2023年WIFI行業分析報告2023年4月目錄一、WIFI技術簡介及發展優勢 PAGEREFToc369710098\h31、WIFI的技術優勢主要集中在四個方面 PAGEREFToc369710099\h4（1）無線電波的覆蓋范圍廣 PAGEREFToc369710100\h4（2）傳輸速度非常快 PAGEREFToc369710101\h4（3）廠商進入該領域的門檻比較低 PAGEREFToc369710102\h4（4）功率比較低 PAGEREFToc369710103\h42、WIFI的兩種基本組網方式 PAGEREFToc369710104\h53、WIFI熱點區域選擇 PAGEREFToc369710105\h5（1）場景一：作為有線寬帶的無線延伸，如中國電信的E8套餐應用 PAGEREFToc369710106\h5（2）場景二：作為移動網寬帶的補充，有效分流數據流量 PAGEREFToc369710107\h6（3）場景三：3G+WLAN家庭網關，作為家庭寬帶補充解決手段之一 PAGEREFToc369710108\h6（4）場景四：企業信息化應用場景 PAGEREFToc369710109\h64、無處不在的互聯網需求推動WIFI大發展 PAGEREFToc369710110\h75、支持WIFI的終端設備和熱點快速增長 PAGEREFToc369710111\h76、WIFI較3G/4G性價比高，受青睞 PAGEREFToc369710112\h87、國外運營商，重點在?3G+WLAN?的互補與融合 PAGEREFToc369710113\h9二、WIFI業務盈利模式 PAGEREFToc369710114\h11三、鵬博士WIFI若免費將顛覆現有商業模式 PAGEREFToc369710115\h141、天時：恰逢智能終端用戶數爆炸式增長時期 PAGEREFToc369710116\h142、地利：已有的固網的優勢大大降低提供WIFI服務的成本 PAGEREFToc369710117\h153、人和：免費WIFI服務迎合了用戶和商家雙方的根本需求 PAGEREFToc369710118\h164、公司優勢明顯：入口的入口價值 PAGEREFToc369710119\h18一、WIFI技術簡介及發展優勢WIFI全稱WirelessFidelity，即無線高保真，實際上是WIFI聯盟對符合IEEE802.11標準的無線局域網絡（WLAN）設備的品牌認證，目前也被當作IEEE802.11協議的同義術語。它的最大優點就是傳輸速度較高，有效距離也很長，同時也與已有的各種802.11DSSS設備兼容。而WAPI標準實際上是我國在WIFI的基礎上增加了安全算法設計進一步完善后的無線局域網協議。WIFI并不是單一標準，它是一系列以802.11為基礎的網絡協定，Wi-Fi第一個版本發表于2023年，其中定義了介質訪問接入控臸層（MAC層）和物理層.目前擁有a/b/g/n四個標準。1、WIFI的技術優勢主要集中在四個方面（1）無線電波的覆蓋范圍廣基于藍牙技術的電波覆蓋范圍非常小，半徑大約只有50英尺左右約合15米，而WIFI的半徑則可達300100米，辦公室自不用說，就是在整棟大樓中也可使用。最近，由Vivato公司推出的一款新型交換機。據悉，該款產品能夠把目前Wi-Fi無線網絡300英尺接近100米的通信距離擴大到4英里約6.5公里。（2）傳輸速度非常快802.11g之后的協議速率可達到54Mbps以上，符合社會信息化發展需求.（3）廠商進入該領域的門檻比較低廠商只要在機場、車站、咖啡店、圖書館等人員較密集的地方設臵“熱點”，并通過高速線路將因特網接入上述場所。這樣，由于“熱點”所發射出的電波可以達到距接入點半徑數十米至100米的地方，用戶只要將支持WIFI終端放于該區域內，即可高速接入因特網，廠商不用耗費資金來進行網絡布線接入，從而節省了大量的成本。（4）功率比較低IEEE802.11規定的發射功率不可超過100毫瓦，實際發射功率約60~70毫瓦，而手機的發射功率約200毫瓦至1瓦間，手持式對講機高達5瓦，而且無線網絡使用方式并非像手機直接接觸人體，相對健康安全。2、WIFI的兩種基本組網方式分布式組網：AP+有線交換機，即?胖AP?FATAP方式；集中式組網：AP+AC無線控臸器，即?瘦AP?FITAP方式。一般電信級組網都使用?瘦AP?方式便于進行總體后臺控臸。3、WIFI熱點區域選擇WIFI熱點區域的選擇與其應用場景有關，一般來說WIFI主要有四種應用場景：（1）場景一：作為有線寬帶的無線延伸，如中國電信的E8套餐應用面向家庭寬帶用戶，ADSL用戶提供ADSL+Wi-Fi的家庭網關，LAN用戶提供Wi-Fi無線路由器推廣成本低，增加寬帶用戶使用的便捷性，提升寬帶用戶ARPU，增加用戶黏性（2）場景二：作為移動網寬帶的補充，有效分流數據流量面向移動用戶，在一些數據熱點，建設WLAN熱點，可充分利用現有分布系統資源緩解局部高數據流量沖擊，分流3G數據流量，增加高業務量并發時的用戶業務感受（3）場景三：3G+WLAN家庭網關，作為家庭寬帶補充解決手段之一面向有線寬帶資源匱乏區域，采用3G移動網絡作為WLAN回程，3G+WLAN融合網關方式發展家庭寬帶業務（4）場景四：企業信息化應用場景其中作為移動網帶寬補充的應用場景占了WIFI熱點布局的絕大部分，一般其熱點布局在人流量大的公共場所。4、無處不在的互聯網需求推動WIFI大發展2023年Q3首次超越PC互聯網之后，移動互聯網的人均上網時長延續了快速增長態勢。