家電行業(yè)研究及2022年投資策略：回歸內(nèi)需市場，關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會1

復(fù)盤2021：行業(yè)整體受損于CPI&PPI剪刀差，創(chuàng)新品類表現(xiàn)卓越板塊股價復(fù)盤：創(chuàng)新品類表現(xiàn)較好，成熟品類表現(xiàn)較差股價：成熟品類股價表現(xiàn)較差，板塊下的結(jié)構(gòu)性機(jī)會仍

然值得關(guān)注，清潔電器、集成灶、顯示類表現(xiàn)較好；家電板塊整體跌幅靠前。21Q1-Q3板塊營收及歸母呈現(xiàn)逐漸下滑的態(tài)勢。2021年常規(guī)性的影響因子：地產(chǎn)竣工對需求拉動較小住宅商品房竣工后，交房裝修需求的放量，通常延

遲3-6個月左右反映在家電需求上。因此分析地產(chǎn)對

2021年家電需求的影響需要追溯2020.6-2021.6的竣

工表現(xiàn)。排除疫情造成的低基數(shù)影響，竣工的階段性改善主

要反映在2020Q4以及2021.6前后，而從2021年空調(diào)

與廚電的內(nèi)銷表現(xiàn)來看，其拉動作用較小。白電出口復(fù)盤：景氣度逐步回落2021H1出口高增成為企業(yè)全年業(yè)績穩(wěn)定器：受益于更快的疫情控制與產(chǎn)能恢復(fù)速度，我國白電出口在2020H2開始因供給替

代出現(xiàn)明顯增長，一直延續(xù)至2021Q2，成為白電企業(yè)全年收入與業(yè)績的穩(wěn)定器；2021H2白電出口增速明顯放緩：而從Q3開始由于基數(shù)效應(yīng)與海外需求回落，三大品類出口增速明顯放緩甚至出現(xiàn)降幅，對

應(yīng)到上市公司Q3單季度海外收入增速也呈現(xiàn)下滑趨勢；其中，空調(diào)由于產(chǎn)能集中度較冰洗更高，我國占到70%以上，因此受海外需求回落影響更小。結(jié)合1-10月的出貨數(shù)據(jù)以及

11、12月份的出口排產(chǎn)數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為2021空調(diào)出口規(guī)模預(yù)計在6700-6900萬臺，同比+10~14%。小家電外銷復(fù)盤：高增到平緩，利潤率進(jìn)入改善區(qū)間黑電顯示復(fù)盤：外銷——疫情后需求快速反彈2021H1外銷需求大幅反彈：2021H1外銷需求受2020H1疫情導(dǎo)致的低基數(shù)，以及居家辦公、體育賽事等因素影響實現(xiàn)同比大

幅反彈，出貨量達(dá)到79.7萬臺，同比增長12.9%；日本、歐洲、南美銷量同比增長幅度較大：從區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，2021年前三季度外銷出貨量歐洲、日本和南美地區(qū)同比增速

較高，而亞太和北美地區(qū)需求下滑，疫情與消費補(bǔ)貼對全球需求拉動情況不一；外銷毛利率承壓：通過對比視源股份、TCL、深康佳的內(nèi)外銷毛利率變化，我們發(fā)現(xiàn)外銷毛利率受到面板價格、航運價格影

響幅度較大，成本端的上漲對于外銷毛利率的影響顯著高于內(nèi)銷。新興品類：廚房及小家電品類，供給創(chuàng)造需求新興品類表現(xiàn)突出：2021年洗碗機(jī)、集成灶、掃地機(jī)、洗地機(jī)等創(chuàng)新品類在家電行業(yè)中表現(xiàn)亮眼，逆勢高增；供給創(chuàng)造需求：行業(yè)鯰魚效應(yīng)明顯，掃地機(jī)暖風(fēng)烘干、自動識別地毯、語音交互、3D建圖、自動上下水等功能陸續(xù)被開發(fā)；新玩家不斷涌入：20年至21年5月，線上洗地機(jī)品牌從15個增加到20多個，預(yù)計21年底可達(dá)35個，22年有望突破百家。新興品類：新技術(shù)新產(chǎn)品有望催化顯示類行業(yè)激光電視的銷量呈現(xiàn)快速增長的態(tài)勢，2016-2020年銷量年復(fù)合增速達(dá)到156%，激光電視的銷售額從2016年的8.74億元提升至2020年的46.08億

