1企業(yè)并購財(cái)務(wù)決策

內(nèi)容提要并購財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)及其計(jì)量并購目標(biāo)及其規(guī)劃

目標(biāo)公司抉擇標(biāo)準(zhǔn)與價(jià)值評(píng)估

并購資金融通方式

并購一體化整合計(jì)劃

購并陷阱及其防范2并購釋義并購：合并+收購合并：吸收合并；新設(shè)合并收購：股權(quán)收購3一、吸收合并

吸收合并也叫兼并，是指以主并企業(yè)法人地位存續(xù)為前提，將目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)折合為股份，連同相應(yīng)的資產(chǎn)與負(fù)債整合到主并企業(yè)之中。兼并后目標(biāo)以現(xiàn)金、股票或其他方式取得目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)及相應(yīng)的資產(chǎn)與負(fù)債。兼并的結(jié)果是主并企業(yè)的法人地位存續(xù)，目標(biāo)公司的法人地位不復(fù)存在。4二、新設(shè)合并新設(shè)合并是指兩個(gè)或兩個(gè)以上公司合并組成一個(gè)新的統(tǒng)一的法人公司，被合并的各公司原有的法人地位均不復(fù)存在。

5三、收購收購指的是主并企業(yè)對(duì)目標(biāo)公司實(shí)施的股權(quán)收購，包括控制權(quán)性收購（取得目標(biāo)公司第一大股東地位）與非控制權(quán)性收購（即參股性收購）。6在非控制權(quán)收購的情況下，主并企業(yè)與目標(biāo)公司各自原有的法人地位繼續(xù)存在；在控制權(quán)性收購的情況下，目標(biāo)公司通常作為主并企業(yè)的一個(gè)子公司，而繼續(xù)保持其原有的法人地位。7第一節(jié)

并購財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)及其計(jì)量

內(nèi)容提要一、并購財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)及其來源二、財(cái)務(wù)協(xié)同效益的計(jì)量8一、并購財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)及其來源

在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)條件下，大凡一個(gè)經(jīng)濟(jì)組織能夠由單一法人結(jié)構(gòu)走向多個(gè)法人的聯(lián)合體，最為深層的動(dòng)因源自于市場與主并企業(yè)彼此間的替代機(jī)制以及由此而帶來的“交易內(nèi)部化”效應(yīng)，源自于為抗御日益增強(qiáng)的競爭風(fēng)險(xiǎn)而不得不謀求資源一體化整合的規(guī)模效應(yīng)、組織結(jié)構(gòu)重整的管理協(xié)同效應(yīng)、信息共享效應(yīng)以及由此而生成的更大的整體競爭優(yōu)勢。

9㈠收入上升⒈營銷利得⒉戰(zhàn)略益處

⒊市場及其壟斷權(quán)力

㈡成本下降㈢稅負(fù)利得㈣資本成本降低10二、財(cái)務(wù)協(xié)同效益的計(jì)量

并購財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)＝∑[△CFt/（1+r）t]△CFt—并購貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量r–貼現(xiàn)率t—年限11第二節(jié)節(jié)并并購目目標(biāo)及及其規(guī)規(guī)劃中外企企業(yè)并并購實(shí)實(shí)踐證證明，，并不不是所所有的的并購購都是是成功功的，，并購購后導(dǎo)導(dǎo)致優(yōu)優(yōu)勢主主并企企業(yè)背背上沉沉重包包袱甚甚至失失敗破破產(chǎn)的的不乏乏其例例。因因此，，要實(shí)實(shí)現(xiàn)成成功的的并購購，并并藉此此推動(dòng)動(dòng)企業(yè)業(yè)持續(xù)續(xù)恒久久地拓拓展競競爭優(yōu)優(yōu)勢與與市場場空間間，就就必須須遵循循戰(zhàn)略略發(fā)展展結(jié)構(gòu)構(gòu)的目目標(biāo)軌軌跡與與基本本原則則，這這關(guān)系系著企企業(yè)未未來的的發(fā)展展方向向、發(fā)發(fā)展道道路與與發(fā)展展行動(dòng)動(dòng)。12一、并并購戰(zhàn)戰(zhàn)略目目標(biāo)對(duì)于資資本運(yùn)運(yùn)營型型企業(yè)業(yè)，擬擬并購購其他他企業(yè)業(yè)的動(dòng)動(dòng)機(jī)，，常常常是基基于目目標(biāo)公公司價(jià)價(jià)格便便宜，，收購購后經(jīng)經(jīng)過必必要的的包裝裝，再再整個(gè)個(gè)地或或分拆拆出售售，以以期獲獲得更更大的的資本本利得得。