1、核電行業(yè)簡(jiǎn)析：核電的投資機(jī)會(huì)到底在哪里特別提醒：1、  本文只探討公司基本面，不涉及股價(jià)估值，更不涉及買(mǎi)賣建議2、  本文已發(fā)在公司平臺(tái)，現(xiàn)轉(zhuǎn)到個(gè)人主頁(yè)。一、電力行業(yè)概況一次能源消費(fèi)占比中，我國(guó)煤炭消費(fèi)占比高達(dá)67%，遠(yuǎn)高于全球的30%，石油天然氣消費(fèi)占比遠(yuǎn)低于世界均值，這是由于我國(guó)富煤、貧油、少氣的資源條件所致，此外我國(guó)水電、其他可再生能源消費(fèi)占比與全球相當(dāng)，而由于我國(guó)核電發(fā)展較晚，核能消費(fèi)占比僅為0.88%，遠(yuǎn)低于世界均值的4.42%，未來(lái)我國(guó)核能占比提升空間很大。電力作為迄今為止運(yùn)用最廣泛的二次能源，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)和居民生活中扮演了極其重要的角色，電力消費(fèi)與GDP有顯著的

2、正相關(guān)性，過(guò)去十年我國(guó)經(jīng)濟(jì)特別是第二產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展帶動(dòng)了耗電量的高速增長(zhǎng)。伴隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，耗電量占比超過(guò)70%的第二產(chǎn)業(yè)增速下降將使電力彈性系數(shù)小于1，耗電量增長(zhǎng)將低于GDP增速，但我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在快速增長(zhǎng)，電力在電動(dòng)車等新領(lǐng)域的應(yīng)用將使其在更大范圍內(nèi)替代一次能源。而從橫向比較來(lái)看，我國(guó)人均年耗電量?jī)H約3500度，相比美日韓等發(fā)達(dá)國(guó)家仍有一倍以上的提升空間。因此預(yù)計(jì)我國(guó)電力消費(fèi)仍將保持5%以上的增速。電力來(lái)源方面，我國(guó)2013年全國(guó)發(fā)電量約為5.35萬(wàn)億千瓦時(shí)，其中水電及可再生能源發(fā)電量占比約19.5%，與世界均值相當(dāng)，核電占比僅為2.1%，遠(yuǎn)低于全球的10.43%，更低于發(fā)達(dá)國(guó)家普遍超過(guò)

3、15%的占比，因此我國(guó)核電占比仍有很大提升空間，核電發(fā)電量將長(zhǎng)期保持快速增長(zhǎng)。全球主要國(guó)家核電發(fā)電量占比全球主要國(guó)家核電站在建及擬建情況綜上所述，伴隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，耗電量占比超過(guò)70%的第二產(chǎn)業(yè)增速下降，將帶動(dòng)電力彈性系數(shù)小于1，但我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于快速增長(zhǎng)階段，人均耗電量遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家，預(yù)計(jì)電力消費(fèi)增速仍在5%以上。與此同時(shí)，我國(guó)核電起步較晚，2013年發(fā)電量占比僅為2.1%，遠(yuǎn)低于世界均值的10.43%，更低于發(fā)達(dá)國(guó)家普遍超過(guò)的15%，因此未來(lái)我國(guó)核電占比提升空間很大，結(jié)合電力消費(fèi)量的穩(wěn)定增長(zhǎng)，核電發(fā)電量將長(zhǎng)期保持快速增長(zhǎng)。 二、核電行業(yè)概況1、發(fā)電原理核電站利用鈾核裂變所釋放

4、出的熱能進(jìn)行發(fā)電。在核島一回路反應(yīng)堆壓力容器中，慢化劑使中子慢化成熱中子，熱中子轟擊濃縮鈾中的U-235原子核，發(fā)生受控的鏈?zhǔn)椒磻?yīng)，產(chǎn)生熱能，冷卻劑將熱能帶至蒸汽發(fā)生器在二回路中產(chǎn)生高溫高壓的蒸汽，進(jìn)而在常規(guī)島中推動(dòng)汽輪機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)，利用電磁感應(yīng)原理帶動(dòng)發(fā)電機(jī)發(fā)電。核電站常規(guī)島發(fā)電原理及設(shè)備與火電站相同，而核島是核電站的關(guān)鍵部分，在核島反應(yīng)堆中將核能轉(zhuǎn)化為熱能，而火電站將化學(xué)能轉(zhuǎn)化為熱能，之后則是相同的熱能轉(zhuǎn)為機(jī)械能，機(jī)械能轉(zhuǎn)為電能的過(guò)程。壓水堆核電站原理圖2、反應(yīng)堆技術(shù)路線反應(yīng)堆可以根據(jù)冷卻劑和慢化劑進(jìn)行分類，由于原料經(jīng)濟(jì)性和路徑依賴等原因，目前全球大多數(shù)在運(yùn)及在建核反應(yīng)堆采用的是壓水堆技術(shù)，壓水

