快手科技專題研究直播和短視頻構建社區，基于信任經濟變現

1.公司概覽：始于下沉市場的短視頻龍頭1.1.歷史沿革：工具型應用轉型短視頻社區快手最早可追溯至2011年10月推出的GIF快手，系工具型應用，2013年轉型短視頻社區，2016年上線直播業務開始商業化，17、18年分別推出線上營銷服務及電商業務。快手以普惠公平為核心價值觀，截至2021Q1，快手日活用戶達2.95億，月活用戶5.2億，日均使用時長達99分鐘，是頭部短視頻平臺之一。1.2.組織架構：雙核模式，新一屆經營委員會成立雙核管理模式，核心創始人為公司實控人。快手創始人宿華和程一笑為核心領導，宿華作為CEO全面負責公司治理，以及技術、商業化、PR/GR、海外、戰略投資等領域，程一笑作為首席產品官主要負責主站產品生態，向宿華匯報。通過同股不同權的設置，宿華和程一笑在IPO后分別享有39.36%和31.2%的投票權，為公司實控人。新一屆經營管理委員會成立，核心高管分工明確。據晚點LatePost，2020年12月，快手新一屆經營管理委員會成立，除兩位創始人外，陳定佳（CTO）、鐘奕祺（財務法務）、馬宏彬（商業化）、王建偉（產品）、笑古（電商）、嚴強（運營）等12人共同商議決策公司戰略和業務事項。復盤過去，誕生于2011年的快手在高速發展下，其組織上面臨的挑戰在于人才管理培養難以跟上業務發展的速度，經管委中的大部分高管在2016年之后加入。近兩年快手組織架構經歷過幾輪調整，包括新業務線成立及相關領導人引入，核心部門高管對調等，目前來看，核心職能已有明確高管負責，但不排除繼續迭代的可能。1.3.財務分析：營收快速增長，銷售費用上升導致短期虧損營收快速增長，經調整利潤短期虧損。快手自2016年開始商業化以來，收入實現快速增長，2017至2020年，營業收入分別為83.4億元、203億元（yoy+143.4%），391.2億元（yoy+92.7%）和588億元（yoy+50.3%），經調整利潤凈額分別為7.7億元、2億元、10.3億元和-79.49億元，2020年的虧損主要系銷售費用上升所致。直播業務占比逐漸下降，毛利率不斷提升。公司主要營業成本為主播收入分成及相關稅項，隨著公司廣告、電商等高毛利率業務的拓展，直播收入占比下降，該項成本占總收入的比例也不斷下降，由2017年的52.7%下降至2020年的32%，公司綜合毛利率也由2017年的31.3%增長至2020年的40.5%。未來，隨著公司廣告業務繼續放量，電商業務快速發展，盈利能力將持續向好。公司持續加大研發及銷售投入，春晚營銷支出較高。期間費用來看，財務及管理費用率保持穩定，研發費用率因技術投入增多而有所提升，一季度銷售費用率高于全年水平，主要系公司開展春晚營銷活動所致，2021Q1，公司銷售費用率及研發費用率分別同比增長3.5pct和9pct至68.5%和16.5%，未來隨著短視頻格局日漸穩定，銷售費用率將緩慢下降。2.市場大勢：短視頻乘移動互聯網東風快速發展，目前已經進入成熟期短視頻流量增量來自移動互聯網用戶的不斷滲透，以及內部結構的調整。目前移動互聯網滲透已超70%，就整個流量大盤來看，未來增量在于農村地區，其中，短視頻用戶在移動互聯網中的滲透率達80%+，仍有1.2億增長空間；此外，內容視頻化趨勢仍在持續，因此移動互聯網流量內部調整也在進行，短視頻和直播流量在不斷搶占其他應用的時長。2.1.流量端：下沉市場開辟新的公域流量，短視頻持續滲透移動互聯網持續滲透，下沉市場是公域流量的增長點。2010年前后，流量由PC端遷移至手機端的過程，帶來移動端流量的高速增長，疊加基礎設施的推進、運營商提速降費以及智能終端的普及等，移動互聯網滲透率持續提升,據CNNIC，截至2020年12月，我國移動互聯網用戶規模達9.86億，滲透率超70%，4.16億的非網民群體以農村地區為主，占62.7%，是公域流量新的增長點，艾瑞咨詢預計2025年我國移動互聯網用戶將突破11億，近乎全民普及。農村地區滲透率在加速提升，城鄉互聯網滲透率差距不斷縮小。