1、 現(xiàn)代管理科學(xué) 2008年第 3期公司治理重點(diǎn)要解決的問(wèn)題及其理論的 演 進(jìn) 依 賴于 人們對(duì)企業(yè)的理解 。 長(zhǎng)期以來(lái) , 人們?cè)趯?shí)踐中一直試圖對(duì) 企業(yè)的性質(zhì)及其運(yùn)轉(zhuǎn)進(jìn)行理論上的探索 。 為回答此問(wèn)題 , 本文在對(duì)企業(yè)與公司治理的含義進(jìn)行界定的基礎(chǔ)上 , 重點(diǎn) 闡述了公司治理關(guān)注的主要問(wèn)題及相關(guān)理論 , 以期對(duì)我國(guó) 各方主體有所啟示 。一 、 企業(yè)內(nèi)涵的界定關(guān)于公司治理的研究 , 首先要從企業(yè)的內(nèi)含入手 。 從 新古典企業(yè)理論的純技術(shù)觀點(diǎn) , 到交易費(fèi)用經(jīng)濟(jì)學(xué)的契約 觀點(diǎn) , 再到基于資源和知識(shí)的企業(yè)論 , 人們不斷加深對(duì)企 業(yè)的理解 。1. 企業(yè) “ 黑箱 ” 論 。 根據(jù)主流的新古典理論

2、, 企業(yè)是在 既定生產(chǎn)函數(shù)的技術(shù)約束 、 既定投入產(chǎn)出品價(jià)格的經(jīng)濟(jì)約 束以及既定需求函數(shù)的市場(chǎng)約束下 , 在邊際成本等于邊際 收益的時(shí)候 , 追求利潤(rùn)最大化 。 Hart (1995 指出 , 在這種完 美的假設(shè)前提下 , 企業(yè)被看作是一個(gè)完全有效的 “ 黑箱 ” , 在它內(nèi)部 , 任何東西都在十分順利運(yùn)行著 , 每個(gè)人都在做 著所指派的工作 。 因此 , 在完全信息以及生產(chǎn)具有效率的 假設(shè)下 , 由于不涉及企業(yè)內(nèi)部組織 , 不考慮企業(yè)內(nèi)部的激 勵(lì)問(wèn)題和交易費(fèi)用 , 主流的新古典企業(yè)論中也就沒(méi)有公司 治理 。2. 企業(yè)契約論 。 Coase (1937 突破新古典企業(yè)論的純 技術(shù)觀點(diǎn) , 重新

3、審視企業(yè)為什么會(huì)產(chǎn)生 , 開(kāi)創(chuàng)了企業(yè)契約 理論的先河 。 Coase 認(rèn)為勞動(dòng)者之所以愿意在資本家 /企業(yè) 家的管理下工作 , 是因?yàn)橥ㄟ^(guò)公司結(jié)成雇主與雇員之間的 雇傭合約關(guān)系的實(shí)現(xiàn)了交易成本的節(jié)約和效率的提升 。 但 Coase 沒(méi)有明確地涉及到公司治理 , 僅僅暗含地假設(shè)雇主 必須成功獲取效率的提升 。 隨后 , 交易成本理論得到很大 的發(fā)展 , 其中貢獻(xiàn)較大的學(xué)者是 Williamson (1975, 1985 。 他進(jìn)一步揭示了企業(yè)內(nèi)采用層級(jí)結(jié)構(gòu)的原因 , 并用交易成 本理論解釋了公司的內(nèi)部和外部治理問(wèn)題 。 在交易費(fèi)用經(jīng) 濟(jì)學(xué) 的 發(fā) 展 過(guò) 程 中 , 形 成 了以 Alchian

4、 (1972 、 Jensen 等 (1976 為代表的企業(yè)合約學(xué)派 。 他們把企業(yè)看成是一組具 有某種共同目標(biāo)的成員間合約關(guān)系集合 , 如委托代理 、 監(jiān) 督與激勵(lì)等 。 由于企業(yè)層級(jí)結(jié)構(gòu)學(xué)派和企業(yè)的合約學(xué)派的 分析都從節(jié)約成本的角度入手 , 與企業(yè) “ 黑箱 ” 論一樣 , 將 技術(shù)與創(chuàng)新視為常量 , 沒(méi)有解釋長(zhǎng)期價(jià)值的創(chuàng)造 。3. 基于資源和知識(shí)的企業(yè)論 。 基于資源和知識(shí)的企業(yè) 論考慮到了技術(shù)與創(chuàng)新問(wèn)題 。 該理論存在很多分支 , 并且 爭(zhēng) 論 仍 在 繼 續(xù) (見(jiàn) Pitelis , 2002 。 在 此 , 我 們 集 中 分 析 Penrose (1959 提出的首次討論 。 P

