匯聚財智共享成長行業(yè)研究的一些體會葛軍目錄一.怎么把握上市公司的投資機會1.核心盈利因素2.核心競爭力管理優(yōu)勢，技術(shù)優(yōu)勢，資源優(yōu)勢，行業(yè)壁壘二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢透過現(xiàn)象看本質(zhì)。抓住主要矛盾。資料來源：長江證券研究部一.怎么把握上市公司的投資機會上市公司的“核心盈利因素”是什么？有色金屬分資源型，冶煉型，加工型企業(yè)資源性：銅、鋅、黃金、鎳、錫（產(chǎn)品同質(zhì)化）冶煉型：電解鋁，鋼鐵加工型：鈦，鎢、鎂，釹鐵硼（產(chǎn)品差異化）

資料來源：長江證券研究部一.怎么把握上市公司的投資機會上市公司的“核心盈利因素”是什么？

1.資源性：銅、鋅、黃金、鎳、錫銅：成本大概26000，銅價52000（賺26000）

精礦成本18000，精礦：43000（賺25000）黃金：總體成本：140。價格：270

自產(chǎn)黃金毛利率：65%外購合質(zhì)金毛利率：0.12%

資料來源：長江證券研究部自產(chǎn)銅精礦銅冶煉總量資源自給率江西銅業(yè)17.69019.6%銅陵有色4.3904.8%云南銅業(yè)63616.7%因此：自產(chǎn)的金屬量非常重要！一.怎么把握上市公司的投資機會資料來源：長江證券研究部上市公司的“核心盈利因素”是什么？

2.冶煉型：電解鋁成本控制能力

一.怎么把握上市公司的投資機會資料來源：長江證券研究部上市公司的“核心盈利因素”是什么？

2.冶煉型：電解鋁成本控制能力

一.怎么把握上市公司的投資機會資料來源：長江證券研究部上市公司的“核心盈利因素”是什么？

2.冶煉型：電解鋁成本控制能力

一.怎么把握上市公司的投資機會每萬股電解鋁產(chǎn)量（噸）電價氧化鋁中國鋁業(yè)2.60.394自給焦作萬方8.50.4氧化鋁供應(yīng)全部鎖為中鋁長單，鋁價的17％。云鋁股份3.80.42主要國外現(xiàn)貨采購，文山州投資建設(shè)年產(chǎn)80萬噸的氧化鋁項目關(guān)鋁股份1.10.38公司氧化鋁采購長單約占60%左右，其余為現(xiàn)貨；氧化鋁歷來主要從中鋁山西鋁廠采購中孚實業(yè)9.90.36公司氧化鋁來源主要由境外長單、國內(nèi)長單和國內(nèi)現(xiàn)貨組成。公司簽有的境外長單約有45萬噸/年，公司另有中鋁長單10萬噸/年南山鋁業(yè)1.275萬噸，全部自給，并外售60%神火股份4.70.4208公司此前的氧化鋁自給率較低，所需氧化鋁主要來自國內(nèi)外采購，一般按照長單方式，部分采用現(xiàn)貨采購資料來源：長江證券研究部上市公司的“核心競爭力”是什么？一.怎么把握上市公司的投資機會管理優(yōu)勢：中金嶺南技術(shù)優(yōu)勢：紫金礦業(yè)，中科三環(huán)，廈門鎢業(yè)資源優(yōu)勢：江西銅業(yè)，山東黃金行業(yè)壁壘：包鋼稀土一.怎么把握上市公司的投資機會

資源儲量的價值資料來源：各公司08年年報、CRU、長江證券研究部二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢引子：在經(jīng)濟危機中，各金屬表現(xiàn)有所差異銅價遠離成本線全球電解鋁企業(yè)虧損較深資料來源：各公司08年年報、CRU、長江證券研究部二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢引子：在經(jīng)濟危機中，各金屬表現(xiàn)有所差異鋁價已重回成本線之下中國電解鋁企業(yè)開始出現(xiàn)利潤空間銅的庫存（左LME、右SHFE）總體仍處于低位資料來源：彭博資訊此輪經(jīng)濟危機銅、鋅、鉛、錫金屬庫存水平總體較低，但鋁和鎳的庫存持續(xù)增加引子：在經(jīng)濟危機中，各金屬表現(xiàn)有所差異二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢

LME鋅（左）、鉛（中）、錫（右）的庫存也只達到2000年左右的水平資料來源：彭博資訊我們發(fā)現(xiàn)，（1）銅、鋅、鉛、錫等金屬的庫存總體上漲水平有限（2）但鋁和鎳的庫存卻出現(xiàn)了大幅的上升，庫存水平迅速攀升。此輪經(jīng)濟危機銅、鋅、鉛、錫金屬庫存水平總體較低，但鋁和鎳的庫存持續(xù)增加二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢

