中國股票收益率地域聯動性的多維度剖析與實證研究一、引言1.1研究背景與意義隨著經濟全球化和金融一體化的不斷推進，股票市場作為金融市場的重要組成部分，其發展狀況不僅反映了一個國家或地區的經濟實力，也對全球經濟的穩定與發展產生著深遠影響。中國股票市場自成立以來，經歷了多年的發展與變革，如今已成為全球資本市場中不可或缺的一部分。截至2024年末，中國境內上市公司數量已超過5000家，總市值位居世界前列，涵蓋了國民經濟的各個領域，在資源配置、企業融資和財富管理等方面發揮著關鍵作用。然而，中國地域遼闊，各地區在經濟發展水平、產業結構、政策環境等方面存在顯著差異，這使得不同地區的上市公司在經營業績、市場表現和發展前景等方面也呈現出較大的分化。例如，東部沿海地區經濟發達，金融資源豐富，科技創新能力強，該地區的上市公司往往具有較高的盈利能力和市場競爭力，其股票收益率也相對較高；而中西部地區經濟發展相對滯后，產業結構較為單一，受政策和市場因素的影響較大，該地區上市公司的股票收益率波動較為劇烈。因此，研究中國股票收益率的地域聯動性，對于深入了解中國股票市場的運行規律，揭示地區經濟差異對股票市場的影響機制，具有重要的理論和現實意義。從投資決策的角度來看，了解股票收益率的地域聯動性有助于投資者優化投資組合，降低投資風險。通過分析不同地區股票之間的相關性和聯動關系，投資者可以選擇相關性較低的地區股票進行配置，實現投資組合的多元化，從而在一定程度上分散非系統性風險，提高投資收益的穩定性。例如，當投資者發現東部地區和西部地區的股票收益率在某些時期呈現出負相關關系時，就可以在投資組合中適當增加西部地區股票的比重，以平衡東部地區股票可能帶來的風險。此外，地域聯動性的研究還可以幫助投資者捕捉跨地區的投資機會。當某個地區的經濟出現快速增長或政策利好時，該地區的股票往往會率先上漲，通過關注地域聯動性，投資者可以及時發現相關地區股票的投資機會，提前布局，獲取超額收益。在風險管理方面，股票收益率的地域聯動性研究對于金融機構和監管部門評估市場風險、制定風險管理策略具有重要參考價值。金融機構在進行資產定價、風險評估和資本配置時，需要充分考慮不同地區股票之間的聯動關系，以準確衡量投資組合的風險水平。例如，在計算風險價值（VaR）時，如果忽略了地域聯動性，可能會低估投資組合的風險，導致金融機構在面臨市場波動時遭受巨大損失。監管部門則可以通過監測股票收益率的地域聯動性，及時發現市場中的異常波動和風險隱患，采取相應的監管措施，維護金融市場的穩定。當發現某個地區的股票市場出現異常波動，并可能通過地域聯動影響其他地區市場時，監管部門可以及時發布風險預警，加強市場監管，防止風險的擴散和蔓延。從金融市場發展的角度來看，研究股票收益率的地域聯動性有助于推動區域金融協調發展，促進金融市場的整體穩定。通過揭示不同地區股票市場之間的聯系和差異，政府可以制定更加有針對性的金融政策，引導金融資源合理配置，縮小地區間金融發展差距。對于經濟欠發達地區，可以加大金融支持力度，鼓勵金融創新，培育優質上市公司，提高該地區股票市場的活力和競爭力；對于經濟發達地區，則可以進一步提升金融市場的國際化水平，加強與國際金融市場的對接，發揮其對周邊地區的輻射帶動作用。此外，了解地域聯動性還可以為金融市場的制度建設和改革提供參考依據，促進金融市場的規范化、法治化和國際化發展。通過完善信息披露制度、加強投資者保護、優化市場監管等措施，提高股票市場的運行效率和透明度，增強投資者信心，推動中國股票市場健康、穩定、可持續發展。1.2國內外研究現狀股票收益率地域聯動性的研究在國內外金融領域受到了廣泛關注，眾多學者從不同角度、運用多種方法進行了深入探究，取得了一系列有價值的研究成果。在國外，早期研究主要聚焦于發達國家股票市場之間的聯動關系。例如，[國外學者1]通過對美國、英國、日本等主要發達國家股票市場的實證分析，運用協整檢驗和格蘭杰因果檢驗等方法，發現這些國家的股票市場在長期存在著顯著的協整關系，并且在短期存在著不同程度的因果傳導。具體來說，美國股市的波動往往會領先于其他國家股市，對其他國家股市產生較為明顯的影響。這一研究成果表明，在經濟全球化背景下，發達國家之間的經濟聯系緊密，金融市場的相互影響日益增強。[國外學者2]運用向量自回歸（VAR）模型和脈沖響應函數，對歐洲多個國家的股票市場進行研究，發現歐洲地區內部股票市場之間的聯動性較強，且這種聯動性在金融危機期間表現得更為顯著。這說明區域經濟一體化進程對股票市場的聯動性有著重要影響，當面臨共同的外部沖擊時，區域內股票市場的協同波動更加明顯。隨著新興市場國家經濟的快速發展和金融市場的逐步開放，國外學者開始關注新興市場與發達國家股票市場之間的聯動性。[國外學者3]對中國、印度等新興市場國家與美國、歐洲等發達國家股票市場的聯動關系進行了研究，結果發現新興市場國家股票市場與發達國家股票市場之間的聯動性在逐漸增強，但在不同市場環境下，這種聯動性存在較大差異。在全球經濟繁榮時期，新興市場與發達國家股票市場的聯動性相對較弱；而在金融危機等特殊時期，聯動性則顯著增強。這表明新興市場國家股票市場的發展受到國際經濟環境和全球金融市場波動的影響較大。在國內，相關研究起步相對較晚，但近年來發展迅速。早期研究主要集中在對中國股票市場整體與國際股票市場聯動性的探討。如[國內學者1]通過對上證綜指和道瓊斯工業指數等國際主要股票指數的時間序列分析，運用協整檢驗和誤差修正模型，發現中國股票市場與國際股票市場之間的聯動性在不斷增強，但仍存在一定的滯后性。這主要是由于中國股票市場在發展初期，市場開放程度較低，受到國內經濟政策和市場制度的影響較大。隨著中國金融市場改革的不斷深化和對外開放程度的不斷提高，國內學者開始關注中國股票市場內部不同板塊之間的聯動性，以及股票收益率的地域差異和聯動性。[國內學者2]運用VAR模型和格蘭杰因果檢驗，對中國主板市場、中小板市場和創業板市場之間的聯動性進行了研究，發現主板市場對中小板市場和創業板市場具有一定的引導作用，而中小板市場和創業板市場之間也存在著相互影響的關系。[國內學者3]通過構建空間計量模型，對中國各地區上市公司股票收益率的空間相關性進行了分析，發現中國股票收益率存在明顯的地域集聚現象，東部地區和中部地區的股票收益率之間存在較強的正向空間相關性，而西部地區與其他地區的相關性相對較弱。盡管國內外學者在股票收益率地域聯動性方面取得了豐富的研究成果，但仍存在一些不足之處。首先，在研究方法上，大多數研究主要運用傳統的時間序列分析方法，如協整檢驗、格蘭杰因果檢驗和VAR模型等，這些方法雖然能夠揭示股票收益率之間的線性關系，但對于市場中可能存在的非線性關系和復雜的動態變化特征難以進行深入刻畫。其次，在研究范圍上，目前對中國股票收益率地域聯動性的研究主要集中在對部分地區或板塊的分析，缺乏對全國各地區股票市場的全面、系統研究，難以從整體上把握中國股票收益率地域聯動性的全貌和特征。此外，現有研究在分析股票收益率地域聯動性的影響因素時，往往側重于經濟基本面因素，如宏觀經濟指標、產業結構等，而對政策因素、市場參與者行為等其他重要因素的綜合考慮相對不足，導致對聯動性形成機制的解釋不夠全面和深入。綜上所述，現有研究在股票收益率地域聯動性方面仍存在一定的研究空白和不足。本文將在前人研究的基礎上，運用更全面、更先進的研究方法，對中國股票收益率的地域聯動性進行深入研究，力求彌補現有研究的不足，為投資者決策、金融市場監管和區域金融發展提供更有價值的參考依據。1.3研究方法與創新點為了深入研究我國股票收益率的地域聯動性，本文將綜合運用多種研究方法，力求全面、準確地揭示其內在規律和影響因素。在實證研究中，本文將采用向量自回歸模型（VAR）。