1、第五章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)第1頁(yè)/共97頁(yè)資本成本概述（cost of capital ）1.概念：公司資本成本：公司籌集和使用資金的成本，包括籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用投資項(xiàng)目的資本成本：公司投資于某個(gè)項(xiàng)目所要求的最低報(bào)酬率。注意區(qū)分第2頁(yè)/共97頁(yè)理解公司資本成本應(yīng)注意的問(wèn)題： 資本成本是公司取得資本使用權(quán)的代價(jià) 資本成本是公司投資人和債權(quán)人要求的最低報(bào)酬率 不同資本來(lái)源的資本成本不同 不同公司的籌資成本不同理解項(xiàng)目資本成本應(yīng)注意的問(wèn)題：理解項(xiàng)目資本成本應(yīng)注意的問(wèn)題：區(qū)分公司資本成本和項(xiàng)目資本成本區(qū)分公司資本成本和項(xiàng)目資本成本每個(gè)項(xiàng)目有自己的資本成本每個(gè)項(xiàng)目有自己的資本成本第3頁(yè)/共97頁(yè)2.資本

2、成本的作用 對(duì)于企業(yè)籌資來(lái)講，資本成本是選擇資金來(lái)源、確定籌資方案的重要依據(jù)，企業(yè)力求選擇資本成本最低的籌資方式。 對(duì)于企業(yè)投資來(lái)講，資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目、決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn)。 資本成本還可以用作衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的尺度，即經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率應(yīng)高于資本成本，否則表明業(yè)績(jī)欠佳。第4頁(yè)/共97頁(yè) 3.決定資金成本的因素 總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境 證券市場(chǎng)條件 企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)和融資狀況 融資規(guī)模第5頁(yè)/共97頁(yè) 二、資本成本的種類： 個(gè)別資本成本 加權(quán)平均資本成本（綜合資本成本） 邊際資本成本三、資本成本的計(jì)量（一）個(gè)別資本成本 （individual cost of capitalindividual cost

3、of capital） 個(gè)別資本成本是指使用各種長(zhǎng)期資金的成本。又分為長(zhǎng)期借款成本、債券成本、普通股成本和保留盈余成本。 第6頁(yè)/共97頁(yè)1、個(gè)別資本的測(cè)算原理 資本成本率稅后資本使用率/凈籌資額（1）長(zhǎng)期借款成本 長(zhǎng)期借款成本指借款利息和籌資費(fèi)用。 借款利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用，可以起到抵稅的作用。資金成本用資費(fèi)用用資費(fèi)用（籌資總額籌資費(fèi)用）（籌資總額籌資費(fèi)用）第7頁(yè)/共97頁(yè)長(zhǎng)期借款籌費(fèi)用率。長(zhǎng)期借款籌資額；所得稅率；長(zhǎng)期借款年利息；長(zhǎng)期借款資本成本；式中：11111FLTIKiFLTIKtt上列公式也可以改為以下形式： 第8頁(yè)/共97頁(yè) 銀行借款成本銀行借款成本 = 年利息年利息（所得稅稅率

4、）（所得稅稅率）籌資總額籌資總額（借款籌資費(fèi)率（借款籌資費(fèi)率） = 利息率利息率（1- 1- 所得稅率）所得稅率） (1-(1-籌措費(fèi)率籌措費(fèi)率) )長(zhǎng)期借款的利率；式中： RiFTRKt1111第9頁(yè)/共97頁(yè) 例1:1:某企業(yè)取得1010年長(zhǎng)期借款20002000萬(wàn)元，年利率為8%8%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率為0.5%0.5%，企業(yè)所得稅率為25%25%。該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資本成本為：%03. 6%5 . 01%251%8%03. 6%5 . 012000%251%8200011KK或：第10頁(yè)/共97頁(yè) 例2: 有兩個(gè)公司有關(guān)資料如下（單位：萬(wàn)元）項(xiàng)項(xiàng) 目目 A公司公司 B公

5、司公司 企業(yè)資金規(guī)模企業(yè)資金規(guī)模 負(fù)債資金（利息率：負(fù)債資金（利息率：10%） 1000500 權(quán)權(quán) 益益 資資 金金500資資 金金 獲獲 利利 率率 10%10%息息 稅稅 前前 利利 潤(rùn)潤(rùn) 200200 利利 息息 10050稅稅 前前 利利 潤(rùn)潤(rùn) 100150 所得稅（稅率所得稅（稅率30%） 3045稅后凈利潤(rùn)稅后凈利潤(rùn) 70105第11頁(yè)/共97頁(yè) 從上表看出，B公司比A公司減少的稅后利潤(rùn)為35萬(wàn)元，原因在于利息的抵稅作用，利息抵稅為15（5030%）萬(wàn)元 ，稅后利潤(rùn)減少額=50-15=35萬(wàn)元。2、債券資本成本 （cost of debt / capital） 主要是指?jìng)⒑?/p>

6、籌資費(fèi)用。第12頁(yè)/共97頁(yè) 例3:某公司發(fā)行公司債券，面值為1,000元，10年期，票面利率10%，每年付息一次。預(yù)計(jì)發(fā)行時(shí)的市場(chǎng)利率為15%，發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行額的0.5%，適用的所得稅率為30%。確定該公司發(fā)行債券的資金成本為多少？ 年實(shí)際負(fù)擔(dān)的使用費(fèi)用年實(shí)際負(fù)擔(dān)的使用費(fèi)用 實(shí)際籌資凈額實(shí)際籌資凈額年利息年利息 （1- -所得稅率）所得稅率） 發(fā)行價(jià)格發(fā)行價(jià)格（1- -籌措費(fèi)率）籌措費(fèi)率） 第13頁(yè)/共97頁(yè)首先計(jì)算發(fā)行價(jià)格首先計(jì)算發(fā)行價(jià)格 =（100010%）（P/A,15%,10） +1000（P/F,15%,10） = 1005.0188+10000.2472 = 749.08（元）（

