2023/1/92023/1/9財(cái)務(wù)管理學(xué)第6章資本結(jié)構(gòu)決策2023/1/8財(cái)務(wù)管理學(xué)第6章資本結(jié)構(gòu)決策1第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論第2節(jié)資本成本的測(cè)算第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論2第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論一、資本結(jié)構(gòu)的概念二、資本結(jié)構(gòu)的種類(lèi)三、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)四、資本結(jié)構(gòu)的意義五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點(diǎn)第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論一、資本結(jié)構(gòu)的概念3一、資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的各種構(gòu)成及其比例關(guān)系。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長(zhǎng)期債務(wù)資本與（長(zhǎng)期）股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系。一、資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例4二、資本結(jié)構(gòu)的種類(lèi)1.資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)一個(gè)企業(yè)全部資本就權(quán)屬而言，通常分為兩大類(lèi)：一類(lèi)是股權(quán)資本，另一類(lèi)是債務(wù)資本。企業(yè)的全部資本按權(quán)屬區(qū)分，則構(gòu)成資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)。資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)是指企業(yè)不同權(quán)屬資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。2.資本的期限結(jié)構(gòu)一個(gè)企業(yè)的全部資本就期限而言，一般可以分為兩大類(lèi)：一類(lèi)是長(zhǎng)期資本；另一類(lèi)是短期資本。這兩類(lèi)資本構(gòu)成企業(yè)資本的期限結(jié)構(gòu)。資本的期限結(jié)構(gòu)是指不同期限資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。二、資本結(jié)構(gòu)的種類(lèi)1.資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)5三、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)1.資本的賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本按會(huì)計(jì)賬面價(jià)值基礎(chǔ)計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。它不太適合企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的要求。2.資本的市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本按現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值基礎(chǔ)計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。它比較適于上市公司資本結(jié)構(gòu)決策的要求。3.資本的目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本按未來(lái)目標(biāo)價(jià)值計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。它更適合企業(yè)未來(lái)資本結(jié)構(gòu)決策管理的要求。三、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)1.資本的賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)6四、資本結(jié)構(gòu)的意義合理安排債務(wù)資本比例可以降低企業(yè)的綜合資本成本率。（債務(wù)利息在所得稅前利潤(rùn)中扣除，比股權(quán)資本成本率低）合理安排債務(wù)資本比例可以獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。（息稅前利潤(rùn)增大時(shí)，每1元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定利息會(huì)相應(yīng)降低，稅后利潤(rùn)會(huì)相應(yīng)增加。）合理安排債務(wù)資本比例可以增加公司的價(jià)值。一般而言，一個(gè)公司的現(xiàn)實(shí)價(jià)值等于其債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值與權(quán)益資本的市場(chǎng)價(jià)值之和，用公式表示為：V=B+S。四、資本結(jié)構(gòu)的意義合理安排債務(wù)資本比例可以降低企業(yè)的綜合資本7五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點(diǎn)1.早期資本結(jié)構(gòu)理論2.MM資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)3.新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點(diǎn)1.早期資本結(jié)構(gòu)理論81.早期資本結(jié)構(gòu)理論凈收益觀點(diǎn)凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)傳統(tǒng)折中觀點(diǎn)注：資本成本率：每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定利息1.早期資本結(jié)構(gòu)理論凈收益觀點(diǎn)9凈收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤(rùn)就越多，從而公司的價(jià)值就越高。凈收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例越10凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的多寡，比例的高低，與公司的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系。(加權(quán)后KW不變，債務(wù)資本比例高（成本率低），公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，股權(quán)資本成本率就越高，抵消后不變。)凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的多11對(duì)上述兩種觀點(diǎn)的評(píng)價(jià)凈收益觀點(diǎn)是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然考慮到財(cái)務(wù)杠桿利益，但忽略了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。很明顯，如果公司的債務(wù)資本過(guò)多，債務(wù)資本比例過(guò)高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很高，公司的綜合資本成本率就會(huì)上升，公司的價(jià)值反而下降。凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)是另一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然認(rèn)識(shí)到債務(wù)資本比例的變動(dòng)會(huì)產(chǎn)生公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也可能影響公司的股權(quán)資本成本率，但實(shí)際上，公司的綜合資本成本率不可能是一個(gè)常數(shù)。公司凈營(yíng)業(yè)收益的確會(huì)影響公司價(jià)值，但公司價(jià)值不僅僅取決于公司凈營(yíng)業(yè)收益的多少。對(duì)上述兩種觀點(diǎn)的評(píng)價(jià)凈收益觀點(diǎn)是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。12傳統(tǒng)折中觀點(diǎn)介于上述兩種極端觀點(diǎn)之間的折中觀點(diǎn)。按照這種觀點(diǎn)，增加債務(wù)資本對(duì)提高公司價(jià)值是有利的，但債務(wù)資本規(guī)模必須適度。如果公司負(fù)債過(guò)度，綜合資本成本率只會(huì)升高，并使公司價(jià)值下降。上述早期的資本結(jié)構(gòu)理論是對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的一些初級(jí)認(rèn)識(shí)，有其片面性和缺陷，還沒(méi)有形成系統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論。傳統(tǒng)折中觀點(diǎn)介于上述兩種極端觀點(diǎn)之間的折中觀點(diǎn)。132.MM資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)2.MM資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)14（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)1958年，美國(guó)的莫迪格萊尼和米勒兩位教授合作發(fā)表“資本成本、公司價(jià)值與投資理論”一文。基本觀點(diǎn)：在符合該理論的假設(shè)之下，公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。公司的價(jià)值取決于其實(shí)際資產(chǎn)，而非各類(lèi)債務(wù)和股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值。命題I

：無(wú)論公司有無(wú)債務(wù)資本，其價(jià)值

(普通股資本與長(zhǎng)期債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額按適合該公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的必要報(bào)酬率予以折現(xiàn)。

（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)1958年，美國(guó)的莫迪格萊尼15（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)注1：公司資產(chǎn)的預(yù)期收益額相當(dāng)于公司的息稅前利潤(rùn)；注2：必要報(bào)酬率相當(dāng)于公司的綜合資本成本率；注3：命題1含義：第一，公司的價(jià)值不會(huì)受資本結(jié)構(gòu)的影響；第二，有債務(wù)公司的綜合資本成本率等同于與它風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同但無(wú)債務(wù)共的股權(quán)資本成本率；（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)注1：公司資產(chǎn)的預(yù)期收益額相16（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)命題II

：利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而提高。因此，公司的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)隨債務(wù)資本比例的上升而增加，因?yàn)楸阋说膫鶆?wù)給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿利益會(huì)被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使有債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無(wú)債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)17（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)假設(shè)條件（非常重要）（1）公司在無(wú)稅收的環(huán)境中經(jīng)營(yíng)；（2）公司營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的高低由息稅前利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)差衡量，公司營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)決定其風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。（3）投資者對(duì)所有公司未來(lái)盈利及風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期相同；（4）投資者不支付證券交易成本，所有債務(wù)利率相同；（5）公司為零增長(zhǎng)公司，即年平均盈利額不變；（6）個(gè)人和公司均可發(fā)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券，并有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；（7）公司無(wú)破產(chǎn)成本；（8）公司的股利政策與公司價(jià)值無(wú)關(guān)，公司發(fā)行新債時(shí)不會(huì)影響已有債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值；（9）存在高度完善和均衡的資本市場(chǎng)，資本可以自由流通充分競(jìng)爭(zhēng)，預(yù)期報(bào)酬率相同的證券價(jià)格相同，有充分信息，利率一致。（1）MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)假設(shè)條件（非常重要）18（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)莫迪格萊尼和米勒于1963年合作發(fā)表了另一篇論文“公司所得稅與資本成本：一項(xiàng)修正”。修正觀點(diǎn)：若考慮公司所得稅的因素，公司的價(jià)值會(huì)隨財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的提高而增加，從而得出公司資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值相關(guān)的結(jié)論。命題I：有債務(wù)公司的價(jià)值等于有相同風(fēng)險(xiǎn)但無(wú)債務(wù)公司的價(jià)值加上債務(wù)的節(jié)稅利益。注1：公司舉債后，利息在所得稅前已經(jīng)提交，形成節(jié)稅利益。公司債務(wù)比例與公司價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系，于早起資本結(jié)構(gòu)理論的凈收益觀點(diǎn)一致。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)莫迪格萊尼和米勒于1963年19（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)認(rèn)為，隨著公司債務(wù)比例的提高，公司的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)上升，因而公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會(huì)增加公司的額外成本，降低公司的價(jià)值。因此，公司最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債務(wù)資本比例上升而帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點(diǎn)。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)20（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。

注1：財(cái)務(wù)危機(jī)：是指公司對(duì)債務(wù)人的承諾不能兌現(xiàn)，或有困難的兌現(xiàn)。在某些情況下會(huì)導(dǎo)致公司破產(chǎn)，因此，公司價(jià)值應(yīng)當(dāng)扣除財(cái)務(wù)危機(jī)成本的現(xiàn)值。注2：財(cái)務(wù)危機(jī)成本取決與公司危機(jī)發(fā)生的概率和危機(jī)的嚴(yán)重程度。分為有破產(chǎn)成本的財(cái)務(wù)危機(jī)成本和無(wú)破產(chǎn)成本的財(cái)務(wù)危機(jī)成本。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)21（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。

