第五章資本成本和資本結構第一節資本成本第二節杠桿原理第三節資本結構理論與決策第一節資本成本一、資本成本概述1.資本成本的定義資本成本是指企業為籌集和使用資本而付出的代價。資本成本一般包括資本籌集費和資本占用費兩部分。資本籌集費是指在資本籌集過程中支付的各項費用，如發行股票、債券支付的印刷費、發行手續費、律師費、資信評估費、公證費、擔保費、廣告費等；資本占用費是指占用資本支付的費用，如股票的股息、銀行借款和債券利息等。

第一節資本成本一、資本成本概述2.資本成本的分類（1）按資本成本的用途不同可分為商業信用資本成本、借款資本成本、融資租賃資本成本、債券資本成本、優先股資本成本、普通股資本成本、留存收益資本成本等幾大類。（2）按所籌資金使用期限的長短不同可分為短期資本成本、長期資本成本。（3）按資本成本的代表意義不同可分為個別資本成本、綜合資本成本、邊際資本成本。第一節資本成本一、資本成本概述3.資本成本的作用第一，資本成本是企業籌資決策的主要依據第二，資本成本是投資決策的重要依據第三，資本成本是衡量企業經營成果的尺度第一節資本成本二、個別資本成本的計算1.個別資本成本計算的基本模式（1）一般模式第一節資本成本二、個別資本成本的計算1.個別資本成本計算的基本模式（2）折現模式對于金額大、時間超過一年的長期資本，更為準確一些的資本成本計算方式是采用折現模式，即能使籌資所引起的現金流入量現值與現金流出量現值相等的貼現率，即為資本成本。其一般計算步驟為：第一，根據題意寫出籌資所引起的現金流入量現值；第二，根據題意寫出籌資所引起的現金流出量現值；第三，假設籌資所引起的現金流入量現值與籌資所引起的現金流出量現值相等，并采用逐次測試法計算現金流入量現值與現金流出量現值相等時的貼現利率，即為資本成本率。第一節資本成本二、個別資本成本的計算2.銀行借款資本成本的計算在不考慮貨幣時間價值的情況下，到期一次還本，每年分次付息償還方式的長期借款的成本可按下式計算：式中：K為長期借款資本成本；I為長期借款年利息；T為所得稅稅率；L為長期借款籌資額；F為長期借款籌資費用率。第一節資本成本【例1】某公司向銀行借款200萬元，年利率10％，5年到期，每年末支付利息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.2%，企業所得稅稅率為20％。要求根據以上資料計算企業借款的資本成本。解：(1)按一般模式計算資本成本：第一節資本成本【例1】某公司向銀行借款200萬元，年利率10％，5年到期，每年末支付利息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.2%，企業所得稅稅率為20％。要求根據以上資料計算企業借款的資本成本。解：(2)按折現模式計算資本成本：現金流入量現值＝200×（1－0.2%）＝199.6（萬元）現金流出量現值＝200×10%×（1－20%）×（P/A，i，5）＋200×（P/F，i，5）＝16×（P/A，i，5）＋200×（P/F，i，5）第一節資本成本用8%計算現金流出量現值=16×（P/A，8%，5）＋200×（P/F，8%，5）＝16×3.9927＋200×0.6806

