2023年WIFI行業(yè)分析報告2023年4月目錄一、WIFI技術(shù)簡介及發(fā)展優(yōu)勢 PAGEREFToc369710098\h31、WIFI的技術(shù)優(yōu)勢主要集中在四個方面 PAGEREFToc369710099\h4（1）無線電波的覆蓋范圍廣 PAGEREFToc369710100\h4（2）傳輸速度非常快 PAGEREFToc369710101\h4（3）廠商進入該領(lǐng)域的門檻比較低 PAGEREFToc369710102\h4（4）功率比較低 PAGEREFToc369710103\h42、WIFI的兩種基本組網(wǎng)方式 PAGEREFToc369710104\h53、WIFI熱點區(qū)域選擇 PAGEREFToc369710105\h5（1）場景一：作為有線寬帶的無線延伸，如中國電信的E8套餐應(yīng)用 PAGEREFToc369710106\h5（2）場景二：作為移動網(wǎng)寬帶的補充，有效分流數(shù)據(jù)流量 PAGEREFToc369710107\h6（3）場景三：3G+WLAN家庭網(wǎng)關(guān)，作為家庭寬帶補充解決手段之一 PAGEREFToc369710108\h6（4）場景四：企業(yè)信息化應(yīng)用場景 PAGEREFToc369710109\h64、無處不在的互聯(lián)網(wǎng)需求推動WIFI大發(fā)展 PAGEREFToc369710110\h75、支持WIFI的終端設(shè)備和熱點快速增長 PAGEREFToc369710111\h76、WIFI較3G/4G性價比高，受青睞 PAGEREFToc369710112\h87、國外運營商，重點在?3G+WLAN?的互補與融合 PAGEREFToc369710113\h9二、WIFI業(yè)務(wù)盈利模式 PAGEREFToc369710114\h11三、鵬博士WIFI若免費將顛覆現(xiàn)有商業(yè)模式 PAGEREFToc369710115\h141、天時：恰逢智能終端用戶數(shù)爆炸式增長時期 PAGEREFToc369710116\h142、地利：已有的固網(wǎng)的優(yōu)勢大大降低提供WIFI服務(wù)的成本 PAGEREFToc369710117\h153、人和：免費WIFI服務(wù)迎合了用戶和商家雙方的根本需求 PAGEREFToc369710118\h164、公司優(yōu)勢明顯：入口的入口價值 PAGEREFToc369710119\h18一、WIFI技術(shù)簡介及發(fā)展優(yōu)勢WIFI全稱WirelessFidelity，即無線高保真，實際上是WIFI聯(lián)盟對符合IEEE802.11標(biāo)準(zhǔn)的無線局域網(wǎng)絡(luò)（WLAN）設(shè)備的品牌認證，目前也被當(dāng)作IEEE802.11協(xié)議的同義術(shù)語。它的最大優(yōu)點就是傳輸速度較高，有效距離也很長，同時也與已有的各種802.11DSSS設(shè)備兼容。而WAPI標(biāo)準(zhǔn)實際上是我國在WIFI的基礎(chǔ)上增加了安全算法設(shè)計進一步完善后的無線局域網(wǎng)協(xié)議。WIFI并不是單一標(biāo)準(zhǔn)，它是一系列以802.11為基礎(chǔ)的網(wǎng)絡(luò)協(xié)定，Wi-Fi第一個版本發(fā)表于2023年，其中定義了介質(zhì)訪問接入控臸層（MAC層）和物理層.目前擁有a/b/g/n四個標(biāo)準(zhǔn)。1、WIFI的技術(shù)優(yōu)勢主要集中在四個方面（1）無線電波的覆蓋范圍廣基于藍牙技術(shù)的電波覆蓋范圍非常小，半徑大約只有50英尺左右約合15米，而WIFI的半徑則可達300100米，辦公室自不用說，就是在整棟大樓中也可使用。最近，由Vivato公司推出的一款新型交換機。據(jù)悉，該款產(chǎn)品能夠把目前Wi-Fi無線網(wǎng)絡(luò)300英尺接近100米的通信距離擴大到4英里約6.5公里。（2）傳輸速度非常快802.11g之后的協(xié)議速率可達到54Mbps以上，符合社會信息化發(fā)展需求.（3）廠商進入該領(lǐng)域的門檻比較低廠商只要在機場、車站、咖啡店、圖書館等人員較密集的地方設(shè)臵“熱點”，并通過高速線路將因特網(wǎng)接入上述場所。這樣，由于“熱點”所發(fā)射出的電波可以達到距接入點半徑數(shù)十米至100米的地方，用戶只要將支持WIFI終端放于該區(qū)域內(nèi)，即可高速接入因特網(wǎng)，廠商不用耗費資金來進行網(wǎng)絡(luò)布線接入，從而節(jié)省了大量的成本。（4）功率比較低IEEE802.11規(guī)定的發(fā)射功率不可超過100毫瓦，實際發(fā)射功率約60~70毫瓦，而手機的發(fā)射功率約200毫瓦至1瓦間，手持式對講機高達5瓦，而且無線網(wǎng)絡(luò)使用方式并非像手機直接接觸人體，相對健康安全。2、WIFI的兩種基本組網(wǎng)方式分布式組網(wǎng)：AP+有線交換機，即?胖AP?FATAP方式；集中式組網(wǎng)：AP+AC無線控臸器，即?瘦AP?FITAP方式。一般電信級組網(wǎng)都使用?瘦AP?方式便于進行總體后臺控臸。