7、元）資金成本資金成本= = 9.39%（100010%）（1- -30%） 749.08（1 - - 0.5%） 第14頁(yè)/共97頁(yè)例4：某公司按面值發(fā)行總面額為5000萬(wàn)元的5年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費(fèi)用率為5%，公司所得稅率為25%。該債券的成本為： 債券的成本 5000 10 （1- -25） 5000（1- -5） 例5：上述公司發(fā)行面額為5000萬(wàn)元的5年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費(fèi)用率為5%，發(fā)行價(jià)格為6000萬(wàn)元，公司所得稅率為25%。該債券成本為： 第15頁(yè)/共97頁(yè)債券的成本 5 000 10 （1- -25） 6 000（1- -5） 例6：假定上述公司發(fā)行面額

8、為5000萬(wàn)元的5年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費(fèi)用率為5%，發(fā)行價(jià)格為4000萬(wàn)元，公司所得稅率為25%。該債券成本為： 債券的成本 5 000 10 （1- -25） 4 000（1- -5） 第16頁(yè)/共97頁(yè)3、普通股的資金成本普通股資金成本實(shí)質(zhì)上是指投資人要求的必要報(bào)酬率。（1）股利模型 固定股利：例5-8普通股資金成本= 固定增長(zhǎng)股利：例5-9普通股資金成本= 股利股利 發(fā)行價(jià)格發(fā)行價(jià)格（1-1-籌措費(fèi)率）籌措費(fèi)率） 發(fā)行第一期股利發(fā)行第一期股利 發(fā)行價(jià)格發(fā)行價(jià)格（1-1-籌措費(fèi)率）籌措費(fèi)率） 股利增股利增長(zhǎng)率長(zhǎng)率 優(yōu)先股資本成本第17頁(yè)/共97頁(yè)（2）資本資產(chǎn)定價(jià)模型法普通股資

9、本成本 = 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率= 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+股票的貝塔系數(shù)（市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 -無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率）酬率。平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)股票的貝他系數(shù)；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；式中：mffmfsRRRRRK第18頁(yè)/共97頁(yè) 例7：某期間市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為8%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率為12%，某公司普通股值為。普通股的成本為： Ks = 8%+1.2(12%8%) = 12.8%貝塔系數(shù)反映了個(gè)股對(duì)市場(chǎng)（或大盤(pán)）變化的敏感性，也就是個(gè)股與大盤(pán)的相關(guān)性或通俗說(shuō)的“股性”。比如：一支個(gè)股貝塔系數(shù)為，說(shuō)明當(dāng)大盤(pán)漲1%時(shí)，它可能漲1.3%，反之亦然；但如果一支個(gè)股貝塔系數(shù)為-1.3%時(shí)，說(shuō)明當(dāng)大盤(pán)漲1%時(shí)，它可能跌1

10、.3%，同理，大盤(pán)如果跌1%，它有可能漲1.3%。 第19頁(yè)/共97頁(yè)（3）風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 Ks= K b + R Pe = 債務(wù)資本+股東比債務(wù)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所 要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)普通股的成本公式為：例5-11 第20頁(yè)/共97頁(yè) 4、留存收益成本 P145 留存收益成本是企業(yè)繳納所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東。 不具有減稅效應(yīng)，因此其成本也不作稅收扣除。 留存收益資本成本的計(jì)量方法與普通股相同，只是不考慮籌資費(fèi)用。 例5-13第21頁(yè)/共97頁(yè) 對(duì)于個(gè)別資金成本，需要注意的是：（1）負(fù)債資金的利息具有抵稅作用，而權(quán)益資金的股利（股息、分紅）不具有抵稅作用，所以一般權(quán)益資金的資金成本要比負(fù)債的資金

11、成本高。 （2）從投資人的角度看，投資人的投資債券要比投資股票的風(fēng)險(xiǎn)小，所以要求的報(bào)酬率比較低. （3）對(duì)于借款和債券，因?yàn)榻杩畹睦⒙释ǔ５陀趥睦⒙?，而且籌資費(fèi)用也低，所以借款的籌資成本要小于債券的籌資成本。 個(gè)別資金成本的從低到高排序：短期借款長(zhǎng)期借款債券留存收益普通股第22頁(yè)/共97頁(yè) Kw = Kj W j = 個(gè)別資金成本個(gè)別資金占 總資金的比重 三、加權(quán)平均資金成本 加權(quán)平均資金成本衡量企業(yè)籌資的總體代價(jià)。加權(quán)平均資金成本是企業(yè)全部長(zhǎng)期資金的總成本，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。 n i=1 n i=1第23頁(yè)/共97頁(yè)對(duì)于權(quán)重的選擇，我們可以選擇賬面價(jià)值為基礎(chǔ)計(jì)算，也可

12、以利用市場(chǎng)價(jià)值為計(jì)算基礎(chǔ)，還可以利用目標(biāo)價(jià)值為計(jì)算基礎(chǔ)。 四、邊際資金成本 1、概念：是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。是追加籌資時(shí)所使用的加權(quán)平均成本。第24頁(yè)/共97頁(yè) 例2 ：W公司目前有資金100萬(wàn)元，其中，長(zhǎng)期負(fù)債200000元，優(yōu)先股50000元，普通股750000元。現(xiàn)在公司為滿足投資需要，要籌集更多資金，試計(jì)算邊際資金成本。 若經(jīng)過(guò)分析，確認(rèn)目前的資金結(jié)構(gòu)是最優(yōu)的結(jié)構(gòu)。即長(zhǎng)期負(fù)債20%，優(yōu)先股5%，普通股75%。 該公司財(cái)務(wù)人員認(rèn)真分析了目前的金融市場(chǎng)狀況和公司融資能力，測(cè)算各種籌資的金額下的資金成本第25頁(yè)/共97頁(yè)企業(yè)籌資能力。得到有關(guān)籌資情況如下：籌資方式籌資方式目標(biāo)資

