1、上市公司的董事會構成和公司績效研究2001-06-27國研網摘要：上市公司的董事會成員可以分為內部董事、法人代表董事、專家董事和專務董事。本文采用“最優構成一績效”模型來分析董事會構成和公司績效之間的關系。數據分析發現，法人代表董事構成和公司凈資產收益率之間具有顯著的“倒U型”曲線關系，但是在內部董事構成、專家董事構成、專務董事構成和公司績效之間沒有發現穩定的變量關系。本文數據不完全支持董事會的結構平衡假設，指出在引入專家董事的同時必須注重相關制度建設。一、董事來源在我國，董事會是公司改制的產物。20世紀90年代以后，國家批準符合條件的國有企業改制為上市公司。公司上市的一個基本條件是建立健全以

2、董事會為核心的公司治理結構。 董事是董事會的成員，是指對股東和公司負有信義義務，占據董事職位的任何人。在我國上市公司，董事主要有兩個來源，第一來源是股份公司的發起法人、走向募集法人，以及與之相關的政府機構等部門。當股份公司正式成立后，這些機構就變為股份公司的法人股東或國家股東，而與之相關的董事們也分化為兩部分。一部分董事繼續保留在法人股東或國家股東單位的任職，我們稱之為法人代表董事。另一部分董事與法人股東或國家股東正式脫鉤，成為專職在股份公司工作的高層管理人員，例如擔任股份公司的總經理、副總經理、財務總監、董事會秘書等，我們稱之為內部董事。法人代表董事的比例主要取決于公司各大股東之間的所有權對

3、比。發起法人、募集法人，以及與之相關的其他社會法人、政府機構都有權根據各自擁有的股權比例向股份公司選派代表董事，他們在股份公司的董事職務一般為兼職。董事的第二來源是與股份公司沒有關聯關系的其他社會組織或機構，比如高校、行業管理協會等。這些董事往往是學者教授或知名專家，他們是同行的校校者，享有良好的社會聲譽，具有一定的社會地位或影響力，被稱為專家董事。通常，人們還將來自律師事務所、咨詢公司等方面的兼職董事也統統稱為專家董事，認為他們具有一定的職業專長，能夠對公司事務的決策與管理發揮重大作用。在我國國有企業改制上市的實踐中，董事的產生經常出現一些有趣現象。例如國有企業的領導班子成員“搖身一變”，就

4、成為股份公司董事會的成員。這是由于原法人股東或國家股東單位領導人員在公司中具有較高聲望，而且法人所有權或國家所有權在股份公司中處于絕對或相對控股地位。因此股東單位的領導人員就順理成章地被選舉為股份公司董事。再比如，內部董事往往是在原股東單位產生，很少向社會公開招聘。還有雙向任職問題，在股份公司設立初期，部分內部董事可能事實上沒有同原單位脫鉤，即存在雙向任職問題，但是到1999年以后總經理的雙向任職現象已經基本消除。另外，有的專家董事還在股份公司享有“額外俸祿。”除以上3類董事外，我國國企改制的股份公司中還有一類董事人員，他們通常已經與法人股東或國家機構脫鉤，但是在股份公司內部僅僅擔任非生產性或

5、非經營管理工作崗位任務，例如黨、紀委或工會等機構的職務和工作，而不承擔其他生產性任務，這類董事可以稱為專務董事。他們的產生和存在與我國特殊的國有企業管理體制有關。黨的十五屆三中全會指出，為增強改制公司中新舊領導體制的相互協調，國家提倡采取新老三會“雙向進入，交叉任職”的辦法。交叉任職的辦法并不會減少這類在黨紀委機構工作的專務董事。從黨組織的角度來看，他們是上級黨委部門的直屬人員。在許多改制公司，由于國家行政性或政治性任務大大減少，這些不擔任生產性職務的專務董事的影響力遠遠不及其在原國有企業的作用。 二、董事會構成和公司績效的關系根據上述我國上市公司的董事來源，以及具體董事在股份公司中的任職情況

6、，本文認為上市公司董事會構成可以分為四類：即內部董事、法人代表董事、專家董事和專務董事。1內部董事構成和公司績效在我國上市公司，由于內部董事主要來源于原國有企業的領導班子，而不是公開向社會招聘，因此，在新組建的董事會中，很容易形成“換湯不換藥”的現象。在內部董事過多的董事會，高層管理人員與董事會成員大量重復，甚至于形成“一套人馬兩個班子”，使董事會與經理班子的職能混淆不清，大大降低了董事會對經理的監督和控制職能。國有企業的“內部人控制”很容易被合法地轉移到改制公司。身為下屬的管理人員董事很難直接對其經理上司進行監督，從而滋長經理濫用權力行為。經理憑借多數內部人控制反過來控制董事會，按照個人意愿

