1、北京化工大學(xué)1 1專題專題4: 4: 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計交易結(jié)構(gòu)設(shè)計北京化工大學(xué)2 2一、一、 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計概述交易結(jié)構(gòu)設(shè)計概述二、二、 路徑的選擇路徑的選擇三、三、 交易組織結(jié)構(gòu)交易組織結(jié)構(gòu)四、四、 融資與支付結(jié)構(gòu)融資與支付結(jié)構(gòu)五、五、 社會條款社會條款六、六、 風(fēng)險管理風(fēng)險管理七、七、 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的原則交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的原則北京化工大學(xué)3一、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的概述一、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的概述1、概念與目的、概念與目的（1）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計概念）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計概念 主指涉及交易的法律要求、標(biāo)的、融資、支付方式主指涉及交易的法律要求、標(biāo)的、融資、支付方式、稅收和會計處理等具體安排。、稅收和會計處理等具體安排。 由于環(huán)

2、境的不確定性，并購各方資源獨特性，綜合由于環(huán)境的不確定性，并購各方資源獨特性，綜合決定了每項并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的復(fù)雜性和獨特性。決定了每項并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的復(fù)雜性和獨特性。（2）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的提高交易成功的可能性提高交易成功的可能性 規(guī)避法律障礙規(guī)避法律障礙鎖定交易風(fēng)險鎖定交易風(fēng)險 排除競爭對手排除競爭對手建立融資平臺建立融資平臺 降低并購成本降低并購成本合理避稅合理避稅 提高投資回報提高投資回報為后續(xù)的管理創(chuàng)造條件為后續(xù)的管理創(chuàng)造條件 為股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供便利為股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供便利 北京化工大學(xué)4 42、學(xué)習(xí)的過程、學(xué)習(xí)的過程 有效的交易設(shè)計是一個學(xué)習(xí)過程。因經(jīng)濟(jì)問題有效的交易設(shè)

3、計是一個學(xué)習(xí)過程。因經(jīng)濟(jì)問題的本質(zhì)和談判者的行為決定消除所有延遲和復(fù)雜性的本質(zhì)和談判者的行為決定消除所有延遲和復(fù)雜性是不可能的，但是優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)能夠最小化它們的影是不可能的，但是優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)能夠最小化它們的影響。響。初始提案初始提案與對方會見、與對方會見、演示、討論演示、討論結(jié)果結(jié)果達(dá)成交易達(dá)成交易評估和修改評估和修改提案提案未達(dá)成交易未達(dá)成交易放棄談判放棄談判 交易設(shè)計中的反饋循環(huán)交易設(shè)計中的反饋循環(huán)北京化工大學(xué)53、總體框架、總體框架交易設(shè)計的總體框架交易設(shè)計的總體框架理想點理想點交易條款交易條款評估評估價值創(chuàng)造價值創(chuàng)造良好的報告結(jié)果良好的報告結(jié)果最小化盈余稀釋最小化盈余稀釋最小化投票權(quán)稀釋最

4、小化投票權(quán)稀釋財務(wù)靈活性財務(wù)靈活性證券價格風(fēng)險保值證券價格風(fēng)險保值改善競爭地位改善競爭地位目標(biāo)和定制的管理層目標(biāo)和定制的管理層激勵激勵管理對員工和社區(qū)的管理對員工和社區(qū)的影響影響支付金額支付金額支付形式：支付形式：固定支付固定支付或有支付或有支付附加支付附加支付混合支付混合支付承諾承諾交易套期保值交易套期保值時機與截止日期時機與截止日期會計選擇會計選擇稅務(wù)頭寸稅務(wù)頭寸融資融資控制權(quán)與治理控制權(quán)與治理社會條款與福利社會條款與福利風(fēng)險管理風(fēng)險管理估值分析估值分析單獨單獨帶協(xié)同效應(yīng)帶協(xié)同效應(yīng)各種情形各種情形隱形資產(chǎn)隱形資產(chǎn)/負(fù)債負(fù)債單個證券單個證券匯率分析匯率分析盈余稀釋分析盈余稀釋分析投票權(quán)稀釋分

