1、我國QFII制度的研究與考慮_經濟法論文(1)摘 要QFII制度是一種有限度的引入外資、開放資本市場的過渡性制度，已被廣泛應用于一些新興工業化國家和地區，并積累了豐富的理論經歷。借鑒境外經歷，適時引入QFII制度，是我國逐步開放金融資本市場的現實選擇。關鍵詞QFII 價值投資 合理監管 QFII制度的全稱是合格的境外機構投資者Qualified Foreign Institutional Investor制度，是指允許合格的境外機構投資者，在一定規定和限制下匯入一定額度的外匯資金，并轉換為當地貨幣，通過嚴格監管的專門賬戶投資當地證券市場，其資本利得、股息等經過批準后可轉換為外匯匯出的一種市場開

2、放形式。作為一種引進外資，開放資本市場的過渡性安排，QFII的根本目的在于吸引國外的資金進入本國資本市場。允許外資直接投資國內證券，尤其是在我國資本工程沒有完全開放，貨幣沒有實現完全可自由兌換的情況下，允許一些具有較高資質和實力、無不良記錄的外國機構投資者進入我國資本市場，無疑會有助于建立價值投資和理性投資的市場氣氛，為我國資本市場走向最終完全開放并獲得良好經歷創造條件。一、境外QFII的成功經歷及啟示一QFII在境外的成功 在一些新興工業化國家和地區，由于貨幣沒有實現完全可自由兌換，資本工程尚未完全開放，貨幣體系比較脆弱，金融市場開展也不成熟，外資介入對其證券市場可能造成較大的沖擊，因此，它

3、們選擇QFII制度作為一種過渡性措施逐步開放證券市場，控制外來資本對本國經濟獨立性的影響，抑制投機性外資對本國經濟的沖擊，推動資本市場國際化，使其安康開展，例如韓國、印度、巴西和我國臺灣地區，均在20世紀90年代初利用QFII制度成功推動了其證券市場開展.以我國臺灣地區為例，臺灣作為QFII制度的發源地，在利用這一制度開展島內金融、促進經濟的快速開展方面積累了一定的經歷。實行QFII制度之前的臺灣，股市低迷，證券市場投資主體構造不合理，投機活動盛行，與內地今日的證券市場很相似，通過引入QFII制度，建立了證券市場上“價值投資的理念，調整了證券市場主體構造，有效地重建臺灣的證券市場。臺灣股市能避

4、過1997年的亞洲金融風暴，QFII制度功不可沒，正是由于國外機構投資者的長期、理性投資對中小散戶的影響，才使其對持有的證券保有信心，沒有盲目地去買漲殺跌，保持了股市的根本穩定，從而力挺島內經濟避開了東南亞諸國的遭遇。二QFII對內地證券市場建立的意義 2021年11月8日中國證監會和中國人民銀行結合下發?合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行方法?簡稱?方法?，標志著QFII制度在我國內地確實立和施行。在此前提下研究臺灣實行該制度的371得失成敗，對我國的證券市場建立不無裨益。就我國的現狀而言，資本工程尚未開放，國內證券市場尚不完善，資本市場的完全開放尚不現實。此時，援引GATS中的特定義務

5、逐步市場化，分批吸收境外資質良好的投資機構進入我國證券市場，是我國開放全部資本市場的一條必由之路。近幾年我國證券市場特別是股票市場行情低迷，股民構造畸形，以中小散戶構成股民的主體，而機構投資者比例過低，股票的盈利率偏高且股價易受政策影響，同時投資風險較大。這些都反映出我國股票市場的不成熟，這樣的股票市場假設突然全面放開，外國游資大量涌入，就像一座排水瀉洪系統不健全的水庫突然被洪峰涌入一樣，結果可能是全面崩潰。但我國已經參加WTO，按照其逐步開放金融市場的規定，是遲早要迎接國外資本尤其是國際游資沖擊的，當務之急就是把自己的吞吐資本的才能和抵御風險的才能進步。而要到達這一目的，僅僅靠自身的漸漸調整

6、和積累是不行的。采用QFII制度，先引進少數資本雄厚、經營歷史長遠、操作經歷豐富、富有理性投資戰略的外資機構進入我國的證券市場是大有裨益的。三QFII所帶來的積極作用 1.激發投資者的信心，穩定證券市場的局勢 以我國臺灣為例，除了在1997年亞洲金融危機期間外，QFII對臺股都是買超。由于他們被認為是經歷豐富且富于理性的投資者，其購置的股票往往受到其他投資者特別是中小投資者的追捧和青睞，從而鼓勵了島內外對持有臺股的信心。在19971998年的金融危機中，由于大部分QFII投資者堅持長期投資的理性觀念，在危機中沒有太大的買賣動作，才使臺灣股市大體上保持了穩定，躲過了席卷東南亞的金融風暴。2000