5、堆使用濃縮鈾（U-235）作燃料，冷卻劑和慢化劑用加壓輕水（普通水），水在反應(yīng)堆內(nèi)不沸騰。而無(wú)慢化劑，可使用天然鈾（U-238）作燃料的快中子增殖堆仍處于試驗(yàn)階段。反應(yīng)堆類型全球在運(yùn)堆型 3、核電發(fā)展路徑1954年，全球第一個(gè)核電站奧布寧斯克在前蘇聯(lián)投入運(yùn)營(yíng)，裝機(jī)容量為0.5萬(wàn)千瓦，核電站并網(wǎng)發(fā)電正式開(kāi)始，美英法加等國(guó)紛紛大力發(fā)展核電，這一時(shí)期的機(jī)組主要為初創(chuàng)的一代機(jī)組，雖然在設(shè)計(jì)上存在缺陷，但卻證明了核能發(fā)電的現(xiàn)實(shí)可行性；核電站在60年代中期至整個(gè)70年代取得了迅速發(fā)展，當(dāng)時(shí)的背景是二代機(jī)組取得突破，相比一代機(jī)組在安全性和經(jīng)濟(jì)性上都更勝一籌，此外1973年的石油危機(jī)使得法國(guó)、日本等

6、依賴石油發(fā)電的國(guó)家受到重創(chuàng)，轉(zhuǎn)而大力發(fā)展經(jīng)濟(jì)性占優(yōu)同時(shí)能規(guī)模化運(yùn)用的核電，目前世界上絕大多數(shù)在運(yùn)電站均為二代機(jī)組。由于1979年美國(guó)三里島核反應(yīng)堆堆芯熔化及1986年切爾諾貝利事件導(dǎo)致民眾恐核，歐美提升了相應(yīng)的安全標(biāo)準(zhǔn)，滿足這一標(biāo)準(zhǔn)的三代機(jī)組建造成本大幅上升，疊加80年代原油價(jià)格和電力需求下滑等因素共同導(dǎo)致了核電建設(shè)在80,90年代陷入停滯。進(jìn)入21世紀(jì)，發(fā)展中國(guó)家的能源需求迅速增長(zhǎng)，日益嚴(yán)峻的環(huán)境問(wèn)題也凸顯了核電作為清潔能源的優(yōu)勢(shì)，核電建設(shè)逐步迎來(lái)了復(fù)蘇。2011年發(fā)生的日本福島核泄漏事故是其中的一個(gè)插曲，該事件引發(fā)了全球性的反核浪潮，部分國(guó)家承諾棄核，另外一些國(guó)家例如中國(guó)要求新建核電站按照

7、全球最高安全標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行建設(shè)，這將使三代機(jī)組成為主力新增機(jī)組，核電站建設(shè)成本將大幅增加。即便如此，核電由于其環(huán)保，穩(wěn)定高效，成本低等優(yōu)勢(shì)仍然成為大多數(shù)國(guó)家解決能源問(wèn)題的必要選擇，預(yù)計(jì)全球核電建設(shè)在短暫停滯后將再次步入發(fā)展軌道。核電歷史在技術(shù)路線方面，一代機(jī)組證明了核能發(fā)電的技術(shù)可行性，二代機(jī)組在安全性和經(jīng)濟(jì)性方面都優(yōu)于一代機(jī)組，三代機(jī)組在安全性方面取得了進(jìn)一步的突破，但在經(jīng)濟(jì)性上不如二代機(jī)組，因此核電技術(shù)仍將在平衡安全性和經(jīng)濟(jì)性的基礎(chǔ)上向前發(fā)展。展望未來(lái)，熱中子堆使用的U-235僅占天然鈾的0.7%，其余99.3%均為U-238，目前燃料成本約占發(fā)電成本的26%，同時(shí)鈾礦價(jià)格處于低位，隨著需求穩(wěn)步

