1、 為遠期利率相當于市場參與者對未來短期利率的預期， 流動性溢價為零； 而長期債券的收益 率可以直接和遠期利率相聯系。 上升的收益率曲線預期短期利率水平會上升； 下降的曲線意 味市場預期短期利率水平會在未來下降。 （2）有偏預期理論。相信還存在可以系統影響遠期 利率的因素，如市場流動性偏好理論（市場由短期投資者所控制，一般遠期利率超過未來短 期利率的預期，即遠期利率包括了預期的未來利率與流動溢價） 、集中偏好理論（認為在一 定的期限范圍內， 資金供求的失衡將引導借款人和貸款人趨向對自己有利的期限。 收益率曲 線的上傾、下降、上凸都有可能） 。 2、市場分割理論與優先置產理論。預期理論暗示不同期限

2、的債券是可以互相替代的。 而市場分割理論認為長、中、短期債券被分割在不同的市場上。利率期限結構和債券收益率 曲線是由不同市場的供求關系決定的。 優先置產理論認為任何一種債券利率都與其他債券的 利率相聯系， 債券市場不是分割的， 投資者會考察整個市場選擇溢價最高的債券品種進行投 資。 債券面臨的風險： 1、利率風險。是債券投資者所面臨的主要風險。在利率水平變化時，長期債券價格的 變化幅度大于短期債券價格的變化幅度。 2、再投資風險。利息收入再投資的風險。一般，期限較長的債券和息票率較高的債券 的再投資風險相對較大。 3、流動性風險。一般買賣差價越大，流動性風險就越高。 4、經營風險。政府債券不存

3、在經營風險。 5、購買力風險。 6、匯率風險。 7、贖回風險 測算債券價格波動通常使用的指標有 1、基點價格。收益率變化 1 個基點時引起的債券價格的絕對變動額 2、價格變動收益率值。其他條件相同時，債券價格收益率值越小，說明債券的價格波 動性越大。 3、久期。是測量債券價格相對于收益率變動的敏感性指標。最重要的是麥考萊久期， 其次是修正的麥考萊久期。對于普通債券而言，其他因素不變時，票面利率越低，麥考萊久 期就越大；同時，久期越大，債券的價格波動性就越大。麥考萊久期表示的是每筆現金流量 的期限按其現值占總現金流量的比重計算出的加權平均數， 它能夠體現利率彈性的大小。 債 券投資者可以選擇到期

4、期限與目標投資期不同的債券進行投資， 只要麥考萊久期與目標投資 期相同，就可以消除利率變動的風險，這被稱為利息免疫。 4、凸性。大多數債券價格與收益率的關系可以用一條向下彎曲的曲線來表示，這條曲 線的曲率就是債券的凸性。 凸性的作用在于可以彌補債券價格計算的誤差， 更準確地衡量債 券價格對收益率變化的敏感程度。凸性對于投資者是有利的，在其他情況相同時，投資者應 選擇凸性更大的債券進行投資。 知識點 1402（P360-371） ：債券組合管理。 積極債券組合管理包括： 1、水平分析。債券投資者基于對未來利率水平的預期來調整債券資產組合。如果預期 利率上升，就縮短債券組合的久期；如果預期利率下降

5、，就增加債券組合的久期。關鍵點在 于能否準確地預測未來利率水平。 2、債券互換。就是同時買入和賣出具有相近特征的兩個以上債券品種，從而獲取收益 級差的行為。 以投資期分析為基礎， 可分為： 替代互換 （在債券出現暫時市場定價偏差時， 將一種債券替換成另一種完全可替代的債券，以期獲取超額收益） ；市場間利差互換（不同 31 / 33 市場之間不同債券互換）及稅差互換（通過債券互換減少應付稅款） 。 3、應急免疫。確定一個最低的預期收益率，將其他多余頭寸投資高風險高收益項目。 4、騎乘收益率曲線。債券投資者以債權收益率曲線形狀變動為依據建立和調整組合頭 寸。常用的收益率曲線策略包括：子彈式策略、兩

6、極策略和梯式側率。 消極債券組合管理包括： 1、指數化投資策略。其動機：一是經驗表明積極型債券投資組合業績并不好；二是， 管理費更低；三是有助于基金發起人增強對基金經理的控制力。 指數化的方法有分層抽樣法、優化法、方差最小化法。分層抽樣法要求的證券數目 較小。一般來說，指數構造中的數量越小，由交易費用產生的跟蹤誤差就越小，但由于不匹 配所做成的誤差就越大。 2、滿足單一負債要求的投資組合免疫策略。 3、多重負責下的組合免疫策略。 4、多重負債下的現金流匹配策略。按償還期從長到短的順序，挑選一系列的債券，使 現金流與各個時期現金流的需求相等。 投資者的選擇： （1）如果認為市場效率較強，可采取指