7、年以后，盡管臺灣股市熊市綿綿，股指點數屢創歷史新低記錄，QFII的資金流出也很少，而且還是持續買進，對市場起到了持續穩定的作用. 2.引入QFII利于調整我國證券市場的投資主體構造 我國內地證券市場上的投資者目前仍以中小散戶為主體。大部分中小散戶在買賣證券時的特點是：缺乏理性分析，愛跟風起哄，投機心理嚴重，很少長期投資，大都抱著賺一把就走的心理。因為散戶的資金投入很小，要想迅速獲利最好的方法莫如做短線投機。同時，散戶缺乏對市場的有效分析才能，對買入的證券潛力到底有多大沒有準確的認知，所以只能去跟風。散戶占主體的證券市場必定是一個穩定性差、極易波動起伏的市場，而這樣的市場對整個經濟是沒有好處的。

8、實力雄厚的機構投資者由于資本雄厚，經得起證券價格升降的折騰，擁有專業的證券分析家，能從長計議作出最優的選擇。臺灣證券市場在引入QFII制度前與內地相仿，散戶交易額占97%，機構投資者只有3%，引入QFII制度后，機構投資者交易額在10年間進步到15.6%，進步了4倍多.這些實力雄厚的機構投資者就成了臺灣證券市場的中流砥柱，也成了廣闊散戶的風向標。可以想見，QFII制度在我國內地證券市場也可能帶來同樣的效應，QFII機構投資者和國內機構投資者同樣會理性指引散戶的投資方向，形成較為穩定的市場，而不是大起大落后熊市綿綿的市場。 3.可以建立“價值投資理念，活潑市場交易 股票價格說到底是上市公司價值的

9、反映，價值規律決定了價格不可能長期偏離價值。股票價格一漲千里和一落千里都是一種不正常的、病態的現象。作為一個新興市場，我國內地證券市場長期以來一直呈現“雙高的特征，即高市盈率、高換手率，市場投機氣氛濃重，炒作之風盛行。QFII施行之后，這種資本市場的“雙高病癥將逐步降溫，證券市場將逐步趨于理性。從周邊情況來看，臺灣在QFII施行后，股票市盈率和國際逐漸接軌，從1991年的32.05倍的市盈率幾乎是當時紐約和倫敦市場的2倍降到2001年10月與紐約和倫敦的市盈率非常接近的程度，而換手率也在1991年施行QFII制度后迅速降低。此外，隨著上市公司市盈率的降低，國內市場的整體投資價值將會凸現，市場長

10、期向好的格局將逐步確立。從韓國、中國臺灣、印度在施行QFII制度后的情況看，證券市場對此制度均顯現出積極反響，三地市場在施行QFII制度16周后股價顯著推高。而韓國股市在引入QFII制度5年內暴漲了5倍之多. 4.進步與國際證券市場關聯度，推動我國證券市場國際化 我國目前的證券市場與國際證券市場的關聯度并不高，尚不可以成為反映國際經濟的晴雨表。這與我國經濟日益融入世界的大形勢是不相匹配的，有鑒于此，筆者認為，將在國際證券市場上縱橫馳騁多年、實力雄厚且操作經歷豐富的QFII引入我國第3期證券市場，使其在此做長期投資，有利于我國投資者熟悉國際資本運作的游戲規那么，積累應對各種風險的經歷。引入QFI

11、I，等于找到教學經歷豐富的優秀教師，在與其交流中可迅速開展自己的操作技巧和經歷理念。等到資本市場全面放開，國外資本蜂涌而入之日，已可沉著應對，游刃有余。臺灣在引入QFII的初期，即19911995年期間，與紐約、倫敦證券市場關聯度還是較低的，到了第二階段，即19961999年，關聯度有所進步；而使用2001年的各月指標計算，臺灣與紐約市場的關聯絡數到達0.682，與倫敦市場那么到達0·785.這說明臺灣市場越來越多地受到紐約和倫敦市場的影響，其證券市場的國際化程度加深。由是而觀，QFII制度可謂是一劑良藥，其理論上的各種特點能有效地抑制我國證券市場目前的各種缺陷。但無論如何，QFII