注3：有破產(chǎn)成本的財(cái)務(wù)危機(jī)成本：當(dāng)公司債務(wù)的面值總額大于公司市場(chǎng)價(jià)值時(shí)，公司面臨破產(chǎn)，此種情況下，有破產(chǎn)成本。破產(chǎn)成本分為直接破產(chǎn)成本和間接破產(chǎn)成本。注4：直接破產(chǎn)成本：支付律師、注冊(cè)會(huì)計(jì)師和資產(chǎn)評(píng)估師等的費(fèi)用。這些是由債務(wù)人承擔(dān)的，從債務(wù)人的利率收入中扣除。因此，債務(wù)人必然要求與公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的較高報(bào)酬率，公司的債務(wù)價(jià)值和公司的總價(jià)值也因而降低。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)22（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。

注5：間接破產(chǎn)成本：包括公司破產(chǎn)清算損失以及公司破產(chǎn)重組而增加的管理成本。公司的破產(chǎn)成本增加了公司的額外成本，從而會(huì)降低公司的價(jià)值。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)23（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。

注6：無(wú)破產(chǎn)成本的財(cái)務(wù)危機(jī)成本：當(dāng)公司發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)但還不至于破產(chǎn)時(shí)，同樣存在財(cái)務(wù)危機(jī)成本并影響公司的價(jià)值，此時(shí)，為無(wú)破產(chǎn)成本的財(cái)務(wù)危機(jī)成本。股東為保護(hù)其利益，在投資決策時(shí)以股票價(jià)值最大化代替公司價(jià)值最大化的目標(biāo)而形成。如果按此做出決策并予以執(zhí)行時(shí)，會(huì)使公司的節(jié)稅利益下降并將低公司價(jià)值。

債務(wù)帶來(lái)的公司財(cái)務(wù)危機(jī)成本抑制了公司舉債的沖動(dòng)，市公司的債務(wù)比例保持在適度的區(qū)間內(nèi)。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)24（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。

注7：企業(yè)價(jià)值最大化不同于股東財(cái)富最大化。現(xiàn)在有些觀念把企業(yè)價(jià)值最大化等同于股東財(cái)富最大化，這是不正確的。如果把二者等同起來(lái)就會(huì)降低企業(yè)價(jià)值最大化的優(yōu)越性。第一，兩者在利益主體與利益指向上存在差異。企業(yè)價(jià)值最大化財(cái)務(wù)目標(biāo)的利益主體是企業(yè)，利益指向是企業(yè)的價(jià)值；而股東財(cái)富最大化利益主體是股東，利益指向是股東財(cái)富。

（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)25（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。第二，兩者考慮的角度不同。企業(yè)價(jià)值最大化在考慮利益主體時(shí)往往是從動(dòng)態(tài)、發(fā)展的角度去考慮，是在企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)中滿(mǎn)足各方的利益。而股東財(cái)富最大化有時(shí)并不從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展角度考慮股東的利益，會(huì)出現(xiàn)短期利益行為。第三，兩者考慮問(wèn)題的范圍不同。股東財(cái)富最大化考慮的范圍僅局限于股東的利益，有時(shí)甚至于主要是控股股東的局部利益，而忽略了債權(quán)人、經(jīng)理管理人、員工及社會(huì)等相關(guān)利益者的利益，而這些相關(guān)利益者的利益卻對(duì)股東財(cái)富最大化產(chǎn)生重要的影響。而企業(yè)價(jià)值最大化則兼顧了企業(yè)相關(guān)主體各方面的利益。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)26（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)命題Ⅱ：MM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點(diǎn)。股東財(cái)富和企業(yè)價(jià)值由于股東是針對(duì)公司而言的，那么股東財(cái)富就是股東所擁有的公司份額的市場(chǎng)價(jià)值。它可以由股東擁有的股票數(shù)量、每股股利和股票市場(chǎng)價(jià)格三方面來(lái)決定。在股票數(shù)量不變的情況下，股東財(cái)富主要取決于支付給股東的股利和股價(jià)的高低。在任一時(shí)點(diǎn)上,股東的財(cái)富可計(jì)算如下:（1）將當(dāng)期每股股利乘以持有的股份數(shù);（2）將當(dāng)時(shí)股票價(jià)格乘以持有的股份數(shù);（3）就上面計(jì)算的股利額與股票市場(chǎng)價(jià)值加總即可得股東財(cái)富的價(jià)值。而企業(yè)價(jià)值在于它能給投資者帶來(lái)未來(lái)報(bào)酬。同樣在任意一點(diǎn)上，企業(yè)價(jià)值等于公司可分配的股利總額加上股票的總市值。注：如果是股份公司，那么這二者是一致的。只不過(guò)股東財(cái)富更多的是著眼于單個(gè)股東，而企業(yè)價(jià)值的著眼點(diǎn)主要是整個(gè)企業(yè)。但如果將全體股東的財(cái)富相加，那么和企業(yè)價(jià)值是一致的。（2）MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)272023/1/9財(cái)務(wù)杠桿的概念：財(cái)務(wù)杠桿又叫籌資杠桿或融資杠桿，它是指由于固定債務(wù)利息和優(yōu)先股股利的存在而導(dǎo)致普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)幅度大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)幅度的現(xiàn)象。公式：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）=普通股每股收益變動(dòng)率/息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率每股收益=（凈利潤(rùn)-優(yōu)先股股利）/普通股股數(shù)息稅前利潤(rùn)=凈利潤(rùn)+所得稅+利息注：優(yōu)先股的股利只能在稅后支付。無(wú)論企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)多少，債務(wù)利息和優(yōu)先股的股利都是固定不變的2023/1/8財(cái)務(wù)杠桿的概念：財(cái)務(wù)杠桿又叫籌資杠桿或融資杠283.新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)

20世紀(jì)七八十年代后又出現(xiàn)了一些新的資本結(jié)構(gòu)理論。如下：代理成本理論（研究代理成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系）內(nèi)容：（1）公司債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)；（2）隨著公司債務(wù)資本的增加，監(jiān)督成本隨之上升，債券人會(huì)要求更高的利率。這些成本由股東承擔(dān)，債務(wù)比率過(guò)高會(huì)導(dǎo)致股東價(jià)值降低。債務(wù)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會(huì)增加股東的價(jià)值。3.新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)20世紀(jì)七八十年代后又出293.新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)信號(hào)傳遞理論（通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來(lái)傳遞有關(guān)盈利能力和風(fēng)險(xiǎn)方面的信息，以及公司如何看待股票市價(jià)的信息。）公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)增加債務(wù)資本；反之，公司價(jià)值被高估時(shí)會(huì)增加股權(quán)資本。優(yōu)選順序理論（啄序理論）

內(nèi)容：公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，不會(huì)傳導(dǎo)任何可能對(duì)股價(jià)不利的信息；如果需要外部籌資，先選擇債務(wù)籌資，再選擇其他外部籌資，不傳遞對(duì)公司股價(jià)不利影響的信息。不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。3.新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)信號(hào)傳遞理論（通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來(lái)傳遞30第2節(jié)資本成本的測(cè)算

資本成本是企業(yè)籌資管理的重要依據(jù)，也是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的基本因素之一。本節(jié)從企業(yè)長(zhǎng)期資本的角度出發(fā)，闡述資本成本的概念，內(nèi)容等等。注：長(zhǎng)期資本是指企業(yè)需用期限在1年以上的資本。通常包括各種股權(quán)資本和長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券等債權(quán)資本。

短期資本是指企業(yè)需用期限在1年以?xún)?nèi)的資本。一般包括短期借款、應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)等項(xiàng)目，通常是采用銀行借款、商業(yè)信用等籌資方式取得或形成的。長(zhǎng)期資本和短期資本的比例關(guān)系構(gòu)成企業(yè)全部資本的期限結(jié)構(gòu)。

第2節(jié)資本成本的測(cè)算資本成本是企業(yè)籌資管理的31第2節(jié)資本成本的測(cè)算一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)二、資本成本的作用三、債務(wù)資本成本率的測(cè)算四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算五、綜合資本成本率的測(cè)算六、邊際資本成本率的測(cè)算第2節(jié)資本成本的測(cè)算一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)32一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)1.資本成本的概念資本成本是企業(yè)籌集和使用資本而承付的代價(jià)。

例如，籌資公司向銀行支付的借款利息和向股東支付的股利等。這里的資本是指企業(yè)籌集的長(zhǎng)期資本，包括股權(quán)資本和長(zhǎng)期債務(wù)資本。一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)1.資本成本的概念33一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)2.資本成本的內(nèi)容包括用資費(fèi)用和籌資費(fèi)用兩部分。注：用資費(fèi)用：是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和對(duì)外投資活動(dòng)中因使用資本而支付的費(fèi)用。例如，向債權(quán)人支付的利息，以及股東分配的股利等。---資本成本的主要部分。并且長(zhǎng)期本的用資費(fèi)用是隨資本數(shù)量的多少和時(shí)間長(zhǎng)短而變動(dòng)的，因而屬于變動(dòng)性資本成本。