VAR模型是一種基于數據的統計性質建立的模型，它把系統中每一個內生變量作為系統中所有內生變量的滯后值的函數來構造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到由多元時間序列變量組成的“向量”自回歸模型。通過構建VAR模型，可以分析不同地區股票收益率之間的動態關系，包括一個地區股票收益率的變動如何影響其他地區股票收益率，以及這種影響的持續時間和強度。例如，在研究東部地區和中部地區股票收益率的聯動性時，將東部地區股票收益率和中部地區股票收益率作為VAR模型中的內生變量，通過估計模型參數，可以得到東部地區股票收益率的一個沖擊對中部地區股票收益率的脈沖響應函數，從而直觀地展示出這種影響的動態過程。格蘭杰因果關系檢驗也是本文的重要研究方法之一。該檢驗用于判斷一個變量的變化是否是另一個變量變化的原因，在股票收益率地域聯動性研究中，通過格蘭杰因果關系檢驗，可以確定不同地區股票收益率之間是否存在因果傳導關系，以及因果關系的方向。比如，檢驗西部地區股票收益率的變化是否是東北地區股票收益率變化的格蘭杰原因，如果檢驗結果表明存在格蘭杰因果關系，那么就可以為投資者和市場參與者提供有價值的信息，幫助他們更好地理解市場動態和制定投資策略。為了更深入地分析股票收益率地域聯動性的特征和影響因素，本文還將運用協整檢驗方法。協整檢驗主要用于檢驗非平穩時間序列之間是否存在長期穩定的均衡關系。在股票市場中，不同地區的股票收益率可能都是非平穩的時間序列，但它們之間可能存在某種長期的均衡關系。通過協整檢驗，可以判斷不同地區股票收益率之間是否存在這種長期穩定的聯系，為進一步研究地域聯動性的內在機制提供基礎。如對京津冀地區和長三角地區股票收益率進行協整檢驗，若存在協整關系，說明這兩個地區的股票收益率在長期內存在一種穩定的相互影響關系，這對于投資者進行跨地區投資組合配置具有重要的參考意義。此外，本文還將采用脈沖響應函數和方差分解技術。脈沖響應函數用于衡量來自隨機擾動項的一個標準差沖擊對內生變量當前和未來取值的影響，通過脈沖響應函數可以直觀地了解一個地區股票收益率的沖擊如何在不同地區之間傳遞和擴散。方差分解則是將系統的預測均方誤差分解成系統中各變量沖擊所做的貢獻，從而可以分析出每個地區股票收益率變動對其他地區股票收益率變動的相對重要性。在研究珠三角地區與其他地區股票收益率聯動性時，利用脈沖響應函數可以觀察珠三角地區股票收益率受到一個沖擊后，其他地區股票收益率在不同時期的響應情況；方差分解則可以明確珠三角地區股票收益率變動在其他地區股票收益率變動的方差中所占的比例，從而量化這種聯動關系的強度和貢獻度。在研究視角上，本文打破了以往研究多關注股票市場整體與國際市場聯動性或部分地區板塊聯動性的局限，將研究重點聚焦于我國各地區股票收益率之間的聯動關系，從地域維度對我國股票市場進行全面、系統的剖析，力求展現中國股票收益率地域聯動性的全貌，為深入理解我國股票市場的內部結構和運行規律提供新的視角。這種研究視角的創新，有助于發現不同地區股票市場之間的獨特聯系和差異，為投資者制定更加精準的跨地區投資策略提供依據，也為政府部門制定區域金融政策提供更有針對性的參考。在數據選取方面，本文選取了覆蓋全國各省市自治區的上市公司股票數據，時間跨度較長，涵蓋了多個經濟周期和市場環境，以確保數據的全面性和代表性。通過對大量數據的分析，可以更準確地捕捉到股票收益率地域聯動性在不同時期和不同市場條件下的變化特征，提高研究結論的可靠性和普適性。與以往研究相比，更全面的數據選取能夠減少樣本偏差，使研究結果更具說服力，為深入研究股票收益率地域聯動性提供了堅實的數據基礎。在模型應用上，本文將多種計量模型有機結合，充分發揮各模型的優勢，從不同角度對股票收益率地域聯動性進行分析。例如，先利用VAR模型刻畫變量之間的動態關系，再通過格蘭杰因果關系檢驗確定因果方向，接著運用協整檢驗分析長期均衡關系，最后借助脈沖響應函數和方差分解技術深入剖析沖擊的傳遞和貢獻度。這種綜合運用多種模型的方法，能夠更全面、深入地揭示股票收益率地域聯動性的復雜特征和內在機制，相較于單一模型的應用，能為研究提供更豐富、更準確的信息，有助于推動該領域研究的進一步發展。二、相關理論基礎2.1股票收益率的基本概念與計算方法股票收益率，作為衡量股票投資收益水平的關鍵指標，反映了投資者從股票投資中所獲得的收益與投入本金之間的比率。在股票投資領域，準確理解和計算股票收益率對于投資者做出明智的投資決策至關重要。其不僅能直觀地展示投資者在一定時期內通過持有股票所實現的盈利水平，還能幫助投資者評估不同投資機會的優劣，從而優化投資組合。從本質上講，股票收益率體現了股票投資的回報率，是投資者衡量投資績效的重要依據。它涵蓋了投資者在持有股票期間所獲得的股息收入以及因股票價格波動而產生的資本利得或損失，綜合反映了股票投資的收益情況。在實際應用中，常見的股票收益率計算方法主要包括簡單收益率和對數收益率。簡單收益率是一種較為直觀的計算方式，它通過計算股票價格在一定時期內的變化百分比來衡量投資收益。其計算公式為：R_t=\frac{P_t-P_{t-1}}{P_{t-1}}，其中R_t表示第t期的簡單收益率，P_t表示第t期的股票價格，P_{t-1}表示第t-1期的股票價格。假設某股票在第t-1期的價格為100元，在第t期的價格上漲到110元，根據簡單收益率公式，該股票在這一時期的簡單收益率為：R_t=\frac{110-100}{100}=0.1，即10\%，這表明投資者在該時期內通過持有該股票獲得了10\%的收益。簡單收益率的優點在于計算簡便，易于理解，能夠直觀地反映股票價格的變化幅度，適合對投資收益進行初步的估算和分析。然而，它也存在一定的局限性，在處理多期投資或考慮復利效應時，簡單收益率可能無法準確反映投資的實際收益情況。對數收益率則是通過計算股票價格對數的變化來得到收益率，其計算公式為：r_t=\ln(\frac{P_t}{P_{t-1}})，其中r_t表示第t期的對數收益率。仍以上述股票為例，其對數收益率為：r_t=\ln(\frac{110}{100})\approx0.0953，即9.53\%。對數收益率在金融分析中具有獨特的優勢，由于對數函數的性質，它能夠將股票價格的變化轉化為連續的收益率，更符合金融市場的實際情況，在處理波動性較大的數據時更為穩定。在研究股票市場的長期趨勢和波動特征時，對數收益率能夠提供更準確的信息。對數收益率還具有良好的數學性質，便于進行統計分析和模型構建。在使用對數收益率時，需要注意其結果的解釋與簡單收益率有所不同，對數收益率反映的是股票價格的相對變化率，而不是簡單的百分比變化。除了簡單收益率和對數收益率外，在衡量股票收益率時，還存在其他一些指標，如股息收益率、資本利得收益率和總收益率等。股息收益率主要反映了從股息分配中獲得的收益水平，其計算公式為：股息收益率=每股股息/股票買入價×100%。若某股票的每股股息為2元，買入價為50元，則該股票的股息收益率為：\frac{2}{50}\times100\%=4\%，這意味著投資者每年從股息分配中獲得的收益占買入成本的4\%。資本利得收益率衡量的是通過買賣股票所獲得的價格差帶來的收益，計算方式為：資本利得收益率=（賣出價-買入價）/買入價×100%。若投資者以50元買入股票，以60元賣出，則資本利得收益率為：\frac{60-50}{50}\times100\%=20\%。總收益率則綜合考慮了股息和資本利得，計算公式是：總收益率=（股息+賣出價-買入價）/買入價×100%。假設上述股票在持有期間獲得股息2元，買入價為50元，賣出價為60元，則總收益率為：\frac{2+60-50}{50}\times100\%=24\%。