8、上升，預(yù)計(jì)鈾礦價(jià)格將走高，這在降低現(xiàn)有核電站經(jīng)濟(jì)性的同時(shí)也將刺激以U-238為燃料的快堆技術(shù)的發(fā)展。往更遠(yuǎn)處看，聚變堆具有能量巨大，原料無(wú)限，環(huán)保不產(chǎn)生放射性廢料等優(yōu)勢(shì)，可控核聚變或許將是人類能源問(wèn)題的終極解決方案，但受制于反應(yīng)所需的可控性和超高溫度，這項(xiàng)技術(shù)離我們還非常遙遠(yuǎn)。因此U-235燃料的有限并不會(huì)成為核電發(fā)展的瓶頸，相反以其為燃料的慢堆經(jīng)濟(jì)性降低將推動(dòng)核電技術(shù)向前發(fā)展，雖然路途艱辛，時(shí)間漫長(zhǎng)，但慢堆到快堆再到聚變堆的核電發(fā)展路徑仍然十分清晰。4、核電優(yōu)劣與其他能源相比，核電具有環(huán)保高效、穩(wěn)定可靠、成本低容量大、技術(shù)含量高拉動(dòng)高端制造業(yè)等顯著優(yōu)勢(shì)。相比火電，核電是優(yōu)質(zhì)的低碳清潔能源。全

9、球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶動(dòng)電力需求不斷增加，但也帶來(lái)了二氧化硫、氮氧化物及溫室氣體的排放、化石燃料缺乏、原料供應(yīng)和價(jià)格波動(dòng)大等問(wèn)題，而中國(guó)作出的碳排放承諾很大程度上要由控制煤炭燃燒量來(lái)實(shí)現(xiàn)，這使得核電作為清潔能源的替代優(yōu)勢(shì)非常明顯。此外核電還具有高效的特點(diǎn)，1000g標(biāo)準(zhǔn)煤，礦物油及鈾可分別產(chǎn)生8千瓦時(shí)、12千瓦時(shí)、24兆瓦時(shí)的電力，增加核電占比將大幅節(jié)省化石燃料和運(yùn)輸費(fèi)用。相比水電、風(fēng)電、光電及其他可再生能源，核電幾乎不受水風(fēng)光等自然資源限制，穩(wěn)定可靠的特性使其能夠成為基荷電站。同時(shí)核電單機(jī)容量大，發(fā)電成本低（僅高于大型水電），能夠滿足大負(fù)荷用電需求，配合抽水蓄能電站，核電也將具有調(diào)峰能力。因此在環(huán)境問(wèn)

10、題日益嚴(yán)重的今天，核電替代部分火電擔(dān)任基荷電站成為必然選擇。最后，相比其他能源，核電固定資產(chǎn)投資規(guī)模大，對(duì)技術(shù)及設(shè)備的要求高，核電建設(shè)將帶來(lái)大量技術(shù)研發(fā)和高端裝備制造的需求，進(jìn)而提升研發(fā)制造能力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。溫室氣體排放量比較機(jī)組利用小時(shí)數(shù)比較不過(guò)，核電也有建造周期長(zhǎng)，輿論壓力大等劣勢(shì)。核電從前期規(guī)劃到投入運(yùn)營(yíng)普遍需要7-10年的時(shí)間，這對(duì)項(xiàng)目規(guī)劃能力要求很高，由于核電投資規(guī)模巨大，絕大部分資本開(kāi)支來(lái)自銀行貸款，若發(fā)生項(xiàng)目投產(chǎn)延期，將產(chǎn)生高額的利息費(fèi)用，推遲當(dāng)期的現(xiàn)金流入，反應(yīng)在現(xiàn)金流折現(xiàn)模型中則是分子減小，分母增加，顯著降低項(xiàng)目的內(nèi)部收益率，這就是核電站對(duì)建設(shè)周期非常敏感的原因。另

11、外福島核泄漏事件發(fā)生后，民眾反核情緒蔓延，這一方面促進(jìn)了技術(shù)進(jìn)步，使核電站安全性得到提高，另一方面也增加了建設(shè)成本，降低了核電的經(jīng)濟(jì)性。因此未來(lái)核電的發(fā)展仍將是安全性與經(jīng)濟(jì)性的平衡，下面我們將分別探討這兩個(gè)方面。 三、核電的安全性與經(jīng)濟(jì)性1、核電的安全性一代機(jī)組安全性較差，二代機(jī)組在安全性和經(jīng)濟(jì)性方面都有了很大的提升，目前全球大多數(shù)在運(yùn)機(jī)組屬于二代機(jī)組，由于三里島、切爾諾貝利、福島事故的發(fā)生，核電站安全性受到空前關(guān)注，由此產(chǎn)生的三代機(jī)組在安全性方面得到了進(jìn)一步的提升。核電站正常運(yùn)行期間，電站周圍輻射量與本底環(huán)境無(wú)異，危險(xiǎn)主要來(lái)自裂變后的高放射性乏燃料，如果不慎泄露出去，將會(huì)對(duì)外部環(huán)境