籌資費(fèi)用：是指企業(yè)在籌集資本活動(dòng)中為獲得資本而付出的費(fèi)用，如，向銀行支付的借款手續(xù)費(fèi)，發(fā)行股票和債券的發(fā)行費(fèi)用。與用資費(fèi)用不同的是，它通常是一次性全部支付，在以后的用字過(guò)程中不再發(fā)生，屬于固定性資本成本。一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)2.資本成本的內(nèi)容34一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)3.資本成本的屬性有不同于一般商品成本的某些特性。

商品成本屬性：一般商品的生產(chǎn)成本是生產(chǎn)所耗費(fèi)的直接材料、直接人工和制造費(fèi)用之和，企業(yè)需從其收入中獲得補(bǔ)償。要求計(jì)算實(shí)際數(shù)。

資本成本也是企業(yè)的一種耗費(fèi)，必須由企業(yè)的收益補(bǔ)償，但是并不直接表現(xiàn)為生產(chǎn)成本，是企業(yè)未獲得和使用資本而付出的代價(jià)。并且不用計(jì)算實(shí)際數(shù)，只要求預(yù)測(cè)數(shù)或估計(jì)數(shù)。

資本成本與貨幣的時(shí)間價(jià)值既有聯(lián)系又有區(qū)別。貨幣的時(shí)間價(jià)值是資本成本的基礎(chǔ)，而資本成本既包括貨幣的時(shí)間價(jià)值，又包括投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值。有風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，資本成本也是投資者要求的必要報(bào)酬。一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)3.資本成本的屬性35一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)4.資本成本率的種類(lèi)包括個(gè)別資本成本率(例如，股票資本成本率，債券資本成本率，長(zhǎng)期借款資本成本率等)、綜合資本成本率（所有長(zhǎng)期資本的成本率）、邊際資本成本率（dy/dx）。

資本成本率=企業(yè)用資費(fèi)用/有效籌資額之間的比率*100%一、資本成本的概念內(nèi)容和種類(lèi)4.資本成本率的種類(lèi)36二、資本成本的作用資本成本在企業(yè)籌資決策中的作用個(gè)別資本成本率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)。綜合資本成本率是企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)。邊際資本成本率是比較選擇追加籌資方案的依據(jù)。資本成本在企業(yè)投資決策中的作用資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目，比較投資方案和進(jìn)行投資決策的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。資本成本在企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策中的作用資本成本可以作為評(píng)價(jià)企業(yè)整個(gè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的基準(zhǔn)。

二、資本成本的作用資本成本在企業(yè)籌資決策中的作用37三、債務(wù)資本成本率的測(cè)算1.個(gè)別資本成本率的測(cè)算原理2.長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算3.長(zhǎng)期債券資本成本率的測(cè)算三、債務(wù)資本成本率的測(cè)算1.個(gè)別資本成本率的測(cè)算原理381.個(gè)別資本成本率的測(cè)算原理個(gè)別資本成本率是企業(yè)用資費(fèi)用與有效籌資額的比率。公式：1.個(gè)別資本成本率的測(cè)算原理個(gè)別資本成本率是企業(yè)用資費(fèi)用與有391.個(gè)別資本成本率的測(cè)算原理式中，K表示資本成本率，以百分率表示；D表示用資費(fèi)用額；P表示籌資額；f表示籌資費(fèi)用額；F表示籌資費(fèi)用率，即籌資費(fèi)用額與籌資額的比率。1.個(gè)別資本成本率的測(cè)算原理式中，K表示資本成本率，402.長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算

長(zhǎng)期債務(wù)資本成本率分為長(zhǎng)期借款資本成本率和長(zhǎng)期債券資本成本率兩種。企業(yè)債務(wù)的利息允許從稅前利潤(rùn)中扣除，可以抵免企業(yè)的所得稅。

Kl=Rd(1-T)2.長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算長(zhǎng)期債務(wù)資本成本率分為長(zhǎng)期借412.長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算公式Kl表示長(zhǎng)期借款資本成本率；I表示長(zhǎng)期借款年利息額；L表示長(zhǎng)期借款籌資額，即借款本金；F表示長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用融資率，即借款手續(xù)費(fèi)率；T表示所得稅稅率。Rl表示借款利息率(手續(xù)費(fèi)很小時(shí))。2.長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算公式42例6-1：ABC公司欲從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款1000萬(wàn)元，手續(xù)費(fèi)1%，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為：例6-2：根據(jù)例6-1資料但不考慮借款手續(xù)費(fèi)，則這筆借款的資本成本率為：例6-1：ABC公司欲從銀行取得一筆長(zhǎng)期借款1000萬(wàn)元，手432.長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算在借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時(shí)借款的實(shí)際利率和資本成本率將會(huì)上升。在借款年內(nèi)結(jié)息次數(shù)超過(guò)一次時(shí)，借款實(shí)際利率也會(huì)高于名義利率，從而資本成本率上升。這時(shí)，借款資本成本率的測(cè)算公式為：式中，MN表示一年內(nèi)借款結(jié)息次數(shù)。（[]表示利率）注：一般計(jì)算一年的。2.長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算在借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情44例6-3：ABC公司欲借款1000萬(wàn)元，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補(bǔ)償性余額20%。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為：例6-4：ABC公司借款1000萬(wàn)元，年利率5%，期限3年，每季結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為：注：12改為4。例6-3：ABC公司欲借款1000萬(wàn)元，年利率5%，期限3年453.長(zhǎng)期債券資本成本率的測(cè)算企業(yè)債券資本成本中的利息費(fèi)用可在所得稅前列支，但發(fā)行債券的籌資費(fèi)用很高。例如，申請(qǐng)費(fèi)，注冊(cè)費(fèi)，印刷費(fèi)和上市費(fèi)以及推銷(xiāo)費(fèi)。3.長(zhǎng)期債券資本成本率的測(cè)算企業(yè)債券資本成本中463.長(zhǎng)期債券資本成本率的測(cè)算在不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，債券資本成本率可按下列公式測(cè)算：式中，Kb表示債券資本成本率；B表示債券籌資額，按發(fā)行價(jià)格確定；Fb表示債券籌資費(fèi)用率，Ib表示票面利息。3.長(zhǎng)期債券資本成本率的測(cè)算在不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，債券資47例6-5：ABC公司擬等價(jià)發(fā)行面值1000元，期限5年，票面利率8%的債券，每年結(jié)息一次；發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行價(jià)格的5%；公司所得稅稅率為25%。則該批債券的資本成本率為：在上例中的債券系以等價(jià)發(fā)行，如果按溢價(jià)1100元發(fā)行，則其資本成本率為：如果按折價(jià)950元發(fā)行，則其資本成本率為：例6-5：ABC公司擬等價(jià)發(fā)行面值1000元，期限5年，票48在考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，公司債券的稅前資本成本率也就是債券持有人的投資必要報(bào)酬率，再乘以（1-T）折算為稅后的資本成本率。測(cè)算過(guò)程如下。第一步，先測(cè)算債券的稅前資本成本率，測(cè)算公式為：式中，P0表示債券籌資凈額，即債券發(fā)行價(jià)格(或現(xiàn)值)扣除發(fā)行費(fèi)用；I表示債券年利息額；Pn表示債券面額或到期值；Rb表示債券投資的必要報(bào)酬率，即債券的稅前資本成本率；t表示債券期限。第二步，測(cè)算債券的稅后資本成本率，測(cè)算公式為：在考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，公司債券的稅前資本成本率也就是債券持有49例6-6：XYZ公司準(zhǔn)備以溢價(jià)96元發(fā)行面額1000元，票面利率10%，期限5年的債券一批。每年結(jié)息一次。平均每張債券的發(fā)行費(fèi)用16元。公司所得稅稅率為25%。則該債券的資本成本率為：例6-6：XYZ公司準(zhǔn)備以溢價(jià)96元發(fā)行面額1000元，票面50四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算股權(quán)資本成本率主要分為：普通股資本成本率優(yōu)先股資本成本率留用利潤(rùn)資本成本率等注：依據(jù)所得稅法，公司向股東分派股利必須是所得稅后，