2016-2020年，中國互聯網普及率由53.2%持續提升至70.4%，2018年之前，三條曲線增長速度趨同，城鎮地區互聯網普及率高于農村地區35pct以上；2018年以后，農村互聯網普及率加速上升，截至2020年，農村互聯網普及率增長至55.9%，較2020Q1提升9.7pct，城鄉差異縮小6.4pct。據CNNIC和國家統計局數據，2020年農村地區網民占比31.3%，較全國農村人口比例低8.1pct。短視頻滲透率已達高點，平臺下一階段運營重點由拉新轉向促活。受益于移動資費降低，以及下沉市場基建完善帶來的流量紅利，短視頻行業在2016年前后迎來高速增長，截至2020年，短視頻用戶規模已達8.7億人，滲透率為88.3%，相比于9.86億的移動互聯網用戶，還有1.2億的增長空間；從平臺端日活躍用戶規模來看，據快手招股書，2020年，短視頻平臺DAU預計達6.4億，在視頻化浪潮下，短視頻平臺日活用戶和使用時長將有望繼續保持上升趨勢。2.2.內容端：視頻內容消費興起，算法分發提升傳遞效率流量在不斷尋找新興入口，內容形式也在不斷進化。回顧二十余年的互聯網發展史，從門戶時代的搜狐、新浪、網易，到PC互聯網后期的BAT（百度、阿里、騰訊），再到移動互聯網時代新興的快手、頭條、美團、滴滴，流量在由PC端轉移至移動端的過程中，見證了一批又一批互聯網巨頭的誕生。流量入口在不斷改變，而互聯網平臺作為流量出口，則通過提供內容或產品進行引流，并通過廣告或用戶付費進行流量變現，在此過程中，內容需求不變，而形式經歷了由文字到圖片再到視頻的進化。視頻內容消費興起，用戶使用時長及占比不斷上升。視頻作為一種內容形式正處于成長期，而相比于長視頻而言，短視頻和直播制作門檻較低，更符合用戶碎片化內容消費習慣，2015-2019年，基于視頻的社交及娛樂應用時長由21.8%增長至29.7%，其中短視頻和直播應用時長由1.7%增長至15.6%，艾瑞咨詢預計2025年將達25.1%。由此可見，未來除了互聯網本身流量的自然增長及短視頻在互聯網的滲透外，內部的結構調整也會為短視頻和直播帶來可觀的增長空間。受益于這一視頻化浪潮，以快手和抖音為代表的視頻平臺時間占比也在不斷提升。據Questmobile，快手系APP用戶時間占比由2019年3月的2.7%快速增長至2020年12月的9.1%，而頭條系APP用戶時間占比也由2019年3月的11.7%增長至2020年12月的15.8%。而騰訊系、阿里系、百度系APP使用時長占比則不斷下降，分別由2019年3月的45.6%、10.4%、9%下降至2020年12月的36.2%、6.6%、8%。去中心化自媒體快速增長，內容端呈百花齊放之勢。互聯網發展至今，信息供給者由權威媒體到自媒體，內容端呈百花齊放之勢，而內容分發渠道也經歷了由門戶網站、搜索平臺再到各類自媒體平臺的演變歷程，信息傳遞渠道不斷迭代，信息分發效率也在不斷提升。算法通過用戶數據標簽精準推送，實現了內容傳遞效率的提升。信息分發效率的提升需要解決兩點問題，人與信息的高效傳遞以及無效信息的過濾，回顧信息分發模式發展歷程，分發渠道的迭代解決的是人與信息的傳遞問題，而社交及算法分發解決的是無效信息的過濾問題。在信息爆炸的移動互聯網時代，社交分發通過熟人關系圈以及用戶關注的KOL等傳遞信息，算法分發則通過用戶數據標簽精準推送，實現信息的高效觸達。據PMCAFF，2014年，宿華將算法推薦應用至內容分發，大幅提升了用戶體驗，快手下載量明顯陡峭，當年7月，月活突破百萬。2.3.平臺端：短視頻行業形成抖快雙寡頭格局，7萬億市場空間可期短視頻行業經過快速發展，已進入成熟期。短視頻行業萌芽于2011年GIF快手的誕生，而后在4G網絡及智能終端普及、算法等技術發展等因素帶來的流量紅利下，行業飛速發展，并跑出了抖音、快手兩大頭部平臺。目前行業已經進入成熟期，市場格局逐漸穩定，商業化逐漸發力，短視頻作為一種內容形式也成為頭部社交娛樂產品的標配，巨頭以視頻號為切入點向短視頻平臺發起挑戰。目前短視頻平臺已經形成抖音快手雙雄爭霸的格局。