介目標 最終目標 操作指標中間目標存款準備金政策再貼現政策公開市場業務其他政策工具穩定物價充分就業經濟增長國際收支平衡存款準備金基礎貨幣利率貨幣供應量第一節第一節 貨幣政策及其目標貨幣政策及其目標1、貨幣政策、貨幣政策（1）貨幣政策的含義）貨幣政策的含義n貨幣當局或中央銀行為實現既定的經濟目標，運用各種工具調節貨幣供應量和利率，進而影響宏觀經濟運行的方針和措施的總和。（2）貨幣政策的構成要素）貨幣政策的構成要素n貨幣政策目

2、標：最終目標+中間目標 n貨幣政策工具 n貨幣政策傳導機制：目標與工具間的內在、因果聯系 n貨幣政策效果 第一節第一節 貨幣政策及其目標貨幣政策及其目標n貨幣政策的含義貨幣政策的含義u廣義的廣義的u狹義的狹義的政府、中央銀行以及宏觀經濟部門所有與貨幣相關的各種規定及采取的一系列影響貨幣數量和貨幣收支的各項措施的總和中央銀行為實現既定的經濟中央銀行為實現既定的經濟目標，運用各種工具調節貨幣供應量目標，運用各種工具調節貨幣供應量和利率所采取的方針和措施的總和和利率所采取的方針和措施的總和貨幣政策的基本框架貨幣政策的基本框架 傳 導 過 程政策工具政策工具操作指標操作指標中介指標中介指標 監 測 和

3、 預 警最終目標最終目標第一節第一節 貨幣政策及其目標貨幣政策及其目標穩定物價穩定物價充分就業充分就業經濟增長經濟增長國際收支平衡國際收支平衡2、貨幣政策的、貨幣政策的最終目標最終目標貨幣政策的貨幣政策的最終目標最終目標 目標 界定與水平備注物價穩定物價穩定 /幣值穩定幣值穩定指一般物價水平在一定時期內大體保持穩定，不發生明顯的波動。控制通脹/通縮；2%-4%匯率穩定 首要目標 最早目標充分就業充分就業 勞動力與其他生產要素的充分利用 就業率/失業率:自然失業率3%-6% 摩擦失業：為更好的工作而失業 自愿失業：教子，旅游，“充電” 失業：苦難/產出降低經濟增長經濟增長GNP/GDP； 或人均

4、GNP/GDP各國不同國際收支國際收支平衡平衡一國對其他國家/地區的收支基本平衡 靜態：1年；動態：經濟運行周期貨幣政策貨幣政策最終目標最終目標的矛盾的矛盾n物價穩定與充分就業的矛盾：物價穩定與充分就業的矛盾：二者之間通常存在著一種此高彼低的替代關系，這一關系可用著名的菲利普斯曲線來加以說明。n物價穩定與經濟增長的矛盾：物價穩定與經濟增長的矛盾：物價穩定是經濟增長的前提，經濟增長是物價穩定的物質基礎，二者既統一，又有矛盾。n物價穩定與國際收支平衡的矛盾：物價穩定與國際收支平衡的矛盾：是由于二者并存的條件事實上不存在。n經濟增長與國際收支平衡的矛盾：經濟增長與國際收支平衡的矛盾：是因為隨經濟增長

5、會增加進口，從而出現貿易逆差，惡化國際收支知識延伸知識延伸我國貨幣政策的目標我國貨幣政策的目標（1）我國貨幣政策目標之爭n 單一目標論n 雙重目標論n 多重目標論（2）我國現行貨幣政策目標n中華人民共和國中國人民銀行法將我國貨幣政策的最終目標確定為“保持幣值的穩定，并以此促進經濟增長”。類別 構 成 說 明定義為實現最終目標而設,供以觀察、調整的中間金融變量遠期指標遠期指標登月飛船的中途校正 選擇標準-可測性：資料獲取迅速、準確 -可控性：央行能控制，以進行調節 -相關性：對最終目標可預測的影響偏離軌道接發信號 “脫軌” “入軌” “入軌” 終極目標 選擇對象-利率 內生變量與政策變量一致誤導

6、 -貨幣供應量 內生變量與政策變量不一致 - 匯率利率：似能直接控制 但通脹真實利率？ 貨幣供應量：不能直接控制，且影響利率貨幣政策的中間目標貨幣政策的中間目標：遠期遠期中間目標中間目標貨幣政策的中間目標貨幣政策的中間目標：近期近期中間目標中間目標n選擇標準：同遠期中間目標n選擇對象 （1 ）基礎貨幣：存款貨幣創造的基礎 貨幣供應量利率 （2） 超額準備金：商業銀行擴張貸款 貨幣供應量利率第二節 貨幣政策工具n貨幣政策工具是中央銀行為實現貨幣政策目標所采取的調控貨幣供應量的手段。主要包括四類：n一般性的貨幣政策工具，一般性的貨幣政策工具，也稱為“三大法寶”n選擇性選擇性貨幣政策工具貨幣政策工具