故股權(quán)資本成本沒(méi)有抵稅利益。四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算股權(quán)資本成本率主要分為：51四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算1.普通股資本成本率的測(cè)算2.優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算3.保留盈余資本成本率的測(cè)算四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算1.普通股資本成本率的測(cè)算52四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算1.普通股資本成本率的測(cè)算資本成本率=投資的必要報(bào)酬率注：在確定債券內(nèi)在價(jià)值時(shí)，需要估計(jì)預(yù)期貨幣收入和投資者要求的適當(dāng)收益率（必要收益率），它是投資者對(duì)該債券要求的最低回報(bào)率。債券的必要報(bào)酬率=真實(shí)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+預(yù)期通貨膨脹率+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率+β*（市場(chǎng)資產(chǎn)平均回報(bào)率-無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率）注：資本資產(chǎn)定價(jià)模型四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算1.普通股資本成本率的測(cè)算53四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算1.普通股資本成本率的測(cè)算測(cè)算方法有以下幾種：股利折現(xiàn)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型債券投資報(bào)酬率加股票投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率四、股權(quán)資本成本率的測(cè)算1.普通股資本成本率的測(cè)算541.普通股資本成本率的測(cè)算股利折現(xiàn)模型式中，Pc表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)格扣除發(fā)行費(fèi)用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投資必要報(bào)酬率，即普通股資本成本率。如果公司實(shí)行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，則資本成本率可按左側(cè)公式測(cè)算：如果公司實(shí)行固定增長(zhǎng)股利的政策，股利固定增長(zhǎng)率為G，則資本成本率需按右側(cè)公式測(cè)算：1.普通股資本成本率的測(cè)算股利折現(xiàn)模型55例6-7：ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價(jià)格12元/股，每股發(fā)行費(fèi)用1元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。其資本成本率測(cè)算為：例6-8：XYZ公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股，每股的發(fā)行價(jià)格15元，發(fā)行費(fèi)用1.5元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股1.5元，以后每年股利增長(zhǎng)4%。其資本成本率測(cè)算為：例6-7：ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價(jià)格12元/股，每561.普通股資本成本率的測(cè)算資本資產(chǎn)定價(jià)模型普通股投資的必要報(bào)酬率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。

式中，Rf表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；Rm表示市場(chǎng)報(bào)酬率；βi表示第i種股票的貝塔系數(shù)。例6-9：已知某股票的β值為1.5，市場(chǎng)報(bào)酬率為10%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為6%。該股票的資本成本率測(cè)算為：1.普通股資本成本率的測(cè)算資本資產(chǎn)定價(jià)模型571.普通股資本成本率的測(cè)算債券投資報(bào)酬率加股票投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率股票投資的必要報(bào)酬率可以在債券利率的基礎(chǔ)上加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。例6-10：XYZ公司已發(fā)行債券的投資報(bào)酬率為8%。現(xiàn)準(zhǔn)備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析，該股票高于債券的投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為4%。則該股票的必要報(bào)酬率即資本成本率為：8%+4%=12%1.普通股資本成本率的測(cè)算債券投資報(bào)酬率加股票投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率582.優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算優(yōu)先股的股利通常固定，公司利用優(yōu)先股籌資需花費(fèi)發(fā)行費(fèi)用，因此，優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算類(lèi)似于普通股。2.優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算優(yōu)先股的股利通常固定592.優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算公式式中，Kp表示優(yōu)先股資本成本率；Dp表示優(yōu)先股每股年股利；Pp表示優(yōu)先股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)格扣除發(fā)行費(fèi)用。例6-11：ABC公司準(zhǔn)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價(jià)格5元，發(fā)行費(fèi)用0.2元，預(yù)計(jì)年股利0.5元。其資本成本率測(cè)算如下：2.優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算公式603.留用利潤(rùn)資本成本率的測(cè)算留用利潤(rùn)也叫做保留盈余保留盈余是否有資本成本？也有資本成本，不過(guò)是一種機(jī)會(huì)資本成本。應(yīng)當(dāng)如何測(cè)算保留盈余的資本成本？與普通股基本相同，只是不考慮籌資費(fèi)用。非股份制企業(yè)股權(quán)資本成本率的測(cè)算投入資本籌資協(xié)議有的約定了固定的利潤(rùn)分配比例，這類(lèi)似于優(yōu)先股，但不同于普通股；投入資本及保留盈余不能在證券市場(chǎng)上交易，無(wú)法形成公平的交易價(jià)格，因而也就難以預(yù)計(jì)其投資的必要報(bào)酬率。3.留用利潤(rùn)資本成本率的測(cè)算留用利潤(rùn)也叫做保留盈余612023/1/9留用利潤(rùn)是企業(yè)所得稅后利潤(rùn)形成的，所有權(quán)屬于普通股股東，實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于股東對(duì)企業(yè)的追加投資，因此與普通股資本成本的計(jì)算基本相同，只是無(wú)須籌資費(fèi)用。留用利潤(rùn)成本的計(jì)算公式為：Kr＝D1/Pr+G式中，Kr為留用利潤(rùn)成本;

Pr為留用利潤(rùn)數(shù)額;D1為普通股第1年股利;G為普通股股利年增長(zhǎng)率。

在企業(yè)全部資本中，普通股和留用利潤(rùn)這兩項(xiàng)對(duì)于投資者來(lái)講風(fēng)險(xiǎn)最大，所要求的報(bào)酬率相應(yīng)最高，因此籌資的資金成本也最高。以上關(guān)于權(quán)益資本成本的論述是針對(duì)股份企業(yè)而言的，一般非股份企業(yè)的權(quán)益資本的資本成本另當(dāng)別論，一般企業(yè)的權(quán)益成本主要由于吸收的直接投資和留用利潤(rùn)均不能在證券市場(chǎng)上交易，無(wú)法形成公平的交易價(jià)格，吸收投資的協(xié)議或合同有的約定有固定的分利比率，比較類(lèi)似于股份企業(yè)的優(yōu)先股;有的沒(méi)有約定固定分利比率，資金成本的確定還有待研究。2023/1/8留用利潤(rùn)是企業(yè)所得稅后利潤(rùn)形成62五、綜合資本成本率的測(cè)算綜合資本成本率是指一個(gè)企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的成本率，通常是以各種長(zhǎng)期資本的比例為權(quán)重的，對(duì)個(gè)別資本成本率進(jìn)行加權(quán)平均測(cè)算的，又稱(chēng)為加權(quán)平均資本成本率。五、綜合資本成本率的測(cè)算綜合資本成本率63五、綜合資本成本率的測(cè)算1.綜合資本成本率的決定因素個(gè)別資本成本率、各種長(zhǎng)期資本比例2.公式：五、綜合資本成本率的測(cè)算1.綜合資本成本率的決定因素64例6-12：ABC公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額10000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款2000萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券3500萬(wàn)元，優(yōu)先股1000萬(wàn)元，普通股3000萬(wàn)元，保留盈余500萬(wàn)元；各種長(zhǎng)期資本成本率分別為4%，6%，10%，14%和13%。該公司綜合資本成本率可按如下兩步測(cè)算。第一步，計(jì)算各種長(zhǎng)期資本的比例。

長(zhǎng)期借款資本比例=2000/10000=0.20或20%

長(zhǎng)期債券資本比例=3500/10000=0.35或35%

優(yōu)先股資本比例=1000/10000=0.10或10%

普通股資本比例=3000/10000=0.30或30%

保留盈余資本比例=500/10000=0.05或5%第二步，測(cè)算綜合資本成本率Kw=4%×0.20+6%×0.35+10%×0.10+14%×0.30+13%×0.05=8.75%例6-12：ABC公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額10000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)65上述計(jì)算過(guò)程亦可列表進(jìn)行：例6-13：ABC公司若按賬面價(jià)值確定資本比例，測(cè)算綜合資本成本率，如表6-2所示。上述計(jì)算過(guò)程亦可列表進(jìn)行：66五、綜合資本成本率的測(cè)算3.綜合資本成本率中資本價(jià)值基礎(chǔ)的選擇賬面價(jià)值基礎(chǔ)市場(chǎng)價(jià)值基礎(chǔ)目標(biāo)價(jià)值基礎(chǔ)五、綜合資本成本率的測(cè)算3.綜合資本成本率中資本價(jià)值基礎(chǔ)的67例6-14：ABC公司若按市場(chǎng)價(jià)值確定資本比例，測(cè)算綜合資本成本率，如表6-3所示。例6-15：ABC公司若按目標(biāo)價(jià)值確定資本比例，進(jìn)而測(cè)算綜合資本成本率，如表6-4所示。例6-14：ABC公司若按市場(chǎng)價(jià)值確定資本比例，測(cè)算綜合資本68六、邊際資本成本率的測(cè)算1.邊際資本成本率的測(cè)算原理邊際資本成本率是指企業(yè)追加籌資的資本成本率，即企業(yè)新增1元資本所需負(fù)擔(dān)的成本。六、邊際資本成本率的測(cè)算1.邊際資本成本率的測(cè)算原理69例6-16：XYZ公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額1000萬(wàn)元，其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（比例）為：長(zhǎng)期債務(wù)0.20，優(yōu)先股0.05，普通股權(quán)益(包括普通股和保留盈余)0.75。現(xiàn)擬追加資本300萬(wàn)元，仍按此資本結(jié)構(gòu)籌資。經(jīng)測(cè)算，個(gè)別資本成本率分別為：長(zhǎng)期債務(wù)7.50%，優(yōu)先股11.80%，普通股權(quán)益14.80%。該公司追加籌資的邊際資本成本率測(cè)算如表6-5所示。例6-16：XYZ公司現(xiàn)有長(zhǎng)期資本總額1000萬(wàn)元，其目標(biāo)資70六、邊際資本成本率的測(cè)算2.邊際資本成本率規(guī)劃確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)測(cè)算各種資本的成本率測(cè)算籌資總額分界點(diǎn)測(cè)算邊際資本成本率六、邊際資本成本率的測(cè)算2.邊際資本成本率規(guī)劃71例6-17：ABC公司目前擁有長(zhǎng)期資本100萬(wàn)元。其中，長(zhǎng)期債務(wù)20萬(wàn)元，優(yōu)先股5萬(wàn)元，普通股(含保留盈余)75萬(wàn)元。為了適應(yīng)追加投資的需要，公司準(zhǔn)備籌措新資。試測(cè)算建立追加籌資的邊際資本成本率規(guī)劃。第一步，確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。第二步，測(cè)算各種資本的成本率。測(cè)算結(jié)果見(jiàn)表6-6。例6-17：ABC公司目前擁有長(zhǎng)期資本100萬(wàn)元。其中，長(zhǎng)期72第三步，測(cè)算籌資總額分界點(diǎn)。其測(cè)算公式為：BPj=TFj/Wj。式中，BPj表示籌資總額分界點(diǎn)；TFj表示第j種資本的成本率分界點(diǎn)；Wj表示目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)中第j種資本的比例。該公司的追加籌資總額范圍的測(cè)算結(jié)果如表6-7所示。第三步，測(cè)算籌資總額分界點(diǎn)。73六、邊際資本成本率的測(cè)算注：上表的右側(cè)顯示了特定種類(lèi)資本成本率變動(dòng)的分界點(diǎn)。