從短視頻產業鏈來看，頭部短視頻平臺議價能力最強，從平臺活躍用戶規模來看，抖音快手兩大平臺穩居第一梯隊，據Mob數據，2020年，兩平臺用戶占比高達62.7%，此外，抖快兩大平臺主打下沉市場的極速版應用在推出后也取得快速增長。此外，隨著快手抖音流量增長，兩者對于用戶的爭奪也在逐漸加劇，雙方重合用戶不斷提升。目前，短視頻行業有廣告、直播、電商三大核心變現模式，其中廣告和直播打賞較為成熟，截至2019年兩者收入接近90%，電商抽傭分成僅占11%，還有較大增長空間，三大變現模式2025年有望達7萬億市場規模。此外，隨著短視頻平臺的不斷發展，基于平臺用戶需求的的商業化機會將出現在影視、游戲、知識付費、本地服務等多個領域。廣告市場：短視頻和直播廣告愈受青睞，占移動廣告市場比例不斷提升廣告主對于營銷數據化轉型和精細化運營達成共識，短視頻和直播廣告愈受青睞。隨著短視頻用戶規模及時長不斷增長，用戶交互產生的海量數據配合算法使得用戶畫像愈加清晰，平臺可實現針對性的廣告內容開發及分發；疊加短視頻和直播具有實時性和互動性，更容易實現用戶流量聚集，這使得廣告主越來越重視通過短視頻平臺投放廣告，2020年分別有52.8%和51.7%的廣告主計劃未來一年在直播和短視頻營銷上增加預算。短視頻和直播平臺移動廣告規模快速增長，占移動廣告市場規模比例不斷提升。近年來短視頻用戶規模飛速增長，短視頻平臺商業化加速，以及廣告主預算的傾斜等因素推動了短視頻及直播廣告規模的飛速增長，截至2019年，短視頻和直播平臺移動廣告規模達814億，同增305%，占移動廣告市場總規模比例達15%，較上年增長9.5pct，艾瑞咨詢預計2025年可超4600億。直播市場：由秀場向多領域滲透，直播打賞規模近2000億直播行業發展趨于成熟，進入深度滲透階段。直播行業始于2005年，受益于2016年的千播大戰，期間經歷了直播平臺由PC轉向移動端，內容形式也由秀場直播向游戲、電商、教育、社交等多個領域滲透。其中秀場直播商業模式以用戶打賞收入分成為主，主播和平臺一般為5:5分成，據Mob，2019年泛娛樂直播平臺打賞收入占比超過90%。全民直播時代或已到來，打賞規模近2000億。據艾瑞咨詢，目前中國擁有全世界最多的直播用戶，2019年占全球直播平臺用戶數約50%，全民直播時代或已到來，據CNNIC，截至2020年3月，直播用戶規模達5.6億，網民滲透率達62%。預計2020年直播平臺日活規模及使用時長分別達3.05億人和35.7分鐘，直播虛擬禮物打賞規模超過1800億，艾瑞咨詢預計2025年將突破4000億。電商直播市場：電商直播高增長，形成淘抖快三足鼎立之勢商品供過于求階段，電商行業由“人找貨”過渡至“貨找人”。相比于傳統電商以用戶有明確目的的搜索購買為主，直播電商實現的是終結需求到創造需求的轉變，如同前文所述內容行業由信息不足到信息溢出，由主動搜索到算法社交分發，從而實現信息分發效率的提高，電商行業也是如此。在商品供不應求階段，交易以商品為中心，通過主動搜索找到商品，而在商品供過于求階段，交易以營銷為中心，通過算法社交推薦等減少信息甄別成本，拼多多、直播電商的崛起正是這一邏輯的證明。短視頻平臺紛紛入局直播電商，形成淘抖快三足鼎立之勢。從頭部平臺發展歷程來看，淘寶最早在2016年布局直播電商業務，2018年快手、抖音開始入場，并積極布局供應鏈及支付等業務，打造交易閉環。目前直播電商平臺已經形成了淘寶、快手、抖音三足鼎立之勢。直播電商滲透率不斷提升，淘寶為第一大直播電商平臺。據國家統計局，晚點LatePost，2020年全國實物商品網上零售額達9.8萬億元，淘寶直播、快手、抖音平臺GMV分別突破4000億、3800億以及5000億，占線上零售總額的13%。從平臺成交金額來看，淘寶直播依然是第一大直播電商平臺，而抖音、快手直播電商正保持高速增長，2020H2，淘寶直播、快手、抖音帶貨銷售額占比分別處于44%-55%，27%-36%以及16%-24%區間。