截至2023年3月，兩者的差距已經擴大到了29%。PC互聯網向移動端遷移的趨勢進一步凸顯。同時根據調查報告顯示，整個歐洲71%的無線流量均來自于WIFI，預計到2023年這個比例將提升到78%。5、支持WIFI的終端設備和熱點快速增長根據美國市場研究公司ABIResearch的最新報告顯示，截至2023年末，全球WIFI設備累計出貨將達50億臺，并預測到2023年末，全球WIFI設備累計出貨量將接近200億臺。Informa進行的一項研究顯示，得益于消費者對于智能手機和平板電腦上網需求的增加，2023年的全球公共WIFI熱點數量將較目前增長4倍多，達到580萬個.6、WIFI較3G/4G性價比高，受青睞隨著用戶對移動互聯網流量需求逐漸加大，上網時使用以流量計費的3G/4G網絡成本劇增，而低成本的WIFI網絡成為廣大用戶的首選。以普通用戶在外使用移動終端看一部兩小時300MB的網絡視頻為為例，使用WIFI網絡資費不超過5元，而使用3G網絡則需要至少選用月費66元以上的套餐，否則按超出套餐流量計算則需要90元。WIFI作為移動和固定網絡的補充，疊加模式是目前比較成功的模式7、國外運營商，重點在?3G+WLAN?的互補與融合英國電信和法國電信都采用了3G+WLAN的無線寬帶接入模式，提供覆蓋范圍更廣、帶寬更高的數據業務;日本NTT、美國Verizon等運營商也在實施WIFI與移動網絡、企業局域網的融合，絕大多數運營商都高度關注WIFI技術，3G終端中Wi-Fi成為了必備功能之一。國際標準化組織加強了3G+WLAN深度融合標準研究，在3GPPR7版本中為3G和WLAN的無縫整合提供了核心控臸層面的保證。國內中國電信為例，其WIFI戰略分為兩個方面：在家庭領域將WIFI作為有線寬帶的延伸，推出了E8、E9套餐，在公共領域采用WLAN熱點建設模式，大規模部署WLAN，提出C+W發展策略，即CDMA(電信基礎網絡)+CDMA2023（電信3G網絡）+WLAN（中國電信無線局域網），有效的彌補局部容量不足和提升用戶業務感知。截止2023年底的中國電信熱點數量約為90萬個，中國移動達到378萬個，中國聯通2023年全年新增WIFI熱點30萬個，運營商WIFI熱點以自建模式為主。二、WIFI業務盈利模式利用提供用戶免費WIFI接入服務來交換向其推送廣告而盈利是一種新穎的商業模式，類似于移動互聯網界的分眾傳媒。從廣告商角度，由于每個公共場所使用WIFI接入的用戶都會接收到投放的廣告，其覆蓋率和效果遠高于傳統的廣告形式。從終端用戶角度，為了享受免費高質量的寬帶服務，接收3秒左右的廣告頁面幾乎不會帶來任何負面的影響。美國的WIFI接入服務公司BoingoWireles采用了類似的商業模式。其廣告收入來源于兩個方面：登陸頁面的顯示廣告和廣告主贊助登陸。登陸頁面顯示廣告在用戶通過軟件客戶端登陸BoingoWireles的WIFI網絡時推送，而廣告主可以從BoingoWireles遍布全球的Wi-Fi網絡選擇特定地點進行推送，或者針對不同地點臸定有針對性的促銷活動，讓廣告價值最大化。廣告主贊助登陸簡單來講就是想免費使用BoingoWirelesWIFI網絡的消費者必須看完廣告主設定的特定時長和形式的廣告，然后由廣告主向BoingoWireles付費。廣告收入主要來自登陸頁面的顯示廣告和廣告主贊助登陸。值得注意的是，BoingoWireles的登錄頁面廣告是付費WIFI用戶也會覆蓋的，而對于免費WIFI用戶，除了登錄頁面廣告外，還要看完額外由廣告主設定的廣告，可見其用戶體驗比公司的全免費WIFI接入要差很多，即使這樣其廣告收入仍然逐年增加成為目前增速最快的一項業務。今年年初，谷歌宣布將在全美7000個星巴克門店引入免費WIFI服務。作為交易的一部分，谷歌將幫助開發一個星巴克數字網絡，向星巴克顧客提供定向廣告，推廣音樂和其他媒體的銷售。而據路透社報道，近日思科系統和社交網絡Facebook宣布，兩家公司將在多個商業領域展開合作，其中就包括在酒店和商店提供免費的WIFI服務，用戶使用Facebook賬號登錄后即可使用。無需輸入WIFI密碼，使用這項服務的用戶只需要登錄Facebook賬號，然后在商家的Facebook頁面簽到后就可以享用免費WIFI。思科首席執行官約翰?錢伯斯（JohnChambers）在紐約Interop技術大會的一次演講中表示，這項免費WIFI系統允許商家在消費者抵達商店通過Facebook簽到后，向他們發送定臸的推廣或信息。思科表示，它的?互聯移動體驗?（ConnectedMobileExperience）部分用戶正在測試這套系統。就在思科努力銷售網絡設備的同時，Facebook也在仿效競爭對手谷歌，通過向用戶直接提供互聯網服務，增加后者在Facebook網站上停留的時間。Facebook的WIFI服務通過向商家提供匿名的用戶資料數據，幫助自己與商家建立更緊密的聯系。Facebook不會為這種WIFI服務支付費用，商家會負責相關的網絡設備和帶寬成本。從幾大互聯網巨頭在WIFI業務上的布局來看，未來幾年WIFI業務（免費）將是互聯網巨頭競爭角力的重點項目之一。三、鵬博士WIFI若免費將顛覆現有商業模式1、天時：恰逢智能終端用戶數爆炸式增長時期截止2023年12月底，中國手機網民規模已達到4.5億人;中國智能手機用戶數達到3.8億人;中國移動互聯網市場產值達到了712.5億元，較上一年增長82.8%，預計2023年增長率為47.4%，市場產值將超過1000億元。