例如，長(zhǎng)期債務(wù)在10000元以?xún)?nèi)時(shí)，其資本成本率為6%，而在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例為20%。這表明，當(dāng)債務(wù)資本成本率由6%上升到7%之前，企業(yè)可籌資50000元；當(dāng)籌資總額多于50000元時(shí)，債務(wù)資本成本率就要上升到7%。并且由上表的右側(cè)一列，可以確定籌資總額范圍。（1）30000元以?xún)?nèi)；（2）30000-50000元；（3）50000-100000元；（4）100000-200000元；（5）200000元以上。六、邊際資本成本率的測(cè)算注：上表的右側(cè)顯示了特定種類(lèi)資本成本74第四步，測(cè)算邊際資本成本率。第四步，測(cè)算邊際資本成本率。75第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的基本因素之一。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)當(dāng)在杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡。營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)。第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決76第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)二、財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)77一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.營(yíng)業(yè)杠桿的原理2.營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)的測(cè)算3.影響營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素一、營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.營(yíng)業(yè)杠桿的原理781.營(yíng)業(yè)杠桿的原理營(yíng)業(yè)杠桿的概念亦稱(chēng)經(jīng)營(yíng)杠桿或者營(yíng)運(yùn)杠桿，指由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本中固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)率的現(xiàn)象。注：經(jīng)營(yíng)成本包括：營(yíng)業(yè)成本、營(yíng)業(yè)稅金及附加、銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用等。經(jīng)營(yíng)成本大體可分為變動(dòng)成本和固定成本。1.營(yíng)業(yè)杠桿的原理營(yíng)業(yè)杠桿的概念791.營(yíng)業(yè)杠桿的原理營(yíng)業(yè)杠桿的概念（EarningsBeforeInterestandTax,EBIT）

從上述公式可知，在單價(jià)p和單位變動(dòng)成本v不變的情況下，由于存在固定成本F，隨著銷(xiāo)量Q的增長(zhǎng)，會(huì)使息稅前利潤(rùn)更快速地增長(zhǎng)；反之，亦然。由此，形成了營(yíng)業(yè)杠桿。營(yíng)業(yè)杠桿利益分析（企業(yè)擴(kuò)大營(yíng)業(yè)收入總額時(shí)，單位營(yíng)業(yè)收入的固定成本下降而給企業(yè)增加的息稅前利潤(rùn)）營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分析（又稱(chēng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，指與企業(yè)經(jīng)營(yíng)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。尤其是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中利用營(yíng)業(yè)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)下降的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)營(yíng)業(yè)收入總額下降時(shí)，息稅前利潤(rùn)下降的更快。）1.營(yíng)業(yè)杠桿的原理營(yíng)業(yè)杠桿的概念（EarningsBef80例6-18：XYZ公司在營(yíng)業(yè)總額為2400萬(wàn)元~3000萬(wàn)元以?xún)?nèi)，固定成本總額為800萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為60%。公司20×7-20×9年的營(yíng)業(yè)總額分別為2400萬(wàn)元、2600萬(wàn)元和3000萬(wàn)元。現(xiàn)測(cè)算其營(yíng)業(yè)杠桿利益，如表6-9所示。由于XYZ公司有效地利用了營(yíng)業(yè)杠桿，獲得了較高的營(yíng)業(yè)杠桿利益，即息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度高于營(yíng)業(yè)總額的增長(zhǎng)幅度。例6-18：XYZ公司在營(yíng)業(yè)總額為2400萬(wàn)元~3000萬(wàn)元81下面再對(duì)擁有不同營(yíng)業(yè)杠桿的三家公司進(jìn)行比較分析。其中，A公司的固定成本大于變動(dòng)成本，B公司的變動(dòng)成本大于固定成本，C公司的固定成本是A公司的2倍。現(xiàn)測(cè)算A，B，C三個(gè)公司的營(yíng)業(yè)杠桿利益，如表6-10所示。下面再對(duì)擁有不同營(yíng)業(yè)杠桿的三家公司進(jìn)行比較分析。其中，A公司82例6-19：假定XYZ公司20×7-20×9年的營(yíng)業(yè)總額分別為3000萬(wàn)元、2600萬(wàn)元和2400萬(wàn)元，每年的固定成本都是800萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為60%。下面以表6-11測(cè)算其營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。由于XYZ公司沒(méi)有有效地利用營(yíng)業(yè)杠桿，從而導(dǎo)致了營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，即息稅前利潤(rùn)的降低幅度高于營(yíng)業(yè)總額的降低幅度。例6-19：假定XYZ公司20×7-20×9年的營(yíng)業(yè)總額分別832.營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)的測(cè)算營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)（DegreeofOperatingLeverage;DOL）是指企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于營(yíng)業(yè)額變動(dòng)率的倍數(shù)。它反映著營(yíng)業(yè)杠桿的作用程度。為了反映營(yíng)業(yè)杠桿的作用程度，估計(jì)營(yíng)業(yè)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的高低，需要測(cè)算營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)。2.營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)的測(cè)算營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)（DegreeofOp842.營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)的測(cè)算S:營(yíng)業(yè)收入C:變動(dòng)成本總額F:固定成本總額V:單位銷(xiāo)量的變動(dòng)成本額P:表示單價(jià)Q:銷(xiāo)售數(shù)量2.營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)的測(cè)算S:營(yíng)業(yè)收入85例6-20：XYZ公司的產(chǎn)品銷(xiāo)量40000件，單位產(chǎn)品售價(jià)1000元，銷(xiāo)售總額4000萬(wàn)元，固定成本總額為800萬(wàn)元，單位產(chǎn)品變動(dòng)成本為600元，變動(dòng)成本率為60%，變動(dòng)成本總額為2400萬(wàn)元。其營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為：一般而言，企業(yè)的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越大，營(yíng)業(yè)杠桿利益和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就越高；企業(yè)的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)越小，營(yíng)業(yè)杠桿利益和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就越低。例6-20：XYZ公司的產(chǎn)品銷(xiāo)量40000件，單位產(chǎn)品售價(jià)863.影響營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素除了固定成本外：產(chǎn)品銷(xiāo)量的變動(dòng)產(chǎn)品售價(jià)的變動(dòng)單位產(chǎn)品變動(dòng)成本的變動(dòng)固定成本總額的變動(dòng)（產(chǎn)銷(xiāo)規(guī)模超出一定限度時(shí)，固定成本總額發(fā)生改變）3.影響營(yíng)業(yè)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素除了固定成本外：87在上例中，假定產(chǎn)品銷(xiāo)售數(shù)量由40000件變?yōu)?2000件，其他因素不變，則營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋杭俣óa(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)由1000元變?yōu)?100元，其他條件不變，則營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋杭俣ㄗ儎?dòng)成本率由60%升至65%，其他條件不變，則營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋杭俣óa(chǎn)品銷(xiāo)售總額由4000萬(wàn)元增至5000萬(wàn)元，同時(shí)固定成本總額由800萬(wàn)元增至950萬(wàn)元，變動(dòng)成本率仍為60%。這時(shí)，XYZ公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)會(huì)變?yōu)椋涸谏侠校俣óa(chǎn)品銷(xiāo)售數(shù)量由40000件變?yōu)?2000件，其88思考題企業(yè)的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是由營(yíng)業(yè)杠桿引起的嗎？影響企業(yè)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的因素有哪些？思考題企業(yè)的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是由營(yíng)業(yè)杠桿引起的嗎？89二、財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.財(cái)務(wù)杠桿原理2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的測(cè)算3.影響財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素二、財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.財(cái)務(wù)杠桿原理901、財(cái)務(wù)杠桿原理財(cái)務(wù)杠桿的概念財(cái)務(wù)杠桿，亦稱(chēng)籌資杠桿，或資本杠桿，是指由于企業(yè)債務(wù)資本中固定費(fèi)用的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的現(xiàn)象。財(cái)務(wù)杠桿有時(shí)可能給股權(quán)資本的所有者帶來(lái)額外的收益---財(cái)務(wù)杠桿利益，有時(shí)也會(huì)造成一定的損失---財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。1、財(cái)務(wù)杠桿原理財(cái)務(wù)杠桿的概念911、財(cái)務(wù)杠桿原理財(cái)務(wù)杠桿的概念定義EAT：稅后利潤(rùn)。從公式可知，由于債務(wù)利息I的存在，息稅前利潤(rùn)的變化，會(huì)引起稅后利潤(rùn)更快速地變化，由此形成了財(cái)務(wù)杠桿。財(cái)務(wù)杠桿利益分析（企業(yè)利用債務(wù)籌資這個(gè)財(cái)務(wù)杠桿而給股權(quán)資本帶來(lái)的額外收益）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析（亦稱(chēng)籌資風(fēng)險(xiǎn)，指企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是指在籌資活動(dòng)中利用財(cái)物杠桿可能導(dǎo)致企業(yè)股權(quán)資本所有者收益下降的風(fēng)險(xiǎn)，甚至可能導(dǎo)致破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。）1、財(cái)務(wù)杠桿原理財(cái)務(wù)杠桿的概念92財(cái)務(wù)杠桿利益分析亦稱(chēng)融資杠桿利益，是指企業(yè)利用債務(wù)籌資這個(gè)財(cái)務(wù)杠桿而給權(quán)益資本帶來(lái)的額外收益。例6-21：XYZ公司20×7-20×9年的息稅前利潤(rùn)分別為160萬(wàn)元、240萬(wàn)元和400萬(wàn)元，每年的債務(wù)利息為150萬(wàn)元，公司所得稅稅率為25%。該公司財(cái)務(wù)杠桿利益的測(cè)算如表6-12所示。財(cái)務(wù)杠桿利益分析亦稱(chēng)融資杠桿利益，是指企業(yè)利用債務(wù)籌資這個(gè)財(cái)93財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析亦稱(chēng)籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是指在籌資活動(dòng)中利用財(cái)務(wù)杠桿可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本所有者收益下降的風(fēng)險(xiǎn)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。例6-22：假定XYZ公司20×7-20×9年的息稅前利潤(rùn)分別為400萬(wàn)元、240萬(wàn)元和160萬(wàn)元，每年的債務(wù)利息都是150萬(wàn)元，公司所得稅稅率為25%。該公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)算如表6-13所示。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析亦稱(chēng)籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)942.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的測(cè)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DegreeOfFinancialLeverage，DEL）是指企業(yè)稅后利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)，它反映了財(cái)務(wù)杠桿的作用程度。為了反映財(cái)務(wù)杠桿的作用程度，估計(jì)財(cái)務(wù)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的高低，需要測(cè)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的測(cè)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DegreeOfF952.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的測(cè)算DFL：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)EAT：稅后利潤(rùn)EBIT：息稅前利潤(rùn)EPS：普通股每股收益且有EAT=(EBIT-I)(1-T)EPS=(EBIT-I)(1-T)/NI:債務(wù)年利息；T：公司所得稅稅率；N:流通在外的普通股股數(shù)2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的測(cè)算DFL：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)96例6-23：ABC公司全部長(zhǎng)期資本為7500萬(wàn)元，債務(wù)資本比例為0.4，債務(wù)年利率為8%，公司所得稅稅率為25%，息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元。其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)測(cè)算如下：一般而言，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越高；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越低。例6-23：ABC公司全部長(zhǎng)期資本為7500萬(wàn)元，債務(wù)資本比973.影響財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素資本規(guī)模的變動(dòng)資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)債務(wù)利率的變動(dòng)息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)3.影響財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素資本規(guī)模的變動(dòng)98在上例中，假定資本規(guī)模由7500萬(wàn)元變?yōu)?000萬(wàn)元，其他因素保持不變，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠校俣▊鶆?wù)資本比例變?yōu)?.5，其他因素保持不變，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠校俣ㄆ渌蛩夭蛔儯挥袀鶆?wù)利率發(fā)生了變動(dòng)，由8%降至7%，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變動(dòng)為：在上例中，假定息稅前利潤(rùn)由800萬(wàn)元增至1000萬(wàn)元，在其他因素不變的情況下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠校俣ㄙY本規(guī)模由7500萬(wàn)元變?yōu)?000萬(wàn)元，其他因99三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.聯(lián)合杠桿原理亦稱(chēng)總杠桿，是指營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合。

