1、五糧液關聯交易與大股東利益輸送,第四 小組,目錄,一、五糧液簡介（多一些） 二、五糧液關聯交易案例回顧及分析背景 三、關聯交易理論知識回顧 四、五糧液關聯交易形成原因 五、五糧液關聯交易形式 六、五糧液關聯交易造成經濟后果分析 七、五糧液關聯交易的解決及我們的觀點 八、我們的建議,五糧液集團簡介,一、五糧液集團基本資料,二、五糧液發展歷史,五糧液關聯交易的研究背景,一、五糧液凈利潤增長緩慢,五糧液集團(即五糧液的實際控制人)在2004年至2009年的6年時間,從上市公司拿走多于97億的現金“ 而小股東同期累計市場超額回報遠低于行業競爭對手,甚至為負數近年來,與同類企業相比,上市公司銷售收入和凈

2、利潤數字的不合理關系相繼暴露出五糧液內部許多問題,雖然兩者三年來創造的銷售收入不相上下,且逐步趨于一致,但五糧液公司創造的凈利潤卻遠遠低于同期的貴州茅臺“在銷售收入相近的2007年,五糧液的凈利潤還不及茅臺的一半”。 2006年至2008年的三年時間里,貴州茅臺創造了47.81%的高銷售收入增長,而五糧液最高銷售收入增長率卻未超過10%;凈利潤增長率方面,貴州茅臺最高為88.16%,而五糧液最高卻只有25.47%,二、股權結構復雜,五糧液酒廠用于設立上市公司的核心資產,就是五糧液品牌以及相應的釀酒、勾兌與包裝車間等其他周邊產業組建五糧液集團。 1998年,宜賓五糧液展杯若,敝司以巍液灑升為基礎

3、,經過資產重組成立。上市之初,五糧液的國有股股東占股份75%,流通股股東占股份為25%。 上市時由于受資金限制,宜賓國資委將五糧液酒廠的核心部分整合上市,形成現在的五糧液股份有限公司,其他周邊產業組建成為五糧液集團。 其后,宜賓國資委將上市公司行政劃撥給宜賓國有資產經營公司(宜賓國資委全資子公司),集團則歸屬宜賓國資委。,如圖可見：雖然五糧液第一大持股股東為宜賓市國有資產經營有限公司,持股比例為56.07%。但五糧液上市公司仍是宜賓市國資委直接控制的企業“五糧液上市公司及與之發生高額關聯交易的五糧液集團是同屬宜賓國資委控制”。,五糧液的實際控制權還是在集團手中上市以來,五糧液每年都與集團下的進

4、出口公司等發生高額關聯交易,引發上市公司利潤的大量流失!影響了五糧液業績,并直接造成了投資者的利益損失 這些,都為五糧液上市公司關聯交易及利益輸送開辟了暗渠,三、上市公司著手解決關聯交易,接任五糧液董事長以來,唐橋堅持“一業為主”的發展戰略,使公司繼續保持著行業龍頭地位。他提出:要在三年內徹底解決關聯交易問題,抑制利潤大量外流“。 2009年初,五糧液耗資38.17億元,收購集團旗下普什集團!環球集團等五家下屬關聯公司,著力于解決上游原材料關聯交易“。 7月份,五糧液與集團公司以現金方式共同出資,設立宜賓五糧液酒類銷售有限公司,上市公司和集團分別持有80%和20%股權,以解決下游銷售環節關聯交

5、易“。,四、大股東行為外部約束有限,我國目前法律在保護中小股東利益不受大股東侵害方面,幾乎是空白“大股東利益侵害行為的風險很低”。 其次,監管部門側重于保護代表國有資產的大股東的利益,加大了小股東維護權益的成本“。 同時由于我國證券市場發展不健全,上市公司經理人和控股股東很難考慮市場壓力而不進行向控股股東傾斜的利益輸送“。 因此,大股東行為的外部約束力差,一定程度上造成了大股東通過關聯交易進行利益輸送行為的普遍存在“。,關聯方交易的理論知識,關聯方的定義,關聯方指一方控制、共同控制另一方或對另一方施加重大影響，以及兩方或兩方以上受同一方控制、共同控制或重大影響的，構成關聯方。控制，是指有權決定

