第四講 信貸資產證券化 目錄 第一部分資產證券化的基本理論與操作第二部分資產證券化的幾個核心問題第三部分資產證券化在中國的運用第四部分信托 能否成為資產證券化的中國道路 第一部分資產證券化的基本理論與操作 4 資產證券化的基本理論與操作 資產證券化的定義 廣義與狹義資產證券化的基本流程資產證券化的本質特征資產證券化的基本類型 資產證券化的定義 廣義與狹義 廣義的資產證券化定義 通常是指在資本市場和貨幣市場上發行證券 包括權益類憑證和債務類憑證 來融通資金的過程 我們通常見到的股票 債券 商業票據等都可以歸為廣義的證券化 本質特征 資金需求方以證券為融資憑證向資金供給方直接融通資金而不再需要向銀行等中介機構申請貸款 這種意義上的資產證券化實際上就是所謂的 非中介化 或 脫媒 6 資產證券化的定義 廣義與狹義 狹義的資產證券化資產證券化是以資產所產生的現金流為支持 在資本市場上發行證券進行融資 對資產的收益和風險進行分離與重組的過程或技術 現代意義上的資產證券化一般都是指狹義的資產證券化 SPV 承銷機構 評級機構 擔保機構 服務商 投資者 原始權益人 Truesale issuing 資產證券化的基本流程圖 現金流 資產流 中介服務 資產證券化的基本流程 8 資產證券化的基本流程 原始權益人 發起人 特殊目的機構 SPV或發行人 投資者專門服務商受托機構信用評級機構信用增級機構承銷機構 資產證券化的主要參與方 9 資產證券化的基本流程 確定資產證券化目標并組建資產池設立特殊目的載體資產出售 真實銷售 truesale 信用增級與信用評級發售證券向發起人支付資產購買價格實施資產管理與回收資產收益證券清償承銷機構 資產證券化的交易過程 10 資產證券化的本質特征 以資產所產生的現金流為基礎來融資通過資本市場來對收益與風險進行分離與重組證券清償所需資金完全來自于資產本身所產生的現金流需要進行特別的技術性處理 11 資產證券化的本質特征 資產范圍 問題 破產隔離 問題 信用增級 問題 資產負債表處理 問題 資產證券化與資本市場其他融資方式的比較 12 資產證券化的基本類型 13 資產證券化的基本類型 住房抵押貸款支撐證券 MBS 以住宅抵押貸款為證券化資產發行的證券 最早出現的資產證券化產品 資產支撐證券 ABS 除住房抵押貸款以外的資產支撐的證券化產品 是證券化技術在其他資產領域的應用 包括 汽車消費貸款 個人消費貸款和學生貸款支撐的證券 商用房產 農用房產 醫用房產抵押貸款支撐證券 信用卡應收款支撐證券 貿易應收款支撐證券 設備租賃費支撐證券 公園門票收入 基礎設施收費 俱樂部會費收入支撐證券 保單收費支撐證券 中小企業貸款支撐證券 住房抵押貸款支撐證券與資產支撐證券 14 資產證券化的基本類型 根據對現金流的處理方式和證券償付結構的不同 有過手證券 pass through 與轉付證券 pay through 過手證券 是最早出現的證券化交易結構 在這種結構下 證券化資產的所有權隨證券的出售而被轉移給證券投資者 被從而使證券化資產從發行人的資產負債表中剔除 來自資產的現金流收入簡單地 過手 給投資者以償付證券的本息 投資者自行承擔基礎資產的償付風險 轉付證券 用于償付證券本息的資金是來源于經過了重新安排的基礎資產產生的現金流 它與過手證券最大的區別在于 前者根據投資者對風險 收益和期限等的不同偏好對基礎資產產生的現金流進行了重新安排和分配 使本金與利息的償付機制發生了變化 過手證券與轉付證券 15 第二部分資產證券化的幾個核心問題 16 資產證券化的幾個核心問題 資產證券化到底是什么 SPV是什么 什么是 truesale 為什么重要 什么樣的資產可以被證券化 17 資產證券化的幾個核心問題 是一種重要的金融創新產品是一種重要的金融創新思想和理念是一種高級形態的 兼具技術和制度創新的金融工具 資產證券化到底是什么 18 資產證券化的幾個核心問題 SPV是專門為完成資產證券化交易而設立的一個特殊載體 它是資產證券化運作的關鍵性主體 SPV可以是實體 但更多的是一種法律狀態SPV可以是由交易發起人設立的一個附屬機構 也可以是長期存在的專門從事資產證券化交易的機構組建SPV的目的是為了最大限度地降低發行人的破產風險對證券化的影響 實現被證券化資產與原始權益人其他資產之間的 風險隔離 SPV本身具有如下特征 債務限制 獨立董事 分立性 禁止性 避稅 SPV是什么 19 資產證券化的幾個核心問題 簡單地講就是沒有任何追索權或回購條款的出售行為 這個過程會涉及到許多的法律 稅收和會計處理問題 truesale的本質和目的是為了使證券化資產做到與原始權益人之間的破產隔離 即原始權益人的其他債權人在其破產時對已證券化資產沒有追索權 只要能滿足上述要求 不一定需要進行嚴格意義上的 真實銷售 對這個問題的深刻認識有利于在法律制度框架不同的國家或地區進行證券化操作時采取靈活有效的變通措施 什么 truesale 為什么重要 20 資產證券化的幾個核心問題 一般選擇未來現金流量穩定的資產 具有下列特征的資產較易證券化 1 資產可以產生穩定的 可預測的現金流收入 2 原始權益人持有該資產已有一段時間 且信用表現記錄良好 3 資產應具有標準化的合約文件 即資產具有很高的同質性 4 資產抵押物的變現價值較高 