＝200＞199.6用9%計算現金流出量現值=16×（P/A，9%，5）＋200×（P/F，9%，5）＝16×3.8897＋200×0.6499

＝192.22＜199.6

采用內插法計算折現利率i：=解之得i=8.05%=

第一節資本成本二、個別資本成本的計算3.債券資本成本的計算債券資本成本在不考慮貨幣時間價值的情況下，其計算公式為：式中：K為債券成本；I為債券年利息；T為所得稅稅率；B為債券籌資額；f為債券籌資費用率。第一節資本成本【例2】飛龍公司擬發行債券，債券面值為1000元，5年期，票面利率為8%，每年付息一次，到期還本，按溢價10%發行，債券發行費用為發行額的5%，該公司適用的所得稅率為30%，。要求根據以上資料，計算該筆債券的資本成本。解：(1)按一般模式計算債券資本成本：第一節資本成本（2）按折現模式計算債券資本成本：現金流入量現值＝1000×（1＋10%）×（1－5%）＝1045現金流出量現值＝1000×8%×（1－30%）×（P/A，i，5）＋1000×（P/F，i，5），當i=5%現金流出量現值=1000×8%×（1－30%）×（P/A，5%，5）＋1000×（P/F，5%，5）=1025.95＜1045當i=4%現金流出量現值=1000×8%×（1－30%）×（P/A，4%，5）＋1000×（P/F，4%，5）=1071.20＞1045采用內插法計算折現利率i：解之得：i＝4.58%。第一節資本成本二、個別資本成本的計算4.融資租賃資本成本的計算因為融資租賃各期支付的租金中，包含每期償還的本金和手續費用（即租賃公司的各期利潤），其資本成本率的計算若按一般模式計算會過于復雜，所以其資本成本率的計算只能按貼現模式法計算。按貼現模式法計算融資租賃資本成本時必須考慮租賃期滿時固定資產殘值的歸屬問題。若殘值歸租賃公司所有，其籌資所引起的現金流入量現值=設備價值-殘值現值；若殘值歸承租企業所有，其籌資所引起的現金流入量現值=設備價值。第一節資本成本【例3】飛龍公司采用融資租賃方式租入設備，該設備價值600000元，租期6年，租賃期滿時預計殘值50000元，歸出租公司所有，租賃合同約定每年租金131283元，求融資租賃的資本成本。解：現金流入量現值＝600000-50000×（P/F，i，6）現金流出量現值＝131283×（P/A，i，6）解之得：i=10%第一節資本成本【例4】飛龍公司采用融資租賃方式租入設備，該設備價值600000元，租期6年，租賃期滿時預計殘值50000元，歸飛龍公司所有，租賃合同約定每年租金131283元，求融資租賃的資本成本。解：現金流入量現值＝600000現金流出量現值＝131283×（P/A，i，6）解之得：i=8.38%第一節資本成本二、個別資本成本的計算5.普通股資本成本的計算（1）股利固定增長模型法

式中：為普通股成本；為去年發放的每股股利；為第一年預期發放的每股股利；為普通股每股市價；為普通股籌資費用率；為股票收益的年增長率。式中第一節資本成本【例5】飛龍公司預計明年初發行普通股，每股市價為20元，發行費用率為5％。本年發放股利1元，預計年增長率為8％。要求根據以上資料，計算普通股資本成本。解：

第一節資本成本二、個別資本成本的計算5.普通股資本成本的計算（2）資本資產定價模型法根據“資本資產定價模型”法，企業股票的期望報酬率等于市場無風險報酬率加上該股票的風險報酬率。式中：式中：K為股票資本成本；為無風險報酬率；為某股票的貝他系數；為市場平均報酬率。第一節資本成本【例6】某公司普通股β系數為1.55，此時一年期國債利率6%，市場平均報酬率10%，則該普通股資本成本率：K＝6%＋1.55×（10%－6%）＝12.2%公司在計算普通股成本時，可選擇上述方法中的任何一種來計算。但不同的方法在計算結果上可能會有一定區別。因此，可用多種方法進行測算，并比較后取得較為準確的數據。第一節資本成本二、個別資本成本的計算6.留存收益成本的計算企業可以將一部分稅后利潤以盈余公積或未分配利潤等形式留存在企業作為生產經營資本使用，這部分資本稱為留存收益。留存收益相當于股東把原本可以分得的股利繼續投資給了企業，如果留存收益的收益率高于股東將這筆資本投資于其他項目的收益率，企業就應該保留留存收益，否則，則不應該保留留存收益。留存收益實質是所有者向企業的追加投資。留存收益的資本成本率，表現為股東追加投資要求的報酬率，其計算與普通股成本相同，也分為股利增長模型法和資本資產定價模型法，不同點在于不考慮籌資費用。式中：第一節資本成本【例7】飛龍公司普通股目前的股價為25元/股，籌資費率為6%，剛剛支付的每股股利為2元，股利固定增長率2%，求該企業利用留存收益的資本成本。

留存收益資本成本=第一節資本成本【例8】市場無風險報酬率為8％，平均股票風險報酬率為12％，某公司股票的值為1.1。要求根據以上資料，計算該公司的留存收益資本成本。留存收益資本成本＝8％＋1.1×（12％－8％）＝12.4％

第一節資本成本三、綜合資本成本的計算綜合資本成本是以各種資本所占的比重為權數，對各種資本成本進行加權平均計算出來的，因此也稱為加權平均資本成本。綜合資本成本的計算公式為：式中：式中：代表綜合資本成本；代表第j種資本占總資本的比例；代表第j種資本的成本。