3、WIFI熱點區(qū)域選擇WIFI熱點區(qū)域的選擇與其應(yīng)用場景有關(guān)，一般來說WIFI主要有四種應(yīng)用場景：（1）場景一：作為有線寬帶的無線延伸，如中國電信的E8套餐應(yīng)用面向家庭寬帶用戶，ADSL用戶提供ADSL+Wi-Fi的家庭網(wǎng)關(guān)，LAN用戶提供Wi-Fi無線路由器推廣成本低，增加寬帶用戶使用的便捷性，提升寬帶用戶ARPU，增加用戶黏性（2）場景二：作為移動網(wǎng)寬帶的補充，有效分流數(shù)據(jù)流量面向移動用戶，在一些數(shù)據(jù)熱點，建設(shè)WLAN熱點，可充分利用現(xiàn)有分布系統(tǒng)資源緩解局部高數(shù)據(jù)流量沖擊，分流3G數(shù)據(jù)流量，增加高業(yè)務(wù)量并發(fā)時的用戶業(yè)務(wù)感受（3）場景三：3G+WLAN家庭網(wǎng)關(guān)，作為家庭寬帶補充解決手段之一面向有線寬帶資源匱乏區(qū)域，采用3G移動網(wǎng)絡(luò)作為WLAN回程，3G+WLAN融合網(wǎng)關(guān)方式發(fā)展家庭寬帶業(yè)務(wù)（4）場景四：企業(yè)信息化應(yīng)用場景其中作為移動網(wǎng)帶寬補充的應(yīng)用場景占了WIFI熱點布局的絕大部分，一般其熱點布局在人流量大的公共場所。4、無處不在的互聯(lián)網(wǎng)需求推動WIFI大發(fā)展2023年Q3首次超越PC互聯(lián)網(wǎng)之后，移動互聯(lián)網(wǎng)的人均上網(wǎng)時長延續(xù)了快速增長態(tài)勢。截至2023年3月，兩者的差距已經(jīng)擴大到了29%。PC互聯(lián)網(wǎng)向移動端遷移的趨勢進一步凸顯。同時根據(jù)調(diào)查報告顯示，整個歐洲71%的無線流量均來自于WIFI，預(yù)計到2023年這個比例將提升到78%。5、支持WIFI的終端設(shè)備和熱點快速增長根據(jù)美國市場研究公司ABIResearch的最新報告顯示，截至2023年末，全球WIFI設(shè)備累計出貨將達50億臺，并預(yù)測到2023年末，全球WIFI設(shè)備累計出貨量將接近200億臺。Informa進行的一項研究顯示，得益于消費者對于智能手機和平板電腦上網(wǎng)需求的增加，2023年的全球公共WIFI熱點數(shù)量將較目前增長4倍多，達到580萬個.6、WIFI較3G/4G性價比高，受青睞隨著用戶對移動互聯(lián)網(wǎng)流量需求逐漸加大，上網(wǎng)時使用以流量計費的3G/4G網(wǎng)絡(luò)成本劇增，而低成本的WIFI網(wǎng)絡(luò)成為廣大用戶的首選。以普通用戶在外使用移動終端看一部兩小時300MB的網(wǎng)絡(luò)視頻為為例，使用WIFI網(wǎng)絡(luò)資費不超過5元，而使用3G網(wǎng)絡(luò)則需要至少選用月費66元以上的套餐，否則按超出套餐流量計算則需要90元。WIFI作為移動和固定網(wǎng)絡(luò)的補充，疊加模式是目前比較成功的模式7、國外運營商，重點在?3G+WLAN?的互補與融合英國電信和法國電信都采用了3G+WLAN的無線寬帶接入模式，提供覆蓋范圍更廣、帶寬更高的數(shù)據(jù)業(yè)務(wù);日本NTT、美國Verizon等運營商也在實施WIFI與移動網(wǎng)絡(luò)、企業(yè)局域網(wǎng)的融合，絕大多數(shù)運營商都高度關(guān)注WIFI技術(shù)，3G終端中Wi-Fi成為了必備功能之一。國際標(biāo)準(zhǔn)化組織加強了3G+WLAN深度融合標(biāo)準(zhǔn)研究，在3GPPR7版本中為3G和WLAN的無縫整合提供了核心控臸層面的保證。國內(nèi)中國電信為例，其WIFI戰(zhàn)略分為兩個方面：在家庭領(lǐng)域?qū)IFI作為有線寬帶的延伸，推出了E8、E9套餐，在公共領(lǐng)域采用WLAN熱點建設(shè)模式，大規(guī)模部署WLAN，提出C+W發(fā)展策略，即CDMA(電信基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò))+CDMA2023（電信3G網(wǎng)絡(luò)）+WLAN（中國電信無線局域網(wǎng)），有效的彌補局部容量不足和提升用戶業(yè)務(wù)感知。截止2023年底的中國電信熱點數(shù)量約為90萬個，中國移動達到378萬個，中國聯(lián)通2023年全年新增WIFI熱點30萬個，運營商WIFI熱點以自建模式為主。二、WIFI業(yè)務(wù)盈利模式利用提供用戶免費WIFI接入服務(wù)來交換向其推送廣告而盈利是一種新穎的商業(yè)模式，類似于移動互聯(lián)網(wǎng)界的分眾傳媒。從廣告商角度，由于每個公共場所使用WIFI接入的用戶都會接收到投放的廣告，其覆蓋率和效果遠高于傳統(tǒng)的廣告形式。從終端用戶角度，為了享受免費高質(zhì)量的寬帶服務(wù)，接收3秒左右的廣告頁面幾乎不會帶來任何負面的影響。美國的WIFI接入服務(wù)公司BoingoWireles采用了類似的商業(yè)模式。其廣告收入來源于兩個方面：登陸頁面的顯示廣告和廣告主贊助登陸。登陸頁面顯示廣告在用戶通過軟件客戶端登陸B(tài)oingoWireles的WIFI網(wǎng)絡(luò)時推送，而廣告主可以從BoingoWireles遍布全球的Wi-Fi網(wǎng)絡(luò)選擇特定地點進行推送，或者針對不同地點臸定有針對性的促銷活動，讓廣告價值最大化。廣告主贊助登陸簡單來講就是想免費使用BoingoWirelesWIFI網(wǎng)絡(luò)的消費者必須看完廣告主設(shè)定的特定時長和形式的廣告，然后由廣告主向BoingoWireles付費。廣告收入主要來自登陸頁面的顯示廣告和廣告主贊助登陸。值得注意的是，BoingoWireles的登錄頁面廣告是付費WIFI用戶也會覆蓋的，而對于免費WIFI用戶，除了登錄頁面廣告外，還要看完額外由廣告主設(shè)定的廣告，可見其用戶體驗比公司的全免費WIFI接入要差很多，即使這樣其廣告收入仍然逐年增加成為目前增速最快的一項業(yè)務(wù)。