13、金目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)新籌資的數(shù)量范圍新籌資的數(shù)量范圍資金成本資金成本% % 長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債0.20 0 10 000 610 000 40 0007大于大于40 0008優(yōu)先股優(yōu)先股0.05 0 2 50010大于大于2 50012普通股普通股0.75 0 225001422 500 75 00015大于大于75 00016表：5-1第26頁(yè)/共97頁(yè)（3）計(jì)算籌資總額分界點(diǎn) 第i種籌資方式的成本分界點(diǎn) 目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中第i種籌資方式所占的（4）計(jì)算資金的邊際成本 根據(jù)上表的計(jì)算得出五組籌資范圍： 見(jiàn)表：5-2表：5-3第27頁(yè)/共97頁(yè) 例3:公司擁有長(zhǎng)期資金400萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款資金100

14、萬(wàn)元，普通股300萬(wàn)元，這一資本結(jié)構(gòu)是公司的理想資本結(jié)構(gòu)。公司需籌集新資金200萬(wàn)元，且保持現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)。計(jì)算籌集資金后企業(yè)的邊際資金成本（該公司籌資資料如下表） 籌資方籌資方式式 目標(biāo)資本結(jié)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)構(gòu) 新籌資的數(shù)量范圍（萬(wàn)新籌資的數(shù)量范圍（萬(wàn)元）元）資金成本資金成本長(zhǎng)期負(fù)長(zhǎng)期負(fù)債債25% 0 40 4%40萬(wàn)以上萬(wàn)以上 8%普通股普通股75% 0 75 10%75萬(wàn)以上萬(wàn)以上 12% 解解：1、資金結(jié)構(gòu)：、資金結(jié)構(gòu)： 長(zhǎng)期借款占資金總額比重長(zhǎng)期借款占資金總額比重=100/400=25% 權(quán)益資金占資金總額比重權(quán)益資金占資金總額比重=75%表：5-4第28頁(yè)/共97頁(yè) 2、籌資總額分界點(diǎn)

15、籌資方式籌資方式及目標(biāo)資及目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)本結(jié)構(gòu) 資金成本資金成本 特定籌資方式特定籌資方式的籌資范圍的籌資范圍 籌資總額分界籌資總額分界點(diǎn)點(diǎn) 籌資總額的籌資總額的范圍（萬(wàn)元）范圍（萬(wàn)元） 長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債25% 4% 0 40 4025%=160 0 160 8% 40萬(wàn)以上萬(wàn)以上 - 大于大于160普通股普通股75% 10% 0 75 7575%=100 0 100 12% 75萬(wàn)以上萬(wàn)以上 - 大于大于100 表：5-5第29頁(yè)/共97頁(yè)籌資總額的籌資總額的范圍（萬(wàn)元）范圍（萬(wàn)元） 籌資方籌資方式式 目標(biāo)資本目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu) 資金成資金成本本 資金的邊資金的邊際成本際成本 100萬(wàn)元以萬(wàn)元以

16、下下 長(zhǎng)期債長(zhǎng)期債務(wù)務(wù) 25% 4% 1% 普通股普通股 75% 10% 7.5% 資金的邊際成本資金的邊際成本 = 8.5% 5-6第30頁(yè)/共97頁(yè)劉方樂(lè)籌資總額籌資總額的范圍的范圍（萬(wàn)元）（萬(wàn)元） 籌資方籌資方式式 目標(biāo)資目標(biāo)資本本結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu) 資金資金成本成本 資金的邊際資金的邊際成本成本 100-160 長(zhǎng)期債長(zhǎng)期債務(wù)務(wù) 25% 4% 1% 普通股普通股 75% 12% 9% 資金的邊際成本資金的邊際成本 = 10% 160以上以上 長(zhǎng)期債長(zhǎng)期債務(wù)務(wù) 25% 8% 2% 普通股普通股 75% 12% 9% 資金的邊際成本資金的邊際成本 = 11% 表：5 6（2/2）由于企業(yè)籌資額為20

17、0萬(wàn)元，大于160萬(wàn)元，所以籌資后企業(yè)加權(quán)平均成本等于11% 第31頁(yè)/共97頁(yè) 小結(jié)： 1、個(gè)別資金成本：幫助企業(yè)籌資判斷籌集個(gè)別資金的代價(jià)；負(fù)債資金成本一般小于權(quán)益資金成本。 2、加權(quán)平均資金成本：判斷企業(yè)籌資總體的代價(jià)，利用個(gè)別資金成本按照其占總資金的比重進(jìn)行加權(quán)計(jì)算。 3、邊際資金成本：應(yīng)籌措新資所需付出的代價(jià)。 4、 利用負(fù)債籌資，其成本相對(duì)較小，但是其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大。 第32頁(yè)/共97頁(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿：由與產(chǎn)品生產(chǎn)相關(guān)的固定經(jīng)營(yíng)成本引起財(cái)務(wù)杠桿：由債務(wù)利息等固定財(cái)務(wù)費(fèi)用引起 第二節(jié) 杠桿效應(yīng) 杠桿效應(yīng)是指固定成本提高公司期望收益，同時(shí)也增加公司風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)象。 由于特定費(fèi)用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或