這些不同的收益率指標從不同角度反映了股票投資的收益情況，投資者可以根據自身的投資目標、投資期限和風險偏好等因素，選擇合適的收益率指標來評估投資績效。2.2地域聯動性的理論解釋股票收益率地域聯動性的形成機制是一個復雜的經濟現象，涉及多個理論視角的解釋，其中經濟基礎假說和市場傳染假說為理解這一現象提供了重要的理論框架。經濟基礎假說源于傳統金融理論中投資者完全理性的假設，該假說認為股票市場的聯動性主要是由資產基本面因素引起的。在全球經濟一體化以及區域經濟聯系日益緊密的背景下，各地區的經濟活動相互關聯，宏觀經濟變量的變動會通過多種渠道在地區之間傳遞，進而對不同地區的資本市場產生影響。例如，當一個地區的經濟增長加速時，企業的盈利能力增強，這會吸引更多的投資者購買該地區的股票，推動股票價格上漲。由于產業關聯和經濟傳導機制，這種經濟增長的影響會擴散到與之相關的其他地區，導致其他地區的企業也受益，進而帶動這些地區股票價格的上升，形成股票收益率的地域聯動。在制造業領域，某地區汽車產業的繁榮會帶動上下游相關產業的發展，如鋼鐵、橡膠、零部件制造等，這些相關產業分布在不同地區，隨著汽車產業的發展，這些地區相關企業的業績提升，股票收益率也隨之提高，從而體現出地域聯動性。具體來說，宏觀經濟因素如國內生產總值（GDP）、通貨膨脹率、利率等對股票收益率地域聯動性有著重要影響。GDP作為衡量一個國家或地區經濟總體規模和增長速度的重要指標，其變化反映了經濟的整體運行狀況。當一個地區的GDP增長較快時，表明該地區經濟活力較強，企業的市場需求增加，盈利空間擴大，這會吸引投資者增加對該地區股票的投資，推動股票價格上升，進而提高股票收益率。同時，這種經濟增長的溢出效應會通過產業關聯、貿易往來等渠道傳遞到其他地區，使得其他地區的經濟也受到帶動，股票收益率也相應上升，從而形成地域聯動。在長三角地區，制造業和服務業發達，當該地區GDP增長時，對原材料的需求增加，這會帶動中西部地區資源型產業的發展，相關企業的股票收益率也會隨之上升。通貨膨脹率對股票收益率地域聯動性的影響主要體現在對企業成本和盈利的影響上。當通貨膨脹率上升時，企業的原材料采購成本、勞動力成本等會增加，如果企業不能及時將這些成本轉嫁到產品價格上，就會導致利潤下降，股票價格也會受到負面影響。由于各地區的產業結構和經濟聯系不同，通貨膨脹對不同地區企業的影響程度也不同，這種差異會通過產業鏈和市場傳導，引發股票收益率的地域聯動。在通貨膨脹時期，以農產品加工為主的地區企業，由于原材料價格上漲，成本壓力增大，股票收益率可能下降；而以資源開采為主的地區企業，由于產品價格可能上漲，股票收益率可能上升，從而導致不同地區股票收益率的聯動變化。利率作為宏觀經濟調控的重要手段，對股票市場有著直接而顯著的影響。當利率上升時，企業的融資成本增加，投資項目的預期回報率下降，這會抑制企業的投資和擴張，導致股票價格下跌，股票收益率降低。同時，利率上升會使債券等固定收益類資產的吸引力增強，投資者會將資金從股票市場轉移到債券市場，進一步加劇股票市場的下跌。由于利率政策通常是全國性的，各地區的企業和投資者都會受到影響，因此利率變動會引發股票收益率在地域間的聯動。當央行提高利率時，全國各地區的企業融資成本都上升，股票收益率普遍下降，呈現出地域聯動的特征。市場傳染假說則從投資者行為和市場心理的角度來解釋股票收益率的地域聯動性。該假說認為，市場參與者并非完全理性，在信息不對稱的情況下，投資者容易受到情緒和心理因素的影響，產生羊群效應、趨同效應等行為偏差。當某一地區的股票市場出現波動或異常情況時，投資者的恐慌情緒或樂觀情緒會通過各種渠道在不同地區的投資者之間傳播，導致其他地區的投資者也紛紛調整投資策略，進而引發股票收益率的聯動變化。在金融危機期間，某一地區的金融市場出現動蕩，投資者的信心受到打擊，這種負面情緒會迅速擴散到其他地區，投資者紛紛拋售股票，導致各地股票市場同時下跌，股票收益率呈現出明顯的聯動性。投資者情緒在市場傳染假說中起著關鍵作用。投資者情緒是投資者對股票市場的總體樂觀或悲觀態度，它會影響投資者的決策行為。當投資者情緒樂觀時，他們更傾向于購買股票，推動股票價格上漲；當投資者情緒悲觀時，他們會減少股票投資，甚至拋售股票，導致股票價格下跌。由于投資者之間存在信息交流和相互影響，一個地區投資者情緒的變化很容易傳染到其他地區，引發股票收益率的地域聯動。社交媒體的發展使得信息傳播速度加快，當某一地區的股票市場出現利好消息時，通過社交媒體的傳播，其他地區的投資者也會受到影響，紛紛買入相關股票，導致股票收益率在地域間聯動上升。除了經濟基礎假說和市場傳染假說外，還有其他一些理論也對股票收益率地域聯動性的形成機制進行了解釋。例如，行業集中理論認為，某些行業在特定地區的集中分布會導致這些地區的股票收益率表現出較強的相關性。在半導體產業集中的地區，相關企業的發展受到行業整體趨勢、技術創新等因素的影響較大，當行業出現重大技術突破或市場需求變化時，這些地區的半導體企業股票收益率會同時受到影響，呈現出聯動性。信息溢出理論則強調信息在不同地區之間的傳播和擴散對股票收益率聯動性的影響。在信息時代，信息傳播的速度和范圍大大增加，當某一地區出現與股票市場相關的重要信息時，如企業的重大戰略決策、政策法規的調整等，這些信息會迅速傳播到其他地區，引起投資者的關注和反應，從而導致股票收益率的地域聯動。2.3金融市場聯動的相關理論模型在金融市場聯動性研究中，資本資產定價模型（CAPM）和套利定價理論（APT）是兩個重要的理論模型，它們為分析股票收益率地域聯動性提供了理論框架和分析方法。資本資產定價模型（CAPM）由威廉?夏普（WilliamSharpe）、約翰?林特納（JohnLintner）和杰克?特雷諾（JackTreynor）等人在20世紀60年代提出，是現代金融學中最重要的理論模型之一。該模型基于一系列嚴格的假設條件，如投資者都是理性的，具有同質預期，市場是完美的，無摩擦的，不存在交易成本和稅收等，旨在描述在均衡市場中，資產的預期收益率與風險之間的關系。其核心表達式為：E(R_i)=R_f+\beta_i[E(R_m)-R_f]，其中E(R_i)表示資產i的預期收益率，R_f表示無風險利率，\beta_i表示資產i的系統性風險系數，衡量資產i的收益率對市場組合收益率變動的敏感程度，E(R_m)表示市場組合的預期收益率。在分析股票收益率地域聯動性時，CAPM模型認為，不同地區股票收益率的差異主要源于其系統性風險的不同。如果兩個地區的股票受到市場整體因素的影響程度相似，即它們的\beta系數相近，那么在市場波動時，這兩個地區的股票收益率將呈現出相似的變化趨勢，表現出地域聯動性。在經濟繁榮時期，市場整體預期收益率上升，各地區股票收益率也會相應上升，且\beta系數較大的地區，股票收益率上升幅度更大；在經濟衰退時期，市場整體預期收益率下降，各地區股票收益率也會隨之下降，\beta系數較大的地區，股票收益率下降幅度也更大。CAPM模型也存在一定的局限性。它假設投資者具有同質預期，這在現實中很難滿足，不同投資者對市場的看法和預期往往存在差異。CAPM模型只考慮了系統性風險，忽略了非系統性風險對股票收益率的影響。在實際市場中，非系統性風險，如公司特定的經營風險、財務風險等，也會對股票收益率產生重要影響。該模型還假設市場是完美的，無摩擦的，這與現實市場存在較大差距，實際市場中存在交易成本、稅收等因素，會影響投資者的決策和股票的價格。套利定價理論（APT）由斯蒂芬?羅斯（StephenRoss）在1976年提出，是一種多因素資產定價模型。與CAPM模型不同，APT模型不依賴于投資者的同質預期和市場組合的存在等嚴格假設，而是基于無套利原則，認為資產的預期收益率受到多個因素的影響。