5、enrose 認(rèn)為企業(yè)是一個(gè) 由人力資源和非人力資源構(gòu)成 , 通過(guò)溝通協(xié)作來(lái)進(jìn)行管理 的有生命組織 。 其中 , 人力資源 , 特別是經(jīng)理資源最為重 要 。 企業(yè)運(yùn)用這些資源進(jìn)行經(jīng)營(yíng) , 在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中通過(guò)專業(yè) 化 、 勞動(dòng)分工 、 資源整合 、 團(tuán)隊(duì)合作和學(xué)習(xí) , 創(chuàng)造了知識(shí) , 而 知識(shí)增強(qiáng)了生產(chǎn)的效率 , 并且釋放了資源 。 效率收益受生 產(chǎn)效率的提升及自主創(chuàng)新知識(shí)的增長(zhǎng)所影響 , 從而企業(yè)的 內(nèi)部活動(dòng)產(chǎn)生了與知識(shí)相關(guān)的優(yōu)勢(shì) 。 Penrose 從效率的角 度 , 對(duì) Coase 的理論進(jìn)行了補(bǔ)充 。二 、 公司治理內(nèi)涵的界定公司治理是一個(gè)多角度多層次的概念 , 可以從狹義和 廣義的角度去

6、理解其內(nèi)涵 。1. 狹義的公司治理 。 狹義的公司治理是以 Williamson (1975 等為代表提出的股東中心理論為基礎(chǔ) , 強(qiáng)調(diào)以通過(guò) 股東大會(huì) 、 董事會(huì) 、 監(jiān)事會(huì)及管理層這樣一種制度安排的 “ 治理結(jié)構(gòu) ” 為基礎(chǔ)的公司內(nèi)部治理 。 Jensen 等 (1976 認(rèn)為 公司治理應(yīng)致力于解決所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的關(guān)系 , 使所 有者與經(jīng)營(yíng)者的利益相一致 。 Fama 等 (1983 進(jìn)一步提出 , 公司治理主要解決所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離情況下股東和經(jīng) 理之間的委托代理問(wèn)題 , 其核心是降低代理成本 。 Shleifer 等 (1997 提出公司治理關(guān)注的中 心 課 題 是 要 保 證資

7、本 供 給者 (包括股東和債權(quán)人 的利益 。 這種強(qiáng)調(diào)股東權(quán)利的公 司治理也稱 “ 股東優(yōu)先理論 ” 。2. 廣義的公司治理 。 隨著人們對(duì)企業(yè)行為社會(huì)效應(yīng)的 關(guān)注 , 以 Cochran 等 (1988 等為代表提出了利益相關(guān)者 (Stakeholder 理論 , 要求在公司治理過(guò)程中兼顧股東 、 債權(quán) 人 、 供應(yīng)商 、 雇員 、 政府和社區(qū)等各類利益相關(guān)者的利益 。 青木昌彥和錢(qián)穎一 (1995 認(rèn)為公司治理是一套制度安排 , 用以支配在企業(yè)中有重大利害關(guān)系的團(tuán)體 投資者 、 經(jīng) 理人員 、 員工之間的關(guān)系 , 并從這種聯(lián)盟中實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利益 。現(xiàn)代公司治理理論的發(fā)展與啟示 朱志雄 程 瑤摘

8、要 :鑒于公司治理問(wèn)題日益成為各界關(guān)注的焦點(diǎn) , 文章從企業(yè)的內(nèi)涵入手 , 分析了企業(yè) “ 黑箱 ” 論 、 企業(yè)契約論及 基于資源和知識(shí)的企業(yè)論 , 再?gòu)莫M義 、 廣義以及介于狹義和廣義的角度對(duì)公司治理進(jìn)行研究 , 著重探索了公司治理理論 的三個(gè)主要發(fā)展階段 , 即圍繞解決股東和管理層的委托代理 、 小股東和大股東的委托代理以及小股東和大股東 /高級(jí)管 理人員的委托代理問(wèn)題 , 最后得到若干重要啟示 。關(guān)鍵詞 :公司治理 ; 委托代理 博士論壇36- 現(xiàn)代管理科學(xué) 2008年第 3期Blair (1995 認(rèn)為 公 司 治 理 是 指 有 關(guān) 公司 控 制 權(quán) 或 剩 余 索 取 權(quán) 分 配