12、造成永久性的損害，因此核電站的安全性可用堆芯損害及放射性物質(zhì)釋放到環(huán)境中的概率進(jìn)行衡量。在這一指標(biāo)上，以AP1000，EPR為代表的三代機(jī)組相比我國(guó)目前主流的CPR1000二代改進(jìn)型機(jī)組有了大幅提升。核電站安全隱患主要來(lái)自自然環(huán)境、設(shè)備故障、人為操作失誤等因素。對(duì)于地震等自然環(huán)境因素，三代機(jī)組普遍采取提高設(shè)備強(qiáng)度，采用雙層安全殼等方式；而對(duì)于設(shè)備故障、人為操作失誤等因素的處理，AP1000和EPR技術(shù)分別代表了兩種不同的理念。EPR采用加法，通過(guò)增加新的安全系統(tǒng)來(lái)提高安全性，與此不同的是AP1000創(chuàng)造性地采用了非能動(dòng)技術(shù)，用減法來(lái)提高安全性。其核心思想是在事故發(fā)生時(shí)采用重力、自然循環(huán)等自然力

13、來(lái)驅(qū)動(dòng)安全系統(tǒng)運(yùn)行，減少泵閥、風(fēng)機(jī)、柴油機(jī)等能動(dòng)設(shè)備總量，降低因設(shè)備故障引發(fā)的安全隱患。非能動(dòng)安全系統(tǒng)在事故發(fā)生時(shí)自動(dòng)觸發(fā)，大幅增加了應(yīng)急響應(yīng)時(shí)間，降低事故情況下對(duì)操作人員的要求，因而也降低了因人為操作失誤引發(fā)的安全隱患。此外引入非能動(dòng)安全系統(tǒng)派生出了設(shè)計(jì)簡(jiǎn)化、系統(tǒng)簡(jiǎn)化、工藝簡(jiǎn)化、施工量和周期縮短等一系列因素，使得AP1000技術(shù)在提高安全性的同時(shí)也部分兼顧了經(jīng)濟(jì)性。 2、核電的經(jīng)濟(jì)性三代機(jī)組在增加安全性的同時(shí)也降低了經(jīng)濟(jì)性，而較高的經(jīng)濟(jì)性是大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用的必要條件，下面我們就以我國(guó)目前主流的CPR1000二代改進(jìn)機(jī)組和未來(lái)發(fā)展方向之一的AP1000三代機(jī)組為代表進(jìn)行探討。在核電經(jīng)

14、濟(jì)性測(cè)算時(shí)需要注意以下四個(gè)影響較大的因素：1）  投運(yùn)后前三個(gè)五年的增值稅返還比例分別為75%，70%，55%；2）  投運(yùn)后所得稅實(shí)行三免三減半政策；3）  從第六年開(kāi)始征收乏燃料處置基金，征收標(biāo)準(zhǔn)為0.026元/千瓦時(shí)；4）    假設(shè)電站建設(shè)資金中，債務(wù)資本占比80%，年利率6.5%，15年還本付息，故電站投運(yùn)后產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流能用來(lái)歸還銀行貸款，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用。另外不考慮通脹、電價(jià)和燃料成本變化等因素。 核電站投運(yùn)后第一年由上表可知，目前主流的CPR1000機(jī)組由于前期投資金額低，財(cái)務(wù)費(fèi)用少，投運(yùn)后第一年的度電成本約為

15、0.297元，略低于大型火電，遠(yuǎn)低于風(fēng)光等新能源，高于大水電，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，同時(shí)度電利潤(rùn)高達(dá)0.12元，ROE超過(guò)30%，經(jīng)濟(jì)效益顯著。相比之下三代AP1000技術(shù)前期投資成本高，雖然使用壽命也相應(yīng)延長(zhǎng)，但財(cái)務(wù)費(fèi)用增加的幅度更大，因此度電成本約為0.33元，高于CPR1000機(jī)組，ROE收窄至20%以內(nèi)，但與其他能源相比仍具備較好的競(jìng)爭(zhēng)力。不過(guò)由于AP1000技術(shù)采用了非能動(dòng)安全系統(tǒng)和模塊化的建造方式，理想狀況下能將建造周期從五年縮短至四年，降低現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的分母，一定程度上彌補(bǔ)因投資增加導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)性下滑。核電站持續(xù)運(yùn)行期間 由上圖可知，在不考慮通脹，電價(jià)，燃料成本變化等不可預(yù)知因