7、行事，做出損害公司利益的決策。但是內部董事的數量并非越少越好。改制公司的法人大股東通常以資產作為股本投入，長期負責經營管理這些資產的廠長經理占據董事職位，有利于公司對這些資產的有效經營，充分發揮內部董事豐富的管理經驗和專門知識，以提高公司績效。內部董事在董事會中的作用不可替代。由此可以推測：假設1：內部董事構成比例過高或過低的公司，其績效可能傾向較低；而內部董事構成比例適度的公司，其績效可能較高。2.法人代表董事構成和公司績效適應我國改制公司的經營管理需要，上市公司董事會中必須保證一定數量的法人代表董事。一是法人代表董事可以為公司提供戰略資源關系，是公司經理和法人股東溝通的有益橋梁，能夠確保公

8、司在業務發展、重大決策方面與大股東取得一致意見。二是在有關制度不完善的條件下，較多的法人代表董事有利于抑制“內部人控制”，形成對內部董事的權力制衡。三是法人代表董事往往熟知公司的核心業務，在董事會決策中常常能夠提出真知灼見，從而有利于提高公司績效。然而法人代表董事過多卻帶來許多弊端。比如大股東操縱董事會，再比如上市公司與母公司的關聯交易。有些上市公司在人員、資產和財務上沒有同控股公司嚴格分開，從而使上市公司為個別大股東利益服務，損害中小股東利益。例如大股東擅自挪用上市公司資金，利用非正當關聯交易侵占上市公司利潤等，使公司績效徘徊不前。由此可以推測：假設2：法人代表董事構成比例過高或過低的公司，

9、其績效可能傾向較低；而法人代表董事構成比例適度的公司，其績效可能較高。3專家董事構成和公司績效專家董事比例過低不利于董事會在決策上保持客觀性和獨立性。在公司決策過程中，法人代表董事不可避免地為其代表的大股東利益著想，而內部董事也不可避免地為其管理階層的利益著想，由此就會發生中小股東利益無人代表，不受保護的現象。從長期來看，這必然會降低公司績效。然而，在我國目前公司體制下，專家董事比例過高也會產生一些不利因素。由于許多專家董事僅僅滿足于向公司提供咨詢或顧問，一年開一兩次董事會議，沒有時間和精力顧及公司事務，更談不上對公司經理的監督。在專家董事比例過高的董事會，由于缺乏足夠的公司經營管理信息，往往

10、造成董事會的決策偏離實際，或者過多地依賴經理報告，反而對經理的監督和控制變得比較遲鈍，更不可能制約經理人員隱藏信息的“敗德”行為。另外，發揮專家董事的積極作用是有條件的，例如需要建立合理的決策機制、董事會工作制度等。因此，在目前許多相關制度措施不配套的情況下，盲目地在董事會中大量增加專家董事數量，不但不能解決董事會的有效監督問題，而且還可能造成董事會內部運轉混亂。由此可以推測：假設3：專家董事構成比例過高或過低的公司，其績效可能傾向較低；而專家董事構成比例適度的公司，其績效可能較高。三、假設檢驗 1檢驗模型 為進一步檢驗董事會構成和公司績效的關系，本文構造“最優構成一績效”模型，即假設董事會構

11、成和公司績效之間存在一種二次曲線關系： 公司績效0b1×董事會構成十b2×董事會構成22 在上述“最優構成一績效”模型中，董事會構成（）是指某一類董事會成員數量占董事會全體成員數量的比例，它可以分別用3個自變量表示：內部董事構成比例（）、法人代表董事構成比例（）和專家董事構成比例（）。 公司績效（）是因變量。本文選用凈資產收益率（年度凈利潤除以股東權益，用表示）和總資產收益率（年度凈利潤除以總資產，用表示）分別測量上市公司的經營績效。 2樣本資料 本文研究隨機選取1998年、1999年在滬、深兩市新上市的91家公司為樣本對象。之所以選擇新上市公司，主要是受獲取董事會成員信息

12、的約束。通常，在公司上市公告書和招股說明書中披露了詳細的董事會成員的個人背景資料。 關于董事會成員的分類，本文以董事個人資料中的“曾任、歷任”及“現任”職務為依據，結合公司的歷史沿革和前10名大股東情況，判斷每一名董事的類別，然后再以公司為單位，計算每個公司的董事會構成比例。 內部董事、法人董事、專家董事的判斷標準為；內部董事，主要指目前占據股份公司內部工作崗位的董事，通常包括股份公司的總經理、副總經理、財務總監、董事會秘書、職工等。他們也可能同時在股份公司兼任黨紀委領導、工會領導等。法人代表董事，主要指在法人股東單位任專職，而在股份公司兼職的董事。從職務來講，他們可能在原單位任董事、監事、高

13、級管理人員、黨紀委領導、工會領導等；從從業來講，他們屬于企業、研究所、高校、政府、行業團體等。專家董事，來自與股份公司沒有投資和業務關系的其他單位，并在股份公司兼任董事的專家或社會知名人士。通常有高校的學者教授、行業團體成員、退任政府官員、管理咨詢公司顧問、律師等。最后是其他董事，主要包含專務董事。公司的凈資產收益率和總資產收益率數據來自上市公司的年報資料。為使被考察的董事會構成和公司績效按年度對應，1998年新上市公司以1998年報為準，1999年新上市公司以1999年報為準。數據的統計描述、相關分析、回歸分析均采用90軟件。假設檢驗的顯著性水平a選取005。3結果分析表1是有關自變量和因變