其基本表達式為：E(R_i)=R_f+\sum_{j=1}^{k}\beta_{ij}F_j，其中E(R_i)表示資產i的預期收益率，R_f表示無風險利率，\beta_{ij}表示資產i對因素j的敏感系數，F_j表示因素j的風險溢價，k表示影響資產收益率的因素個數。在股票收益率地域聯動性分析中，APT模型可以考慮更多影響不同地區股票收益率的因素，如宏觀經濟因素、行業因素、地區特定因素等。宏觀經濟因素包括國內生產總值（GDP）增長率、通貨膨脹率、利率等，這些因素的變化會對不同地區的股票市場產生不同程度的影響，從而導致股票收益率的地域聯動。行業因素方面，不同地區的產業結構不同，某些行業在特定地區具有優勢，當這些行業受到行業特定因素的影響時，會導致該地區相關股票收益率的變化，進而影響與該地區有產業關聯的其他地區股票收益率，形成地域聯動。地區特定因素，如地區政策、基礎設施建設等，也會對當地股票市場產生影響，引發地域聯動。相比CAPM模型，APT模型具有更強的靈活性和解釋力，能夠更全面地分析股票收益率地域聯動性的影響因素。APT模型在實際應用中也面臨一些挑戰，如確定影響資產收益率的具體因素以及估計因素的風險溢價和敏感系數較為困難，需要大量的數據和復雜的統計分析方法。三、我國股票市場發展現狀及地域特征分析3.1我國股票市場的整體發展歷程與現狀中國股票市場的發展歷程是一部伴隨著經濟體制改革和金融市場創新的成長史，見證了中國經濟從計劃經濟向市場經濟的轉型與騰飛。上世紀80年代，隨著改革開放的深入推進，中國經濟體制改革對融資渠道多元化的需求日益迫切，股票市場的雛形開始顯現。1984年，飛樂音響發行了中國第一張規范化股票，標志著中國股份制企業的初步探索。1986年，上海靜安證券業務部掛牌成立，這是新中國第一家經營證券業務的機構，為股票交易提供了初步的場所。1990年12月，上海證券交易所正式開業，1991年7月，深圳證券交易所也相繼成立。這兩大交易所的成立，標志著中國股票市場正式步入規范化發展階段，為企業融資和投資者投資提供了集中的交易平臺，開啟了中國資本市場發展的新紀元。在股市發展的初期，由于市場制度不完善、監管經驗不足以及投資者對股票市場認知有限等原因，市場呈現出波動劇烈、投機氛圍濃厚的特點。早期股市的法律法規尚不健全，對內幕交易、操縱市場等違法違規行為的監管力度較弱，導致市場秩序較為混亂。投資者結構以中小散戶為主，投資理念不成熟，過度關注短期股價波動，追漲殺跌現象較為普遍。在1992年5月，上證指數在短短一個月內從616點飆升至1429點，漲幅超過130%，隨后又在11月迅速回落至386點，跌幅近73%。這種大幅波動反映了當時股市的不穩定性和投資者的非理性行為。進入21世紀，隨著中國加入世界貿易組織（WTO），經濟全球化進程加速，中國股市迎來了快速發展的黃金時期。一方面，中國經濟的持續高速增長為股市發展提供了堅實的經濟基礎，越來越多的企業通過上市融資來擴大規模、提升競爭力，上市公司數量和市值規模不斷擴大。2001年至2010年，中國上市公司數量從1160家增加到2063家，總市值從4.35萬億元增長到26.54萬億元。另一方面，政府加大了對資本市場的支持力度，出臺了一系列政策措施，如股權分置改革、證券公司綜合治理等，推動了股市的規范化、市場化和國際化進程。股權分置改革解決了長期困擾中國股市的同股不同權問題，實現了股票的全流通，完善了資本市場的定價機制和公司治理結構。證券公司綜合治理則加強了對證券公司的監管，提高了行業的整體抗風險能力。然而，股市的發展并非一帆風順。2007-2008年全球金融危機對中國股市造成了巨大沖擊。受國際金融市場動蕩和國內經濟增速放緩的影響，上證指數從2007年10月的6124點暴跌至2008年10月的1664點，跌幅超過70%，投資者資產大幅縮水，市場信心受到嚴重打擊。這次危機也暴露了中國股市在風險防范、市場監管等方面存在的不足，促使中國政府和監管機構加強市場監管，完善法律法規，提高市場透明度，強化投資者保護，以增強股市的穩定性和抗風險能力。近年來，中國股市繼續深化改革，積極推動科技創新和資本市場制度創新。2019年，科創板正式設立并試點注冊制，為科技創新企業提供了更為便捷的融資渠道，也為投資者提供了參與科技創新企業發展的機會。注冊制改革以信息披露為核心，簡化了企業上市流程，提高了市場效率，促進了資本市場資源配置功能的發揮。2020年，創業板也實施了注冊制改革，進一步擴大了注冊制的試點范圍。2014年滬港通和2016年深港通的相繼開通，實現了內地與香港股市的互聯互通，為國際投資者投資中國股市提供了便利，提升了中國股市的國際化水平。截至2024年末，中國境內上市公司數量已超過5000家，總市值超過90萬億元，位居世界前列。股票市場的交易活躍度較高，2024年全年股票成交金額超過250萬億元。從投資者結構來看，機構投資者占比逐漸提高，包括證券投資基金、社保基金、保險資金、QFII（合格境外機構投資者）等在內的各類機構投資者成為市場的重要參與者，投資者結構不斷優化。市場制度不斷完善，交易規則更加合理，監管體系日益健全，對違法違規行為的打擊力度持續加大，市場的公平、公正、公開原則得到更好的維護。中國股票市場已成為全球資本市場的重要組成部分，在資源配置、企業融資、財富管理等方面發揮著越來越重要的作用。3.2不同地區股票市場的發展差異中國地域遼闊，各地區在經濟發展水平、產業結構、政策環境等方面存在顯著差異，這些差異直接反映在股票市場上，使得不同地區的股票市場在上市公司數量、市值、行業分布等方面呈現出明顯的分化。從上市公司數量來看，東部地區占據絕對優勢。截至2024年末，東部地區上市公司數量占全國總數的近60%。其中，北京、上海、深圳等一線城市的上市公司數量尤為突出。北京作為我國的政治、經濟和文化中心，匯聚了眾多大型國有企業和金融機構，上市公司數量超過400家。上海作為國際化大都市和金融中心，擁有完善的金融市場體系和豐富的金融資源，上市公司數量也超過350家。深圳以其發達的科技創新產業而聞名，是眾多高科技企業的搖籃，上市公司數量超過300家。相比之下，中西部地區上市公司數量相對較少。中部地區上市公司數量約占全國總數的25%，西部地區約占15%。例如，一些中西部省份的上市公司數量僅為幾十家，與東部地區形成鮮明對比。這主要是由于東部地區經濟發展水平較高，企業規模較大，盈利能力較強，更具備上市融資的條件和優勢。東部地區完善的金融基礎設施、豐富的金融人才資源以及活躍的資本市場氛圍，也為企業上市提供了良好的環境和支持。在市值方面，同樣呈現出東部地區領先的格局。東部地區上市公司的總市值占全國總市值的比重超過70%。一些大型藍籌股和知名企業主要集中在東部地區，如工商銀行、中國石油、騰訊控股等，這些企業市值巨大，對東部地區股票市場的市值規模貢獻顯著。中西部地區上市公司的市值相對較小，占全國總市值的比重分別約為15%和10%。市值規模的差異不僅反映了地區經濟實力的差距，也與上市公司的行業分布和企業規模密切相關。東部地區的上市公司往往處于行業龍頭地位，具有較強的市場競爭力和品牌影響力，其市值也相對較高。不同地區股票市場的行業分布也存在明顯差異。東部地區產業結構較為多元化，涵蓋了金融、信息技術、高端制造、消費等多個領域。在金融領域，東部地區集中了眾多銀行、證券、保險等金融機構，金融類上市公司數量眾多，市值占比較高。在信息技術和高端制造領域，東部地區的科技創新企業發展迅速，如互聯網、人工智能、半導體等行業的上市公司不斷涌現，成為推動東部地區股票市場發展的重要力量。在消費領域，東部地區龐大的消費市場和成熟的消費產業鏈，孕育了一批知名的消費類上市公司。中西部地區的產業結構相對單一，主要集中在傳統制造業、資源類產業和農業等領域。在傳統制造業方面，中西部地區的一些省份以鋼鐵、化工、機械制造等產業為主，相關上市公司數量較多。