13對(duì)于生生產(chǎn)經(jīng)經(jīng)營型型企業(yè)業(yè)而言言，并并購目目標(biāo)公公司的的著眼眼點(diǎn)，，或者者是基基于戰(zhàn)戰(zhàn)略發(fā)發(fā)展結(jié)結(jié)構(gòu)調(diào)調(diào)整上上的需需要───藉藉此而而跨入入新的的具有有發(fā)展展前途途、能能給主主并企企業(yè)帶帶來長長期利利益的的朝陽陽行業(yè)業(yè)，而而更多多的則則是為為了收收購后后與主主并企企業(yè)原原有資資源進(jìn)進(jìn)行“整合”──謀謀求更更大的的資源源聚合合優(yōu)勢勢，以以進(jìn)一一步強(qiáng)強(qiáng)化核核心能能力，，拓展展市場場競爭爭空間間，推推動(dòng)戰(zhàn)戰(zhàn)略發(fā)發(fā)展結(jié)結(jié)構(gòu)目目標(biāo)的的順利利實(shí)現(xiàn)現(xiàn)。14二、并購的策策略目標(biāo)并購的策略目目標(biāo)則是緣于于消除各種隨隨機(jī)的、對(duì)戰(zhàn)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)生不利利影響因素的的考慮，或者者是戰(zhàn)略目標(biāo)標(biāo)實(shí)現(xiàn)過程的的階段性步驟驟。15如市場出現(xiàn)了了一些不期的的直接或潛在在的競爭威脅脅，必須借助助并購才能有有效消除；或或者由于政策策等的變更，，主并企業(yè)面面臨著不利的的環(huán)境或出現(xiàn)現(xiàn)了更為有利利的機(jī)遇，需需要通過并購購對(duì)原來的戰(zhàn)戰(zhàn)略發(fā)展結(jié)構(gòu)構(gòu)進(jìn)行必要的的調(diào)整；16或者同業(yè)競爭爭者推出更新新的技術(shù)，而而主并企業(yè)雖雖有能力但自自行發(fā)展已來來不及，而只只有通過搜尋尋并收購擁有有同等高技術(shù)術(shù)的目標(biāo)公司司，才能保持持住既有的市市場份額與競競爭地位；或或者由于主并并企業(yè)當(dāng)前條條件與能力的的限制，欲最最終達(dá)成戰(zhàn)略略目標(biāo)，只能能分為幾個(gè)不不同的實(shí)施階階段，等。17三、并購目標(biāo)標(biāo)規(guī)劃的基本本思路(一)并購目標(biāo)規(guī)劃劃的含義并購目標(biāo)規(guī)劃劃是指主并企企業(yè)基于戰(zhàn)略略發(fā)展結(jié)構(gòu)或或并購戰(zhàn)略目目標(biāo)，而在并并購前對(duì)實(shí)施施并購須具備備的各種條件件和能力、目目標(biāo)公司的發(fā)發(fā)展前景以及及技術(shù)經(jīng)濟(jì)效效益等情況，，進(jìn)行戰(zhàn)略性性的調(diào)查和綜綜合性論證，，藉以估量自自身的能力與與優(yōu)劣勢所在在，判18別市場存在的的潛在的威脅脅，尋找成長長的機(jī)會(huì)點(diǎn)與與發(fā)展形式，，從而為特定定并購目標(biāo)的的訂立，并購購標(biāo)準(zhǔn)的厘定定，合適并購購對(duì)象的選擇擇，配套籌資資方案的策劃劃等整個(gè)的并并購決策提供供可靠的技術(shù)術(shù)、商業(yè)、財(cái)財(cái)務(wù)和管理上上的依據(jù)與信信息支持。19（二）購并目目標(biāo)規(guī)劃需考考慮的基本因因素⒈主并企業(yè)遵遵循怎樣的戰(zhàn)戰(zhàn)略發(fā)展結(jié)構(gòu)構(gòu)，是否有著著強(qiáng)大的核心心能力依托；；⒉主并企業(yè)擁擁有哪些主導(dǎo)導(dǎo)產(chǎn)業(yè)或業(yè)務(wù)務(wù)，未來發(fā)展展趨勢如何；；⒊主并企業(yè)當(dāng)當(dāng)前處于哪一一發(fā)展階段，，發(fā)展?jié)摿Χ喽啻螅谧兏锔飫?chuàng)新的基礎(chǔ)礎(chǔ)上是否有著著良好的增長長前景；20⒋科技發(fā)展趨趨勢如何，主主并企業(yè)將會(huì)會(huì)面臨哪些機(jī)機(jī)遇和挑戰(zhàn)；；⒌主并企業(yè)當(dāng)當(dāng)前的競爭地地位及未來的的變化趨勢如如何；⒍主并企業(yè)的的發(fā)展空間是是否需要向其其他新的領(lǐng)域域拓展；⒎并購是否是是本主并企業(yè)業(yè)發(fā)展的最好好途徑；21⒏并購將產(chǎn)生生怎樣的效應(yīng)應(yīng)，是否與總總體戰(zhàn)略發(fā)展展結(jié)構(gòu)相吻合合；⒐是否有足夠夠的資源支持持并購，以及及并購后是否否有能力控制制和管理好目目標(biāo)公司司；⒑通過并購期期望達(dá)到何種種目標(biāo)效果。。22第三節(jié)目目標(biāo)公司抉抉擇標(biāo)準(zhǔn)與價(jià)價(jià)值評(píng)估一、目標(biāo)公司司搜尋與抉擇擇的戰(zhàn)略符合合性標(biāo)準(zhǔn)通過對(duì)產(chǎn)業(yè)類類別、目標(biāo)公公司規(guī)模、財(cái)財(cái)務(wù)狀況、地地理位置、技技術(shù)水平、市市場地位、避避免介入領(lǐng)域域等的分析，，判斷擬并購購的目標(biāo)公司司是否符合主主并企業(yè)發(fā)展展戰(zhàn)略。