對比三家頭部直播電商平臺，淘寶優勢在于基于淘寶生態圈，用戶購物屬性較強，具有完善的供應鏈和運營體系，抖音具有算法優勢，快手優勢在于老鐵文化下的粉絲忠誠度高，購物轉化率及復購率也更高，但是就品類而言，目前快手主要為非品牌產品，以土特產、生活用品等高性價比產品為主，在快手持續向上破圈的過程中，中高端品牌滲透空間較高，據晚點LatePost，2020年快手白牌、品牌商品各占一半，希望將品牌商品GMV占比提升至70%。3.發展復盤：用戶從下沉到破圈，內容由草根江湖到多元化梳理快手的十年發展歷程，從最初的工具型應用成長為日活3億的巨頭，談及其內生增長動力離不開對底層價值觀的堅持。我們認為，不同的價值觀會吸引到不同的用戶群，從而導致了不同的產品邏輯、內容產出和商業模式，因此，對于快手這家公司、這款產品、以及未來商業化的方向的理解，需要從其底層價值觀出發。宿華、程一笑會師，確定普惠價值觀。時間倒回至2012年，快手轉型短視頻社交的過程造成初始用戶的大量流失，投資人張斐將宿華推薦給程一笑，兩人價值觀相似，共同看好短視頻社交的未來。宿華曾說快手定位為社會平均人，程一笑也曾表示快手最重要的產品理念是普惠、簡單、不打擾。快手發展至今，過程雖有波折，但是一直保持普惠初心，公司Slogan從“記錄世界記錄你”、“看見每一種生活”到“擁抱每一種生活”也是這種普惠價值觀的體現。3.1.產品端：算法是價值觀的體現，雙列UI培育社交基因快手算法強調普惠性，平等有效分配用戶注意力。算法是價值觀的體現，也是實現價值觀的橋梁，為避免流量過于頭部集中，快手引入基尼系數來對內容分發進行量化調控，包括視頻播放量、評論點贊數等，傾向于將平臺流量分配給更多的內容創作者，更廣泛的曝光帶來更真實的用戶體驗，在增強用戶信任的同時也吸引更多的用戶，推動內容創作和消費的良性循環。據磁力引擎在2020年發布的報告，快手130億原創短視頻庫存中，長尾內容占70%流量，爆款內容僅占30%。快手通過算法在播出熱度上實現普惠。快手原頁面為關注、發現、同城三類推薦Tab，其中發現tab通過監測用戶歷史行為數據，分析用戶興趣給出推薦，其算法機制為視頻與用戶匹配度、視頻熱度（點贊、評論、轉發等）以及發布時間。視頻發布初期，曝光機會隨著熱度的提高而提高，此時熱度權重起到擇優去劣的作用，而在達到某一閾值后，視頻曝光機會不斷下降，此時熱度權重起到擇新去舊的作用。雙列UI，培育了快手的社交基因。單列模式下，用戶上下滑動屏幕，觀看算法推送的內容，雙列模式下，用戶上下滑動屏幕，選擇自己感興趣的內容點擊觀看。兩者區別在于，前者是用戶被動接受內容，而后者是用戶在主動選擇內容，這帶來內容容錯率的差異，最終低容錯的單列IU導致了頭部內容占據絕大部分流量的金字塔型偏媒體生態，而高容錯的雙列IU帶來的是腰部內容占據較多流量的橄欖型偏社區生態。快手產品定位為普通人記錄分享生活的短視頻社區，早期以三四線城市以下城市用戶為主，用戶普遍使用低端機型，使得內容池充滿了畫質較低的內容，疊加快手普惠的流量分發公平展現內容，使得快手被打上“土”和“low”的標簽，于是在基于內容池特征的前提下，雙列更高的容錯性成為快手的較好選擇。產品形態升級，強調公域流量分發。比起雙列，單列雖然對內容質量要求更高，但是優勢在于其沉浸式體驗和高效變現，隨著快手優質內容的高速增長以及商業化需求，快手在近兩年也在逐步嘗試單列產品，19年上線極速版，20年上線快手8.0，強化公域流量的分發權。我們認為，產品的更迭并不代表快手價值觀的改變，快手發現、關注以及同城tab仍然保留雙列，瀑布流中點擊封面觀看視頻，上滑后大半屏為評論區，而非轉向下一個視頻，這保留了用戶的互動空間，進而守護快手的社交基因。3.2.流量端：下沉市場老鐵社交資產構建壁壘，南方及一二線用戶實現二次增長快手在轉型為短視頻社交平臺后，其用戶及內容增長以2019年為界可分為兩個階段，2019年以前，快手根植于下沉市場，19之后開啟激進增長并向一二線城市破圈。2018年春節，抖音日活高速增長，短時間內形成南抖音，北快手的格局，2019年初經過在重慶實地調研，快手決定拋卻佛系，開啟激進增長模式，并于19年中制定K3目標，通過引入MCN及優質內容創作者來完善內容生態，并通過運營、算法及產品升級來發展一二線及南方城市用戶，發布極速版來進一步進攻下沉市場。