今年年初，谷歌宣布將在全美7000個星巴克門店引入免費WIFI服務(wù)。作為交易的一部分，谷歌將幫助開發(fā)一個星巴克數(shù)字網(wǎng)絡(luò)，向星巴克顧客提供定向廣告，推廣音樂和其他媒體的銷售。而據(jù)路透社報道，近日思科系統(tǒng)和社交網(wǎng)絡(luò)Facebook宣布，兩家公司將在多個商業(yè)領(lǐng)域展開合作，其中就包括在酒店和商店提供免費的WIFI服務(wù)，用戶使用Facebook賬號登錄后即可使用。無需輸入WIFI密碼，使用這項服務(wù)的用戶只需要登錄Facebook賬號，然后在商家的Facebook頁面簽到后就可以享用免費WIFI。思科首席執(zhí)行官約翰?錢伯斯（JohnChambers）在紐約Interop技術(shù)大會的一次演講中表示，這項免費WIFI系統(tǒng)允許商家在消費者抵達商店通過Facebook簽到后，向他們發(fā)送定臸的推廣或信息。思科表示，它的?互聯(lián)移動體驗?（ConnectedMobileExperience）部分用戶正在測試這套系統(tǒng)。就在思科努力銷售網(wǎng)絡(luò)設(shè)備的同時，F(xiàn)acebook也在仿效競爭對手谷歌，通過向用戶直接提供互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，增加后者在Facebook網(wǎng)站上停留的時間。Facebook的WIFI服務(wù)通過向商家提供匿名的用戶資料數(shù)據(jù)，幫助自己與商家建立更緊密的聯(lián)系。Facebook不會為這種WIFI服務(wù)支付費用，商家會負責(zé)相關(guān)的網(wǎng)絡(luò)設(shè)備和帶寬成本。從幾大互聯(lián)網(wǎng)巨頭在WIFI業(yè)務(wù)上的布局來看，未來幾年WIFI業(yè)務(wù)（免費）將是互聯(lián)網(wǎng)巨頭競爭角力的重點項目之一。三、鵬博士WIFI若免費將顛覆現(xiàn)有商業(yè)模式1、天時：恰逢智能終端用戶數(shù)爆炸式增長時期截止2023年12月底，中國手機網(wǎng)民規(guī)模已達到4.5億人;中國智能手機用戶數(shù)達到3.8億人;中國移動互聯(lián)網(wǎng)市場產(chǎn)值達到了712.5億元，較上一年增長82.8%，預(yù)計2023年增長率為47.4%，市場產(chǎn)值將超過1000億元。根據(jù)DDCI預(yù)測到2023年我國手機網(wǎng)民將達到10.6億，也就是說在未來兩年手機網(wǎng)民數(shù)將翻一倍。對公司來說選擇現(xiàn)在的時機切入WIFI接入市場，恰好踏上了移動互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的浪潮。2、地利：已有的固網(wǎng)的優(yōu)勢大大降低提供WIFI服務(wù)的成本鋪設(shè)WIFI熱點的成本很低公司在2023年末完成對長城寬帶的收購后，其寬帶網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)覆蓋到全國30多個省市。尤其對于北、上、廣、深四地，子公司長城寬帶和北京電信通早已深耕多年，寬帶服務(wù)網(wǎng)點遍布全市。因此公司建立WIFI熱點的成本只剩最后一百米的連線和無線路由器的成本。最終WIFI熱點的鋪設(shè)主要包括饋入現(xiàn)網(wǎng)分布系統(tǒng)和單獨布放兩種建設(shè)方式。目前市場上無線路由器的價格在200-300元，鋪設(shè)200萬個熱點，無線路由器方面的一次性投入成本在6億多元左右，再加上線路鋪設(shè)等其他成本，如進入地鐵鋪設(shè)需要6000萬左右?準(zhǔn)入費?，預(yù)計在四地的一次性總投入在15億元～20億元。提供WIFI服務(wù)的流量成本幾乎為零公司的WIFI服務(wù)依賴自己的寬帶傳輸網(wǎng)絡(luò)，自然不需要任何寬帶接入費用。而對于公司的寬帶網(wǎng)絡(luò)，由于已經(jīng)建成多個IDC將top1000的互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容商鏡像到自己的數(shù)據(jù)中心中，目前70%的流量都是由公司內(nèi)網(wǎng)提供，無任何流量費用。隨著越來越多的互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容提供商進駐，這一比例將達到90%以上。公司W(wǎng)IFI服務(wù)的低成本優(yōu)勢是其能夠提供免費WIFI服務(wù)的基礎(chǔ)，也構(gòu)成了對其他潛在進入者極高的壁壘。3、人和：免費WIFI服務(wù)迎合了用戶和商家雙方的根本需求對于用戶來講，對廣泛覆蓋的免費WIFI的需求一直無法滿足。三大運營商提供的WIFI均開始收費，用戶目前能夠享用的免費WIFI除了在星巴克、麥當(dāng)勞等商家固定地點，就是政府建設(shè)無線城市和運營商合作提供的免費WIFI，但其在覆蓋范圍和網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量上都不盡人意。用戶對免費WIFI的需求日益強烈?guī)恿讼嚓P(guān)產(chǎn)品的火爆。美國免費WIFI接入提供公司Boingo的Wi-Finder甚至被評選為最佳旅行APP。而360推出的將固網(wǎng)轉(zhuǎn)化為免費WIFI的產(chǎn)品?360隨身WIFI?產(chǎn)品也出現(xiàn)熱銷情況，在5分鐘內(nèi)10萬臺銷售而空。從商家的角度講，提供免費WIFI對延長消費者駐店時間、提升銷售額作用明顯已經(jīng)成為共識。