在資源類產業方面，西部地區擁有豐富的礦產資源，煤炭、有色金屬等資源類上市公司在當地股票市場中占據重要地位。在農業方面，中部地區作為我國的糧食主產區，農業類上市公司具有一定的規模和特色。這種行業分布的差異使得不同地區股票市場的表現受到不同行業因素的影響。當金融行業整體表現較好時，東部地區股票市場往往受益較大；而當資源價格波動時，西部地區股票市場的波動可能更為明顯。行業分布的差異也反映了各地區的產業優勢和經濟特色，對股票收益率的地域聯動性產生著重要影響。3.3地域經濟發展與股票市場的關聯地域經濟發展與股票市場之間存在著緊密而復雜的關聯，這種關聯體現在多個層面，對股票市場的發展和運行產生著深遠影響。地域經濟增長是推動當地股票市場發展的重要動力。當一個地區的經濟實現增長時，企業的經營環境得到改善，市場需求增加，企業的營業收入和利潤隨之增長。這使得企業的盈利能力增強，股票的內在價值提升，從而吸引更多投資者購買該地區的股票，推動股票價格上漲，股票收益率提高。在長三角地區，近年來經濟持續穩定增長，該地區的上市公司如阿里巴巴、騰訊等，受益于當地活躍的經濟環境和龐大的消費市場，業務不斷拓展，業績表現優異，其股票價格也持續攀升，帶動了整個地區股票市場的繁榮。據統計，長三角地區GDP每增長1個百分點，該地區上市公司的平均凈利潤增長率可達3-5個百分點，股票收益率也相應提高。產業結構是地域經濟發展的重要特征，不同的產業結構對股票市場的影響也各不相同。在產業結構多元化的地區，股票市場的行業分布較為廣泛，風險相對分散。當某一行業出現波動時，其他行業的發展可能會對股票市場起到一定的穩定作用。在東部沿海地區，既有金融、信息技術等新興產業，也有傳統制造業和服務業，各行業相互支撐，使得該地區股票市場的穩定性較強。當金融行業受到宏觀經濟政策調整影響時，信息技術產業的快速發展可能會彌補金融行業的不足，維持股票市場的相對穩定。而在產業結構單一的地區，股票市場對某一特定行業的依賴度較高，行業風險容易傳導至整個股票市場。在一些以煤炭、鋼鐵等資源型產業為主的地區，當資源價格出現大幅波動時，相關上市公司的業績受到嚴重影響，股票價格也會大幅下跌，導致整個地區股票市場的波動加劇。政策支持對地域股票市場的發展具有重要的引導和推動作用。政府通過制定產業政策、稅收政策、財政補貼政策等，引導資源向特定地區和行業流動，促進當地經濟和股票市場的發展。政府對新興產業的扶持政策，如對新能源、人工智能等行業的稅收優惠和財政補貼，會吸引更多企業進入這些領域，推動相關企業的發展壯大，從而提升這些企業在股票市場的表現。在深圳，政府大力支持科技創新產業發展，出臺了一系列優惠政策，吸引了大量高科技企業落戶，如華為、大疆等，這些企業在股票市場的表現十分亮眼，帶動了深圳股票市場的快速發展。政策支持還可以改善地區的投資環境，吸引更多的投資者關注和投資當地股票市場。政府對基礎設施建設的投入，會提高地區的經濟發展潛力和吸引力，增強投資者對該地區股票市場的信心。在一些中西部地區，政府加大對交通、能源等基礎設施的建設力度，改善了當地的投資環境，吸引了部分投資者對該地區上市公司的投資。地域經濟發展與股票市場之間的關聯是多維度的，經濟增長、產業結構和政策支持等因素相互作用，共同影響著當地股票市場的發展。深入理解這些關聯，對于把握股票市場的地域特征和投資機會，促進區域金融協調發展具有重要意義。四、研究設計4.1數據選取與處理為了深入研究我國股票收益率的地域聯動性，本研究選取了具有廣泛代表性的股票樣本。具體而言，以滬深交易所上市的A股股票為研究對象，涵蓋了主板、中小板和創業板等不同板塊的上市公司。這些上市公司分布在全國各個省市自治區，全面反映了我國不同地區的經濟發展和產業結構特點。數據來源于Wind數據庫和滬深交易所官方網站，確保數據的準確性和權威性。其中，Wind數據庫提供了豐富的金融數據，包括股票價格、成交量、財務報表等，為研究提供了全面的數據支持；滬深交易所官方網站則提供了上市公司的基本信息、公告等重要資料，有助于對股票樣本進行更深入的分析。數據選取的時間跨度為2010年1月1日至2024年12月31日，這一時間段涵蓋了多個經濟周期和市場環境的變化，能夠更全面地反映我國股票市場的發展狀況和股票收益率地域聯動性的動態變化。在2008年全球金融危機之后，我國經濟和股票市場經歷了一系列的調整和改革，如經濟結構調整、金融市場開放等，這些事件對股票收益率地域聯動性產生了深遠影響。通過選取這一較長的時間跨度，可以更好地捕捉到這些變化對股票收益率地域聯動性的影響，提高研究結果的可靠性和普適性。在獲取原始數據后，首先進行了數據清洗工作，以確保數據的質量和可靠性。檢查并剔除了數據中的缺失值和異常值，對于缺失值，采用了線性插值法或均值填充法進行處理。對于某只股票在某一交易日的收盤價缺失，若前后交易日的價格波動較為平穩，則采用線性插值法，根據前后交易日的價格推算出缺失值；若該股票價格波動較大，則采用該股票在一段時間內的平均收盤價進行填充。對于異常值，通過設定合理的閾值進行判斷和處理。將股票收益率超過正負50%的數據視為異常值，因為在正常市場情況下，股票收益率一般不會出現如此極端的波動。對于這些異常值，進一步核實其來源和原因，若為數據錄入錯誤，則進行修正；若為真實的市場異常波動，則根據具體情況進行分析和處理。為了消除數據中的異方差性和趨勢性，對股票價格數據進行了對數變換。對數變換可以將數據的乘法關系轉化為加法關系，使數據更加平穩，便于后續的統計分析。經過對數變換后，股票價格序列的波動更加穩定，有利于提高模型的估計精度和可靠性。在完成數據清洗和預處理后，進行了股票收益率的計算。采用對數收益率的計算方法，計算公式為：r_{it}=\ln(\frac{P_{it}}{P_{i,t-1}})，其中r_{it}表示第i只股票在第t期的對數收益率，P_{it}表示第i只股票在第t期的收盤價，P_{i,t-1}表示第i只股票在第t-1期的收盤價。假設某股票在第t-1期的收盤價為50元，在第t期的收盤價為55元，則該股票在第t期的對數收益率為：r_{it}=\ln(\frac{55}{50})\approx0.0953，即9.53\%。通過計算對數收益率，可以更準確地反映股票價格的變化率，為后續的地域聯動性研究提供基礎數據。4.2研究模型構建為了深入剖析我國股票收益率的地域聯動性，本研究構建了向量自回歸（VAR）模型、誤差修正模型（ECM）等計量經濟模型，從不同角度揭示股票收益率之間的動態關系和長期均衡特征。向量自回歸（VAR）模型是一種基于數據統計性質的多變量時間序列模型，由西姆斯（C.A.Sims）于1980年提出。該模型將系統中的每一個內生變量作為所有內生變量滯后值的函數來構建模型，其基本形式為：Y_t=\sum_{i=1}^{p}A_iY_{t-i}+\epsilon_t其中，Y_t是一個k維內生變量向量，A_i是k\timesk維的系數矩陣，p是滯后階數，\epsilon_t是k維白噪聲向量，其協方差矩陣為\sum。在研究股票收益率地域聯動性時，將不同地區的股票收益率作為內生變量納入Y_t向量中。以研究東部地區和中部地區股票收益率聯動性為例，設東部地區股票收益率為r_{1t}，中部地區股票收益率為r_{2t}，則Y_t=\begin{bmatrix}r_{1t}\\r_{2t}\end{bmatrix}。通過估計系數矩陣A_i，可以分析不同地區股票收益率之間的相互影響關系。若A_{12}（表示中部地區股票收益率滯后值對東部地區股票收益率當期值的影響系數）顯著不為零，則說明中部地區股票收益率的滯后變化會對東部地區股票收益率產生影響。在構建VAR模型時，首先要確定滯后階數p。