23二、財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)（一）目標(biāo)公公司規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)取決于并購后后主并企業(yè)管管理控制能力力的有效限度度（二）目標(biāo)公公司價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)與主并企業(yè)財(cái)財(cái)務(wù)資源承荷荷能力密切相相關(guān)24三、目標(biāo)公司司價(jià)值評(píng)估在價(jià)值評(píng)估方方面，主并企企業(yè)面臨的最最大困難是如如何以持續(xù)經(jīng)經(jīng)營的觀點(diǎn)，，選擇恰當(dāng)?shù)牡姆椒ǎ瑢?duì)目目標(biāo)公司的價(jià)價(jià)值作出合理理的估測。25㈠目標(biāo)公司估估價(jià)模式及其其評(píng)價(jià)⒈貼現(xiàn)式價(jià)值值評(píng)估模式（1）現(xiàn)金流流量貼現(xiàn)模式式（2）收益貼貼現(xiàn)模式（3）股利現(xiàn)現(xiàn)模式其中，效用性性最差、應(yīng)用用最少的是股股利貼現(xiàn)模式式；而現(xiàn)金流流量貼現(xiàn)模式式最合理。26備注注：：股股利利貼貼現(xiàn)現(xiàn)模模式式缺缺陷陷其一一,盡盡管管股股票票的的價(jià)價(jià)值值在在相相當(dāng)當(dāng)程程度度上上依依賴賴于于未未來來股股利利的的支支付付水水平平,但但并并購購方方在在對(duì)對(duì)目目標(biāo)標(biāo)公公司司的的控控制制性性股股權(quán)權(quán)行行估估價(jià)價(jià)時(shí)時(shí),更更重重視視目目標(biāo)標(biāo)公公司司預(yù)預(yù)期期的的盈盈利利性性能能力力,況況且且,離離開開了了對(duì)對(duì)盈盈利利能能力力不不斷斷增增長長1依依托托,股股利利的的支支付付能能力力便便會(huì)會(huì)失失去去根根基基;27其二,在吸吸收合并或或新設(shè)合并并的情況下下,目標(biāo)公公司不再是是一個(gè)獨(dú)立立的經(jīng)濟(jì)實(shí)實(shí)體,因而而也就無從從談及股利利的支付能能力;28其三,即使使在控股合合并的情況況下,絕大大多數(shù)并購購方也并非非以賺取股股利為主要要?jiǎng)訖C(jī),而而在于謀求求并購后一一體化整合合協(xié)同效應(yīng)應(yīng),并達(dá)成成并購的戰(zhàn)戰(zhàn)略意圖,因而對(duì)目目標(biāo)公司的的股利支付付能力并不不感興趣。。29⒉非貼現(xiàn)式式價(jià)值評(píng)估估模式（1）市場場比較法（2）股息息法（3）市盈盈率法（4）賬面面資產(chǎn)凈值值法（5）清算算價(jià)值法30備注：貼現(xiàn)現(xiàn)式價(jià)值評(píng)評(píng)估模式需需注意的問問題貼現(xiàn)式價(jià)值值評(píng)估模式式，在具體體運(yùn)作時(shí),難度大,涉及因素素也相當(dāng)復(fù)復(fù)雜。特別別是在主并并企業(yè)預(yù)測測能力較弱弱,信息來來源不充分分,以及未未來政策等等非財(cái)務(wù)因因素變異程程度較大的的情況下,利用貼現(xiàn)現(xiàn)式價(jià)值評(píng)評(píng)估模式也也很難保證證對(duì)目標(biāo)公公司價(jià)值評(píng)評(píng)估的準(zhǔn)確確性。31主并企業(yè)對(duì)對(duì)目標(biāo)公司司所做出的的價(jià)值評(píng)估估,更多的的是基于主主并企業(yè)單單方面立場場上的判斷斷,并不等等于實(shí)際的的并購成交交價(jià)格,而而僅僅是主主并企業(yè)提提出并購報(bào)報(bào)價(jià)的參考考依據(jù)。從從并購的時(shí)時(shí)間來看,影響并購購價(jià)格的因因素,不光光是目標(biāo)公公司的價(jià)值值,其他非非財(cái)務(wù)變量量因素,特特別是雙方方談判力量量的優(yōu)劣勢勢往往起著著至為關(guān)鍵鍵的作用。。32在競爭性并并購的情況況下,競價(jià)價(jià)對(duì)手間信信息的不對(duì)對(duì)稱性也會(huì)會(huì)在很大程程度上影響響最終的并并購價(jià)格。。上述種種種因素,使使得實(shí)際達(dá)達(dá)成的并購購價(jià)格可能能在相當(dāng)大大程度上偏偏離目標(biāo)公公司的價(jià)值值。由于信信息披露的的不充分性性,目標(biāo)公公司通常很很清楚自身身的真實(shí)價(jià)價(jià)值,而并并購方的主主并企業(yè)卻卻不太明晰晰目標(biāo)公司司價(jià)值究竟竟幾何。33對(duì)于主并企企業(yè)，并購購所得到的的不僅是目目標(biāo)公司預(yù)預(yù)期的未來來現(xiàn)金流量量,同時(shí)還還包括目標(biāo)標(biāo)公司的負(fù)負(fù)債與資產(chǎn)產(chǎn)。并購后后,無論擬擬實(shí)施怎樣樣的整合措措施,目標(biāo)標(biāo)公司所擁擁有資產(chǎn)的的質(zhì)量與債債務(wù)負(fù)擔(dān)都都會(huì)對(duì)未來來的整合業(yè)業(yè)績,特別別是對(duì)未來來的現(xiàn)金流流量產(chǎn)生直直接影響。。