2.聯(lián)合杠桿系數(shù)又稱(chēng)為總杠桿系數(shù)，是指普通股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于營(yíng)業(yè)收入（或者銷(xiāo)售數(shù)量）變動(dòng)率的倍數(shù)。三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)1.聯(lián)合杠桿原理100三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)3.聯(lián)合杠桿系數(shù)(DCL)的測(cè)算是營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。例6-24：ABC公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5。該公司的聯(lián)合杠桿系數(shù)測(cè)算為：DCL=2×1.5=3三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)3.聯(lián)合杠桿系數(shù)(DCL)的測(cè)算101第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析

資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)財(cái)務(wù)決策的核心內(nèi)容之一。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策是結(jié)合企業(yè)有關(guān)情況，分析有關(guān)因素的影響，運(yùn)用一定方法確定最佳資本結(jié)構(gòu)。理論上，最佳資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，使其預(yù)期的綜合資本成本率最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)，這是企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)決策的定量分析方法：資本成本比較法、每股收益分析法和公司價(jià)值比較法第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析資本結(jié)構(gòu)決策是企102第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析二、資本結(jié)構(gòu)決策的資本成本比較法三、資本結(jié)構(gòu)決策的每股收益分析法四、資本結(jié)構(gòu)決策的公司價(jià)值比較法第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析103一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析1.企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析利潤(rùn)最大化、股東財(cái)富最大化、公司價(jià)值最大化。2.企業(yè)發(fā)展階段的影響分析3.企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響分析4.投資者動(dòng)機(jī)的影響分析5.債權(quán)人態(tài)度的影響分析6.經(jīng)營(yíng)者行為的影響分析7.稅收政策的影響分析8.行業(yè)差別分析一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析1.企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析104二、資本結(jié)構(gòu)決策的資本成本比較法1.資本成本比較法的含義資本成本比較法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測(cè)算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。2.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策3.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策4.資本成本比較法的優(yōu)缺點(diǎn)二、資本結(jié)構(gòu)決策的資本成本比較法1.資本成本比較法的含義1052.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策例6-25：XYZ公司在初創(chuàng)時(shí)需資本總額5000萬(wàn)元，有如下三個(gè)籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算列入表6-14。假定XYZ公司的第Ⅰ，Ⅱ，Ⅲ三個(gè)籌資組合方案的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)，都是可以承受的。2.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策例6-25：XYZ公司在初創(chuàng)時(shí)需資106下面分兩步分別測(cè)算這三個(gè)籌資組合方案的綜合資本成本率并比較其高低，以確定最佳籌資組合方案即最佳資本結(jié)構(gòu)。第一步，測(cè)算各方案各種籌資方式的籌資額占籌資總額的比例及綜合資本成本率。方案Ⅰ各種籌資方式的籌資額比例長(zhǎng)期借款400÷5000=0.08長(zhǎng)期債券1000÷5000=0.20優(yōu)先股600÷5000=0.12普通股3000÷5000=0.60綜合資本成本率為：6%×0.08+7%×0.20+12%×0.12+15%×0.60=12.32%方案Ⅱ各種籌資方式的籌資額比例長(zhǎng)期借款500÷5000=0.1長(zhǎng)期債券1500÷5000=0.3優(yōu)先股1000÷5000=0.2普通股2000÷5000=0.4綜合資本成本率為：6.5%×0.1+8%×0.3+12%×0.2+15%×0.4=11.45%下面分兩步分別測(cè)算這三個(gè)籌資組合方案的綜合資本成本率并比較其107方案Ⅲ各種籌資方式的籌資額比例長(zhǎng)期借款800÷5000=0.16長(zhǎng)期債券1200÷5000=0.24優(yōu)先股500÷5000=0.10普通股2500÷5000=0.50綜合資本成本率為：7%×0.16+7.5%×0.24+12%×0.10+15%×0.50=11.62%第二步，比較各個(gè)籌資組合方案的綜合資本成本率并作出選擇。籌資組合方案Ⅰ，Ⅱ，Ⅲ的綜合資本成本率分別為12.36%，11.45%和11.62%。經(jīng)比較，方案Ⅱ的綜合資本成本率最低，故在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，應(yīng)選擇籌資組合方案Ⅱ作為最佳籌資組合方案，由此形成的資本結(jié)構(gòu)可確定為最佳資本結(jié)構(gòu)。方案Ⅲ各種籌資方式的籌資額比例1083.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策例6-26：XYZ公司擬追加融資1000萬(wàn)元，現(xiàn)有兩個(gè)追加籌資方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測(cè)算整理后列入表6-15。3.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策例6-26：XYZ公司擬追加融資1109（1）追加籌資方案的邊際資本成本率比較法。首先，測(cè)算追加籌資方案Ⅰ的邊際資本成本率為：7%×(500÷1000)+13%×(200÷1000)+16%×(300÷1000)=10.9%然后，測(cè)算追加籌資方案Ⅱ的邊際資本成本率為：7.5%×(600÷1000)+13%×(200÷1000)+16%×(200÷1000)=10.3%最后，比較兩個(gè)追加籌資方案。方案Ⅱ的邊際資本成本率為10.3%，低于方案Ⅰ。因此，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，方案Ⅱ優(yōu)于方案Ⅰ，應(yīng)選追加籌資方案Ⅱ。追加籌資方案Ⅱ?yàn)樽罴鸦I資方案，由此形成的XYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。若XYZ公司原有資本總額為5000萬(wàn)元，資本結(jié)構(gòu)是：長(zhǎng)期借款500萬(wàn)元、長(zhǎng)期債券1500萬(wàn)元、優(yōu)先股1000萬(wàn)元、普通股2000萬(wàn)元，則追加籌資后的資本總額為6000萬(wàn)元，資本結(jié)構(gòu)是：長(zhǎng)期借款1100萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券1500萬(wàn)元，優(yōu)先股1200萬(wàn)元，普通股2200萬(wàn)元。（1）追加籌資方案的邊際資本成本率比較法。首先，測(cè)算追加籌資110（2）備選追加籌資方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本成本率比較法。首先，匯總追加籌資方案和原資本結(jié)構(gòu)，形成備選追加籌資后資本結(jié)構(gòu)，如表6-16所示。然后，測(cè)算匯總資本結(jié)構(gòu)下的綜合資本成本率。