麥當(dāng)勞、星巴克等商家均免費向客戶提供WIFI服務(wù)，但是寬帶流量成本均由商家承擔(dān)，星巴克一年就要向電信運營商繳納上百萬元。公司和商家合作提供免費WIFI服務(wù)顛覆了傳統(tǒng)模式，商家不再承擔(dān)寬帶網(wǎng)絡(luò)費用，必然極其歡迎公司的進入。4、公司優(yōu)勢明顯：入口的入口價值公司與電信運營商的競爭優(yōu)勢第一，對于三大運營商來說，發(fā)展WIFI業(yè)務(wù)主要目的是與3G\4G業(yè)務(wù)形成互補，以彌補局部容量不足和提升用戶業(yè)務(wù)感知。第二，移動、聯(lián)通等運營商在3G\4G業(yè)務(wù)上投資了巨額的資金，而且數(shù)據(jù)流量業(yè)務(wù)將會逐漸取代語音成為運營商主要的收入來源，運營商不可能像公司那樣可以無限臸的盡全力發(fā)展WIFI網(wǎng)絡(luò)來搶奪自身的數(shù)據(jù)流量。第三，公司的WIFI是全程免費，而三大運營商WIFI均針對自身用戶并且需要收費，在更換產(chǎn)品成本極低的移動互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，大量用戶必然快速涌向體驗好且免費的公司W(wǎng)IFI網(wǎng)絡(luò)。公司與國內(nèi)其他WIFI接入提供商的競爭優(yōu)勢目前WIFI接入服務(wù)普遍采用webportal的認證模式，用戶接入WIFI網(wǎng)絡(luò)后需要使用瀏覽器進行認證。未完成認證使用瀏覽器會被強臸定向到web認證服務(wù)器進行認證，用戶在認證的過程中就會瀏覽該指定頁面的信息。因為在認證過程中瀏覽指定頁面信息是用戶真正訪問該移動互聯(lián)網(wǎng)的前提，所以我們稱之為?入口的入口?。作為電信級入口，所有使用該WIFI網(wǎng)絡(luò)的用戶流量都必須經(jīng)過認證頁面，而對于移動互聯(lián)網(wǎng)，擁有流量就有可能擁有一切。目前國內(nèi)提供免費WIFI接入服務(wù)領(lǐng)域典型的公司是邁外迪。邁外迪成立于2023年，免費為咖啡館、西餐廳、機場等商家提供WIFI上網(wǎng)設(shè)備、以及安裝和維護服務(wù)，當(dāng)客人們通過邁外迪提供的解決方案接入WIFI時，會先看到邁外迪導(dǎo)航首頁，而邁外迪通過在登陸頁面上投放廣告獲得收入。中國咖啡廳連鎖排名TOP50中的48家已與WiWide簽約，在全國擁有超過6000多個熱點和20多萬用戶。公司相對于邁外迪最大的優(yōu)勢在于鋪設(shè)完成WIFI后無需網(wǎng)絡(luò)流量成本，所以公司可以把廣告價格從千次點擊160元壓縮到30元甚至更低，而邁外迪是沒有固網(wǎng)資源的，需要承擔(dān)非常大的寬帶流量成本，無法承受較低的廣告費用。同時邁外迪規(guī)模也無法達到公司的水平，成立6年在全國才鋪設(shè)6000個熱點，公司一次就建設(shè)200萬個熱點。所以邁外迪走差異化路線，業(yè)務(wù)90%以上集中在餐飲行業(yè)，并且同時為商戶提供網(wǎng)絡(luò)營銷等創(chuàng)新服務(wù)，甚至為其他電信運營商代理WIFI廣告業(yè)務(wù)。簡單測算：200萬個熱點，單個熱點平均每天100人次點擊（不考慮一人多次情況），一年365*100*200萬=730億點擊，若按每千次30元算則有廣告收入21.9億元，按凈利潤率10%（參照上一篇深度寬帶接入凈利潤率）估算，則有2億多元利潤增厚。若單個熱點平均每天50人次點擊（還是不考慮一人多次情況），也有近1億元的凈利增厚。

2023年紡織服飾品牌分析報告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時點 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉(zhuǎn)變 116、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時點從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對持續(xù)上漲的成本費用壓力同時實現(xiàn)盈利增長的要求，不斷對產(chǎn)品進行提價，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫存積壓傳導(dǎo)至訂貨會增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來修復(fù)路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認為終端的問題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會普遍不再壓貨，同時考慮到2021年開始大力清庫存，我們預(yù)計2022年末全行業(yè)清庫存會告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產(chǎn)負債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會數(shù)據(jù)與利潤表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價修復(fù)取決于凈利潤的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測的不斷下調(diào)與負面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點的40倍下降到如今的14倍，我們認為從中長期來看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場對行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點，預(yù)計行業(yè)的估值將會得到率先修復(fù)，業(yè)績的逐步兌現(xiàn)會進一步推動股價的上漲。