7、數化的投資策略； （2）當對未 來的現金流量有特殊的需求時，可采用免疫和現金流匹配策略； （3）認為市場效率較低，對 未來現金流沒有特殊需求時，可采用積極的投資策略。 第十五章 基金績效衡量 知識點 1501（P372-381） ：基金績效衡量概述。 基金績效衡量是對基金經理投資能力的衡量， 目的在于將具有高超投資能力的優秀基金 經理鑒別出來。 基金績效衡量不同于基金組合本身表現的衡量， 必須對投資能力以外的因素 加以控制或進行可比性處理。 基金績效衡量的困難性在于： （ 1） 基金投資表現好可能是基金經理高超的投資技巧使 然，也可能是運氣使然。 （2）采用不同的比較基準，結果常常大相徑庭。

8、（3）投資目標、投 資限制、操作策略、資產配置、風險水平的不同往往使基金之間的績效不可比。 （4）基金本 身常常調整，衡量結果的可靠性受到影響。 基金績效衡量必須考慮： 1、基金的投資目標。 2、基金的風險水平。 3、比較基準。 4、時期選擇。 5、基金組合的穩定性。 基金衡量的不同視角： （1）內部衡量與外部衡量。 （2）實務衡量與理論衡量。 （3）短 期衡量與長期衡量。短期衡量通常對近 3 年表現得衡量。 （4）事前衡量與事后衡量。 （5）微 觀衡量與宏觀衡量。 （6）絕對衡量與相對衡量。 （7）基金衡量與公司衡量。 基金凈值收益率的計算。包括： （1）簡單收益率計算； （2）時間加權收益

9、率； （3）算 術平均收益率和幾何平均收益率； （4）年化收益率。 基金表現的優劣只能通過相對表現才能做出評判，最主要的方法： 1、分組比較法。通過恰當的分組，盡可能第消除由于類型差異對基金經理人相對業績 所造成的不利影響。 2、基準比較法。通過給被評價的基金定義一個恰當的基準組合，比較基金收益率與基 準組合收益率的差異。 知識點 1502（P381-389） ：風險調整績效衡量方法。 32 / 33 通過對收益加以風險調整， 得到一個同時對收益與風險加以考慮的綜合指標， 以期能夠 排除風險因素對績效評價的不利影響。方法包括： 1、特雷諾指數。等于考察期間內基金的平均回報率與無風險收益率差值除

10、以基金的系 統風險（涉及計算題） 。特雷諾指數越大，基金的績效越好。夏普指數用的是系統風險而不 是全部風險。問題是無法衡量基金經理的風險分散化程度。 2、夏普指數。等于基金的平均收益率與無風險利率差值除以基金的標準差（涉及計算 題） 。夏普指數越大，基金的績效越好。夏普指數調整的是全部風險。 3、詹森指數。詹森指數表現為基金組合的實際收益率與 SML 直線上具有相同風險水 平組合的期望收益率之間的偏離。 三種風險調整衡量方法比較： 1、夏普指數和特雷諾指數盡管衡量的都是單位風險的收益率，但二者對風險的計量不 同。 2、夏普指數與特雷諾指數在對基金績效的排序結論上有可能不一致。 3、特雷諾指數與

11、詹森指數只考慮了績效的深度，而夏普指數則同時考慮了績效的深度 與廣度。 4、詹森指數要求用樣本期內所有變量的樣本數據進行回歸計算。 三大經典績效衡量方法存在的問題： （1）CAPM 模型的有效性問題。 （2）SML 誤定 可能引致的績效衡量誤差。 （3）基金組合的風險水平并非一成不變。 （4）以單一市場組合為 基準的衡量指標會使績效評價有失偏頗。 其他風險調整收益衡量的方法： （1）信息比率。信息比率越大，說明基金經理單位 跟蹤誤差所獲得的超額收益越高，其表現好于比率較低的基金。 （2）M 平方測度。其比夏 普指數更容易為人們所理解和接受，但與夏普指數對基金績效表現的排序時一致的。 知識點 1502（P390-395） ：擇時能力衡量與績效貢獻分析。 基金經理的投資能力可以分為股票選擇能力與市場選擇能力 （擇時能力） 兩個方面。 具有擇時能力的基金經理可以在牛市降低現金頭寸或提高基金組合的