34當(dāng)一些主并并企業(yè)過多多地注重并并購成交價(jià)價(jià)格時(shí),卻卻忽略了一一個(gè)最大的的問題:并并購目標(biāo)公公司,重要要的不是支支付多少并并購價(jià)格,而是并購購后必須追追加多少現(xiàn)現(xiàn)金流量以以及整合后后能夠產(chǎn)生生多大的邊邊際現(xiàn)金流流量。35主并企業(yè)在在并購前，，可先通過過簡單的非非現(xiàn)金流量量貼現(xiàn)模式式，對(duì)某一一或若干備備選目標(biāo)公公司價(jià)值做做出初步估估測篩選。。當(dāng)并購對(duì)對(duì)象業(yè)已明明確,特別別是雙方簽簽署了初步步并購意向向書,最好好是在一定定程度上取取得了目標(biāo)標(biāo)公司的協(xié)協(xié)作后,再再利用現(xiàn)金金流量貼現(xiàn)現(xiàn)模式對(duì)目目標(biāo)公司的的價(jià)值做出出具體的評(píng)評(píng)估。這這符合效率率性與成本本效益原則則。36㈡現(xiàn)金金流量量貼現(xiàn)現(xiàn)模式式目標(biāo)公公司現(xiàn)現(xiàn)金價(jià)價(jià)值＝明確確的預(yù)預(yù)測期期內(nèi)現(xiàn)現(xiàn)金流流量現(xiàn)現(xiàn)值＋明確確的預(yù)預(yù)測期期后現(xiàn)現(xiàn)金流流量現(xiàn)現(xiàn)值37⒈明確確的預(yù)預(yù)測期期內(nèi)現(xiàn)現(xiàn)金流流量預(yù)預(yù)測在對(duì)目目標(biāo)公公司未未來現(xiàn)現(xiàn)金流流量的的判斷斷上,著眼眼的不不是目目標(biāo)公公司的的"獨(dú)獨(dú)立現(xiàn)現(xiàn)金流流量"，而而是其其"貢獻(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金流流量"38⑴股權(quán)權(quán)現(xiàn)金金流量量股權(quán)現(xiàn)現(xiàn)金流流量是是指公公司在在履行行了所所有的的財(cái)務(wù)務(wù)責(zé)任任,并并滿足足其本本身再再投資資需要要之后后的“剩余現(xiàn)現(xiàn)金流流量”，它體體現(xiàn)了了普通通股股股東對(duì)對(duì)公司司現(xiàn)金金流量量的要要求權(quán)權(quán)。39股權(quán)現(xiàn)現(xiàn)金流流量＝營業(yè)業(yè)現(xiàn)金金凈流流量－－［維維持性性資本本支出出＋＋增量量運(yùn)資資本償償還到到期債債務(wù)利利息××（１１－所所得稅稅率））＋到到期債債務(wù)本本金－－舉借借新債債所得得現(xiàn)金金］或＝稅稅后經(jīng)經(jīng)營利利潤－增量量投資資需求求×(1－－資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債債率)或＝稅稅后經(jīng)經(jīng)營利利潤－－[(資本本支出出－折折舊等等非付付現(xiàn)成成本)+增增量營營運(yùn)資資本]×(1－－資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債債率)40⑵運(yùn)用用資本本現(xiàn)金金流量量運(yùn)用資資本現(xiàn)現(xiàn)金流流量＝息息稅稅前前營營業(yè)業(yè)利利潤潤××(1－－所所得得稅稅率率)－－維維持持性性資資本本支支出出一一增增量量營營運(yùn)運(yùn)資資本本運(yùn)用用資資本本現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量不不受受公公司司資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)的的影影響響,而而只只取取決決其其整整體體資資產(chǎn)產(chǎn)提提供供未未來來現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量的的能能力力。。41⑶目目標(biāo)標(biāo)公公司司貢貢獻(xiàn)獻(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量測測算算一是是倒倒擠擠法法,即即CFab-Cfa二是是相相加加法法,即即CFb+△△CF具體體的的選選擇擇取取決決于于并并購購的的方方式式:是是"兼兼并并"還還是是"購購股股"?42目標(biāo)公司司貢獻(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金流量量的預(yù)測測,既可可按股權(quán)權(quán)基礎(chǔ)進(jìn)進(jìn)行,亦亦可按運(yùn)運(yùn)用資本本基礎(chǔ)進(jìn)進(jìn)行。按股權(quán)基基礎(chǔ)確定定的貢獻(xiàn)獻(xiàn)現(xiàn)金流流量＝并購后后公司的的股權(quán)現(xiàn)現(xiàn)金流量量－主并并企業(yè)業(yè)獨(dú)立股股權(quán)現(xiàn)金金流量按運(yùn)用資資本基礎(chǔ)礎(chǔ)確定的的貢獻(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金流量量＝并購后后公司的的運(yùn)用資資本現(xiàn)金金流量－－主并企企業(yè)獨(dú)立立運(yùn)用資資本現(xiàn)金金流量43將以上兩兩種類型型的貢獻(xiàn)獻(xiàn)現(xiàn)金流流量代入入估價(jià)公公式,所所得出的的估價(jià)結(jié)結(jié)果在意意義上截截然不同同。