7、n直接信用控制直接信用控制n間接信用指導間接信用指導1、一般性的貨幣政策工具法定存款準備金政策法定存款準備金政策再貼現政策再貼現政策公開市場業務公開市場業務n相關背景相關背景n內容內容n作用機制作用機制n優缺點優缺點n我國法定存款準備金政策實施我國法定存款準備金政策實施（1）法定存款準備金）法定存款準備金u是指商業銀行必須將其吸收的存款按照法定準備金率法定準備金率繳存中央銀行的存款。u這里的 “法定存款準備金率”，是由中央銀行規定的，具有強制性。（2）法定存款準備金政策的形成）法定存款準備金政策的形成u規定商業銀行將其吸收存款按照一定比率繳存中央銀行作為存款準備金，最早始于18世紀的英國。起初

8、目的在于保護存款人的利益，防止商業銀行盲目發放貸款，不能滿足客戶提現的要求。但那時的規定不具有法律效力。u最早以法律形式規定商業銀行必須繳存準備金的則是美國1913年的聯邦儲備法。1929-33年大危機期間，人們逐漸認識到通過變動存款準備金率能夠影響經濟的運行。于是1933年美國國會授權美聯儲可以根據經濟形勢變動存款準備金率，1935年通過的聯邦儲備法再次以法律的形式加以確認。從而使法定存款準備金政策真正成為中央銀行貨幣政策的一個重要工具。2、內容內容u規定法定存款準備金率規定法定存款準備金率u規定法定存款準備金的繳存對象規定法定存款準備金的繳存對象u規定可作為法定存款準備金的資產種類規定可作

9、為法定存款準備金的資產種類u規定法定存款準備金的計提基礎規定法定存款準備金的計提基礎l存款余額的確定存款余額的確定l規定繳存存款準備金的基期規定繳存存款準備金的基期作用機制作用機制u數量效應：貨幣供應量數量效應：貨幣供應量 以法定準備金率下調為例：以法定準備金率下調為例：u價格效應：利率價格效應：利率ICGDPMskdrMsLdrRE價格效應：利率價格效應：利率u法定存款準備金率下調，商業銀行的超法定存款準備金率下調，商業銀行的超額準備金增加，銀行拆出資金增加，額準備金增加，銀行拆出資金增加，同同業拆借利率下降業拆借利率下降u法定存款準備金率下調，商業銀行的超法定存款準備金率下調，商業銀行的超

10、額準備金增加，購買國債增加，額準備金增加，購買國債增加，國債價國債價格上升，收益率下降格上升，收益率下降u法定存款準備金率下調，商業銀行的貸法定存款準備金率下調，商業銀行的貸款增加，款增加，貸款利率下降貸款利率下降u優點優點n對所有存款貨幣銀行的影響是平等的n對貨幣供給量有極強的影響力，力度大、速度快、效果明顯u缺點缺點n影響過于強烈，容易給金融體系造成沖擊n缺乏靈活性，不宜作為中央銀行日常調控的工具法定存款準備金政策法定存款準備金政策法定存款準備金政策效果的影響因素法定存款準備金政策效果的影響因素（1）商業銀行超額準備率的高低（2）商業銀行的負債結構與負債管理狀況n負債中存款占的比重越大，則

11、法定存款準備金率調控效果越大；反之則越小。（3）基礎貨幣的控制情況n央行的貨幣政策工具，只有合理搭配，才能取得令人滿意的調控效果。反之，則會南轅北轍。如果一方面提高法定存款準備金率，另一方面對商業銀行進行大量的再貸款與再貼現，或者大量買入國債，或者由于外匯儲備占款增加，都可能會完全抵消法定存款準備金率調整的效果。（4）外匯占款抵消了法定存款準備金率的政策效果n整個2007 年貨幣當局所持有的外匯資產占其總資產的比重一直在 66%以上，過多的外匯資產需要中央銀行投放過多的基礎貨幣，導致貨幣供應量的增加，流動性的過剩。盡管央行在 2007 年連續 10 次上調法定存款準備金率，不斷運用公開市場業務