流量持續增長，用戶粘性持續增強。2017至2020Q1，快手應用（主站、極速版、概念版）DAU及MAU分別從0.67和1.36億人持續增長至2.95和5.2億人，每日活用戶日均使用時長由52.7分鐘增長至99.3分鐘，截至2020年，快手應用及小程序DAU及MAU分別為3.08和7.77億人；從DAU/MAU來看，該指標由2017年的48.9%增長至2020Q1的56.8%，可見用戶粘性呈不斷上升態勢。用戶向一二線城市破圈，消費能力不斷提升。2019年7月快手在首屆光合創作者協會上公布，一二線城市DAU由1月份的4000萬增長至6000萬，首次披露南方地區DAU超過8000萬，據快手大數據研究院發布的報告，快手整體日活由2018年末的1.6億增長至2019年6月的破2億，可知2019上半年4000萬的日活增量中一半用戶來自一二線城市。Questmobile數據也可驗證這一趨勢，2016年，快手一二線城市用戶占比為34%，到2020該比例增長至35.2%，與此同時，用戶消費能力也不斷提升，截至2020年10月，快手用戶消費能力在1000元以上和200-1000元的比例分別由14.5%和41.3%提升至16.1%和42.8%。對比抖音，快手下沉市場基本盤較為穩固，隨著快手向上破圈持續，一二線城市用戶占比將繼續提升。3.3.內容端：草根江湖走向多元化發展分發機制的公平普惠帶來內容端的繁榮。自2020年起，平均每天數千萬視頻上傳至快手平臺，截至2020年9月，累計5.73億名用戶曾于快手應用上傳短視頻，內容庫累計包含約290億條上傳的短視頻，截至2021Q1，快手平臺每月平均新增內容創作者超一千萬。隨著流量的不斷增長，用戶群體對于多元化及精制內容的需求也在不斷增長，因此內容垂類擴展及內容精細化運營成為下一階段快手內容側重點。參考2020年清華大學和磁力引擎對內容的劃分，快手內容可以分為娛樂、才藝、情感、生活、知識、顏值六大類別，每一類別涵蓋不同的圈層，并且能夠進一步劃分更多的圈層，隨著快手用戶數據的不斷累積，內容端不斷豐富，針對內容圈層的廣告、帶貨等變現也更加精準有效。結合快手內容生態發展歷程，將快手內容創作者分為草根內容、垂類內容、MCN內容以及社交內容，前三者是快手內容消費的供給端，而社交內容則承載了快手的社交屬性。14年快手轉型短視頻社區的關鍵時期，yy主播帶著粉絲的遷移帶來了最初的內容，也帶來了東北用戶和江湖文化，這些粉絲、快手原用戶以及之后被老鐵社區同化的新用戶構成了快手的用戶基本盤。垂類創作者是快手多元內容的代表。從結果來看，快手公平普惠分發機制帶來垂類內容創作者的繁榮，使得快手內容生態呈現出一幅當代百工圖，據快手大數據研究院，2020H1短視頻內容中生活類占比達29.8%，相較于2018年提升1.8pct，其次為小姐姐和美妝類視頻，占比分別為9.9%和8.7%，生活類視頻的提升與快手濃厚的社區氛圍相符，老鐵們愿意在平臺上分享生活，展示自我。基于興趣、消費、職業、熟人關系的社交內容構成快手的社交資產。2018年，快手年會上，宿華談及2018年快手的最大變化是開始轉型為半熟人半陌生人共存的社區，平臺里面已經沉淀了大量的社交關系，據快手營銷平臺發布的《快手社交+營銷白皮書》，快手用戶社交關系主要分為消費、興趣、職業、熟人四大維度的圈層，用戶通過“互粉”、“點贊”等表達互相認同，進而圍繞著圈層內熱點話題展開討論、共同創作等進行交流，形成情感聯系，并延伸至真實生活。扶持MCN，持續完善內容品類。2018年7月，快手開始接入MCN機構，起初半年，快手對于MCN無過多運營上的介入，僅將MCN作為快手內容上的補充，19年逐漸形成自身的MCN運營策略，主要從活動運營、發布達人榜單以及提供效率工具三方面來進行。據2019快手MCN發展報告，2018年底至2019年6月，已有超600家機構入駐快手，涉足20+垂類細分領域，已發布作品80萬+，總播放量超過2000億。持續加強快手短劇投入，進行內容形式與質量的提升。