前者者代表目目標(biāo)公司司的股權(quán)權(quán)現(xiàn)金價(jià)價(jià)值；后后者則代代表目標(biāo)標(biāo)公司的的整體現(xiàn)現(xiàn)金價(jià)值值(包括括股權(quán)價(jià)價(jià)值與債債務(wù)資本本價(jià)值)。44⒉貼現(xiàn)率率的選擇擇折現(xiàn)率的的選必須須遵循匹匹配原則則：包括括內(nèi)容結(jié)結(jié)構(gòu)上與與時(shí)間關(guān)關(guān)系上。。45⒊明確的預(yù)測測期的確定預(yù)測期最好能能涵蓋投資持持續(xù)期和快速速成長期。在公司估價(jià)實(shí)實(shí)踐中5~10年,尤其其是5年的預(yù)預(yù)測期最為普普遍。46⒋明確的預(yù)測測期后現(xiàn)金流流量的測算明確的預(yù)測期期后現(xiàn)金流量量現(xiàn)值,簡稱稱連續(xù)價(jià)值。。主要法人包包括：現(xiàn)金流量法：：現(xiàn)金流量恒值值增長公式法法、價(jià)值驅(qū)動(dòng)因因素公式法等等；非現(xiàn)金流量法法：變現(xiàn)價(jià)值值法、重置成成本法、市盈率法等。47現(xiàn)金流量恒值值增長公式法法現(xiàn)金流量恒值值增長公式法法假定目標(biāo)公公司的現(xiàn)金流流量在明確的的預(yù)測期后,即連續(xù)價(jià)值值期內(nèi)以不變變的比率增長長(其中包括括恒值增長率率等于0的情情形)連續(xù)價(jià)值=(CFbt+1+△CFt+1)/(WACC-g)或=（CFb’t+1＋△CF’t+1）或=(CFabt+1-CFat+1)/(WACC-g)482001年初初LUCK公司擬對(duì)MOON公司進(jìn)行收購購(采用購股股方式),根根據(jù)預(yù)測分析析,得到并購購重組后目標(biāo)標(biāo)公司MOON2001~2010年間適度情況況下的貢獻(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金流量,依依次為一800萬元、一一500萬元元、一200萬元、300萬元、500萬元、、480萬元元、590萬萬元、580萬元、630萬元、650萬元。。2011年年及其以后各各年的貢獻(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金流量以650萬元計(jì)計(jì)（即恒值增增長率為零））。同時(shí)根據(jù)據(jù)較為可靠的的資料,測知知MOON公司經(jīng)并購重重組后的加權(quán)權(quán)平均資本成成本為9.5%,考慮到到未來的其他他不確定因素素,擬以10%為貼現(xiàn)率率。49MOON公司的明確的的預(yù)測期內(nèi)現(xiàn)現(xiàn)金流量現(xiàn)值值=(-800)/(1+10%)1+(-500)/(1+10%)2+(-200)/(1+10%)3+(300)/(1+10%)4+500/(1+10%)5+480/(1+10%)6+590/(1+10%)7+580/(1+10%)8+630/(1+10%)9+650/(1+10%)10=588(萬萬元)MOON公司明確的預(yù)預(yù)測期后現(xiàn)金金流量現(xiàn)值=650/10%×(1+10%)-10=2509(萬元)目標(biāo)公司MOON預(yù)計(jì)現(xiàn)金價(jià)值值=588+2509=3097(萬元)。50㈢市盈率法以市盈率率方法評(píng)評(píng)估股票票,是以以目標(biāo)公公司盈利利的某一一倍數(shù)為為基礎(chǔ)進(jìn)進(jìn)行估價(jià)價(jià)。基本公式式為：每股價(jià)值值（格））=每股股收益××市盈率率舉例見教教材P235-23851備注：并并購價(jià)值值確定需需注意的的問題除了并購購的戰(zhàn)略略因素外外,即便便從純粹粹的財(cái)務(wù)務(wù)角度,主并企企業(yè)最為為關(guān)心往往往并非非是直接接的并購購價(jià)格的的多少,而是并并購后到到底還需需要投入入多少資資金的現(xiàn)現(xiàn)金流量量規(guī)劃問問題。這這就要求求主并企企業(yè)在并并購價(jià)格格上不必必與目標(biāo)標(biāo)公司過過多地計(jì)計(jì)較,只只要對(duì)方方開出要要價(jià)在主主并企業(yè)業(yè)可容忍忍最高限限度，即即價(jià)格上上限內(nèi),即有商商討的余余地。52在價(jià)格上上限的確確定上,主并企企業(yè)可以以將其與與自行創(chuàng)創(chuàng)設(shè)類似似目標(biāo)公公司規(guī)模模的情況況下需要要的投資資額進(jìn)行行比較,并將這這種自創(chuàng)創(chuàng)投資額額作為并并購價(jià)格格的上限限。慎勿勿將自創(chuàng)創(chuàng)的成本本估計(jì)過過低。