目錄索引一、筑業分持，強恒、性長 7（一盈能：23筑業增9.7%，24Q1業績幅壓 7（二現流經現流凈入窄近年由現流著善 10（三資結：收付同、比增，桿率體持定 （四板巡：建政工、屋設國工程塊現眼 12二、國：者強聚焦質域出邏輯 22（一價投視看國企自現流分率、息分顯著 22（二八建央：收業穩，“利率”標表分化 24（三二建央：收業分，注筑海、備新長輯 26（四地國：收績分，望益三一體和部發略 31三、業程下景度分，長主律 37（一潔室程業重返增區，塊望迎維雙擊 37（二鋼及BIPV塊：結需盈筑，幕為BIPV分海 41四、程詢務計沖擊績現流異重視技量足小美” 45（一總情：23收不利基設、程檢板韌強 45（二重關：焦質生力低經、人駕及慧礎施 50五、資議 57六、險示 58圖表索引圖1：2023，筑營收比+7.1% 7圖2：2023，筑歸母利比+9.7% 7圖3：24Q1建企歸凈利同滑2.5% 8圖4：2023，筑毛利同比8圖5：2023，筑期間用同比+0.03pct 8圖6：2023，筑信用/產值比損失97.7/18.0億元 9圖7：2023，筑總資周率比低0.03 9圖8：2023，筑塊ROE同升0.05pct 9圖9：2023，筑營收速列業14位 10圖10：2023年建塊歸凈增位全業14位 10圖當建裝飾PE（TTM）位列30位日：2024年4月30日） 10圖12：前筑飾PB（LF）列29（：2024年4月30日） 10圖13：2023年建業經性金同少入469.8圖14：2023年建業投性金同多出291.1圖15：2022-2023年筑行自現較2021年著善 圖16：2023年建塊應賬款應票占資產例升0.2% 12圖17：2023年建塊合資占資比提升1.0% 12圖18：2023年建業存周天同少4.6天 12圖19：2023年建業資負率+0.61pct 12圖20：2023年基政工板營同比+6.2% 13圖21：2023年基政工板歸凈同比+5.0% 13圖22：2023年基政工板經性金同比入59613圖23：2023年基政工板投性金同比出29813圖24：2023年房設板營同比+7.6% 14圖25：2023年房設板歸凈同比+2.8% 14圖26：2023年房設板經性金同多入億元 14圖27：2023年房設板投性金同多出億元 14圖28：2023年國程板營同比+31.4% 15圖29：2023年國程板歸凈同比+30.6% 15圖30：2023年國程板經性金同多入27.7億元 15圖31：2023年國程板投性金同少出14.0億元 15圖32：2023年鋼板塊收比+12.1% 16圖33：2023年鋼板塊母利比-10.6% 16圖34：2023年鋼板塊營現流比流出3.316圖35：2023年鋼板塊資現流比流出15.416圖36：2023年工詢板營同比+15.1% 17圖37：2023年工詢板歸凈同比+38.8% 17圖38：2023年工詢板經性金同少入23.1億元 17圖39：2023年工詢板投性金同少出36.2億元 17圖40：2023年化程板營同比+13.1% 18圖41：2023年化程板歸凈同比+0.8% 18圖42：2023年化程板經性金同多入69.8億元 18圖43：2023年化程板投性金同少出24.3億元 18圖44：2023年其業工板營同比+6.8% 19圖45：2023年其業工板歸同比-19.4% 19圖46：2023年其業工板經性金同比入億元 19圖47：2023年其業工板投性金同比出53.9億元 19圖48：2023年園程板營同比-25.0% 20圖49：2023年園程板同少損1.820圖50：2023年園程板經性金同多入24.4億元 20圖51：2023年園程板投性金同多出1.8億元 20圖52：2023年裝飾板營同比+1.1% 21圖53：2023年裝飾板虧窄87.0億元 21圖54：2023年裝飾板經性金同多入18.4億元 21圖55：2023年裝飾板經性金同少出3.7億元 21圖56：2023年八筑央營同比+8.0% 25圖57：2023年八筑央歸凈潤比+6.0% 25圖58：2023年二筑央營同比+15.5% 26圖59：2023年二筑央歸凈同比-19.7% 26圖60：2024年非中東東亞東區水泥求速計高 28圖61：2023年二筑央自現流況著改善 31圖62：2021-2023年級建央毛率上趨勢 31圖63：2023年地筑國合營同比+1.1% 32圖64：2023年地筑國歸凈同比-6.5% 32圖65：浙制業向安轉移 34圖66：三區安制造固占逐上升 3420241-4水平（50.6%） 35圖68：24Q1，我經技術發進口額計同比+9.2% 35圖69：2023年東新科園務收比8.2% 36圖70：2023年東新科園務利比24.6% 36圖71：2023年廣工發業營同比+8.2% 36圖72：2023年潔工程業收比37圖73：2023年潔工程業虧盈 37圖74：2020-2023年國集電工生量CAGR+7.7% 38圖75：2023年中際資開同比+27.6% 39圖76：2023年華司資開同比-5.0% 39圖77：2018-2023，方華收CAGR+37.1% 39圖78：2018-2023，AMSL營收CAGR+16.6% 39圖79：23，結及BIPV板營收yoy+9.9% 42圖80：23，結及BIPV企歸凈利yoy+2.8% 42圖81：紋價周+0.42%（2024.4.30） 42圖82：板格環比-0.13%（2024.4.30） 42圖83：2022年全結構工約10140，同長10.0% 43圖84：2019-2023年集團業入CAGR+2.2% 44圖85：2019-2023年集團母潤CAGR+13.9% 44圖86：程詢務營收695.5億，比+4.9% 47圖87：程詢務歸母利42.0元同-17.3% 47圖88：2019-2023年程咨行從人數先擴、收縮 48圖89：程詢塊營/投資金凈情況 49圖90：19-23年工詢板凈比為0.89 49圖91：家域礎類 51圖預至2025年國國歐L2級上ADAS占超40%、54% 53圖93：于“BEV+自駕技術 55圖94：路同礎架構 55圖95：2023年我慧交市規超4000億元 551（2024430日） 22表2：20232024Q1筑央企績變原一覽 24表3：2023八建企營穩，績現化 25表4：八建企2022年、2023年“利率”標情況 26表5：2023二建企營業均分態勢 27表6：計2024年除外新和展經體品鋼求為5.0% 27表7：2022-2025年電解新產列表 28表8：2023，家建筑企外收新高增 29表9：中高重設大規更，力動造業碳型 30表10：二建央備業開情一覽 30表地建國企收績化上安等達/快發域國企表現好 32表12：三各市化發目一覽 33表13：部開發路主為5個面 34表14：2023、2024Q1凈室程司績變原因覽單：元） 37表15：2023年多凈室業現母利增長 38表16：2023年潔工程業手單額遍增長 381720231286共33條 40表18：2024年中圓產有達月860片，比+13.0% 40表19：2023年要構及BIPV業收，業表分化 41表20：2023年要構企訂額增產高增 42表21：23Q3、Q4結企業利較高 43（4月3045表23：2019-2023年程咨服行各分塊信減損一覽 47表24：程詢塊2023年、24Q1業變情（單：元%） 47表25：2019-2023年程咨服行各分塊人營、母利化.48表26：2019-2023年程咨服行各分塊收比凈比覽 表27：程詢務杠桿較、塊應及合資占分化 50表28：分份用建設劃況 51表29：空濟計、數化務的業布局況 52表30：國車動級標準 53表31：策積引導L3級動駛用 54表32：2023年程板塊業慧市業布局覽 56表33：前資線薦及注的覽 57一、建筑行業：分化持續，強者恒強、韌性成長（一）盈利能力：23年建筑業績穩增9.7%，24Q1業績小幅承壓建筑行業202320239.12017+9.7%2023+6.0%50+30.6%71.7（2023587圖1：2023年，建筑營收同比+7.1% 圖2：2023年，建筑行歸母凈利同比+9.7%9000080000700006000050000400003000020000100000