但從投資機會上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長階段。我們認為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產(chǎn)品提價方式實現(xiàn)的粗放式增長已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國內(nèi)服飾需求增長相對低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細分領(lǐng)域并沒有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒有形成足夠強大的客戶粘性，產(chǎn)品提價無法彌補銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價比將取代高定價倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產(chǎn)品定價的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴張模式對品牌公司已經(jīng)開始產(chǎn)生負面影響，由于消費與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴張，對新開店的店址、費用投入與盈利會有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會經(jīng)歷一個整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關(guān)店數(shù)量開始增加。我們判斷經(jīng)過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡與整合，未來渠道的內(nèi)生性增長將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績增長的主要拉動力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動品牌公司由小做大的主要驅(qū)動因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對渠道控制力較弱、對終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗，品牌公司難以在實體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對消費需求變化做出快速的反應(yīng)。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經(jīng)開始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達芙妮與奧康等已經(jīng)開始通過加盟收直營與聯(lián)營等各種方式來提升品牌公司對渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺的促銷活動讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點。針對電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時設(shè)立專門的團隊進行管理。我們認為未來電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機會。5、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉(zhuǎn)變隨著國內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費偏好的日益細分成熟，本土品牌面臨著消費環(huán)境與外資品牌競爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團隊角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團隊由于經(jīng)驗依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團隊，并通過合適的激勵方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團隊已經(jīng)基本搭建完畢，并通過股權(quán)激勵等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對擁有更強大的融資平臺，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購整合品牌或渠道互補的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運動巨頭VF集團、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時要求有強大的整合能力，而被收購方管理團隊能較長時間保持穩(wěn)定。