6、一個企業的財務和經營政策，并能據以從該企業的經營活動中獲取利益。共同控制，是指按照合同約定對某項經濟活動所共有的控制，僅在與該項經濟活動相關的重要財務和經營決策需要分享控制權的投資方一致同意時存在。重大影響，是指對一個企業的財務和經營政策有參與決策的權利，但并不能夠控制或者與其他方一起共同控制這些政策的制定,關聯方的特征,1、關聯方涉及兩方或多方，任何單獨的個體不能構成關聯方關系。例如，一個企業不能構成關聯方關系； 2、關聯方以各方之間的影響為前提，這種影響包括控制或被控制、共同控制或被共同控制、施加重大影響或被施加重大影響的各方之間。即建立控制、共同控制和施加重大影響是關聯方存在的主要特征。

7、,關聯方的特征,3、關聯方的存在可能會影響交易的公允性，在存在關聯方關系時，關聯方之間的交易可能不是建立在公平交易的基礎上，因為關聯方之間交易時，不存在競爭性的、自由市場交易的條件，而且交易雙方的關系常常以一種微妙的方式影響交易。在某種情況下，關聯方之間通過虛假交易可以達到粉飾經營業績的目的。即使關聯方交易是在公平交易基礎上進行的，重要關聯方交易的披露也是有用的，因為它提供了未來可能再發生，而且很可能以不同形式發生的交易類型的信息。,下列各方構成企業的關聯方,（一）該企業的母公司。 （二）該企業的子公司。 （三）與該企業受同一母公司控制的其他企業。 （四）對該企業實施共同控制的投資方。 （五）

8、對該企業施加重大影響的投資方。 （六）該企業的合營企業。,下列各方構成企業的關聯方,（七）該企業的聯營企業。 （八）該企業的主要投資者個人及與其關系密切的家庭成員。主要投資者個人，是指能夠控制、共同控制一個企業或者對一個企業施加重大影響的個人投資者。 （九）該企業或其母公司的關鍵管理人員及與其關系密切的家庭成員。關鍵管理人員，是指有權力并負責計劃、指揮和控制企業活動的人員。與主要投資人或關鍵管理人員關系密切的家庭成員，是指在處理與企業的交易時可能影響該個人或受該個人影響的家庭成員。 （十）該企業主要投資者個人、關鍵管理人員或與其關系密切的家庭成員控制、共同控制或施加重大影響的其他企業。,僅與企

9、業存在下列關系的各方，不構成企業的關聯方,（一）與該企業發生日常往來的資金提供者、公用事業部門、政府部門和機構。 （二）與該企業發生大量交易而存在經濟依存關系的單個客戶、供應商、特許商、經銷商或代理商。 （三）與該企業共同控制合營企業的合營者。,不構成關聯方二,僅僅同受國家控制而不存在其他關聯方關系的企業，不構成關聯方,關聯方交易,關聯方交易是指關聯方之間發生轉移資源或義務的事項，而不論是否收取價款。關聯方交易是一種獨特的交易形式，具有兩面性的特征，具體表現在：從制度經濟學角度看，與遵循市場競爭原則的獨立交易相比較，關聯方之間進行交易的信息成本、監督成本和管理成本要少，交易成本可得到節約，故關

10、聯方交易可作為公司集團實現利潤最大化的基本手段；從法律角度看，關聯方交易的雙方盡管在法律上是平等的，但在事實上卻不平等，關聯人在利己動機的誘導下，往往濫用對公司的控制權，使關聯方交易違背了等價有償的商業條款，導致不公平、不公正的關聯方交易的發生，進而損害了公司及其他利益相關者的合法權益。,關聯方交易的類型一,通常包括下列各項： （一）購買或銷售商品。 （二）購買或銷售商品以外的其他資產。 （三）提供或接受勞務。 （四）擔保。 （五）提供資金（貸款或股權投資）。,關聯方交易的類型二,（六）租賃。 （七）代理。 （八）研究與開發項目的轉移。 （九）許可協議。 （十）代表企業或由企業代表另一方進行債

11、務結算。 （十一）關鍵管理人員薪酬。,關聯方交易的披露一,企業無論是否發生關聯方交易，均應當在附注中披露與母公司和子公司有關的下列信息： （一）母公司和子公司的名稱。 母公司不是該企業最終控制方的，還應當披露最終控制方名稱。 母公司和最終控制方均不對外提供財務報表的，還應當披露母公司之上與其最相近的對外提供財務報表的母公司名稱。 （二）母公司和子公司的業務性質、注冊地、注冊資本（或實收資本、股本）及其變化。 （三）母公司對該企業或者該企業對子公司的持股比例和表決權比例。,關聯方交易的披露二,企業與關聯方發生關聯方交易的，應當在附注中披露該關聯方關系的性質、交易類型及交易要素。交易要素至少應當包

