資本流動機制在國際金融中的運用研究摘要：從國際經驗來看，廣大發展中國家在經濟高速發展的過程中，通常會伴隨出現本幣升值、金融市場監管效率低下等問題，成為國際金融資本投機、套利、套匯的重要途徑。自改革開放以來，中國經濟經歷了長期快速增長，資本市場也在九十年代后開始逐步發展起來，國際金融資本漸漸向中國轉移。關鍵詞國際金融流動債務一、引言國際金融資本流動是金融全球化條件下重要的經濟現象，對一國經濟發展具有深遠的影響，也對當前頻繁發生的國際貨幣金融危機具有廣泛的解釋力。其原因主要在:首先，金融資本流動會促進一個國家金融深化，資本市場逐步趨向成熟和完善，從而有利于資源的優化配置;其次，不同于直接投資是由一國經濟發展過程中的基本面因素決定的，金融資本流動主要追逐短期利潤，任何因素的變化都可能導致金融資本跨國流動，反過來又會強化這種因素的變化趨勢;進一步，作為國際機構投資者，對沖基金頻頻現身于九十年代后的歷次貨幣危機中，究竟是哪些因素吸引其流動?最后，在洶涌的金融資本流面前，資本管制政策及各種管理措施都顯得蒼白無力，如何充分發揮金融資本的優勢為一國所用，同時又避免其帶來的負面影響，成為擺在經濟學家和政府面前的一道難題。其中，深刻理解金融資本流動的驅動因素是制定政策的基礎，是合理引導金融資本流向、減少金融資本波動幅度、避免貨幣危機的前提。二、.全球化時代的國際資本流動機制20世紀70年代以后，隨著布雷頓森林體系解體，全球進入浮動時代，世界經濟形勢發生了劇變，電子計算機技術的廣泛應用，國際金融市場的長足發展，導致了世界范圍內放松金融管制的浪潮迭起，使得金融創新迅速發展，整體金融產業結構發生變化，24小時連續運動的全球金融市場開始逐步形成。作為經濟全球化的重要組成部分和發展的必然結果，資本流動全球化在經歷了80年代末的短暫調整后，90年代資本流動規模急劇增長，金融工具日益復雜，流動速度非常迅速，潛藏的風險也隨之增加。針對國際資本流動的新現象，學者們對國際資本流動機制進行了研究，形成了相關的理論見解。影響國際資本流動因素國際資本流動影響因素的研究主要解決國際資本流動的動因問題，即“什么決定了國際資本的流動”，是伴隨著國際貿易的興起而產生的，早期的文獻散見于國際貿易理論中，這些零散的見解為國際資本流動理論的發展奠定了基礎。直到18世紀下半期，隨著國際資本流動逐漸擺脫國際貿易，成為一個獨立的經濟現象，對國際資本流動動因的研究吸引大量經濟學家的關注并受到重視，經過“三代”國際資本流動理論5的漫長發展衍變己經形成了利率決定說、利率匯率聯合作用說、資產組合作用說、貨幣政策作用說和交易成本決定說等五大經典理論假設。3.1.利率因素國際利率特別是美國利率是影響國際資本流入發展中國家的最顯著因素，國際利率的適當上升可能導致流入資本規模下降，而非引起資本外流壓力甚至演化為國際收支危機。3.2.資本賬戶管制因素不同的資本管制政策影響貸款期限結構，對資本流入規模沒有產生負面影響。1990一2000的資本流入情形，表明經常賬戶和資本賬戶自由化政策最能解釋資本的流動。在資本流動受到限制時，經常賬戶赤字通常通過資本賬戶來融資，二者應該變化方向相反;在資本賬戶自由化時，由于自發性資本流動占據主導地位。3.3.傳染效應因素推動因素并不顯著，拉動因素更能影響資本流動(特別是經常賬戶)，在FDI和組合資本流動中存在較強的傳染效應，主要途徑是鄰國效應和貿易聯系，國際資本更傾向于流入宏觀經濟環境相似的國家。Montiel和Re1nhart(1999)認為資本管制影響資本流動構成，但不會影響資醞流動規模;對沖操作干預既影響資本流動結構，也影響資本流動規模，其中短期資本和組合投資增加而FDI降低。3.4.其它經濟變量因素DasguPta和Rahta(2000)將一組發展中國家當成一個整體考慮，運用簡單OLS模型考察了1975一1997年間的資本流動情形。他們認為經常賬戶和外匯儲備是影響資本流動的最重要因素，私人資本流動與人均收入和經濟增長水平成正相關關系，貿易規模與FDI成正相關關系，但貿易與短期債務水平不相關。Ying和Kim(2001)運用結構性VAR方法考察了1980一1990年代早期資本流入墨西哥、韓國的情形，發現推動因素和金融開放度是影響資本流動的重要因素。