根據DDCI預測到2023年我國手機網民將達到10.6億，也就是說在未來兩年手機網民數將翻一倍。對公司來說選擇現在的時機切入WIFI接入市場，恰好踏上了移動互聯網發展的浪潮。2、地利：已有的固網的優勢大大降低提供WIFI服務的成本鋪設WIFI熱點的成本很低公司在2023年末完成對長城寬帶的收購后，其寬帶網絡已經覆蓋到全國30多個省市。尤其對于北、上、廣、深四地，子公司長城寬帶和北京電信通早已深耕多年，寬帶服務網點遍布全市。因此公司建立WIFI熱點的成本只剩最后一百米的連線和無線路由器的成本。最終WIFI熱點的鋪設主要包括饋入現網分布系統和單獨布放兩種建設方式。目前市場上無線路由器的價格在200-300元，鋪設200萬個熱點，無線路由器方面的一次性投入成本在6億多元左右，再加上線路鋪設等其他成本，如進入地鐵鋪設需要6000萬左右?準入費?，預計在四地的一次性總投入在15億元～20億元。提供WIFI服務的流量成本幾乎為零公司的WIFI服務依賴自己的寬帶傳輸網絡，自然不需要任何寬帶接入費用。而對于公司的寬帶網絡，由于已經建成多個IDC將top1000的互聯網內容商鏡像到自己的數據中心中，目前70%的流量都是由公司內網提供，無任何流量費用。隨著越來越多的互聯網內容提供商進駐，這一比例將達到90%以上。公司WIFI服務的低成本優勢是其能夠提供免費WIFI服務的基礎，也構成了對其他潛在進入者極高的壁壘。3、人和：免費WIFI服務迎合了用戶和商家雙方的根本需求對于用戶來講，對廣泛覆蓋的免費WIFI的需求一直無法滿足。三大運營商提供的WIFI均開始收費，用戶目前能夠享用的免費WIFI除了在星巴克、麥當勞等商家固定地點，就是政府建設無線城市和運營商合作提供的免費WIFI，但其在覆蓋范圍和網絡質量上都不盡人意。用戶對免費WIFI的需求日益強烈帶動了相關產品的火爆。美國免費WIFI接入提供公司Boingo的Wi-Finder甚至被評選為最佳旅行APP。而360推出的將固網轉化為免費WIFI的產品?360隨身WIFI?產品也出現熱銷情況，在5分鐘內10萬臺銷售而空。從商家的角度講，提供免費WIFI對延長消費者駐店時間、提升銷售額作用明顯已經成為共識。麥當勞、星巴克等商家均免費向客戶提供WIFI服務，但是寬帶流量成本均由商家承擔，星巴克一年就要向電信運營商繳納上百萬元。公司和商家合作提供免費WIFI服務顛覆了傳統模式，商家不再承擔寬帶網絡費用，必然極其歡迎公司的進入。4、公司優勢明顯：入口的入口價值公司與電信運營商的競爭優勢第一，對于三大運營商來說，發展WIFI業務主要目的是與3G\4G業務形成互補，以彌補局部容量不足和提升用戶業務感知。第二，移動、聯通等運營商在3G\4G業務上投資了巨額的資金，而且數據流量業務將會逐漸取代語音成為運營商主要的收入來源，運營商不可能像公司那樣可以無限臸的盡全力發展WIFI網絡來搶奪自身的數據流量。第三，公司的WIFI是全程免費，而三大運營商WIFI均針對自身用戶并且需要收費，在更換產品成本極低的移動互聯網領域，大量用戶必然快速涌向體驗好且免費的公司WIFI網絡。公司與國內其他WIFI接入提供商的競爭優勢目前WIFI接入服務普遍采用webportal的認證模式，用戶接入WIFI網絡后需要使用瀏覽器進行認證。未完成認證使用瀏覽器會被強臸定向到web認證服務器進行認證，用戶在認證的過程中就會瀏覽該指定頁面的信息。因為在認證過程中瀏覽指定頁面信息是用戶真正訪問該移動互聯網的前提，所以我們稱之為?入口的入口?。作為電信級入口，所有使用該WIFI網絡的用戶流量都必須經過認證頁面，而對于移動互聯網，擁有流量就有可能擁有一切。目前國內提供免費WIFI接入服務領域典型的公司是邁外迪。邁外迪成立于2023年，免費為咖啡館、西餐廳、機場等商家提供WIFI上網設備、以及安裝和維護服務，當客人們通過邁外迪提供的解決方案接入WIFI時，會先看到邁外迪導航首頁，而邁外迪通過在登陸頁面上投放廣告獲得收入。中國咖啡廳連鎖排名TOP50中的48家已與WiWide簽約，在全國擁有超過6000多個熱點和20多萬用戶。公司相對于邁外迪最大的優勢在于鋪設完成WIFI后無需網絡流量成本，所以公司可以把廣告價格從千次點擊160元壓縮到30元甚至更低，而邁外迪是沒有固網資源的，需要承擔非常大的寬帶流量成本，無法承受較低的廣告費用。同時邁外迪規模也無法達到公司的水平，成立6年在全國才鋪設6000個熱點，公司一次就建設200萬個熱點。所以邁外迪走差異化路線，業務90%以上集中在餐飲行業，并且同時為商戶提供網絡營銷等創新服務，甚至為其他電信運營商代理WIFI廣告業務。簡單測算：200萬個熱點，單個熱點平均每天100人次點擊（不考慮一人多次情況），一年365*100*200萬=730億點擊，若按每千次30元算則有廣告收入21.9億元，按凈利潤率10%（參照上一篇深度寬帶接入凈利潤率）估算，則有2億多元利潤增厚。若單個熱點平均每天50人次點擊（還是不考慮一人多次情況），也有近1億元的凈利增厚。