18、固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)。 兩種杠桿具有放大盈利波動(dòng)性的作用，從而影響企業(yè)的收益和風(fēng)險(xiǎn)。第33頁(yè)/共97頁(yè)一、與杠桿相關(guān)的財(cái)務(wù)概念（一）成本類概念界定我們把企業(yè)的全部成本劃分為固定成本、變動(dòng)成本和混合成本。1、固定成本是指其總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動(dòng)的那部分成本，辦公費(fèi)、折舊費(fèi)、管理人員工資、利息費(fèi)用等。第34頁(yè)/共97頁(yè) 2、變動(dòng)成本 是指其總額隨業(yè)務(wù)量成正比例的那部分成本。如直接材料、直接人工。 3、混合成本 是指其總額雖受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響，但其變動(dòng)幅度并不同業(yè)務(wù)量的變動(dòng)保持同比例關(guān)系的那部分成

19、本，如水電費(fèi)、招待費(fèi)、差旅費(fèi)等。通常利用技術(shù)分歸于固定成本和變動(dòng)成本兩部分之中。第35頁(yè)/共97頁(yè) （二）邊際貢獻(xiàn)（邊際利潤(rùn) ） 是指銷售收入減去變動(dòng)成本之后的差額。 M=S-V=銷售收入-變動(dòng)成本 （三）息稅前利潤(rùn)（EBIT） 是指企業(yè)支付利息和繳納所得稅之前的利潤(rùn)。 EBIT=S-V-F=銷售收入-變動(dòng)成本-固定成本 =邊際貢獻(xiàn)-固定成本 在產(chǎn)品銷售過(guò)程中，一定量的產(chǎn)品邊際貢獻(xiàn)首先是用來(lái)彌補(bǔ)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所發(fā)生的固定成本總額，在彌補(bǔ)了企業(yè)所發(fā)生的所有固定成本后，如有多余，才能構(gòu)成企業(yè)的利潤(rùn)。 就可能出現(xiàn)以下三種情況：第36頁(yè)/共97頁(yè) (1) EBIT=0，邊際貢獻(xiàn)剛好等于所發(fā)生的固定成

20、本總額時(shí)，企業(yè)只能保本，即做到不盈不虧。 (2) EBIT0，邊際貢獻(xiàn)小于所發(fā)生的固定成本總額時(shí)，企業(yè)就要發(fā)生虧損。 (3) EBIT0，邊際貢獻(xiàn)大于所發(fā)生的固定成本總額時(shí)，企業(yè)將會(huì)盈利。 邊際貢獻(xiàn)的實(shí)質(zhì)所反映的就是產(chǎn)品為企業(yè)盈利所能作出的貢獻(xiàn)大小，只有當(dāng)產(chǎn)品銷售達(dá)到一定的數(shù)量后，所得品種邊際貢獻(xiàn)才有可能彌補(bǔ)所發(fā)生的固定成本總額，為企業(yè)盈利作貢獻(xiàn)。 第37頁(yè)/共97頁(yè) EBIT=S-V-F=Q（P-V）-F Q產(chǎn)品銷售量 P產(chǎn)品單價(jià) V產(chǎn)品單位變動(dòng)成本 當(dāng)息稅前利潤(rùn)等于0時(shí)，達(dá)到盈虧平衡點(diǎn) 此時(shí)Q=F (P-V)例某企業(yè)產(chǎn)品銷售單價(jià)為50元，單位變動(dòng)成本為25元，固定成本為100 000元，則

21、盈虧平衡點(diǎn) Q=100 000 (50-25)=4 000（件）第38頁(yè)/共97頁(yè)（四）普通股每股收益是指一定時(shí)期企業(yè)為普通股東所創(chuàng)造的收益。EPS= =EPS表示普通股每股收益；I為負(fù)債利息；T為所得稅稅率；d為優(yōu)先股股利；N為普通股股數(shù)。 (EBIT-I)(1-T)-d N 凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)-優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利 N第39頁(yè)/共97頁(yè) 經(jīng)營(yíng)杠桿和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（Degree of Operating Leverage，DOL)經(jīng)營(yíng)杠桿：由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)大于銷售量變動(dòng)的杠桿效應(yīng)。指在某一固定成本比重下，銷售量變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)產(chǎn)生的作用。 第40頁(yè)/共97頁(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)：指息稅前利

22、潤(rùn)變動(dòng)率相對(duì)于產(chǎn)銷量變 動(dòng)率的倍數(shù)。 DOL = = 息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率產(chǎn)銷量變動(dòng)率式中： 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)， 息前稅前盈余變動(dòng)額， 變動(dòng)前的息前稅前盈余，Q 銷售變動(dòng)額Q 變動(dòng)前銷售量EBIT EBITQ Q注第41頁(yè)/共97頁(yè)(1)DOL Q =(2) DOLS = Q ( P - V ) Q ( P V ) - F S VC S VC 邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn) S VC F 息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)P 單位銷售價(jià)格單位銷售價(jià)格 V 單位變動(dòng)成本單位變動(dòng)成本F 總固定成本總固定成本 S 銷售額銷售額VC 變動(dòng)成本總額變動(dòng)成本總額單一產(chǎn)品多種產(chǎn)品第42頁(yè)/共97頁(yè)劉方樂(lè) 例4：A公司有關(guān)資料如下，試計(jì)算經(jīng)營(yíng)杠

23、桿系數(shù)項(xiàng)項(xiàng) 目目產(chǎn)銷量變產(chǎn)銷量變動(dòng)前動(dòng)前產(chǎn)銷量變產(chǎn)銷量變動(dòng)后動(dòng)后變動(dòng)變動(dòng)額額變動(dòng)率變動(dòng)率%銷銷 售售 額額10 00012 0002 00020變動(dòng)成本變動(dòng)成本6 0007 2001 20020邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)4 0004 80080020固定成本固定成本2 0002 000息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)2 0002 80080040第43頁(yè)/共97頁(yè) DOL = = = 40% 20% = 2經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)= = = 2EBIT EBITQ Q Q 800 2 000 200010 000 基期邊際貢獻(xiàn)基期邊際貢獻(xiàn) 基期息稅前利潤(rùn)基期息稅前利潤(rùn) 4 000 2 000第44頁(yè)/共97頁(yè) 如果經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)