國際金融資本的內含及特征伴隨著全球化浪潮的加速推進，資本主義在經歷了自由競爭資本主義階段私人壟斷資本主義以及由其轉化而來的國家壟斷資本主義階段以后，正向金融壟斷資本主義階段演進’;隨著電子技術和金融工程技術的發展，金融一體化程度進一步加深，使得虛擬經濟的規模超過實體經濟部門，游離于實體部門之外而專門從事金融投資(機)的資本規模越來越大。在新的經濟金融背景下，金融資本的內涵已經發生了深刻的變化。“金融資本的這些新變化集中反映了20世紀80年代以來當代社會經濟結構的深刻變化”。“如果一個人不掌握歷史事實，不具備適當的歷史感或所謂歷史經驗，他就不可能指望理解任何時代的經濟現象”。在全球金融市場上，金融業資本的發展速度遠遠超過了產業資本，通過證券市場、信貸市場等渠道金融業資本與產業資本的結合程度更加緊密一任何一家以“價值最大化”為目標的公司必須借助于金融業資本，才能實現融資方式多元化、資本結構最優化、資本成本最小化一這是傳統金融資本概念的體現;同時，由于主要世界貨幣發行國(美國、德國、日本等)信用過度擴張，導致全球資本泛濫，流動性過剩，當產業部門無法為資本創造預期利潤時，數量龐大的國際資本便涌向證券市場、外匯市場、房地產市場、金融衍生產品市場等資產市場，形成蔚為壯觀的“資產繁榮”假象。作為資本歷史形態演變的結果，金融資本的核心和主體是貨幣資本。德國學者約.比朔夫指出，金融產業部門發展的主要基礎依舊是從資本主義再生產過程中定期釋放出來的貨幣資本和可增殖的或可用于積累的那部分利潤收入。可見，離開貨幣資本，就不能理解金融資本的內涵。只有當貨幣資本投資于金融資產時，才是以金融資本的形態存在。因此，金融資本是貨幣資本的一部分，體現出一般貨幣資本的共性，可直接用于交換、流通、延遲支付及價值貯藏等手段。隨著電子計算機技術的發展，網絡通訊手段日益先進，以及在美國等發達國家的金融自由化浪潮推動下，世界各主要國家紛紛解禁金融市場管制，資本賬戶積極對外開放。相對于發達國家而言，80年代初期以后，在國內金融體系逐步自由化的同時，發展中國家在資本賬戶可兌換方面開始取得進展。1991年到1993年，部分拉美和亞洲國家相繼實現完全的貨幣可兌換，而更多發展中國家正在逐步放松對長期和短期證券投資流入的限制，并對商業銀行和居民的外匯業務管制實行自由化。隨著工MF大部分國家金融市場對外開放，全球金融市場聯為一體，24小時不間斷交易，金融資本能夠全天候流動。五、現行體系下的國際金融資本流動1973年，隨著舊體系的解體全球進入“浮動匯率”時代，美國和其它一些國家逐漸解除對跨境資本流動的控制，國際金融資本流動呈現新的特征。這些特征都是與該時期特定的貨幣體系相關聯的，總的可以概括為:一個創新、二個主體和三個時期。5.1一個創新金融創新是現行國際貨幣體系下的國際金融市場發展的顯著特征，也是現行體系“無體系”狀態所導致的金融市場風險增大的結果。金融創新提供了更多金融商品，創造了大量風險轉移技術和工具，便利了國際金融資本的流動，直接導致了衍生工具市場的迅速崛起并走向成熟。80年代中期以來，以遠期、期貨、期權、互換及其變種為主要形式的衍生金融工具市場均獲得了迅猛發展階段，特別是場外市場交易合同靈活便利，能夠更大限度地滿足客戶的需求，目前規模已經超過場內市場交易，成為最重要的衍生工具市場組成部分。然而，由于衍生金融市場高杠桿、高風險、流動性約束強、多為場外交易等特點，缺乏有效的監管手段，國際金融資本利用衍生市場進行投機所隱藏的風險是前所未有的。5.2二個主體機構投資者在各國國內大發展的結果之一，就是其業務向全球金融市場延伸。傳統上，諸如養老基金和保險公司等機構幾乎全部投資于國內市場，有些國家甚至還有法律限制，近年來，這種情況大大改變了。1996年美國養老基金、保險公司、集體投資機構持有資產中外國股票和債券的比重分別為11%、7%和7%，英國的這一比例分別為28%、18%和15%。可以看到，機構投資者己經成為全球金融市場的積極參加者，在有些國家外國資產在機構投資者總資產中的比重，己經達到了相當高的水平。從具體市場來看，機構投資者也己經發揮了主導作用。