企業研究論文-石油行業上市公司績效與產業整合實證分析摘要本文根據多元統計學中的因子分析法,利用SPSS軟件對2004年度石油行業上市公司財務指標進行了實證分析,并在此基礎上對各公司經營績效和產業整合做出分析評價。筆者認為,運用因子分析法分析財務指標不失為一種評價公司運營狀況的客觀方法,它為公司長期投資價值的評估和公司管理決策提供了客觀依據。關鍵詞因子分析；SPSS；績效評價；產業整合國際原油價格的暴漲,使得石油采掘銷售行業盈利大幅增加。從2004年原油價格大幅波動至本文成稿時,國際原油期貨價格已從40美元左右攀升至60美元以上,中國的石油公司亦在此輪上漲行情中獲益匪淺。作為規模經濟的石油行業,大企業特別是上市公司在整個行業中毋庸置疑地居于重要地位。一般而言,對于以一個利潤最大化為目標的企業的評價,從財務角度入手是最為科學和客觀的。本文應用因子分析法對石油行業中10家上市公司的財務指標進行了績效評價,各項指標的計算數據來源于2005年中國證券期貨業年鑒中的上市公司年報。之所以采用年報數據計算,主要是基于較季報而言,年報數據更能準確地反映公司在一個財務年度中的運營情況。投資者關注投資價值,管理者亦需要了解公司運營在同行業中所處水平。通過因子分析和各自貢獻率的評價,行業中各公司的經營績效一目了然。一、評價指標體系的建立本文參考上海證券交易證所公布的2005年滬市上市公司行業分類,選取了10家主營業務為石油開采與銷售行業的上市公司作為分析目標變量。考慮到上市公司的治理結構和財務目標特點,本文在指標的選取上參考了財務指標評價體系,并考慮了EVA(經濟剩余增加值)目標,從以下4個方面選取指標:1.成長性指標股份有限公司的成長的基礎是公司獲利能力,其根本目標是股東價值最大化。公司在成長性方面的表現,直接關系到EVA目標以及股價的市場表現。2.盈利能力指標盈利能力是指公司的獲利能力。它以權責發生制為基礎,反映了公司在經營過程中的產生的利潤水平。它是衡量企業收益與資本回報的核心指標。3.經營效率指標經營效率反映的是公司運營中資本運作的效率問題,股東與管理者關心的中心問題也正是資金的機會成本。經營效率指標通過百分比的形式衡量管理者如何以最小的資產(現金流)獲取最大的回報。4.償債能力指標股東價值最大化的目標在一定程度上客觀要求公司以一定比例負債經營。它一般根據股本的機會成本與借貸資金成本的比值來確定最適度的借貸杠桿規模。償債能力指標反映了企業負債的風險水平和可續經營的能力,是衡量企業經營風險的必備指標。在以上4個財務評價方面的基礎上,本文分別選取了表1中的14個財務指標(X1X14)進行分析。二、數據處理與實證過程本文選取了岳陽興長、武漢石油、天發股份、泰山石油、大慶聯誼、石油大明、勝利股份、大元股份、遼河油田和中原油氣10家上市公司,并根據其2004財務年報進行計算各項財務指標,計算后的財務指標見表2。因子分析是一種數學變換的方法,它把給定的一組相關變量通過線性變換轉成另一組不相關的變量,這些新的變量按照方差依次遞減的順序排列。在數學變換中保持變量的總方差不變,使第一變量具有最大的方差,稱為第一因子；第二變量的方差次大,并且和第一變量不相關,稱為第二因子,依次類推。在多數情況下,不同指標之間是有一定相關性的,因子分析法正是根據評價指標中存在著一定相關性的特點,用較少的指標來代替原來較多的指標,并使這些較少的指標盡可能地反映原來指標的信息,從根本上解決了指標間的信息重疊問題。因子分析法的優點在于各綜合因子的權重不是人為確定的,而是根據綜合因子的貢獻率大小確定的。正是由于它克服了人為因素,使得評價結果客觀合理。