5 債務人的地域和人口統計分布廣泛 6 資產的歷史記錄良好 即違約率和損失率較低 7 資產的相關數據容易獲得 8 資產池中的資產應達到一定規模 從而實現證券化交易的規模經濟 一般來說 同質性低 信用質量較差 且很難獲得相關統計數據的資產一般不宜用于證券化交易不良資產的證券化問題 什么樣的資產可以被證券化 21 第三部分資產證券化在中國的運用 22 資產證券化在中國的運用 案例回顧一個案例的研究 中集集團應收帳款證券化中國開展資產證券化的幾個問題 23 資產證券化在中國的運用 案例概況 1992年 海南三亞開發建設總公司通過發行地產投資券的形式融資開發三亞的丹州小區案例評述 這次融資過程已經具備了資產證券化的某些基本特征 但沒有嚴格按照資產證券化的要求去運作 是市場需求的一次無意識的創新 在性質上屬于不動產的證券化 REIT 可以將其看作是我國資產證券化實踐方面的一個早期案例 案例回顧 1 24 資產證券化在中國的運用 案例概況 1996年 珠海高速公司 一家注冊在開曼群島的SPV 以交通工具管理費和高速公路過路費為支撐發行了兩批共2億美元的資產支撐債權 利率分別高出美國國債利率250個點和475個點 該次證券化交易是由美國著名投資銀行摩根 斯坦利安排在美國發行的 分別獲得了標準普爾BBB和穆迪Baa的信用評級 案例評述 這是一次比較規范和成功的資產證券化交易 其特點是 國內資產境外證券化 即是說 證券化的基礎資產是位于國內的基礎設施的收費 所有的證券化操作都是在境外通過富有證券化操作經驗的境外著名投資銀行來進行的 案例回顧 2 25 資產證券化在中國的運用 案例概況 1997年 中國遠洋運輸總公司 COSCO 通過私募形式在美國發行了總額為3億美元的以其北美航運應收款為支撐的浮動利率票據 案例評述 這次交易的特點在于 雖然COSCO是一家中資公司 但它所用來進行證券化的基礎資產卻是美元形式的應收款 實際上可以將其視為有中國概念的境外資產 其運作方式也是完全在境外操作 案例回顧 3 26 資產證券化在中國的運用 案例概況 1997年重慶市政府與亞洲擔保公司和豪升ABS 中國 有限公司簽定的資產證券化合作協議 擬將重慶市的主要基礎設施的收費權類資產全部打包到境外進行證券化操作 但由于受到1997年亞洲金融危機以及中國政府對資本項目下人民幣自由兌換問題的限制而最終擱淺 案例評述 境內資產進行境外證券化首先需要解決的就是外匯平衡的問題 這是制約中國境內優良資產進行境外證券化運作的主要制度和法律障礙 案例回顧 4 27 資產證券化在中國的運用 案例基本情況 見附件材料1 課堂討論 證券化的微觀分析 為什么要證券化 證券化的宏觀分析 證券化的客觀環境及條件 一個案例的研究 中集集團應收帳款證券化 28 資產證券化在中國的運用 中集集團應收帳款證券化交易流程圖 中集集團 荷蘭銀行 國際商業票據投資者 資產購買公司 SPV 出售應收帳款 公開發行CP 支付籌集資金 中集集團的債務人 信托機構 委托信托機構管理應收帳款資產 支付投資者 償還債務 29 資產證券化在中國的運用 個案與普遍化的問題意識問題 不良資產證券化先行 還是優良資產先行 SPV機構的制度和法律基礎問題投資者的保護問題 信用評級與信用增級資產證券化產品的法律地位問題 證券法 的適用性其他問題 會計及稅收問題 中國開展資產證券化的幾個問題 30 第四部分信托 能否成為資產證券化的中國道路 31 信托 能否成為資產證券化的中國道路 信托基礎知識最近的資金信托計劃案例及其分析信托 資產證券化的中國道路 32 信托 能否成為資產證券化的中國道路 信托定義 中華人民共和國信托法 規定 信托 是指委托人基于對受托人的信任 將其財產權委托給受托人 由受托人按委托人的意愿以自己的名義 為受益人的利益或者特定目的 進行管理或者處分的行為 信托的本質特征 信托是以財產為中心的信托是一種多邊信用關系 信托包括委托人 受托人及受益人三方當事人 信托是這三方當事人之間的信用關系信托是以信任為基礎的 信托基礎知識 1 33 信托 能否成為資產證券化的中國道路 信托的運行機制 信托基礎知識 2 34 信托 能否成為資產證券化的中國道路 信托的主要參與人 1 委托人 委托人是指提出設定信托 要求受托人遵照一定目的管理和處分信托財產的人 一般來說 要求委托人具有完全民事行為能力 我國 信托法 第十九條規定 委托人應當是具有完全民事行為能力的自然人 法人或者依法成立的其他組織 2 受托人 受托人是接受信托 按照信托目的管理或處分信托財產的人 在信托關系中 受托人在各當事人中處于十分重要的地位 他不但要對委托人負責 而且要對受益人負責 所以對受托人的資格要求更嚴格 不僅要取得委托人的信任 還要符合一系列法律規定 如 信托法 第二十四條要求 受托人應當是具有完全民事行為能力的自然人 法人 3 受益人 受益人是在信托中享有信托受益權的人 受益人可以是自然人 法人或者依法成立的其他組織 委托人可以是受益人 也可以是同一信托的唯一受益人 受托人也可以是受益人 但不得是同一信托的唯一受益人 信托基礎知識 3 35 資金信托與非資金信托按信托財產的種類不同 信托可分為資金信托與非資金信托 這是信托產品的最重要的分類 1 資金信托是指以資金為信托財產的信托 其