快手自2019年8月建立小劇場入口起，持續加強短劇投入，2020年10月開展精品短劇引入戰略，2020年12月啟動星芒計劃，以吸引和激勵半專業內容創作者制作涵蓋更廣泛主題的優質短劇，截至2021Q1，快手短劇內容創作者超6萬名，其中粉絲量10萬+的創作者超8000人。2021年3月，日均2億+用戶在快手短劇進行內容消費，此外，公司還與領先的網絡文學平臺建立合作，以獲取優質文學作品的版權，為內容創作者進行短劇創作提供素材。18年3月，GQ實驗室發布的文章《我上哈佛，也上快手》中，將陜西寶雞某位以當地生活類視頻內容為主的網紅作為快手多元內容案例之一，目前該賬號粉絲已達17萬，據亂翻書研究在2019年8月統計的數據，該賬號評論互動超過60%用戶來自陜西寶雞，15%用戶來自陜西其他城市。我們抽取該賬號在2020年2月9日、2020年9月3日以及2021年3月23日發布的視頻內容作為樣本進行統計，陜西寶雞用戶評論占比分別為62.3%、79.4%和70.6%，陜西用戶評論占比分別為71.3%、81%和80.9%，由此可見原來老鐵社區的氛圍得到較好的保持。我們認為，快手2019年之后進行的一系列破圈行動，以及產品單列改版，影響更多的是與抖音競爭過程中的新增用戶，原來的老鐵社區氛圍在關注、發現、同城等頁面得到保護。我們認為內容社區成功的因素在于聚焦核心用戶，并根據用戶痛點打造內容及產品生態，同時把握用戶增長機會，適時破圈，通過提供多樣化的產品及服務進行變現。快手興起于下沉市場，通過前期的耕耘已經完成核心用戶社交資產的積累，并且在下沉市場形成了先發優勢與核心壁壘，19年之后進一步向一二線及南方城市進軍，實現了用戶的二次增長，在此基礎上，以直播和短視頻的形式，提供直播打賞、廣告、直播電商服務，進行變現。4.業務分拆：廣告業務正在快速起量，電商業務即將起飛快手商業模式在于，通過短視頻和直播內容的分發獲取流量，并通過直播、廣告和電商這三大核心業務進行流量變現，主要收入來源為直播打賞虛擬物品的銷售，為廣告主、內容創作者等用戶提供多種形式的線上營銷服務，以及收取特定比例的電商銷售傭金。隨著快手商業化的加速，直播業務收入占比在逐年下降，線上營銷服務及電商業務正高速增長，占比不斷上升，截至2020Q1，直播服務、線上營銷服務以及其他服務收入占比分別為42.6%、50.3%和7.1%。4.1.線上營銷業務：產品體系日益成熟，收入快速增長公司線上營銷服務主要包括廣告服務和快手粉條。1）廣告服務的客戶為廣告商，包括第三方廣告代理機構、品牌商及零售商、個人，廣告形式包括短視頻廣告、展示廣告、口頭推廣、推廣活動。快手根據用戶畫像進行針對性的廣告推送，此外也協助廣告商與內容創作者合作，根據廣告時長及形式、植入廣告的內容或活動的熱度以及具體目標要求來收取廣告服務費用；2）快手粉條的客戶為內容創作者，快手在指定時間內向目標數量的目標觀眾推廣創作者的短視頻或直播，并收取相關費用。產品端：廣告產品體系趨于成熟，涵蓋公域及私域流量變現。快手于2016年開始搭建商業化中臺，17年開放信息流廣告公測，18年快手營銷平臺（19年改名為磁力引擎）上線，商業化全面開啟。雖然快手商業化產品成熟度不及強運營強媒體屬性的抖音，但是廣告產品線已經基本齊全，目前已經涵蓋從前期廣告內容制作、中期投放到后期投放效果優化的一站式服務。打通公域與私域流量，為基于私域的信任經濟帶來新增用戶。2019年10月，成立一年的快手營銷平臺全面升級為磁力引擎，打通私域和公域流量，2020年9月，快接單正式改名磁力聚星，達人作品正式接入公域流量。優質作品在保留原來私域分發的基礎上，獲得更高的曝光，頭部/腰部/尾部達人均有機會將公域轉化為私域，品牌在提升價值及影響力的同時可以沉淀社交資產，形成完整的品牌營銷閉環。磁力聚星構建基于信任的商業生態，得到越來越多品牌主的認可。創作者全垂類覆蓋放賦能圈層化營銷，粉絲互動意愿較強。據磁力數觀，2020年1月到11月，聚星創作者數量上漲181.1%，涵蓋娛樂、動漫、才藝等42個垂類領域，各垂類增速超50%，截至2021Q1，聚星接入內容創作者合作伙伴數量相比2020年底超翻倍增長；創作者的持續增長帶來內容的繁榮，2020年1至11月，聚星每月新增內容數上漲447.9%。