9、 的 一 整 套 法 律 、 文 化 和 制 度 性 安 排 。 李 維 安 (2001 認(rèn)為廣義的公司治理是通過(guò)一套包括正式和非正 式的 、 內(nèi)部和外部的制度或機(jī)制協(xié)調(diào)公司與利害相關(guān)者之 間的關(guān)系 , 以保證公司決策的科學(xué)化 , 維護(hù)公司各方的利 益 。 基于利益相關(guān)者的廣義公司治理模式在多個(gè)方面反映 了社會(huì)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢(shì) 。 但是 , 由于它涉及的權(quán)益 主體過(guò)于寬泛 , 實(shí)踐中難于操作 , 并且多元化的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng) 目標(biāo)會(huì)引起經(jīng)營(yíng)效率的損失 。3. 介于狹義和廣義之間的公司治理 。 較為理想的公司 治理是減少利益相關(guān)者在正式治理結(jié)構(gòu)中的納入程度 , 定 位 于 股 東 中 心 模 式 和

10、 利 益 相 關(guān) 者 模 式 的 均 衡 區(qū) 域 之 內(nèi) 。 OECD 理事會(huì) (1999 通過(guò)的 公司治理原則 即體現(xiàn)了這種 思想 。 它由五個(gè)原則構(gòu)成 :其一 , 強(qiáng)調(diào)保護(hù)股東的權(quán)利 ; 其 二 , 強(qiáng)調(diào)對(duì)包括小股東和外國(guó)股東在內(nèi)所有股東的平等對(duì) 待 , 如果股東的權(quán)利受到損害應(yīng)有機(jī)會(huì)得到有效補(bǔ)償 ; 其 三 , 強(qiáng)調(diào)利益相關(guān)者在公司治理結(jié)構(gòu)中的作用 ; 其四 , 強(qiáng)調(diào) 信息披露和公司透明度 ; 其五 , 強(qiáng)調(diào)董事會(huì)的責(zé)任 , 公司的 治理結(jié)構(gòu)應(yīng)確保董事會(huì)對(duì)公司的戰(zhàn)略性指導(dǎo)和對(duì)管理人 員的有效監(jiān)督 , 并對(duì)公司和股東負(fù)責(zé) ?？傊?, 有效的公司治理就是要充分發(fā)揮內(nèi)外部治理機(jī) 制的作用 ,

11、不斷增強(qiáng)公司決策的獨(dú)立性與行為的誠(chéng)信度 , 提高公司持續(xù)發(fā)展能力 , 兼顧利益相關(guān)方 , 實(shí)現(xiàn)全體股東 利益的最大化 。三 、 公司治理理論的發(fā)展公司治理理論隨著不同的委托人與代理 人 之 間 的沖 突而得到不斷的發(fā)展 。 其主要經(jīng)歷了股東和管理層的委托 代理 、 小股東和大股東的委托代理以及小股東和大股東 /高級(jí)管理人員的委托代理等三個(gè)階段 。1. 股東和管理層的委托代理 。 公司所有權(quán)與控制權(quán)分 離而帶來(lái)的治理問(wèn)題 , 最早可以追溯到 Adam Smith 。 他在 國(guó)富論 中指出管理他人資產(chǎn)會(huì)導(dǎo)致 “ 玩忽職守和揮霍浪 費(fèi) ” 。 這實(shí)際上已觸及到公司治理所要解決的一個(gè)核心問(wèn) 題 , 即