第一節資本成本【例9】飛龍公司共有資本1000萬元，其中債券200萬元，融資租賃100萬元，普通股400萬元，留存收益300萬元，各種資本的成本分別為：債券資本成本為6％，融資租賃資本成本為12％，普通股資本成本為15.5％，留存收益資本成本為15％。要求根據以上資料，計算該企業加權平均的資本成本。第一節資本成本解：(1)計算各種資本所占的比重(2)計算加權平均資本成本=13.1%第一節資本成本四、邊際資本成本的計算邊際資本成本是指資本每增加一個單位而增加的成本，是企業追加籌資的成本。企業的個別資本成本和綜合資本成本，反映企業過去籌集的單項資本的成本或目前使用全部資本的成本。邊際資本成本，是企業進行追加籌資的決策依據，邊際資本成本也是按加權平均法計算的，其權數應為市場價值權數，不應使用賬面價值權數。式中：第二節杠桿原理一、杠桿原理概述了解財務管理中的杠桿原理，需要了解成本按習性分類和杠桿原理涉及的概念。1.成本按習性分類

成本習性，又稱為成本性態，是指成本的變動與業務量之間的存在依存關系。成本按習性可劃分為固定成本、變動成本和混合成本三類。2.總成本習性模型總成本習性模型可以表示為：y＝a＋bx第二節杠桿原理一、杠桿原理概述3.杠桿原理涉及的概念（1）邊際貢獻邊際貢獻()又稱貢獻邊際、貢獻毛益，是指營業收入減去變動成本以后的余額。邊際貢獻有邊際貢獻總額和單位邊際貢獻之分。其計算公式為：邊際貢獻總額＝營業收入－變動成本單位邊際貢獻＝銷售單價一單位變動成本第二節杠桿原理一、杠桿原理概述3.杠桿原理涉及的概念（2）息稅前利潤

息稅前利潤(EBIT)是指企業支付利息和交納所得稅之前的利潤。成本按習性分類后，息稅前利潤計算公式為：息稅前利潤＝銷售收入-變動成本-固定成本或:式中：EBIT代表息稅前利潤；p代表單價；b代表單位變動成本；x代表業務量（產銷量）；a代表固定成本。第二節杠桿原理二、經營風險與經營杠桿1.經營風險經營風險是指由于經營上的原因而導致的風險，即未來的息稅前利潤的不確定性。一般情況下，影響企業經營風險的因素主要有：①產品需求②產品售價③產品成本④調整價格的能力⑤固定成本的比重第二節杠桿原理二、經營風險與經營杠桿2.經營杠桿的含義固定成本的存在而導致的息稅前利潤的變動率大于產銷量的變動率，這就是經營杠桿原理。3.經營杠桿的計量財務管理上對經營杠桿進行計量，最常用的指標是經營杠桿系數。經營杠桿系數就是息稅前利潤變動率相當于產銷量變動率的倍數。其計算公式為：第二節杠桿原理二、經營風險與經營杠桿3.經營杠桿的計量此公式是計算經營杠桿系數的理論公式，但利用該公式，必須以已知變動前后的相關資料為前提，比較麻煩，而且無法預測未來的經營杠桿系數。所以，一般計算經營杠桿系數用簡化公式。計算經營杠桿系數的簡化公式為：第二節杠桿原理【例11】飛龍公司2015年生產的A產品銷量40000件，單位產品售價1000元，銷售總額4000萬元，固定成本總額為800萬元，單位產品變動成本600元，變動成本率為60％。要求根據以上資料，計算其2016年的經營杠桿系數。第二節杠桿原理

此例中，經營杠桿系數為2的意義在于：當企業銷售增長1％時，息稅前利潤將增長2％；反之，當企業銷售下降1％時，息稅前利潤將下降2％。前一種情形表現為經營杠桿利益；后一種情形則表現為經營風險。第二節杠桿原理三、財務風險與財務杠桿1.財務風險財務風險是指企業負債籌資帶來的風險。影響財務風險的因素主要有：資本供求的變化；利率水平的變動；獲利能力的變化；資本結構的變化。第二節杠桿原理三、財務風險與財務杠桿2.財務杠桿的含義由于固定財務費用的存在，息稅前利潤變動會對普通股每股利潤產生重大影響，稱為財務杠桿。3.財務杠桿的計量財務管理上對財務杠桿進行計量，采用計算財務杠桿系數(DFL)指標來進行。

第二節杠桿原理三、財務風險與財務杠桿3.財務杠桿的計量財務杠桿系數是指普通股每股利潤變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數。其計算公式為：第二節杠桿原理三、財務風險與財務杠桿3.財務杠桿的計量上述公式是計算財務杠桿系數的理論公式，必須以已知變動前后的相關資料為前提，比較麻煩，一般計算財務杠桿系數可以用簡化公式。財務杠桿系數的簡化公式為：第二節杠桿原理【例12】飛龍公司上年的資產總額為800萬元，資產負債率為50%，負債利息率8%，固定性經營成本為100萬元，邊際貢獻為164萬元，所得稅稅率為25%，根據資料計算本年的財務杠桿系數。解：負債利息＝800×50%×8%＝32萬元息稅前利潤=邊際貢獻-固定成本=164-100=64第二節杠桿原理四、復合杠桿與復合風險1.復合杠桿的合義由于固定成本和固定財務費用共同存在而導致的每股利潤變動大于產銷業務量變動的杠桿效應，稱為復合杠桿。