LME鋁（左）和LME鎳（右）的庫存確實上漲到歷史紀錄資料來源：彭博資訊我們發(fā)現(xiàn)，（1）銅、鋅、鉛、錫等金屬的庫存總體上漲水平有限，并未出現(xiàn)庫存的大幅上升，（2）但鋁和鎳的庫存卻出現(xiàn)了大幅的上升，庫存水平迅速攀升。此輪經(jīng)濟危機銅、鋅、鉛、錫金屬庫存水平總體較低，但鋁和鎳的庫存持續(xù)增加二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢全球各金屬品種集中度差異—錫、鎳、銅具有較好的集中度資料來源：各公司08年年報、CRU、長江證券研究部1、供應(yīng)集中度的差異——銅、錫、鎳最集中通過考察各金屬品種全球前10家主要生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)量占比，我們發(fā)現(xiàn)，幾個金屬品種中，錫、鎳和銅前5家企業(yè)的供應(yīng)集中度都超過了50%，集中度較高，相反，鋁、鉛、鋅的前5家全球企業(yè)的產(chǎn)量占比集中度較低，只有30%上下。二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢全球前5大銅精礦生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)量占比50.5%資料來源：各公司08年年報、長江證券研究部1、供應(yīng)集中度的差異——銅、錫、鎳最集中資料來源：各公司08年年報、長江證券研究部全球前5大電解鋁生產(chǎn)商產(chǎn)量占比為36%全球前5大鋅精礦生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)量占比29%資料來源：CRU、長江證券研究部資料來源：CRU、長江證券研究部全球前5大鉛精礦生產(chǎn)商占比為27%二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢全球前5大錫精礦生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)量占比74%資料來源：長江證券研究部、各公司年報資料1、供應(yīng)集中度的差異——銅、錫、鎳最集中資料來源：長江證券研究部、各公司年報資料全球前5大鎳精礦生產(chǎn)商占比為59%二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢美國金屬全球消費占比目前只有10～20%資料來源：Brookhunt2、中國的資源儲量自給率差異——銅最低，錫最高資料來源：Brookhunt中國金屬消費占比25～35%二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢資料來源：長江證券研究部2、中國的資源儲量自給率差異——銅最低，錫最高各金屬國內(nèi)儲量自給度——銅最低，錫最高二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢全球錫儲量比較集中，中國、馬來西亞、印尼、秘魯四國儲量占全球69%資料來源：長江證券研究部2、中國的資源儲量自給率差異——銅最低，錫最高二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢中國銅消費主要集中在電力和空調(diào)

資料來源：長江證券研究部3、需求結(jié)構(gòu)差異---消費集中度來看，電解鋁主要應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，最不容易出現(xiàn)“需求周期錯位”資料來源：長江證券研究部中國電解鋁消費比較分散

二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢全球錫消費情況

資料來源：長江證券研究部3、需求結(jié)構(gòu)差異---消費集中度來看，電解鋁主要應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，最不容易出現(xiàn)“需求周期錯位”資料來源：長江證券研究部中國鎳消費主要集中于不銹鋼和電鍍

中國鋅消費主要集中在鍍鋅和壓鑄合金

資料來源：長江證券研究部資料來源：長江證券研究部中國鉛消費高度集中于鉛酸電池

二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢4、小結(jié)：銅是最好的品種，其次是鋅和錫通過對“供應(yīng)集中度”、“中國的資源儲量自給率”、“需求結(jié)構(gòu)”的差異的研究，我們認為：銅是最好的品種：“較高的全球供應(yīng)集中度”，“中國進口的剛性”以及“中國應(yīng)用領(lǐng)域較單一所產(chǎn)生的需求周期錯位”

2.電解鋁，我們不看好的理由，一方面是其全球供應(yīng)集中度不夠高，一方面是國內(nèi)資源的稀缺性不足。未來2年電解鋁行業(yè)40%的過剩產(chǎn)能和接近歷史新高的庫存將成為未來鋁價上漲的障礙。3.鋅和鉛，謹慎看好（1）全球供應(yīng)集中度較低，無法像銅一樣控制供給從而產(chǎn)生“寡頭壟斷溢價”。4.對于鎳品種，兩個負面因素對價格的長期上漲產(chǎn)生壓制。（1）需求壓制。鎳占游不銹鋼的成本60%~80%，較高的成本占比使得鎳價上漲對下游產(chǎn)品的成本壓力較大，因此容易產(chǎn)生需求壓制。（2）供應(yīng)替代。高鎳價的情況下，紅土鎳礦生產(chǎn)的鎳鐵將對原鎳和廢鎳產(chǎn)生強烈的替代作用。當(dāng)然，鎳鐵的生產(chǎn)成本在15000～17000美元/噸，因此在低鎳價情況下，這種“供給替代”可能性較小，但鎳鐵將壓制鎳價格的大幅反彈。二、怎么看行業(yè)發(fā)展趨勢銅供應(yīng)具有較高的集中度資料來源：brookhunt,長江證券研究部銅-震蕩上升供應(yīng)集中度較高，礦山品位下降導(dǎo)致的供給偏緊始終是銅供需基本面的關(guān)鍵因素銅的主要問題在供給，供給始終偏緊有客觀原因，也有主觀原因。銅是工業(yè)金屬里供需結(jié)構(gòu)中最好的。易漲難跌。銅礦品位出現(xiàn)下降趨勢銅礦供應(yīng)增長依然緩慢資料來源：brookhunt,長江證券研究部銅-震蕩上升銅價遠離成本線供應(yīng)集中度較高，礦山品位下降導(dǎo)致的供給偏緊始終是銅供需基本面的關(guān)鍵因素銅的主要問題在供給，供給始終偏緊有客觀原因，也有主觀原因。銅是工業(yè)金屬里供需結(jié)構(gòu)中最好的。易漲難跌。銅加工費占銅價占比下降表明利潤仍在向上游礦山集中資料來源：CRU,長江證券研究部銅-震蕩上升銅加工費已經(jīng)接近零甚至為負加工費供應(yīng)集中度較高，礦山品位下降導(dǎo)致的供給偏緊始終是銅供需基本面的關(guān)鍵因素銅的主要問題在供給，供給始終偏緊有客觀原因，也有主觀原因。銅是工業(yè)金屬里供需結(jié)構(gòu)中最好的。易漲難跌。大量過剩產(chǎn)能壓制價格的提升，何況下游需求下半年偏弱全球電解鋁供應(yīng)集中度較低鋁---弱勢震蕩電解鋁的主要問題過剩在存在過剩產(chǎn)能，且供給集中度較低