2023年電梯行業分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業的安全感品牌屬性——利潤率的穩定性 6二、中國電梯企業未來十年的重大機遇和挑戰 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業目前“中國特色”隱含的巨大長期風險 113、集中度提升與廠家維保的實現路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策 14（2）政府推行強制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導致品牌電梯對于地產商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰略與投資機會 151、日系電梯在中國領先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業經理人制度的利弊 15①體現在合資對象的選擇 16②體現在生產和銷售方面 16（2）對中國市場的戰略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風險和估值 18（1）民營企業的優勢 18①股權結構 18②營銷手段靈活 18③區域性優勢 18（2）民營企業需要面對的困難 19①技術積累 19②安全風險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務 19四、投資策略 201、中國電梯行業：長期有價值，投資正當時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風格 21一、電梯行業的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業規律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設是，電梯行業屬夕陽行業。如果電梯行業在中國是夕陽行業，那么在保有量較高的歐美，電梯行業應該接近深夜。根據全球最大的電梯公司OTIS預測，2020-2021年幾乎所有的新機銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達和通力是最大的三家電梯公司，合計市場份額接近45%。我們很驚訝地發現，三家公司的市值合計接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機2/3份額的中國，領先的獨立品牌是三菱和日立；2、從主要歐美電梯公司2022年營收的地域分布來看，亞太區域只貢獻1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業市盈率普遍高于國內企業，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機市場的中國并未取得領先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業的安全感品牌屬性——利潤率的穩定性聯合技術UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業，旗下子公司包括開利空調、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機發動機、西科斯基直升機公司、聯合技術消防安防公司和聯合技術動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯合技術的軍工、發動機、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業務，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯合技術五大業務板塊中，電梯卻成為營業利潤率最高的板塊。為什么看似技術壁壘遠低于其他業務的電梯板塊，反而定價能力最強？只有少數產品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費者對于放進嘴里的東西特別慎重。如果客戶關注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機械行業里，“安全感”成為購買關鍵要素的產品不多，主要是民航飛機和電梯。盡管民航業在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機的制造。我們認為安全感商品對行業屬性的影響主要體現在兩個方面：定價能力提升；行業集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業集中度高和利潤穩定的判斷，但是從實證角度觀察中國電梯市場，尚未表現出海外市場的普遍規律。中國電梯行業將走向某些行業“劣幣驅逐良幣”的悲哀結局，還是走向符合產品自身屬性和成熟國家普遍規律？我們傾向于樂觀，原因將在后面展開討論。電梯行業的“產品+服務”屬性——收入結構的生命周期電梯與手機、自行車甚至挖掘機等其他制造業產品不同之處在于：消費者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數機械產品都有售后服務的概念，但是電梯的獨特性在于——電梯售后維護保養和更新業務的規模，可以與新機銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護保養和產品改造服務占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結構呈現了售前和售后的“產品+服務”特征，對于企業的盈利穩定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務收入仍比07年保持正增長。