12、括： （一）交易的金額。 （二）未結算項目的金額、條款和條件，以及有關提供或取得擔保的信息。 （三）未結算應收項目的壞賬準備金額。 （四）定價政策。,關聯方交易的披露三,第十一條 關聯方交易應當分別關聯方以及交易類型予以披露。 類型相似的關聯方交易，在不影響財務報表閱讀者正確理解關聯方交易對財務報表影響的情況下，可以合并披露。 第十二條 企業只有在提供確鑿證據的情況下，才能披露關聯方交易是公平交,以五糧液為例,大股東通過關聯交易實現利益輸送的原因以及可能性,1、一股獨大的股權結構,一方面是關聯企業多，從事關聯交易的空間大。 另一方面，五糧液集團和宜賓市五糧液國資國企地位,2、中小股東利益讓位與

13、經銷商利益,由上表可以看出，如果沒有關聯交易的話（假設茅臺和五糧液有相似的利潤率），中小股東在2006年、2007年、2008年被讓位與經銷商的利潤大約分別是11.01億、13.62億、19.89億，由此可以看出小股東的利益嚴重受損,3、中小股東的自身原因,一、知識原因 ：中小股東專業知識水平普遍偏低，比較看重的是證券的凈收益，對于證券操作過程中的違規行為很少關注 二、心理原因 由于投機性過強，在投資過程中往往也只會關注股票的二級市場表現而不關心公司的經營成果和經營狀況，因此不能形成合法組織或相關利益代表維護自身權益。 三、維權意識 中小股東在出現利益受損情況時，一般都自認倒霉，并不會向公司追

14、損，助漲了公司侵權的氣焰。雖然有些中小股東愿意和出席股東大會，參與表決，但在成本與收益的權衡下只能作罷。,4、避稅原因,對于酒類生產企業而言，一般在關聯交易中通過轉移定價來規避稅收負擔。 五糧液將自產的酒低價售予自身的銷售公司和進出口公司，再由銷售公司和進出口公司高價對外銷售。如果為避稅將酒類產品低價售予經銷公司，還有利于母公司股東即投資者的利益，那參照為避稅安排的低價格售酒予進出口公司，則是投資者利益的真正流出。,5、監管部門失察,一是，2008年3月當交易記錄等種種證據表明五糧液已經涉嫌違法時，證監會卻未及時公布對五糧液正式立案調查，寧可身背效率低下之嫌，直到2008年9月9日才立案調查。

15、 二是2008年7月28日 當正式公布重大稽查信息后卻未對五糧液停牌。 三是一般情況下，證監會會指定中國證券報、上海證券報、證券時報、證券日報對證券市場上得重大事件進行報道 ，但是證券會對五糧液在網絡上而沒有在指定紙媒上進行重大信息披露。,6、會計師事務所難獨和會計師失職,會計師事務所審計的對象是其聘用者，在這種情況下，就很難保證會計師事務所在面對上市公司經營管理層的時候還能保持獨立性。 五糧液一案中，四川華信會計師事務所從2001年開始一直為五糧液服務至今（2012年），一個曾經受到證監會行政處罰的會計師陳更生卻一直是五糧液2007年問題年報的簽字人。,7、信息不對稱,在信息披露過程中，公司

16、的大股東會利用其控制權優勢對會計報表等相關披露文件進行粉飾，只披露有利于公司形象和股價的信息，因此對于關聯交易中不公允的價格信息進行隱瞞。不公允的價格必定使利潤在關聯公司之間發生轉移。 中小股東相對于大股東而言，不僅專業水平有限，而且資金也有限，因此不可能聘用專家分析公司出具的財務報表，不可能或者遲延獲得公司真實的信息。,7、信息不對稱,五糧液的母公司屬控股公司性質，其主要產供銷業務皆由下屬控股子公司完成，而下屬控股公司之間內部交易較多，具體財務數據又屬于披露盲區，所以通過母公司與合并報表的對照數據等難以分析具體的相互收入機構與資產分布情況。,五糧液集團既然已經具備了壓力、機會和自我合理化的因