12、制度如今仍然是一個新惹事物，需要在實際運作中改進、豐富和開展；并且除了它的正面效應外，還要看到它的負面影響并及早預防。二、正確對待QFII并預防其消極影響一對QFII要逐步、適當地放寬限制內地和臺灣對QFII的準入準出門檻標準是不一樣的，內地的準入門檻遠較臺灣為高。例如?方法?中要求所有類型的境外機構投資者管理證券資產的規模均不小于100億美元，臺灣的限制是35億美元；機構的經營歷史要求除基金管理機構外內地和臺灣標準一樣，都是5年，保險和證券公司都要求有30年以上的經營歷史，而臺灣僅僅要求保險公司要有10年以上經營保險業務的歷史。在投資額度上，?方法?規定的單個QFII機構投資額下限是5000

13、萬美元，上限是8億美元，臺灣規定單個QFII機構投資的上下限是500萬美元到5000萬美元，只有內地相應額度的1/10和1/16.不僅進入內地QFII的標準較臺灣嚴格，QFII本金匯出標準也較臺灣為嚴格。但國際社會能給出緩沖的時間是有限的，我國已經參加WTO，當承諾履行有關義務的時間到了之后，就要履行資本自由化的相關國際義務，要在有限的時間里到達國際資本運營的程度來和國際資本角逐，可謂時間短，任務重。筆者的意見是，在現今QFII制度引入數年的前提下，也應該對引入的QFII機構較大幅度地放寬限制。畢竟，一個13億人口的中國內地與臺灣在吞吐資金量和抵御金融風險上的才能是不可同日而語的，對資金的需求

14、和抵御金融風險的才能都遠遠高于臺灣，理應引入更多的QFII.放寬限制應詳細表達在降低境外機構的準入資格，允許境外規模適中、業績良好、信譽卓著的機構，尤其是亞洲各國的中小機構投資者進入我國內地資本市場，同時對他們的投資品種、本金和利得的匯出時間、批準手續較大幅度的放寬和免除。對資質良好，愿意長期理性投資我國的QFII要給予國民待遇。二理性、正確地監管QFII 放寬了對QFII的限制必然會吸引更多的外資進入中國內地的證券市場，在看到他們能帶來的利益、經歷、技巧和投資理念之外，還要對他們可能帶來的負面影響要有充分的考慮。畢竟，外資來中國證券市場是來運作獲利的，把“門縫開大了，進來的外資難免魚龍混雜，

15、這些QFII里有愿意長期理性投資的機構，但也有意圖來渾水摸魚者。例如把大筆美元兌成人民幣后不是投資而是放在銀行賬號上睡覺，就等著人民幣升值好大撈一把.如何對這些QFII標準監管，使其投資符合我國的利益意圖，為我國經濟效勞而不是僅僅作為他們的自動提款機，成為擺在我國證券監管機構面前的任務。要使外國金融資本為我所用，使其開展、運作符合我國利益目的，筆者認為應首先從監管入手。對QFII的外部監管要標準、嚴格，應該從其進入市場、中間的運作程序、信息的公開披露、盈利的報告、本金和利得的匯出、資本的追加、投資的種類和行業等方面立法進展管理。目前我國的證券立法中對QFII尚無確切立法管理，雖有少數此方面標準

16、例如?方法?規定QFII要遵守我國法律，從而將其置于我國法律監管之下，但一是立法層次太低，二是立法標準中的監管部分不夠全面，在監管中不盡人意。筆者認為，從現實的角度來看，對現存的證券法沒必要做大手術修改，可采取附加條款的方式填補缺乏對外資的相應規定而導致的破綻，例如對大規模惡意撤資的QFII要嚴懲；對進入中國內地后一定時間內不做投資的373郭壽康等：我國QFII制度的研究與考慮QFII要征收高額賦稅，對長期不投資的QFII可取消其額度并勸退以防止其投機匯率，對勸而不退者可采取嚴格有效的經濟制裁措施甚至行政沒收措施等。另一方面，要對這幾年的QFII機構監管經歷進展總結，盡快制定出切合我國實際并富

17、有前瞻性的法規，除了在過渡期間監管QFII外，還要著眼于將來全面開放資本市場后的監管工作。眼下對QFII的監管難點在于施行QFII制度后，海外證券市場上的投資者可以通過QFII在中國境內進展投資，這使QFII在海外市場的投資行為和投資結果可能影響其在國內的投資行為，其在海外市場的失敗很可能會傳導到國內市場上來，因為QFII們樂于投資中國內地除了想獲利外，還在于將在內地市場的投資與其他海外證券市場相組合來降低投資風險。所以，隨著中國QFII制度的逐步放寬，如何加強在海內外多個市場進展投資的QFII的監管，如何把握QFII的財務才能，只讓好的QFII進入中國證券市場就成為監管部門的一個難題。而就Q