5、析投票權(quán)稀釋分析資本市場環(huán)境資本市場環(huán)境產(chǎn)品市場環(huán)境產(chǎn)品市場環(huán)境投資者資料投資者資料管理層薪酬管理層薪酬風(fēng)險頭寸分析風(fēng)險頭寸分析財務(wù)壓力測試財務(wù)壓力測試社會福利應(yīng)用社會福利應(yīng)用北京化工大學(xué)6 64、交易體系、交易體系承諾、代承諾、代表和保證表和保證交易風(fēng)險交易風(fēng)險套期保值套期保值支付形式支付形式會計選擇會計選擇融資融資日程與時機日程與時機承諾承諾社會福利社會福利控制權(quán)、公司控制權(quán)、公司治理和組織；治理和組織；社會條款社會條款交易形式、稅收交易形式、稅收價格價格使并購交易成為體系的一些聯(lián)系使并購交易成為體系的一些聯(lián)系北京化工大學(xué)7競價者采用善意的方式接競價者采用善意的方式接近目標(biāo)公司董事會近目標(biāo)

6、公司董事會目標(biāo)公司目標(biāo)公司董事會反應(yīng)董事會反應(yīng)同意同意繼續(xù)談判繼續(xù)談判解決問題解決問題不同意不同意走開走開競價者采用更為激進(jìn)的方式接近目競價者采用更為激進(jìn)的方式接近目標(biāo)公司的董事會標(biāo)公司的董事會 熊抱熊抱( (協(xié)議協(xié)議) )目標(biāo)公司董事會反應(yīng)目標(biāo)公司董事會反應(yīng)同意同意繼續(xù)談判繼續(xù)談判解決問題解決問題不同意，不同意，開始收購開始收購股權(quán)收股權(quán)收購購( (要約要約) )公開市公開市場收購場收購代理對抗代理對抗要約收購與代要約收購與代理對抗理對抗目標(biāo)公司反應(yīng)目標(biāo)公司反應(yīng)同意同意不同意不同意二、交易路徑二、交易路徑1 1、一般并購路徑、一般并購路徑要約收購要約收購北京化工大學(xué)8 82 2、特別路徑、特

7、別路徑(1)競價收購（拍賣）競價收購（拍賣）(2)財務(wù)重組實現(xiàn)收購財務(wù)重組實現(xiàn)收購: 債轉(zhuǎn)股收購債轉(zhuǎn)股收購 承債式收購承債式收購 抵押式收購抵押式收購 破產(chǎn)重組收購破產(chǎn)重組收購 法院判決收購法院判決收購北京化工大學(xué)9 9（3）資產(chǎn)重組實現(xiàn)收購）資產(chǎn)重組實現(xiàn)收購 資產(chǎn)重組資產(chǎn)重組收購收購 收購收購資產(chǎn)重組資產(chǎn)重組（4）分階段控制，實現(xiàn)收購）分階段控制，實現(xiàn)收購 租賃租賃-收購收購 由銀行或其他出資人購買目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)，由銀行或其他出資人購買目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)，并作為租賃方把資產(chǎn)出租給投資者，投資人作為并作為租賃方把資產(chǎn)出租給投資者，投資人作為承租方負(fù)責(zé)經(jīng)營，并以租賃費形式償還租金。承租方負(fù)責(zé)經(jīng)營，并

