23/9/27 23/9/27看好/維持研究太平洋證券股份有限公司證券研究報告公司及評級AMTAGVI>>--2024-02-22證券分析師：周豫我們梳理了特異性皮炎（AD）的流行病學、診療路徑，并且比較了主要上市產品的療效、安全性與治療費用，重點關注中重度AD的口服藥物特應性皮炎（AD）是一種慢性炎癥性皮膚病，多發于嬰兒和兒童。AD疾病癥狀顯著，患者瘙癢頻繁、持續、強烈，在皮膚疾病負擔中排名第一中。約40%患者為中重度AD，對于此類患者，需要啟動系統治療，1L系統治療采用傳統藥物，生物制劑和JAK抑制劑常用于≥2L治療。JAK抑制議在生物制劑之后使用。口服TYK2抑制劑是中重度AD治療的潛力療法,有望實現高療效同時，降低JAK相關毒性。諾誠健華的口服TYK2抑制劑ICP-332臨床2期數據積極，計劃2024年啟動有3期臨床。目前，全球尚無TYK2抑制劑獲批用于AD。本周醫藥板塊上漲2.09%，跑輸滬深300指數1.62pct。從交易量來看，交投活躍度維持高水平。板塊內部來看，子板塊中，醫療新基建、藥用包裝和設備、仿制藥漲幅居前，藥店和醫療設備則跌幅靠前。我們建議重視醫藥板塊內部主題投資的機會，尤其是階段性布局中小市值的投資策略：創新藥——超跌不改行業基本面持續向好，中短期優選“低估值+商業化”，長期可關注出海預期的標的。受Biosecure提案和市場整體情緒影響，年初至今有15家科創板創新藥企、20家港股18a藥企跌幅超過30%。我們認為在創新藥海外BD加速、國談降幅溫和、多省明確藥事會時限等基本面改善的背景下，短期的超跌有望為創新藥板塊帶來更高的投資勝率和賠率。按照風險偏好遞增的排序，我們推薦關注3類標的：1）企業價值可能被低估、現金儲備豐富的標的；2）商業化預期差較大標的如華領醫藥-B（2552.HK）、君實生物（6881803）2024年有重磅數據讀出或出海預期的標的，如亞虹醫藥-U（688176）、加科思-B（1167.HK）。原料藥——2023-2026年，專利到期影響的銷售額為1,750億美元，相較2019-2022年總額增長54%，多個重磅產品專利將陸續到期，下游制劑專利懸崖有望帶來原料藥增量需求。同時，隨著2023Q4-2024Q1海外去庫存逐漸接近尾聲，2024年原料藥板塊需求端有望率先回暖，迎來β行情。建議關注：1）2024年持續向制劑領域拓展、業績確定性較強且具備主題投資屬性的個股，如奧銳特(605116)；2）持續橫向拓展且產能擴張相對激進的個股，如同和藥業(300636)；3）當前利潤率水平相對較低的個股，業績修復彈性更大。CXO——行業內公司基本面表現有所分化，1）創新藥CXO整體處于行業周期底部，從三季報來看業績增速有所放緩或者下滑，未來從藥企需求的恢復到訂單的落地以及業績的改善仍需一定時間；2）仿制藥CXO以及SMO企業業績持續高增長，新簽訂單保持高增速，未來發展勢頭良好。未來逐步進入業績真空期，我們建議近期關注以下幾點行業或公司的變化：1）港版FDA設立及大灣區國際臨床試驗所的建設進度；2）美聯儲加息預期以及投融資的邊際變化；3）減肥藥、ADC、AI等領域的進展。仿制藥——前九批集采納入374個品種，集采進入后半程，風險已逐步出清，仿制藥企業穩定的利潤給公司的估值提供了安全邊際，疊加創新轉型有望迎來估值重塑。截至2024年1月底，化學制劑子版塊PE歷史分位數為1.6%，板塊內相關個股的估值已處于歷史較低分位，我們推薦關注業績確定性高，創新藥管線進入兌現階段，估值修復彈性大的標的，例如：京新藥業（002020）、福元醫藥（601089）、三生制藥（1530.HK）。全球供給側約束緩解不及預期；美聯儲降息不及預期；一級市場投融資不及預期；醫藥政策推進不及預期；醫藥反腐超預期風險；原材料價格上漲風險；創新藥進度不及預期風險；市場競爭加劇風險；安全性生產風一、行業觀點及投資建議 5(一)中重度AD疾病負擔嚴重，口服TYK2抑制劑有望成為優效選擇 5(二)投資建議 10(三)行業表現 11(四)公司動態 11(五)行業動態 13二、醫藥生物行業市場表現 14(一)醫藥生物行業表現比較 14(二)醫藥生物行業估值跟蹤 16(三)滬深港通資金持倉情況匯總 18 19圖表1：特異性皮炎在嬰兒和兒童中發病率最高 5圖表2：AD嚴重影響患者的身心健康 6圖表3：中重度AD的病程管理 6圖表4：國內3款上市的中重度AD治療藥物用藥成本比較 7圖表5：已上市或者NDA階段的中重度AD治療藥物比較 8圖表6：第6周時EASI評分相對于基線的變化 9圖表7：ICP-332的2期臨床數據中達到EASI-75的受試者比例與JAK抑制劑相當 10圖表8：一級行業周漲跌幅（%） 15圖表9：醫藥生物二級行業周漲跌幅（%） 15圖表10：醫藥生物行業個股周漲跌幅前十 16圖表11：醫藥行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 