17、素，那它又是怎樣進行關聯交易來轉移上市公司利潤，損害中小股東的利益呢？,五糧液集團有限公司 不公允的關聯交易的形式,1.關聯方購銷,一、非公允關聯交易總括 二、上游非公允關聯 三、下游非公允關聯,1.關聯方購銷,1.關聯方購銷,1.關聯方購銷,2007年和2008年是酒類企業在近二十年來利潤增幅最快的兩年，而且還有國家實施的減稅政策，五糧液作為中國酒業的龍頭企業之一，公司的報表上卻并未反映出行業的高景氣度，而且與茅臺利潤三年分別相差11.01億、13.62億、19.89億，利潤率也相差一截。由此我們從上下游的關聯交易看下五糧液的利潤到底在哪？,1.關聯方購銷,觀察五糧液集團的整體結構，我們可以

18、發現五糧液屬于產業鏈或稱利益鏈的中間環節。 上游方面，五糧液需要向普什集團采購包裝物。僅 2008年五糧液向四川省宜賓普拉斯包裝材料有限公司、四川省宜賓普什集團3D有限公司與四川省宜賓環球格拉斯玻璃制造有限公司三公司支付“采購貨物及接受勞務”的金額高達12.01億元 。 這之中的貓膩我們以其中一個公司為例來證明！,1.關聯方購銷,以普拉什為例來看下采購異常：以上市公司主營業務收入和采購成本對比,1.關聯方購銷,正常情況下，收入和成本是配比的，從五糧液上市公司從普什集團采購金額及主營業務收入變化之間的異常變動，一定程度上反映了協議價格的非正常，這就在無形之中轉移利潤。,1.關聯方購銷,下游營銷模

19、式的怪異:,上市公司,上市公司子公司銷售公司,集團子公司進出口公司,1.關聯方購銷,1.關聯方購銷,由于五糧液對五糧液集團進出口公司的供貨價為成本加成30%，而經過計算，五糧液的毛利率一般在50%以上，提價帶來的收入增長，部分被進出口公司吸收。 所以凈利潤經五糧液集團進出口公司向五糧液集團流動，提價收益并沒有完全落實到五糧液。,2. 關聯方交易關聯資產租賃及費用轉嫁,五糧液股份有限公司作為一個主要經營酒類業務的上市公司，公司股票上市已經十幾年，卻一直沒有最的生產廠房、注冊商標，公司辦公地場所也是通過經營租賃而來 上市公司每年都要想五糧液集團繳納巨額的商標授權使用費、廠房和經營場所房屋租賃費以及

20、警衛消防、換位綠化、物業管理等綜合服務費。,關聯方交易關聯資產租賃及費用轉嫁,3. 關聯資產購置及置換,比較大額的是在2001年,宜賓五糧液股份有限公司于4月28日召開的臨時股東大會審議通過了宜賓五糧液股份有限公司資產置換方案： 將本公司所屬宜賓塑膠瓶蓋廠全部資產(不含土地)與五糧液集團所屬507、513、515、517和607釀酒生產車間資產(不含土地)進行資產置換 將所屬普什集團全部資產與五糧液集團釀酒生產車間資產進行置換,換出資產評估值為3.88億元，換入資產評估總價值為20.18億元,資產置換差價16.57億元,由五糧液股份有限公司以貨幣資金形式分批支付給五糧液酒廠“ 本次置換對塑膠瓶

21、蓋廠的資產評估采用的是重置成本法,而對五糧液集團釀酒生產車間的資產評估采用的是收益現值法,相同情況下,后者的評估價值往往高于前者“再有,五糧液酒廠釀酒生產車間的評估價值為20.18億元,但其賬面價值僅為9.02億元,但是為了這次的資產置換,五糧液上市公司2001年共計支付了15.59億元資金,換句話說,即大股東五糧液集團公司成功從上市公司進行利益輸送達15.59億元 （評估價值=重置成本實體性貶值功能性貶值經濟性貶值）,4. 股利分配,4. 股利分配,有的年份不分紅就不分紅吧，損害我的收益分配權，我中小股東要么自認倒霉吧，但是在2006年五糧液配股方案中：五糧液酒廠作為最大控股股東,只認購了應配股數的10%,其余90%放棄計算下來,中小股東現金出資遠遠高于大股東,即中小股東比大股東承擔了多得多的風險對此分配政策,五糧液解釋為資產置換需要約5億元資金換一個角度看,即五糧液的中小股東承擔了五糧液資產置換的全部資金盡管大股東們也沒有因