24、等于2，表明產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)一倍，息稅前利潤(rùn)會(huì)變動(dòng)2倍；如果產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量明年會(huì)增長(zhǎng)10%，那息稅前利潤(rùn)會(huì)增長(zhǎng)20%，一旦明年的產(chǎn)銷業(yè)務(wù)要是下降一倍，息稅前利潤(rùn)也會(huì)下降2倍。 第45頁(yè)/共97頁(yè)例某企業(yè)固定成本為60萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為40%，當(dāng)企業(yè)銷售額分別為400萬(wàn)元、200萬(wàn)元、100萬(wàn)元時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是多少？DOL= =2DOL= = 400-400 400-40040%40% 400-40040%-60 200-200 200-20040%40% 200-20040%-60 100-100 100-10040%40% 100-10040%-60銷售額處于盈虧臨界點(diǎn)第46頁(yè)/共97頁(yè) 在其他

25、因素不變的情況下，固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本的存在導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿作用，而且固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。如果固定成本為零，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)等于1。 1、在固定成本不變的情況下，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)說(shuō)明了銷售額增長(zhǎng)（減少）所引起利潤(rùn)增長(zhǎng)（減少）的幅度 2、在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越小；反之，則。第47頁(yè)/共97頁(yè) 3、4、控制經(jīng)營(yíng)杠桿的途徑企業(yè)可以通過(guò)增加銷售額、降低產(chǎn)品成本等措施使經(jīng)營(yíng)杠桿率下降，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。n經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系： 當(dāng)銷量變動(dòng)時(shí)，EBIT將以DOL的倍數(shù)變動(dòng)，只要有固定成本，DOL就大于1。第48頁(yè)/共97頁(yè) 可見(jiàn)經(jīng)營(yíng)杠桿放大了市

26、場(chǎng)和生產(chǎn)狀況不確定性因素作用下經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)盈利水平的影響。因此經(jīng)營(yíng)杠桿成為反映經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)程度的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。 、在其他因素不變的情況下，固定成本所占比重越大，DOL越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。當(dāng)固定成本= 邊際貢獻(xiàn)時(shí)，企業(yè)處于盈虧平衡狀況，DOL趨于無(wú)窮大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)最大。 、在其他因素不變的情況下，銷量越大，DOL越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越小。 第49頁(yè)/共97頁(yè) 引起經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要原因是市場(chǎng)需求和生產(chǎn)成本等因素的不確定性，經(jīng)營(yíng)杠桿放大了市場(chǎng)和生產(chǎn)等不確定性因素對(duì)利潤(rùn)變動(dòng)的影響，因此是經(jīng)營(yíng)杠桿放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 1、已知經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為2，固定成本為5萬(wàn)元，利息費(fèi)用為2萬(wàn)元，則已獲利息倍數(shù)為（ ）。 A、2 B、2.5

27、 C、1.5 D、1 2、只要企業(yè)存在固定成本，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤(rùn)大于零時(shí)，那么經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)必（ ）。 A、恒大于1 B、與銷售量成正比 C、與固定成本成反比 D、與風(fēng)險(xiǎn)成反比 第50頁(yè)/共97頁(yè) 3.判斷題: 經(jīng)營(yíng)杠桿的存在導(dǎo)致了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。 4.在其他因素一定，且息稅前利潤(rùn)大于0的情況下，下列可以導(dǎo)致本期經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)降低的有（）。 A.提高基期邊際貢獻(xiàn) B.提高本期邊際貢獻(xiàn) C.提高本期的固定成本 D.降低基期的變動(dòng)成本第51頁(yè)/共97頁(yè) 5、若某一企業(yè)的經(jīng)營(yíng)處于盈虧臨界狀態(tài)，錯(cuò)誤的說(shuō)法是（ ）。 A、此時(shí)銷售額正處于銷售收入線與總成本線的交點(diǎn) B、此時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)趨近于無(wú)窮小 C、此

28、時(shí)的息稅前利潤(rùn)等于零 D、此時(shí)的邊際貢獻(xiàn)等于固定成本 6.泰華公司產(chǎn)銷某種服裝，固定成本500萬(wàn)元，變動(dòng)成本率70%。2008年年產(chǎn)銷5000萬(wàn)元，息稅前利潤(rùn)1000萬(wàn)元。2009年年產(chǎn)銷額7000萬(wàn)元，息稅前利潤(rùn)1600萬(wàn)元。 要求計(jì)算2009年的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)第52頁(yè)/共97頁(yè)三、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 1、財(cái)務(wù)杠桿：由于債務(wù)存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動(dòng)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的杠桿效應(yīng)。第53頁(yè)/共97頁(yè)財(cái)務(wù)杠桿利益（Benefit on Finance Leverage） 企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)，不論利潤(rùn)多少，債務(wù)利息是不變的。于是，當(dāng)利潤(rùn)增大時(shí)，每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的利息就會(huì)相對(duì)地減少，從而使投資者收益有更大

29、幅度的提高。這種債務(wù)對(duì)投資者收益的影響就是財(cái)務(wù)杠桿，利用債務(wù)籌資這個(gè)杠桿給企業(yè)所有者帶來(lái)的額外收益就是財(cái)務(wù)杠桿利益。第54頁(yè)/共97頁(yè) 財(cái)務(wù)杠桿利益的表現(xiàn)形式有：一是息稅前利潤(rùn)不變的情況下，負(fù)債比率的變動(dòng)對(duì)權(quán)益資本利潤(rùn)率的影響；二是息稅前利潤(rùn)變動(dòng)下的財(cái)務(wù)杠桿利益。 財(cái)務(wù)杠桿反映的是每股利潤(rùn)變動(dòng)要大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)。2、 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)： DFL （ Degree of Finance Leverage ）第55頁(yè)/共97頁(yè) 財(cái)務(wù)杠桿作用的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大,表示財(cái)務(wù)杠桿作用越大,風(fēng)險(xiǎn)也越大;.財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)算公式為: DFL=每股收益變動(dòng)率/息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率= 上述公式還