營業收入（億元） 營收增速（%，右軸

17.2%15.9%17.2%15.9%849609097614.2%7766266993586677.1%8.1%20400206821.4%2019202020212022202323Q124Q19.4%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%

25002000150010005000

歸母凈利潤（億元，左軸） YOY（%，右軸）201710.0% 18381646201710.0% 183816461717165810.9%9.7%517 50420192020202120222023-2.5%23Q124Q1-3.5%4.3%13.9%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%數據來源：、 數據來源：、24Q1全國固定資產投資同比增速4.5%，較23Q1增速5.1%比-9.5%營收2.1503.7-2.5%0.12pct損失48.3/49.0圖3：24Q1建筑企業歸母凈利潤同比下滑2.5%0

歸母凈利潤(單季度) YOY44.77%-2.54%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q144.77%-2.54%

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%數據來源：、利潤率水平看，2023年板塊毛利率、凈利率分別為10.88%、2.77%，同比分別+0.11/+0.05pct22年3.47%微增至23年3.50%/管理/財務費用率分別+0.04/-0.02/+0.01pct（+0.38pct），主要系圖4：2023年，建筑毛利率同比+0.11pct 圖5：2023年，建筑行期間費用率同比+0.03pct14%12%10%8%6%4%2%0%

毛利率 凈利率

4.24%管理費用率 4.24%管理費用率 3.87%財務費用率3.65%3.46%3.50%期間費用率3.68%3.76%2.80%2.52%2.41%2.32%2.30%2.36%2.42%0.91%0.88%0.77%0.70%0.74%0.54%0.47%0.46%0.44%0.46%0.87%0.89%0.44%0.45%2019 2020 2021 2022 202323Q124Q14.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%數據來源：、 數據來源：、2023/97.7/18.0/資產減值損失同比多損失48.3/49.0變化較大。縱向看，房地產行業風險外溢傳導至建筑工程行業，建筑行業2021年信用/資產減值損失顯著加大，2022年及2023年基本維持穩定。圖6：2023年，建筑行業信用/資產減值同比多損失97.7/18.0億元800762757660600395400356297200322480076275766060039540035629720032249121402019 2020 2021 2022 202323Q1 24Q11016262827數據來源：、2023ROE8.51%，0.05（+1.04pct）提升較多。2023年，建筑板塊總資產周轉率為0.67，同比降低0.03，其中國際工程板塊提升較多（+0.14）。圖7：2023年，建筑板總資產周轉率同比低0.03 圖8：2023年，建筑板塊ROE同比提升0.05pct0.80.70.60.50.40.80.70.60.50.40.30.20.10.00.690.690.710.700.670.16 0.142019 2020 2021 2022 202323Q1 24Q1數據來源：、 數據來源：、2023年營收及業績增速均位列全行業14位，低估值屬性突出。根據申萬2021年行業劃分口徑，申萬建筑裝飾板塊2023年營業收入及歸母凈利潤同比增速均位列31個申14為8.4830位，PB(LF)0.7229圖9：2023年，建筑板營收增速位列全行業位 圖10：2023年，建筑塊歸母凈利增速位全業14位80%60%

2023年各板塊收入增速

9.73%300%9.73%200%

2023年各板塊業績增速40%

100%7.08%20% 0%7.08%0% -100%社會服務國防軍工美容護理社會服務國防軍工美容護理汽車計算機食品飲料家用電器公GF建筑紡織服飾商貿零售有色金屬建筑材料輕工制造石油石化銀行基礎化工煤炭非銀金融國防軍工食品飲料家用電器電力設備GF建筑計算機通信非銀金融石油石化電子醫藥生物有色金屬房地產農林牧漁社會服務商數據來源：、 數據來源：、圖位列30（年月30日）

圖12：當前建筑裝飾PB（LF）位列29位（日期：2024年4月30日）市盈率（TTM）8.48808.48

市凈率（PB）0.7250.724603402201計算機國防軍工農林牧漁計算機國防軍工農林牧漁電子美容護理汽車基礎化工有色金屬紡織服飾電力設備建筑材料房地產石油石化非銀金融建筑裝飾銀行計算機社電子機械設備基礎化工輕工制造紡織服飾煤炭石油石化交通運輸建筑材料非銀金融房地產銀行數據來源：、 數據來源：、（二）現金流：經營現金流凈流入收窄，近兩年自由現金流顯著改善202324Q21607469.8595.910144月17完成全部三批共1萬億增發國債項目清單下達工作，將推動所有增發國債項目在24M6月2320243.824Q2圖13：2023年，建筑行業經營性現金流同比少流入469.8億元

圖14：2023年，建筑行業投資性現金流同比多流出億元3000200010000-1000-2000-3000-4000-5000

經營性現金流（億元）229020771020702229020771020702數據來源：、 數據來源：、2023PPP強板塊內企業現金分紅能力和分紅意愿，提升股東回報，估值中樞有望提升。圖15：2022-2023年，建筑行業自由現金流較2021年顯著改善數據來源：、注：自由現金流=息前稅后利潤+折舊與攤銷-營運資金增加-資本支出（三）資產結構：應收應付同比、占比均增長，杠桿率總體保持穩定+23（124%17714占總負債圖比例提升0.2%

圖17：2023年，建筑板塊合同資產占總資產比例提升1.0% 數據來源：、 數據來源：、存貨周轉天數下降，資產負債率基本保持平穩。2023年，建筑行業應收賬款周轉天數/存貨周轉天數分別為63.9/77.6天，同比+2.5/-4.6天。2023年，建筑行業資產負債率75.5%，同比提升0.61pct。圖年建筑行存貨周轉天數同比少4.6天 圖19：2023年，建筑業資產負債率+0.61pct數據來源：、 數據來源：、（四）板塊巡禮：基建市政工程、房屋建設、國際工程板塊表現亮眼基建市政工程：2023202320234.8+5.0%238.1/129.9/20.6/15.5/10.811.47%，同比+0.42pct。業績增速略低于營收增速主要系期間費用率提升（同比+0.15pct）疊加減值損失增加所致（信用減值損失340.1億元，同比多損失77.2億元）。圖：02年，基建市工程板塊營收同比6% 圖3年基建市工程板塊歸母凈利比0%6000015.0%13.2%13.1%50000449534774840522400003582010.9%316436.2%30000200001065610661100006000015.0%13.2%13.1%50000449534774840522400003582010.9%316436.2%30000200001065610661100000.0%016%14%12%10%8%6%4%2%0%20192020202120222023 23Q124Q15.5%數據來源：、 數據來源：、經營性現金流凈流入減少，投資性現金流流出增多。2023年，基建市政工程板塊實現經營性現金凈流入998.7億元，同比少流入595.9億元，投資性現金凈流出3402億298.0（357.2/155.1（352.6/92.1億元圖22：2023年，基建市政工程板塊經營性現金流同比少流入596億元