53此外,也也可以將將整合后后預(yù)期的的邊際現(xiàn)現(xiàn)金凈流流量作為為并購價(jià)價(jià)格的上上限,當(dāng)當(dāng)然,對(duì)對(duì)其中的的風(fēng)險(xiǎn)因因素也必必須審慎慎地考慮慮,不能能將整合合后預(yù)期期的邊際際現(xiàn)金凈凈流量估估計(jì)的過過高。54最后,主主并企業(yè)業(yè)結(jié)合自自身的財(cái)財(cái)務(wù)資源源及風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)承受能能力,通通過與目目標(biāo)公司司討價(jià)還還價(jià),最最終達(dá)成成一致的的并購成成交價(jià)格格，并協(xié)協(xié)商擬定定出具體體的價(jià)款款支付方方式。在在支付方方式的選選擇上,必須審審慎地考考慮并購購價(jià)格及及不同的的支付方方式對(duì)未未來資本本結(jié)構(gòu)的的影響。。55第四節(jié)并并購購資金融融通方式式主并企業(yè)業(yè)的并購購資金如如何取得得，有無無足夠的的財(cái)務(wù)資資源或資資金融通通能力以以支持并并購，應(yīng)應(yīng)采用何何種方式式向目標(biāo)標(biāo)公司并并購價(jià)款款，并購購整合后后，目標(biāo)標(biāo)公司或或主并企企業(yè)應(yīng)保保持一個(gè)個(gè)怎樣目目標(biāo)資本本結(jié)構(gòu)等等等問題題，均是是并購決決策面臨臨的一些些重要課課題，財(cái)財(cái)務(wù)能力力匱乏，，可能并并購不成成，而不不當(dāng)?shù)呢?cái)財(cái)務(wù)規(guī)劃劃則可能能造成日日后的窘窘境。56一、現(xiàn)金金支付方方式用現(xiàn)金支支付并購購價(jià)款，，是一種種最簡捷捷、最迅迅速的方方式，且且最為那那些現(xiàn)金金拮據(jù)的的目標(biāo)公公司所歡歡迎。但但是對(duì)于于大宗的的并購交交易，采采用現(xiàn)金金支付方方式，無無疑會(huì)給給并購放放大主并并企業(yè)造造成巨大大的現(xiàn)金金壓力，，甚至無無法承受受。57二、杠桿桿收購方方式杠桿收購購（LBO））是指主并并企業(yè)通通過借款款的方式式購買目目標(biāo)公司司的股權(quán)權(quán)，取得得控制權(quán)權(quán)后，再再以目標(biāo)標(biāo)公司未未來創(chuàng)造造的現(xiàn)金金流量償償付借款款。58杠桿收收購方方式一是以以主并并企業(yè)業(yè)以目目標(biāo)公公司的的資產(chǎn)產(chǎn)為抵抵押取取得貸貸款購購買目目標(biāo)公公司股股權(quán)；；二是由由風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資本本家或或投資資銀行行先行行借給給主并并企業(yè)業(yè)一筆筆“過渡性性貸款款”去購買買目標(biāo)標(biāo)公司司的股股權(quán)，，取得得控制制權(quán)后后，主主并企企業(yè)再再安排排目標(biāo)標(biāo)公司司發(fā)行行債務(wù)務(wù)或用用目標(biāo)標(biāo)公司司未來來的現(xiàn)現(xiàn)金流流量償償付借借款。。59杠桿收收購適適用條條件⒈目標(biāo)標(biāo)公司司有較較高而而穩(wěn)定定的盈盈利歷歷史；；⒉目標(biāo)標(biāo)公司司有可可預(yù)見見的未未來現(xiàn)現(xiàn)金流流量；；⒊目標(biāo)標(biāo)公司司有一一支富富有經(jīng)經(jīng)驗(yàn)和和果斷斷的管管理理隊(duì)伍伍；⒋目標(biāo)標(biāo)公司司在市市場上上有明明確的的地位位；60⒌目標(biāo)標(biāo)公司司具有有良好好抵押押價(jià)值值的固固定資資產(chǎn)和和流動(dòng)動(dòng)資產(chǎn)產(chǎn)；⒍目標(biāo)標(biāo)公司司不是是資本本高度度密集集型公公司；；⒎目標(biāo)標(biāo)公司司近期期不需需要重重大的的資本本投資資或基基礎(chǔ)設(shè)設(shè)施投投資；；⒏目標(biāo)標(biāo)公司司增長長速度度不能能過快快，一一面陷陷入過過度經(jīng)經(jīng)營狀狀態(tài)；；⒐目目標(biāo)標(biāo)公公司司利利潤潤與與現(xiàn)現(xiàn)金金流流量量有有明明顯顯的的增增長長潛潛力力，，等等。。61三、、股股票票對(duì)對(duì)價(jià)價(jià)方方式式即主主并并企企業(yè)業(yè)通通過過增增發(fā)發(fā)新新股股換換取取目目標(biāo)標(biāo)公公司司的的股股權(quán)權(quán)。。優(yōu)點(diǎn)：可可避免主主并企業(yè)業(yè)現(xiàn)金大大量流出出，從而而并購后后能夠保保持良好好的現(xiàn)金金支付能能力，減減少財(cái)務(wù)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。。缺點(diǎn)：可可能會(huì)稀稀釋主并并企業(yè)原原有股權(quán)權(quán)控制結(jié)結(jié)構(gòu)與每每股收益益水平，，倘若主主并企業(yè)業(yè)原有資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)比較脆脆弱，極極易導(dǎo)致致主并企企業(yè)控制制權(quán)稀釋釋、喪失失以致為為他人并并購。