在本文評價體系中,由于公司經營性質的趨同性,同一行業中的財務指標具有較大的可比性。首先計算相關矩陣,公式為rij=R(AT,A),即依次計算每列(指標列)的相關系數(這里i=j=14)。經計算相關矩陣的非對角元素數值較大,說明指標之間具有較高的相關性,滿足進行因子分析的前提。方差分析中以累積貢獻率85%為界限,據此定出主成分。令F1,F2,F3,F4分別代表4個主成分。從表3可以看出,這4個主成分累積貢獻率已超過91%。為了更清楚地表現個因子中各指標的貢獻率,本文采用4次方(Qutimax)正交旋轉,是個變量上的因子負荷平方的方差達到最大,得到旋轉因子載荷矩陣。從表3中可以看出,按照貢獻率65%的原則,F1在X1,X2,X4,X7上的值較大；F2在X10,X12,X13,X14的值較大；相應的F3在X5,X6,X9和X11上的值較大；F4在X3,X8上的值較大。第一主成分F1中的指標都和收益增長有關,所以這里把它定義為成長性因子；第二主成分F2中的指標與償債能力和現金流關聯,定義為營運風險因子；第三主成分F3與利潤創造能力相關,定義為投資回報水平因子；第四主成分F4決定了資本邊際效率(投資回收期),可定義為資本效率因子。為了對10家上市公司進行績效評價,需要計算各個因子得分再根據各自的權重計算綜合得分。這里對10家公司的14個財務指標(i)進行標準化計算,即令Xi-XX*i=-i(i是樣本標準差),并分別命名X*i為ZXti三、績效評價與產業整合分析2005年底至2006年初,石油行業最為市場關注的事件要屬中國石油和中國石化對各自旗下的上市公司私有化。由于目前的高油價打亂了石油化工行業產業鏈中的原有利潤分配格局,而解決的辦法之一就是產業整合。兩家公司在上市之初就向海外投資者承諾將整合旗下公司,以簡化公司結構,優化資本配置,減少關聯交易,有效解決內部相互競爭造成的利潤損失。在當前國內煉油業大面積虧損的情況下,進行產業整合可以“消除我國產業政策風險帶來的不良影響,避免大量資金撤離國內投資,并可以解決上市子公司大量虧損的尷尬局面,給廣大投資者一個合理的交代”。本文結合前面的因子分析法的結果得到如下分析:(1)率先整合處于經營優勢的子公司應該是此輪私有化進程最為明了的事實。從表4容易看出,遼河油田位列10家上市公司綜合績效評估榜首,中石油事實上也是在2005年底對包括遼油在內的3家上市公司進行了第一輪的整合。此外,排名較高的中原油氣和石油大明也是出現在中石化的第一輪私有化名單中。大慶聯誼雖然綜合績效排名最低,但在經營風險、資本效率及投資回報水平(年度財務表現為虧損水平的大幅下降)上仍有一定的競爭力,說明公司的經營困境有所改善,不排除在產業整合中被收購的可能。(2)收購實施方最為關注收益能力。第一輪收購收購實施方均采取了現金收購的方式。如果下一輪整合仍然采取現金收購,那么收購方就應該在此期間內創造出盡量多的正現金流。遼河油田的投資回報率水平位列第一。中原油氣和石油大明雖然在綜合績效排名略低于尚未被整合的泰山石油,但在成長性和投資回報率水平方面均超過后者。而成長性和投資回報率對于凈現金流入無疑是最為關鍵的因素。(3)關于中石化下輪整合目標的分析。第一,下一輪私有化在其收購方式上主要是現金收購或股權置換。而采用何種方式更為合理,這取決于目標公司分別在投資回報水平和成長性方面的表現。成長性從根本上影響股價的走勢,投資回報水平直接決定了現金收購(杠桿收購)的能力。可以看出武漢石油在上述兩方面表現優于泰山石油,但是在公司營運風險水平和綜合績效的方面,泰山石油的表現要大大好于武漢石油。第二,泰山石油、武漢石油和岳陽興長均在資本效率方面表現優良