14、量的描述統計。有效樣本容量為91。我國上市公司的董事會規模平均為989人；內部董事構成比例為；法人代表董事構成比例為；專家董事構成比例903；專務董事構成比例為1283。上市公司的凈資產收益率平均為1019；總資產收益率平均為655。由表1還可以看出，內部董事構成與法人代表董事構成之間具有顯著的負相關，相關系數為一0632（置信度為99）；法人代表董事構成與專務董事構成之間也具有顯著的負相關，相關系數為一0594（置信度為99）。這與我國公司法對董事會規模的限制相符合。公司法規定，董事會規模最少5人，最多不超過19人。因此，某一類董事席位的增加，可能意味著其他董事席位的減少。此外，表1顯示，公

15、司的凈資產收益率與法人代表董事構成之間具有弱的正相關關系，相關系數為0245（置信度為95）。表2是關于董事會構成和公司績效的回歸分析結果。當采用凈資產收益率度量公司績效時，只有法人代表董事構成和公司績效之間具有顯著的二次回歸關系，F檢驗的顯著性為，小于的置信度要求。這說明，法人代表董事構成比例和凈資產收益率之間具有“倒U”型的曲線擬合關系，即在法人代表董事構成比例較低和較高的兩頭區域內的公司，其凈資產收益率都較低；而在法人代表董事構成比例適度的中間區域內的公司，其績效相對較高。當采用總資產收益率再次對樣本進行回歸分析時，在005置信度下，沒有發現董事會構成和總資產收益率之間具有顯著的二次曲線

16、關系。由此可以推斷，當采用做為公司績效指標時，回歸分析結果支持假設2，而不支持假設1和假設3。當采用測量公司績效指標時，則回歸分析結果都不支持三個假設。可見，公司績效的測量指標選取影響董事會構成和績效之間的關系。表3是凈資產收益率和法人代表董事構成之間的線性方程和二次曲線方程的回歸模型。當凈資產收益率對法人代表董事構成比例的一階導數為零時，可以求解得“最優構成一績效”關系為： R等于 0. 739，M 等于10. 67。四、進一步思考1董事會的結構平衡目前，國內的許多文獻研究認為，我國公司的董事會構成嚴重不合理。主要爭論表現為3種觀點：一是內部董事過多。何浚（1998）在分析上市公司的所有權結

17、構時，曾發現上市公司平均擁有董事97人，其中內部董事67人，外部董事32人。二是法人代表董事過多。有研究認為，在我國上市公司的董事會構成中，代表國家股和法人股的董事會成員比例太高，而代表個人股東的董事會成員比例太低，平均不到03（許小年、王燕，1999）。三是專家董事太少。有研究認為董事會中引入獨立的外部專家董事利多弊少（陳曉劍等，1999）。許多專家學者呼吁在董事會中增加獨立的專家董事數量（例如楊雪金，1999；胡汝銀，1999）。上述3種觀點分別從不同角度揭示了董事會構成存在的問題，但是缺點在于沒有從董事會的整體結構角度分析董事會的構成。事實上，我國公司法規定董事會規模最少為5人，最多為1

18、9人。由于規模限制，董事會內部的成員構成必然存在非此即彼現象，問題在于什么樣的結構更為合適。本文的3個假設事實上基于一個共同思想，即假定董事會是一個平衡結構；在這個結構中，各類成員的構成比例相對穩定；任何一類成員完全支配董事會，都不利于公司績效改善。數據分析結果僅僅支持假設2，而不支持假設1和假設3。也就是說，我們并不能完全認為我國公司董事會是一個平衡結構，然而也無法完全否定這個假設。這可以作為今后進一步研究的方向之一。但是，董事會的結構平衡并不等于試圖在董事會內部構造一個精確的結構比例。事實上，董事會的結構平衡主要是指為抑制絕對的內部人控制或組對的法人代表董事控制，而引入其他利益主體代表的行

19、為。按照現代企業理論的觀點，企業是一個多邊契約的集合，它被多元利益相關者共同擁有。多元利益相關者談判的結果就是任何一方都享有選舉權，從而決定如何管理公司事務和管理公司事務的人。對于利益相關者而言，無論公司治理的其他機制是否真實可靠，他們沒有理由放棄對公司董事的選舉權（，1990）。因此，公司治理必須充分重視公司的其他利益相關者權力，但是這并不等于要創造絕對的公平。由于利益相關者之間信息不對稱，而且交易成本總是存在的，因此絕對的公平也不現實。盡管如此，就目前我國公司董事會的現狀而言，為充分發揮利益相關者的積極性，以適當的方式增加獨立的專家董事、職工董事仍然是非常必要的。2專家董事的角色及條件近幾年來，理論界和實業界都有一個傾向，就是希望在董事會中引入獨立的專家董事，提高專家董