2.復合杠桿的計量財務管理上對復合杠桿進行計量，采用計算復合杠桿系數(DCL)指標來進行。復合杠桿系數是指每股利潤變動率相當于業務量變動率的倍數。其理論公式為：第二節杠桿原理四、復合杠桿與復合風險2.復合杠桿的計量經營杠桿系數和財務杠桿系數都有簡化公式，根據它們之間的關系，復合杠桿系數的簡化公式應為：第二節杠桿原理四、復合杠桿與復合風險2.復合杠桿的計量復合杠桿系數等于經營杠桿系數與財務杠桿系數之積。其計算公式為：第二節杠桿原理【例13】某企業2015年資產總額是1000萬元，資產負債率是40%，負債的平均利息率是5%，實現的銷售收入是1000萬元，變動成本率30%，固定成本和財務費用總共是220萬元。如果預計2016年銷售收入會提高50%，其他條件不變。要求：（1）計算2016年的財務杠桿、經營杠桿和復合杠桿系數;

（2）預計2016年每股收益增長率。第二節杠桿原理解：（1）根據資料計算企業2015年的相關指標利息＝1000×40%×5%＝20（萬元）變動成本＝銷售收入×變動成本率＝1000×30%＝300（萬元）固定成本＝220－20＝200（萬元）邊際貢獻=1000－300=700（萬元）息稅前利潤＝1000－300－200＝500（萬元）第二節杠桿原理2016年復合杠桿系數＝1.04×1.4＝1.46（2）2016年每股收益增長率＝復合杠桿系數×收入增長率＝1.46×50%＝73%

第三節資本結構理論與決策一、資本結構概念資本結構是指企業資本總額中各種資本的構成及其比例關系。籌資管理中，資本結構有廣義和狹義之分。廣義的資本結構包括全部債務與股東權益的構成比率；狹義的資本結構則指長期負債與股東權益資本構成比率。狹義資本結構下，短期資本的數量是經常變化的，在整個資本中所占比重不穩定，因此作為營運資本管理專門討論，不列入資本結構管理的范疇。本章所指資本結構是指狹義的資本結構。第三節資本結構理論與決策二、影響資本結構的因素1.企業經營狀況2.企業的財務狀況3.企業資產結構4.企業投資人和管理當局的態度5.行業特征和企業發展周期6.經濟環境的稅務政策和貨幣政策第三節資本結構理論與決策三、資本結構優化決策的方法1.每股收益分析法每股收益的大小，除了取決于息前稅前盈余（EBIT）之外，還受到其他兩個因素的影響：一是負債利息；二是流通在外的股份數。一般而言，當企業實現的EBIT足夠大時，企業多負債有助于提高EPS；反之，則會導致EPS下降。那么，究竟EBIT為多大時負債有利，EBIT為多小時又是發行普通股有利呢？為此，需要確定無差異的EBIT，即能夠使負債融資與股票融資產生同樣大小的EPS的EBIT。EBIT無差別點可以通過計算得出，其計算公式為：

第三節資本結構理論與決策三、資本結構優化決策的方法1.每股收益分析法式中：表示息稅前利潤平衡點，即每股收益無差別點；表示兩種籌資方式下的債務利息；表示兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數；表示所得稅稅率。第三節資本結構理論與決策

【例14】假設飛龍公司目前的資本結構為：總資本1000萬元，其中債務資本400萬元，債務年利息40萬元；普通股資本600萬元(10萬股)。企業由于有一個較好的投資項目，企業需融資600萬元，融資后企業的年息稅前利潤將達到200萬元，企業的所得稅率為40％。為了籌集所需的600萬元，企業可以選用的融資方案有兩個：方案1：全部采用發行普通股方式，增發l0萬股，每股60元；方案2：全部采用借入長期債務方式，年利率10％，年利息60萬元。第三節資本結構理論與決策要求：（1）根據以上資料，計算每股收益無差別點。（2）計算分析兩個方案處于每股收益無差別點時的每股收益，并指出其特點。（3）根據財務人員有關追加籌資后的預測，幫助企業進行決策。第三節資本結構理論與決策解：（1）將上述資料的數據代入前面的公式，得到：解此等式可得＝160萬元EBIT為160萬元是兩個籌資方案的每股收益無差別點。（2）在每股收益無差別點上，兩個方案的每股收益相等，均為3.6元。第三節資本結構理論與決策（3）決策：預計