8、以租賃費形式償還租金。 托管托管-收購收購北京化工大學(xué)10三、交易組織結(jié)構(gòu)三、交易組織結(jié)構(gòu)（一）交易選擇的五項關(guān)鍵因素（一）交易選擇的五項關(guān)鍵因素 1 稅務(wù)稅務(wù)2 風(fēng)險頭寸風(fēng)險頭寸 3 控制權(quán)控制權(quán)4 持續(xù)性持續(xù)性 5 支付形式支付形式10北京化工大學(xué)11(二二)一般交易組織結(jié)構(gòu)一般交易組織結(jié)構(gòu)（1）用現(xiàn)金或債券購買資產(chǎn)）用現(xiàn)金或債券購買資產(chǎn)11aAA 資產(chǎn)現(xiàn)金北京化工大學(xué)12（2）用現(xiàn)金或債券購買股票）用現(xiàn)金或債券購買股票12aaaAA股票現(xiàn)金北京化工大學(xué)13（3）三角型現(xiàn)金合并）三角型現(xiàn)金合并131.倒三角合并 a股票現(xiàn)金aaAAA現(xiàn)金 股票aaaAAA 2.正三角合并北京化工大學(xué)14（4

9、）法定兼并或合并（）法定兼并或合并（“A”類重組）類重組）14aaaAA目標(biāo)公司股票買方股票（和最高50%的“補價”）支付ABbaabAB新公司股票北京化工大學(xué)15（5）正三角兼并（）正三角兼并（“A”類重組）類重組）15股票（X50%）和補價股票aaaAAA股票與“補價”北京化工大學(xué)16（6）倒倒三三角角兼兼并并（“A”類類重重組組）16股票（X50%）和補價股票aaaAAA股票與“補價”北京化工大學(xué)17（7）有投票權(quán)的換股收購（）有投票權(quán)的換股收購（“B”類重組）類重組）17aaaAA買方公司股票目標(biāo)公司股票北京化工大學(xué)18（8）有有投投票票權(quán)權(quán)的的股股票票換換資資產(chǎn)產(chǎn)收收購購（“C”類類

10、重重組組 ）18aaaAA資產(chǎn)有投票權(quán)的股票（X80%）和補價股票和“補價”北京化工大學(xué)19（三）多層次控股交易組織結(jié)構(gòu)（三）多層次控股交易組織結(jié)構(gòu)（1）資產(chǎn)收購）資產(chǎn)收購境內(nèi)轉(zhuǎn)讓的交易結(jié)構(gòu)境內(nèi)轉(zhuǎn)讓的交易結(jié)構(gòu)19AAAAAAAAAA100%控股100%控股100%控股a資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓支付對價aa持股aay持股北京化工大學(xué)20（2）資產(chǎn)交易）資產(chǎn)交易境內(nèi)合資的交易結(jié)構(gòu)境內(nèi)合資的交易結(jié)構(gòu)20AAAAAAAAAAa100%控股100%控股a資產(chǎn)出資，持股aa持股aay持股現(xiàn)金出，持股北京化工大學(xué)21（3）資產(chǎn)交易）資產(chǎn)交易境內(nèi)合資后收購的交易結(jié)構(gòu)境內(nèi)合資后收購的交易結(jié)構(gòu)21AAAAAAAAAAa100%控

11、股100%控股a資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓支付對價aa持股aay持股現(xiàn)金出資，持股現(xiàn)金出資，持股現(xiàn)金出資，持股北京化工大學(xué)22（4）資產(chǎn)交易）資產(chǎn)交易境外合資后收購的交易結(jié)構(gòu)境外合資后收購的交易結(jié)構(gòu)22AAAAAAAAAAa持股100%控股100%控股a資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓支付對價aa持股aay持股持股持股北京化工大學(xué)23（5）股權(quán)收購）股權(quán)收購“境內(nèi)境內(nèi)-境內(nèi)境內(nèi)”結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)23AAAAAAAAAAa100%控股100%控股100%控股a資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓支付對價aa持股aay持股持股A股權(quán)轉(zhuǎn)讓支付對價支付對價持股北京化工大學(xué)24（6）股權(quán)收購）股權(quán)收購“境外境外-境外境外”結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)24AAAAAAAAAaa100%控股100%控股