元，2021年前三季度激光電視銷量為19.3萬臺，同比增長41%；中國2020年智能投影出貨量為417萬臺，增速受疫情影響出現(xiàn)下滑，2021年前三季度激光投影銷量同比大幅增長。2

展望2022：尋找內(nèi)銷市場的結(jié)構(gòu)性機(jī)會短期內(nèi)銷地產(chǎn)托底從住宅銷售情況來看，2020.5-2021.6銷售

面積同比增長情況較好（同比+10~20%），

由于其中期房銷售比例較往年有所提升，占

到90%左右，我們認(rèn)為對家電內(nèi)銷的拉動將

進(jìn)一步延后至6個季度左右，對應(yīng)2021Q4-

2022Q4；購買力維持平穩(wěn)CPI中家庭服務(wù)支出不斷提升，側(cè)面反映家庭勞動服務(wù)者收入提升，居民整體消費能力有所恢

復(fù)；全國招聘平均薪酬環(huán)比增速提升，物價上行階段，保障基本購買力。原材料價格回落對白電&廚電成本改善最為明顯若2022年大宗原材料價格持續(xù)回落，行業(yè)生產(chǎn)成本將改善明顯：大宗原材料在白電和廚電的生產(chǎn)成本中的占比

較高，這兩個品類的生產(chǎn)成本下降較為明顯。小家電也會出現(xiàn)一定幅度的生產(chǎn)成本的下降。海外需求提前被透支，未來需求或有所回落需求：前期美國等地實施大量消費補(bǔ)貼，需求提前被釋放，家電并非高頻購買消費品，2022年需求或?qū)⒒芈洌坏禺a(chǎn)：成交速度同比回落、但庫存仍處于低位、新屋開工仍處于上行階段，或?qū)⑿迯?fù)部分回落的需求。海外疫情帶來的供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移優(yōu)勢將部分維持2020-2021年疫情帶動了我國大

多數(shù)家電品類的出口增長，主要

分為兩類：1）短期需求：因海外產(chǎn)能供給

不足從而轉(zhuǎn)移到國內(nèi)的需求，主

要反映在2020下半年爆發(fā)，

2021開始回落，品類主要為白

電，其中空調(diào)由于產(chǎn)能集中度更

高，因此受益程度較冰洗更低；2）中長期需求：疫情顯著改變

了部分消費者的生活方式與對健

康問題的重視度，更長居家時間

以及更高頻的清潔打掃催生了對

于小家電和清潔電器的新增需

求。這部分需求是消費者教育的

結(jié)果，從而更為長期。2022年需求判斷：內(nèi)銷復(fù)蘇更具確定性根據(jù)我們對2021年度各細(xì)分行業(yè)內(nèi)外銷的復(fù)盤以及對核心影響要素的判斷，我們認(rèn)為2022家電行業(yè)內(nèi)銷的復(fù)蘇更具確定性。3

產(chǎn)品創(chuàng)新仍將是2022年內(nèi)需關(guān)鍵字供給創(chuàng)造需求，總需求平穩(wěn)之下，關(guān)注結(jié)構(gòu)性變化在總需求相對平穩(wěn)的背景下，我們認(rèn)為明年家電行業(yè)更多的關(guān)注點在于產(chǎn)品供給層面。推動趨勢已經(jīng)逐漸顯現(xiàn)：（1)品類創(chuàng)新：創(chuàng)新型爆品持續(xù)帶動行業(yè)發(fā)展1年清潔電器持續(xù)保持較高景氣度，相關(guān)龍頭企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)。我們認(rèn)為2022年家電行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會依舊來自于創(chuàng)新品類，除清潔電器外，廚小電、個護(hù)類產(chǎn)品推新節(jié)奏不斷加快，供

給端的持續(xù)創(chuàng)新有望創(chuàng)造新的需求。我國智能家居市場近五年來規(guī)模保持持續(xù)高速增長，2016-2022年CAGR達(dá)到20%。未來隨著5G通信、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等

