1、貨幣市場 n貨幣市場是一年期以內的短期金融工具交易所形成的供求關系及其運行機制的總和。貨幣市場的活動主要是為了保持資金的流動性，以便隨時可以獲得現實的貨幣。n一個有效率的貨幣市場應該是一個具有廣度、深度和彈性的市場。n貨幣市場就其結構而言，可分為同業拆借市場、銀行承兌匯票市場、商業票據市場、大額可轉讓定期存單市場、回購市場、短期政府債券市場及貨幣市場共同基金的市場等若干個子市場。 第一節 同業拆借市場 n同業拆借市場，也可以稱為同業拆放市場，是指金融機構之間以貨幣借貸方式進行短期資金融通活動的市場。同業拆借的資金主要用于彌補短期資金的不足、票據清算的差額以及解決臨時性的資金短缺需要。同業拆借市

2、場交易量大，能敏感地反應資金供求關系和貨幣政策意圖，影響貨幣市場利率，因此，它是貨幣市場體系的重要組成部分。一、同業拆借市場的形成和發展 n同業拆借市場產生于存款準備金政策的實施，伴隨著中央銀行業務和商業銀行業務的發展而發展。 n拆借交易不僅發生在銀行之間，還出現在銀行與其它金融機構之間。 二、同業拆借市場的交易原理 n同業拆借市場主要是銀行等金融機構之間相互借貸在中央銀行存款賬戶上的準備金余額，用以調劑準備金頭寸的市場。n有多余準備金的銀行和存在準備金缺口的銀行之間存在著準備金的借貸。這種準備金余額的買賣活動就構成了傳統的銀行同業拆借市場。n同業拆借市場資金借貸程序簡單快捷，借貸雙方可以通過

3、電話直接聯系，也可與市場中介人聯系。 三、同業拆借市場的參與者 n同業拆借市場的主要參與者首推商業銀行。商業銀行既是主要的資金供應者，又是主要的資金需求者。 n非銀行金融機構如證券商、互助儲蓄銀行、儲蓄貸款協會等也是金融市場上的重要參與者，它們大多以貸款人身份出現在該市場上。 四、同業拆借市場的拆借期限與利率 n同業拆借市場的拆借期限通常以12天為限，短至隔夜，多則12周，一般不超過1個月，當然也有少數同業拆借交易的期限接近或達到一年的。 n同業拆借的拆款按日計息，拆息額占拆借本金的比例為“拆息率”。在國際貨幣市場上，比較典型的，有代表性的同業拆借利率有三種，即倫敦銀行同業拆借利率（LIBOR

4、），新加坡銀行同業拆借利率和香港銀行同業拆借利率。 第二節 回購市場 n回購市場是指通過回購協議進行短期資金融通交易的市場。 所 謂 回 購 協 議（Repurchase Agreement），指的是在出售證券的同時，和證券的購買商簽定協議，約定在一定期限后按原定價格或約定價格購回所賣證券，從而獲取即時可用資金的一種交易行為。從本質上說，回購協議是一種抵押貸款，其抵押品為證券。一、回購協議交易原理 n回購協議的期限從一日至數月不等。當回購協議簽定后，資金獲得者同意向資金供應者出售政府債券和政府代理機構債券以及其它債券以換取即時可用的資金。出售一方允許在約定的日期，以原來買賣的價格再加若干利息，

5、購回該證券。 n還有一種逆回購協議（Reverse Repurchase Agreement）。在逆回購協議中，買入證券的一方同意按約定期限以約定價格出售其所買入證券。從資金供應者的角度看，逆回購協議是回購協議的逆進行。二、回購市場及風險 n回購協議中的交易計算公式為： I=PPRRT/360 （2.1） RP=PP+I （2.2）n其中，PP本金； RR證券商和投資者所達成的回購時應付的利率； T回購協議的期限； I應負利息； RP回購價格；回購的信用風險n如果到約定期限后交易商無力購回政府債券等證券，客戶只有保留這些抵押品。但如果適逢債券利率上升，則手中持有的證券價格就會下跌，客戶所擁有的