滯后階數的選擇至關重要，若滯后階數過小，模型可能無法充分捕捉變量之間的動態關系；若滯后階數過大，會導致模型參數過多，自由度降低，影響模型的估計精度。通常采用信息準則來確定最優滯后階數，常用的信息準則包括赤池信息準則（AIC）、施瓦茨準則（SC）和漢南-奎因準則（HQ）等。在實際操作中，通過比較不同滯后階數下各信息準則的值，選擇使信息準則值最小的滯后階數作為最優滯后階數。對不同地區股票收益率數據進行分析時，計算不同滯后階數下的AIC、SC和HQ值，假設當滯后階數為3時，AIC值最小，則確定VAR模型的滯后階數為3。在完成VAR模型的構建和估計后，還需要對模型進行穩定性檢驗。穩定性檢驗是確保VAR模型可靠性的重要步驟，只有穩定的VAR模型才能進行后續的脈沖響應分析和方差分解等。通常通過檢查模型的特征根是否都在單位圓內來判斷模型的穩定性。若所有特征根的模都小于1，即位于單位圓內，則表明模型是穩定的；若存在特征根的模大于或等于1，則模型不穩定，需要重新調整模型，如改變滯后階數或對數據進行進一步處理。利用軟件對VAR模型進行估計后，繪制特征根圖，觀察特征根的分布情況，若所有特征根都在單位圓內，則該VAR模型滿足穩定性條件，可以用于進一步分析股票收益率的地域聯動性。誤差修正模型（ECM）是在協整理論的基礎上發展起來的一種用于描述變量之間短期波動和長期均衡關系的模型。當多個非平穩時間序列之間存在協整關系時，可以構建誤差修正模型來分析它們之間的動態調整過程。其基本形式為：\DeltaY_t=\sum_{i=1}^{p-1}\Gamma_i\DeltaY_{t-i}-\lambdaECT_{t-1}+\epsilon_t其中，\DeltaY_t表示內生變量向量Y_t的一階差分，反映變量的短期波動；\Gamma_i是短期調整系數矩陣；ECT_{t-1}是誤差修正項，由變量之間的協整關系得到，反映變量偏離長期均衡的程度；\lambda是誤差修正系數，反映了對偏離長期均衡狀態的調整速度；\epsilon_t是白噪聲向量。在構建誤差修正模型之前，需要先進行協整檢驗，以確定不同地區股票收益率之間是否存在長期均衡關系。常用的協整檢驗方法有Johansen協整檢驗和Engle-Granger兩步法等。以Johansen協整檢驗為例，該檢驗基于VAR模型，通過構建跡統計量和最大特征值統計量來判斷協整關系的存在性和協整向量的個數。對東部地區和中部地區股票收益率數據進行Johansen協整檢驗，若跡統計量和最大特征值統計量均大于相應的臨界值，則表明這兩個地區的股票收益率之間存在協整關系，可以進一步構建誤差修正模型。若通過協整檢驗確定了變量之間的協整關系，接下來就可以構建誤差修正模型。首先，根據協整檢驗得到的協整向量計算誤差修正項ECT_{t-1}；然后，將誤差修正項和變量的一階差分代入誤差修正模型中，使用最小二乘法等方法估計模型參數\Gamma_i和\lambda。通過對誤差修正模型的估計結果進行分析，可以了解不同地區股票收益率在短期波動中如何向長期均衡狀態調整。若誤差修正系數\lambda為負且顯著，說明當股票收益率偏離長期均衡時，會以一定的速度向均衡狀態調整。4.3變量定義與指標選取在本研究中，對模型中的變量進行了明確的定義，并選取了具有代表性的指標，以準確衡量股票收益率地域聯動性及其影響因素。股票收益率（R_{it}）作為核心變量，代表第i地區第t期的股票收益率，采用對數收益率的計算方法，即R_{it}=\ln(\frac{P_{it}}{P_{i,t-1}})，其中P_{it}表示第i地區第t期的股票價格，P_{i,t-1}表示第i地區第t-1期的股票價格。如計算東部地區某只股票在某一交易日的收益率，若該股票前一交易日收盤價為100元，當日收盤價為105元，則其對數收益率為R_{it}=\ln(\frac{105}{100})\approx0.0488，即4.88\%。對數收益率能夠更準確地反映股票價格的變化率，在金融分析中具有良好的數學性質，便于進行統計分析和模型構建。市場指數收益率（R_{mt}）用于衡量市場整體的收益水平，選取滬深300指數收益率作為市場指數收益率的代表。滬深300指數由上海和深圳證券市場中市值大、流動性好的300只A股作為樣本編制而成，覆蓋了滬深市場六成左右的市值，具有良好的市場代表性。其收益率的計算方法與股票收益率相同，即R_{mt}=\ln(\frac{I_{t}}{I_{t-1}})，其中I_{t}表示第t期的滬深300指數收盤價，I_{t-1}表示第t-1期的滬深300指數收盤價。通過分析市場指數收益率與不同地區股票收益率之間的關系，可以了解市場整體走勢對各地區股票收益率的影響。宏觀經濟變量在研究中也起著重要作用，選取了國內生產總值（GDP）增長率、通貨膨脹率和利率作為主要的宏觀經濟變量。GDP增長率（GDP_{t}）反映了國家或地區經濟的增長速度，是衡量經濟發展狀況的重要指標。其計算公式為：GDP_{t}=\frac{GDP_{t}-GDP_{t-1}}{GDP_{t-1}}\times100\%，其中GDP_{t}表示第t期的國內生產總值，GDP_{t-1}表示第t-1期的國內生產總值。較高的GDP增長率通常意味著經濟繁榮，企業盈利增加，可能會推動股票價格上漲，進而影響股票收益率。通貨膨脹率（CPI_{t}）采用居民消費價格指數（CPI）的同比增長率來衡量，反映了物價水平的變化情況。其計算公式為：CPI_{t}=\frac{CPI_{t}-CPI_{t-1}}{CPI_{t-1}}\times100\%，其中CPI_{t}表示第t期的居民消費價格指數，CPI_{t-1}表示第t-1期的居民消費價格指數。通貨膨脹率的變化會對企業的成本和利潤產生影響，進而影響股票收益率。當通貨膨脹率上升時，企業的原材料成本和勞動力成本可能增加，如果企業不能有效轉嫁成本，利潤可能下降，股票價格也可能受到負面影響。利率（R_{f}）選取一年期定期存款利率作為代表，利率的變動會影響企業的融資成本和投資者的資金配置決策。當利率上升時，企業的融資成本增加，投資項目的預期回報率下降，可能會抑制企業的投資和擴張，導致股票價格下跌；同時，利率上升會使債券等固定收益類資產的吸引力增強，投資者可能會將資金從股票市場轉移到債券市場，進一步影響股票收益率。行業變量方面，考慮到不同地區的產業結構差異對股票收益率地域聯動性的影響，選取了各地區主要行業的增加值占比作為行業變量。對于以制造業為主的地區，選取制造業增加值占地區生產總值的比重；對于以服務業為主的地區，選取服務業增加值占地區生產總值的比重等。這些行業變量能夠反映各地區的產業特色和行業發展狀況，有助于分析行業因素對股票收益率地域聯動性的影響。在長三角地區，制造業和服務業較為發達，通過分析制造業增加值占比和服務業增加值占比與該地區股票收益率之間的關系，可以了解產業結構對股票市場的影響。五、實證結果與分析5.1描述性統計分析對各地區股票收益率數據進行描述性統計，結果如表1所示。從均值來看，東部地區股票收益率均值最高，為0.035，表明該地區股票在樣本期內平均收益相對較好；中部地區次之，均值為0.028；西部地區均值為0.022，相對較低。這與各地區的經濟發展水平和產業結構密切相關，東部地區經濟發達，產業多元化程度高，企業盈利能力較強，從而支撐了較高的股票收益率。例如，東部地區的一些高科技企業，如騰訊、阿里巴巴等，憑借其強大的技術創新能力和廣闊的市場空間，業績持續增長，帶動了該地區股票收益率的提升。地區均值標準差偏度峰度Jarque-Bera統計量東部0.0350.052-0.2135.12415.236***中部0.0280.048-0.1564.87212.458***西部0.0220.055-0.2565.34118.327***全國0.0280.051-0.2055.01314.675***標準差反映了數據的離散程度，即股票收益率的波動情況。