12、代理問(wèn)題 , 它源于經(jīng)理人員與所有者之間潛在的利 益沖突 。自股份公司出現(xiàn)到 19世紀(jì)末 , 公司所有權(quán)與控制權(quán) 仍統(tǒng)一在股東手里 , 關(guān)于股份公司的爭(zhēng)論主要圍繞公司規(guī) 模的擴(kuò)大和公司運(yùn)營(yíng)水平的提高 , 公司控制權(quán)問(wèn)題還不明 顯 。 到了 20世紀(jì)初 , 公司控制權(quán)問(wèn)題開(kāi)始日益凸現(xiàn) 。 Berle 等 (1932 的研究成為這一問(wèn)題的開(kāi)山之作 。 他們對(duì) 1929年美國(guó)最大的 200家非金融企業(yè)調(diào)查后指出 , 隨著股份公 司規(guī)模的不斷擴(kuò)大 , 股權(quán)的高度分散化 , 股東對(duì)公司的決 策與運(yùn)營(yíng)已無(wú)力施加直接的影響 , 公司的實(shí)際控制權(quán)已轉(zhuǎn) 移到職業(yè)經(jīng)理的手中 。 這樣 , 股東的利益可能受到經(jīng)理層

13、 的掠奪 , 導(dǎo)致公司的行為偏離利潤(rùn)最大化的目標(biāo) 。 Berle 等 人的擔(dān)憂對(duì)后來(lái)學(xué)者關(guān)于公司治理的思想產(chǎn)生了深刻的 影響 , 并促使美國(guó)隨后的政策和立法逐漸注重保護(hù)分散的 小股東利益 。 Jensen 等運(yùn)用合約理論和代理理論分析了現(xiàn) 代股權(quán)分散型公司中股東與職業(yè)經(jīng)理人之間的利益沖突 。 據(jù)此 , 20世紀(jì) 80年代以前 , 公司治理研究主要以美國(guó)公司 為研究對(duì)象 , 致力于解決股權(quán)分散化下的 “ 弱股東 、 強(qiáng)管理 者 ” 的問(wèn)題 , 著眼于如何建立內(nèi)外部監(jiān)督與激勵(lì)機(jī)制 , 保護(hù) 股東的利益 。2. 小股東和大股東的委托代理 。 20世紀(jì) 80年代后 , 很多學(xué)者對(duì)各國(guó)的股權(quán)結(jié)構(gòu)做了大量

14、的實(shí)證研究 , 結(jié)果發(fā) 現(xiàn)各國(guó)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)均出現(xiàn)了某種程度的集中化傾向 。 Berle 等 (1932 意義上股權(quán)高度分散的 “ 現(xiàn)代企業(yè) ” 上已不 多見(jiàn) 。La Porta 等 (1996 對(duì) 49個(gè) 國(guó) 家 、 每 個(gè) 國(guó) 家 中 10家 最 大 公 司 的 股 權(quán) 結(jié) 構(gòu) 集 中 度 進(jìn) 行 的 國(guó) 際 比 較 研 究 和 Claessens 等 (2000 對(duì) 9個(gè)東亞國(guó)家 (地區(qū) 的 2980家上市 公司的研究表明 , 除了美國(guó) 、 英國(guó)和日本等少數(shù)國(guó)家的公 司股權(quán)相對(duì)分散以外 , 所有權(quán)或控制權(quán)集中才是這一時(shí)期 全球公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)的主導(dǎo)形態(tài) 。 據(jù)此 , 對(duì)于絕大多數(shù)國(guó) 家的公

15、司 , 代理的根本問(wèn)題是外部投資者與大股東 , 尤其 是與能完全控制管理者的股東間利益的協(xié)調(diào) 。 一方面 , 大 股東參與公司治理有助于解決傳統(tǒng)的代理問(wèn)題中由于股 權(quán)高度分散而造成的 “ 搭便車 ” 問(wèn)題和外部股東與管理層 之間在投資機(jī)會(huì)與業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方面上的信息不對(duì)稱問(wèn)題 , 保 證了公共產(chǎn)品 監(jiān)督的供給 , 產(chǎn)生 “ 控制的公共利益 ” (Chidambaran 等 , 1998 。 另一方面 , 大股東參與公司治理 也會(huì)帶來(lái)新的問(wèn)題 , 即 “ 過(guò)度監(jiān)督 ” (Burkart 等 , 1997 和 “ 大 股東侵占 ” (Shleifer 等 , 1997 。 可見(jiàn) , 20世紀(jì) 80年代至