16、素，僅考慮增值稅、所得稅、乏燃料處置基金、財(cái)務(wù)費(fèi)用這四個(gè)影響較大因素的情況下，可以得出如下結(jié)論：1）度電成本隨著財(cái)務(wù)費(fèi)用減少而下降，第六年因?yàn)榉θ剂咸幹没痖_(kāi)始征收而短暫升高，之后再次下降；2）度電利潤(rùn)起初由于稅收優(yōu)惠到期、征收乏燃料處置基金而有所下降，隨后由于財(cái)務(wù)費(fèi)用降低而升高；單臺(tái)機(jī)組凈利潤(rùn)變化趨勢(shì)與度電利潤(rùn)一致；3）項(xiàng)目初期ROE維持高位，隨后由于貸款逐漸償還，財(cái)務(wù)杠桿降低而下降，這是公用事業(yè)業(yè)務(wù)的特征，若想保持較高的ROE，需要大比例分紅或開(kāi)發(fā)新項(xiàng)目以維持較高的財(cái)務(wù)杠桿。    綜上所述，三代機(jī)組在安全性方面大大優(yōu)于二代機(jī)組，但在經(jīng)濟(jì)性方面有所削弱，目前主

17、流的CPR1000機(jī)組有很高的經(jīng)濟(jì)效益，三代AP1000機(jī)組經(jīng)濟(jì)效益有所降低，但相對(duì)其他能源仍然具有較好的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從安全性和經(jīng)濟(jì)性兩方面考慮，三代核電仍具備良好的發(fā)展前景。 四、我國(guó)核電發(fā)展概況自1994年第一臺(tái)核電機(jī)組投入商業(yè)運(yùn)營(yíng)至今的20年里，我國(guó)核電取得了快速發(fā)展，目前核電投運(yùn)機(jī)組約20臺(tái)，總裝機(jī)容量約18GW，在建機(jī)組約28臺(tái)，總裝機(jī)容量約30GW。13年核能發(fā)電量為1120億千瓦時(shí)，占總發(fā)電量的比重為2.1%。由于我國(guó)富煤、貧油、少氣的資源條件限制，目前火電以煤電為主，然而煤電有燃燒熱值低，產(chǎn)生大量二氧化碳、二氧化硫、氮氧化物等問(wèn)題，綜合考慮國(guó)家的能源安全、環(huán)境的可承載性

18、、碳排放承諾等因素，發(fā)展清潔能源替代煤電成為當(dāng)務(wù)之急，然而現(xiàn)實(shí)情況卻是風(fēng)光等新能源受資源受限、同時(shí)電源質(zhì)量差、規(guī)模小，成本高，在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)都只能充當(dāng)補(bǔ)充角色。水電由于其成本低，可大規(guī)模開(kāi)發(fā)，大型調(diào)節(jié)性水電電源質(zhì)量好等特點(diǎn)一度成為大規(guī)模替代火電的首選，然而根據(jù)十二五規(guī)劃，2015年全國(guó)常規(guī)水電裝機(jī)容量預(yù)計(jì)達(dá)到2.84億千瓦，水電開(kāi)發(fā)程度達(dá)到71%左右，其中東部和中部水電基本開(kāi)發(fā)完畢，西部水電開(kāi)發(fā)程度達(dá)54%左右。也就是說(shuō)大型水電雖然各方面條件都很好，但資源有限，開(kāi)發(fā)程度已經(jīng)較高，隨著13-15年以西南地區(qū)金沙江、雅礱江、大渡河流域?yàn)榇淼拇笮吞菁?jí)水電站投產(chǎn)結(jié)束，我國(guó)水電占比也將達(dá)到峰值，下一