30、可以推導(dǎo)為： DFL =EBIT (EBIT-I) 公司無(wú)債務(wù)，則I=0，DFL=1，無(wú)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也不能獲得財(cái)務(wù)杠桿利益T1dIEBITEBITEPS EPSEBIT EBIT第56頁(yè)/共97頁(yè) 例5：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)等于2，表明如果要是明年息稅前利潤(rùn)變動(dòng)1倍，每股利潤(rùn)將變動(dòng)2倍；或者財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)等于3，表明未來(lái)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)1倍，每股利潤(rùn)將增長(zhǎng)3倍；一旦息稅前利潤(rùn)下降1倍，每股就會(huì)下降3倍。 例6：已經(jīng)算出財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)等于2，明年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)50%，息稅前利潤(rùn)至少得增長(zhǎng)多少？ 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)已經(jīng)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)已經(jīng)是2倍，得到每股利潤(rùn)增長(zhǎng)倍，得到每股利潤(rùn)增長(zhǎng)50% 因此，息稅前利潤(rùn)就是增長(zhǎng)因此，息稅

31、前利潤(rùn)就是增長(zhǎng)25%第57頁(yè)/共97頁(yè)（1）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明的是息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)或減少所引起的每股收益的增長(zhǎng)或減少的幅度。（2）在資本總額，息稅前利潤(rùn)相同的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，預(yù)期每股利潤(rùn)也越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大。第58頁(yè)/共97頁(yè) 3、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利潤(rùn)而利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。 也就是說(shuō)，由于財(cái)務(wù)杠桿的作用，當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降時(shí)，稅后凈利潤(rùn)下降得更快從而給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 在其他因素不變的情況下，固定利息費(fèi)用越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大第59頁(yè)/共97頁(yè) 1.企業(yè)有負(fù)債資金，在其他因素不變的情況

32、下，如果息稅前利潤(rùn)增加10%，那么每股收益變動(dòng)率是大于、小于還是等于10%？ 2.在其他因素一定，且息稅前利潤(rùn)大于0的情況下，下列可以導(dǎo)致財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)降低的有（）。 A.提高基期的息稅前利潤(rùn) B.增加基期的負(fù)債資金 C.減少基期的負(fù)債資金 D.降低基期的變動(dòng)成本 第60頁(yè)/共97頁(yè) 3、某公司當(dāng)期利息全部費(fèi)用化，其已獲利息倍數(shù)為5，則該公司的財(cái)務(wù)杠桿是（ ）。 A、1.25 B、1.52 C、1.33 D、1.2 第61頁(yè)/共97頁(yè)復(fù)合杠桿系數(shù)）1、概念 （Degree of Combined Leverage ） 經(jīng)營(yíng)杠桿是指產(chǎn)銷量的變動(dòng)引起的息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)；財(cái)務(wù)杠桿是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)引起

33、的每股利潤(rùn)的變動(dòng)。 復(fù)合杠桿： 它反映銷售額或銷售量的變動(dòng)是如何影響每股收益的，是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。 (DCL) Q EBIT EPS第62頁(yè)/共97頁(yè)公式： 復(fù)合杠桿系數(shù) DCL = DOLDFL = 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) = 或 = = 每股利潤(rùn)變動(dòng)率銷售額變動(dòng)率 2、總杠桿系數(shù)： Q（ P V ） Q（P V ） F I S V S V F I第63頁(yè)/共97頁(yè) 例：甲公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是，總杠桿系數(shù)就是3。 總杠桿的作用： 1.在于能夠估計(jì)出銷售額的變動(dòng)對(duì)每股收益造成的影響。比如上例中，銷售額每增長(zhǎng)1倍，就會(huì)造成每股收益增長(zhǎng)3倍，銷售額每下降1倍

34、，就會(huì)造成每股收益下降3倍，銷售額的變化會(huì)引起每股收益更大幅度的變動(dòng)。 2.為達(dá)到某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。第64頁(yè)/共97頁(yè) 例7：某企業(yè)2007年資產(chǎn)總額是1000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是40%，負(fù)債的平均利息率是5%，實(shí)現(xiàn)的銷售收入是1000萬(wàn)元，全部的固定成本和費(fèi)用總共是220萬(wàn)元。變動(dòng)成本率為30%。如果2008年銷售收入提高50%，其他條件不變。（1）計(jì)算2008年的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿;（2）預(yù)計(jì)2008年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率。第65頁(yè)/共97頁(yè)解：解：（1）計(jì)算）計(jì)算2008年的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿年的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿 利息利息10

35、0040%5%20固定成本全部固定成本費(fèi)用利息固定成本全部固定成本費(fèi)用利息 22020200變動(dòng)成本銷售收入變動(dòng)成本銷售收入變動(dòng)成本率變動(dòng)成本率 100030%300第66頁(yè)/共97頁(yè) （2）預(yù)計(jì)2008年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率： 2008年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率 DCL 銷售 收入變動(dòng)率 1.46 50% 73%第67頁(yè)/共97頁(yè) 1.如果企業(yè)一定期間內(nèi)的固定經(jīng)營(yíng)成本和固定資本成本均不為零，則由上述因素共同作用而導(dǎo)致的杠桿效應(yīng)屬于（）。 A.經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng) B.財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng) C.總杠桿效應(yīng) D.風(fēng)險(xiǎn)杠桿效應(yīng) 2.如果甲企業(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為，總杠桿系數(shù)為3，則下列說(shuō)法正確的有（）。 A.如果銷售量增加10%，息稅