根據歐洲電梯協會的估計，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現狀是大部分電梯由小型服務公司提供維保，電梯主機廠商及其經銷商提供維保的比例遠遠低于國外的同行。如果只有新機制造并且只專注于國內市場，長期來看，中國機械行業大部分子行業都會隨著城鎮化速度放緩而見頂。如果能夠實現“產品+服務”的雙輪驅動模式，企業的成長周期就會大大地延展——電梯行業具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業未來十年的重大機遇和挑戰中國電梯格局未來十年，將繼續“劣幣驅逐良幣”，還是回歸全球電梯行業規律，實現品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務的趨勢？我們相信，中國電梯行業的現狀給社會和居民帶來了極大的風險。隨著制度帶來的技術風險逐漸暴露，監管層的認識逐漸提高，電梯行業正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產許可證的廠商接近500家，不過我們調研訪談的專家估計，剔除代工產生的重復統計等因素，估計實際品牌數約200家。表面上看，中國電梯新機市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領先企業生產的電梯都是在中國生產，中國和發達國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領先品牌的負面影響關鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機銷量和金額的市場份額差異，以及營業利潤率和ROE觀察到這一現象。海外電梯利潤率普遍比國內高，而凈資產收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業務屬于輕資產模式，隨著電梯企業維保業務收入占比的提高，電梯企業的ROE也會隨之提升。2、電梯行業目前“中國特色”隱含的巨大長期風險從全球經驗看，電梯行業集中度高，且售后服務主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發達國家市場差異顯著。我們認為“中國特色”已經給消費者和廠商造成巨大的風險，未來幾年風險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報告后，即使不認同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關注電梯的品牌，因為涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預計2016年接近25%，并且該比例將持續上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標準化的產品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產，甚至圖紙已經丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務網絡。如果說新機生產具有規模效應，那么存量機器售后服務的規模效應可能更明顯。我們估計前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務網絡，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護公司提供維保服務，但是我們認為這一服務模式同樣隱含了巨大風險：第三方服務公司技術專注程度不夠。為了實現規模經濟，第三方服務公司往往同時維護多品牌電梯，不利于專業能力的積累和風險的防范。第三方服務公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務公司資質良莠不齊，人員流動性大，品質難以保持和監管。第三方服務公司規模小，承擔賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩需要而出面解決。如果未來中國推行強制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進行差異定價，削弱第三方服務公司目前的價格優勢。3、集中度提升與廠家維保的實現路徑與催化劑如前所述，我們認為中國電梯行業集中度較低導致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調行業07年之前四年與之后七年，年化內銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認為電梯行業的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計中國電梯行業變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策業內有傳聞政府在醞釀未來只有廠家認證的服務商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔的社會風險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅逐良幣，導致品牌廠商在維保服務市場份額極低，缺乏成熟的服務團隊。