12、ab支付對價支付對價a(a)持股a持股資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓100%控股aay持股股權(quán)轉(zhuǎn)讓支付對價持股北京化工大學(xué)25（7）“紅籌紅籌”結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)25AAAAAAAAAa100%控股aa100%控股控股參股100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓支付對價北京化工大學(xué)26（8）“協(xié)議控制協(xié)議控制”結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)26AAAAAAAAAA100%控股aa控股參股股權(quán)質(zhì)押a100%控股貸款服務(wù)費與特許權(quán)費100%控股服務(wù)與特許權(quán)北京化工大學(xué)27 常用常用(少數(shù)少數(shù))股東保護(hù)性條款股東保護(hù)性條款(原創(chuàng)始人股東、新投資人小原創(chuàng)始人股東、新投資人小股東股東)，實際操作中常需要離岸公司設(shè)計或特殊安排等。，實際操作中常需要離岸公司設(shè)計或特殊安排等。 （1）

13、優(yōu)先權(quán)條款）優(yōu)先權(quán)條款: 可轉(zhuǎn)股債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股可轉(zhuǎn)股債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股(附帶限制性條款附帶限制性條款股權(quán)、股權(quán)、收益權(quán)和控制權(quán)收益權(quán)和控制權(quán));優(yōu)先分紅權(quán)優(yōu)先分紅權(quán);優(yōu)先清算權(quán)優(yōu)先清算權(quán);優(yōu)先認(rèn)購權(quán)優(yōu)先認(rèn)購權(quán);優(yōu)先優(yōu)先購買權(quán)。購買權(quán)。 （2）特殊權(quán)利條款）特殊權(quán)利條款: 贖回權(quán)贖回權(quán);共同銷售權(quán)共同銷售權(quán);強制隨售權(quán)強制隨售權(quán);反稀釋保護(hù)權(quán)反稀釋保護(hù)權(quán);保護(hù)性條保護(hù)性條款款;信息知情權(quán)信息知情權(quán);購股權(quán)購股權(quán);董事會條款董事會條款。 （三）特別保護(hù)條款（三）特別保護(hù)條款 北京化工大學(xué)28四、融資與支付結(jié)構(gòu)四、融資與支付結(jié)構(gòu)現(xiàn)金支付現(xiàn)金支付股票支付股票支付現(xiàn)有資金籌集現(xiàn)有資金籌集發(fā)行新債籌集

14、發(fā)行新債籌集發(fā)行新股籌集發(fā)行新股籌集發(fā)行新股籌集發(fā)行新股籌集發(fā)行庫藏股籌集發(fā)行庫藏股籌集消耗財務(wù)寬松消耗財務(wù)寬松。可能降低債。可能降低債券等級，提高券等級，提高債務(wù)資本成本債務(wù)資本成本。消耗財務(wù)寬松消耗財務(wù)寬松。可能降低債。可能降低債券等級，降低券等級，降低債務(wù)資本成本債務(wù)資本成本。支付形式?jīng)Q策支付形式?jīng)Q策融資決策融資決策闡釋支付形式與融資之間的聯(lián)系闡釋支付形式與融資之間的聯(lián)系北京化工大學(xué)29（一）融資結(jié)構(gòu)（一）融資結(jié)構(gòu) 并購融資決策的目的是尋求最優(yōu)資本結(jié)并購融資決策的目的是尋求最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，即通過組合不同風(fēng)險、期限、成本、構(gòu)，即通過組合不同風(fēng)險、期限、成本、對企業(yè)控制權(quán)不同要求的融資工具。對

15、企業(yè)控制權(quán)不同要求的融資工具。 在進(jìn)行相關(guān)融資工具組合時，并購融資在進(jìn)行相關(guān)融資工具組合時，并購融資決策還需要結(jié)合對企業(yè)經(jīng)營狀況的預(yù)測，決策還需要結(jié)合對企業(yè)經(jīng)營狀況的預(yù)測，估計企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流狀況，設(shè)計合理的債估計企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流狀況，設(shè)計合理的債務(wù)歸還計劃。務(wù)歸還計劃。北京化工大學(xué)301、交易需要借入的資金數(shù)額計算公式：、交易需要借入的資金數(shù)額計算公式：被收購公司股票或資產(chǎn)的買價被收購公司股票或資產(chǎn)的買價= =交易結(jié)束時必須再融資的已有債務(wù)交易結(jié)束時必須再融資的已有債務(wù) + + 被收購公司所需的一切營運資本被收購公司所需的一切營運資本 + +實現(xiàn)收購的管理成本實現(xiàn)收購的管理成本 + +收購后由于