圖23：2023年，基建市政工程板塊投資性現金流同比多流出298億元 數據來源：、 數據來源：、房屋建設：2023202320232.9+7.6%596.0+2.8%（實現426653903）（3.7-0.36pct2.86%，同比-0.14pct。圖24：2023年，房屋建板塊營收同比+7.6% 圖25：2023年，房屋設板塊歸母凈利同比+2.8%數據來源：、 數據來源：、經營性現金凈流入增多，投資性現金流出增多。2023年，房屋建設板塊實現經營性現金凈流入291.5億元，同比多流入117.8億元，投資性現金凈流出351.5億元，同比多流出110.7120.2、150.2圖26：2023年，房屋建設板塊經營性現金流同比多流入117.8億元

圖27：2023年，房屋建設板塊投資性現金流同比多流出110.7億元 數據來源：、 數據來源：、國際工程：20232023年業績高增，毛利率、期間費用率均有一定程度提升。2023年，國際工程板1060+31.4%49.6+30.6%。9.2/29.2+44.4/14.7%，中材國際增速為調整后數據）拉動。毛利率14.53%，同比+0.25pct，期間費用率4.71%，同比+0.38pct。圖28：2023年，國際工板塊營收同比+31.4% 圖29：2023年，國際程板塊歸母凈利同比+30.6%數據來源：、 數據來源：、202358.427.73.314.026.2億元（6圖30：2023年，國際工程板塊經營性現金流同比多流入27.7億元

圖31：2023年，國際工程板塊投資性現金流同比少流出14.0億元 數據來源：、 數據來源：、鋼結構：202322023年業績連續第2年下滑，毛利率下降。2023年，鋼結構板塊營收819.0億元，同比+12.1%26.9-10.6%0.8/0.1/5.5-72.9%/-88.4%/-22.3%）12.34%-0.90pct4.63%，同比-0.16pct。圖32：2023年，鋼結構塊營收同比+12.1% 圖33：2023年，鋼結板塊歸母凈利同比-10.6%數據來源：、 數據來源：、20233.319.639.015.4（4（1導致。圖34：2023年，鋼結構板塊經營性現金流同比少流出3.3億元

圖35：2023年，鋼結構板塊投資性現金流同比多流出15.4億元3020100-10-20-30

27.3

經營性現金流（億元）

投資性現金流凈支出（億元）39.031.939.031.924.8 24.323.710.38.62019 2020 2021 2022 202323Q124Q14035302520151050數據來源：、 數據來源：、工程咨詢服務：20232023年業績穩增，毛利率提升。2023年，SW工程咨詢服務板塊營收1259億元，同比+15.1%，歸母凈利潤71.7億元，同比+38.8%。業績增長主要系太極實業(實現7.314.7)（74，同比+0.33pct7.84%-0.82pct。圖36：2023年，工程咨板塊營收同比+15.1% 圖37：2023年，工程詢板塊歸母凈利同比+38.8%數據來源：、 數據來源：、202354.435.217.338.8經營性42.7/12.1億元/20.2/6.5億元）圖38：2023年，工程咨詢板塊經營性現金流同比少流入23.1億元

圖39：2023年，工程咨詢板塊投資性現金流同比少流出36.2億元 數據來源：、 數據來源：、化學工程：20232023年業績和毛利率小幅增加。2023年，化學工程板塊營收1966億元，同比+13.1%。65.2+0.8%54.32.01%，同比pct。圖40：2023年，化學工板塊營收同比+13.1% 圖41：2023年，化學程板塊歸母凈利同比+0.8%數據來源：、 數據來源：、2023106.169.846.624.3202376.3億元，投資性現金同比少流出23.2億元等積極因素影響。圖42：2023年，化學工程板塊經營性現金流同比多流入69.8億元

圖43：2023年，化學工程板塊投資性現金流同比少流出24.3億元 數據來源：、 數據來源：、其他專業工程：20232023年業績大幅下降20237533+6.8%63.7-19.4%（7（-26.627.73.31%+0.03pct。圖44：2023年，其他專工程板塊營收同比+6.8% 圖45：2023年，其他業工程板塊歸母同比-19.4%數據來源：、 數據來源：、202385.080.853.9別少流入6億元，深桑達A、中鋁國際（投資性現金同比分別少流出10.3/44.2）圖46：2023年，其他專業工程板塊經營性現金流同比少流入116.3億元

圖47：2023年，其他專業工程板塊投資性現金流同比少流出53.9億元 數據來源：、 數據來源：、園林工程：20232023209.6-25.0%*ST-50.8/-14.8/-11.0/-9.4億元27.78%，同比+7.00pct。圖48：2023年，園林工板塊營收同比-25.0% 圖49：2023年，園林程板塊同比少虧損1.8億元數據來源：、 數據來源：、20230.924.48.61.8（13.1/3.5圖50：2023年，園林工程板塊經營性現金流同比多流入24.4億元

圖51：2023年，園林工程板塊投資性現金流同比多流出1.8億元 數據來源：、 數據來源：、裝修裝飾：202320232023億元，同比+1.1%，實現歸母凈利潤-5.2*ST廣田、*ST全筑23年分別實現歸母凈利-9.7/21.30/1.0億元，同比分別982c8，同比+0.12pct。圖52：2023年，裝修裝板塊營收同比+1.1% 圖53：2023年，裝修飾板塊虧損收窄87.0億元數據來源：、 數據來源：、202315.818.49.33.7*ST經營性1052.9/3.0導致。圖54：2023年，裝修裝飾板塊經營性現金流同比多流入18.4億元