36、前利潤(rùn)將增加15% B.如果息稅前利潤(rùn)增加20%，每股利潤(rùn)將增加40% C.如果銷售量增加10%，每股收益將增加30% D.如果每股收益增加30%，銷售量需要增加5%第68頁(yè)/共97頁(yè) 3、某公司經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為，該公司目前每股收益為元，若使銷售額增加一倍，則每股收益將增長(zhǎng)為（ ）元。 A、4.05 B、1.5 C、2.7 D、5.55 4、融資決策中的總杠桿具有如下性質(zhì)（ ）。 A、總杠桿能夠起到財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿的綜合作用 B、總杠桿能夠表達(dá)企業(yè)邊際貢獻(xiàn)與稅前盈余的比率 C、總杠桿能夠估計(jì)出銷售額變動(dòng)對(duì)每股收益的影響 D、總杠桿系數(shù)越大，企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大 E、總杠桿系數(shù)越大，

37、企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大 第69頁(yè)/共97頁(yè) 第三節(jié)資本結(jié)構(gòu) 一、資本結(jié)構(gòu)的界定 （一）定義： 狹義的資金結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資金結(jié)構(gòu)；廣義的資金結(jié)構(gòu)是指全部資金結(jié)構(gòu)。 資金從來(lái)源渠道分可分成兩大類：權(quán)益資金、負(fù)債資金。 資金結(jié)構(gòu)的實(shí)質(zhì)是長(zhǎng)期負(fù)債和所有者權(quán)益之間的比例關(guān)系。第70頁(yè)/共97頁(yè) 企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)由長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成，資本比例關(guān)系是指長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占多大比率。 結(jié)構(gòu)是否合理，可以通過(guò)分析每股盈余的變化來(lái)衡量，但每股盈余的高低不僅受資本結(jié)構(gòu)的影響，還受到銷售水平的影響。二、 資本結(jié)構(gòu)的幾種理論: 1、凈收入理論： 凈收入理論認(rèn)為，負(fù)債可以降低企業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)的價(jià)值越

38、大。 第71頁(yè)/共97頁(yè) 只要債務(wù)成本低于權(quán)益成本，那么負(fù)債越多，企業(yè)的加權(quán)平均資成本就越低，企業(yè)凈收入或稅后凈利潤(rùn)就越多，企業(yè)價(jià)值就越大。當(dāng)負(fù)債比率為100%時(shí)，企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值將達(dá)到最大值。如果用Kb表示債務(wù)資本成本、Ks表示權(quán)益資本成本、Kw表示加權(quán)平均資本成本、V表示企業(yè)總價(jià)值，則凈收入理論可用圖描述 0 0 圖圖 8-9 公司總成本公司總成本 負(fù)債比率負(fù)債比率 100% Kb Ks Kw 資本成本資本成本 負(fù)債比率負(fù)債比率 100% V 第72頁(yè)/共97頁(yè)2、凈營(yíng)運(yùn)收入理論：與上相反。凈營(yíng)運(yùn)收入理論認(rèn)為，不論財(cái)務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)加權(quán)平均資本成本都有是固定的，因而企

39、業(yè)的總價(jià)值也是固定不變的，即使債務(wù)成本本身不變，但其會(huì)加大權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)使權(quán)益成本上升，于是加權(quán)平均資本成本不會(huì)因?yàn)樨?fù)債比率的提高而降低，而是維持不變。企業(yè)的總價(jià)值也就固定不變。 0 圖圖 8-10 負(fù)債比率 Kb Ks Kw 公司總價(jià)值 資本成本 負(fù)債比率 0 V 第73頁(yè)/共97頁(yè) 3、傳統(tǒng)理論：加權(quán)平均資金成本從下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點(diǎn)，是加權(quán)平均資金成本的最低點(diǎn)，此時(shí)的負(fù)債比率最佳。 4、權(quán)衡理論（MM理論）：由于所得稅法允許債務(wù)費(fèi)用在稅前扣除，在某些嚴(yán)格的假設(shè)下，負(fù)債越多，企業(yè)的價(jià)值越大。 MM理論的發(fā)展 稅負(fù)利益破產(chǎn)成本的權(quán)衡理論 T第74頁(yè)/共97頁(yè)三、資本結(jié)構(gòu)決策 最佳資本結(jié)構(gòu)的

40、評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)： 能最大限度地增加所有者財(cái)富，使企業(yè)價(jià)值最大化 加權(quán)平均資本成本最低 確保資金有較高流動(dòng)性 決策方法： 每股收益分析法；資本成本比較法；公司價(jià)值比較法第75頁(yè)/共97頁(yè)1、融資的每股收益分析 判斷標(biāo)準(zhǔn)：凡是能夠提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之則不夠合理。 利用息稅前利潤(rùn)和每股收益之間的關(guān)系來(lái)確定最優(yōu) 資金結(jié)構(gòu)的方法。這種方法要確定每股收益無(wú)差異點(diǎn) 。 每股收益無(wú)差別點(diǎn)，指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。 根據(jù)每股收益無(wú)差別點(diǎn)，可以分析判斷在什么樣的銷售水平下適于采用何種資本結(jié)構(gòu)。 第76頁(yè)/共97頁(yè) 每股收益EPS的計(jì)算公式：EPS= =（S VC F I）（）（1-T）N（