16、訴訟調(diào)整而可能需要的費用收購后由于訴訟調(diào)整而可能需要的費用 被收購公司的現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物被收購公司的現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物 出售被收購公司的部分資產(chǎn)而取得的收入。出售被收購公司的部分資產(chǎn)而取得的收入。北京化工大學(xué)312、并購融資工具的選擇、并購融資工具的選擇優(yōu)先債：優(yōu)先債：信用貸款信用貸款保證貸款保證貸款抵押貸款抵押貸款銀行承兌票據(jù)銀行承兌票據(jù)銀行展期債務(wù)銀行展期債務(wù)次級債：次級債：商業(yè)票據(jù)商業(yè)票據(jù)租賃類債務(wù)融資租賃類債務(wù)融資賣方融資賣方融資優(yōu)先級從屬債務(wù)優(yōu)先級從屬債務(wù)垃圾債券垃圾債券次級票據(jù)次級票據(jù)優(yōu)先股：優(yōu)先股：不可轉(zhuǎn)換、贖回優(yōu)先股不可轉(zhuǎn)換、贖回優(yōu)先股累積可贖回優(yōu)先股累積可贖回優(yōu)先股普通股：普通

17、股：管理層持股管理層持股機構(gòu)投資者持股機構(gòu)投資者持股金融企業(yè)持股金融企業(yè)持股風(fēng)險投資持股風(fēng)險投資持股非金融機構(gòu)投資非金融機構(gòu)投資混混 合合 融融 資資可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股認(rèn)股權(quán)證、證券化信貸認(rèn)股權(quán)證、證券化信貸企企 業(yè)業(yè) 融融 資資債債 務(wù)務(wù) 融融 資資權(quán)權(quán) 益益 融融 資資26北京化工大學(xué)32融資風(fēng)險融資風(fēng)險受償順序受償順序3、融資成本與融資風(fēng)險、融資成本與融資風(fēng)險普通股普通股優(yōu)先股優(yōu)先股從屬債務(wù)從屬債務(wù)優(yōu)先債務(wù)優(yōu)先債務(wù)融資成本融資成本預(yù)期收益預(yù)期收益北京化工大學(xué)334、并購融資選擇評估七要素、并購融資選擇評估七要素北京化工大學(xué)345、評估并購融資方案六要點：、評

18、估并購融資方案六要點：北京化工大學(xué)3535 深思熟慮的并購者應(yīng)該把關(guān)注的重點較少深思熟慮的并購者應(yīng)該把關(guān)注的重點較少放在近年來最普遍的支付形式上，而更多地放在近年來最普遍的支付形式上，而更多地考慮理解驅(qū)動這些選擇的基本面因素。考慮理解驅(qū)動這些選擇的基本面因素。北京化工大學(xué)366、融資原則、融資原則（1）首選在目標(biāo)公司并購地融資）首選在目標(biāo)公司并購地融資（2）優(yōu)先考慮股票作為支付手段）優(yōu)先考慮股票作為支付手段（3）向優(yōu)先貸款人籌資）向優(yōu)先貸款人籌資（4）其他股權(quán)投資者融資）其他股權(quán)投資者融資（5）盡可能用混合融資工具）盡可能用混合融資工具（6）保持財務(wù)彈性，以應(yīng)對必要的債）保持財務(wù)彈性，以應(yīng)對必