此外，粉絲具有較強的互動意愿，2020年6-11月，磁力聚星人均互動數上漲110.9%，直播人均打賞數增加21.1%，截至2021Q1，快手合作的內容創作者所制作的廣告內容視頻播放量環比增長超100%。品牌主商業信心提升，聚星合作品牌主數量大幅增長。2020年6-11月，聚星商業合作作品曝光量增長近3倍，點擊率上漲111.1%，創收人數增長140.1%，其中10-50萬粉創作者人數上漲5倍以上，人均創收金額也上升10.4%。越來越多品牌主選擇與快手達成合作，6-11月，聚星合作品牌數增長106.8%。截至2021Q1，快手平臺廣告主數量相比2020Q1增長兩倍以上。收入端：量價齊飛，廣告收入快速增長，已成為公司主要收入來源2017至2020年，線上營銷服務收入由3.9億增長至219億元，復合增速達282%，截至2021Q1，線上營銷服務收入及營收占比分別為85.58億元（yoy+161.5%）和50.3%，接力直播業務成為公司的主要收入來源。拆分來看，線上營銷服務收入等于平臺日活用戶規模及單用戶價值的乘積，根據公司年報數據測算，截至2020Q1，公司日活用戶價值達9.67元/月，同比增長124.8%。將廣告收入進一步拆分，效果廣告收入=CPM*廣告曝光次數，其中CPM受產品形態（雙列較單列廣告轉化路徑更長），廣告平臺數據積累（投放精準程度）以及產品調性的影響；而廣告曝光次數則為DAU、人均視頻播放量以及人均廣告加載率三者的乘積，因此受到平臺流量（用戶規模及使用時長）以及算法（平臺流量分配）的影響。CPM：單列具有更高的廣告變現效率單列模式廣告轉化路徑為：上下滑動刷到廣告-產生轉化（購買或下載等），用戶無法選擇是否觀看廣告，主動權在平臺手中；而雙列產品路徑為瀏覽封面-點擊觀看產生轉化，是否點開廣告的主動權在用戶手中，因此多了一層瀏覽封面到觀看的轉化路徑。因此，在同樣的曝光次數和廣告加載的情況下，單列轉化效果好于雙列，因此，廣告主愿意為此付出更高的價格（CPM）。以快手網服行業數據為例，雙列模式下，用戶自己主動選擇封面點擊進入，其行為轉化率CVR1（1%-2%）高于單列模式的CVR2（0.3%-0.7%），但是由于單列模式下的封面點擊率實質為100%，因此雙列模式的行為轉化率x封面點擊率之后，其綜合轉化率（0.1%-0.3%）低于單列（0.3%-0.7%），即CTR*CVR119年極速版上線，主站可以設置大屏模式開啟單列上下滑界面；20年9月主站8.0版增加單列精選頁，因此，我們推測單列流量占比在不斷上升，而雙列在不斷下降，以游戲行業為例，2020年2月至8月，單列上下滑廣告流量消耗占比由42%增長至60%。據磁力引擎，截至2020年5月，上下滑大屏廣告（無封面）流量占比達87%，信息流（有封面）占比達11%。基于快手平等普惠的價值觀，以及強社區的產品調性，我們推測，雙列流量占比下滑與單列流量占比上升將到達穩態，雙列有望作為視頻版朋友圈承載社交屬性，而單列則更多的滿足用戶內容消費需求。以信息流廣告為例，2021Q1快手雙列信息流廣告在150-200元/CPM之間，單列為200元/CPM，抖音信息流廣告在160-280元/CPM之間，目前快手單列和雙列模式下的廣告刊例價格均不及抖音。將單列CPM拆分來看，CPM=出價xCVRx1000，就效果廣告而言，廣告主出價分為CPC、OCPM和CPA三種計費模式，以OCPM為主；CVR為用戶行為轉化率，一般而言，用戶數據積累越豐富，廣告投放越精準，用戶轉化效果越好。因此，我們猜測，目前快手單列CPM價格不及抖音原因可能在于快手單列模式下的算法積淀及數據積累不及抖音，但從長期來看，快手單列大屏信息流廣告刊例價格有望對標抖音。廣告加載率：中長尾內容降低人均平臺流量分配會影響廣告加載率內容平臺的流量來源主要為：自然流量和購買流量，前者可以分為被優質內容吸引的和被優質達人吸引的；而流量消耗端主要為內容和廣告，內容又可以分為頭部內容和中長尾內容。