16、 90年代末 , 公司治理主要圍繞于解決股權(quán)相對(duì)集中情況下的 “ 強(qiáng)大股東 、 弱小股東 ” 問(wèn)題 , 著力于如何保護(hù)小股東的利 益 。3. 內(nèi)部人控制 。(1 內(nèi)部人的界定 。 在公司治理中 , 內(nèi)部人控制問(wèn)題被 多次提及 , 其內(nèi)涵隨之發(fā)生變化 。 Berle 等較早指出在股權(quán) 高度分散化的現(xiàn)代企業(yè)中 , 公司控制權(quán)實(shí)際上已被經(jīng)理層 所掌控 。 青木昌彥和錢(qián)穎一提出在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)中 , 由于缺乏 市場(chǎng)和法制的約束 , 企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)被經(jīng)理層所把持 。 這里 , 內(nèi)部人主要是指經(jīng)理層 。 隨著大股東參與公司治理 成為重要趨勢(shì) , 大股東獲得了控制權(quán) , 并利用優(yōu)勢(shì)地位侵 占小股東利益之后 ,

17、La Porta 等開(kāi)始將大股東列入內(nèi)部人 之列 。 Burkar 等 (2001 提出了 “ 戰(zhàn)略聯(lián)盟理論 ” , 認(rèn)為大股 東往往會(huì)和經(jīng)理層合謀來(lái)?yè)p害公司和其他股東的利益 。 因 此 , Pitelis (2004 認(rèn) 為 大 股 東 與 高 級(jí) 管 理人 員 之 間 不 存 在 嚴(yán)重的激勵(lì)協(xié)調(diào)問(wèn)題 , 相反 , 兩者作為一個(gè)整體 , 可以視為 公司的控制集團(tuán) 。 到了 21世紀(jì)初 , Dyck 等 (2004 指出公司 治理的研究主線之一是探討以大股東和高管人員為集團(tuán) 的內(nèi)部人控制問(wèn)題 , 即小股東和大股東 /高級(jí)管理人員的 委托代理問(wèn)題 。(2 控制權(quán)私人收益 。 控制權(quán)私人收益 ,

18、也稱 “ 控制權(quán) 私利 ” , 是指大股東 /高級(jí)管理人員憑借其對(duì)公司的控制權(quán) 為自身謀取的利益 。 它存在非貨幣和貨幣兩種形式 。 非貨 幣形式的控制權(quán)私利通常表現(xiàn)為內(nèi)部人利用控制地位實(shí) 現(xiàn)某種心理收益 , 如調(diào)動(dòng)公司資源實(shí)現(xiàn)控制而帶來(lái)的滿足 博士論壇 37 - 現(xiàn)代管理科學(xué) 2008年第 3期感 (Demsetz 等 , 1985 , 偏 好 某 種 類 型 的 投 資 項(xiàng) 目 (Jensen , 1993 。 貨幣形式的控制權(quán)私利則更多地體現(xiàn)了內(nèi)部人與 小股東利益沖突的一面 , 表現(xiàn)為大股東 /高級(jí)管理人員通 過(guò)關(guān)聯(lián)交易 、 非經(jīng)營(yíng)性資金占用 、 過(guò)度擔(dān)保 、 享有高福利等 方式侵占公司

19、和小股東的利益 (Benos , 2004 。(3 小股東利益的保護(hù) 。 大股東 /高級(jí)管理人員為追求 控制權(quán)私利而實(shí)施的侵占行為 , 從短期看會(huì)損害公司和其 他股東利益 , 從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看 , 會(huì)降低上市公司的質(zhì)量 , 打擊外 部投資者的投資積極性 , 提高公司的融資成本 , 最終危害 到整個(gè)金融市場(chǎng)的健康發(fā)展 。 因此 , 很多學(xué)者著眼于如何 從國(guó)家層面和公司層面建立小股東保護(hù)機(jī)制 。 Burkart 等 (2001 提出 , 國(guó)家層面的小股東保護(hù)機(jī) 制 可 以 分 成 兩 類 :便于股東實(shí)施權(quán)利的保護(hù)機(jī)制和便于股東事后追償?shù)谋?護(hù)機(jī)制 。 Klappe 等 (2002 通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)當(dāng)國(guó)家