只能短炒不能長拿---利潤在電解鋁環(huán)節(jié)是不可能待太長時間的。不是被上游氧化鋁和其他成本上漲來侵蝕，就是被產(chǎn)能增長沖擊得價格再次逼近成本線資料來源：brookhunt,長江證券研究部一旦有利可圖，電解鋁產(chǎn)量會迅速增長全球電解鋁產(chǎn)量出現(xiàn)增長鋁---弱勢震蕩電解鋁的主要問題過剩在存在過剩產(chǎn)能，且供給集中度較低

只能短炒不能長拿---利潤在電解鋁環(huán)節(jié)是不可能待太長時間的。不是被上游氧化鋁和其他成本上漲來侵蝕，就是被產(chǎn)量增長沖擊得價格再次逼近成本線資料來源：brookhunt,長江證券研究部中國電解鋁產(chǎn)量出現(xiàn)增長但表觀消費量卻已顯疲態(tài)鋁---弱勢震蕩電解鋁的主要問題過剩在存在過剩產(chǎn)能，且供給集中度較低

只能短炒不能長拿---利潤在電解鋁環(huán)節(jié)是不可能待太長時間的。不是被上游氧化鋁和其他成本上漲來侵蝕，就是被產(chǎn)量增長沖擊得價格再次逼近成本線資料來源：brookhunt,長江證券研究部電力成本面臨上調(diào)，無論是中國還是其他國家鋁---弱勢震蕩電解鋁的主要問題過剩在存在過剩產(chǎn)能，且供給集中度較低

只能短炒不能長拿---利潤在電解鋁環(huán)節(jié)是不可能待太長時間的。不是被上游氧化鋁和其他成本上漲來侵蝕，就是被產(chǎn)量增長沖擊得價格再次逼近成本線

鋁價已重回成本線之下資料來源：brookhunt,長江證券研究部電解鋁成本線比較平直使其對虧損的價格幅度容忍度較大鋁---弱勢震蕩電解鋁的主要問題過剩在存在過剩產(chǎn)能，且供給集中度較低

只能短炒不能長拿---利潤在電解鋁環(huán)節(jié)是不可能待太長時間的。不是被上游氧化鋁和其他成本上漲來侵蝕，就是被產(chǎn)量增長沖擊得價格再次逼近成本線重啟成本較高及非現(xiàn)金成本占比較高使其對虧損價格幅度容忍度較大資料來源：brookhunt,長江證券研究部此外，下半年高庫存中有500~600萬噸融資庫存隨時放出來，將壓制價格鋁---弱勢震蕩電解鋁的主要問題過剩在存在過剩產(chǎn)能，且供給集中度較低

只能短炒不能長拿---利潤在電解鋁環(huán)節(jié)是不可能待太長時間的。不是被上游氧化鋁和其他成本上漲來侵蝕，就是被產(chǎn)能增長沖擊得價格再次逼近成本線資料來源：brookhunt,長江證券研究部

鋅與鋁相似，主要問題在于供給控制松散。這個問題很嚴重，也很實質(zhì)。全球鋅供應(yīng)集中度較低，供應(yīng)控制松散。鋅—弱勢震蕩鋅和鋁的產(chǎn)量恢復(fù)比其他金屬快資料來源：brookhunt,長江證券研究部

鋅與鋁相似，主要問題在于供給控制松散。這個問題很嚴重，也很實質(zhì)。鋅—弱勢震蕩一旦出現(xiàn)利潤，產(chǎn)量馬上大量釋放出來鋅在幾種金屬中產(chǎn)量增長最快，表明供給松散資料來源：brookhunt,長江證券研究部

鋅與鋁相似，主要問題在于供給控制松散。這個問題很嚴重，也很實質(zhì)。全球鋅基礎(chǔ)標準合同中的加工費有所上升鋅—弱