例如，1996年，在亞洲新興市場經濟國家，機構投資者持有的份額占其資本化價值的27%，在拉丁美洲國家，則要占66%以上。國家主權財富基金是指一國政府利用所擁有的特殊資產(如資源出口收入、貿易順差等)創立的在全球范圍內進行投資的機構投資者，資金來源主要包括特殊資源或大宗商品出口收入與長期持續貿易順差所積累的外匯儲備。主權國家或地區創建主權財富基金的目的主要是追求宏觀穩定、更高收益率、保障本國居民福利、促進本國特定產業發展等。主權財富基金并非一種新興的機構投資者，最早創建于1956年。然而，主權財富基金在全球范圍內的迅速成長卻是最近10至巧年間之事，這得益于石油等資源價格的攀升和東亞國家經常項目巨額順差持續增長，使得在美國以外的美元規模己經非常龐大，遠遠超過進口要求的外匯儲備的限額。為了應對美元價值下跌風險和機會成本損失，一些國家通過主權財富基金把所擁有的外匯資產向全球進行投資，構成國際金融資本流動的一種特殊形式。5.3.三個階段這個時期最具影響的金融資本流動集中在三個階段:一是70年代石油美元流動時期;二是80年代債務危機時期的資本流動;三是九十年代全球化時期的資本流動。(1)石油美元流動時期石油美元(Petrodollars)最初是指20世紀70年代中期石油輸出國由于石油價格大幅提高后增加的石油收入，在扣除用于發展本國經濟和國內其他支出后的盈余資金。通常，石油出口國對石油美元的使用可以劃分為兩大渠道:經常項目渠道和資本項目渠道。前者是石油出口國用獲得的出口收入增加進口，支持國內消費和投資;后者則是購買國外資產，或者通過中央銀行增加對國際儲備的持有方式實現，或者通過國內私人機構增加對外國金融商品的購買方式實現，后者形成國際金融資本的流動。(2)債務危機期間的資本流動1982年后，OPEC成員國開始出現經常項目逆差，石油美元的累計過程被迫中斷。這樣，發達國家私人商業銀行向非產油發展中國家發放貸款的資金來源無以為繼，發展中國家獲得國際貸款的條件急劇惡化。在債務危機爆發后，債務國政府、債權國政府、債權銀行和國際金融機構共同努力，采取了一系列措施及時遏止了危機的進一步蔓延，但這次危機對國際金融資本流動產生了深遠的影響。一是金融資本流動規模增長速度急劇下降，1981年國際市場籌資總額增長率為71%，而隨后兩年則驟降為一100k和一12%，1984年總體籌資規模基本恢復到危機前水平;二是對發達國家和發展中國家的資本流入產生了顯著的非對稱效應，從統計數據看，危機后流入OECD國家的金融資本總額呈現穩定增長的趨勢，而流入非OECD國家的金融資本則急劇下降，反映了國際金融資本在總結危機教訓的基礎上重新調整了投資戰略，國際金融資本主要流向經濟增長比較穩定、宏觀風險較低的工業化國家或地區。(3)全球化時期的資本流動九十年代以來，全球經濟金融一體化加深發展，世界金融市場規模急劇增長，金融活動把越來越多的國家、地區和投資者聯系起來，展現出金融全球化的總體格局。隨著金融全球化的全面推進，國際資本市場正經歷快速變革的過程，一個重要標志就是機構投資者在全球金融資本流動過程中的地位越發顯著，不僅表現在其管理的資產總量快速增長，更是表現在機構投資者利用金融資本在利潤動機的驅使下對全球金融經濟體系所發動的一次次攻擊，其攻擊力之強、破壞力之大前所未有。小結隨著中國經濟逐漸融入全球一體化，中國應該積極發展經濟規模，努力強化經濟基礎，切實提高經濟增長質量，同時構建一個成熟健全的金融體系，不僅能提高抵御外部沖擊的能力，而且能將更多國際金融資本吸引到經濟體系中，防范金融資本短期投機性而帶來的負面影響。同時，由于“價格”因素對金融資本流動的影響作用較弱，應逐漸改變以往以“匯率穩定”為政策目標的傾向，真正實現匯率形成的市場機制，增強“價格”調整的靈活性，使貨幣政策更加重視國內經濟的平衡。為了減少隱性資本的流入規模，降低隱性資本流動的不確定性，應逐步開放資本賬戶。最后，由于美國和日本對中國甚至是世界資本流動格局影響的差異，中國應重視美國和日本對中國資本供應的非對稱性。參考文獻：【1】A.G.肯伍德.國際經濟的成長:1820一1990〔Mj.經濟科學出版社，1996年【2】愛德華.肖.金融