12、在貨幣市場上運用央行票據和國債進行對沖，但收效甚微，這與外匯占款有直接的關系 再貼現政策再貼現政策1.含義：含義：n再貼現政策再貼現政策是指中央銀行通過提高或降低再貼現率的辦法，影響商業銀行的信用擴張能力，達到調控貨幣供應量的目的。包括兩個方面：n再貼現率的調整n規定向中央銀行申請再貼現的資格再貼現再貼現政策發揮作用的途徑政策發揮作用的途徑 再再貼貼現現政政策策借款成本借款成本結構調節結構調節告示效果告示效果再貼現政策再貼現政策3、優缺點（1）優點n體現中央銀行的政策意圖n既可以調節貨幣總量，又可以調節信貸結構（2）缺點n其告示效應是相對的n控制貨幣供應量的主動權不完全在中央銀行n再貼現率的調

13、整有一定的限度公開市場業務公開市場業務1.含義：含義：n公開市場業務是公開市場業務是指中央銀行在金融市場指中央銀行在金融市場上買賣有價證券，以影響上買賣有價證券，以影響貨幣供求關系貨幣供求關系的市場操作的市場操作。n中央銀行買進證券中央銀行買進證券貨幣投放貨幣投放增加貨增加貨幣流通量幣流通量利率下降利率下降銀根放松銀根放松n中央銀行賣出證券中央銀行賣出證券貨幣回籠貨幣回籠減少貨減少貨幣流通量幣流通量利率上升利率上升銀根收緊銀根收緊公開市場業務公開市場業務2.作用作用n可調控商業銀行的準備金和貨幣供應量n影響利率水平和利率結構n與再貼現政策配合使用，可以提高貨幣政策效果。公開市場業務公開市場業務

14、3、優缺點（1）優點n具有主動性，具有主動性，操作的主動權完全掌握在中央銀行手中n具有微調性，具有微調性，可以靈活精巧地進行，不會對經濟產生過于猛烈的沖擊n具有伸縮性，具有伸縮性，可進行經常性的、連續性操作n具有可逆性，具有可逆性，操作起來比較靈活。（用于操作的政策工具主要有：政府債券、商業票據、中央銀行的債券、外匯，存單等）（2）缺點n作用細微，政策意圖的告示作用弱n需要以發達的證券市場為前提。 證券市場必須高度發達，具有相當的深度、廣度和彈性；證券市場必須高度發達，具有相當的深度、廣度和彈性； 央行必須擁有相當的庫存證券央行必須擁有相當的庫存證券我國的公開市場業務我國的公開市場業務n交易方

15、式交易方式:（1）現券交易；）現券交易；（2）回購交易；）回購交易；n回購交易分為回購交易分為正回購正回購和和逆回購。逆回購。n正回購：正回購：央行向一級交易商賣出證券，并約定在未來某日買回證央行向一級交易商賣出證券，并約定在未來某日買回證券。券。（賣出證券（賣出證券-回籠貨幣；到期購回證券回籠貨幣；到期購回證券-投放貨幣）投放貨幣）n逆回購：逆回購：央行向一級交易商購買證券，并約定在未來某日將證券央行向一級交易商購買證券，并約定在未來某日將證券賣給一級交易商。賣給一級交易商。（購買證券（購買證券-投放貨幣；到期賣出證券投放貨幣；到期賣出證券-回籠貨幣）回籠貨幣）（3）發行中央銀行票據）發行中

16、央銀行票據n發行中央銀行票據（短期債券）發行中央銀行票據（短期債券）n發行央行票據發行央行票據-回籠貨幣回籠貨幣n央行票據到期央行票據到期-投放貨幣投放貨幣一般性貨幣政策工具的選擇操作 經濟形勢經濟形勢 政策工具政策工具 通貨膨脹通貨膨脹（總需求（總需求 總供給）總供給） 經濟蕭條經濟蕭條（總需求（總需求 總供給）總供給） 存款準備金政策存款準備金政策 提高法定存款準備金比率提高法定存款準備金比率 降低法定存款準備金比率降低法定存款準備金比率 再貼現政策再貼現政策 提高再貼現率提高再貼現率 降低再貼現率降低再貼現率 公開市場業務公開市場業務 賣出證券，回籠基礎貨幣賣出證券，回籠基礎貨幣 買進證

17、券，投放基礎貨幣買進證券，投放基礎貨幣 結論結論n中央銀行傳統的三大政策工具，各有特色，中央銀行傳統的三大政策工具，各有特色，各有利弊。這就要求中央銀行根據經濟發各有利弊。這就要求中央銀行根據經濟發展態勢和貨幣政策的需要，根據各項政策展態勢和貨幣政策的需要，根據各項政策工具的特色，協調配合地使用各項貨幣政工具的特色，協調配合地使用各項貨幣政策工具，使貨幣政策收到更為顯著的效果。策工具，使貨幣政策收到更為顯著的效果。2、選擇性的貨幣政策工具、選擇性的貨幣政策工具證券市場信用控制證券市場信用控制不動產信用控制不動產信用控制消費者信用控制消費者信用控制 工具 構 成 說 明消費者信 用控制提高首期付