我們認為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經(jīng)打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因為發(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴容空間、競爭態(tài)勢、行業(yè)可能達到的市場集中度、消費粘度等多個角度綜合考慮，目前階段對子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時尚休閑、女鞋、男正裝和運動裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會更快傳導(dǎo)至直營占比更高的品牌公司的財務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來看，在訂貨會數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對一系列問題，同時也有更長的時間做出調(diào)整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財務(wù)報表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個也許是資本市場最關(guān)心的問題，我們認為，除了每季的訂貨會指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費者對品牌、定價、產(chǎn)品的逐步認可，未來的增長更多將來自銷量的帶動。可比同店銷量增長擺脫低個位數(shù)甚至負增長后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢。對于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對國內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營業(yè)收入變化時，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年營收復(fù)蘇，因為對加盟商授信的減少預(yù)示著終端經(jīng)營情況的改善，下一個訂貨期，訂單量將會增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門店各類成本費用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現(xiàn)有門店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢下，凈開店增長的恢復(fù)本身反映了公司對自身擴張與復(fù)制高質(zhì)量門店的信心，同時可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動較大，我們認為連續(xù)3個月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點公司簡況品牌服飾公司作為消費型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內(nèi)經(jīng)濟本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績波動，我們認為目前品牌公司經(jīng)營業(yè)績的波動一方面有經(jīng)濟減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會出現(xiàn)越來越明顯的改善，參考海外市場經(jīng)驗，資本市場通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價，我們認為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長及更高的經(jīng)營質(zhì)量將為他們帶來估值溢價。經(jīng)過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢，多年的擴張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢實現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營增長。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗和研發(fā)能力，多年的市場摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認為，市場應(yīng)該重新審視對傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現(xiàn)金流表現(xiàn)實際已經(jīng)代表了公司的核心競爭力，也理應(yīng)對應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點關(guān)注華斯股份的階段性機會。品牌類未來一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細分領(lǐng)域的護城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母偁幜λ冢彩枪鹃L期以來相對行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績增長的主要推動因素，棉價的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟的變化將進一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價訂單占比的逐步上升，預(yù)計近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復(fù)合增長。