圖55：2023年，裝修裝飾板塊經營性現金流同比少流出3.7億元數據來源：、 數據來源：、二、央國企：強者恒強，聚焦優質區域、出海邏輯本章我們選取八大建筑央企、10家二級建筑央企、18家建筑國企，合計36家央國企進行系統性復盤分析、前瞻展望。（一）價值投資視角看央國企：自由現金流、分紅率、股息率分化顯著自由現金流：一級央企穩健性更勝一籌，二級建筑央企及地方國企中不乏“現金奶牛”。一方面，八大建筑央企自由現金流多數呈現穩健向好發展勢頭，其中中國建21-23年分紅率方面：①2023年,3家企業分紅率超50%（中鋼國際、家處40%-50%（30%-40%區間，20%13%-21%區間。其中中國建筑、中國交建、中國化學分紅率超20%；③二級建筑央企、地方國2328.0%股息率方面：①按照2023年股息率區間統計，4家超5%，3家介于4%~5%，7家超3%；家股息率超3%或接近23（23（23年股息率4.3%）5.7%）、安（23（23（23年股息率3.4%）行業細分股票簡稱總市值(億元)PE(TTM)PB(LF)自由現金流（億元）2021 2022 2023行業細分股票簡稱總市值(億元)PE(TTM)PB(LF)自由現金流（億元）2021 2022 2023分紅總額/歸母凈利潤2021 2022 20232021股息率20222023一級央企 中國交建八大央企 中國中冶均值2,2314.10.5172.5224.1219.220.4%20.8%20.8%4.7%4.8%5.6%1,6264.90.6-36.5261.0246.617.6%15.8%15.5%3.0%3.0%3.7%1,1524.40.4-331.1537.175.913.5%14.3%18.2%2.9%3.3%4.6%1,4475.90.5200.0121.2242.718.3%18.4%20.0%2.3%2.4%3.8%6788.50.7143.1230.5332.719.3%16.7%17.2%2.4%2.5%2.4%8756.70.719.6743.7-279.417.5%18.1%18.1%1.7%2.4%2.8%91711.00.9-136.5-28.5-13.214.4%13.5%13.6%1.0%1.1%1.2%4227.60.739.3-2.683.319.3%20.0%20.0%2.1%2.6%2.8%6.60.617.5%17.2%17.9%2.5%2.8%3.4%行業細分股票簡稱總市值(億元)PE(TTM)PB(LF)自由現金流（億元）2021 2022 2023分紅總額/歸母凈利潤2021 2022 20232021股息率20222023二級央企 中工國際專業工程 中鋼國際均值335235139121959368595351-5.412.326.312.161.715.024.416.118.51.71.25.91.40.81.11.71.42.62.12.020.464.617.67.22.826.28.19.54.0-5.028.8%12.4%0.0%10.0%43.8%49.4%32.7%32.9%47.6%37.2%29.5%36.1%13.6%0.0%10.0%44.5%70.8%37.7%24.5%60.7%38.3%33.6%36.2%12.7%0.0%10.0%42.9%50.1%31.1%22.6%35.3%39.3%28.0%1.6%2.4%4.3%0.8%1.0%1.3%0.0%0.0%0.0%0.5%0.5%0.8%1.3%1.6%1.5%3.4%4.8%4.6%1.5%1.4%1.4%1.7%0.4%1.2%1.3%1.9%1.4%1.2%1.6%1.7%2.5%1.3%1.8%安徽建工省級國企四川路橋均值213931551008883632150504673401230.70.71.41.20.70.70.81.30.70.61.32.31.51.41.134.2%30.2%20.7%28.6%28.4%9.1%39.3%40.5%30.6%0.0%25.5%13.2%31.3%24.5%34.2%35.3%13.8%37.9%24.1%12.2%28.7%50.0%14.3%50.6%0.0%30.9%10.6%14.8%25.5%6.0%2.1%2.6%3.4%4.0%5.7%2.3%2.3%0.5%0.6%3.3%3.2%2.8%3.2%3.4%2.2%2.8%3.2%5.2%5.2%5.6%3.6%9.0%6.9%2.7%2.5%3.7%1.7%0.9%0.3%0.0%0.0%0.0%0.9%0.9%0.9%0.9%1.2%0.8%1.4%0.8%1.4%2.4%2.7%2.8%浦東建設高新發展地方國企寧波建工同濟科技均值5916445509.844.414.213.420.50.87.71.01.32.75.76.28.4-4.426.1-0.24.718.435.4%6.5%31.4%30.3%25.9%35.9%4.4%31.2%30.2%25.4%36.1%14.6%33.0%32.8%29.1%3.2%3.4%3.4%0.1%0.1%0.3%2.9%2.4%2.4%3.5%2.1%2.0%2.2%2.1%2.4%總體均值22.71.424.5%27.5%24.9%2.1%2.4%2.6%數據來源：、注：股息率采用當年分紅總額/4月30日公司市值表2：2023、2024Q1建筑央國企業績及變動原因一覽細分行業公司23年歸母凈yoy利（億元）24Q1歸母凈yoy利（億元）2023年及24Q1業績備注一級央企中國電建542.6 6.5%334.8 7.1%261.0 2.7%86.7 -15.6%129.9 13.6%149.2 1.2%74.8 -5.0%60.3 2.0%26.8 -20.6%30.4 0.8%業績穩增主要系營收增長24Q1業績下滑主要系裝備制造、房地產開發和其他業務拖累營收同比-2.6%23年、24Q1業績穩增主要系營收穩增2023（39.9億元，1（.t）23年、24Q1業績穩增主要系營收穩增中國化學54.3 12.2 2023年業績增速低于營收增速（+13.1%）主要系計提減值增加（同比多損失4.3億元）二級央企中材國際北方國際中鋼國際華電重工四川路橋29.2 32.9%9.2 44.3%7.6 20.7%1.0 -68.5%29.4 4.6%13.5 -13.3%22.9 -15.1%15.5 12.6%90.0 -19.7%6.4 3.1%2.6 36.1%2.1 3.3%-1.0 4.4 -1.0%1.9 20.8%2.4 3.2%3.1 -10.8%17.6 -35.7%23年業績增速高于營收增速，主要系海外業務毛利率提升帶動整體毛利率提升（同比+2.46pct）24Q1業績增速高于營收增速（+4.6%）主要系計提減值減少（同比少損失0.7億元）23年業績增速低于營收增速（+40.9%）主要系計提減值增加（同比多損失1.1億元）23年存量項目減少，新簽合同受執行周期影響轉換率低，致使營收下滑、業績承壓24Q1業績增速與營收增速（+23.5%）錯位主要系營業外收入同比減少23年業績降低主要系投資收益下滑（同比-2.3億元）23年業績增速低于營收增速（+12.3%）主要系計提減值增加（同比多損失5.0億元）24Q1業績下滑主要系營收下滑（-16.3%）23業績降低系受制于鋰電新材料產品價格大幅下跌及終端需求增速放緩，新材料業務營收和毛利下滑。東湖高新10.8 0.3 24Q1業績降低系2023年12月起湖北路橋不再納入公司合并范圍地方國企浦東建設5.8 1.5 24Q1業績高增系公司在建項目施工累計實現施工工作量增加，營收增長（+52.5%）數據來源：、公司財報、（二）20237.31727+6.0%，。毛利率10.65%，同比+0.09pct（同比+0.03pct）。圖56：2023年，八大建央企營收同比+8.0% 圖年八大筑央企歸母凈利潤比+6.0%8000050000200000