追加籌資方案Ⅰ與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為：(6.5%×500÷6000+7%×500÷6000)+(8%×1500÷6000)+［13%×(1000+200)÷6000］+16%×(2000+300)÷6000］=11.86%追加籌資方案Ⅱ與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為：(6.5%×500÷6000+7.5%×600÷6000)+(8%×1500÷6000)+［13%×(1000+200)÷6000］+16%×(2000+200)÷6000］=11.76%（2）備選追加籌資方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本成本率比較法。首111在上列計(jì)算中，根據(jù)股票的同股同利原則，原有股票應(yīng)按新發(fā)行股票的資本成本率計(jì)算，即全部股票按新發(fā)行股票的資本成本率計(jì)算其總的資本成本率。最后，比較兩個(gè)追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率。方案Ⅱ與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為11.76%，低于方案Ⅰ與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率。因此，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，追加籌資方案Ⅱ優(yōu)于方案Ⅰ，由此形成的XYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。由此可見(jiàn)，XYZ公司追加籌資后，雖然改變了資本結(jié)構(gòu)，但經(jīng)過(guò)分析測(cè)算，做出正確的籌資決策，公司仍可保持資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化。4．資本成本比較法的優(yōu)缺點(diǎn)資本成本比較法的測(cè)算原理容易理解，測(cè)算過(guò)程簡(jiǎn)單。但該法僅以資本成本率最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒(méi)有具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化而不是公司價(jià)值最大化。資本成本比較法一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單的非股份制企業(yè)。在上列計(jì)算中，根據(jù)股票的同股同利原則，原有股票應(yīng)按新發(fā)行股票112三、資本結(jié)構(gòu)決策的每股收益分析法1.每股收益分析法的含義每股收益分析法是利用每股收益無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。所謂每股收益無(wú)差別點(diǎn)是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)，亦稱(chēng)息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)，有時(shí)亦稱(chēng)籌資無(wú)差別點(diǎn)。2.每股收益分析的列表測(cè)算法3.每股收益分析的公式測(cè)算法三、資本結(jié)構(gòu)決策的每股收益分析法1.每股收益分析法的含義113每股收益分析法案例某公司目前擁有長(zhǎng)期資本8500萬(wàn)元，其中資本結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期負(fù)債1000萬(wàn)元，普通股7500萬(wàn)元，普通股股數(shù)為1000萬(wàn)股。現(xiàn)計(jì)劃追加籌資1500萬(wàn)元，有兩種籌資方式供選擇：（1）增發(fā)普通股300萬(wàn)股；（2）增加負(fù)債。已知目前每年債務(wù)利息額為90萬(wàn)元，如果增加負(fù)債籌資，每年利息額會(huì)增加到270萬(wàn)元。所得稅率為25%。每股收益分析法案例某公司目前擁有長(zhǎng)期資本8500萬(wàn)元，其中資114續(xù)前例續(xù)前例115EBITEPS0902708700.45SB每股收益分析法圖示EBITEPS0902708700.45SB每股收益分析法圖116每股收益分析法案例注：每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)為870萬(wàn)，其意義在于：當(dāng)息稅前利潤(rùn)大于870萬(wàn)時(shí)，增加長(zhǎng)期債務(wù)比增發(fā)普通股更有利；反之，則增加長(zhǎng)期債務(wù)不利。同時(shí)，可知此時(shí)的每股收益均為0.87元。書(shū)上舉了兩個(gè)例子，分別說(shuō)明了兩種情況。每股收益分析法案例注：每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)為870萬(wàn)117每股收益分析法缺點(diǎn)測(cè)算原理比較容易理解，過(guò)程較為簡(jiǎn)單。其目標(biāo)實(shí)際上是股東財(cái)富最大化或股票價(jià)值最大化。可用于資本規(guī)模不大、資本結(jié)構(gòu)不太復(fù)雜的股份有限公司。每股收益分析法缺點(diǎn)測(cè)算原理比較容易理解，過(guò)程較為簡(jiǎn)單。118四、資本結(jié)構(gòu)決策的公司價(jià)值比較法1.公司價(jià)值比較法的含義2.公司價(jià)值的測(cè)算3.公司資本成本率的測(cè)算4.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定四、資本結(jié)構(gòu)決策的公司價(jià)值比較法1.公司價(jià)值比較法的含義1191.公司價(jià)值比較法的含義公司價(jià)值比較法是在充分反映公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)過(guò)測(cè)算確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。1.公司價(jià)值比較法的含義公司價(jià)值比較法是在充分反映公司財(cái)務(wù)風(fēng)1202.公司價(jià)值的測(cè)算（三種觀點(diǎn)）有三種觀點(diǎn)如下，公司價(jià)值等于其未來(lái)凈收益（或現(xiàn)金流量）按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的價(jià)值，即公司未來(lái)凈收益的折現(xiàn)值。

其中，V表示公司價(jià)值，EAT表示公司未來(lái)的年凈收益，即公司未來(lái)的年稅后收益，K表示公司未來(lái)凈收益的折現(xiàn)率。公司價(jià)值是其股票的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值。公司價(jià)值等于其長(zhǎng)期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價(jià)值之和。2.公司價(jià)值的測(cè)算（三種觀點(diǎn)）有三種觀點(diǎn)如下，1212.公司價(jià)值的測(cè)算（三種觀點(diǎn)）其中，V表示公司的總價(jià)值，即公司總的折現(xiàn)價(jià)值；B表示公司長(zhǎng)期債務(wù)的折現(xiàn)價(jià)值（簡(jiǎn)化起見(jiàn)，可令其為面值或本金）；

S表示公司股票的折現(xiàn)價(jià)值，可按公司未來(lái)凈收益的折現(xiàn)值測(cè)算，即2.公司價(jià)值的測(cè)算（三種觀點(diǎn)）1222.公司價(jià)值的測(cè)算（三種觀點(diǎn)）其中，S表示公司股票的折現(xiàn)價(jià)值；EBIT為公司未來(lái)的年息稅前利潤(rùn)；I表示公司長(zhǎng)期債務(wù)年利息；T表示公司所得稅稅率；KS表示公司股票資本成本率。2.公司價(jià)值的測(cè)算（三種觀點(diǎn)）1233.公司資本成本率的測(cè)算公司綜合資本成本率假設(shè)公司的全部長(zhǎng)期資本由長(zhǎng)期債務(wù)和普通股構(gòu)成。

其中，Kw表示公司綜合資本成本率；KB表示公司長(zhǎng)期債務(wù)稅前資本成本率，可按公司長(zhǎng)期債務(wù)年利率計(jì)算；Ks表示公司普通股資本成本率，用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)刻畫(huà)。3.公司資本成本率的測(cè)算公司綜合資本成本率1244.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定測(cè)算了公司的總價(jià)值和綜合資本成本率之后，應(yīng)以公司價(jià)值最大化為標(biāo)準(zhǔn)比較確定公司的最佳資本結(jié)構(gòu)。綜合資本成本率最低，公司價(jià)值最大化。4.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定測(cè)算了公司的總價(jià)值和綜合資本成本率125例6-29：ABC公司現(xiàn)有全部長(zhǎng)期資本均為普通股資本，無(wú)長(zhǎng)期債務(wù)資本和優(yōu)先股資本，賬面價(jià)值20000萬(wàn)元。公司認(rèn)為這種資本結(jié)構(gòu)不合理，沒(méi)有發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，準(zhǔn)備舉借長(zhǎng)期債務(wù)購(gòu)回部分普通股予以調(diào)整。公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為5000萬(wàn)元，假定公司所得稅稅率為33%。經(jīng)測(cè)算，目前的長(zhǎng)期債務(wù)年利率和普通股資本成本率如表6-21所示。在表6-21中，當(dāng)B=2000萬(wàn)元，β=1.25，RF=10%，RM=14%時(shí)，有