19、要的債 務(wù)重組及營運所需的資金。務(wù)重組及營運所需的資金。北京化工大學(xué)37（二）支付結(jié)構(gòu)（二）支付結(jié)構(gòu) 1、按交易支付方式劃分、按交易支付方式劃分 （1 1）即時）即時 （2 2）附加期權(quán)方式）附加期權(quán)方式交易目的交易目的：當(dāng)買方對目標(biāo)公司未來盈利看好，但對近期業(yè)務(wù)把當(dāng)買方對目標(biāo)公司未來盈利看好，但對近期業(yè)務(wù)把 握不準(zhǔn)時，采取附加期權(quán)的形式，可以降低風(fēng)險握不準(zhǔn)時，采取附加期權(quán)的形式，可以降低風(fēng)險交易形式：購買部分股權(quán)加期權(quán)、購買含股權(quán)債券交易形式：購買部分股權(quán)加期權(quán)、購買含股權(quán)債券交易特點：交易特點：1 1）買方可能為期權(quán)支付較高的價格）買方可能為期權(quán)支付較高的價格 2 2）若屆時不執(zhí)行期權(quán)，買

20、方可能只是普通參股股）若屆時不執(zhí)行期權(quán)，買方可能只是普通參股股 東，而達(dá)不到控股目的東，而達(dá)不到控股目的 3 3）若屆時不行使）若屆時不行使“換股換股”權(quán)利，可繼續(xù)持有債權(quán)利，可繼續(xù)持有債 券，享受定期定額利息券，享受定期定額利息北京化工大學(xué)3838（3 3）附帶經(jīng)營條件的或有支付方式）附帶經(jīng)營條件的或有支付方式n買方先支付一個較低的前端價格，若企業(yè)經(jīng)買方先支付一個較低的前端價格，若企業(yè)經(jīng)營達(dá)到約定的盈利狀態(tài)，買方將另外支付約營達(dá)到約定的盈利狀態(tài)，買方將另外支付約定的金額。定的金額。n其中一種特殊的方式為利潤分享方式。即買其中一種特殊的方式為利潤分享方式。即買方先支付一個較低的前端價格，并購后

21、按照方先支付一個較低的前端價格，并購后按照約定的方式，以未來實現(xiàn)的利潤作為償還。約定的方式，以未來實現(xiàn)的利潤作為償還。北京化工大學(xué)3939（4 4）估值調(diào)整協(xié)議（對賭協(xié)議）估值調(diào)整協(xié)議（對賭協(xié)議） 定義：投資方和企業(yè)出于對企業(yè)未來前景的不定義：投資方和企業(yè)出于對企業(yè)未來前景的不確定性為確保各自的利益而訂立的系列金融條確定性為確保各自的利益而訂立的系列金融條款。其區(qū)別是更加維護(hù)投資方利益還是更加有款。其區(qū)別是更加維護(hù)投資方利益還是更加有利于企業(yè)管理層，二者共同目標(biāo)：努力實現(xiàn)企利于企業(yè)管理層，二者共同目標(biāo)：努力實現(xiàn)企業(yè)盈利水平最大化，達(dá)成對賭雙向激勵的最終業(yè)盈利水平最大化，達(dá)成對賭雙向激勵的最終目

22、的。目的。北京化工大學(xué)4040條款類型條款類型示列條款示列條款財務(wù)績效財務(wù)績效非財務(wù)績效非財務(wù)績效贖回補償贖回補償企業(yè)行為企業(yè)行為股票發(fā)行股票發(fā)行管理層去向管理層去向如果企業(yè)完成凈收入指標(biāo)，則投資方進(jìn)行第二輪注資如果企業(yè)完成凈收入指標(biāo)，則投資方進(jìn)行第二輪注資如企業(yè)收入未達(dá)標(biāo)，則管理層轉(zhuǎn)讓規(guī)定數(shù)額的股權(quán)投資給投資方或給予在特如企業(yè)收入未達(dá)標(biāo)，則管理層轉(zhuǎn)讓規(guī)定數(shù)額的股權(quán)投資給投資方或給予在特定期限及價格的認(rèn)股權(quán)定期限及價格的認(rèn)股權(quán)如企業(yè)資產(chǎn)凈值未達(dá)標(biāo)，則投資方的董事會席位增加三個如企業(yè)資產(chǎn)凈值未達(dá)標(biāo)，則投資方的董事會席位增加三個如果企業(yè)能夠讓超過制定數(shù)量的顧客購買產(chǎn)品并得到正面反饋，則管理層獲如果