18、款額；縮短償還期限；限制耐用消費品種類限制證券市場 信用控制規定、調整證券市場的貸款 如：證券交易保證金比率限制/鼓勵： 降低/提高該比率不動產 信用控制提高貸款最高限額；縮短最長期限；限制首期付款額限制優惠利率對國家鼓勵發展的產業、行業、地區提供差別利率政策的體現預繳進口保證金央行要求進口商預繳進口商品總額一定比例的存款類似證券保證金2、選擇性的貨幣政策工具、選擇性的貨幣政策工具3、其他貨幣政策工具、其他貨幣政策工具直接信用控制直接信用控制間接信用控制間接信用控制利率上限利率上限信貸配給信貸配給流動性比率流動性比率窗口指導窗口指導道義勸告道義勸告 工 具 說 明最高利率限制 防止抬高利率吸存

19、、牟高利發放高風險貸款信用配額分配信用規模，并限制最高數量-信貸規模控制流動性比率流動資產對存款的比重，與收益率成反比 限制信用擴張的直接管制措施直接干預直接干預存款業務、放貸范圍 輔以：拒絕再貸款/貼現；懲罰性高利率；直接控制信用工具間接信用指導n道義勸告 v 央行：地位和威望商行等：通告、指示、面談 v 遵守金融政策并采取相應措施 n窗口指導v 央行根據產業、物價、金融市場動向，規定商業銀行每季度貸款的增減額，并要求執行。 v否則，央行削減相應的再貸款額度，直至停止提供信用。4 4、我國采用過哪些貨幣政策工具、我國采用過哪些貨幣政策工具? ?1984-1994年:n 貸款計劃貸款計劃: :

20、規模控制規模控制; ;再貸款額度控制；再貸款額度控制；n 存款準備金存款準備金n 利率管制利率管制n 再貼現再貼現第二節第二節 貨幣政策工具貨幣政策工具19951995年后由直接調控為主向間接調控為年后由直接調控為主向間接調控為主轉化主轉化: :n 貸款規模控制從逐步縮小到完全取消貸款規模控制從逐步縮小到完全取消; ;n 利率管制逐步放松利率管制逐步放松; ;n 再貼現業務得以長足發展再貼現業務得以長足發展; ;n 啟動公開市場業務和間接信用指導。啟動公開市場業務和間接信用指導。第二節第二節 貨幣政策工具貨幣政策工具2001年間接信用指導及效果年間接信用指導及效果鼓勵基礎設施貸款鼓勵基礎設施貸

21、款; ;開展個人消費信貸指導開展個人消費信貸指導; ;調整小額農戶信用貸款政調整小額農戶信用貸款政策指導策指導; ;調整出口信貸政策調整出口信貸政策; ;調整對中小企業貸款政策調整對中小企業貸款政策; ;調整對證券公司信貸政策調整對證券公司信貸政策; ;指導對非生產部門的信貸指導對非生產部門的信貸政策政策, ,如助學貸款、醫院、如助學貸款、醫院、學校建設貸款等。學校建設貸款等。2002年間接信用指導及效果年間接信用指導及效果增加支農再貸款；指導國債項目的配套貸款;調整出口信貸政策；推動商業銀行改善對中小企業的信貸服務；制定支持再就業信貸政策；指導對非生產部門的信貸政策,如助學貸款等。第三節第三

22、節 貨幣政策的傳導機制貨幣政策的傳導機制1、定義n指貨幣當局從運用一定的貨幣政策工具到達到其預期的最終目標所經過的途徑或具體的過程、目標。2、貨幣政策傳導機制主要環節的順序n從中央銀行到商業銀行等金融機構和金融市場；從商業銀行等金融機構和金融市場到企業、居民等非金融部門的各類經濟行為主體；從非金融部門經濟行為主體到社會各經濟變量。3、貨幣政策傳導機制的理論n西方學者關于傳導機制的理論主要分為凱恩斯學派的傳導機制理論和貨幣學派的傳導機制理論。 第三節第三節 貨幣政策的傳導機制貨幣政策的傳導機制1、利率途徑：凱恩斯貨幣政策傳導機制理論n凱恩斯學派認為：若貨幣供應量增加，則利率將下降，從而將刺激投資