抖音的自然流量主要由高質量內容吸引而來，其流量耗散端內容頭部效應更強，用戶內容消費體驗更高，可以容忍的廣告加載率也會提高，而快手的自然流量主要來自優質達人吸引，流量耗散端中長尾內容占比高于抖音，社區氛圍相對較好，但內容消費體驗相對欠佳，因此用戶可以容忍的廣告加載率上限低于抖音。我們認為，隨著快手用戶單列習慣在逐漸培養，疊加優質內容在持續引入，快手廣告加載率將有望對標抖音。與其他流量平臺對比，快手單用戶廣告收入位于低點。2020年快手單位月活用戶廣告收入僅49.5元/人，約為抖音的1/4，阿里的1/6，現階段，快手單用戶廣告收入仍處于低點，電商平臺單用戶廣告收入更高的原因主要在于，消費者購物目的性更強，轉化路徑更短且轉化率更高。我們認為，中短期內，快手與抖音的差距主要來自短視頻總播放量、廣告加載率以及CPM價格，長期內，快手逐步發力電商業務，其單用戶廣告價值有望向電商平臺靠攏。快手與抖音差距主要在于DAU、廣告加載率以及CPM價格：將快手流量一分為二來看，我們假設穩態下單列流量與雙列流量比值為5:1，直播與短視頻廣告變現效率相同，2017年以前快手的5000萬日活為雙列核心用戶，假設折扣后CPM為30元，經過測算可得，2020年快手廣告收入約為255億元，抖音廣告收入約為1109億元，兩者廣告收入差距主要在于用戶數量，以及快手雙列模式下的流量耗散使得短視頻VV以及廣告加載率均低于抖音。測算結果與實際情況有些許差距，255億元的廣告收入相對于快手2020年218.5億元的廣告收入偏高，原因可能在于直播的廣告變現效率不及短視頻，該估算未考慮直播的流量耗散，以及高估了快手全年平均日活躍用戶數。4.2.直播業務：變現較為成熟，天花板未至直播業務是快手較為成熟的變現渠道，短期瓶頸已現。快手于2016年推出直播功能作為平臺短視頻功能的自然延伸，主要收入來源于觀眾給主播的虛擬禮物打賞，2020年，直播收入達332.1億元，2020Q1直播收入同比下滑19.5%至72.5億元；隨著快手業務拓展及商業化加速，直播收入占比逐年降低，由2017的95.3%逐年下降至2020Q1的42.6%。拆分來看，直播收入由付費用戶及ARPPU驅動，2017-2019年ARPPU穩定在52元以上，直播收入主要由付費用戶增長所驅動，2020年，出現付費用戶增長，但付費率及ARPPU雙降的情況，主要是因為快手用戶基礎迅速擴大，而新用戶付費習慣的養成需要一段時間所致；截至2021Q1，直播平均月付費用戶及ARPPU分別為為52.4百萬和46.1元，均出現下滑，主要系快手大力發展電商業務，流量導向直播電商所致。展望未來，直播業務主要驅動因素在于：付費用戶滲透以及ARPPU的提升。目前快手用戶仍在快速增長，截至2021Q1，日活同比增長16.6%至2.95億，直播用戶不斷滲透、用戶向上破圈、用戶付費習慣的養成，將有望推動付費用戶數量繼續增長。對比傳統直播平臺，快手付費率保持在10%以上，而斗魚、虎牙均低于5%，ARPPU來看，快手不到虎牙的一半，還有較高的提升空間。4.3.電商業務：完善生態，開啟第二增長曲線電商業務自2018年8月推出起，一直致力于完善電商生態。基礎建設方面，先后上線購物車、快手小店、電商服務市場、快手購物小程序、閃電購、商家論壇等；供應鏈方面，對外打通第三方平臺包括淘寶、有贊、魔筷星選、拼多多、京東等平臺，對內推出快手好物聯盟等，解決中小主播供應鏈不足選品困難的問題；流量方面，推出快手粉條及小店通，助力商家在公域流量中實現漲粉、引流和轉化。用戶點擊商品鏈接，在快手小店或第三方平臺購買商品，快手按照所售產品價格及類型收取傭金。電商業務快速增長，2020年GMV超3800億元。2018年至2020年，快手電商業務GMV由0.97億元增長至3811.7億元，平均重復購買率也由18%增長至65%，其他業務收入（主要包括電商收入）及營收占比分別由0.2億元、0.1%增長至37.1億元、6.3%。截至2021Q1，快手GMV達1186億元，其他服務收入及營收占比分別達12.1億元和7.1%。目前快手實行規模優先