23、企業(yè)能夠讓超過制定數(shù)量的顧客購買產(chǎn)品并得到正面反饋，則管理層獲期權(quán)認(rèn)購股期權(quán)認(rèn)購股如企業(yè)完成新的戰(zhàn)略合作獲取得新的專利權(quán)，則投資方進(jìn)行第二輪注資如企業(yè)完成新的戰(zhàn)略合作獲取得新的專利權(quán)，則投資方進(jìn)行第二輪注資如果企業(yè)無法回購優(yōu)先股，則投資方在董事會會獲得多數(shù)席位或者累計股息如果企業(yè)無法回購優(yōu)先股，則投資方在董事會會獲得多數(shù)席位或者累計股息將被提高將被提高如企業(yè)無法以現(xiàn)金方式分紅，則必須以股票形式分紅如企業(yè)無法以現(xiàn)金方式分紅，則必須以股票形式分紅如企業(yè)無法在如企業(yè)無法在9 9個月內(nèi)聘任一位新的個月內(nèi)聘任一位新的CEOCEO，投資方在董事會會獲得多數(shù)的席位，投資方在董事會會獲得多數(shù)的席位如銷售部或者

24、市場部采用了新的技術(shù)，投資方轉(zhuǎn)讓規(guī)定數(shù)額的股權(quán)給管理層如銷售部或者市場部采用了新的技術(shù)，投資方轉(zhuǎn)讓規(guī)定數(shù)額的股權(quán)給管理層5 5年內(nèi)企業(yè)未上市，投資方有權(quán)將企業(yè)出售年內(nèi)企業(yè)未上市，投資方有權(quán)將企業(yè)出售如企業(yè)成功獲得其它投資，并且股價達(dá)到約定水平，則投資方的委任狀失效如企業(yè)成功獲得其它投資，并且股價達(dá)到約定水平，則投資方的委任狀失效如果管理曾被解雇，則失去未到期的員工股如果管理曾被解雇，則失去未到期的員工股如管理層仍然在職，則投資方追加投資如管理層仍然在職，則投資方追加投資北京化工大學(xué)41對賭金額計算對賭金額計算:次年贈送股份總額次年贈送股份總額=（當(dāng)年承諾的凈利潤當(dāng)年實際凈利潤）（當(dāng)年承諾的凈利

25、潤當(dāng)年實際凈利潤）/當(dāng)年承諾的凈利潤當(dāng)年承諾的凈利潤 本次認(rèn)購股份總本次認(rèn)購股份總數(shù)數(shù)北京化工大學(xué)42422、按交易支付手段劃分、按交易支付手段劃分（1）現(xiàn)金（）現(xiàn)金（77%）（2）債券（）債券（0%）（3）股票（）股票（8%）（4）資產(chǎn)（）資產(chǎn)（0%）（5）承擔(dān)債務(wù)（）承擔(dān)債務(wù)（1%）（6）無支付（）無支付（8%）（7）混合支付（）混合支付（1%）北京化工大學(xué)4343 不同支付手段的比較不同支付手段的比較 19881988年，美國的大規(guī)模并購交易中約有年，美國的大規(guī)模并購交易中約有60%60%使用純現(xiàn)金支付手段，純股票支付的并購只占使用純現(xiàn)金支付手段，純股票支付的并購只占2%2%；19981