16圖表12：原料藥行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 16圖表13：化學制劑行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 17圖表14：醫藥商業行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 17圖表15：醫療器械行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 17圖表16：醫療服務行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 17圖表17：生物制品行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 18圖表18：中藥行業估值變化趨勢（PE,TTM剔除負值） 18圖表19：醫藥生物行業滬深港通資金持倉占比更新（2024.2.19-2024.2.23） 18特應性皮炎（AD）是一種慢性炎癥性皮膚病資料來源：Atopicdermatitisacrossthelifecourse，太平洋證券整理有特應性合并癥（哮喘、食物過敏、鼻炎等）和非特應性合并癥（特殊感染、自身免疫疾病、腫素、甲氨蝶呤、糖皮質激素等傳統藥物。二線及以上的系統治療推薦靶向療法，包括生物制劑度普利尤單抗（IL-4R以及口服JAK抑制劑烏帕替尼和阿布昔替尼。烏帕替尼和阿布昔替尼受其安全性限制，適用范圍為難治性中重度AD，此類患者病情程度偏重產品公司中國獲批時間規格用量上市價格醫保前月治療費用（萬元）醫保中標價醫保后月治療費用（萬元）烏帕替尼艾伯維2022.0215mg*28成人和兒童(≥12歲），15mg，每日一次63150.682086.000.22阿布昔替尼輝瑞2022.04100mg*14每次100mg,每日一次31500.681092.000.23度普利尤單抗賽諾菲2020.05300mg/2ml*1支成人，初始劑量為600mg，之后300mgQ2W66661.332780.800.56兒童（6個月-17歲），根據體重和年齡用藥劑量存在差異，粗略計算為300mgQ4W0.670.28資料來源：藥品說明書，太平洋證券整理MOA公司狀態給藥方式黑框警告研究名稱治療方案Dupilumab賽諾菲度普利尤單抗CM310康諾亞2017.032020.05FDA批準NMPA批準皮下注射SOLO1Dupilumab300mg安慰劑Dupilumab300mg安慰劑51.3044.2066.9025.802023.12NDA獲NMPA皮下注射CM310AD005CM310600-300mg安慰劑TralokinumabLEOPharmaLebrikizumab禮來2021.12FDA批準2022.04NMPA批準皮下注射ECZTRA1ECZTRA2Tralokinumab300mg安慰劑Tralokinumab300mg安慰劑25.0033.2058.8038.309.00歐洲獲批2023.10,因第三方制造問題被FDA拒絕皮下注射ADvocate1ADvocate2Lebrikizumab250-500mg安慰劑Lebrikizumab250-500mg安慰劑JAK抑制劑Upadacitinib艾伯維烏帕替尼Abrocitinib輝瑞阿布昔替尼Baricitinib禮來/IncyteIvarmacitinib艾瑪昔替尼2022.01FDA批準2022.02NMPA批準FDA黑框警告MeasureUp1MeasureUp2UpadacitinibUpadacitinib安慰劑UpadacitinibUpadacitinib安慰劑30mg30mg79.7069.6072.9060.1062.7039.7061.0044.5024.808.8021.106.1029.508.2066.1054.002022.01FDA批準2022.04NMPA批準FDA黑框警告JADEMONO-1JADEMONO-2AbrocitinibAbrocitinib安慰劑AbrocitinibAbrocitinib安慰劑200mg200mg2020.10歐盟獲批FDA黑框警告（針對適應癥為類風濕性關節炎、斑禿以BREEZE-AD1BREEZE-AD2BREEZE-AD5Baricitinib4mgBaricitinib2mg安慰劑Baricitinib4mgBaricitinib2mg安慰劑Baricitinib2mg安慰劑2023.06NDA受理QUARTZ3艾瑪昔替尼8mg艾瑪昔替尼4mg安慰劑資料來源：藥品說明書，公司官網，太平洋證券整理P，P，Priovant，輝瑞授權口服和外用brepocitinib資料來源：BritishJournalofDermatology，太平洋證券整理諾誠健華的口服TYK2抑制劑ICP-3基線改善≥50%，75%，90%）及研究者整體評估（IGA）0/1（即皮損完全清除或基本清除）等。