19、個(gè)水電投產(chǎn)高峰將在2020年左右，未來(lái)水電占比將逐步下降。考慮到核電所擁有的容量大，不受資源條件限制，電源質(zhì)量高，成本低，清潔環(huán)保等特性，大規(guī)模發(fā)展核電替代火電成為了必然選擇。從近期國(guó)家政策來(lái)看，今年中發(fā)布的關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)大氣污染防治的決定計(jì)劃在15年建成40GW，在建18GW，17年建成50GW，30GW在建，而11月剛發(fā)布的能源發(fā)展戰(zhàn)略行動(dòng)計(jì)劃（20142020 年）再次明確了2020年建成58GW，在建30GW以上的中期目標(biāo)。考慮到核電5年左右的建設(shè)期，充足的廠址儲(chǔ)備，預(yù)計(jì)年底將有沿海核電項(xiàng)目獲準(zhǔn)開(kāi)工。根據(jù)行動(dòng)計(jì)劃，未來(lái)五年需要開(kāi)工40GW以上，而國(guó)內(nèi)設(shè)備廠商年產(chǎn)能約為10臺(tái)，因此預(yù)計(jì)未

20、來(lái)五年年均開(kāi)工量為8臺(tái)左右，且分布較為均勻。 五、核電產(chǎn)業(yè)鏈及投資機(jī)會(huì)核電從產(chǎn)業(yè)鏈角度可分為核燃料循環(huán)，電站施工及設(shè)備制造，電站運(yùn)營(yíng)三個(gè)環(huán)節(jié)。1、  核燃料循環(huán)核燃料循環(huán)可分為前端循環(huán)和后端循環(huán)兩個(gè)部分。前端循環(huán)包括鈾礦開(kāi)采、轉(zhuǎn)化濃縮和燃料元件制造。鈾礦開(kāi)采出來(lái)的天然鈾約占燃料成本的50%。由于核燃料濃縮難度很高且產(chǎn)業(yè)具有國(guó)防方面的特殊安全要求，我國(guó)僅有中核集團(tuán)擁有完整的核燃料循環(huán)產(chǎn)業(yè)牌照，其他如中廣核在海外獲得鈾礦資源后需委托中核旗下原子能及中核建中公司進(jìn)行鈾轉(zhuǎn)化濃縮、燃料組件加工等相關(guān)服務(wù)。燃料組件加工還需要使用其他一些原材料，例如氧化鋯由于抗腐蝕性能好，熔點(diǎn)、硬度和強(qiáng)

21、度高等特性，在核反應(yīng)堆中被廣泛用做涂層材料。后端循環(huán)指對(duì)從反應(yīng)堆中取出的乏燃料進(jìn)行處理，包括乏燃料的中間儲(chǔ)存、后處理、及最終處置等。中低放射性的核廢料如廢水廢氣等在經(jīng)過(guò)處理后可以排放，但鈾燃料在經(jīng)過(guò)充分裂變后會(huì)形成有上百種核素的乏燃料，放射性極強(qiáng)，衰變周期非常長(zhǎng)，另外出于國(guó)防安全方面的考慮，也要對(duì)乏燃料進(jìn)行保護(hù)和永久性處置。乏燃料從反應(yīng)堆中取出后仍在進(jìn)行衰變，會(huì)產(chǎn)生大量熱量，需要先儲(chǔ)存在核電站乏燃料池中，經(jīng)過(guò)數(shù)年冷卻后運(yùn)出進(jìn)行后處理回收鈾資源，最終永久性處置。后端處理投資規(guī)模需達(dá)千億級(jí)別，工程量巨大，目前各國(guó)仍在探索，計(jì)劃建立永久性的大型核廢料處置庫(kù)。乏燃料處置基金由核電站投運(yùn)后的第六年開(kāi)始以

22、每千瓦時(shí)0.026元的標(biāo)準(zhǔn)征收。我國(guó)核燃料循環(huán)體系集中于中核集團(tuán)內(nèi)部，缺乏投資機(jī)會(huì)，下面主要對(duì)鈾礦進(jìn)行分析。天然鈾需求主要來(lái)自于核電機(jī)組，因此天然鈾的需求具有可預(yù)測(cè)性，一臺(tái)百萬(wàn)千瓦核電機(jī)組每年燃燒25噸核燃料，需要185噸天然鈾，目前世界各地在運(yùn)反應(yīng)堆每年需要約6.6萬(wàn)噸天然鈾。從供給角度看，目前已知的鈾礦可開(kāi)采資源分布極度不均，澳大利亞占31%，哈薩克斯坦占12%，世界上發(fā)展核電的國(guó)家中除加拿大、南非等少數(shù)國(guó)家可以自給自足外其余均需要從國(guó)際貿(mào)易市場(chǎng)中采購(gòu)。 我國(guó)從20世紀(jì)90年代初開(kāi)始發(fā)展核能，當(dāng)時(shí)鈾的需求并不迫切，90年代中后期沿海核電開(kāi)始大發(fā)展，鈾的需求量也穩(wěn)步增加，截止201