6、債券價值就會小于其借出的資金價值；如果債券的市場價值上升，交易商又會擔心抵押品的收回，因為這時其市場價值要高于貸款數額。 三、回購利率的確定n在回購市場中，利率是不統一的，利率的確定取決于多種因素，這些因素主要有：（1）用于回購的證券的質地。 （2）回購期限的長短。 （3）交割的條件。 （4）貨幣市場其它子市場的利率水平。 第三節 商業票據市場 n商業票據是大公司為了籌措資金，以貼現方式出售給投資者的一種短期無擔保承諾憑證。美國的商業票據屬本票性質，英國的商業票據則屬匯票性質。由于商業票據沒有擔保，僅以信用作保證，因此能夠發行商業票據的一般都是規模巨大、信譽卓著的大公司。商業票據市場就是這些信

7、譽卓著的大公司所發行的商業票據交易的市場。一、商業票據的歷史 n商業票據是貨幣市場上歷史最悠久的工具，最早可以追溯到19世紀初。大多數早期的商業票據通過經紀商出售，主要購買者是商業銀行。 n20世紀20年代以來，商業票據的性質發生了一些變化。 n20世紀60年代，商業票據的發行量迅速地增加。 二、商業票據市場的要素 （一）發行者：商業票據的發行者包括金融性和非金融性公司。金融性公司主要有三種：附屬性公司、與銀行有關的公司及獨立的金融公司。 （二）面額及期限：在美國商業票據市場上,雖然有的商業票據的發行面額只有25000美元或50000美元，但大多數商業票據的發行面額都在100000美元以上。二

8、級市場商業票據的最低交易規模為100000美元。 商業票據的期限較短，一般不超過270天。市場上未到期的商業票據平均期限在30天以內，大多數商業票據的期限在20至40天之間。 二、商業票據市場的要素（三）銷售。商業票據的銷售渠道有二：一是發行者通過自己的銷售力量直接出售；二是通過商業票據交易商間接銷售。究竟采取何種方式，主要取決于發行者使用這兩種方式的成本高低。（四）信用評估。美國主要有四家機構對商業票據進行評級，它們是穆迪投資服務公司、標準普爾公司、德萊費爾普斯信用評級公司和費奇投資公司。商業票據的發行人至少要獲得其中的一個評級，大部分獲得兩個。 二、商業票據市場的要素（五）發行商業票據的非

9、利息成本：（1）信用額度支持的費用。（2）代理費用。 （3）信用評估費用。 （六）投資者：在美國，商業票據的投資者包括中央銀行、非金融性企業、投資公司、政府部門、私人撫恤基金、基金組織及個人。另外，儲蓄貸款協會及互助儲蓄銀行也獲準以其資金的20%投資于商業票據。 三、商業票據市場的新發展 n首先，是其他國家開始發行自己的商業票據。1987年11月，日本大藏省批準日本公司在國內發行商業票據。日本公司發行的以日元標值的商業票據被稱為武士商業票據。此外還有歐洲商業票據，是指在貨幣發行國以外發行的以該國貨幣標值的商業票據。 n其次，是出現了外國公司在美國發行的商業票據、由儲蓄貸款協會及互助儲蓄銀行發行

10、的商業票據、信用證支持的商業票據及免稅的商業票據等新品種，使商業票據市場能夠吸引更多的資金供求者。 第四節 銀行承兌票據市場 n在商品交易活動中，售貨人為了向購貨人索取貨款而簽發的匯票，經付款人在票面上承諾到期付款的“承兌”字樣并簽章后，就成為承兌匯票。經購貨人承兌的匯票稱商業承兌匯票，經銀行承兌的匯票即為銀行承兌匯票。由于銀行承兌匯票由銀行承諾承擔最后付款責任，實際上是銀行將其信用出借給企業，因此，企業必須交納一定的手續費。這里 ，銀行是第一責任人，而出票人則只負第二手責任。以銀行承兌票據作為交易對象的市場即為銀行承兌票據市場。一、銀行承兌匯票原理 n銀行承兌匯票是為方便商業交易活動而創造出

