1、國有股減持：十大假設及后果 國有股減持方案討論已久，至今時今日，已演變為管理層與市場的兩方博弈。管理層反復強調 的在市場穩定下實現國有股減持將成為博弈雙方的均衡點。真正好的方案滿足各方的利益 要求確實比較難，但證券市場是一塊能不斷增大的 " 蛋糕 " ，只要大家都認識到這一點，就能實現 真正的 " 多贏 " ，短期的輸家也許是未來的大贏家。假設一：冷處理，長期化方式輪廓：由于目前找不到令市場各方都能接受的圓滿方案，管理層推出 " 七類 " 方案中的任 何一種都會引起市場的暴跌，政府只好從長計議，暫時不提國有股減持的事，但什么時候再提也

2、不明確。可能性分析：從最近的消息面看，冷處理的可能性還是有的。這實際上表明政府已經接受了 這樣的現實：第一，中國經濟發展不能沒有股市；第二，穩定壓倒一切；第三，減持只能在 牛市中進行。因此，管理層可能會從完善市場出發以時間來換空間，在穩定發展的股市中來 完成國有股減持。市場反應：首先需要提醒的是，冷處理并非不處理，只是政府目前還沒有找到合適的辦法而 已。但政府又不能斷然決定國有股不減持，因而只能采取這種消極的辦法-" 無時間表 " 地暫時擱置。既然如此，市場會預期至少短期內，可能是半年、也可能一年左右不會推出減持方案，因而大盤短期內會有所表現，至少為一些深套的莊家提供了一個

3、反彈自救的時間空間。 但是，隨著時間的逐步推移，減持的預期會越來越大，如果政府沒有其它措施的輔助，大盤 必將走向漫漫的熊市。假設二：個案處理，各不相同 方式輪廓：個案處理模式實際上在本次大討論、即國有股減持暫停之前已經采用，主要是對 新上市公司以及在上市公司增發時，以各公司不同的籌資額度和不同的發行價格進行國有股 減持。可能性分析：很明顯，這種方法被市場無情地拋棄了。但是， 2002 年 1 月 30 日在北京召開 的 " 市場分析座談會 " 上，又有專家提出了所謂的" 在減持的基本原則指導下，予以個案處理的建議。分析他的理由，大致有兩種可能：第一，全部處理對市場

4、的壓力太大，因而從穩定 的角度出發，應個案處理；第二，個案處理僅僅針對在減持過程中對一些難以處理的問題采 取其他解決方案的借口。很明顯，前者又回到了最早的方案上，肯定不會被采納；后者倒是 有可能。市場反應：如果 " 在減持基本原則的指導下 " 采取 " 個案處理 " 的方式，前提自然是國有股減持的 開始。就目前的市場表現看，投資者對任何一種管理層傾向的方案都不會接受，市場的反應只能是 連續下跌，直至崩盤。假設三：與金融衍生產品共舞" 期權 " 等金融創新品種進行減方式輪廓：結合我國證券市場開發金融衍生產品的趨勢，使用 持。將國有股乃至

5、今后的法人股轉化為相應數量的期權等衍生產品，開出一個新的衍生產品 金融市場讓國有股流通，待延續若干年后期權等行使完畢后，正式結束國有股、法人股的減 持問題，并培育發展了衍生產品市場。可能性分析：目前金融衍生產品尚未被市場充分認識，管理層對風險管理的經驗尚欠火候， 故如此方案推出，時間將安排在股指期貨試行成功之后。市場反應：此方案符合某些專家的 " 開辟金融衍生市場 " 的呼聲。在我國市場投資主體尚未明確之 前，新開的市場不可避免有一波炒作，從而導致二級市場失血，并走出下跌行情。隨后 由于衍生品種與主板上市股票股價波動具有一定的相關度，市場有望形成二個市場互相影響 的格局，主

6、板因此得以平穩下來。假設四：半買半送，整體脫手方式輪廓：將國有股折成兩部分，一部分無償送給原流通股股東，另一部分則以一定價格轉 售給包括原有股東在內的股東。國有股一次解決完畢，新股全流通問題也隨之解決。可能性分析：送是為了更好的賣。如果國家在送出一部分國有股后能將剩下的國有股順利高 價出售的話，此類型方案被采納的可能性較大。如果是此方案的話，其推出時間有望加快， 預計在 2002 年上半年左右。市場反應：此方案關鍵之處在于送配的比例和價格以及送配部分的可流通時間問題。如果配 售部分價格確定為凈資產附近且對新增股份有個流通鎖定時間，市場有望出現一定程度的上 揚。相反，如果是采用競價的話，市場必然

7、會有個急速殺跌過程，以達到事實上的低競價區 間。如果配售和新發的部分的流通時間不能有所限制的話，市場仍將會出現一個短期殺跌的 動作。假設五： " 白送 " 給你，不用買單方式輪廓：即采取張衛星所設計的國有股全流通方案，通過將國有股按一定的比例"縮股 "或者是流通股按一定的比例 " 拆細 " 的方式，一次性解決國有股的流通問題。可能性分析：對于市場投資者來說，由于采取此種方案將意味著在他們不用掏錢的情況下， 即能將國有股的流通問題解決，因此具有來自投資者的較廣泛的認同感；然而，若采取此方 案實施國有股流通問題，則國有財產存在一定程度被流

8、失的可能性，預計管理層對此方案的 實施將會十分謹慎。所以，該方案被實施的可能性不是很大。市場反應：由于市場投資者對此種方案具有較為廣泛的認同感，在方案實施的過程中投資者 將會獲得比較顯著的利益。因此，若此方案被實施，大盤展開一波較為可觀的上漲行情的可 能性較大。但不可忽視的是，由于國有股在取得流通的權利之后，指數所處點位的高低，將 對國有股兌現金額的多少起著決定性的影響，無疑國有股在較高的指數點位兌現，將能產生 較好的國有資產保值增值作用，因此這將會較大程度地影響股指的上漲空間。假設六：新股全流通，先增量后存量 方式輪廓：將目前市場上存量的國有股流通問題暫時擱淺，但對在某個特定時期發行上市的

9、新股，則采取將所有股份全部流通的方式，以解決增量國有股流通的問題。可能性分析：盡管該方案有利于解決增量國有股的流通問題，從而具有將歷史遺留問題的優 點，但由于它同時還有將市場所有股票的價格中樞大幅降低的顯著不足之處，使得該方案被 實施的可能性很小。市場反應：若該方案被采納并實施，市場投資者對幾乎所有已經上市股票的價格的預期將會 大幅調低，從而紛紛拋售現有的股票，并轉而關注全流通的上市新股股票，大盤指數將難免 因此產生深幅的回調，甚至不排除有崩盤的風險。假設七：凈資產配售，分批流通方式輪廓：在下屆政府才開始討論實施，其實施的方案總體思路是，對原流通股股東以凈資 產價格優先配售，分批上市流通。可能性分析：對于這種假設，從目前情況來看，這極有可能是管理層退讓的底線，而市場目前 對這種方案的認同度也不是很高。但是，我們認為這套方案的實施關鍵的問題在于市場的 整體環境和減持的速度，當市場普遍的預期比較良好，而分批上市流通的期限有足夠長的話，以這種方式減持，勢必會造成一些績優或行業特殊的上市公司一方面雖然因減持造成流通股驟增而導致股價下