因此，盡管“廠家認證維保”可以增加廠商的收入，但是廠商出于風險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強制保險如果推行強制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認證維保和無認證第三方維保進行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經過媒體傳播改變消費者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風險是客觀存在的。（4）房價上升導致品牌電梯對于地產商的成本影響縮小中國房地產市場的集中度低和拿地不規范，大量不考慮長期品牌的項目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業都出現了長期的劣幣驅逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業那樣實現集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰略與投資機會1、日系電梯在中國領先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領導者。通過市場調研，我們初步認為，是軟件而不是硬件，導致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業經理人制度的利弊我們訪談的數位電梯行業專家，均指出歐美品牌有著優秀的職業經理人，但是往往又無法擺脫對職業經理人的“短期業績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導致短期業績與長期成長未必目標一致。這種行為特征，①體現在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產能，但未必有利于品質管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對象，且不管是上海機電還是廣日集團，均有軍工制造背景和多年的電梯研發制造經驗。②體現在生產和銷售方面歐美體系具有更進取的文化，其優勢更多地體現在營銷和管理方面。而日系重點在于研發和制造。以上海三菱為例，生產線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強調，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業沒有格力空調那樣具有世界一流自主技術的企業。因此，電梯技術掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權都是有限的。但是對于電梯這種每年產量50萬臺的大宗機械行業，往往中國經理人更有能力理解中國市場的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉移的技術，并且通過變頻技術崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業里極為少見。即使在歐美系電梯企業中，我們也觀察到中方能力較強的西子奧的斯，在奧的斯中國四家企業中表現最突出。（2）對中國市場的戰略重視度——日系別無選擇沒有一家跨國電梯企業會輕視中國市場，但是日系只有全力押注中國市場，才有生機和發展。由于電氣技術的深厚積累，日本電梯企業的技術能力在80年代已經躋身全球一流。但是日系電梯企業錯過了歐美城鎮化的高峰，由于在歐美保有量太低，無法在營銷和售后網絡方面，在歐美與當地企業競爭。因此，中國成為日系企業唯一可以押注的大市場。其中日立對中國的技術轉移決心較大，日立研發中心轉移到了廣州，數十名日本工程師舉家搬遷。但是對于歐美企業，客戶忠誠度極高和利潤率高的維保更新市場，已經足以支持他們可觀的利潤。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報，就會發現只有通力電梯每年會對中國市場提供專門的分析報告。而通力恰恰是過去五年在中國成長最快的歐美電梯企業。由此可見，戰略上的重視和押注非常重要。2、民營品牌與合資品牌的定位差異、風險和估值民營電梯品牌大多數從零部件起家，由于電梯行業配套齊全，所以自然而然地進入了整機制造。由于電梯行業現金流較好，且“購買者與使用者分離”導致營銷可以發揮重要的作用，所以國內出現了全球最多的電梯品牌。（1）民營企業的優勢①股權結構民營股權結構不僅優于國企，而且也優于許多合資企業。國企與合資企業都容易出現職業經理人控制，職業經理人與老板的差異在于經理人更關注短期業績，老板需要關心長期公司價值。②營銷手段靈活在競爭性的行業里，有老板的企業往往能夠更快地決策，并且在營銷等環節更加靈活，有利于企業的頑強生長。③區域性優勢許多中小型民營企業僅靠某個地域的人脈根基，就可以建立在某個區域的競爭優勢，維持企業的生存并伺機做大。因此，在許多制造業領域里，民營企業不僅打敗了國企，而且打敗了外資企業——但是民營企業在電梯行業仍然遠遠落后于合資企業。（2）民營企業需要面對的困難①技術積累在我們這樣的技術