26、998年，美國類似并購交易中完全使用現(xiàn)年，美國類似并購交易中完全使用現(xiàn)金作為支付手段的只占金作為支付手段的只占17%17%，而純股票支付的，而純股票支付的并購則占了約并購則占了約50%50%。2020世紀(jì)世紀(jì)9090年代美國約有年代美國約有70%70%的并購交易包含了股票融資支付。的并購交易包含了股票融資支付。 大量研究表明，不同的支付方式對股東利益大量研究表明，不同的支付方式對股東利益的影響大不相同。的影響大不相同。北京化工大學(xué)4444 收購方在考慮并購的支付手段時，主要考慮以收購方在考慮并購的支付手段時，主要考慮以下幾個因素：下幾個因素： （1）收購方舉債能力和手持現(xiàn)金的多寡。舉債能收購方

27、舉債能力和手持現(xiàn)金的多寡。舉債能力較強或手持現(xiàn)金較多的公司比其他公司更有可力較強或手持現(xiàn)金較多的公司比其他公司更有可能采用現(xiàn)金支付方式進(jìn)行收購。能采用現(xiàn)金支付方式進(jìn)行收購。 （2）公司控制。股票融資有可能導(dǎo)致大股東喪失公司控制。股票融資有可能導(dǎo)致大股東喪失對公司的控制權(quán)，則被大股東控制的收購公司一對公司的控制權(quán)，則被大股東控制的收購公司一般不太傾向于采用股票支付的收購方式。股權(quán)高般不太傾向于采用股票支付的收購方式。股權(quán)高度分散或高度集中的公司因無喪失控制權(quán)的擔(dān)憂，度分散或高度集中的公司因無喪失控制權(quán)的擔(dān)憂，比其他公司更有可能采用股票支付方式進(jìn)行收購。比其他公司更有可能采用股票支付方式進(jìn)行收購。

28、北京化工大學(xué)4545（3 3）收購方股價水平。公司的股票價值被市場）收購方股價水平。公司的股票價值被市場高估，會更傾向于采用股票支付的收購方式；高估，會更傾向于采用股票支付的收購方式；反之，會更傾向于現(xiàn)金收購。反之，會更傾向于現(xiàn)金收購。（4 4）目標(biāo)公司對支付方式的偏好。收購者不能）目標(biāo)公司對支付方式的偏好。收購者不能忽視目標(biāo)公司或其股東對支付方式的偏好和要忽視目標(biāo)公司或其股東對支付方式的偏好和要求。一般來說，敵意收購只能通過現(xiàn)金支付的求。一般來說，敵意收購只能通過現(xiàn)金支付的方式進(jìn)行。方式進(jìn)行。（5 5）規(guī)模收購。大規(guī)模收購因資金需求量大較）規(guī)模收購。大規(guī)模收購因資金需求量大較多采用股票支付或

29、現(xiàn)金與股票混合的支付方式。多采用股票支付或現(xiàn)金與股票混合的支付方式。北京化工大學(xué)4646（6 6） 融資成本和稅收因素。當(dāng)資金回報率高于融資成本和稅收因素。當(dāng)資金回報率高于利息率時，負(fù)債經(jīng)營比用自有資金經(jīng)營更為合利息率時，負(fù)債經(jīng)營比用自有資金經(jīng)營更為合算。通過債務(wù)融資進(jìn)行的收購因增加財務(wù)杠桿，算。通過債務(wù)融資進(jìn)行的收購因增加財務(wù)杠桿，可以抵扣一部分稅務(wù)負(fù)擔(dān)。可以抵扣一部分稅務(wù)負(fù)擔(dān)。（7 7）法律規(guī)范。收購支付還會受到當(dāng)?shù)胤芍疲┓梢?guī)范。收購支付還會受到當(dāng)?shù)胤芍贫扰c政策的影響與制約。度與政策的影響與制約。（8 8）信息不對稱程度。當(dāng)主并公司對目標(biāo)公司）信息不對稱程度。當(dāng)主并公司對目標(biāo)公司缺乏足夠了解時，套式換股可緩解信息不對稱缺乏足夠了解時，套式換股可緩解信息不對稱的負(fù)面影響，對主并公司有一定保護(hù)作用。的負(fù)面影響，對主并公司有一定保護(hù)作用。 北京化工大學(xué)47五五、社社會會