11、的一種工具，在對外貿易中運用較多。當一筆國際貿易發生時，由于出口商對進口商的信用不了解，加之沒有其他的信用協議，出口方擔心對方不付款或不按時付款，進口方擔心對方不發貨或不能按時發貨，交易就很難進行。這時便需要銀行信用從中作保證。一般地，進口商首先要求本國銀行開立信用證，作為向國外出口商的保證。信用證授權國外出口商開出以開證行為付款人的匯票，可以是即期的也可是遠期的。這樣，銀行承兌匯票就產生了。 二、銀行承兌匯票的市場交易 （一）初級市場：銀行承兌匯票不僅在國際貿易中運用，也在國內貿易中運用。 （二）二級市場：銀行承兌市場被創造后，銀行既可以自己持有當作一種投資，也可以拿到二級市場出售。如果出售

12、，銀行通過兩個渠道，一是利用自己的渠道直接銷售給投資者，二是利用貨幣市場交易商銷售給投資者。因此，銀行承兌匯票二級市場的參與者主要是創造承兌匯票的承兌銀行、市場交易商及投資者。 三、銀行承兌匯票價值分析 （一）從借款人角度看： 首先，借款人利用銀行承兌匯票較傳統銀行貸款的利息成本及非利息成本之和低。 其次，借款者運用銀行承兌匯票比發行商業票據籌資有利。 三、銀行承兌匯票價值分析（二）從銀行角度看： 首先，銀行運用承兌匯票可以增加經營效益。 其次，銀行運用其承兌匯票可以增加其信用能力。 最后，銀行法規定出售合格的銀行承兌匯票所取得的資金不要求繳納準備金。 三、銀行承兌匯票價值分析（三）從投資者角

13、度看：n 投資于銀行承兌匯票的收益同投資于其它貨幣市場信用工具，的收益不相上下。n銀行承兌匯票的承兌銀行對匯票持有者負不可撤銷的第一手責任，匯票的背書人或出票人承擔第二責任，即如果銀行到期拒絕付款，匯票持有人還可向匯票的背書人或出票人索款。因此，投資于銀行承兌匯票的安全性非常高。n一流質量的銀行承兌匯票具有公開的貼現市場，可以隨時轉售，因而具有高度的流動性。 第五節 大額可轉讓定期存單市場 一、大額可轉讓定期存單市場概述 n 大額可轉讓定期存單（Negotiable Certificates of Deposits）簡稱CDs，是20世紀60年代以來金融環境變革的產物。n 這種存單形式的最先發

14、明者應歸功于美國花旗銀行。n 大額定期存單一般由較大的商業銀行發行，主要是由于這些機構信譽較高，可以相對降低籌資成本，且發行規模大，容易在二級市場流通。 二、大額可轉讓定期存單的種類 （一）國內存單：國內存單是四種存單中最重要、也是歷史最悠久的一種，它由美國國內銀行發行。存單上注明存款的金額、到期日、利率及利息期限。國內存單以記名方式或無記名方式發行，大多數以無記名方式發行。 （二）歐洲美元存單：歐洲美元存單是美國境外銀行發行的以美元為面值的一種可轉讓定期存單。歐洲美元存單市場的中心在倫敦，但歐洲美元存單的發行范圍并不僅限于歐洲。 二、大額可轉讓定期存單的種類（三）揚基存單：揚基存單是外國銀行

15、在美國的分支機構發行的一種可轉讓的定期存單。其發行者主要是西歐和日本等地的著名的國際性銀行在美分支機構。揚基存單期限一般較短，大多在三個月以內。（四）儲蓄機構存單：它是由一些非銀行金融機構（儲蓄貸款協會、互助儲蓄銀行、信用合作社）發行的一種可轉讓定期存單。其中，儲蓄貸款協會是主要的發行者。 三、大額可轉讓定期存單的市場特征 （一）利率和期限 20世紀60年代，可轉讓存單主要以固定利率的方式發行；20世紀60年代后期開始，金融市場利率發生變化，利率波動加劇，并趨于上升。20世紀60年代存單的期限為三個月左右，1974年以后縮短為2個月左右。（二）風險和收益l 對投資者來說，可轉讓存單的風險有兩種