23、，最終將通過乘數作用而使收入成倍增加。2、財富變動效應途徑 M PS 財富 C Y第三節第三節 貨幣政策的傳導機制貨幣政策的傳導機制3、非貨幣資產價格途徑：托賓的qM PS q I Yq = 上市公司權益資本的市場價值權益資本的重置成本4、信貸配給途徑 M 股票價格 企業凈值 逆向選擇和道德風險 貸款 I Y 第三節第三節 貨幣政策的傳導機制貨幣政策的傳導機制 5、匯率途徑：蒙代爾匯率理論 M r E NX YE:匯率第三節第三節 貨幣政策的傳導機制貨幣政策的傳導機制1、貨幣政策效應的影響因素（1）貨幣政策時滯 ：貨幣政策從制定、實施到取得效果所經歷的時間。包括內部時滯和外部時滯（中間時滯）n

24、內部時滯指從政策制定到貨幣當局采取行動的這段期間。p 內部時滯：認識時滯+決策時滯+行動時滯 決定因素：預見能力+決策效率+行動決心 p外部時滯又稱影響時滯，指從貨幣當局采取行動開始直到對政策目標（實質經濟）產生影響為止的這段過程。p 決定因素：金融機構的反映和金融市場的敏感度p中間時滯指從中央銀行采取行動到對金融機構產生影響作指從中央銀行采取行動到對金融機構產生影響作用的時間。它取決于商業銀行等金融機構以及金融市場對政用的時間。它取決于商業銀行等金融機構以及金融市場對政策的敏感程度。策的敏感程度。p長度：內部短，外部長 p影響：時滯長短 ，決定“療效” 和“療程”,決定政策取向和力度調整的時

25、機/效果 第四節第四節 貨幣政策效應貨幣政策效應貨幣政策貨幣政策時滯時滯外部時滯外部時滯 內部時滯內部時滯 新情況出現新情況出現認識時滯認識時滯 行政時滯行政時滯 了解采取措施了解采取措施的必要性的必要性 影響中介指標影響中介指標 確定工具變數確定工具變數中間時滯中間時滯 微觀決策時滯微觀決策時滯 影響總需求影響總需求 產出或物價變動產出或物價變動時滯時滯影響最終目標影響最終目標 貨幣政策時滯示意圖 第四節第四節 貨幣政策效應貨幣政策效應（2）貨幣流通速度(V) n影響：對V的估計或預測細小失誤，將影響/逆轉效果 n舉例：歷史經驗 GDP與 Ms同步增長 20%，物價穩定 但V加快10%，則僅

26、需Ms增長9.1% 若：仍按20%增長，則物價上漲10% （3）微觀經濟主體的預期 n影響：預期對宏觀政策的抵消作用 n舉例：擴張性貨幣政策公眾預期：總需求增加、物價上升 工人+工會：提高工資企業：成本上升，不擴展生產 價格上漲+產量不增政策失效 n對策：央行的政策取向、力度采取非常規作法長期可行乎？ （4）其他經濟、政治因素 n經濟因素：實施期間的突發因素，使其難以調整 n政治因素：政策是一種利益調整，利益集團形成政治壓力 第四節 貨幣政策效應第四節 貨幣政策效應2、貨幣政策效應/有效性的衡量標準 （1）時間效應時間效應:發揮效力的快慢發揮效力的快慢認識到目標的時滯藥:作用快 便于調整政策取

27、向與力度 （2）數量效應數量效應:發揮效力的大小發揮效力的大小實效與預期的差距藥:藥效強 如：最終目標為幣值穩定與經濟增長 p緊縮性貨幣政策：物價下落+經濟增長 最有效 p緊縮性貨幣政策：物價上升+經濟衰退 負有效 p緊縮性貨幣政策：物價不變+經濟持平 無效1、貨幣政策的特點、貨幣政策的特點 （1）是總量/數量調控政策，而非結構調節政策 影響：經濟總量；幾乎不：經濟結構 / 利率：價格指標/信貸政策 緊縮銀根易，擴張銀根難“軟繩子”：拽回易/拋出難 依據1988-91，1993-94的通脹治理/1998-2003的通縮治理效果 （2）是間接調控政策，而非直接調控政策 貨幣政策：制定、實施受諸多環節、因素的影響 財政政策：支出拉動經濟增長 （3）是需求調節政策，而非供給調節政策 經濟中的核心問題之一：供求矛盾； 貨幣流通量需求總量v財政政策的側重點/特點與貨幣政策幾乎完全相反n擴張性財政政策：減稅、增加政府的公共支出、增加政府投資、擴大國債發行規模；緊縮性財政政策：增加稅收、減少政府公共支出和投資支出、調整國債