創新藥——超跌不改行業基本面持續向好，中短期優選“低估值+商業化”，長期可關注出海限等基本面改善的背景下，短期的超跌有望為創新藥板塊帶來更高的投資勝率和賠率。按照風險奧銳特(605116)；2）持續橫向拓展且產能擴張相對激進的個股，如同和藥業(300636)；3）當前來看業績增速有所放緩或者下滑，未來從藥企需求的恢復到訂單的落地以及業績的改善仍需一定仿制藥——前九批集采納入374個品種，集采進入后半程，風(-1.71%)、血制品(0.02%)表現25.04倍。醫藥生物相對于整體A股剔除金佳的活動性強直性脊柱炎的成人患者。二醇片境內生產藥品注冊受理通知書，經審查，本次公司申報的雌二醇片規格與參比制劑已批準適應癥上市申請，并獲FDA優先審評，作(-1.71%)、血制品(0.02%)表現傳媒計算機通信社會服務煤炭輕工制造機械設備建筑裝飾綜合環保商貿零售銀行美容護理汽車紡織服飾石油石化基礎化工有色金屬房地產公用事業國防軍工交通運輸傳媒計算機通信社會服務煤炭輕工制造機械設備建筑裝飾綜合環保商貿零售銀行美容護理汽車紡織服飾石油石化基礎化工有色金屬房地產公用事業國防軍工交通運輸滬深300指數食品飲料建筑材料電力設備非銀金融鋼鐵家用電器農林牧漁醫藥生物16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.0014.0012.0010.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00-2.00-4.00-6.00藥店醫療設備血制品疫苗醫療耗材體外診斷生命科學中藥創新藥醫院及體檢醫藥商業醫藥外包原料藥仿制藥藥用包裝和設備醫療新基建2013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42019/7/42013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42019/7/42020/7/42021/7/42022/7/42023/7/4漲幅前十跌幅前十000908.SZ景峰醫藥60.87%300573.SZ興齊眼藥-9.70%300255.SZ常山藥業40.97%603939.SH益豐藥房-8.98%603963.SH大理藥業37.26%688621.SH陽光諾和-8.67%002750.SZ龍津藥業36.59%002294.SZ信立泰-7.95%300404.SZ博濟醫藥35.37%688677.SH海泰新光-7.62%301281.SZ科源制藥33.67%688617.SH惠泰醫療-6.94%301111.SZ粵萬年青32.76%688520.SH神州細胞-U-6.81%301075.SZ多瑞醫藥26.57%600161.SH天壇生物-6.68%000710.SZ貝瑞基因25.95%688278.SH特寶生物-5.71%300199.SZ翰宇藥業25.61%605266.SH健之佳-5.37%25.04倍。醫藥生物相對于整體A股剔除金醫藥生物均值均值加1倍標準差均值減12013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42019/7/42020/7/42021/7/42022/7/42023/7/4醫藥生物化學原料藥化學原料藥相對醫藥板塊溢價比例圖表13：化學制劑行業估值變化趨勢（PE,TTM2013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42019/7/42020/7/42021/7/42022/7/42023/7/4醫藥生物化學制劑化學制劑相對醫藥板塊溢價比例圖表15：醫療器械行業估值變化趨勢（PE,TTM2013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42019/7/42020/7/42021/7/42022/7/42023/7/4醫藥生物醫療器械圖表14：醫藥商業行業估值變化趨勢（PE,TTM2013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42019/7/42020/7/42021/7/42022/7/42023/7/4醫藥生物醫藥商業圖表16：醫療服務行業估值變化趨勢（PE,TTM2013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42013/7/42014/7/42015/7/42016/7/42017/7/42018/7/42019/7/4