16、：一是信用風險，二是市場風險。 l一般地說，存單的收益取決于三個因素：發行銀行的信用評級、存單的期限及存單的供求量。另外，收益和風險的高低也緊密相連。 四、大額可轉讓定期存單的投資者 n大企業是存單的最大買主。對于企業來說，在保證資金流動性和安全性的情況下，其現金管理目標就是尋求剩余資金的收益的最大化。 n金融機構也是存單的積極投資者。貨幣市場基金在存單的投資上占據著很大的份額。其次是商業銀行和銀行信托部門。n此外，政府機構、外國政府、外國中央銀行及個人也是存單的投資者。五、大額可轉讓定期存單價值分析 n大額可轉讓定期存單，對許多投資者來說，既有定期存款的較高利息收入特征，又同時有活期存款的可

17、隨時獲得兌現的優點，是追求穩定收益的投資者的一種較好選擇。 n對銀行來說，發行存單可以增加資金來源而且由于這部分資金可視為定期存款而能用于中期放款。存單發行使銀行在調整資產的流動性及實施資產負債管理上具有了更靈活的手段。 第六節 短期政府債券市場 n短期政府債券，是政府部門以債務人身份承擔到期償付本息責任的期限在一年以內的債務憑證。從廣義上看，政府債券不僅包括國家財政部門所發行的債券，還包括了地方政府及政府代理機構所發行的證券。狹義的短期政府債券則僅指國庫券(T-Bills)。一般來說，政府短期債券市場主要指的是國庫券市場。一、政府短期債券的發行 n政府短期債券以貼現方式發行，投資者的收益是證

18、券的購買價與證券面額之間的差額。 n新國庫券大多通過拍賣方式發行，投資者可以兩種方式來投標：（1）競爭性方式，競標者報出認購國庫券的數量和價格（拍賣中長期國債時通常為收益率），所有競標根據價格從高到低（或收益率從低到高）排隊；（2）非競爭性方式，由投資者報出認購數量，并同意以中標的平均競價購買。二、政府短期債券的市場特征 （一）違約風險小：由于國庫券是國家的債務，因而它被認為是沒有違約風險的。（二）流動性強：這一特征使得國庫券能在交易成本較低及價格風險較低的情況下迅速變現。 （三）面額小：對許多小投資者來說，國庫券通常是他們能直接從貨幣市場購買的唯一有價證券。（四）收入免稅：免稅主要是指免除州

19、及地方所得稅。 三、國庫券收益計算 n國庫券的收益率一般以銀行貼現收益率（Bank Discount Yield）表示，其計算方法為： (2.4) 其中：YBD =銀行貼現收益率 P=國庫券價格 t=距到期日的天數。%100360000,10000,10tPBDY三、國庫券收益計算n實際上，用銀行貼現收益率計算出來的收益率低估了投資國庫券的真實年收益率（Effective Annual Rate of Return）。真實年收益率指的是所有資金按實際投資期所賺的相同收益率再投資的話，原有投資資金在一年內的增長率，它考慮了復利因素。其計算方法為： 其中，YE=真實年收益率 tPPEY/36500

20、0,10)(1 三、國庫券收益計算n由于在實踐中期限小于1年的大多數證券的收益率都是按單利計算的，因此華爾街日報在國庫券行情表的最后一欄中所用的收益率既不是銀行貼現收益率，也不是真實年收益率，而是債券等價收益率（Bond Equivalent Yield）。其計算方法為： 其中，YBE=債券等價收益率 債券等價收益率低于真實年收益率，但高于銀行貼現收益率。 %100365000,10tPPBEY第七節 貨幣市場共同基金市場 n貨幣市場共同基金是美國20世紀70年代以來出現的一種新型投資理財工具。共同基金是將眾多的小額投資者的資金集合起來，由專門的經理人進行市場運作，賺取收益后按一定的期限及持有的份額進行分配的一種金融組織形式。而對于主要在貨幣市場上進行運作的共同基金，則稱為貨幣市場共同基金。一、貨幣市場共同基金的發展歷史 n貨幣