23、3年初，我國(guó)已知可開(kāi)采資源共計(jì)26.55萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)13年鈾生產(chǎn)量約1500噸，需求量接近5000噸，因此我國(guó)是鈾礦的進(jìn)口大國(guó)。對(duì)此我國(guó)通過(guò)國(guó)內(nèi)勘探開(kāi)發(fā)，國(guó)外資源控制及國(guó)際貿(mào)易三條路徑保證鈾礦資源供給。同其他礦產(chǎn)資源一樣，鈾礦資源總量也是不確定的，隨著價(jià)格上漲，勘探活動(dòng)將增加，新的礦產(chǎn)資源將被開(kāi)發(fā)，雖然我國(guó)已知可開(kāi)采資源量很少，但根據(jù)預(yù)測(cè)，我國(guó)擁有大量的鈾資源儲(chǔ)備，內(nèi)蒙古自治區(qū)二連盆地及其他地區(qū)具有預(yù)測(cè)潛在鈾資源兩百萬(wàn)噸；此外中廣核及中核通過(guò)在哈薩克斯坦、納米比亞等地投資鈾礦來(lái)控制資源供給；最后不足的鈾礦將通過(guò)國(guó)際貿(mào)易補(bǔ)足，未來(lái)我國(guó)三條鈾資源獲取途徑可能各占三分之一。 從歷史價(jià)格來(lái)看，

24、國(guó)際天然鈾現(xiàn)貨價(jià)格曾大幅波動(dòng)，03年以后由于核電發(fā)展迅速，鈾礦需求上升，現(xiàn)貨價(jià)格大幅上漲，08年金融危機(jī)之后，鈾價(jià)開(kāi)始下跌，10年有所復(fù)蘇，但11年的福島事故致使鈾價(jià)再度下跌。展望未來(lái)，發(fā)展中國(guó)家特別是中國(guó)核電的快速增長(zhǎng)將帶動(dòng)鈾礦需求上升，加之過(guò)去鈾價(jià)長(zhǎng)期低迷，鈾的勘探和開(kāi)采放緩，預(yù)計(jì)未來(lái)鈾價(jià)將穩(wěn)步回升。由于有轉(zhuǎn)化、濃縮、加工的時(shí)間限制，核電運(yùn)營(yíng)商一般在使用前三至五年采購(gòu)鈾，現(xiàn)貨價(jià)格的波動(dòng)短期對(duì)核電成本影響不大。總體來(lái)說(shuō)，核電快速發(fā)展將增加鈾礦需求，長(zhǎng)期低迷的價(jià)格使鈾礦勘探活動(dòng)受限，預(yù)計(jì)鈾礦價(jià)格將穩(wěn)步上升，中廣核及中核旗下香港鈾礦上市平臺(tái)具備一定的跟蹤價(jià)值。然而從更長(zhǎng)期來(lái)看，同其他礦產(chǎn)一樣，鈾

25、礦價(jià)格的上漲將使勘探支出增加，鈾礦供給增長(zhǎng)，同時(shí)也會(huì)刺激快堆甚至是聚變堆技術(shù)的發(fā)展，因此鈾礦長(zhǎng)期將處于供需均衡狀態(tài)，鈾資源并不構(gòu)成核電發(fā)展的瓶頸。2、電站施工及設(shè)備制造核電站建設(shè)具有技術(shù)含量高、資本投入大、政策牌照壁壘限制等特征，核電比其他行業(yè)施工利潤(rùn)率高，但總體仍處于較低水平，我國(guó)核電站核島建設(shè)安裝工作絕大部分由中核建完成，中核建13年核電工程占營(yíng)業(yè)收入的33%，利潤(rùn)占比更高一些。電站投資規(guī)模大，設(shè)備投資占比約50%，未來(lái)五年開(kāi)工在40GW以上，考慮到設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率提高后投資總額有所降低，未來(lái)五年設(shè)備總投資額有望達(dá)到3500億，此外近期國(guó)家主推的核電出口是一個(gè)不確定因素，不過(guò)由于中國(guó)在建核電占