18、FII制度本身而言，當前比較突出的問題有兩個，一是如何施行對QFII背后的客戶的監管，在當前的QFII制度下，監管者只能監管QFII的操作，而其背后的客戶之間，以及客戶和其他客戶的交易就無從而知了。二是QFII的信息披露問題，目前只有監管層才能通過托管銀行看到QFII投資的詳細信息，一般投資者只能通過上市公司間接看到QFII的不完好投資信息.筆者認為在今后的金融立法中對于QFII建立相應的信息披露制度還是很必要的。三健全我國證券市場的內部化解風險才能 開展中國家在自身的抗風險才能和化解風險才能尚不能與國際資本的沖擊相抗衡之際就急于引入國際資本這只“金雞，期待著收獲“金蛋，實現超常規開展，結果往

19、往被國際游資盯上，利用其內部防范化解風險才能的低下，輕而易舉掠走了其多年積累的財富，并導致社會動亂。1997年的亞洲金融危機與我國擦肩而過，臺灣雖受到襲擊但頂住了游資沖擊。在慶幸之余，回觀我國內地的證券市場，問題頗多，上市公司不標準運作情況已是司空見慣，市場操縱行為廣泛存在，公司薄利、負利并且贏利才能逐年下降的趨勢明顯，市場信息披露機制形同虛設，這樣的證券市場抵御金融危機的才能極差，對境外投資機構能有多大的吸引力可想而知，QFII要在這樣的市場上生存開展也只能搞投機。畢竟QFII到中國是為賺錢來的，逐利是其本性，而選擇何種股票買賣只是手段，在宏大的短期投機利益面前要求它們理性投資是不現實的，而

20、能否為國人樹立起理性投資的風氣更非他們的義務.在化解金融風險方面，筆者認為建立投資品種齊全的金融市場是非常必要的，臺灣地區在拓寬投資渠道、創立金融避險工具方面的經歷是值得借鑒的。臺灣早在1973年公布?制定國庫券條例?，同年發行“國庫券；1976年5月，臺灣幾家銀行和“中央投資公司合股成立首家票券公司中興票券金融公司，同年又有兩家票券公司成立。1991年允許銀行創造開發各種新型金融商品，包括外幣保證金交易、利率互換、買賣期權等。1997年6月，臺灣證交所允許31家上市公司可以發行認股權證。1998年，臺灣期貨交易所成立，推出臺股指數期貨。由于投資渠道不斷拓寬，各種金融避險工具不斷被創造出來，使

21、得臺灣在推出QFII制度并逐漸解除對QFII的限制上顯得沉著不迫，將潛在的風險一一化解.內地的證券市場與臺灣當初情況很相似，隨著QFII的不斷引入，金融風險也會逐漸積累，假設沒有健全的金融避險工詳細系，QFII們就有可能將其在國際證券市場上的風險轉移到我國證券市場中來；同時，QFII們在中國的運作中產生的風險也會逐漸積累，由于他們的明星效應，其一舉手一投足都可能獲得大批資金追隨，即使投資方向錯誤，仍可以利用其對國際金融避險工具的諳熟將投資轉移而把風險留在中國內地。QFII與國內機構投資者相比最大的優勢在于其全球運作的視野，盡可以將風險轉移。而國內投資者卻無此轉嫁風險才能。其結果是QFII們收獲

22、利潤和平安，中國市場和投資者獲得損失和風險。三、結語 我國內地QFII制度的特點是采取一步到位，有限制的直接投資制度。由于中國內地證券市場和外匯儲藏規模較大，輔之以政府強大的監管力量，不必像臺灣那樣采用“海外基金形式，而是直接引入QFII，因此外資投資證券市場速度要遠快于當時的中國臺灣、韓國等。同時，臺灣地區在QFII制度初期只允許第3期境外基金管理機構、保險公司和銀行進入，而不允許證券公司和其他資產管理機構進入。而?方法?規定的投資主體幾乎包括了所有類型的境外投資者，兼之中國經濟的高速開展是世界經濟的亮點，為廣闊外國機構投資者看好。據報道，2021年9月，外管局正式宣布QFII投資總額從40億美元擴容到100億美元，可以預見我國內地實行QFII制度的前景是美妙的。我國完善QFII試點專題研究小組圍繞“國九條作出了大量標準工作，據悉，2021年年底我國的QFII試點工作將完成，由試點走向全面推行。但是，QFII制度的成功施行不可能一蹴而就，需要不斷探究，不斷總結經歷，不斷改進相關的制度環境和監管環境，循序漸進，興利除弊，以充分發揮QFII制度的應有的積極作用。畢竟我國的QFII制度還處于初創期，QFII們也還處于試水期，從借鑒臺灣地區的經歷來