營業總收入（億元） 營收增速（%，右軸

18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%數據來源：、 數據來源：、2023（（224Q1（（（增速236136%41（317中國交建（增速10.0%）位列前2。現金流：23中國化學現金凈流入增加。ROE端：2023年中國交建、中國電建ROE提升。表3：2023年八大建筑央企營收穩增，業績表現分化股票簡稱營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）經營性現金流（億元）ROE2023yoy24Q1yoy2023yoy24Q1yoy202120222023202120222023中國建筑2265510.2%54934.7%542.66.5%149.21.2%143.638.3110.316.0%14.0%13.4%中國中鐵126089.5%2650-2.6%334.87.1%74.8-5.0%130.7435.5383.610.4%10.9%10.6%中國鐵建113803.8%27490.5%261.0-2.2%60.32.0%-73.0561.3204.19.4%9.5%8.7%中國交建75875.1%17690.2%238.123.6%61.410.0%-126.44.4120.77.1%7.0%8.2%中國中冶63397.0%14993.8%86.7-15.6%26.8-20.6%176.4181.558.98.2%9.0%6.5%中國電建60846.4%14025.2%129.913.6%30.40.8%156.2308.3222.67.1%8.3%8.3%中國能建406010.8%974.010.0%79.92.1%14.831.7%88.479.394.98.0%8.0%7.5%中國化學178413.1%449.45.5%54.30.2%12.29.5%22.415.091.310.8%10.7%9.8%數據來源：、2023同比位，中國鐵建資產負債率控制最好（同比+0.2pct）、中國能建全員勞動生產率增速最快（同比+9.8%），中國化學營業現金比率提升最快（同比+4.2pct）。表4：八大建筑央企2022年、2023年“一利五率”指標情況指標中國建筑中國中鐵中國交建中國鐵建中國中冶中國能建中國電建中國化學23A22A23A22A23A22A23A22A23A22A23A22A23A22A23A22A利潤總額（億元）9308884614263643103883781381541401372091926967YOY(%)4.78.216.32.7-10.62.48.73.0資產負債率(%)74.874.474.973.872.771.874.974.774.672.376.074.877.576.970.870.0△PCT0.51.10.90.22.31.20.60.7ROE(%)13.413.911.812.18.97.59.811.17.210.57.98.59.510.09.810.7△PCT-0.6-0.31.3-1.3-3.2-0.6-0.4-0.9研發經費投入(%)2.02.42.42.43.63.22.32.33.13.23.22.83.83.63.53.5△PCT-0.40.00.40.10.00.30.20.0全員勞動生產率592558423393539527424409641607350319370430375370YOY(%)6.07.82.43.55.79.8-13.91.4營業現金比率(%)0.50.23.03.81.60.11.85.10.93.12.32.23.75.45.10.9△PCT0.3-0.71.5-3.3-2.10.2-1.74.2數據來源：、注：本表全員勞動生產率采用“報告期內營收/報告期內平均員工總數”計算（三20232616+15.5%，53.3建筑板塊（+9.7%）。毛利率12.58%，同比+0.36pct，改善幅度高于全建筑板塊+0.22（+0.03pct）。圖58：2023年，二級建央企營收同比+15.5% 圖59：2023年，二級筑央企歸母凈利同比-19.7%營業總收入（億元）YOY（%，右軸）300015.5%14.3%26162500226420462000 1735營業總收入（億元）YOY（%，右軸）300015.5%14.3%26162500226420462000 17351752150018%16%14%12%10%8%1000593 61350006%4%2%0%20192020202120222023 23Q124Q1%.33%.016%10.15.5%16.8%66.455.366.455.353.348.237.618.4%322.716.920.1%2019202020212022202323Q124Q18.9-5.7%%19.7-%35.1%112.0%6050403020100

140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%數據來源：、 數據來源：、2023增速增速位。（增速（增速增速位列前增速表現較好。現金流端：2321-23年均有改善。ROE端：2023年二級建筑央企股票簡稱營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）經營性現金流（億元）ROE2023yoy24Q1yoy2023股票簡稱營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）經營性現金流（億元）ROE2023yoy24Q1yoy2023yoy24Q1yoy202120222023202120222023中材國際458.06.9%102.92.7%29.214.7%6.43.1%22.19.235.415.2%15.9%17.3%中國核建109410.3%290.40.4%20.616.1%5.69.6%24.1-44.0-3.28.2%7.7%7.7%中鋁國際223.4-5.7%49.915.8%-26.6-2464%1.03344%7.35.27.2-11.6%1.5%-36.5%北方國際214.960.0%50.14.6%9.244.3%2.636.1%15.07.47.010.5%9.1%11.3%中工國際123.727.3%23.6-15.3%3.67.8%1.20.7%-4.12.52.32.7%3.1%3.3%中鋼國際263.840.9%49.0-4.1%7.620.6%2.13.3%6.011.613.711.0%9.9%10.6%華電重工71.7-12.6%12.741.6%1.0-68.5%-1.011.5%6.62.04.67.9%7.6%2.3%東華科技75.621.2%18.3110.0%3.419.2%1.269.9%6.84.45.110.1%9.2%8.9%中糧科工24.1-10.5%3.6-16.1%2.229.0%0.31.8%2.61.34.310.5%9.3%11.3%中國海誠66.516.3%12.42.3%3.150.2%0.66.6%4.39.0-2.411.1%13.1%15.7%數據來源：、我們認為，二級建筑央企業績成長存工程出海、設備更新兩大驅動因素。鏈拓展訴求、②新興經濟體基礎設施建設及制造業發展需求、③發達國家水泥、冶金產業技術改造及運營維護需求，持續開拓海外市場。印度、俄羅斯等國鋼鐵需求較強。根據世界鋼鐵協會24年4月預測，2024-2025年，3.5%2024-20255.0%/4.0%斯、土耳其消費量增速較高，2024年鋼消費增速預計分別為8.2%/4.0%/9.0%。表6：預計2024年除中國外新興和發展中經濟體成品鋼需求增速為5.0%地區2023A成品鋼需求（億噸2024E2025E2023A同比增速2024E2025E全球（中國除外）8.678.979.281.3%3.5%3.5%發達經濟體3.593.643.74-4.2%1.3%2.7%中國8.968.968.87-3.3%0.0%-1.0%新興和發展中經濟體（中國除外）5.085.335.545.5%5.0%4.0%其中：東盟（5國）0.730.760.791.1%3.5%4.3%其中：中東和北非地區0.690.730.75-2.2%4.7%3.0%數據來源：世界鋼鐵協會、非洲、中東水泥需求增長較快。根據OnFieldInvestmentResearch，2024年中國外2.9%，根據中2025EPC200-25024002070%。圖60：2024年，非洲、中東、東南亞、東歐區域水泥需求增速預計較高數據來源：OnFieldInvestmentResearch、印尼、智利等國家持續推動本土礦加工產業發展。202062020年宣布2021202212工鋰，并希望鋰礦生產商在當地生產電池級鋰產品。長期看，經濟發展、產業升級等多方面需求下，資源型國家有意愿將高價值量礦加工環節留在國內，進而促進國內采選冶全產業鏈發展和建設需求。（萬噸/年） （萬噸/年）備注（萬噸/年） （萬噸/年）備注電解鋁廠國家22-25年新建產能 截至23M9新增投產量印度 Balco 62