20、層面的 投資者保護(hù)水平較高時(shí) , 該國(guó)企業(yè)層面的治理水平也相對(duì) 較高 ; 當(dāng)一個(gè)國(guó)家的法律保護(hù)水平不高時(shí) , 企業(yè)層面的公 司治理水平對(duì)于小股東利益的保護(hù)就顯得尤為重要 。 此 外 , 還有其它小股東保護(hù)機(jī)制作為國(guó)家層面和企業(yè)層面的 補(bǔ)充 。 根據(jù) Dyck 等的研究 , 這些補(bǔ)充機(jī)制主要包括產(chǎn)品和 要素市場(chǎng)的充分競(jìng)爭(zhēng) , 使產(chǎn)品價(jià)格更具客觀性 , 減少內(nèi)部 人利用關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行侵占 ; 發(fā)揮資本市場(chǎng)各方主體 (如分 析師 的非正式監(jiān)督 , 加強(qiáng) “ 聲譽(yù) ” 機(jī)制遏制內(nèi)部人侵占行 為的作用 。 這樣 , 在各個(gè)層面的機(jī)制合力作用下 , 隨著小股 東利益保護(hù)力度的加強(qiáng) , 投資者信心的增強(qiáng) ,

21、公司股票的 市場(chǎng)流動(dòng)性將上升 。 根據(jù) Grimaud 等 (2004 的研究 , 流動(dòng) 性強(qiáng)的市場(chǎng)為大股東 /高級(jí)管理人員利用信息優(yōu)勢(shì)獲取信 息租金提供了便利 , 從而為大股東 /高級(jí)管理人員提高公 司治理水平提供了補(bǔ)償和激勵(lì) 。四 、 啟示上述關(guān)于企業(yè)與公司治理內(nèi)涵的探索 , 以及公司治理 理論三個(gè)主要發(fā)展階段的研究 , 對(duì)于我國(guó)政府如何加強(qiáng)小 股東保護(hù) 、 上市公司內(nèi)部人進(jìn)一步提高公司治理水平和指 導(dǎo)投資者的行為都具有重要的啟發(fā)意義 。1. 我國(guó)政府的啟示 。 由于上市公司的大股東 /高級(jí)管 理人員追求控制權(quán)私利的行為會(huì)侵害小股東的利益 , 并最 終損害資本市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展 , 所以我國(guó)政

22、府應(yīng)在國(guó)家層面 上建立健全小股東保護(hù)機(jī)制 , 包括推行累積投票制度和類 別股東大會(huì)制度等方便股東實(shí)施權(quán)利的保護(hù)機(jī)制 , 以及加 強(qiáng)民事訴訟與賠償制度和提高執(zhí)法效率等便于股東事后 追償?shù)谋Ｗo(hù)機(jī)制 , 以切實(shí)保障小股東的利益 , 維護(hù)資本市 場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的根基 。2. 對(duì)上市公司內(nèi)部人的啟示 。 本文的研究有助于促進(jìn) 中國(guó)上市公司的大股東 /高級(jí)管理人員以投資者的利益為 導(dǎo)向 , 兼顧利益相關(guān)方 , 專注于知識(shí)的積累與創(chuàng)新 , 著眼于 公司核心競(jìng)爭(zhēng)力的提升 ; 充分利用和發(fā)揮內(nèi)外部公司治理 機(jī)制 , 不斷提高公司治理水平 , 減少對(duì)公司和小股東的侵 害 , 以增強(qiáng)公司聲譽(yù) , 并實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展與

23、價(jià)值的持 續(xù)提高 。 這樣 , 大股東 /高級(jí)管理人員的利益也得到了有力 的保障 。3. 對(duì)投資者的啟示 。 由于上市公司的大股東 /高級(jí)管 理人員與證券市場(chǎng)的投資者 , 特別是小股東的利益存在沖 突 , 因此 , 小股東要加強(qiáng)維護(hù)自身權(quán)益的意識(shí) , 積極行使表 決權(quán) , 以促使上市公司改善公司治理 。 而公司治理水平高 的公司能較有力地保護(hù)小股東的利益 , 并能給投資者帶來(lái) 長(zhǎng)期穩(wěn)定的價(jià)值回報(bào) , 因此本文的研究對(duì)于投資者的投資 決策具有指導(dǎo)意義 , 即投資于公司治理良好的公司 , 將能 獲取更高的流動(dòng)性 , 分享到公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的成果 。參考文獻(xiàn) :1. 青木昌彥 , 錢(qián)穎一 . 轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)中

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