26、世界的40%，這部分出口增量并不大。核電站設(shè)備大致可分為核島、常規(guī)島及輔助設(shè)備。常規(guī)島設(shè)備與火電相似，生產(chǎn)廠家基本一致，核電大發(fā)展將對(duì)火電設(shè)備構(gòu)成替代，形成此消彼長(zhǎng)的關(guān)系，因此常規(guī)島設(shè)備企業(yè)受益不大。核島是核電站所特有的結(jié)構(gòu)，根據(jù)建造周期可分為長(zhǎng)周期和短周期設(shè)備。長(zhǎng)周期產(chǎn)品以主設(shè)備為主，這類設(shè)備建造周期在24個(gè)月以上，主要包括壓力容器，蒸汽發(fā)生器，主泵等，三代技術(shù)的運(yùn)用增加了安全性，也相應(yīng)增加了主設(shè)備的市場(chǎng)容量。不過(guò)主設(shè)備建造周期長(zhǎng)，一般在項(xiàng)目前期批準(zhǔn)但未開(kāi)工前便已招標(biāo)，由于2011年停止審批前已有超過(guò)10個(gè)擬建項(xiàng)目完成招標(biāo)，這部分訂單已進(jìn)入主設(shè)備廠商的未結(jié)訂單中；同時(shí)未來(lái)五年年均8臺(tái)左右的開(kāi)

27、工數(shù)量距離09年15臺(tái)意向招標(biāo)的歷史峰值仍有差距；最后以東方電氣，上海電氣等為代表的主設(shè)備廠商中核電業(yè)務(wù)占比均低于10%。因此主設(shè)備廠商受益于核電重啟的程度不大。短周期設(shè)備情況與長(zhǎng)周期不同，主要包括泵閥、電纜、鋼管等輔助設(shè)備及耗材，短周期設(shè)備由于建造周期短，一般在土建開(kāi)始后招標(biāo)，于兩年土建完成后交付，新核電項(xiàng)目從11年停止審批，短周期設(shè)備企業(yè)近兩年都沒(méi)有新增訂單，因此核電審批重啟后短周期設(shè)備廠商將率先受益，同時(shí)隨著在運(yùn)機(jī)組的增加，耗材類產(chǎn)品需求也將穩(wěn)步上升。然而我們需要注意的是，在未來(lái)五年的主力機(jī)型選擇中，由國(guó)核引進(jìn)AP1000技術(shù)，進(jìn)而消化吸收形成的CAP1400和中廣核與中核聯(lián)合研發(fā)的華龍

28、一號(hào)示范機(jī)組還未開(kāi)工建設(shè)，就算一切順利的話也要五年后才能建成，由于難以預(yù)料這一過(guò)程中的諸多問(wèn)題，目前并不適合大規(guī)模建設(shè)。與此不同的是位于三門(mén)的首臺(tái)AP1000機(jī)組將于15年上半年投產(chǎn)，若各方面運(yùn)行良好，設(shè)計(jì)固化及設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率提高，未來(lái)五年新開(kāi)工機(jī)組中AP1000預(yù)計(jì)將占一半以上。華龍一號(hào)采用能動(dòng)與非能動(dòng)結(jié)合的安全系統(tǒng)，仍使用了大量短周期設(shè)備，但AP1000采用了非能動(dòng)安全系統(tǒng)，由此派生出設(shè)計(jì)、安全系統(tǒng)、工藝、工期及施工量的一系列簡(jiǎn)化，其最終結(jié)果是泵、閥、管道、電纜等輔助設(shè)備分別減少約35%、50%、60%，50%，如果僅考慮安全級(jí)水泵和閥門(mén)的話，減少量將在80%以上，因此AP1000機(jī)組的廣泛應(yīng)用將使短周期設(shè)備使用量大幅減少。綜上所述，核電站核島施工主要由中核建完成，施工業(yè)務(wù)利潤(rùn)率較低，常規(guī)島設(shè)備與火電基本相同，此消彼長(zhǎng)情況下并沒(méi)有顯著的投資機(jī)會(huì)。核島設(shè)備對(duì)于設(shè)備制造廠商來(lái)說(shuō)是一個(gè)增量，三代機(jī)組主設(shè)備價(jià)值量較二代機(jī)組大幅增長(zhǎng)，然而長(zhǎng)周期設(shè)備由于招標(biāo)提前于開(kāi)工，新開(kāi)工機(jī)組訂單部分已反映在設(shè)備企業(yè)的未結(jié)訂單中，未來(lái)年均招標(biāo)機(jī)組數(shù)量將低于歷史峰值，此外更為重要的是核島主設(shè)備由于其技術(shù)含量很高，制造企業(yè)一般為東方電氣、上海電氣等龍頭廠商，這些企業(yè)的核電業(yè)務(wù)占比不足10%，核電設(shè)備的復(fù)蘇對(duì)其拉動(dòng)不明顯。短周期