2021年8月印度韋丹塔集團宣布為旗下巴拉特鋁業(Balco)啟動原鋁產能擴張項目。計劃將該鋁廠產能從原有的58萬噸擴建至120萬。Tsingshan10025項目分兩期建設投產，一期50萬噸預計2023年上半年投產先投產25萬噸，其他的待投，二期待建中PTBAI100PTBAI1000規劃，待建設阿達羅源 150

該項目已經于2021年底開工建設，年產150萬噸的電解鋁項目分三期建設，目前在建第一期(年產50萬噸)電解鋁項目計劃25Q1投產Inalum250Inalum計劃將產能從25萬噸/年擴大至50萬噸/年。Jajarm3.70暫未投產伊朗SalcoAsalouyeh3030伊朗南方鋁業一期30萬噸，目前基本已經完成投產，企業未來仍有二期、三期計劃，總產能100萬噸馬來西亞大馬關丹項目1000項目將建成200萬噸氧化鋁廠、100萬噸電解鋁廠、100萬噸錳鐵合金廠俄羅斯Taishet42.8132021年底開始投產，目前進展緩慢阿聯酋EMAL110暫未投產埃及Metalco600埃及某公司4月14日表示:該公司正計劃耗資近27億美元建造一家電解鋁廠,以滿足埃及當地和國外市場的需求合計722.5106尚有616萬噸待投產(部分遠期規劃暫無新進展的項目暫無羅列)數據來源：SMM、2023（增速55.0%）3（增速增速（增速增速303.8%）（80.0%）（增速70.0%）3。表8：2023年，多家二級建筑央企海外營收、新簽高增股票簡稱海外新簽合同額（億元）海外營收（億元）海外毛利率2023yoy24Q1yoy2023yoy2023△pct中材國際333.155.0%142.970.0%200.914.4%21.2%4.2北方國際26.227.1%0.3-89.0%126.966.9%14.5%0.1中鋼國際105.555.0%52.5303.8%97.380.3%7.6%1.0中工國際23.128.0%5.4-18.1%70.646.5%12.3%4.0中鋁國際33.8-6.080.0%33.7238.3%12.3%-12.2中糧科工3.3-14.5%--1.4106.6%47.3%24.2東華科技52.9176.9%--0.2739.4%40.9%-中國海誠13.1-30.1%1.9-1.7%10.119.9%18.4%-華電重工----1.3-56.5%46.9%34.8中國核建----18.1-34.5%18.0%11.5數據來源：各公司經營數據公告、各公司財報、2024313“”時間 方案/會議 目標表時間 方案/會議 目標2024年2月23

中央財經委員會召開第四次會議

實行大規模設備更新和消費品以舊換新，將有力促進投資和消費，既利當前、更利長遠。要打好政策組合拳，推動先進產能比重持續提升，高質量耐用消費品更多進入居民生活，廢舊資源得到循環利用，國民經濟循環質量和水平大幅提高。《推動大規模設備更新和《推動大規模設備更新和2024年3月1日 消費品舊換行動方 加快大模設更新實力，成更新代規效應案》2024年2月29

《工業和信息化部等七部門關于加快推動制造業綠色化發展的指導意見》

到2030年，制造業綠色低碳轉型成效顯著，傳統產業綠色發展層級整體躍升，產業結構和布局明顯優化，綠色低碳能源利用比例顯著提高，碳排放總量實現達峰，新興產業綠色增長引擎作用更加突出。到2035年，制造業綠色發展內生動力顯著增強，碳排放達峰后穩中有降，碳中和能力穩步提升2024年3月12

《加快推動建筑領域節能降碳工作方案》

202520230.22023255%8%到2027年，超低能耗建筑實現規模化發展，既有建筑節能改造進一步推進，建筑用能結構更加優化，建成一批綠色低碳高品質建筑，建筑領域節能降碳取得顯著成效。數據來源：國務院辦公廳、多家央企在裝備制造上均有布局，加快打造裝備制造業高端化、智能化、綠色化發展。其中，中材國際為強化高端裝備驅動發展，收購合肥院并推進裝備業務的整合23年裝備新簽 裝備訂單 2323年裝備新簽 裝備訂單 23年裝備營收 裝備營收占公司簡稱 裝備業務具體內容 裝備業務屬性（億元）占比（億元）比冶金設備研發制作、環保裝備系中鋼國際未披露未披露未披露未披露節能降碳統集成應用水泥工業設備制造、礦山裝備生節能降碳、數字化轉型、智能中材國際74.112.0%71.715.7%產研發化升級糧油倉儲設備、糧油機械研發制中糧科工未披露未披露5.623.2%節能降碳、智能化升級造輕工造紙等工藝研發、新能源鋰中國海誠未披露未披露未披露未披露節能降碳、智能化升級電池材料設備研發制作海上風電發電裝備、物料輸送、節能降碳、數字化轉型、智能華電重工未披露未披露未披露未披露裝卸裝備、鋼結構制作、氫能裝化升級備等大型設備的研發制作客運索道、自動化物流倉儲、起節能降碳、數字化轉型、智能中工國際18.29.5%15.412.5%重機械和散料運輸等研發制造化升級中鋁國際35.89.0%24.511.0%冶金及加工設備（如鑄軋機、熱節能降碳、數字化轉型、智能數據來源：各公司年報、各公司官網、

（連）

化升級我們認為，二級建筑央企商業模式正經歷從單次工程服務，到服務工業客戶全生命周期的業務轉型。業務結構上，從工程施工逐步轉向設計咨詢、工程EPC、機電裝圖61：2023年，二級建筑央企自由現金流情況顯著改善

圖62：2021-2023年，二級建筑央企毛利率呈上升趨勢2001000-100-200-300

自由現金流（億元）比比占比裝備業務屬性裝備業務具體內容裝備營收占23年裝備營收（億元）裝備訂單23年裝備新簽（億元）公司簡稱數據來源：、 數據來源：、（四20231.1265現弱全建筑板塊（+9.7%）。毛利率10.38%+0.16pct+0.16同比+0.03pct）。圖63：2023年，地方建國企合計營收同比+1.1% 圖64：2023年，地方筑國企歸母凈利同比-6.5%營業總收入（億元） YOY（%，右軸）

1200011123120001112311248101261000081868000%60926000400045%40%35%30%25%20%15%-6.7%10%22952142200005%0%-5%-10%20192020202120222023 23Q124Q1.723%1.1%9.834.4%38.1%12.1%250200150100500