62股票對(duì)價(jià)價(jià)方式適適用條件件⒈主并企企業(yè)是否否有足夠夠的現(xiàn)金金融通能能力；⒉若必須須通過借借款進(jìn)行行支付時(shí)時(shí)，資本本結(jié)構(gòu)是是否具有有相應(yīng)的的承荷能能力；⒊外部借借款或增增資擴(kuò)股股的資本本成本如如何；63⒋增資擴(kuò)擴(kuò)股是否否會(huì)導(dǎo)致致主并企企業(yè)原有有股權(quán)控控制結(jié)構(gòu)構(gòu)稀釋以以致喪失失；⒌增資擴(kuò)擴(kuò)股后，，原有股股東的每每股收益益是否會(huì)會(huì)被稀釋釋以及因因?yàn)樵馐苁軗p失而而導(dǎo)致原原有股東東對(duì)增資資擴(kuò)股方方式的反反對(duì)；64⒍目標(biāo)公公司的股股東對(duì)并并購后的的每股收收益有有著怎樣樣的期望望；⒎目標(biāo)公公司股東東處于怎怎樣的稅稅階層次次；⒏目目標(biāo)公司司的所有有者是否否會(huì)因喪喪失對(duì)目目標(biāo)公司司的控制制權(quán)而產(chǎn)產(chǎn)生恐慌慌心理以以致對(duì)并并購懷有有敵對(duì)情情緒，等等。65四、賣方方融資方方式賣方融資資是指主主并企業(yè)業(yè)暫不向向目標(biāo)公公司支付付全額價(jià)價(jià)款，而而是作為為對(duì)目標(biāo)標(biāo)公司所所有者的的負(fù)債，，承諾在在未來一一定市場場內(nèi)分期期、分批批支付并并購價(jià)款款的方式式。這種付款款方式，，通常用用于目標(biāo)標(biāo)公司獲獲利不佳佳，急于于脫手的的情況下下。66在簽約時(shí)時(shí)，主并并企業(yè)還還可以向向目標(biāo)公公司提出出按照未未來業(yè)績績的一定定比率確確定并購購的價(jià)格格，并分分期付款款。這樣樣既可以以拉近雙雙方在并并購價(jià)格格認(rèn)定上上的差距距，建立立起對(duì)目目標(biāo)公司司原所有有者的獎(jiǎng)獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制制，同時(shí)時(shí)又可以以使主并并企業(yè)避避免陷入入并購前前未曾預(yù)預(yù)料的并并購“陷阱”，而且由于于減少了并并購當(dāng)時(shí)的的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)擔(dān)，從而使使主并企業(yè)業(yè)在并購后后能夠保持持正常的運(yùn)運(yùn)轉(zhuǎn)。67采用賣方融融資方式的的前提是，，主并企業(yè)業(yè)有著良好好的資本結(jié)結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)承荷能力力。主并企企業(yè)在簽約約時(shí)還須考考慮的是，，在依未來來績效對(duì)并并購價(jià)格定定價(jià)的情況況下，若支支付期過短短，則在并并購后，目目標(biāo)公司的的原所有者者與經(jīng)營者者可能為了了短期得到到更多的價(jià)價(jià)款支付，，而過度甚甚至破壞性性地使用機(jī)機(jī)器設(shè)備，，從而給主主并企業(yè)未未來長期利利益產(chǎn)生不不利影響。。68第五節(jié)并并購一體體化整合計(jì)計(jì)劃對(duì)目標(biāo)公司司實(shí)現(xiàn)了接接管，并非非意味著整整個(gè)并購活活動(dòng)的最終終成功，反反倒可能意意味著走向向失敗的開開始。因此此，并購后后如何經(jīng)營營較之如何何取得目標(biāo)標(biāo)公司的控控制權(quán)更為為重要。69一、并購一一體化整合合原則在制定一體體合整合計(jì)計(jì)劃時(shí)，主主并企業(yè)首首先需要考考慮的不是是如何整合合，而是應(yīng)應(yīng)否進(jìn)行整整合。如果果主并企業(yè)業(yè)結(jié)構(gòu)龐大大，而目標(biāo)標(biāo)公司又極極富創(chuàng)業(yè)精精神和管理理能力，明明智的作法法是，在與與目標(biāo)公司司接觸時(shí)，，就應(yīng)聲明明并購后，，對(duì)目標(biāo)公公司采取不不干涉的政政策，如果果主并企業(yè)業(yè)希望保持持目標(biāo)公司司的創(chuàng)業(yè)精精神的話。。70當(dāng)然主并企企業(yè)應(yīng)保留留干預(yù)的權(quán)權(quán)力，以便便發(fā)生沖突突，果斷加加以解決，，即便這樣樣做不受目目標(biāo)管理管管理層歡迎迎。果斷采采取行動(dòng)可可能導(dǎo)致短短期損失，，但較之無無休止的沖沖突對(duì)目標(biāo)標(biāo)公司以至至整個(gè)并購購后公司未未來業(yè)績所所造成嚴(yán)重重?fù)p失，不不失為一種種更好的策策略。71二、并購一一體化整合合計(jì)劃體系系與實(shí)施策策略㈠并購一體體化整合計(jì)計(jì)劃體系1.戰(zhàn)略一一體化2.經(jīng)營管管理一體化化3.功能一一體化4.文化一一體化721.