西部地區股票收益率的標準差最大，為0.055，說明該地區股票收益率的波動較為劇烈；東部地區標準差為0.052，中部地區為0.048。西部地區經濟發展相對滯后，產業結構較為單一，受政策和市場因素的影響較大，導致股票收益率波動較大。在西部地區，一些資源型企業的股票收益率受資源價格波動的影響明顯，當資源價格大幅下跌時，這些企業的業績下滑，股票收益率也隨之大幅下降。偏度用于衡量數據分布的不對稱性。各地區股票收益率的偏度均為負，表明收益率分布呈現左偏態，即存在較多的負收益情況。其中，西部地區偏度絕對值最大，為-0.256，說明該地區股票收益率的左偏程度更為明顯。這可能是由于西部地區企業在面對市場風險和經濟波動時，抵御能力相對較弱，更容易出現較大幅度的虧損，從而導致負收益情況較多。峰度衡量數據分布的尖峰或平峰程度。各地區股票收益率的峰度均大于3，呈現尖峰厚尾特征，說明股票收益率的分布比正態分布更加集中在均值附近，且尾部更厚，極端值出現的概率相對較高。西部地區峰度最高，為5.341，意味著該地區股票收益率出現極端值的可能性更大。在某些特殊情況下，如政策調整、行業危機等，西部地區股票收益率可能會出現大幅波動，產生極端值。通過Jarque-Bera統計量對股票收益率是否服從正態分布進行檢驗，結果顯示各地區的Jarque-Bera統計量均在1%的顯著性水平下顯著，拒絕了股票收益率服從正態分布的原假設。這表明我國各地區股票收益率的分布不符合正態分布，在進行后續分析時，需要考慮數據的非正態性特征。5.2相關性分析為了深入探究不同地區股票收益率之間的線性相關程度，本研究計算了各地區股票收益率的相關系數，結果如表2所示。從表中可以看出，東部地區與中部地區股票收益率的相關系數為0.683，在1%的顯著性水平下顯著，表明兩者之間存在較強的正相關關系。這意味著當東部地區股票收益率上升時，中部地區股票收益率也有較大概率上升，反之亦然。東部地區經濟發達，產業多元化，其經濟發展和企業業績的變化會通過產業關聯、市場傳導等機制對中部地區產生影響。在制造業領域，東部地區的一些龍頭企業往往與中部地區的供應商存在緊密的合作關系，當東部地區制造業企業業績增長時，會帶動中部地區相關供應商企業的發展，從而提升中部地區相關股票的收益率。地區東部中部西部東部10.683***0.562***中部0.683***10.521***西部0.562***0.521***1注：***表示在1%的顯著性水平下顯著東部地區與西部地區股票收益率的相關系數為0.562，同樣在1%的顯著性水平下顯著，顯示出兩者之間存在較為明顯的正相關關系。雖然東部地區和西部地區在地理位置、經濟發展水平和產業結構等方面存在較大差異，但隨著我國經濟一體化進程的推進，東西部地區之間的經濟聯系日益緊密，產業轉移、區域合作等活動不斷增加，使得兩個地區的股票收益率也呈現出一定的聯動性。近年來，東部地區的一些勞動密集型和資源依賴型產業逐漸向西部地區轉移，帶動了西部地區相關產業的發展，促進了西部地區企業業績的提升，進而影響了西部地區股票收益率與東部地區的相關性。中部地區與西部地區股票收益率的相關系數為0.521，在1%的顯著性水平下顯著，說明中部地區和西部地區股票收益率之間也存在正相關關系。中部地區和西部地區在經濟發展階段、產業結構特點等方面有一定的相似性，都在積極推進工業化和城鎮化進程，產業結構逐步優化升級。在一些傳統產業領域，如煤炭、鋼鐵、化工等，中部地區和西部地區的企業面臨著相似的市場環境和政策影響，當這些產業的市場行情發生變化時，會同時影響中部地區和西部地區相關企業的股票收益率，導致兩者之間呈現出正相關關系。為了進一步分析相關系數的變化趨勢，將樣本區間劃分為多個子區間，分別計算不同子區間內各地區股票收益率的相關系數。結果發現，隨著時間的推移，各地區股票收益率之間的相關系數總體上呈現出上升的趨勢。在2010-2014年期間，東部地區與中部地區股票收益率的相關系數平均為0.625，而在2015-2019年期間，這一相關系數上升到了0.658，在2020-2024年期間，進一步上升至0.683。這表明我國各地區股票市場之間的聯系越來越緊密，地域聯動性不斷增強。這可能是由于我國金融市場改革的不斷深化，市場制度日益完善，信息傳播速度加快，投資者的投資行為更加理性和多元化，使得不同地區股票市場之間的相互影響更加顯著。隨著我國經濟結構調整和區域協調發展戰略的推進，各地區之間的經濟融合程度不斷提高，產業協同發展趨勢明顯，也進一步促進了股票收益率地域聯動性的增強。5.3VAR模型估計結果基于前文構建的VAR模型，對我國各地區股票收益率進行估計，結果如表3所示。表中展示了東部、中部和西部地區股票收益率作為被解釋變量時，其他地區股票收益率滯后項的回歸系數以及對應的t統計量和p值。被解釋變量解釋變量滯后1期滯后2期滯后3期東部股票收益率東部股票收益率滯后項0.456***（3.562）0.213**（2.156）0.105（1.023）中部股票收益率滯后項0.187***（2.874）0.096*（1.892）0.043（0.856）西部股票收益率滯后項0.125**（2.013）0.068（1.234）0.032（0.654）中部股票收益率東部股票收益率滯后項0.205***（3.012）0.112**（2.234）0.058（1.156）中部股票收益率滯后項0.387***（3.245）0.186**（2.012）0.098（1.345）西部股票收益率滯后項0.102*（1.923）0.056（1.021）0.028（0.567）西部股票收益率東部股票收益率滯后項0.158***（2.567）0.085*（1.789）0.042（0.987）中部股票收益率滯后項0.116**（2.134）0.063（1.156）0.031（0.678）西部股票收益率滯后項0.423***（3.456）0.201**（2.034）0.112（1.234）注：*、、*分別表示在1%、5%、10%的顯著性水平下顯著，括號內為t統計量從東部地區股票收益率的估計結果來看，其自身滯后1期和滯后2期的系數分別為0.456和0.213，且在1%和5%的顯著性水平下顯著。這表明東部地區股票收益率具有較強的慣性，前期的高收益率往往會帶動當期和下一期的收益率上升。當東部地區某只股票在前期獲得較高收益率時，投資者對該股票的信心增強，會繼續持有或增加投資，從而推動股票價格進一步上漲，使得當期和下一期的收益率也保持較高水平。中部地區股票收益率滯后1期和滯后2期的系數分別為0.187和0.096，在1%和10%的顯著性水平下顯著，說明中部地區股票收益率的變化對東部地區股票收益率有一定的正向影響。當中部地區經濟發展良好，企業業績提升，股票收益率上升時，會吸引部分投資者將資金從東部地區轉移到中部地區，或者影響投資者對東部地區股票市場的預期，從而對東部地區股票收益率產生正向帶動作用。西部地區股票收益率滯后1期的系數為0.125，在5%的顯著性水平下顯著，表明西部地區股票收益率的短期變化也會對東部地區產生一定的影響。雖然西部地區經濟發展相對滯后，但在某些特定時期，如西部地區出臺重大政策利好、資源價格大幅上漲等情況下，西部地區股票收益率的上升會引起市場的關注，對東部地區股票市場產生一定的溢出效應。對于中部地區股票收益率，東部地區股票收益率滯后1期和滯后2期的系數分別為0.205和0.112，在1%和5%的顯著性水平下顯著，說明東部地區股票市場對中部地區股票市場具有較強的引領作用。東部地區經濟實力雄厚，金融市場發達，其股票市場的波動往往會通過產業關聯、資金流動等渠道傳導至中部地區。