歸母凈利潤（億元） YOY（%，右軸）283.5265.1235.426.6%283.5265.1235.426.6%18.8%186.02%133.1-50%40%30%20%10%-24.0%0%58.044.1-10-20-302019202020212022202323Q124Q10.4%6.539.3%39.8%%%數據來源：、 數據來源：、2023（2。24Q1（45.4%）、增速2增速增速龍（（21-23ROE/8.2/7.0pct。表11：2023年地方建筑國企營收業績分化，上海、安徽等發達/快速發展區域國企表現較好股票簡稱營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）經營性現金流（億元）ROE2023yoy24Q1yoy2023yoy24Q1yoy202120222023202120222023上海建工30466.5%74712.9%15.614.9%2.913.3%103.789.6209.89.7%3.3%3.8%隧道股份741.92.6%1415.3%29.42.9%4.43.1%31.337.531.810.0%10.8%10.5%浙江建投926.1-6.0%192-12.8%3.9-59.5%2.0-39.8%8.831.620.816.7%12.9%4.9%廣東建工808.6-2.1%136-14.4%15.3-10.3%1.7-17.7%8.522.023.78.6%9.9%18.1%浙江交科460.5-1.2%77.38.4%13.5-13.3%1.920.8%3.710.55.710.7%13.9%9.8%山東路橋730.23.3%95.7-14.9%22.9-15.1%2.4-2.8%-23.61.5-39.619.3%17.1%11.9%安徽建工912.413.9%135-16.3%15.512.6%3.1-10.8%-54.9-7.836.710.3%11.4%12.2%四川路橋1150-14.9%221-28.4%90.0-19.7%17.6-35.7%-10.2133.9-21.222.4%32.5%20.7%陜建股份1806-4.7%278-21.8%39.610.4%5.5-32.4%-30.67.4-74.720.3%17.1%16.3%重慶建工447.0-9.4%74.2-32.6%0.4-75.2%0.4-23.0%-8.512.42.72.7%1.6%0.4%北新路橋84.9-27.2%15.6-9.6%0.3-30.4%0.1-18.7%-2.13.85.81.9%1.4%0.9%新疆交建80.92.4%4.0-0.1%3.3-5.1%-0.1-289.7%16.90.5-6.19.5%12.1%10.4%龍建股份1742.8%19.00.2%3.3-4.4%0.129.8%-12.510.0-15.411.4%14.1%12.4%東湖高新1474.9%3.8-87.6%10.886.5%0.3-43.8%6.714.2-22.99.0%8.4%13.2%浦東建設17719.1%60.145.4%5.83.2%1.520.6%9.024.5-5.98.1%8.1%7.8%高新發展80.121.9%11.627.3%3.783.8%0.39.7%4.61.4-5.310.6%12.0%19.0%寧波建工2273.7%56.7-0.4%3.3-5.5%0.8-13.3%-9.110.111.611.2%7.8%6.7%同濟科技56.743.9%10.0-1.3%3.88.2%0.7-8.9%6.520.0-22.818.0%10.2%10.3%數據來源：、三大布局方向：1.重點區域有效投資：長三角一體化高質發展年4月3072262023等債務風險低，基建、產業發展需求兼備的經濟大省。各地區投資分化背景下，高層會議政策指導有望提速長三角項目建設。省市 2025年長三角一體化發展目標省市 2025年長三角一體化發展目標節選）1.到2025年上海“個中心”心功能服務射能顯著強跨區域領域化合達到高平。上海 2.能性紐型絡化礎設系基本成。際大市一化合交通系不提升善。3.城市功能布局持續優化，城鄉融合、鄉村振興取得顯著成效，與周邊城市同城化水平顯著提高。202552%7030浙江75%1.8∶1GDP15001316個。2025年，中心區人均GDP80%GDP2.23:162%。安徽2.5%65%16%507/4.85公里/5G80%20252:175%。3%65%江蘇總產值比重達到48%以上。550/5.1/5G85%以上。數據來源：各省市政府官網、1997-20122018202231.7%，同比+2.0pct。圖65：江浙滬制造業逐向安徽轉移 圖66：長三角區域安徽制造業固投占比逐上升60%

安徽制業固完成占比 江蘇制業固完成占浙江制業固完成占比 上海制業固完成占

31.7%20%10%2003200420032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022數據來源：中國經濟周刊、 數據來源：安徽統計年鑒、4235發展思路和方向 內容表13：西部大開發發展思路主要分為5個方面發展思路和方向 內容深化東中西部科技創新合作，建好國家自主創新示范區、科技成果轉移轉化示范區。加快傳統產業技術改發展特色優勢產業

造，推進重點行業設備更新改造，推動傳統優勢產業升級、提質、增效，提高資源綜合利用效率和產品精深加工度加強生態環境管控

加快推進重要生態系統保護和修復重大工程，打好“三北”工程三大標志性戰役。強化生態資源保護，加強森林草原防滅火能力建設。完善生態產品價值實現機制和橫向生態保護補償機制。提高對外開放水平

提升安全保障能力

加快建設新型能源體系，做大做強一批國家重要能源基地。加強管網互聯互通，提升“西電東送”能力。加強礦產資源規劃管控和規模化集約化開發利用，加快形成一批國家級礦產資源開采和加工基地。鄉村振興、新型城鎮化

發展各具特色的縣域經濟，培育一批農業強縣、工業大縣、旅游名縣，促進農民群眾就近就業增收，因地制宜推進城鎮化進程。推進高標準農田建設，扛好重要農產品穩產保供責任。數據來源：中國政府網、西部省份與化債重點省份重合度高，穩妥化債方針下項目落地情況有望改善。西部12個省份中，除陜西、新疆、四川、西藏外，其他均為化債重點省份。根據，貴州、陜西、云南、新疆、內蒙等西部地區2024年1-4月發行地方債中大量為再融資4月302024年圖2024年1-40

新增債合計（億元）

再融資債合計（億元） 新增債占比-右

63.7%57.5%63.7%57.5%432.8%34.7%7%28.1%28.5%52.9%%9.9.660%50%40%30%20%10%0%貴州 陜西 云南 新疆 內蒙古 四川 重慶 甘肅 廣西數據來源：、建筑國企憑借投融資和管理運營優勢，有望開拓園區運營業務。根據中國科技網，23M1-9，國家級經開區實現規模以上工業總產值20.9萬億元、財政收入1.9萬億元、稅收收入1.7萬億元。根據、24Q1，我國經濟技術開發區累計進出口金額同比+9.2%圖68：24Q1，我國經濟技術開發區進出口金額累計同比+9.2%經濟技術開發區:進出口金額:累計同比（%）9.2409.23020100-10-20數據來源：、20231144②輕資產業務：生命科技兩大領域，截至報告期末，累計完成投資項目29個，其中近一半為園區企業或擬入園區企業。圖69：2023年，東湖高科技園業務營收占比8.2% 圖年東湖高科技園業務毛利占比24.6%200150

科技園建設及配套營收（億元）環保治理營收（億元）工程建營收億元） 2012.1 1519.8

（億元）億元）4.0 5.4 4.41.8100

9.612.9

6.018.2

12.790.518.390.5

18.9

27.3

4.5104.0

5.2

5.1

4.6

5.95071.80

81.7

2021

101.22022101.2

107.32023

55.502019

7.52020

7.62021

7.72022

7.72023數據來源：、 數據來源：、投建營一體化發展，躋身電力運營領域。廣東建工、安徽建工等地方國企能夠憑借自身電力工程施工能力、專業裝備制造經驗和投融資優勢，擴展現金流更優質、毛利率更高的發電項目投資運營業務。以廣東建工為例，截至2023年底，廣東建工累0.4GW0.7GW發電2.8GW。2023年，公司發電業務實現營收20.4億元，同比增長8.2%，毛利率55.5%11.315.0%。圖71：2023年，廣東建工發電業務營收同比+8.2%發電業營收億元） 發電業務利率-右軸60.5%20.416.960.5%20.416.917.857.2%11.314.858.8%55.5%201510502019 2020 2021 2022