前沿技術(shù)的發(fā)展，智能家居將實現(xiàn)智能單品向全屋智能的進(jìn)化；當(dāng)前智能家居普及性最高的場景包括智能安防（監(jiān)控、門鎖）、智能照明、智能控制等領(lǐng)域。（2）資本推動：從一級資本涌入到競爭逐漸緩和所有的消費品值得再做一遍，也因為廚小電行業(yè)的景氣創(chuàng)新，新品牌涌入，導(dǎo)致簡單貼牌+產(chǎn)品復(fù)制+營銷搶流量。21年競爭格局惡化，流量費高企到極致。而消費者“喜新厭舊”，沒有太多產(chǎn)品創(chuàng)新的時候，許多品牌開始被淘汰。

頭部主播模式后續(xù)也可能帶來變化，明年的競爭或?qū)⒏杏诋a(chǎn)品力的競爭，關(guān)注具有產(chǎn)品創(chuàng)新迭代能力的企業(yè)。（3）渠道改革：效率提升永不眠渠道改革是近年來家電企業(yè)持續(xù)求變的關(guān)鍵，追求對多變需求的快速響應(yīng)與經(jīng)營效率的提高，實質(zhì)上是

一場廠商間的“軍備競賽”。展望2022年及未來，我們認(rèn)為渠道變革對于企業(yè)的增益不僅是渠道層級精簡之后的經(jīng)營效率提升，還

將進(jìn)一步適應(yīng)時代背景，在DTC化的趨勢下，拉近企業(yè)與終端消費者間的距離，在物流、現(xiàn)金流轉(zhuǎn)移的

基礎(chǔ)上加強(qiáng)信息流的互通，進(jìn)一步加強(qiáng)企業(yè)對于消費者的洞察從而提升產(chǎn)品力，多維度提升相對競爭

優(yōu)勢。小家電品牌運營商數(shù)量增加后考量的是企業(yè)對消費者洞察的能力和對供應(yīng)鏈管理的能力，各企業(yè)應(yīng)加大DTC布局，直營渠道是未來抓住消

費者心智的最佳選擇。通過調(diào)研我們了解到，九陽股份在ShoppingMall渠道加強(qiáng)布局，2021年計劃新開多家門店；北鼎股份開設(shè)NewLifeStyle的消費場所，

公司已得到北京國貿(mào)、大悅城等商廈認(rèn)可，之后會繼續(xù)在高鐵可觸達(dá)的方向繼續(xù)。高端按摩小家電龍頭公司倍輕松從2012年底開始調(diào)整門店開設(shè)戰(zhàn)略，將開店重點布局到一、二線城市高端交通樞紐和高端購物商場，關(guān)

閉盈利較差非一、二線城市高端交通樞紐和高端購物商場自營店。經(jīng)過2013、2014年調(diào)整，2015年8月末公司直營店進(jìn)入穩(wěn)步發(fā)展的階

段。4

投資分析2021年回顧：

2021年地產(chǎn)銷售走弱、終端消費需求疲軟，內(nèi)需不振導(dǎo)致行業(yè)整體營收增

速放緩；盡管海外需求較為旺盛，但由于大宗價格持續(xù)高企，年中海運價

格飆升，運力緊張，我國家電企業(yè)依舊未能明顯受益，反而面臨營收增速

下滑與利潤率受損的雙重壓力。主線一：龍頭公司業(yè)績改善程度更高也更具確定性

對于2022年度家電行業(yè)需求層面的展望，我們認(rèn)為，內(nèi)銷由于地產(chǎn)政策平

穩(wěn)化托底，剛需長期向好，整體有望平穩(wěn)復(fù)蘇；海外出口由于存在一定程

度的需求透支且疫情恢復(fù)程度對全球家電產(chǎn)能及供應(yīng)鏈影響明顯，預(yù)計較

難維持21年的高景氣度。其中龍頭公司內(nèi)銷份額長期保持穩(wěn)定且行業(yè)集中

度不斷提升，出口訂單規(guī)模波動較小且議價能力更強(qiáng)。因此在原材料價格

回落的趨勢中，龍頭公司業(yè)績改善程度更高也更具確定性。主線二：供給創(chuàng)新將持續(xù)創(chuàng)造需求增量

21年清潔電器持續(xù)保持較高景氣度，相關(guān)龍頭企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)。我

們認(rèn)為2022年家電行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會依舊來自于創(chuàng)新品類，除清潔電器

外，廚小電、