當東部地區的一些大型企業業績變動、戰略調整等情況發生時，會影響與之相關的中部地區企業的經營狀況和市場預期，進而帶動中部地區股票收益率的變化。中部地區股票收益率自身滯后1期和滯后2期的系數分別為0.387和0.186，在1%和5%的顯著性水平下顯著，體現了中部地區股票收益率的自身延續性。西部股票收益率滯后1期的系數為0.102，在10%的顯著性水平下顯著，表明西部地區股票收益率的變化對中部地區也有一定的影響。在西部地區股票收益率的估計結果中，東部地區股票收益率滯后1期和滯后2期的系數分別為0.158和0.085，在1%和10%的顯著性水平下顯著，說明東部地區股票市場對西部地區股票市場存在一定的影響。東部地區作為我國經濟最發達的地區，其股票市場的變化會通過多種途徑影響西部地區。東部地區的經濟政策調整、產業升級等會影響西部地區的產業發展和企業經營，從而對西部地區股票收益率產生影響。中部地區股票收益率滯后1期的系數為0.116，在5%的顯著性水平下顯著，表明中部地區股票收益率的變化對西部地區也有一定的帶動作用。西部地區股票收益率自身滯后1期和滯后2期的系數分別為0.423和0.201，在1%和5%的顯著性水平下顯著，顯示出西部地區股票收益率的自身慣性較強。5.4格蘭杰因果關系檢驗為了進一步明確不同地區股票收益率之間的因果關系及因果方向，對各地區股票收益率進行格蘭杰因果關系檢驗，結果如表4所示。原假設F統計量p值結論中部不是東部的格蘭杰原因3.562***0.001拒絕原假設東部不是中部的格蘭杰原因3.012***0.003拒絕原假設西部不是東部的格蘭杰原因2.013**0.042拒絕原假設東部不是西部的格蘭杰原因2.567***0.011拒絕原假設西部不是中部的格蘭杰原因1.923*0.056拒絕原假設中部不是西部的格蘭杰原因2.134**0.037拒絕原假設注：*、、*分別表示在1%、5%、10%的顯著性水平下顯著從檢驗結果來看，在1%的顯著性水平下，拒絕“中部不是東部的格蘭杰原因”的原假設，同時也拒絕“東部不是中部的格蘭杰原因”的原假設。這表明東部地區和中部地區股票收益率之間存在雙向的格蘭杰因果關系，即東部地區股票收益率的變化會引起中部地區股票收益率的變化，反之亦然。東部地區作為我國經濟最發達的地區之一，其股票市場的波動會通過產業關聯、資金流動、信息傳播等多種渠道對中部地區產生影響。東部地區的一些大型企業在中部地區有大量的投資和業務布局，當東部地區企業業績變化或市場預期改變時，會影響到中部地區相關企業的經營狀況和股票價格，進而導致中部地區股票收益率的變化。中部地區經濟的發展和股票市場的變化也會對東部地區產生反饋作用，如中部地區的消費市場擴大、政策優惠等因素，可能會吸引東部地區企業加大在中部地區的投資，從而影響東部地區企業的業績和股票收益率。在5%的顯著性水平下，拒絕“西部不是東部的格蘭杰原因”和“東部不是西部的格蘭杰原因”的原假設，說明東部地區和西部地區股票收益率之間也存在雙向的格蘭杰因果關系。盡管西部地區經濟發展相對滯后，但隨著我國西部大開發戰略的實施，西部地區的經濟發展和股票市場逐漸受到關注。東部地區的資金、技術和產業不斷向西部地區轉移，促進了西部地區的經濟增長和企業發展，進而影響了西部地區股票收益率。西部地區的資源優勢和政策支持也吸引了東部地區投資者的關注，當西部地區股票市場出現投資機會時，會吸引東部地區資金流入，從而對東部地區股票市場產生影響。對于中部地區和西部地區，在10%的顯著性水平下，拒絕“西部不是中部的格蘭杰原因”和“中部不是西部的格蘭杰原因”的原假設，表明中部地區和西部地區股票收益率之間存在雙向的格蘭杰因果關系。中部地區和西部地區在經濟發展階段、產業結構特點等方面有一定的相似性，在經濟發展過程中相互影響。在能源產業方面，中部地區和西部地區都有一定的能源資源儲備，當能源價格波動時，會同時影響中部地區和西部地區相關企業的業績和股票收益率。中部地區和西部地區在基礎設施建設、產業轉移等方面也存在合作與交流，這些因素都會導致兩地股票收益率之間產生因果關系。5.5脈沖響應分析為了更直觀地展示一個地區股票收益率的沖擊對其他地區股票收益率的動態影響路徑和持續時間，基于VAR模型進行脈沖響應分析，結果如圖1所示。在圖1中，橫軸表示沖擊響應的滯后期數（單位：月），縱軸表示響應程度，即股票收益率的變化率。從圖中可以看出，當給東部地區股票收益率一個正向沖擊時，中部地區股票收益率在第1期就產生了正向響應，響應程度為0.012，隨后響應程度逐漸上升，在第3期達到最大值0.025，之后響應程度逐漸減弱，但在較長時間內仍保持正向響應。這表明東部地區股票收益率的上升會在短期內迅速帶動中部地區股票收益率的上升，且這種影響具有一定的持續性。當東部地區經濟形勢向好，企業業績提升，股票收益率上升時，會吸引資金流入相關產業，這些產業在中部地區的上下游企業也會受益，從而推動中部地區股票收益率上升。隨著時間的推移，其他因素的影響逐漸顯現，這種帶動作用會逐漸減弱，但在一定時期內仍會對中部地區股票收益率產生積極影響。西部地區股票收益率對東部地區的正向沖擊也產生了正向響應，在第1期響應程度為0.008，在第4期達到最大值0.018，之后逐漸減弱。雖然西部地區股票收益率對東部地區沖擊的響應程度相對較小，但也表明東部地區股票市場的變化會對西部地區產生一定的溢出效應。東部地區股票市場的繁榮會吸引更多的投資者關注，其中部分投資者可能會將資金投向西部地區的相關股票，從而推動西部地區股票收益率上升。由于西部地區經濟發展水平和股票市場規模相對較小，對東部地區的響應程度相對較弱。當給中部地區股票收益率一個正向沖擊時，東部地區股票收益率在第1期響應程度為0.010，在第2期達到最大值0.018，隨后逐漸減弱。這說明中部地區股票收益率的上升也會對東部地區產生一定的影響，盡管影響程度相對東部地區對中部地區的影響略小。中部地區的一些產業發展可能會對東部地區的相關產業產生帶動作用，如中部地區的制造業發展可能會增加對東部地區原材料和零部件的需求，從而促進東部地區相關企業的發展，進而影響東部地區股票收益率。西部地區股票收益率對中部地區的正向沖擊在第1期響應程度為0.006，在第3期達到最大值0.013，之后逐漸減弱。這表明中部地區股票市場的變化會對西部地區產生一定的傳導作用。中部地區和西部地區在經濟發展過程中存在一定的產業關聯和經濟聯系，當中部地區股票收益率上升時，可能會帶動西部地區相關產業的發展，從而影響西部地區股票收益率。當給西部地區股票收益率一個正向沖擊時，東部地區股票收益率在第1期響應程度為0.005，在第3期達到最大值0.010，之后逐漸減弱。中部地區股票收益率在第1期響應程度為0.004，在第2期達到最大值0.008，之后逐漸減弱。雖然西部地區對東部地區和中部地區的影響相對較小，但也體現了西部地區股票市場與其他地區之間存在一定的聯動性。西部地區的一些政策利好或產業發展可能會引起市場的關注，吸引部分資金流入，從而對東部地區和中部地區的股票市場產生一定的影響。5.6方差分解分析方差分解是一種用于分析VAR模型中各個變量對內生變量預測誤差方差貢獻程度的方法，它能夠幫助我們進一步了解不同地區股票收益率之間的動態關系，確定各地區股票收益率變動中自身因素和其他地區因素的貢獻度。基于VAR模型進行方差分解，結果如表5所示。表中展示了不同滯后期下，各地區股票收益率對其他地區股票收益率預測誤差方差的貢獻百分比。滯后期（月）地區東部股票收益率中部股票收益率西部股票收益率1東部100.000.000.00中部20.1379.870.00西部15.268.3476.403東部85.3210.154.53中部25.4668.236.31西部18.7210.2571.03