41、E B I T I）（）（1 -T ） N S 銷售額 F 固定成本 I 債務(wù)利息 T 所得稅率 N 流通在外股數(shù)EBIT 息稅前利潤(rùn)第77頁(yè)/共97頁(yè) 在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上，無(wú)論采用負(fù)債融資，還是采用權(quán)益融資，每股收益都是相等的。若以EPS1代表負(fù)債融資，EPS2代表權(quán)益融資，有： EPS1=EPS2（S1 VC1 F1 I1）（）（1-T）N1（EBIT2 I2）（）（1-T）N2（S2 VC2 F2 I2）（）（1-T）N2=在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上，S1=S2,或EBIT1=EBIT2,則能使上述公式成立的銷售額S(或息稅前利潤(rùn)EBIT)為每股收益無(wú)差別點(diǎn)銷售額（或息稅前利潤(rùn)）。（EBIT

42、1 I1）（）（1-T）N1=第78頁(yè)/共97頁(yè) 教材案例：某公司原有資本700萬(wàn)元，債務(wù)資本200萬(wàn)元，（每年負(fù)擔(dān)利息24萬(wàn)元），普通股資本500萬(wàn)元（10萬(wàn)股，每股面值50元）?，F(xiàn)追加籌資300萬(wàn)元，籌資方案有二： 一是全部發(fā)行普通股：增發(fā)6萬(wàn)股，每股面值50元。 二是全部籌借長(zhǎng)期債務(wù)：債務(wù)利率為12%，利息36萬(wàn)元。 公司變動(dòng)成本率為60%，固定成本為180萬(wàn)元，所得稅率為33%。第79頁(yè)/共97頁(yè)（S 0.6S180-24）（1-33%）10+6（S 0.6S 180 24-36）（1-33%）10=EPS普通股EPS借款S=750(萬(wàn)元)EBIT=S-VC-F=750-7500.6-

43、180=120（萬(wàn)元）此時(shí)（元）第80頁(yè)/共97頁(yè)當(dāng)銷售額高于750萬(wàn)元，或者息稅前利潤(rùn)高于120萬(wàn)元，運(yùn)用負(fù)債融資可獲得較高的收益，當(dāng)銷售額低于750萬(wàn)元，或者息稅前利潤(rùn)低于120萬(wàn)元時(shí)，運(yùn)用權(quán)益融資可獲得較高的每股收益。權(quán)益資本優(yōu)勢(shì)負(fù)債資本優(yōu)勢(shì)無(wú)差別點(diǎn)每股收益銷售額（EBIT）7501204.020第81頁(yè)/共97頁(yè) 例8：公司目前發(fā)行在外普通總共是100萬(wàn)股，每股面值是1元；已經(jīng)發(fā)行10%利率債券400萬(wàn)元。該公司需為一投資項(xiàng)目融資500萬(wàn)元，新項(xiàng)目投產(chǎn)以后，公司每年的息稅前盈余增加到200萬(wàn)元。目前有兩個(gè)籌資方案可供選擇：按照12%的利率發(fā)行債券；按每股20元的價(jià)格發(fā)行新股。適用的所得

44、稅率是40%。問(wèn)：1、計(jì)算兩個(gè)方案的每股收益是多少？ 2 、兩方案的每股收益無(wú)差異點(diǎn)是多少？ 3、計(jì)算兩個(gè)方案的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 4、判斷哪個(gè)方案更好第82頁(yè)/共97頁(yè)解：解： 1、方案一、方案一 EBIT=200I1 = 400 10% = 40 I2 = 500 12% = 60 I= I1 + I2 = 100 EPS = (200 -100) (1- 40%)100 = 0.6方案二方案二 EBIT=200 I = 40010%=40 發(fā)行新股數(shù)發(fā)行新股數(shù)=500/20=25 EPS = (200 - - 40) (1 - - 40%)125 = 0.768第83頁(yè)/共97頁(yè) 2、兩方案的

45、每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)兩方案的每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)解：解： (EBIT -100) (1 - - 40%) 100 = (EBIT- 40) (1- 40%) 125EBIT=340權(quán)益資本優(yōu)勢(shì)負(fù)債資本優(yōu)勢(shì)無(wú)差別點(diǎn)每股收益EBIT3401.440第84頁(yè)/共97頁(yè)3、計(jì)算兩個(gè)方案的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)解： 方案一DFL=EBIT/(EBIT-I)=200/(200-100)=2方案二4、判斷方案 從每股利潤(rùn)看，因方案二的每股利潤(rùn)高；從財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)看，方案二較小。所以方案二更好。 2、最優(yōu)資金結(jié)構(gòu) 所謂最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。第85頁(yè)/共97頁(yè) 確定最優(yōu)資金

46、結(jié)構(gòu)時(shí)，影響因素很多（一）企業(yè)銷售的增長(zhǎng)情況如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的上升，通過(guò)經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，每股利潤(rùn)將會(huì)增加的更快；并適當(dāng)?shù)脑黾迂?fù)債的比重；如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的下降，其影響則是相反。（二）企業(yè)所有者和管理人員的態(tài)度股東：控制權(quán)（如果非常重視控制權(quán)，則可能避免發(fā)行普通股，這樣可以避免引入新股東，稀釋控制權(quán)。）管理人員：對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度（喜歡冒險(xiǎn)的財(cái)務(wù)管理人員，可能會(huì)安排比較高的負(fù)債比例。）第86頁(yè)/共97頁(yè)（三）貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影響貸款人和信用評(píng)級(jí)：不希望企業(yè)負(fù)債比例過(guò)高。（四）行業(yè)因素（五）企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況 一般來(lái)說(shuō)盈利能力越強(qiáng)，財(cái)務(wù)狀況實(shí)力越好，可適當(dāng)?shù)脑龃筘?fù)債比重。 （六）資產(chǎn)結(jié)構(gòu) （1）擁有大量的固定資產(chǎn)的企業(yè)，主要通過(guò)長(zhǎng)期負(fù)債和發(fā)行股票籌集資金； （2）擁有較多流動(dòng)資產(chǎn)的企業(yè)，更多依賴流動(dòng)負(fù)債來(lái)籌集資金；第87頁(yè)/