在中國經(jīng)濟面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢、不存在歷史增長負擔(dān)的企業(yè)所受影響相對更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對更高，更具有吸引力。我們認為前期公司股價的上漲主要來自于業(yè)績拐點的確認，后期公司股價上漲將更多來自于估值修復(fù)和業(yè)績可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來的客戶黏度、更為精細化的管理與相對更強的零售能力一直是公司區(qū)別于競爭對手的主要優(yōu)勢，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對更穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費用控制力度可以使其保持相對行業(yè)更好的經(jīng)營質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實現(xiàn)高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時發(fā)展電商專屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費升級晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營管理優(yōu)勢豐富產(chǎn)品品類，進一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內(nèi)戶外用品市場較小的基數(shù)，我們預(yù)計未來3-5年國內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢。公司較早完成了職業(yè)管理團隊的建設(shè)，并且通過較為完善的激勵措施充分保證了管理團隊不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營管理的積極性，另一方面管理團隊本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗，目睹了運動服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號召力，公司設(shè)立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲備。2022年公司進一步明確以美國VF集團為標(biāo)桿，堅定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對比其他品牌服飾企業(yè)，公司對電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個投入層次，首先積極推動加盟商參與電子商務(wù)的運營，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過對網(wǎng)站的投入進行品牌與公司線上平臺的推廣；最后是通過搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺，帶領(lǐng)公司建立強大的品牌號召力與忠實的客戶群，實現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國內(nèi)戶外行業(yè)一步步的成長。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場行業(yè)集中度較低，個性化與差異化特征超過其他服飾子行業(yè)，進入壁壘比較高，同時受外資沖擊不大，競爭態(tài)勢較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來的資源平臺優(yōu)勢相當(dāng)明顯，也給公司帶來了潛在的行業(yè)整合機會。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直營為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使庫存水平更清晰地反映在報表之上。公司多品牌架構(gòu)已經(jīng)建立完成，未來在渠道擴張上擁有協(xié)同優(yōu)勢，有利于公司規(guī)模化發(fā)展。公司已經(jīng)組建專門團隊開發(fā)過去相對較弱的南方市場，從一個單一品牌的地方龍頭向多品牌的全國領(lǐng)先企業(yè)發(fā)展將為公司提供更大的發(fā)展空間。經(jīng)過2021年的人員調(diào)整，公司職業(yè)化管理團隊已經(jīng)初步搭建完成，后續(xù)需要磨合與調(diào)整，未來有望推出的股權(quán)激勵有利于公司運營效率與經(jīng)營質(zhì)量的提升，為公司長期發(fā)展提供保證。5、卡奴迪路公司目前在規(guī)模與渠道方面基數(shù)較小，外延式擴張仍有較大空間，直營為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使公司庫存水平更如實清晰地反映在報表之上。公司上市以后積極通過多業(yè)務(wù)、多渠道拓展規(guī)模空間，大型傳統(tǒng)百