KS=10%+1.25×(14%-10%)=15.0%其余同理計(jì)算。例6-29：ABC公司現(xiàn)有全部長(zhǎng)期資本均為普通股資本，無(wú)長(zhǎng)期126根據(jù)表6-21的資料，運(yùn)用前述公司價(jià)值和公司資本成本率的測(cè)算方法，可以測(cè)算在不同長(zhǎng)期債務(wù)規(guī)模下的公司價(jià)值和公司資本成本率，如表6-22所示，可據(jù)以比較確定公司的最佳資本結(jié)構(gòu)。在表6-22中，當(dāng)B=2000萬(wàn)元，KB=10%，KS=15.0%以及EBIT=5000萬(wàn)元時(shí)，有

S=(5000－2000×10%)(1－33%)/15.0%=21440(萬(wàn)元)

V=2000+21440=23440(萬(wàn)元)

Kw=10%×(2000/23440)×(1－33%)+15.0%×(21440/23440)=14.29%其余同理計(jì)算。根據(jù)表6-21的資料，運(yùn)用前述公司價(jià)值和公司資本成本率的測(cè)算1274.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定

由上表第二列和第三列可以看出，在沒(méi)有長(zhǎng)期債務(wù)資本的情況下，公司的價(jià)值就是其原有普通股資本的價(jià)值，V=S.當(dāng)公司開(kāi)始利用長(zhǎng)期債務(wù)資本部分替換普通股資本時(shí)，公司的價(jià)值開(kāi)始上升，同時(shí)公司資本成本率開(kāi)始下降；直到長(zhǎng)期債務(wù)資本達(dá)到6000萬(wàn)元時(shí)，公司的價(jià)值最大，同時(shí)公司的資本成本率最低。當(dāng)長(zhǎng)期債務(wù)資本超過(guò)6000萬(wàn)元時(shí)，公司價(jià)值開(kāi)始下降，資本成本率同時(shí)上升。所以，公司的最佳資本結(jié)構(gòu)就是當(dāng)長(zhǎng)期債務(wù)資本為6000萬(wàn)元時(shí)最佳。4.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定由上表128思考題1．試分析廣義資本結(jié)構(gòu)與狹義資本結(jié)構(gòu)的區(qū)別。2．試分析資本成本中籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的不同特性。3．試分析資本成本對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的作用。4．試說(shuō)明測(cè)算綜合資本成本率中三種權(quán)數(shù)的影響。5．試說(shuō)明營(yíng)業(yè)杠桿的基本原理和營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)的測(cè)算方法。6．試說(shuō)明財(cái)務(wù)杠桿的基本原理和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的測(cè)算方法。7．試說(shuō)明聯(lián)合杠桿的基本原理和聯(lián)合杠桿系數(shù)的測(cè)算方法。8．試對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素進(jìn)行定性分析。9．試說(shuō)明資本成本比較法的基本原理和決策標(biāo)準(zhǔn)。10．試說(shuō)明每股收益分析法的基本原理和決策標(biāo)準(zhǔn)。11．試說(shuō)明公司價(jià)值比較法的基本原理和決策標(biāo)準(zhǔn)。12．試分析比較資本成本比較法、每股收益分析法和公司價(jià)值比較法在基本原理和決策標(biāo)準(zhǔn)則上的異同之處。思考題1．試分析廣義資本結(jié)構(gòu)與狹義資本結(jié)構(gòu)的區(qū)別。1292023/1/92023/1/9財(cái)務(wù)管理學(xué)第6章資本結(jié)構(gòu)決策2023/1/8財(cái)務(wù)管理學(xué)第6章資本結(jié)構(gòu)決策130第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論第2節(jié)資本成本的測(cè)算第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論131第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論一、資本結(jié)構(gòu)的概念二、資本結(jié)構(gòu)的種類(lèi)三、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)四、資本結(jié)構(gòu)的意義五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點(diǎn)第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論一、資本結(jié)構(gòu)的概念132一、資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的各種構(gòu)成及其比例關(guān)系。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長(zhǎng)期債務(wù)資本與（長(zhǎng)期）股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系。一、資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例133二、資本結(jié)構(gòu)的種類(lèi)1.資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)一個(gè)企業(yè)全部資本就權(quán)屬而言，通常分為兩大類(lèi)：一類(lèi)是股權(quán)資本，另一類(lèi)是債務(wù)資本。企業(yè)的全部資本按權(quán)屬區(qū)分，則構(gòu)成資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)。資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)是指企業(yè)不同權(quán)屬資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。2.資本的期限結(jié)構(gòu)一個(gè)企業(yè)的全部資本就期限而言，一般可以分為兩大類(lèi)：一類(lèi)是長(zhǎng)期資本；另一類(lèi)是短期資本。這兩類(lèi)資本構(gòu)成企業(yè)資本的期限結(jié)構(gòu)。資本的期限結(jié)構(gòu)是指不同期限資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。二、資本結(jié)構(gòu)的種類(lèi)1.資本的權(quán)屬結(jié)構(gòu)134三、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)1.資本的賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本按會(huì)計(jì)賬面價(jià)值基礎(chǔ)計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。它不太適合企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的要求。2.資本的市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本按現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值基礎(chǔ)計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。它比較適于上市公司資本結(jié)構(gòu)決策的要求。3.資本的目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資本按未來(lái)目標(biāo)價(jià)值計(jì)量反映的資本結(jié)構(gòu)。它更適合企業(yè)未來(lái)資本結(jié)構(gòu)決策管理的要求。三、資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)1.資本的賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)135四、資本結(jié)構(gòu)的意義合理安排債務(wù)資本比例可以降低企業(yè)的綜合資本成本率。（債務(wù)利息在所得稅前利潤(rùn)中扣除，比股權(quán)資本成本率低）合理安排債務(wù)資本比例可以獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。（息稅前利潤(rùn)增大時(shí)，每1元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定利息會(huì)相應(yīng)降低，稅后利潤(rùn)會(huì)相應(yīng)增加。）合理安排債務(wù)資本比例可以增加公司的價(jià)值。一般而言，一個(gè)公司的現(xiàn)實(shí)價(jià)值等于其債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值與權(quán)益資本的市場(chǎng)價(jià)值之和，用公式表示為：V=B+S。四、資本結(jié)構(gòu)的意義合理安排債務(wù)資本比例可以降低企業(yè)的綜合資本136五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點(diǎn)1.早期資本結(jié)構(gòu)理論2.MM資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)3.新的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)五、資本結(jié)構(gòu)的理論觀點(diǎn)1.早期資本結(jié)構(gòu)理論1371.早期資本結(jié)構(gòu)理論凈收益觀點(diǎn)凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)傳統(tǒng)折中觀點(diǎn)注：資本成本率：每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定利息1.早期資本結(jié)構(gòu)理論凈收益觀點(diǎn)138凈收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤(rùn)就越多，從而公司的價(jià)值就越高。凈收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的比例越139凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的多寡，比例的高低，與公司的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系。(加權(quán)后KW不變，債務(wù)資本比例高（成本率低），公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，股權(quán)資本成本率就越高，抵消后不變。)凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)這種觀點(diǎn)認(rèn)為，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本的多140對(duì)上述兩種觀點(diǎn)的評(píng)價(jià)凈收益觀點(diǎn)是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然考慮到財(cái)務(wù)杠桿利益，但忽略了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。很明顯，如果公司的債務(wù)資本過(guò)多，債務(wù)資本比例過(guò)高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)很高，公司的綜合資本成本率就會(huì)上升，公司的價(jià)值反而下降。凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)是另一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。這種觀點(diǎn)雖然認(rèn)識(shí)到債務(wù)資本比例的變動(dòng)會(huì)產(chǎn)生公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也可能影響公司的股權(quán)資本成本率，但實(shí)際上，公司的綜合資本成本率不可能是一個(gè)常數(shù)。公司凈營(yíng)業(yè)收益的確會(huì)影響公司價(jià)值，但公司價(jià)值不僅僅取決于公司凈營(yíng)業(yè)收益的多少。對(duì)上述兩種觀點(diǎn)的評(píng)價(jià)凈收益觀點(diǎn)是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。141傳統(tǒng)折中觀點(diǎn)介于上述兩種極端觀點(diǎn)之間的折中觀點(diǎn)。按照這種觀點(diǎn)，增加債務(wù)資本對(duì)提高公司價(jià)值是有利的，但債務(wù)資本規(guī)模必須適度。如