64%62%60%58%56%54%52%50%數據來源：、三、專業工程：下游景氣度分化，成長為主旋律（一）潔凈室工程：業績重返高增速區間，板塊有望迎戴維斯雙擊17.0（20223.8）A扭室程板公實歸凈3.6億，同比+61.9%。圖72：2023年，潔凈室程行業營收同比+11.9% 圖73：2023年，潔凈工程行業扭虧為盈12001000800600400200

營業總收入（億元） 營收增速（%，右軸

104993773610499377362315.7%2331.1%22919.8%2478.0%2019202020212022202323Q124Q127.2%11.9%215.5%200%150%100%50%0 0%數據來源：、公司財報、 數據來源：、公司財報、表14：2023、2024Q1潔凈室工程公司業績及變動原因一覽（單位：億元）公司2023年業績同比增速2024Q1業績同比增速 業績備注圣暉集成1.3412.8%0.2公司2023年因開拓新客戶以較低價格承接標桿性項目，是導致毛利率下-50.8%降的主要原因深桑達A3.3扭虧為盈0.2扭虧為盈 -柏誠股份2.1-14.7%0.6下游半導體及泛半導體等產業發展帶來的潔凈室業務需求增長，公司業37.8%務規模持續擴大258.1% 258.1% 增加，年末根據全年計提獎金等因素，故第四季度凈利潤相對較低1.290.6%2.9亞翔集成前三季度長賬齡款項回款和杭州中欣晶圓糾紛勝訴回款，對凈利貢獻較太極實業 7.3 1.5 數據來源：、公司財報、

業務規模增大、人員增加，導致支付給職工以及為職工支付的現金支出增加2023AA表15：2023年，多數潔凈室企業實現歸母凈利潤增長公司營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）經營性現金流（億元）ROE2023yoy24Q1yoy2023yoy24Q1yoy202120222023202120222023圣暉集成20.123.4%3.5-15.9%1.412.8%0.2-50.8%-0.61.61.333.1%17.2%13.3%深桑達A562.810.3%153.819.0%3.3308.1%0.2130.2%0.9-2.56.69.5%-2.8%5.5%柏誠股份39.844.7%11.5111.1%2.1-14.7%0.637.8%1.72.22.115.6%21.5%10.5%亞翔集成32.05.3%11.0239.6%2.990.5%1.2258.1%0.42.75.32.4%13.6%22.1%太極實業393.811.9%67.3-22.3%7.3198.4%1.5-11.2%15.918.312.611.8%-9.8%9.7%數據來源：、公司財報、潔凈室工程行業現金流優勢更加明顯，在手訂單余額持續增加。2023年，受下游半導體及泛半導體等產業發展帶來的潔凈室需求增長，潔凈室工程企業訂單余額均有股票簡稱在手訂單（億元）2021202220232023YoY增長，其中亞翔集成（增速64.2%）、柏誠股份（增速48.2%）增速較快。股票簡稱在手訂單（億元）2021202220232023YoY圣暉集成--12.413.214.3%柏誠股份--18.228.748.2%亞翔集成27.134.25664.2%太極實業252.6300.5432.944.0%數據來源：、公司財報、國產化需求強烈，國內芯片產能有望快增。國內集成電路設備商在2023年實現快速發展。根據國家統計局數據，中國集成電路工業產品產值自2020年2613億元增加至2023年3514億元。根據SEMI數據統計，2023年中國大陸集成電路裝備的銷售額達到342億美元，同比增長8%，全球市場份額達到30.3%。“自主開發”大趨勢下，國內芯片產能有望快增。根據SEMI預測，2024年，中國芯片制造商產能同比+13%，達到每月860萬片晶圓。圖74：2020-2023年，中國集成電路工業生產量CAGR+7.7%0

集成電工業品產（億） 同比增長-右軸359435143242261333.3%359435143242261333.3%16.2%981%11.6-6.9%40.0%

50%40%30%20%10%0%-10%-20%數據來源：國家統計局、半導體先進制程、成熟制程生產線建設需求強勁，國內頭部企業維持高資本開支。（28nm）（16nm202733%202327.6%202364.0-5.0%。圖75：2023年，中芯際資本開支同比+27.6% 圖76：2023年，華虹司資本開支同比-5.0%中芯國資本支（元） 同比增長-右軸 華虹公資本支（元） 同比增長-右軸0

250%538.7422.1538.7422.1371.7283.648.8%23.7%27.6%192.1%150%100%50%0%

80 74.47060 18.4%50403020100

60.5 67.3 64.011.3%-5.0%-18.7%

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2020 2021 2022 2023 2020 2021 2022 2023數據來源：、公司財報、 數據來源：、公司財報、220.83002018-2023年至26.3%。圖77：2018-2023年，北方華創營收CAGR+37.1% 圖78：2018-2023年，AMSL營收CAGR+16.6%250200

營業總入（元） 合同負（億營收同比速-右軸220.859.9%59.9%

70%49.2%60%49.2%

300250

營業收（億元） 凈銷售額國占比-右軸275.6211.7186.126.3%275.6211.7186.126.3%15.6%139.8109.4118.214.7%12.5%13.8%9.9%25%150

146.9

51.7%

200150

20%15%100

60.6

96.8

72.0

83.2

30%

100

10%50 02020

50.52021

2022

2023

20%10%0%

5002018

2019

5%0%2020 2021 2022 2023數據來源：、公司財報、 數據來源：ASML官網、202312英86210（MEMS）128共33266萬片/英寸、86182/52片/55萬片289萬片/表17：截至2023年，中國內地12英寸、8英寸和6英寸及以下在建晶圓產線共33條12英寸8英寸6英寸5/4/3英寸建成數量（座）45344863規劃產能（萬片）238168264730裝機產能（萬片）--152206--實際產能（萬片）125-140140180--在建數量（座）2454--規劃產能（萬片）1252021--規劃興建/改造數量（座）13116--規劃產能（萬片）573234--小計-在建+規劃/改造（座）371610--規劃產能（萬片）1825255--總產能（萬片）420220319730其中外資產能（萬片）7735----數據來源：華虹半導體官網、中芯國際官網、中國電子化工新材料產業聯盟、中建四局、2024據SEMI202329607603000860+13.0%。設備需求放量、規劃產能蓄勢待發背景下，潔凈室工程需求有望放量，潔凈室工程企業有望受益。表18：2024年，中國晶圓產能有望達每月860萬片，同比+13.0%地區產能（萬片/月）2023同比增長2023產能（萬片/月）2024同比增長2024中國大陸76012.0%86013.0%中國大陸之外合計2200--23004.5%中國臺灣省5405.6%5704.2%韓國490--5105.4%日本460--4702.0%美洲----3106.0%歐洲和中東地區----