戰(zhàn)略一一體化戰(zhàn)略一體化化，就是將將目標(biāo)公司司的運(yùn)行納納入主并企企業(yè)整體戰(zhàn)戰(zhàn)略發(fā)展結(jié)結(jié)構(gòu)與公司司政策范疇疇。732.經(jīng)營管管理一體化化管理一體化化，包括管管理制度的的整合、管管理觀念的的融入，管管理組織的的調(diào)整以及及管理優(yōu)勢勢的嫁接以以及營運(yùn)作作業(yè)的整合合等，以使使目標(biāo)公司司納入主并并企業(yè)整體體的管理體體制框架結(jié)結(jié)構(gòu)之下。。743.功能一一體化功能一體化化，包括營營運(yùn)作業(yè)一一體化、銷銷售一體化化、技術(shù)開開發(fā)與質(zhì)量量管理一體體化以及財(cái)財(cái)務(wù)一體化化等。75在功能一體體化中,最最重要的是是實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)務(wù)一體化。。財(cái)務(wù)一體體化主要包包括財(cái)務(wù)戰(zhàn)戰(zhàn)略一體化化、融投投資政策一一體化、資資源配置一一體化、預(yù)預(yù)算管理一一體化、現(xiàn)現(xiàn)金流量控控制一體化化等。在財(cái)務(wù)一體體化整合計(jì)計(jì)劃中，資資本結(jié)構(gòu)的的合理規(guī)劃劃居于核心心地位，是是財(cái)務(wù)一體體化整合的的基礎(chǔ)和依依據(jù)。764.文化一一體化在一體化整整合中，最最為困難、、最為關(guān)鍵鍵的是文化化一體化。。文化體現(xiàn)現(xiàn)了管理層層對(duì)公司的的信念和價(jià)價(jià)值觀，以以及對(duì)公司司形象的特特征、工作作道德以及及對(duì)員工、、客戶和社社團(tuán)態(tài)度的的理解。能能否取得目目標(biāo)公司管管理者及員員工對(duì)主并并企業(yè)文化化的認(rèn)同，，是并購后后彼此能否否實(shí)現(xiàn)融合合的前提基基礎(chǔ)。77㈡并購一體體化整合策策略⒈建立一種種目標(biāo)公司司管理層對(duì)對(duì)目標(biāo)公司司或整合后后目標(biāo)公司司經(jīng)營活動(dòng)動(dòng)直接負(fù)責(zé)責(zé)的機(jī)制；；⒉制定盡可可能帶激勵(lì)勵(lì)性的補(bǔ)償償方案，激激勵(lì)和確定定目標(biāo)公司司一些重要要管理人員員能否留下下來，并予予以重用；；⒊建立報(bào)告告聯(lián)系制度度，并給予予目標(biāo)公司司較為充分分的自主權(quán)權(quán)；78⒋分析存在在哪些重疊疊功能，哪哪些可以一一體化，哪哪些功能仍仍應(yīng)與目標(biāo)標(biāo)公司分立立開來；⒌估測并并購后可可能發(fā)生生的沖突突以及導(dǎo)導(dǎo)致沖突突的原因因，主并并企業(yè)必必須保留留必要的的權(quán)力，，以便沖沖突或分分歧發(fā)生生時(shí)采取取果斷措措施；⒍找出文文化差異異，決定定沒有一一體化的的功能能能否或應(yīng)應(yīng)否目標(biāo)標(biāo)公司自自己的文文化，以以及決定定如何進(jìn)進(jìn)行必要要的文化化吸納，，等。79必須注重重具有企企業(yè)家精精神與能能力素質(zhì)質(zhì)的企業(yè)業(yè)家階層層的培養(yǎng)養(yǎng)與企業(yè)業(yè)“法治”建設(shè)。發(fā)發(fā)揮各層層階人員員的積極極創(chuàng)造性性與責(zé)任任感，增增強(qiáng)團(tuán)隊(duì)隊(duì)意識(shí)，，實(shí)現(xiàn)個(gè)個(gè)人對(duì)整整體戰(zhàn)略略目標(biāo)與與文化理理念的高高度認(rèn)同同。有了了這一基基礎(chǔ)，實(shí)實(shí)現(xiàn)一體體化整合合的高效效率性也也就有了了充分的的保障。。9、靜夜四無無鄰，荒居居舊業(yè)貧。。。1月-231月-23Friday,January6,202310、雨雨中中黃黃葉葉樹樹，，燈燈下下白白頭頭人人。。。。18:26:5318:26:5318:261/6/20236:26:53PM11、以我獨(dú)獨(dú)沈久，，愧君相相見頻。。。1月-2318:26:5318:26Jan-2306-Jan-2312、故人江江海別，，幾度隔隔山川。。。18:26:5318:26:5318:26Friday,January6,202313、乍見翻疑疑夢(mèng)，相悲悲各問年。。。1月-231月-2318:26:5318:26:53January6,202314、他鄉(xiāng)鄉(xiāng)生白白發(fā)，，舊國國見青青山。。。06一一月月20236:26:53下下午18:26:531月-2315、比不了了得就不不比，得得不到的的就不要要。。。。一月236:26下午午1月-2318:26January6,202316、行動(dòng)出成成果，工作作出財(cái)富。。。2023/1/618:26:5318:26:5306January202317、做前，，能夠環(huán)環(huán)視四周周；做時(shí)時(shí)，你只只能或者者最好沿沿著以腳腳為起點(diǎn)點(diǎn)的射線線向前。。。6:26:53下午午6:26下午午18:26:531月-239、沒有失敗，，只有暫時(shí)停停止成功！。。1月-231月-23Friday,January6,202310、很多